据中钨在线12月19日最新监测数据，钨产业链核心产品价格全线飙升，创阶段性新高，其中65%黑钨精 矿价格报43万元/标吨，周环比涨15.3%，较年初涨202.1%;国内APT(仲钨酸铵)价格报65万元/吨，周环 比涨17.1%，较年初涨208.1%;且钨粉价格突破千元大关，报1030元/公斤，周环比涨13.2%，较年初涨 226%。 钨价"狂飙"引领金属牛市，佳鑫国际(03858)凭"弹性之王"本色领涨! 据中钨在线消息，本周钨价延续强势，价格持续飙升，主要钨原材料价格周涨幅在12%-18%左右，年内 累计涨幅突破200%，钨已成为2025年涨价幅度最为"凶猛"的金属品种。 而在这一波汹涌的钨价上涨浪潮中，被市场誉为"钨矿涨价周期弹性之王"的佳鑫国际，无疑成为了最耀 眼的"明星"。在2025年8月28日正式登陆港交所之后，佳鑫国际股价在12月18日强势刷新历史高点，报 收44.38港元/股，相较于10.92港元/股的发行价，累计涨幅已突破306%，充分彰显了市场对其价值的高 度认可。 但若对此轮钨矿涨价的逻辑以及佳鑫国际的基本面有深刻认识，便能知晓佳鑫国际股价或刚行至"山 腰"。展望未来，随着钨矿价格的持续坚 ...

市场整体展望 - 步入12月，市场进入政策、流动性、基本面向上共振的窗口期，前期市场调整有效释放了部分估值与情绪风险 [1][13] - 12月需要密切关注即将召开的政治局会议和中央经济工作会议对明年宏观经济的定调，外围环境预计相对平和 [1][13] - 市场整体震荡走平，暂未找到新的可持续上涨的主线，资金仍在不同板块之间轮动 [2][14] - 短期内市场预计震荡为主，核心原因是年内可能没有太多增量资金，同时市场也缺乏继续超预期的主线 [9][20] - 随着中央经济工作会议召开及美联储降息有望落地，市场可能迎来一个备战明年预期的窗口期 [3][15] - 今年权益市场表现较佳，临近岁末，部分投资者有提前兑现收益的需求，阶段性市场风格可能会趋于再平衡 [11][22] 科技与成长方向 - 围绕AI叙事的新演绎，尤其是AI应用的落地是关注方向之一 [1][13] - 持续看好AI应用端，前期市场对AI应用的预期过高，但经过阶段性调整后，预期已回归理性，目前多个领域的AI应用探索已逐步落地，后续有望迎来估值修复机会 [4][16] - AI是目前经济中景气度较高的方向，将继续挖掘相关潜在机会 [10][21] - 持续看好与总量相关性低，有自身产业逻辑的科技成长方向 [11][22] - 对于明年“春季躁动”，一些主题性的高估值成长以及中小盘板块或会更加受益 [9][20] - 关税摩擦是拉锯战和持久战，市场可能长期往脱钩的方向去定价，自主可控、资源价值重估的行情有望延续 [11][22] 周期与资源品 - 关注美元走向新一轮宽松的资源股 [1][13] - 如果中央经济工作会议和美联储议息会议结果偏利好，涨价可能会成为下一阶段交易主线，重点在资源品中寻找机会 [6][18] - 关注国内持续拉动内需带来的顺周期板块见底的投资机会 [1][13] - 11月市场受美国流动性预期影响，红利及周期板块表现不错 [3][15] 消费与医药 - 关注内需消费，部分行业竞争环境改善，基本面出现企稳迹象，股息率水平已经具备一定吸引力 [7][19] - 继续看好医疗与消费领域中偏新科技的细分赛道 [4][16] - 在创新药领域可关注已BD个股的深度全球化，以及未BD个股的管线价值确认及出海逻辑兑现，会更多关注潜在重磅管线后续临床数据读出节奏 [5][17] - 关注新消费、出口中有个股独立逻辑的方向 [11][22] 金融与红利策略 - 国内增量资金更加偏好的红利股是关注方向之一 [1][13] - 金融板块中，银行明年息差降幅有望进一步收窄，有望实现一定增长，且估值仍处于低位；保险负债端持续改善尚未被足够关注，其股价仍被低估 [8][19] 高端制造与出海 - 关注资本品出海，包括工程机械、重卡等，在海外仍大有可为 [8][19] - 关注美国进入降息周期的海外需求板块 [1][13] - 关注“反内卷”主线中寻找机会 [6][18] 其他主题 - 需要关注是否出现新的结构性亮点，可以相对重视预期较低的板块 [2][14] - 另外也会跟踪储能相关的进展，关注一些基本面企稳的优质个股 [10][21]

