证券研究报告 以旧换新推动内需,出口潜力仍在 重卡行业2026年投资策略报告 2025/ 12 / 15 行业评级:增持 姓名：刘一鸣 (分析师) 邮箱:liuyiming@gtht.com 证书编号: S0880525040050 姓名：张予名（研究助理） 邮箱: zhangyuming@gtht.com 证书编号: S0880125042241 01 02 04 03 2 01 | 2019A | 2020A | 2021A | 2022A | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 117.4 | 161.7 | 139.3 | 67.2 | 91.1 | 90.2 | 111.7 | 108.8 | | 109.0 | 155.5 | 129.3 | 49.7 | 63.5 | 61.2 | 80.0 | 72.0 | | 54.4 | 81.5 | 64.0 | 22.4 | 36.8 | 33.4 | 41.1 | 37.0 | | 22.0 | 25.7 | 21.7 ...

核心观点 - 新能源重卡尤其是电动重卡替代传统燃油燃气重卡是行业不可逆转的大趋势 其驱动力源于经济性 环保压力和行业竞争倒逼的共同结果 而非完全依赖补贴 [1] 当前市场表现与驱动因素 - 销量爆发式增长 2025年1-11月电动重卡销量已突破16.1万台 全年预计达18万台 是历史性突破 [2] - 预计2025年全年重卡总销量含出口可达100-110万台 其中国内销量约68-70万台 [2] - 渗透率快速提升 短途运输200-300公里电动重卡渗透率已达80%-85% 基本完成替代 中途运输800-1000公里渗透率快速提升至45%-50% [2] - 整体渗透率 电动重卡在重卡全行业渗透率约23%-25% 在核心的牵引车细分市场 渗透率已达约30% [2] - 经济性具有压倒优势 电动重卡运营成本极低 相比油车每公里可节省约1元 以600度电车型为例 与油车价差约28万元 通过油电差价 自有充电桩约21个月 社会充电约28个月即可收回购车成本差价 [2] - 存在“18个月蜜月期” 货主发包方仍按传统油车的运费价格与运输方结算 而运输方使用电车成本更低 从而享受巨大红利 但这个窗口期正在关闭 [2] - 环保与路权政策趋严 部分园区厂区对非电动车辆限行 倒逼车队更换电动车 [2] - 货主发包方降本压力 货主尤其是大型企业为降本增效 在了解油电成本差异后 开始主动下调运费报价 向电车运营成本靠拢 进一步挤压油车生存空间 [2] 技术迭代与客户选择 - 技术迭代极快 电池容量从两年前的283度电主流 到去年的400度电 再到今年已开始装配600度电车型 迭代速度远超传统燃油车 [2] - 客户面临两难 一方面想抓住当前的政策红利和“蜜月期”价差红利尽快上车 另一方面担心技术迭代太快 当前购买的车型会迅速过时 [3] - 尽管有顾虑 但在巨大经济收益驱动下 客户购车积极性依然非常高 [4]

公司2025年业绩与市场地位 - 集团全年预计实现销量19.5万辆，同比增长16.7%，工业总产值预计达868亿元，同比增长3% [3] - 国内民品表现尤为亮眼，全年预计销售8.8万辆，同比大幅增长60%，订单量突破9.4万辆，同比增长超64% [3] - 2025年市场份额达到16%，创历史新高，持续缩小与行业第二的差距，并已连续多月稳居行业前三，巩固了第一阵营地位 [6] 产品结构优化与市场突破 - 产品结构深刻优化，在载货车市场取得历史性突破，市场份额从过去的1%-2%提升至接近10% [4] - 主动推进从规模扩张转向价值创造的结构调整，实现了高质量发展 [4] - 针对年轻客户对价值体验与全场景解决方案的需求升级，持续推动产品迭代与服务模式创新 [6] 2026年新产品战略发布 - 发布面向高端长途物流的X6000超凡旗舰，适配油、气双动力，覆盖日用工业、危化、快递等高附加值细分市场 [7] - X6000率先采用全域域控电子架构，并引入行业首个基于人工智能大模型的智能座舱，通过AI节能技术实现同动力组合下的更低能耗 [7] - 发布与中集车辆协同打造的G6000E新能源一体化平台，采用三电深度集成与全域智能控制，主打主挂一体化开发，实现主挂协同能量回收、集中控制与安全联动 [9][11] 行业未来趋势判断 - 新能源化势不可挡，基于当前应用场景分析，新能源重卡市场占有率有望达到35%-40%，若政策倾斜可能与燃油车平分秋色 [12] - 公司作为整车企业在向新能源转型过程中负担较轻，相比拥有庞大传统动力资产的同行具备独特转型优势 [12] - 智能化特别是智能驾驶被视为行业下一个决定性赛道，正从示范运营转向商业化落地 [14] - 新能源和智能网联车辆对服务体系提出新挑战，故障更复杂隐蔽，需构建覆盖保险、维修、电池回收等全生态链的新型服务体系 [14] 公司“十五五”战略路径 - “强变革”核心是摒弃低价恶性竞争，推动销售体系从“卖低价”向“卖价值”转型，帮助客户选择全生命周期综合成本最优的产品 [15] - “调结构”将持续深化，在传统优势领域如大马力牵引车、自卸车继续提升份额，同时弥补区域发展不平衡、细分产品结构不合理短板 [15] - “谋新局”是面向新能源与智能化的主动布局，将深化与黄金产业链协同，加快多元动力战略，构建“产品+服务+金融+数据”一体化解决方案 [15] - “共发展”旨在让整个价值链（供应商、经销商、服务商、金融合作伙伴、客户）都能实现盈利，是高质量发展的必由之路 [17] - 发布“融e行”数智营销服务平台，通过数字化打通选车、购车、用车全链路，构建“销融协同”新生态，标志从制造型企业向服务型企业深度转型 [17]

