公司资本布局 - 剑桥科技正式提交H股发行上市申请，拟登陆香港联交所主板，若成功将成为AI通信"A+H第一股" [1] - 公司已在A股上市，此次H股上市是继2017年后的又一重要资本布局，标志着全球化资本布局与技术创新进入新阶段 [1][2] - "A+H"模式可拓宽融资渠道、提高融资效率，并接触更多国际投资者和合作伙伴，增强全球竞争力 [3] 公司业务与财务表现 - 主营业务为电信、数通和企业网络的终端设备及高速光模块产品的研发、生产和销售 [2] - 2024年营业收入36.52亿元，归属于上市公司股东的净利润1.67亿元 [2] - 以2024年销售收入计算，公司在全球综合光学与无线连接设备(OWCD)行业中位列第5位 [5] 全球化战略与市场布局 - 采用"多元本地化"战略，在大中华区、日本和美国设立战略研发中心 [2] - 生产制造采用"共址生产"模式，在中国、马来西亚、欧洲和美国等地与当地合作伙伴协作，提升供应链韧性 [2] - 北美市场形成"本土研发中心+共址生产基地+专业销售团队"的"铁三角"模式，实现技术研发到产品交付的无缝衔接 [2] 研发投入与技术成果 - 2024年研发费用3.2亿元，同比增长16.16% [4] - 成功研发并量产800G及400G系列高速光模块新产品，实现更低功耗和成本 [4] - 多款硅光产品实现量产，海外市场认证顺利推进 [4] - 完成25G GPON产品研发并实现小批量发货，加快10G GPON市场拓展 [4] - Wi-Fi7及万兆网关产品在北美市场成功商用 [4] 行业前景与市场机遇 - 全球数据中心扩容及AI算力基础设施建设推动高速光模块市场需求集中爆发 [4] - 预期2025年1.6T芯片产品从极小量生产迈向初步量产，2028年至2030年光模块相关产品供货数量达到高峰 [4] - 公司为全球AI算力基建、数据中心及电信网络提供核心硬件支撑，是领先的支持人工智能发展的端到端基础设施解决方案提供商 [5]

财务表现 - 2024年公司营业收入238.63亿元，同比增长122.64%，归母净利润51.71亿元，同比增长137.93%，扣非归母净利润50.68亿元，同比增长138.66% [1] - 2025年一季度营业收入66.74亿元，同比增长37.82%，归母净利润15.83亿元，同比增长56.39% [1] - 2024年毛利率33.80%，同比提升0.81个百分点，净利率22.51%，同比提升1.91个百分点，2025Q1毛利率36.70%，环比提升1.62个百分点，净利率25.33%，环比提升2.42个百分点 [1] - 2024年销售费用率0.84%，同比下降0.32个百分点，管理费用率2.85%，同比下降1.19个百分点，研发费用率5.21%，同比下降1.69个百分点 [1] 业务发展 - 2024年业绩增长主要得益于800G/400G等高端产品出货快速增加 [1] - 2025Q1 800G产品出货量同比和环比均有明显增长，海外客户更多转向800G，国内客户需求增长，400G需求和出货量增长 [2] - 国内BAT和字节2024年下半年加大资本开支投入，预计2025年国内CSP资本开支将大幅增长，年初大客户招标明显增长，主要是400G光模块，同时加快800G光模块导入 [2] - 海外大客户逐步对1.6T进行认证和部署，国内市场对800G需求和认证提速，2025Q2已看到1.6T出货，下半年1.6T需求逐步提升 [2] - 公司泰国产能建设规模具备全面从泰国出货能力，新关税政策对半导体分类下的通讯设备、光模块等豁免，泰国出货零关税 [2] 技术优势 - 公司拥有单模并行光学设计与精密制造技术，多模并行光学设计与耦合技术、高速电子器件设计、仿真、测试技术，自主开发全自动、高效率的组装测试平台 [3] - 2024年400G和800G等高端产品出货比重逐渐增加，2025年1.6T主要来自头部AI客户配套设备，已进行1.6T送样和验证，为后续批量采购做准备 [3] - 