文章核心观点 - 在2025年中国豪华车市场深陷价格战、两极分化的背景下，公司选择不参与价格竞争，而是坚守高端定位，通过聚焦核心产品、深化本土化、以赛促研以及践行长期公益等战略，构筑品牌韧性与独特的市场价值 [1][3][18] 市场环境与公司战略 - 2025年中国豪华车市场两极分化明显，中低端车型价格战升级，而高端消费群体更关注品牌价值、产品体验与专属服务 [1] - 公司战略清晰，不逐价格之潮，将资源聚焦于高端细分市场，以维持品牌长期溢价能力和市场站位 [1][3] - 公司发展思路是为陷入同质化竞争的豪华车市场提供参考，强调品牌核心价值不能丢 [20] 产品表现与市场反馈 - 2025年，公司揽胜、路虎卫士、揽胜运动三大核心车型销量稳健 [3] - 揽胜在150万元以上高端SUV市场始终保持领先份额，路虎卫士则在70万元以上市场形成鲜明产品标签 [3] - 2025年，公司引入卫士OCTA、全新揽胜运动SV等新品，并升级揽胜SV Bespoke私人定制服务 [5] 本土化战略与全球地位 - 公司在中国已超越单纯生产本土化，与奇瑞合作的常熟工厂是英国之外首个整车制造基地，并构建了完整的本土研发与供应链体系 [7] - 本土化已升级为“为中国设计、为中国打造”，例如揽胜SV Bespoke服务可依托本土研发能力高效响应中国用户个性化需求 [7] - 中国市场在公司全球战略中地位核心，2026年初全球首席执行官上任后首次海外出访即选择中国 [7] - 公司常年占英国对华出口总额约22%，是在华投资规模最大的英国企业之一 [9] 技术实力与赛道验证 - 公司通过参与顶级赛事验证技术实力，2026年初路虎卫士拉力车队在达喀尔拉力赛包揽T2量产组冠亚军，捷豹TCS车队在ABB国际汽联电动方程式世界锦标赛迈阿密站逆袭夺冠 [9][11] - 赛事技术与量产深度绑定，达喀尔赛车DAKAR D7X-R与量产版卫士OCTA同根同源，车身架构、传动系统等均延续量产设计 [11][13] - 公司坚持“以赛促研”，自2016年参与Formula E以来，近十年的电动化赛事研发积累持续转化至量产电动车型研发中 [13] 品牌建设与公益实践 - 公司自2014年与中国宋庆龄基金会携手成立“青少年梦想基金”以来，累计投入超1亿元，惠及超70万名青少年，并定下未来三年覆盖80万名的目标 [16] - 公益模式有创新，如“梦想小铺”将彝绣等非遗文化融入文创设计进行义卖，2025年秋季新品义卖所得为希望小学近400名学生添置新校服 [16] - 公益实践带动车主、员工共同参与，形成“品牌+车主+员工”的公益格局，深化情感连接 [16] - 长期公益实践为品牌高端形象增添了责任与情怀的底色，构筑了独特的情感壁垒 [14][18] 未来规划 - 面向2026年，公司高端战略将持续深化，包括推进“Freelander神行者”研发，升级“揽胜之境”体验与SV沙龙专属空间，推动卫士品牌年轻化以触达年轻高净值群体 [5]

潜在业务出售 - 嘉士伯正考虑出售部分亚洲业务，日本札幌啤酒是主要潜在买家 [1] - 若交易未能就股权结构等关键条款达成协议，交易可能无法推进 [1] - 嘉士伯与札幌啤酒于2023年已建立业务合作伙伴关系，涉及香港、新加坡和马来西亚的生产与销售 [1] 中国市场业绩表现 - 第三季度中国啤酒市场整体预计下滑2% [1] - 重庆啤酒第三季度营收42.2亿元，同比微增0.41%，归母净利润3.76亿元，同比下降12.71% [1] - 重庆啤酒前三季度营业收入130.59亿元，同比微降0.03%，归母净利润12.41亿元，同比下降6.83% [2] - 前三季度啤酒销量266.81万千升，比上年同期265.70万千升增长0.42% [2] 公司战略调整 - 公司积极拓展非现饮渠道，罐装产品市场占比持续提高 [3] - 嘉士伯品牌在高端市场增长8%，得益于中国市场增长 [3] - 公司加快布局非啤酒品类，推出汽水及能量饮料等产品以满足多元需求 [4] - 强化嘉士伯品牌与足球场景的关联，与欧洲足球协会联盟及中国本土赛事达成合作 [4] 产品结构与市场挑战 - 前三季度高档产品（8元及以上）营业收入同比增长1.18% [4] - 主流产品（4-8元）营业收入同比下降1.66%，经济产品（4元以下）营业收入同比下降1.21% [4] - 整体主营业务收入同比仅微增0.05%，高端增长未能有效覆盖其他产品下滑 [4] - 净利润下降归因于销售费用投入增加以保持销量增长，以及有效税负率提升 [2]