市场整体表现 - 2025年1-11月中国重卡市场累计销售约103万辆，同比增长约26% [2] - 2025年11月中国重卡市场单月销售约10.1万辆 [2] 新能源重卡业务 - 2025年1-11月国内新能源重卡累计销量突破16.1万辆，同比增长189% [3] - 2025年11月国内新能源重卡单月销量达2.4万辆，环比增长40%，同比大幅上升176% [3] - 新能源重卡市场在政策与技术创新驱动下处于快速成长期，公司将持续聚焦该领域 [3] 出口业务 - 公司产品出口通过重汽国际公司实现，该公司已连续二十年保持行业第一 [4] - 出口产品主要覆盖非洲、东南亚、中亚及中东等重点区域，并在新兴市场取得突破 [4] 公司经营与股东回报 - 公司生产经营保持稳健，在手订单较为充裕，市场份额位居行业前列 [2] - 公司近五年来不断提升分红比例，2025年半年度已实施中期现金分红 [5] - 未来公司将统筹考虑多重因素，在条件允许下稳步提升现金分红水平 [5]

乘用车行业 - 2026年乘用车行业将步入高位整固期 预计全年乘用车零售销量同比增0.3%至2445万辆 新能源渗透率突破60% [1] - 2026年海外总销量预计达750-800万辆 推荐关注具备海外产能与垂直整合优势的标的 如比亚迪股份(01211)和吉利汽车(00175) [1] - 在Robotaxi与具身智能具延展性的小鹏汽车-W(09868)也受到推荐 [1] 人形机器人 - 随着机器人售价下探 预计2026年C端人形机器人商业化更加顺畅 板块有望进入整固及理性回归阶段 [1] - 重点关注特斯拉(TSLA.US)Optimus量产订单与Gen3样机发布等节点 以及国产整机厂供应链订单的落实 [1] - 零配件方面看好禾赛-W(02525) [1] 重卡行业 - 受惠于政策红利释放及新能源渗透加速 预计2026年内地重卡销量(含出口)同比增5%至约110万辆 [1] - 看好中国重汽(03808)和潍柴动力(02338) [1] 锂电行业 - 储能需求强劲 产业链盈利改善预期增强 预计明年全球锂电池总需求同比增约22% [1] - 建议关注有成本及技术优势的公司 如宁德时代(03750) [1]

