报告投资评级 * 报告建议持续关注AI基础设施（AI Infra）及商业航天领域 [1] 报告核心观点 * 报告核心观点是建议投资者持续关注AI基础设施及商业航天两大方向，其中算力云服务被视为最确定的投资方向，同时商业航天领域因SpaceX上市进程加快而迎来产业催化 [1][6] * 中国AI模型的Token调用量首次超越美国，显示中国在AI应用层面的快速发展，性价比、技术架构和工作模式变化是主要原因 [5][18] * 英伟达FY26Q4业绩创历史新高，数据中心业务增长强劲，网络业务增速尤为突出，且业绩指引显示增长进一步加速 [5][11][15] 一周科技热点更新总结 * **OpenAI完成新一轮融资**：OpenAI宣布完成新一轮1100亿美元融资，整体估值达到7300亿美元，亚马逊、软银和英伟达为主要投资方 [1][5][9] * **OpenAI与亚马逊战略合作**：双方建立多年期战略合作伙伴关系，包括联合开发企业级AI运行时环境、AWS独家分发OpenAI Frontier平台，以及OpenAI承诺通过AWS采购约2GW的Trainium算力，并签署了为期8年、总额1000亿美元的算力扩容协议 [5][9][10] * **英伟达发布FY26Q4财报**：营收达创纪录的681亿美元，同比增长约70%，调整后每股收益（EPS）同比增长超80%，毛利率攀升至75.2% [5][11] * **英伟达数据中心业务表现**：数据中心业务营收623.14亿美元，同比增长75%，其中计算收入513.34亿美元（同比增长58%），网络收入109.80亿美元（同比增长263%） [5][15] * **英伟达业绩指引**：预计下一季度营收为780亿美元（上下浮动2%），以中值计同比增长76.9%，增速较上一季度进一步加快 [5][15] * **SpaceX加快IPO进程**：SpaceX最快将于3月秘密提交IPO注册草案，目标6月上市，拟募资500亿美元，目标估值可能超过1.75万亿美元 [1][5][17] * **中国AI模型调用量反超美国**：根据OpenRouter数据，在2月16日-22日当周，中国模型调用量达5.16万亿Token（三周内增长127%），美国模型为2.7万亿Token，全球调用量前五模型中中国占据四席 [5][6][18] * **中国模型反超原因**：主要归因于极致性价比（如MiniMax和智谱模型收费仅为海外主流产品的约1/16.7）、采用MoE技术架构实现降本增效，以及Token消耗逻辑从“对话型”转向“流程型” [6][18][21] 市场表现回顾总结 * **行业规模**：计算机行业股票家数285只，总市值4529.7十亿元，流通市值4022.3十亿元 [2] * **指数表现**：计算机行业指数近1月绝对表现-2.1%，近12月绝对表现11.0%；相对沪深300指数，近12月表现落后7.7个百分点 [4] * **周度市场表现**：2026年2月第4周，计算机板块上涨0.62% [23] * **个股周涨跌**：当周涨幅前五个股为海联讯（+26.41%）、ST迪威迅（+23.75%）、杰创智能（+22.07%）、友车科技（+18.96%）、华胜天成（+17.59%） [24] 投资建议总结 * **算力云服务方向**：报告明确指出算力云服务是最确定的方向，云厂商提价背后的需求逻辑正在强化 [6][21] * **具体关注标的**： * 算力云服务：协创数据、宏景科技、阿里巴巴 [6][21] * 国产算力：GPU领域的海光信息、寒武纪；华为系的云天励飞、智微智能；字节系的润泽科技、东阳光 [6][21] * 其他云与算力服务：网宿科技、东方国信、深信服、品高股份、首都在线、光环新网、优刻得、并行科技、金山云等 [6][21] * **商业航天方向**：因SpaceX加快推进上市，建议关注SpaceX链相关太空光伏标的，以及国内可回收火箭、激光通信、3D打印、卫星运营等环节核心标的 [6][22]