核心观点 - 公司2025年9月汽车销量出现自2024年3月以来的首次单月同比下滑，同比下降5.52%至39.6万辆 [2] - 国内市场增长乏力是销量下滑主因，9月国内销量同比下降15.8% [6] - 海外市场表现强劲，9月海外销量同比增长107%，成为拉动增长的新引擎 [7][8] 2025年9月产销表现 - 公司9月汽车销量为396,270辆，相比去年同期的419,426辆，同比下降5.52% [2][4] - 9月新能源汽车产量为405,554辆，低于去年同期的441,052辆 [4] - 销量同比下滑结束了公司此前连续18个月的同比增长态势 [5] 2025年1-9月累计表现 - 本年1-9月公司累计汽车销量为3,260,146辆，相比去年同期的2,747,875辆，累计同比增长18.64% [4][8] - 累计新能源汽车产量为3,213,569辆，累计同比增长16.40% [4] - 公司历史总销量已突破1,380万辆 [8] 分业务板块表现 - 乘用车9月销量为393,060辆，去年同期为417,603辆 [4] - 纯电动车型表现强劲，1-9月累计销量达1,605,903辆，累计同比大幅增长37.31% [4] - 插电式混合动力车型1-9月累计销量为1,612,959辆，累计同比微增2.94% [4] - 商用车板块增长显著，1-9月累计销量41,284辆，累计同比大增259.80% [4] 海外市场表现 - 9月海外销量达70,851辆，占当月总销量约17.9%，同比大幅增长107% [8] - 1-9月海外累计销量达70.15万辆，成为重要的增长动力 [8] - 公司认为海外市场正逐步进入爆发期，出海战略是未来三年核心战略 [8] 销量下滑原因分析 - 国内新能源汽车市场竞争加剧，其他品牌通过高性价比车型冲击公司中低端市场，分流用户 [5] - 行业政策调整限制无序价格战，对公司此前低价策略形成约束 [5] - 公司自7月起实施库存熔断机制、精简车型配置等措施以缓解经销商库存压力，短期内影响了国内销量增速 [5] - 有市场传闻称公司将全年销售目标从550万辆下调至460万辆，降幅达16% [6]

财务表现 - 公司上半年实现营收624.02亿元 归属于上市公司股东的净利润29.41亿元 同比增长81.0% [1] - 二季度单季度实现营收432.55亿元 净利润达21.93亿元 [1] - 二季度毛利率环比提升1.9个百分点至29.5% 显著高于特斯拉的17.24%和小鹏汽车 [1] 产品与市场 - 问界M8于4月正式上市 形成M5、M7、M8、M9四大产品序列 [1] - 高端产品矩阵推动量价齐升 二季度单车成交均价高达41万元 [1] - 问界系列累计交付量已突破75万辆 刷新中国新能源豪华品牌交付速度纪录 [1] 研发投入 - 上半年研发投入达51.98亿元 [2] - 公司持续加码电动化、智能化核心技术以构筑长期竞争壁垒 [2] 机构观点 - 招商证券认为公司经营指标优异 二季度业绩环比大幅提升 是国内头部高端车企 [1] - 交银国际看好公司在问界高端矩阵和M8纯电首轮交付驱动下延续量价齐升 维持目标价180.5元人民币 [2]

公司管理与企业文化 - 疑似MOVA高管要求员工延长工时至22点后并清退低效员工的小作文引发舆论争议 [2] - MOVA自2023年底从追觅分拆独立运营 2024年目标为扭亏为盈 员工对加班有预期但长文要求仍感意外 [3] - 追觅实行BU化管理 各产品线独立负责全流程 近3个月员工规模从8000人激增至1.2万人 [5][6] - 公司推行工时考核文化 非工作日加班费55-77元/小时 工作日加班无偿 部门间形成工时比拼氛围 [8] - 创始人俞浩通过全员群发千元红包和1亿元个人捐款应对舆论危机 [9] 业务扩张与运营模式 - 追觅2024年扫地机欧洲多国市占率第一 2019-2023年复合增长率超100% [10] - BU化架构实现快速响应 空调业务从立项到量产仅16个月 远超传统制造业 [11] - 新业务启动资金2000万元 BU需自主控费 部分项目因超支被暂停 [17] - 公司通过10大孵化器布局百亿级投资 已覆盖智能硬件/汽车/机器人/餐饮/金融科技等超30个领域 [15][16] - 茶饮品牌"山也觅茶"半年拓店6家 火锅品牌"沸点计划"年内目标50店 [15] 人力资源与组织动态 - 研发部门常态工作至22点 新业务BU强制"刷工时"避免垫底 员工开发多种规避策略 [7][8] - 招聘优先锁定竞对人才 如家电行业挖角海尔/美的 茶饮行业瞄准霸王茶姬员工 [13] - HR跨BU争夺候选人 录用成功直接关联奖金 新业务渠道信息被要求保密防内部竞争 [12] - 创始人俞浩直接参与业务决策 吹风机对标戴森 生物医药目标"做出强生" [13][14] 品牌战略与市场竞争 - 高端化战略贯穿所有BU 研发投入远超行业平均 目标净利润率30%以上 [14] - MOVA在CES/AWE刻意淡化追觅关联 但舆论仍将两品牌捆绑 [2] - 公司定位"无边界生态企业" 通过孵化器模式实现跨行业快速复制 [15][16]