公司自研硅光芯片，400G/800G/1.6T全面导入硅光方案，BOM成本相比于EML具备竞争力 [3] - Omdia预计2025年相干光模块规模250万支，2022-2025年400G相干光模块年复合增长率超40%，公司相干产品支持5G回传、边缘网络、城域和DCI互连等应用，400G全系列相干产品已批量发货，推出业界最高输出功率400G ZR/OpenZR+QSFP-DD相干模块 [3] 未来展望 - 公司发布第四期股权激励计划，首次授予部分业绩考核目标分别为2025年营收不低于310亿元、2025-2026年营收累计不低于700亿元、2025-2027年营收累计不低于1170亿元、2025-2028年营收累计不低于1732亿元 [1] - 公司是全球光模块龙头，海外800G产品已进入批量供应，国内CSP侧800G有望快速导入，海外1.6T/3.2T需求有望释放 [4] - 预计2025-2027年公司归母净利润分别为72.56亿元/91.63亿元/105.42亿元，EPS分别为6.57元/8.29元/9.54元 [4]

市场表现 - A股主要指数低开 建筑装饰、美容护理、银行开盘活跃 计算机、电子等TMT板块持续调整 [1] - 创业板人工智能ETF华夏（159381）跌0.24% 持仓股博创科技涨超17% 铜牛信息、昆仑万维、光环新网上涨 [1] - 创业板人工智能ETF华夏（159381）近5个交易日合计"吸金"1146.34万元 [2] 行业动态 - 全球首个商用智算昇腾超节点在中国电信粤港澳大湾区（韶关）算力集群发布 算力产业链有望延续局部修复行情 [1] - 人工智能板块拥挤度大幅下降 资金逢低布局景气赛道 [2] 投资策略 - 中期"宽货币+弱美元"格局下 小盘、成长风格更为占优 [1] - 政策和产业端具备持续催化的板块是后续交易重心 包括机器人、人工智能、国产算力产业链（先进制程）、军工电子、创新药、低空经济、可控核聚变等方向 [1] ETF特征 - 创业板人工智能ETF华夏（159381）跟踪创业板人工智能指数 日内涨跌幅弹性为±20% [2] - 指数成分股总市值中位数为154亿元 偏向中小市值风格 [2] - 行业分布覆盖IDC算力租赁、光模块、云计算、国产软件等细分领域龙头企业 [2]

市场表现 - 三大指数集体低开 沪指低开0.21%报3281.45点 深成指低开0.27%报9828.46点 创业板指低开0.27%报1929.27点 [1] - 北证50指数跌幅最大达1.18% 报1261.93点 成交金额1.83亿元 [2] - 美股三大指数涨跌不一 道指涨0.28%报40227.59点 纳指跌0.10%报17366.13点 标普500涨0.06%报5528.75点 [3] - 热门中概股多数上涨 纳斯达克中国金龙指数涨0.68% 蔚来涨超6% 理想汽车涨超3% [3] 机构观点 市场趋势 - 光大证券预计节前资金观望情绪升温 市场或将持续缩量 [4] - 天风证券建议关注三大投资主线：科技AI+ 消费股估值修复 低估红利崛起 [5] 行业机会 - 中泰证券建议关注银行股投资价值 两条主线：高股息大型银行和优质城农商行 [6] - 中信证券预计外卖行业竞争格局趋于稳定 平台价值有望长期释放 [7] - 华西证券认为光模块行业具备业绩支撑与中长期成长逻辑 国产算力建设加速提振需求 [8][9] - 中信建投指出Low-Dk电子纱供不应求 2023年全球市场规模1.35亿美元 预计2030年达5.28亿美元 [10] - 银河证券看好核电机组核准投产对相关企业业绩拉动 [11]