宏观经济与地缘政治 - 美国和以色列于2月28日对伊朗发动联合军事打击，以色列宣布全国进入紧急状态 [2][3] - 伊朗最高领袖哈梅内伊于2月28日遇袭身亡，伊朗政府宣布进行为期40天的全国哀悼 [2][4] - 伊朗伊斯兰革命卫队宣布启动代号“诚实承诺4号”的跨国打击行动以作报复，并宣布关闭霍尔木兹海峡，禁止任何船只通过 [2][5][8] - 中方就美以军事打击伊朗表示高度关切，呼吁立即停止军事行动，避免事态升级，恢复对话谈判 [2][6] - 国务院关税税则委员会决定自2026年3月1日至12月31日，对原产于加拿大的油渣饼、豌豆、龙虾、蟹等商品不加征此前规定的100%或25%的关税 [2][7] 全球金融市场 - 2月27日美股三大指数集体收跌：道指跌521.28点或1.05%，收于48977.92点；标普500指数跌29.98点或0.43%，收于6878.88点；纳斯达克综合指数跌210.17点或0.92%，收于22668.21点 [8] - 英伟达股价当日下跌超过4% [8] - 现货白银价格单日上涨超过6% [8] - OpenAI宣布以7300亿美元估值获得1100亿美元新投资，其中软银和英伟达各投资300亿美元，亚马逊投资500亿美元 [8] - 伯克希尔哈撒韦2025年每股市值增长10.9%，1965年至2025年间每股市值的复合年增长率为19.7%，远超标普500指数同期的10.5% [9] 中国资本市场动态 - 证监会主席吴清于2月27日召开外资机构座谈会，就资本市场“十五五”规划听取意见建议 [2][10] - 证监会发布《私募投资基金信息披露监督管理办法》，自2026年9月1日起施行，旨在规范信息披露行为，保护投资者权益 [2][10] - 上交所于2月24日至27日对158起证券异常交易行为采取监管措施，并对中韩半导体ETF等溢价较高基金进行重点监控 [10][11] - 富时罗素公布2026年3月半年度审议初步结果，有77只股票纳入大盘股，38只股票被剔除，相关调整将于3月20日收盘后生效 [11] - 2025年全年，沪深交易所A股累计筹资12583亿元，较上年增加8332亿元，其中IPO筹资1242亿元，再融资11341亿元 [11] 产业经济 - 国家发改委价格监测中心指出，自2025年9月以来，存储芯片价格因需求爆发和产能紧缺持续上涨，且近一个多月涨幅呈扩大态势 [12] - 我国首个国家级人形机器人与具身智能标准体系于2月28日发布，相关标准化技术委员会已于2025年12月成立 [2][12] - 商务部决定自3月1日起对原产于加拿大的进口油菜籽征收5.9%的反倾销税，实施期限为5年 [12] 公司新闻 - 2月27日晚间，海泰发展、双良节能、捷荣技术、新安洁四家A股上市公司公告收到证监会立案调查通知书 [12] - 寒武纪2025年实现营业收入64.97亿元，同比增长453.21%，实现净利润20.59亿元，同比扭亏为盈（上年同期亏损4.52亿元） [13] - 中际旭创2025年实现营业总收入382.4亿元，同比增长60.25%，实现净利润107.99亿元，同比增长108.81% [13] - 四川省宜宾五粮液集团有限公司党委书记、董事长曾从钦涉嫌严重违纪违法，目前正接受纪律审查和监察调查 [13]

行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[6] 核心观点 - 报告核心观点为关注AI模型迭代对“端云飞轮”的加速作用[1][2] - 年初以来国产AI大模型营销加速了端云飞轮的转动[2] - 端云飞轮的加速转动及大模型的持续迭代，将使AI Agent变得越来越好用，并带动端侧AI硬件载体迎来新的市场机遇[2] 行业趋势与驱动因素 - **云端算力需求增长逻辑**：算力需求=用户规模×调用频率×单次复杂度，年初的大模型营销显著提升了用户规模和调用频率[2] - **“端云飞轮”效应**：用户增多带动数据回流增加→模型参数扩张→推理模型规模提升，形成“模型升级→端侧用户数提升→数据回流→模型再升级”的正向循环[2] - **端侧AI产品创新**：当前市场上AI眼镜、AI玩具、具身智能机器人等端侧AI产品层出不穷，公众对智能AI Agent的需求强烈且未被很好满足[2] - **AI眼镜市场前景**：IDC预测，2026年全球智能眼镜市场出货量预计将突破**2368.7万台**，其中中国智能眼镜市场出货量将突破**491.5万台**，市场迈入规模化增长新阶段[3] - **算力产业链趋势**：英伟达计划在GTC开发者大会上发布整合了Groq