财务表现 - 2024年全年实现营业收入17.15亿元，归母净利润2488万元，同比增长10.99% [1] - 2025年一季度实现营收3.3亿元，归母净利润1004万元，同比增长13.87%，扣非后同比增长69.97% [1] - 在全年销售收入略有下滑的情况下，净利润增长彰显盈利质量，销售费用、管理费用、财务费用均明显降低 [2] - 2024年线上销售渠道收入3.17亿元，毛利率同比增长1.47% [4] - 2025年Q1单季净利润突破千万，实现开门红 [6] 产品与研发 - 高端床上用品连续16年位列同类产品集团销量第一位，获商务部认定为"中华老字号" [2] - 套件、被芯、枕芯三大核心品类毛利率稳中有升，高端产品如"丝语江南"蚕丝被、"登峰2.0"羽绒被等成为现象级爆品 [2] - 全年研发投入超5500万元，申报发明专利6项、授权2项 [3] - 智能化生产线每36秒可生产一床被芯，生产效率提升近40%，成本降低近30% [3] 战略与创新 - 深入落实"高端床上用品"核心战略，聚焦降本增效举措 [1] - 2025年计划通过高定联名登陆米兰时装周，启动"中国梦洁·非遗绣艺传承计划"，成立梦洁高原(极地)床品研究院 [3] - 开启梦洁7A级原料认证计划，下半年推出首批7A原料极地级床品 [3] - 深化新零售模式，与淘宝、抖音等直播电商深度引流，开创"董事长直播"等IP营销 [4] 渠道与运营 - 线下渠道结构性调整，改造后直营门店实现平均单店收入303.06万元 [4] - 优化私域运营体系，升级"七星洗护"服务，开创"会员私享会"营销模式 [5] - 将上线智能会员系统，借助AI算法与大数据分析实现精准营销 [5] 行业动态 - 2024年实体店商品零售增速放缓至1.8%，家纺行业头部品牌市场份额同比提升1.5% [4] - 头部品牌加大高端个性化服务及智能家居床品投入，推高市场集中度 [4]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2024年海尔智家下半年国内外收入加速增长，四季度盈利受业务整合等扰动；下调盈利预测，但仍维持“优于大市”评级 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 收入与盈利情况 - 2024年收入2859.8亿，同比增长4.3%，归母净利润187.4亿，同比增长12.9%，扣非178亿，同比增长12.5%；Q4收入732.4亿，同比增长9.9%，归母35.9亿，同比增长4.0%，扣非31.2亿，同比增长0.5% [1] - 2024年国内收入1422亿，同比增长3.2%，H1/H2分别增长2.3%/3.9%；海外收入增长5.4%至1438亿，H1/H2分别增长3.7%/7.2% [2] - 各产品增长稳健，2024年空调收入491亿，同比增长7.4%，冰箱收入832亿，同比增长2.0%，洗衣机收入630亿，同比增长2.9%，厨电收入411亿，同比下降1.2%，水家电收入158亿，同比增长4.9%，渠道部品及渠道综合服务收入324亿，同比增长16.1% [2] - 同口径下，2024年毛利率提升0.3pct至27.8%，管理/研发/销售费用率分别下降0.1/0.0/0.2pct至4.2%/3.8%/11.7%，财务费用率上升0.2pct至0.3%；全年经营利润202.3亿，同比增长15.8%；归母净利率同比上升0.5pct至6.6% [3] 分红情况 - 公司拟每10股派发现金股利9.65元，对应3月27日收盘价股息率为3.4%；现金股利分配率为48%，考虑到回购，则合计分红率为51% [1] 市场表现与政策影响 - Q4在以旧换新政策拉动下，内销收入增长超双位数，海外营收回暖，带动Q4营收加速增长；合同负债余额达108.5亿，同/环比分别增长40.4%/207.8%；1 - 2月我国家电限额以上零售额同比增长10.9%，以旧换新政策有望带动内销延续较快增长 [1][3] 盈利预测调整 - 考虑开利商用制冷前期整合对盈利的影响，下调盈利预测，预计2025 - 2027年归母利润212/234/257亿（前值214/240/-亿），同比增长13%/10%/10%；EPS = 2.26/2.49/2.74元，对应PE = 12/11/10x [4] 财务预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|261,428|285,981|306,129|321,408|336,750| |归母净利润(百万元)|16,597|18,741|21,240|23,402|25,681| |每股收益（元）|1.76|2.00|2.26|2.49|2.74| |EBIT Margin|7.1%|7.6%|8.2%|8.4%|8.6%| |净资产收益率（ROE）|16.0%|16.8%|17.4%|17.7%|18.0%| |市盈率（PE）|16.0|14.0|12.4|11.3|10.3| |EV/EBITDA|17.3|15.6|14.4|13.5|12.8| |市净率（PB）|2.56|2.36|2.16|1.99|1.84| [5]

文章核心观点 3月底海尔智家与美的集团相继披露2024年财报，美的集团营收突破4000亿元，B端业务首破1000亿元但机器人业务营收下滑，海尔智家空调业务营收增长最快，两家公司净利润增速均高于营收增速且加码回馈股东 [1] 美的集团 营收情况 - 2024年营业总收入4091亿元，同比增长9.5%；归母净利润385亿元，同比增长14.3% [2] - 2010 - 2024年分别突破1000亿、2000亿、3000亿、4000亿元，用时分别为7年、4年、3年 [2] - 2024年智能家居营收2695.32亿元，同比增加9.41%，“COLMO + 东芝”双高端战略零售额同比增长超45% [2] - 2024年B端业务收入达1045亿元，首次突破千亿，收入占总营收比重从2020年的18.5%提升至25.5% [2] - 2024年机器人与自动化业务营收287亿元，同比下滑7.58%，是B端唯一下滑业务 [2] - 2024年海外销售额占公司总销售额41%，OBM收入占智能家居海外业务43%，产品出口超200个国家及地区 [3] 业务发展 - 美的医疗发布“5 + 2 + X”科技战略，推出AI融合创新解决方案，万东医疗营收同比增长23% [3] - 美的能源方面，合康新能营收增长220% [3] - 未来将推动ToB发展转型，发展健康医疗、智慧物流等业务，实现ToC和ToB业务各50%战略目标 [3] 研发与分红 - 近十年累计研发投入超1000亿元，近三年累计超430亿元，2024年超160亿元，同比增幅超10% [3] - 2024年计划每10股派现金35元，现金分红267亿元，较上年度高出近30%，占归母净利润比例近七成，较上年度提升8个百分点 [3] - 2013年整体上市以来累计分红超1340亿元 [3] - 计划以自有资金50 - 100亿元回购股份，70%以上用于注销，若按上限实施累计回购金额将突破370亿元 [3] 海尔智家 营收情况 - 2024年营业收入2859.81亿元，同比增长4.29%；归母净利润187.4亿元，同比增长12.92% [4] - 四季度国内收入两位数增长，卡萨帝收入增长超30%，Leader品牌零售额同比增长26% [4] - 2024年海外市场收入1438.14亿元，同比增长5.43%，北美市场795.29亿元占海外半壁江山，欧洲市场320.89亿元，同比增长12.42% [5] 业务布局 - 2024年加速暖通产业布局，收购开利商用制冷业务与南非热水器龙头Kwikot，智慧楼宇产业全球收入增长15%，规模突破100亿元 [4] 各业务板块收入 - 冰箱等制冷产业全球收入835.56亿元，同比增长2.01%，电冰箱营收832亿元，同比增长1.96%，毛利率30.77% [5] - 洗涤业务全球收入633.21亿元，同比提升2.98%，洗衣机营收630亿元，同比增长2.87%，毛利率31.38% [5] - 空气能源解决方案收入496.16亿元，同比增长7.62%，空调业务营收490亿元，同比增长7.44%，毛利率23.87% [5] - 厨电业务全球收入411.84亿元，同比下滑1.15%，毛利率29.34% [5] - 水家电营收157亿元，同比增长4.93%，毛利率41.61% [5] 分红情况 - 拟每10股分配现金股利9.65元，分配现金红利89.97亿元，占2024年度归母净利润比例48.01%，上年分红74.71亿元 [5] - 2024年以4.7亿元回购A股，0.27亿港元回购H股，计入现金分红后占归母净利润比例超50.62% [6]