如何识别好公司 - 投资本质是在可理解与可承受的交集里做选择，重点考虑生意模式、护城河和安全边际 [4] - 护城河的核心是供给约束，表现形式包括品牌、特许经营、网络效应、规模经济等，供给约束强度与客户支付意愿共同决定企业定价权 [4][5][6] - 好的生意模式需具备议价能力，典型案例是高端白酒，其客户支付意愿高、存货保值且社交属性强 [5] - 高品质公司标准：行业最具竞争力（"龙一"）且能持续创造高ROE，或未来具备ROE提升潜力 [7] 行业竞争格局分析 - 研究竞争格局时更关注供给而非需求，因供给的可靠性和重要性更高，本质是研究护城河成因 [8] - 从静态（当前格局）和动态（护城河可持续性）两方面分析供给，例如成本领先型公司需拆解其成本优势来源 [9] - 失败案例警示：行业头部企业若缺乏深厚壁垒（如功能沙发公司），仍可能陷入激烈竞争而非优质生意 [9] 逆势投资逻辑 - 逆势投资底气源于提前布局：保持平常心、构建多样化组合、维持高品质资产（"屠龙刀"效应） [11][12] - 克服人性弱点需制度约束，如"八折测试"（股价跌20%仍愿加仓）、"一年测试"（暂停交易一年仍愿持有）和避免盘中决策 [12][13] - 应对下跌压力需前置准备：聚焦高品质标的+组合多元化，贸易战背景下更应关注资产本身价值而非市场波动 [14] 投资框架迭代与未来机会 - 摒弃预期博弈和PEG投资法，转向关注企业成长持续性和永续性 [17] - 未来3-5年结构性机会在消费和医药：消费受益于人均收入提升和经济复苏，医药因创新成果和并购活跃（中国占全球BD交易近1/3） [18][19] - 结构性风险来自无实质支撑的热点领域（如"赛道论"催生的伪概念企业），需警惕跟风投机 [19]

全球贸易与金融格局变动下的投资策略 - 2025年全球贸易与金融格局剧烈变动导致A股加剧震荡，板块轮动加快 [2] - 中泰证券资管首席投资官徐志敏管理超百亿资金，连续十年跑赢沪深300，信奉价值投资与严控资产质量 [2] 识别优质公司的核心框架 - 投资本质是在可理解与可承受的交集里做选择，核心关注生意模式、护城河和安全边际 [4] - 供给约束是护城河的关键表现形式，与客户支付意愿共同决定企业定价权强度 [5] - 高端白酒案例：具备强议价能力（客户支付意愿高）、社交属性强化消费者教育、存货保值特性 [6] 高品质公司的判定标准 - 行业"龙一"（综合竞争力最强）且能持续创造高ROE，或具备未来ROE提升潜力 [7] - 失败案例：某沙发企业虽为行业第一，但竞争壁垒薄弱导致陷入价格战，验证"优秀≠高品质" [10] 行业竞争格局分析重点 - 供给研究优先于需求，因供给格局决定护城河成因（如成本领先、规模经济等） [8] - 静态分析当前供给格局，动态研究护城河可持续性（如成本领先的具体驱动因素） [9] 逆势投资与组合管理 - 逆势底气源于提前布局（平常心、组合多样化、高品质资产）而非市场共识 [11] - 制度约束人性弱点：如"八折测试"（股价跌20%仍愿加仓）、"一年测试"（暂停交易一年仍愿持有） [12] 应对市场波动的策略 - 重仓股下跌时回归初心检查投资逻辑，前置功夫在于组合高品质与适度多元化 [13] - 贸易战背景下聚焦资产本质（企业创造不可替代价值的能力）而非市场波动 [13] 投资框架迭代与未来机会 - 淘汰PEG投资法，转向关注成长持续性与企业永续性 [15] - 未来3-5年结构性机会：消费（人均可支配收入提升）、医药（创新药资产并购活跃占全球近1/3） [16][17] - 结构性风险：警惕无实质支撑的热点赛道企业扎堆现象 [17]