行业趋势 - 全球生成式人工智能高速发展驱动数据量与算力需求激增 推动光模块加速向800G/1.6T升级 [1] - 国内头部光模块厂商2024年及2025Q1财报显示收入及净利润持续高增 印证行业高景气 [1] - 光模块作为算力基础设施集群扩展中的基础组件 伴随算力规模扩张呈现速率提升 需求暴涨的产业格局 [1] 市场动态 - 由NV引发的算力芯片升级催化最新一轮算力需求暴涨 [2] - 短期算力芯片升级与大模型竞赛加剧供需紧张 [1][2] - 全球地缘政治冲突与关税贸易冲突催化国产算力建设提速 提振国内市场需求 [2] 投资逻辑 - 尽管DeepSeek等技术降低算力成本引发需求下滑担忧 但中长期AI应用(如具身智能)仍处爆发初期 支撑光模块长期增长 [1][2] - 行业具备业绩支撑与估值修复空间 短期市场超跌估值已进入较低区间有望回升 [2] - 相关受益标的包括光迅科技 华工科技 新易盛 中际旭创 天孚通信等 [2]

报告行业投资评级 - 行业评级为推荐 [4] 报告的核心观点 - 伴随生成式人工智能发展，全球数据总量与算力规模高速增长，光模块市场向800G/1.6T演进，行业具备高增长能力，当前行业有业绩支撑与中长期成长逻辑，短期超跌估值有望回升 [1][2][6] 根据相关目录分别进行总结 光模块业绩高速增长，国内云厂商算力投资加速 - AI推动数通光模块市场增长，2023年全球计算设备算力总规模1397EFlops，同比增速54%，预计未来五年以50%速度增长，2030年全球算力超16ZFlops，智能算力占比超90%；2023年全球数通光模块市场规模62.5亿美元，2024 - 2029年预计以27%的CAGR增长，2029年有望达258亿美元，以太网光模块市场预计以26%的CAGR增长至222亿美元 [6] - 高速光模块驱动市场增长，2025年800G以太网光模块市场规模将超400G，预计2029年800G和1.6T光模块整体市场规模超160亿美元，未来五年内有望成主流产品 [7] - 光模块作为基础组件，随算力规模扩张呈现速率提升、需求暴涨格局，国内头部光模块及相关部件厂商2024年及2025Q1财报显示收入和净利润快速增长，如中际旭创2024年营收238.62亿元，同比增速122.6%，归母净利润51.71亿元，同比增速137.9% [9][10] - 下半年国内云厂商资本开支增长，刺激算力规模建设加速，境内收入增速显著上升，预计2025年中国云公司以太网光模块采购量超100%增长 [12] - 技术升级路线上，未来3 - 5年市场是重定时可插拔光模块、LPO可插拔光模块、CPO的混合体，800G和1.6T时代重定时可插拔设备市场最大，3.2T时代LPO和CPO优势更明显；中际旭创2025年Q2有1.6T出货，下半年需求提升，预计2026年部署；新易盛推出800G/1.6T光模块产品及LPO方案的400G/800G光模块；光迅科技建设研发与产业基地，实现高速率光模块研发与产业化；华工科技800G自研硅光LPO模块将批量出货，1.6T自研硅光模块送样，并推出CPO超算光引擎、3.2T模块解决方案 [14][15] 投资逻辑及产业链受益标的 - 算力需求过去两年跳跃式增长，短期供应紧缺、大厂竞赛加剧供需紧缺，中长期AI应用处于早期，光模块行业仍具高增长能力；短期内国产算力建设加速有望提振国内市场需求；相关受益标的包括光迅科技、华工科技、新易盛、中际旭创、天孚通信等 [2][16] 近期通信板块观点及推荐逻辑 - 科技行业年报季报期波动大，应关注基本面良好、估值低、产业方向明确、贴合热点和有订单催化的细分行业和个股 [18] - 目前重点推荐电信运营商如中国移动、中国电信；基础设施建设主设备厂商如紫光股份、中兴通讯；军工通信等受益标的如海格通信、烽火电子、七一二；面板行业的TCL科技等 [18] - 长期关注基本面底部反转子板块，包括光通信设备及器件、专网通信、物联网模组及终端、IDC&CDN相关受益标的 [18] - 关注趋势热点四大方向受益标的，包括AI算力、卫星互联网&低空经济、产业智能制造、信息安全相关受益标的 [18][19][20]