LPU技术的全新推理芯片，代表其正加速向推理计算领域转型[4] 重要事件与时间节点 - 千问AI眼镜将于**3月2日**发布，并计划在年内陆续发布AI指环、AI耳机等产品，面向全球市场发售[3] - 英伟达GTC大会将于**3月16日-19日**在美国召开，将展示物理AI、AI工厂、代理式AI和AI推理等领域的突破性成果[4] 建议关注的投资方向与公司 - **端侧AI**：龙旗科技、立讯精密、统联精密、歌尔股份、蓝思科技、恒玄科技、汇顶科技、华灿光电、中科蓝讯、紫建电子、佳禾智能、润欣科技、豪鹏科技、乐创技术等[5] - **国产CPU**：海光信息、龙芯中科、禾盛新材等[5] - **空间激光通信**：烽火通信、睿创微纳、中润光学、金橙子、航天电子、苏大维格等[5] - **手机直连卫星通讯**：手机端关注电科芯片、海格通信、国博电子、华力创通等；卫星端关注复旦微电、臻镭科技、国博电子、信维通信等[5] - **半导体国产替代**： - 材料：雅克科技、鼎龙股份、安集科技、上海新阳、兴福电子、金宏气体、华特气体、艾森股份、华海诚科、江丰电子、凯美特气、和远气体等[5] - 设备及零部件：拓荆科技、北方华创、中微公司、芯源微、盛美上海、华海清科、华峰测控、长川科技、富创精密、珂玛科技、新莱应材等[5] - Fab（晶圆制造）：华虹半导体、中芯国际、华润微、晶合集成、芯联集成等[5]

宏观背景与投资矩阵 - 传奇投资者斯坦·德鲁肯米勒认为美国经济强劲且在大量刺激下会更强 美联储大概率不会加息甚至可能降息 [2] - 基于对未来3到4年“巨大颠覆和变化”的预期 构建了一个多空交织的投资矩阵 [3] 外汇与商品观点 - 看空美元 认为美元购买力处于历史区间顶部 外国投资者严重超配美元 随着贸易平衡和头寸调整 美元会自行下跌 [3] - 重仓做多铜 基于未来八年极其紧张的供应链以及AI数据中心带来的巨大增量需求 [4] - 持有黄金 主要基于地缘政治考量 [4] 债券市场观点 - 选择做空美债 逻辑是如果判断对经济走势（去通胀的增长）则打平不亏损 如果判断错（强劲增长引发通胀 美联储降息导致通胀飙升）则可能赚很多钱 [5] 投资哲学反思 - 认为随着量化和聪明人的涌入 传统“技术分析”现在的有效性只有当年的20% “利好不涨必有大跌”的策略也已失效 [5] - 认为逆向投资被高估 引用索罗斯观点称群众在80%的时间里是对的 关键是不能被困在另外的20%里 但喜欢在拥有极度确信感而其他人都不相信时投资 [6] - 认为自身优势在于“扣动扳机”（果断出手）而非智商 [7] - 强调导师乔治·索罗斯的最重要一课：不在于判断对错 而在于对的时候赚了多少 错的时候亏了多少 [7] 对英伟达的交易经历 - 2022年中期在合伙人建议下买入英伟达 ChatGPT问世后“真正理解了这件事的巨大意义” 立刻将仓位翻倍 后在摩根士丹利宏观电话会后再次将仓位翻倍 [10] - 英伟达股价从150美元飙升至390美元时曾表示未来两三年绝不会卖出 但股价涨到800美元时卖出 五周后股价涨到1400美元 [12] 当前行业配置调整 - 随着AI交易变得“令人不安的狂热”并带有1999年互联网泡沫影子 将目光转向更具性价比的角落 [13] - 重仓以色列制药公司Teva 买入时市盈率仅为6倍 公司正处于从低利润仿制药向生物类似药和创新药转型的高增长期 市场出现定价错误 价值投资者讨厌其增长战略而抛售 成长型投资者未意识到其转变 以16美元建仓后股价已涨至32美元 [14] - 大举进军生物科技领域 认为该板块已经在谷底趴了四年 [15]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 短期美股维持相对防御姿态，待局势明朗逢低介入，中长期看好硬件+HALO资产 [13] - 短期中资股维持防御板块均衡配置，保持科技+实物周期，科技缩圈的均衡配置思路，维持A股优于港股看法 [14] 各部分总结 美股 - 本周“中东局势升级”叠加“AI恐慌交易”拖累美股，三大指数普跌，板块内结构分化，公用事业、材料、能源等板块领涨，“HALO”交易成主线 [3][7] - AI恐慌交易短期难言结束，在权益市场定价从软件扩散至房地产中介、财富管理、保险中介等，在信用市场美国科技股高收益级利差显著抬升 [9] - 去年11月以来科技缩圈成交易主线，费城半导体与北美软件股指数分化，AI对传统行业颠覆担忧使传统行业大跌，相关报告引发市场焦虑 [11] - 财报已披露8成，下周地缘局势或成阶段性主导因素，参考过去3年经验，200日均线可能是纳斯达克短期有效支撑位 [12] 中资股 - 节后录得开门红，板块分化突出，板块轮动主线围绕“中东局势升级”和“AI恐慌交易” [14] - 本周A股表现优于港股，若大模型是否颠覆AI应用软件和反垄断监管力度问题未决，恒生科技有压力，维持A股优于港股看法 [14]

核心观点 - 市场对AI颠覆的担忧持续，导致AI龙头股英伟达在业绩超预期后股价反而大幅下跌，其EPS与股价走势自去年11月以来出现背离，这与2022年A股新能源资产表现类似，市场不再单纯定价景气度，转而担忧供给格局恶化和产业矛盾[3][14] - 在AI颠覆担忧下，投资者关注点转向不易被AI取代的实物/重资产领域，美股重资产组合表现显著强于轻资产组合，能源、材料、工业、公用事业等板块在2025年第四季度业绩超预期[3][26][32] - 中国资产因其营收和增加值更集中于采矿业、制造业等重资产行业，有形资产占比更高，在全球范围内被视为对抗AI颠覆的“HALO”资产，更具韧性，其制造业资产重估已经开始[4][41] - 海外政府（如美国“金库计划”）及资源国（如津巴布韦）对战略资源品的关注度提升，从需求和供给两端对资源品价格形成支撑，并可能带动新兴市场投资，利好中国资本品出口[5][51] - 中东局势导致油价波动，但测算显示油价对当前美国CPI的边际影响已减弱，单月油价上涨1%对美国CPI同比增速的边际影响约为0.14%，年末油价需升至90美元/桶附近才可能扭转美国通胀下行趋势[6][65] - 应对AI颠覆担忧的配置方向包括：受益于AI且不易被取代的上游资源品、具备全球优势的中国设备出口链及制造业反转品种、受益于资金回流和内需修复的消费板块、以及非银金融[7][75] 海外市场：AI颠覆的担忧与AI之外的机会 对AI颠覆的担忧仍在持续 - 英伟达2025年第四季度EPS超出市场一致预期5.5%，但季报公布后三个交易日内股价下跌超过8%，为过去三年最大跌幅，其股价与远期EPS走势自2025年第四季度以来出现背离[14] - 尽管AI行业基本面未显著恶化，美国大型企业AI采用率已接近35%的历史最高值，科技巨头资本开支预期强劲，市场对亚马逊、谷歌、微软、Meta、甲骨文五家公司2026年全年资本开支的一致预期为6700亿美元，隐含同比增速在60%以上[14] - 当前担忧类似于2022年A股新能源，尽管科技巨头资本开支提升，但中小企业盈利能力恶化，AI未带来下游收入普遍提升，更多是大型企业降本，市场担忧AI颠覆下资本开支及盈利的可持续性[3][24] AI之外的机会正在出现 - 投资者关注点转向不易被AI取代的重资产行业，2026年以来，美股罗素3000成分股中固定资产占比最高的10%组合表现明显跑赢固定资产占比最低的10%组合[26] - 美股中不易被AI取代的行业包括公用事业、石油石化、煤炭、有色等，这些行业在2025年第四季度业绩普遍超预期，公用事业和能源板块营收超预期幅度均在5%以上，工业和材料板块净利润超预期幅度均在15%以上[26][32] - 不易被AI取代的行业可进一步分为：受益于AI基础设施建设的行业（如铜、电力）和对AI免疫的行业（如钢铁、石化），前者在AI资本开支增长时具进攻性，后者在AI影响扩散时具防御性[33] AI颠覆的担忧下，中国资产更具韧性 - A股非金融资产的营收更集中分布于采矿业、制造业等与实体经济关联强、不易被AI取代的行业，而美股营收更集中于医疗服务、零售、传媒等服务业[41] - 从行业中性的视角看，在大多数行业中，A股上市公司有形资产占总资产的比重往往高于同行业的美股上市公司，显示中国企业在对抗AI颠覆潜在冲击的能力相对更强[4][41] - 从全社会增加值占比看，中国的制造业增加值占比、材料相关行业增加值占比同样高于其他主要发达经济体[4][41] 海外政府层面对资源品关注度提升 - 