市场整体展望 - 步入12月，市场进入政策、流动性、基本面向上共振的窗口期，前期市场调整有效释放了部分估值与情绪风险 [1][13] - 12月需要密切关注即将召开的政治局会议和中央经济工作会议对明年宏观经济的定调，外围环境预计相对平和 [1][13] - 市场整体震荡走平，暂未找到新的可持续上涨的主线，资金仍在不同板块之间轮动 [2][14] - 短期内市场预计震荡为主，核心原因是年内可能没有太多增量资金，同时市场也缺乏继续超预期的主线 [9][20] - 随着中央经济工作会议召开及美联储降息有望落地，市场可能迎来一个备战明年预期的窗口期 [3][15] - 今年权益市场表现较佳，临近岁末，部分投资者有提前兑现收益的需求，阶段性市场风格可能会趋于再平衡 [11][22] 科技与成长方向 - 围绕AI叙事的新演绎，尤其是AI应用的落地是关注方向之一 [1][13] - 持续看好AI应用端，前期市场对AI应用的预期过高，但经过阶段性调整后，预期已回归理性，目前多个领域的AI应用探索已逐步落地，后续有望迎来估值修复机会 [4][16] - AI是目前经济中景气度较高的方向，将继续挖掘相关潜在机会 [10][21] - 持续看好与总量相关性低，有自身产业逻辑的科技成长方向 [11][22] - 对于明年“春季躁动”，一些主题性的高估值成长以及中小盘板块或会更加受益 [9][20] - 关税摩擦是拉锯战和持久战，市场可能长期往脱钩的方向去定价，自主可控、资源价值重估的行情有望延续 [11][22] 周期与资源品 - 关注美元走向新一轮宽松的资源股 [1][13] - 如果中央经济工作会议和美联储议息会议结果偏利好，涨价可能会成为下一阶段交易主线，重点在资源品中寻找机会 [6][18] - 关注国内持续拉动内需带来的顺周期板块见底的投资机会 [1][13] - 11月市场受美国流动性预期影响，红利及周期板块表现不错 [3][15] 消费与医药 - 关注内需消费，部分行业竞争环境改善，基本面出现企稳迹象，股息率水平已经具备一定吸引力 [7][19] - 继续看好医疗与消费领域中偏新科技的细分赛道 [4][16] - 在创新药领域可关注已BD个股的深度全球化，以及未BD个股的管线价值确认及出海逻辑兑现，会更多关注潜在重磅管线后续临床数据读出节奏 [5][17] - 关注新消费、出口中有个股独立逻辑的方向 [11][22] 金融与红利策略 - 国内增量资金更加偏好的红利股是关注方向之一 [1][13] - 金融板块中，银行明年息差降幅有望进一步收窄，有望实现一定增长，且估值仍处于低位；保险负债端持续改善尚未被足够关注，其股价仍被低估 [8][19] 高端制造与出海 - 关注资本品出海，包括工程机械、重卡等，在海外仍大有可为 [8][19] - 关注美国进入降息周期的海外需求板块 [1][13] - 关注“反内卷”主线中寻找机会 [6][18] 其他主题 - 需要关注是否出现新的结构性亮点，可以相对重视预期较低的板块 [2][14] - 另外也会跟踪储能相关的进展，关注一些基本面企稳的优质个股 [10][21]

资讯要闻 - 11月制造业采购经理指数为49.2%，较上月上升0.2个百分点，非制造业商务活动指数为49.5%，较上月下降0.6个百分点，综合PMI产出指数为49.7%，较上月下降0.3个百分点，显示经济景气水平总体平稳 [1][4] - 证监会主席吴清发表署名文章，指出资本市场正处在向高质量发展快速转变的关键阶段，将开启以提高制度包容性、适应性为核心的全方位、深层次、系统性变革 [1][8] 宏观经济数据 - 11月制造业PMI升至49.2%，生产指数和新订单指数分别为50.0%和49.2%，较上月上升0.3和0.4个百分点，产需两端有所改善 [6] - 小型企业PMI为49.1%，较上月大幅上升2.0个百分点，为近6个月高点，景气水平显著回升 [6] - 高技术制造业PMI为50.1%，连续10个月位于临界点以上，保持扩张态势 [6] - 美国11月ADP私营部门就业岗位意外减少3.2万人，远低于市场预期的增加1万个，为自2023年3月以来的最低水平，市场对美联储12月降息25个基点的概率预期接近90% [7][32] 资本市场政策 - 证监会明确了“十五五”时期提高资本市场制度包容性、适应性的六方面重点任务举措 [9] - 任务包括：积极发展股权、债券等直接融资，深化科创板、创业板改革，发展科创债券、绿色债券等 [9] - 推动培育更多体现高质量发展要求的上市公司，支持上市公司发展新质生产力，强化现金分红、回购注销以回报投资者 [10] - 营造更具吸引力的“长钱长投”制度环境，推动中长期资金提高投资A股规模和比例，大力发展权益类公募基金 [11] - 着力提升资本市场监管的科学性、有效性，运用大数据、人工智能等手段打击财务造假、欺诈发行等违法行为 [11] - 稳步扩大资本市场高水平制度型开放，完善合格境外投资者制度，加快建设世界一流交易所和投资银行 [12] - 共同营造规范、包容、有活力的资本市场生态，加强法治建设与投资者保护 [12] 市场表现概览 - 本周国内主要指数表现分化，创业板指涨幅最大为1.86%，上证指数、深证成指、沪深300周涨幅分别为0.37%、1.26%、1.28% [2][14][40] - 申万一级行业中，有色金属涨幅最大为5.35%，通信、国防军工、机械设备、非银金融涨幅分别为3.69%、2.82%、2.77%、2.27% [2][17][42] - 部分热点板块表现突出，如两岸融合概念周涨幅达12.14%，工业金属涨9.19%，商业航天涨6.30%，卫星互联网涨6.27% [21][47] - 部分板块回调，如钾电电解液概念周跌幅达8.50%，锂矿跌6.37%，拼多多合作商概念跌6.42% [21][47] 行业与公司投资观点 - 科技行业：发展新质生产力是政策重要指引，流动性宽松背景下，科创与创新类公司有望获得超额收益，建议关注人工智能、半导体芯片、机器人、低空经济、深海科技等领域 [3][21] - 有色金属行业：1) 铜：供需格局持续偏紧，全球第二大铜矿印尼Grasberg遭遇不可抗力停产，叠加AI算力设施与新能源汽车需求强劲，铜价有望延续上行趋势，高盛报告指出到2030年电网及AI基建将贡献全球铜需求增长的60% [3][13][39]；2) 能源金属：锂、钴、镍等金属在电池与储能需求推动下，中长期景气度值得关注 [3]；3) 黄金：在全球避险情绪与流动性宽松背景下，上涨格局有望延续 [3] - 非银金融行业：券商受益于慢牛格局，保险长期资产端将受益于资本回报见底回升 [3][21] - 电力设备行业：AI驱动电力需求未来大幅增长，电力设备受益，数据中心与新能源驱动储能需求提升 [3] - 机械行业：海外降息后制造业活动修复与投资加速，建议关注工程机械、重卡等 [3] - 内需消费：以提振消费为重点扩大国内有效需求，居民消费能力有望释放 [3] - 红利资产：因其稳定的高股息和低估值属性，在低利率环境下对风险偏好较低的资金有吸引力 [3]