中美贸易谈判 - 在彻底取消所有对华单边关税措施前，中美贸易谈判可能进展有限 [1][2] - 特朗普针对关税问题表态持续反复，试图利用关税武器制造谈判筹码，中国商务部要求彻底取消所有对华单边关税措施 [3] - 特朗普未来一年面临债务上限谈判和减税法案通过、中期选举两大约束，目前支持率仍在40%以上，铁杆支持者未动摇 [3] - 46%受访者认为关税由出口国家支付，未来几个月通胀上行和经济数据走弱可能影响特朗普支持率 [3] 国内政策 - 国内政策是托底和应对式的，4月是第一波以试验和预防为特征的政策 [1][4] - 政策表现为定向帮扶受贸易摩擦冲击企业和扩大服务业支持力度，需要摸索过程 [5] - 4月政治局会议提出"大力发展服务消费"，帮扶外贸企业，强调新兴支柱产业重要性 [5] - 判断年内第二轮政策可能在年中出现，届时出台更大力度总量型政策的掣肘会减少 [5] 市场表现 - 筹码出清相对彻底且对业绩不敏感的主题阶段性占优 [1][6] - 地产高频数据边际走弱，新房成交面积同比连续4周负增长，一线城市二手房房价连续5周环比下行 [7] - 消费数据与2024年同期相比不算弱，但社零增速和消费者信心指数位于历史低位 [7] - 物价水平偏弱，3月CPI同比-0.1%，核心CPI改善到0.5%，一季度GDP平减指数为-0.77% [7] 科技板块 - 科技板块相对医药和消费更接近情绪冰点，对风偏回升更敏感 [1][8] - 市场整体情绪有所降温但不低位，融资买入额/总成交额8.4%，位于2023年以来67%分位 [9] - 中证1000期权隐含波动率26.8，A股交易损耗指标位于2023年以来83.7%分位 [9] - 计算机、通信、传媒行业融资买入额/成交金额指标远低于医药、纺织服装、农林牧渔和消费者服务 [9] - 消费医药相对科技的超额收益达到阶段性极值，最多跑赢科技达13.5% [10] 投资机会 - 5月关注新技术和产业题材轮动、海外科技映射链修复以及服务业扩内需政策落地 [1][11] - 新技术和产业题材包括多模态AI、MCP+AI Agent、可控核聚变等 [12] - 海外科技映射链修复关注光模块、PCB、服务器等 [12] - 服务业扩内需关注文旅产业链和医疗服务领域 [12] - 中长期三大高确定性趋势：中国科技自主可控、欧洲需求增加、中国与非美市场合作加强 [12]

云计算板块业绩表现 - 新易盛2024年归母净利润28.38亿元，同比增长312.26%，2025年一季度归母净利润15.73亿元，同比增长384.54%，单季度盈利接近2024年全年一半 [2] - 中际旭创2024年营业收入238.62亿元，同比增长122.64%，归母净利润51.71亿元，同比增长137.93%，2025年一季度营业收入66.74亿元，同比增长37.82%，归母净利润15.83亿元，同比增长56.83% [1] - 新易盛25日股价一度大涨超8%，中际旭创大涨6.65%，云计算ETF（159890）涨1.25% [1] 行业驱动因素 - AI算力需求强劲推动光模块出货攀升，行业景气度增强，中际旭创营收加速提升 [2] - 光模块产品结构优化，硅光模块占比上升，中际旭创毛利率持续上升，未来利润率有更大上行空间 [2] - 算力行业确定性高，2025年将看到资本开支增加、订单和基本面落地，相关产业链公司或迎来业绩爆发 [3] 公司竞争优势 - 中际旭创较早布局泰国基地，具备全面规模出货能力，泰国产能足以满足美国需求，受关税影响较小 [2] - 云计算ETF（159890）前十大成分股覆盖服务器龙头浪潮信息、光模块冠军中际旭创、数据中心建设中科曙光等，形成全产业链布局 [3] 市场展望 - 算力板块近期调整后风险释放充分，随着光模块及其他算力产业链企业财报落地，板块有望再获市场关注 [2] - 投资者可通过云计算ETF（159890）把握AI驱动下的产业机会 [3]