需求端：以美国为代表的政府层面战略储备需求上升，关键矿产清单持续扩容（如美国从2018年的35种扩至2025年的60种），导致资源品“战略化”定价，以铜为例，当前美国铜库存占年消耗量比重约30%，相比历史水平仍有提升空间[5][51] - 供给端：关键矿产资源供给集中度高（如非洲、拉美和部分东盟国家），资源国采取的出口管制、提高税率等“资源民族主义”政策更容易扰动供给并推升价格[5][56] - 资源国的新诉求是向下游延长产业链增加附加值，而非简单国有化，结合其“人口红利”和“资源禀赋”优势及降息周期，可能吸引资金加速布局新兴市场，有利于中国资本品出口[5][59] 中东局势反复，年末油价若升至90美元才将扭转美国通胀下行趋势 - 过去3年油价变化对美国CPI的边际影响持续减弱，原因包括：能源相关分项在CPI中的权重下降；能源分项价格变化对油价的弹性下降；受AI对就业活动压制影响，美国上游价格向下游传导更为困难[6][64] - 测算表明，在当前环境下，单月油价上涨1%对美国CPI同比增速的边际影响约为0.14%[6][65] - 基于2026年1月美国CPI同比增速边际下降0.3%的基准，若要使CPI同比转为上行，需要单月油价涨幅在2%左右，这意味着以当前布伦特原油73.2美元/桶的价格计算，年末油价需升至90美元/桶附近[6][65] AI颠覆担忧下的应对之策 - 配置方向一：不易被AI取代且受益于AI发展与海外资源关注度提升的上游资源品，包括铜、铝、锡、原油及油运、稀土、金[7][75] - 配置方向二：具备全球比较优势且周期底部确认的中国设备出口链（电网设备、储能、工程机械、晶圆制造）以及国内制造业底部反转品种（石油化工、印染、煤化工、农药、聚氨酯、钛白粉等）[7][75] - 配置方向三：受益于资金回流、缩表压力缓解、人员入境趋势的消费回升通道，包括航空、免税、酒店、食品饮料[7][75] - 配置方向四：受益于资本市场扩容与长期资产端回报率见底的非银金融[7][75]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业评级，但对重点标的均给予“买入”评级 [8] 报告核心观点 - 报告核心观点是关注AI推理阶段的下半场投资机遇，特别是由新型处理器架构（如LPU）和存储解决方案（如HBF）驱动的硬件需求增长，并认为英伟达超预期的业绩指引进一步印证了AI硬件板块的投资价值 [1][2][3] 根据目录总结 一、LPU：关注AI推理的下半场投资机遇 - **LPU架构创新**：英伟达斥资200亿美金获取AI芯片初创公司Groq的技术非独家许可并吸纳其核心团队，Groq独创的LPU（语言处理单元）采用软件定义硬件的可重构数据流架构，消除了内存带宽瓶颈，其运行大型语言模型的速度显著更快，能源效率比GPU高出多达10倍 [1][11][12] - **SRAM需求提升**：LPU集成了数百兆片上SRAM作为主权重存储器，大幅降低数据访问延迟，其片上带宽高达80TB/s，访问延迟仅为HBM的几分之一，LPU的应用有望带动SRAM的需求提升 [1][15] - **背面供电技术（BPDN）与嵌埋PCB**：背面供电网络直接从晶圆下方向前沿晶体管供电，能提升性能、降低功率损耗并提高电源效率，嵌埋PCB技术将元件嵌入PCB内部，可使PCB面积减少50%，并提供更稳定、可预测的电气环境，AI将带动嵌埋PCB需求，同时LPU PCB层数有望显著提升 [1][16][19][25][31] 二、英伟达指引超预期，重视AI硬件板块投资机会 - **业绩表现强劲**：英伟达FY26Q4营收达681亿美元，同比增长73%，其中数据中心业务营收623亿美元，同比增长75%，环比增长22%，GAAP毛利率为75% [2][35] - **Blackwell架构放量**：Grace Blackwell系统约占FY26Q4数据中心营收的三分之二，主要客户已合计部署并消耗接近9吉瓦的Blackwell基础设施，GB300及NVL72系统相较前代架构实现了最高约50倍的每瓦性能提升，并将每Token成本降低35倍 [2][36] - **未来指引乐观**：公司指引FY27Q1营收将达到780亿美元（上下浮动2%），并预计全年GAAP和非GAAP毛利率分别为74.9%和75%（上下浮动50个基点） [2][38][39] - **AI应用深化与主权AI增长**：AI部署已超越聊天机器人，广泛渗透至搜索、广告等传统工作负载，主权AI在FY26财年收入超过300亿美元，同比增长两倍以上 [39][40] 三、高速HBF标准发布，产业化进程逐步推进 - **解决内存瓶颈**：高带宽闪存（HBF）旨在解决AI推理的内存瓶颈问题，其理念是将NAND闪存像HBM一样堆叠，从而在提供HBM级别带宽的同时，实现16倍的容量提升 [3][41][42] - **标准化进程启动**：SK海力士和闪迪正在联合开发HBF技术，目标是在2026年底推出样品，双方已启动HBF规范标准化联盟，旨在将HBF打造为行业标准 [3][43] - **混合架构方案**：SK海力士提出的H³混合架构（HBM+HBF），采用HBM保障最大化带宽，HBF提供大容量存储，并通过片上SRAM缓冲区抵消NAND的访问延迟 [42] 四、相关标的 - **PCB**：胜宏科技、沪电股份、世运电路等 [51] - **国产算力**：芯原股份、海光信息、寒武纪等 [51] - **存储模组**：香农芯创、国科微、江波龙等 [51] - **存储芯片**：兆易创新、澜起科技、东芯股份等 [51] - **半导体设备**：中微公司、北方华创、拓荆科技等 [51] - **半导体材料**：雅克科技、鼎龙股份、彤程新材等 [51] - **封测**：长电科技、通富微电、汇成股份等 [51]

行业投资评级 - 报告对电子行业及相关AI硬件板块持积极看法，并列出多家重点公司给予“买入”评级 [8] 核心观点 - 报告核心观点是聚焦AI推理阶段的下半场投资机遇，重点关注由新型LPU（语言处理单元）架构创新、英伟达强劲业绩指引以及高速HBF（高带宽闪存）标准化推进所驱动的产业链机会 [1][2][3] 分章节总结 一、LPU：关注AI推理的下半场投资机遇 - **LPU架构创新驱动AI推理新机遇**：英伟达斥资200亿美金获取Groq公司LPU技术非独家许可并吸纳其核心团队[1][11] LPU采用软件定义硬件的可重构数据流架构，消除了内存带宽瓶颈，运行大型语言模型的速度显著更快，在能源效率上比GPU高出多达10倍[1][12] LPU集成了数百兆片上SRAM作为主权重存储器，访问延迟仅为HBM的几分之一，片上带宽高达80TB/s，有望带动SRAM需求提升[1][15] - **背面供电技术带动嵌埋PCB需求**：背面供电网络（BPDN）架构能提升处理器性能、大幅降低功率损耗并提高电源效率[1][16] 嵌埋PCB技术将元件嵌入板内，可使PCB面积减少50%，并提升嵌入式存储器的单元密度5%到10%[19] 该技术还能优化电气性能，例如在新型雷达研发中实现40μm线宽/线距设计，提升高频信号稳定性[25] 结合背面供电技术，可减少40%以上的掩模数量和工艺步骤，显著降低高端芯片制造成本[31] AI发展将带动嵌埋PCB需求，且LPU PCB层数有望显著提升[1] 二、英伟达指引超预期，重视AI硬件板块投资机会 - **英伟达FY26Q4业绩强劲**：公司FY26Q4营收达681亿美元，同比增长73%，其中数据中心业务营收623亿美元，同比增长75%，环比增长22%[2][35] GAAP毛利率为75%，非GAAP毛利率为75.2%[2][35] 公司指引FY27Q1营收将达到780亿美元（上下浮动2%），全年GAAP和非GAAP毛利率预计分别为74.9%和75%（上下浮动50个基点）[2] - **Blackwell架构全面放量**：Grace Blackwell系统约占FY26Q4数据中心营收的三分之二，主要客户已合计部署并消耗接近9吉瓦的Blackwell基础设施[2][36] GB300及NVL72系统相较前代架构实现了最高约50倍的每瓦性能提升，并将每Token成本降低35倍[36] - **AI应用走向大规模推理与主权AI成为新增长点**：AI部署已广泛渗透至搜索、广告等传统工作负载，例如Meta的生成式模型推动Facebook广告点击率提升3.5%[39] 主权AI成为新的战略增长方向，FY26财年相关收入超过300亿美元，同比增长两倍以上[40] 三、高速HBF标准发布，产业化进程逐步推进 - **HBF旨在解决AI内存瓶颈**：高带宽闪存（HBF）的理念是将NAND闪存像HBM一样堆叠，在提供HBM级别带宽的同时，实现16倍的容量提升[3][42] SK海力士和闪迪正在联合开发此项技术，目标是在2026年底推出样品[3][42] - **HBF标准化战略启动**：SK海力士与闪迪宣布了HBF的全球标准化战略，并在开放计算项目（OCP）下设立专门工作组启动标准化工作，旨在为整个AI生态系统共同成长奠定基础[3][43] 四、相关投资标的 - 报告列出了多个细分领域的相关公司，包括PCB（如胜宏科技、东山精密）、国产算力（如芯原股份、海光信息）、存储（如香农芯创、兆易创新）、半导体设备（如中微公司、北方华创）及材料封测等环节的厂商[8][51]

核心观点 - 报告认为，春节后A股市场情绪回暖，但结构分化显著，科技与资源品板块的共振行情是同一套市场逻辑的“一体两面”，共同指向企业盈利改善[10][11] 即将召开的两会政策基调预计为“结构优化”而非“强刺激”，科技创新与公用事业改革是重点方向[12][15][16] 配置上应兼顾科技进攻与公用事业防守，把握分化市场中的结构性机会[19][20] 一、科技与资源品共振：驱动逻辑是什么？ - **市场表现**：节后首周A股情绪回暖，中证1000与中证500指数周内涨幅均超过4%，算力产业链、电力、商业航天、资源品顺周期板块轮番活跃[1][8] 但“AI吞噬应用”叙事导致A股软件及恒生科技板块受显著冲击[1][9] - **共振逻辑**：科技与资源品行情是同一市场逻辑的“一体两面”[5][10] 科技主线对应“AI带动算力与电力需求扩张、国产替代加速”的产业景气逻辑[5][10] 资源品主线对应“PPI回升、反内卷政策落地、全球资源再定价”的周期修复逻辑[5][10] - **资源品驱动**：美伊局势升温推动国际油价假期累涨逾5%，叠加国内PPI环比持续回升与供给侧“反内卷”政策效果显现，全球资金向重资产切换，钢铁、有色、稀土、基础化工等板块形成共振[5][10] - **科技内部分化**：算力硬件与存储是本周真正主线，SK海力士披露DRAM与NAND库存仅剩约4周，强化全年涨价预期及国产存储替代逻辑[5][10] AI应用与大模型概念因缺乏业绩兑现支撑而明显回撤，呈现“硬件强、应用弱”的结构性分化[5][10] 二、两会政策预期：“结构优化”而非“强刺激” - **政策窗口**：春节至两会期间是全年政策预期最密集、市场上涨确定性较高的时间窗口[5][12] - **政策基调**：本轮政策基调更强调“稳预期、防风险、提质量”，财政与地产政策预计延续较强定力，政策组合偏向“结构优化型”而非“强刺激型”[5][12] - **结构方向**：科技创新是政策明确强化方向，包括打造集成电路、航空航天、生物医药等新兴支柱产业，培育未来能源、具身智能等前沿方向[5][15] - **公用事业改革**：公用事业市场化定价改革或进入加速阶段，电力、燃气、水务、供热等板块若价格机制理顺、回报预期改善，估值体系有望重塑，叠加国企改革，成为兼具稳健与改革弹性的配置方向[5][16][17] 三、配置展望：分化延续，兼具攻守 - **科技板块分化**：人工智能、机器人、储能、商业航天等领域迎来政策、技术、场景共振，具中期配置价值[5][19] 但AI应用与大模型概念估值已透支，短期面临业绩验证压力[5][19] - **科技细分占优领域**：算力基础设施（光通信、液冷、存储）有可验证订单与景气数据，商业航天受十五五规划催化，基本面支撑扎实，是当前科技方向中风险收益比较优的领域[5][19] - **资源品与公用事业逻辑强化**：中东局势升级加强贵金属避险逻辑，人民币汇率升值趋势延续利好蓝筹权益资产估值[5][19] 公用事业（如电力）兼具AI算力扩张带来的需求增量与价格机制改革预期，防御属性与改革弹性双重特征值得重视[5][20] - **总体配置思路**：在总量政策保持定力、结构政策强化的背景下，市场或延续结构分化，建议围绕“科技进攻、公用事业稳健”的思路进行组合配置[20] 四、本周市场微观结构观察（2026年2月23日-27日） - **宽基指数表现**：本周市场整体上涨，中证1000指数上涨4.34%，中证500指数上涨4.32%，上证50指数仅上涨0.17%，中盘板块表现较好[21] - **市场热度与风险偏好**：市场热度上升，截至周四融资余额达2.65万亿元，环比上升221亿元，约占全A总市值的2.03%[26] 