京东进军外卖市场的战略分析 - 京东秒送外卖当前日订单量突破500万单，但与美团相比仍有较大差距，公司通过百亿至两百亿补贴投入市场[1] - 公司选择外卖业务的核心动因在于传统电商市场增速放缓，面临拼多多低价平台及直播电商冲击，需寻找新增长点[1] - 刘强东回归业务一线后推动战略转型，此前线下即时零售业务（如京东便利店）的坪效和人效表现优异，验证模式可行性[2][3] 外卖行业的流量与竞争逻辑 - 外卖业务具备高频特性（日均多次打开），符合"高频打低频"的互联网标准打法，可为电商业务导流[4] - 行业现存痛点包括食品安全问题（315曝光事件）、外卖员劳动强度大（《被困在系统里的外卖员》描述的情况）及平台抽成比例达20%[5][6] - 美团通过精细化运营超越饿了么的先例表明，后发者仍有机会颠覆市场格局[6] 京东的差异化竞争优势 - 公司利用"后发者优势"为外卖员提供五险一金，既提升社会形象又迫使美团面临成本压力[7][8] - 现有物流体系可复用（配送员、调度算法），与电商配送形成协同效应[8] - 通过跨业务补贴能力（如用电商利润支持外卖亏损）实施长期市场份额战略，类似瑞幸咖啡的补贴模式[7] 美团面临的挑战与潜在应对 - 企业形象从"科技创新者"转变为"商业巨头"，需加强PR建设（如短视频渠道）重塑公众认知[9] - 五险一金政策可能迫使美团牺牲利润跟进，或承受道德压力[8] - 行业"无限游戏"特性决定需持续投入补贴，竞争将再度白热化[6][8] 行业长期格局展望 - 阿里可能整合饿了么与淘宝，回归"万能淘宝"定位以强化规模效应[10] - 线上线下电商最终形态将高度多元化，壁垒仅在于规模效应[10]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：中国移动互联网行业，细分包括美食外卖、电子商务、旅游出行、汽车服务、人工智能、办公管理、学习教育、社交网络、视频服务、拍摄美化、音乐音频等 - **公司**：京东、美团、饿了么、淘宝、瑞幸咖啡、肯德基、下厨房、阿里巴巴、拼多多、携程、汽车之家、DeepSeek、豆包、腾讯、BOSS直聘、前程无忧、智联招聘、猎聘、青团社、招才猫直聘、店长直聘、鱼泡、吉工家、多邻国、微博、小红书、知乎、百度贴吧、Soul、哔哩哔哩、美图秀秀、美颜相机、醒图、Faceu激萌、轻颜相机等 纪要提到的核心观点和论据 中国移动互联网发展总览 - **流量趋势**：Q1移动互联网流量小幅增长，进入存量竞争深化阶段，2025年1 - 3月中国移动互联网月独立设备数均值同比增长2.6%，环比增速分别为0.27%、 - 0.03%、0.08%，增长动能从规模扩张转向存量激活[12][13] - **一级行业**：通讯聊天、聚合资讯、生活服务占据渗透率前三，人工智能行业流量同比增长62.7%成增速最快领域，女性亲子等行业负增长[18] - **用户粘性**：用户粘性延续下滑趋势，单机单日有效时间与使用次数同比双降，2025Q1末单机单日有效使用时间268.0分钟，同比下降3.9%，使用次数为63.4次，同比下降5.1%[22] - **使用时间**：用户注意力向娱乐内容持续倾斜，视频、游戏服务使用时间占比提升，2025年3月短视频使用时间占比29.1%，视频服务占比达8.9%，同比提升0.4个百分点[28] - **使用次数**：通讯聊天稳居使用次数首位，短视频紧随其后，女性网民粘性更高，3月通讯聊天使用次数占比43.2%，男/女性单日使用次数同比分别下降3.5%、7.0%[32] - **智能大屏**：2025Q1智能大屏终端规模达3.39亿台，日均开机时长同比上升0.44%，日均开机频次同比下降5.68%，点播、直播日均使用时长突出，投屏终端渗透率超50%，五大国民品牌终端活跃度领先，市场份额超60%[36][38] 重点细分行业详情 - **购物出行** - **美食外卖**：外卖市场竞争加剧，行业流量均值同比承压，2025Q1月独立设备数均值为2.09亿台，较24年同期下降7.5%，饿了么、美团外卖稳居行业前二，瑞幸咖啡、肯德基等品牌APP逆势增长[48][52][54] - **电子商务**：Q1电商行业用户规模及粘性稳步提升，市场需求持续释放，3月京东APP流量同比增速3.4%领跑行业，淘宝、拼多多等活跃用户规模略有收缩[57][65] - **旅游出行**：需求持续释放，Q1行业流量同比增长3.6%，在线旅游、酒店/用车服务增长强劲，航空公司、出行信息流量有所收缩，高德地图、百度地图占据导航市场领先地位，铁路12306、携程APP流量峰值与春运呈强相关性[71][73][80] - **汽车服务**：汽车服务行业流量呈同比连续正增长态势，汽车之家通过AI革新开拓全链路服务新范式，流量持续领跑汽车垂媒平台，1 - 3月汽车之家APP月活跃设备数均值破6700万台[83] - **智慧生活** - **人工智能**：行业迎来爆发式增长，技术应用从通用场景向垂直领域深化，2025Q1月独立设备数均值同比增长46.5%，DeepSeek、豆包等语言模型类APP流量领跑行业[89][96] - **办公管理**：办公管理相关需求整体趋稳，进入存量优化阶段，2025Q1用户规模对比去年同期微降1.5%，细分行业活跃用户规模分化，记事笔记实现正增长，云盘类APP仍占据用户最多使用时间，综合招聘平台中BOSS直聘、前程无忧逆势增长[100][104][107] - **学习教育**：行业流量整体承压，K12教育与专业学习成增长亮点，2025Q1流量均值同比下降1.4%，多邻国Q1用户规模均值同比激增59.5%[111][117] - **泛娱乐** - **社交网络**：社交网络用户规模持续扩张，Q1流量峰值突破9亿，2025年1 - 3月月独立设备数均值达8.96亿台，较2024年同期增长6.6%，微博、小红书用户规模行业领跑[124][127] - **视频服务**：Q1整体流量稳中有升，聚合视频、游戏直播成行业增长亮点，社交直播需求收缩，哔哩哔哩优质内容 + 创新互动深度激活用户，推动商业多元增长[133][135] - **拍摄美化**：拍摄美化需求趋稳，行业流量同比轻微下滑，2025Q1活跃设备数均值达3.06亿台，同比下降0.9%，醒图APP流量及用户粘性双增长，美颜相机、Faceu激萌等面临活跃用户流失压力[140][142] - **音乐音频**：用户注意力被分流，Q1行业流量及粘性同比波动下降，2025年一季度活跃用户数为7.91亿，同比减少0.4%，单机单日使用时间同比下滑10.9%至27.6分钟[145] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 研究范围包括中国移动互联网网民、智能大屏用户，研究其APP使用行为、观看/使用情况，数据来源为艾瑞咨询UserTracker多平台网民行为监测数据库和行业调研，统计时间为2020年1月 - 2025年3月[5] - 2025年美食外卖领域各平台热点动态，如京东外卖上线、美团闪购升级、饿了么补贴活动等[51] - 小红书在2025年1月受美国TikTok禁令影响，获得大量海外用户关注，单日海外下载量峰值破纪录，上线英文翻译功能构建全球化社区雏形[132] - B站2025年第一季度周活跃设备数峰值突破1.16亿台、周总有效使用时间稳步提升至9.11亿小时，内容生态和商业化层面均有显著增长[135]