行业表现 - 光模块、光通信引领AI算力板块强势反弹 创业板人工智能ETF华夏（159381）一度涨超2% [1] - 光模块行业业绩井喷式增长 9家上市公司实现净利润正增长 其中6家增长超50% 3家增幅超100% [1] - 创业板人工智能ETF华夏（159381）覆盖光模块、云计算、国产软件等细分领域龙头企业 日内涨跌幅弹性±20% 费率同类最低 [2] 公司业绩 - 中际旭创2024年营业收入238.62亿元同比增122.64% 归母净利润51.71亿元同比增137.93% 2025年一季度营收66.74亿元同比增37.82% 净利润15.83亿元同比增56.83% [1] - 新易盛2024年预计净利润28亿元至30.5亿元同比增307%至343% [1] - 华工科技2024年营业收入117.09亿元同比增13.57% 归母净利润12.21亿元同比增21.17% [2] - 太辰光、剑桥科技、天孚通信等光模块企业业绩均实现高速增长 [2] 个股表现 - 创业板人工智能ETF第一大持仓股新易盛涨超7% 第二大持仓股中际旭创涨近6% [1] - 深信服、博创科技、首都在线等个股跟涨 [1]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 24年及25Q1业绩快速增长，400G、800G光模块需求旺盛，25Q1 800G光模块出货量同环比明显增长，25Q2/Q3 1.6T产品逐步起量 [1] - 国内外市场景气持续，供给侧光芯片紧缺有望得到缓解 [2] - 24年全年及25Q1毛利率持续改善，现金流表现亮眼 [6] - 公司具备全方位海外规模交付能力，多工序安排应对潜在贸易摩擦影响 [6] - 预计25 - 27年公司归母净利润分别为82.77亿元、101.34亿元、118.14亿元，对应PE分别为11.1倍、9.1倍和7.8倍 [6] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 24年公司实现营收238.62亿元（yoy + 122.64%）、归母净利润51.71亿元（yoy + 137.93%）、扣非归母净利润50.68亿元（yoy + 138.66%） [1] - 25Q1实现营收66.74亿元（yoy + 37.82%）、归母净利润15.83亿元（yoy + 56.83%）、扣非归母净利润15.68亿元（yoy + 58.39%） [1] 市场情况 - 国内市场：25年年初多个国内CSP客户招标量较往年明显增长，400G光模块需求持续景气，客户侧加快800G光模块导入进度，预计25年国内订单与收入将增长 [2] - 海外市场：24年公司海外收入达207.16亿元（yoy + 128.32%），25年北美头部云厂Capex指引乐观，25H2 1.6T光模块需求将逐步提升 [2] 供给情况 - 海外光芯片厂商扩充产能，有望缓解EML芯片紧张程度；25Q2 - Q3公司硅光模块产量有望增加，满足下游需求 [2] 毛利率与现金流情况 - 毛利率：24年公司毛利率水平为33.81%（yoy + 0.81pct）、25Q1毛利率水平为36.70%（yoy + 3.94pct、qoq + 1.62pct） [6] - 现金流：24年公司实现经营性现金流净额31.65亿元（yoy + 66.81%）、25Q1实现经营性现金流净额21.64亿元（yoy + 232.74%） [6] 海外交付与贸易应对情况 - 公司较早在泰国进行产能部署，已具备全面规模出货能力，对贸易条款进行相应工序安排，具备应对能力 [6] - 公司非美国地区出口比例24年大幅增长，后续有望进一步增加以降低关税负担 [6] 财务预测情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万元)|10718|23862|37063|46414|53828| |营业利润(百万元)|2494|6050|9667|11840|13805| |归母净利润(百万元)|2174|5171|8277|10134|11814| |每股收益(元)|1.97|4.68|7.49|9.17|10.69| |PE|42.4|17.8|11.1|9.1|7.8| |PB|6.5|4.8|3.4|2.6|2.0| [7]