公司股价与交易表现 - 中国重汽H股股价上涨3.34%至30.28港元，成交额达1.28亿港元 [1] 行业销量与驱动因素 - 近两年重卡行业销量回升，主要驱动因素包括：报废更新补贴推动国三、国四老旧车型淘汰并刺激内需、燃气车及新能源等结构性增量拉动、以及出口超预期增长 [1] - 展望2026年，国四及国五车型的自然报废更新需求将支撑约70万辆的内销规模，叠加非俄地区拉动出口增长，行业总销量预计将保持在110万辆左右 [1] - 出口可触及市场空间近70万辆，仍有进一步放量潜力，行业中期趋势看好 [1] - 3季度重卡行业销量同比快速增长，受益于以旧换新政策全面落地、新能源重卡渗透率提升、出口保持较高景气以及去年同期低基数等因素 [1] 公司经营与战略 - 中国重汽全年销量目标为30万辆，进展顺利 [1] - 公司正稳步推进2025年销售与利润率目标 [1] - 公司在2025-2027年间将维持审慎资本支出计划，每年不超过20亿元人民币，重点投入哈萨克、巴西、印尼等海外生产基地建设 [1] - 公司作为重卡行业龙头企业，受益于行业景气度提升 [1] 机构观点 - 中信建投看好重卡行业周期上行的中期趋势 [1] - 美银证券看好中国重汽长期出口扩张的业务故事及稳固的本地市场地位 [1] - 东方证券认为公司作为行业龙头受益明显 [1]