整体业绩 - 25Q1营收866亿元（yoy+18%），高于彭博一致预期854亿元 [1] - 调整后营业利润112亿元（预期99亿元），营业利润率13.0%（24Q1为9.5%） [1] - 调整后净利润109亿元（预期97亿元），净利润率12.6%（24Q1为10.2%） [1] 核心本地商业 - 25Q1营收643亿元（yoy+17.8%），高于预期635亿元；调整后经营利润135亿元（预期122亿元），经营利润率21%（yoy+3.2pp） [1] - 外卖业务：单量高个位数增长，广告货币化率提升带动收入增速高于单量增速，单均OP同比改善 [1] - 闪购业务：单量同增约30%，非食品类订单增长超60%，闪电仓数量超3万家，收入增速快于单量增速 [2] - 到店酒旅：GTV同比增长30%+，收入增速低于GTV增速，OPM同比小幅回升 [3] 新业务 - 25Q1收入222亿元（yoy+19%），经营亏损23亿元（符合预期），同比减亏 [4] - 美团优选持续减亏，海外业务Keeta覆盖中国香港及沙特，计划5年投资10亿美元进入巴西市场 [4] 行业动态与展望 - 外卖行业：美团会员体系升级，未来3年投入1000亿元推动高质量发展，骑手试点养老保险 [1] - 闪购行业：品牌"美团闪购"发布，618首日成交额同比增长2倍，30分钟达场域强化用户心智 [2] - 到店酒旅：与抖音竞争稳定，会员权益运营增强业务差异性 [3] - 海外扩张：加速进入巴西等新兴市场，关注后续进展 [4] 估值调整 - 下调25-27年每股收益至6.04/7.20/8.09元（原预测6.79/7.90元） [4] - 分部估值：外卖业务3.5x PS（25年收入1794亿CNY），到店酒旅13.2x PE（25年税后利润216亿CNY），新业务0.6x P/GMV（25年GMV928亿CNY） [4] - 合理估值10,564亿HKD，目标价172.90元HKD [4]

在CBD、居民区和大学城，外卖物流运输过程中，无论是被盗、商品受损，还是配送超时正在频繁发生，从个别事件上升到社会层面，外卖配送问题已 成为一种常态。 当外卖配送问题已成既定事实，消费者可一键发起理赔，却鲜少知晓：平台、商家与骑手之间盘根错节的责任链条，早已在"补送退款"的速效方案中悄然 隐没。 事实上，过去十余年，外卖行业经历了从商家自配到平台统一配送的转变，更多角色的介入使得这一责任分配日益复杂，那么，当外卖配送出现问题时， 责任究竟应该由谁来承担？ 三分钟，一份外卖在大学城宿舍楼下不翼而飞。当大学生小鱼接到骑手送达通知匆匆下楼时，只余空荡荡的外卖架——这已是她第三次遭遇外卖失窃。 小鱼迅速联系了骑手，确认是外卖刚刚送到就失窃之后，她拨打了商家的电话。幸运的是，商家痛快地答应了补送，她的怒气平息下来。对于她来说，处 理这样的"外卖失踪案"已经有了经验，虽然失窃时感到气愤与无奈，但商家往往通过退款或者补送的方式，很好地为她处理了这一情况。 除了失窃，外卖配送中还会出现配送错误和超时等问题，往往更加复杂。"印象很深的是，有一次外卖竟然超时半小时。"同在上海的大学生的欧阳接受采 访时谈道。对此，她的处理方式是取 ...

电商全球化与数字化营销 - 2012至2021年中国跨境电商市场规模增长5.7倍达14.2万亿元，数字营销预期增长率19% [2] - 社交电商崛起，钛动科技等平台提供全链路解决方案助力中小企业拓展海外市场 [2] - 消费需求从"量"转向"质"，企业出海核心能力聚焦数字化营销 [2] 手机厂商出海策略 - 2025年中国手机行业进入成熟期，华为回归加剧竞争，荣耀、OPPO、小米加速布局欧洲及东南亚中高端市场 [3] - 传音非洲成功案例显示本地化策略重要性，中国厂商从产品出海转向模式出海 [3] - 需应对政策、专利及供应链挑战，生态建设成为差异化竞争关键 [3] 茶咖品牌全球化扩张 - 瑞幸、沪上阿姨等品牌加速美国布局，沪上阿姨港交所上市首日涨68.5% [6] - 产品创新注重健康化，推出马黛茶等新品，外卖渠道成增长点 [6] - 星巴克中国与瑞幸营收增长显著，库迪因供应链问题影响销售 [6] 中欧经贸新机遇 - 欧洲市场消费升级，80%消费者愿为可持续商品支付溢价，需求聚焦高品质与环保认证 [7] - 建议中国企业拓展新能源汽车及节能家电领域，适应文化差异 [7] - 