过去5个交易日全A融资买入额约占成交额的9.8%，较5个交易日前上升0.75%[26] 沪深300指数PE_ttm为14.13倍，风险溢价为5.29%，市场风险偏好回暖[27] - **行业结构变化**： - **换手率与拥挤度**：上周计算机、社会服务、传媒板块换手率下滑幅度较大，分别下跌3.28%、3.94%、17.93%[28] 拥挤度环比上升的行业有环保、公用事业、石油石化[28] - **估值变化**：上周一级行业有23个市盈率上涨，国防军工、钢铁、有色金属板块上涨明显，分别上涨4.96、4.17、3.19倍[30] 食品饮料、商贸零售、传媒板块下跌明显，分别下跌0.33、0.83、2.65倍[30] - **估值分位数**：电子、计算机、房地产板块当前市盈率处于历史极高位置（10年分位数均高于98%）[31] 机械设备、通信、国防军工板块市净率分位数极高，均处于过去10年的99%分位以上[31]

报告行业投资评级 - 美元走势评级为震荡 [5] 报告的核心观点 - 本周市场风险偏好摇摆，股市多数上涨，债券收益率多数下跌，美元指数跌0.19%，非美货币多数升值，金价涨3.4%，布油跌2% [1][5][9] - 美国征收新关税、美以打击伊朗等地缘政治风险扰动市场，增加美国通胀压力，股市预计承压，尤其是科技板块，短期美联储货币政策观望，降息预期低 [2][11] - 全球债券收益率多数下行，美债收益率降至3.94%，短期避险情绪支撑美债，但中长期收益率有上行风险 [14][18][20] - 黄金受美伊局势支撑短期偏强，原油因霍尔木兹海峡封锁供应风险增加，预计价格上涨 [30] - 美以打击伊朗使地缘风险上升，伊朗政权有被推翻可能，特朗普政府后续或转向古巴，应做好避险资产配置 [34][35] 各目录要点总结 全球市场本周概述 - 股市多数上涨，债券收益率多数下跌，美债收益率降至3.94%，美元指数跌0.19%至97.6，非美货币多数升值，金价涨3.4%至5279美元/盎司，VIX指数回升至19.8，现货商品指数收涨，布油跌2%至70.8美元/桶 [1][5][9] 市场交易逻辑及资产表现 股票市场 - 全球股市多数上涨，美股收跌，A股收涨，标普500指数跌0.44%，上证指数涨1.98%，日经225指数涨3.56%，恒生指数涨0.82% [10][11] - 关税风险施压全球经济，美以打击伊朗使局势升温，短期美国占优但伊朗报复增加不确定性，油价上涨增加通胀压力，股市承压，尤其是科技板块，AI行情持续性引发担忧，国内股市春节后上涨但中东冲突施压风险偏好，能源、贵金属、航运板块相对受益 [11] 债券市场 - 全球债券收益率多数下行，10年美债收益率降至3.94%，中东局势引发避险交易推动美债收益率走低，但油价上涨增加通胀压力利空美债，中长期美债收益率有上行风险 [14][18][20] - 中国10年期国债收益率节后震荡微升至1.81%，中美利差倒挂降至213bp，节后股市偏强债市承压震荡，房地产刺激政策退出效果有限，债市延续震荡 [22] 外汇市场 - 美元指数跌0.19%至97.6，非美货币多数升值，离岸人民币升0.51%，欧元涨0.24%，英镑涨0.03%，日元跌0.64%，瑞郎涨0.81%，加元等收涨 [25][27][28] 商品市场 - 黄金涨3.4%至5279美元/盎司，美伊局势紧张支撑金价，上涨持续性取决于军事冲突，短期偏强；布油跌2%至70.8美元/桶，霍尔木兹海峡封锁增加原油供应风险，预计原油及化工品价格上涨 [29][30] 热点跟踪 - 美以打击伊朗，地缘风险上升，伊朗最高领袖哈梅内伊身亡，美国目的是推翻伊朗政权，中期地缘风险或进一步上升，特朗普政府后续可能转向古巴 [31][34] 下周重要事件提示 - 周一：美国2月ISM制造业指数、中东局势 [36] - 周二：欧元区2月CPI [36] - 周三：中国2月官方制造业PMI、全国政协十四届四次会议召开、美国2月ADP、ISM非制造业PMI [36] - 周四：美联储褐皮书、十四届全国人大四次会议召开 [36] - 周五：美国1月零售销售、2月非农 [36]