文章核心观点 - 11月重卡市场热度高涨，各大品牌在“双十一”期间通过创新营销、战略签约等方式斩获大量订单，行业竞争已从产品竞争升级为涵盖营销、金融、场景与服务的“全域较量” [1][25] 各公司市场表现与订单情况 - **一汽解放**：“双十一”期间在抖音平台举办直播盛典，5小时直播展示24款主力车型，团购订单突破6000辆，累计场观超27.6万人，峰值在线人数1.8万人 [1]；11月中旬与印尼代理签署350余辆意向订单 [3]；11月下旬在江苏完成百辆轿运车交付 [3] - **中国重汽**：“双十一”期间豪沃重卡举行18城钜惠团购活动，共达成1219辆订单，其中广州单场认购278辆，上海成交119辆，成都斩获58辆 [3]；11月初在福州完成1000辆豪沃TX7-PRO渣土车战略签约暨首批500辆交车 [5] - **东风商用车**：11月21日与湖北区域快递大客户签署300辆战略合作协议，并完成首批50辆龙擎牵引车交付 [6][7] - **福田汽车**：11月12日在青岛举行欧曼银河新能源纯电牵引车上市发布会，欧曼银河5M纯电牵引车一举收获208辆签约订单并完成首批交付 [9][11] - **徐工重卡**：11月初在西南市场交付100辆纯电动牵引车，这是客户在已有200辆良好运营基础上的第三次购买 [12]；同月，百辆徐工自卸车交付海外客户，赋能当地重点基建项目 [14] - **奇瑞商用车**：11月7日举行新能源重卡单月产销突破千辆下线仪式，活动现场与战略客户达成3000辆、首批订单500辆的战略签约 [15][16]；展示了覆盖多场景的多款车型及关键零部件 [18] - **零一汽车**：11月8日在佛山发布惊蛰雷震子平原版和山区版，发布后3小时订单总数达1068辆 [18][20] - **上汽红岩**：11月12日在华东地区完成新一代中置轴轿运车的批量交付 [21] - **现代汽车**：11月6日，广东原尚物流股份有限公司公告拟向现代汽车采购100辆18吨燃料电池翼开启厢式车，含税单价为783,200.00元/辆，含税总价为78,320,000.00元 [23] 行业趋势与竞争特点 - 商用车制造企业与金融服务企业在直播营销中首次深度融合，为行业开辟直达用户的“快车道” [1] - 企业竞争焦点从产品“单点突破”升级为涵盖营销、金融、场景与服务的“全域较量” [25] - 新能源重卡成为市场重要增长点，多家公司推出纯电或氢燃料车型并获大额订单 [9][12][15][23] - 企业注重针对特定运输场景（如渣土运输、砂石料运输、冷链、轿运）进行产品优化和创新 [5][12][21][28] - 行业通过举办生态大会、设立体验官等方式，构建开放协同的产业链生态与深化客户互动 [18][20]

行业整体表现 - 2025年11月，国内重卡市场批发销量预计达10.1万辆，环比下降5%，但同比增长47%，实现自4月以来的“八连涨”，期间平均增速达43% [1][15] - 2025年1-11月，国内重卡累计销量预计突破103万辆，同比增长26%，全年销量目标110万辆在即 [1][10][14] - 11月市场呈现“同比高增、环比微降”特征，在传统淡季表现超出预期 [1][2][15] 增长驱动因素 - 市场增长受政策红利、出口增长及新能源渗透率提升多重因素支撑 [2][15] - 11月中国重卡出口批发销量预计增长20% [2] - 从终端需求看，11月国内终端销量环比预计增长13%，同比预计增长近40% [4][17] - 燃气车终端销量同比增速预计超75%，国内渗透率在25%左右 [4][17] 新能源细分市场 - 受以旧换新政策截止与2026年新能源购置税减免退坡影响，11月新能源重卡终端销量预计达2.6万辆，同比大幅增长1.6倍 [4][17] - 新能源重卡单月渗透率突破30%，刷新历史纪录 [4][17] 主要企业11月表现 - 11月销量排名呈现“头部稳、腰部涨”特征，主流企业增速分化明显 [5][17] - 中国重汽以2.5万辆销量蝉联月度销冠，同比增长23%，市场份额为24.8% [6][19] - 一汽解放销量预计2.3万辆，同比激增77%，增速远超行业平均水平，市场份额为22.8% [6][19] - 重汽与解放合计市占率超过47% [6][19] - 东风公司销量预计1.6万辆，同比增长65%，市场份额为15.8% [8][21] - 福田汽车与徐工集团同比增速均高达150%（1.5倍） [8][21] - 福田汽车未披露11月具体销量，徐工集团销量预计0.45万辆，市场份额4.5% [8][21] - 陕汽集团销量预计1.4万辆，同比增长8%，市场份额13.9% [9][22] - 江淮汽车销量预计0.07万辆，市场份额0.7% [9][22] 主要企业1-11月累计表现 - 1-11月累计销量超过16万辆的企业有四家：重汽、解放、东风、陕汽 [10][23] - 中国重汽累计销量预计27.8万辆，同比增长23%，市场份额高达27.0% [10][23] - 一汽解放累计销量预计19.9万辆，同比增长21%，市场份额19.3% [10][23] - 东风公司累计销量预计16.2万辆，同比增长27%，市场份额15.8%，同比上升0.2个百分点 [10][23] - 福田汽车累计销量预计13.2万辆，同比大幅增长104%，增速位列第一，市场份额12.8%，同比显著上升4.9个百分点 [12][25] - 陕汽集团累计销量预计16.2万辆，同比增长18%，市场份额15.7% [12][25] - 徐工集团累计销量预计3.46万辆，同比增长94%，增速位列第二，市场份额3.4%，同比扩大1.2个百分点 [14][27] - 江淮汽车累计销量预计1.2万辆，市场份额约1.2% [14][27]