中欧同步取消交往限制推动经贸合作进入新阶段 [7] 中美关税战影响 - 美方取消91%对华加征关税，中方暂停24%关税90天，劳动密集型产业此前受损严重 [8] - 消费电子抗压较强，企业转向区域化布局及跨境电商渠道 [8] - "逆全球化"促使战略调整，全球化2.0阶段需韧性创新 [8] 品牌全球化升级 - 中国品牌从"制造溢价"转向"品牌溢价"，安克和小米借助亚马逊平台提升广告回报率 [9] - AI技术降低创意门槛，亚马逊广告助力抢占用户心智 [9] - 2025年Q1中国货物贸易显示强劲增长 [9] 无人驾驶科技竞赛 - 萝卜快跑与Waymo为全球唯二规模化落地企业，萝卜快跑依托中国复杂路况技术积累及成本优势 [11] - 萝卜快跑布局香港、中东及欧洲，2025年或成行业关键节点 [11] - Robotaxi可降低运力成本并解决各国独特出行难题 [11] 家电出海高端化趋势 - 2024年美的营收突破4000亿元同比增长9.5%，格力下滑 [12] - 海尔卡萨帝表现突出，TCL和海信聚焦"高端+大屏"海外战略 [12] - 智能化与品牌化成为未来核心驱动力 [12] 智能清洁机器人市场 - 2030年全球市场规模预计达210.1亿美元，年均增长23.7% [13] - 美国关税壁垒高，东盟享关税优势，需应对多国法规挑战 [13] - 国内厂商成本控制强，但需提升多模态传感及云端AI技术 [13] 茶饮品牌出海现状 - 蜜雪冰城海外门店达4895家，奈雪的茶高端定位布局东南亚 [14][15] - 2028年全球现制饮品市场规模将超1.1万亿美元，东南亚为主要增长点 [14] - 供应链管理及文化适配能力决定竞争胜负 [15] 头部品牌动态 - 长安汽车4月新能源销量增长46.7%，计划2025年新能源目标100万辆 [16] - 汾酒启动国际化战略1.0，以清香文化连接全球消费者 [17] - 华为数字金融服务全球5600家客户，推出"融海计划"升级合作模式 [18][19] - 茅台2024年海外营收增长19.27%，目标2035年成为国际化价值创造型企业 [21] - TikTok Shop欧洲市场规模预计达3.96万亿美元，社交电商收入267亿美元 [22] AI与IP产业全球化 - 昆仑万维2025年Q1海外收入占比94%，AI生态覆盖短剧、游戏等场景 [25] - 中国IP企业需提升叙事深度与全球化能力，泡泡玛特接近"万代模式" [24] - 万代南梦宫"IP轴心战略"为中国企业提供参考 [24]

端午消费市场表现 - 全国国内出游1.19亿人次，同比增长5.7% [1] - 国内出游总花费427.30亿元人民币，同比增长5.9% [1] - 即时配送成为消费热潮中的重要基础设施，推动多品类商家订单高峰 [1] 即时配送行业趋势 - 即时零售生活方式深入出游、宅家等场景，带动全品类增长 [1][7] - 外卖平台通过补贴和红包拓展即时零售消费场景和商品品类 [7] - 第三方即配服务商受益于平台活动，获得增长机遇 [7] 顺丰同城业务表现 - 餐饮和非餐全场景单量同步高增，饮品、快餐、商超百货、母婴、医药等品类同比增长显著 [1] - 独享专送单量同比去年增长数倍，蛋糕、鲜花品类增长显著 [1][2] - 饮品单量同比高增，服务新茶饮、咖啡品牌如霸王茶姬、蜜雪冰城、瑞幸咖啡 [7] - 与山姆会员商店、永辉超市等商超零售品牌合作，保障节日"到家"需求 [8] 细分品类配送服务 - 鲜花、蛋糕配送采用精细化流程，包括上提下拖、匀速行驶、喷水壶、保温袋等措施 [5] - 独享专送服务通过"一对一"专送提升配送速度、安全性和个性化体验 [5] - 提供行李帮取送、"代还汉服"等服务，满足游客需求 [8] 消费行为变化 - 年轻人热衷新式艾草花束和蛋糕等节日仪式感商品 [2] - 消费者选择"新鲜直送"和1对1急送方式订购节礼 [2] - 宅家过节趋势推动线上下单食材包粽子、订购快餐等需求 [8] - 民俗游兴起，汉服、赛龙舟等体验带动即时配送需求 [8]

中国消费格局变化 - 蜜雪冰城5元/杯产品年销量达90亿杯，年净利润44.5亿元，霸王茶姬20元/杯产品累计销量6亿杯，年净利润25.15亿元，显示不同价格带产品均有市场空间 [2] - 京东通过"品质"策略切入外卖市场，美团"拼好饭"吸引5000+餐饮品牌参与低价策略，反映消费渠道分化 [2] - 五一档电影总票房7.47亿元，《哪吒2》单部影片上映90天贡献6362万元且总票房破158亿元，说明内容质量驱动消费 [2] - 消费市场呈现分层特征：9.9元拼好饭与千元盲盒潮玩共存，低价蔬菜与有机保健品需求并行 [9] 电商平权效应 - 电商打破地域限制，拼多多/抖音/快手等平台使下沉市场获得同等商品选择权，改善价格/质量/品种多样性 [5] - 江苏省睢宁县沙集镇从农业镇转型为家具电商集群，2020年形成1.62万家具电商+1300实体企业+136家物流网点的产业生态 [8] - 传统不包邮区(内蒙/新疆/西藏)线上购物需求激增，农村老人对厨房纸巾等商品存在价格敏感型需求 [9] 平台供给侧改革 - 抖音电商2024年前4月通过免佣等9项措施为商家节省成本超80亿元 [11] - 拼多多启动"千亿扶持"计划，包含百亿减免/电商西进/新质商家扶持，未来三年投入资源助推商家转型升级 [11] - 微信设立开放平台部及电商产品部，灰度测试"礼物"功能探索熟人推荐电商模式 [11] 商家案例实证 - 惠州女鞋产业带商家傅秋通过拼多多扶持将勃肯鞋营销成本降低30元/双，日订单达1700单，实现研发资源再投入 [14] - 拼多多商家肖友菊对脆蜜金桔实施独立包装+物流升级策略，打开高端礼盒市场 [19] - 蒙都牛肉干通过用户画像开发九成干/七成干等差异化产品，2024年平台销量增长300% [19] 电商发展历程 - 中国线上零售额从2006年仅占美国3%发展到超越美英总和，59%购物活动通过网络完成 [20] - 2000年代淘宝/京东实现商品线上化，2016年后拼多多通过社交+性价比开拓下沉市场 [20] - 当前电商面临场景碎片化挑战，需建立"需求感知-供给响应"新链路实现供需再平衡 [23] 行业进化逻辑 - 电商发展呈现螺旋式：从货品多样性(淘宝)→性价比(拼多多)→个性化(抖音/小红书) [23] - 新阶段电商核心任务是培育新质商家，生产高质价比产品满足个性化需求 [23] - 评判供给价值标准在于需求洞察能力与品类竞争优势，而非价格或品牌规模 [16]

美团一步步逼近京东的核心能力圈，京东、淘宝正在瓦解美团的外卖。 作者丨赵晓晓 编辑丨关雎 图源丨Midjourney 原本，王兴的心思已经放在了外卖平台 Keeta 和无人机上，他在 5 月第二个周刚去了巴西，说未来 几个月会在巴西上线 Keeta 。 去年 2 月初，美团进行了上市以来最大的一次调整，王兴亲自带的业务是无人机和境外业务， 外 卖、 到店等最核心的业务给了一直负责本地业务的王莆中。王兴把 Keeta 作为核心业务外卖的第二 增长曲线，他极少在国内露面或者公开发言。 一周前，伴随着美团今年一季报发布，王兴发声了， "不惜一切代价赢得竞争。" 威胁到他的是京东和淘宝，前者在今年 3 月正式上线外卖业务，到 4 月底，饿了么启动 " 饿补超百 亿 " ，联合淘宝闪购一起加入这场外卖大战。它们的增长速度很快，五月以来，其 单日订单 分别 破 2 5 00 万单和 4000 万单 。 去年美团每天配送超 7000 万单，是中国即时配送单量第一名。现在京东和饿了么的日订单加起来快 要超过美团。创业邦在京东今年的 618 活动上了解到，其外卖百亿补贴会持续加码。另外，淘宝闪 购和饿了么可能在 618 期间冲 ...