市场整体展望 - 11月市场进入政策真空期，外部环境因中美会晤而阶段性稳定，市场可能进入更“以我为主”的阶段 [1] - 官方制造业PMI在10月超预期回落到49，但完成全年经济增长目标基本无忧 [1] - 短期内指数大概率呈现震荡走势，上下空间均有限，因市场缺乏继续超预期的主线且增量资金不足 [2][8] - 长期看多的逻辑依然存在，市场有大量资金等待回调入市，下跌空间有限 [8] - 临近岁末，部分投资者有提前兑现收益的需求，阶段性市场风格可能趋于再平衡 [9] 政策与宏观方向 - “十五五”规划指明了未来发展方向，重点包括优化升级传统产业、科技自立自强以及建设强大市场以提振内需 [1] - 政策储备更大概率在明年年初靠前发力 [1] - 中美关税摩擦可能是拉锯战和持久战，市场可能长期向脱钩方向定价，自主可控、资源价值重估的行情有望延续 [9] 重点投资方向与行业 - 可重点关注景气度较高的储能产业链、底部的顺周期产业链、传统制造业改造升级的“反内卷”主线、出海产业链以及高股息红利 [1] - 关注2026年有反转预期和加速的方向，或今年相对调整充分的主线，如AI应用、创新药等 [2] - 医药科技（如AI医疗）和AI应用是未来资金切换的潜在方向，因产业趋势演进且股价筹码结构处于低位 [3] - 金融板块（银行、保险）被看好，银行明年息差降幅有望收窄甚至企稳，保险经营层面持续改善且股价被低估 [5] - 内需消费在明年可能有机会，因股价处于低位且今年消费是低基数，利润端可能有弹性，存在估值修复机会 [6] - 长期看好有色，供给硬约束或供给确定性减少，商品价格中枢有望向上，且估值相对不贵 [6] - 长期继续看好出海方向，包括资本品、消费品，中国企业在海外发展仍大有可为 [7] - 持续看好与总量相关性低、有自身产业逻辑的科技成长方向，以及新消费、出口中有个股独立逻辑的方向 [9]

私募调研活动概况 - 9月共有979家私募证券投资基金管理人参与A股公司调研活动，覆盖529家公司，合计调研频次达2789次 [2] - 9月共有41家百亿级私募参与调研，覆盖189家公司，合计调研频次达318次 [2] - 私募调研保持较高积极性，通过深入个股和产业调研把握高质量成长企业的买入机会 [2] 重点调研行业分布 - 电子行业是私募调研频次最多的行业，78家公司接受调研，合计调研频次达554次 [4] - 机械设备板块紧随其后，调研频次达444次，被调研公司数量达86家 [4] - 医药生物、电力设备、计算机和基础化工行业被调研频次均不少于100次，被调研公司数量均高于30家 [4] 私募关注板块与投资逻辑 - 科技和医药板块备受私募青睐，被视为代表中国经济转型方向 [1][4] - 看好景气度上行确定性更高的电子板块头部企业，以及基本面趋势强劲、具备研发与成本优势的优质医药公司 [4] - 受益于"反内卷"政策的工程机械、化工行业龙头股，以及资源价值重估（如煤炭行业）和中国优势制造业出海的机会值得关注 [1][4] 具体公司调研案例 - 创新型生物制药企业迈威生物9月获得88家私募调研，包括淡水泉、高毅资产等百亿级私募，关注点为其双靶点小核酸药物BD背景及α-syn靶向示踪剂项目 [2] 市场前景与资产配置观点 - 随着海外资金和居民财富重新配置，以及稳增长政策发力，中国权益资产在基本面、资金面和趋势上均有支撑，结构性行情有望持续演绎 [1][3] - 美元走势趋弱促使全球资金寻求成长性机会，估值合理及有优势产业驱动的A股可能成为国际资金关注方向 [3] - 应关注真成长、真创新，在短期波动中把握优质权益资产的中长期结构性机会 [2][3]

私募调研总体情况 - 9月共有979家私募证券投资基金管理人参与A股上市公司调研，合计调研频次达2789次[3] - 调研活动覆盖30个申万一级行业中的529只个股[3] - 其中41家百亿级私募参与调研，覆盖27个行业中的189只个股，合计调研频次为318次[3] 受青睐的行业板块 - 电子行业是私募调研频次最多的行业，78只个股被调研，合计调研频次达554次[6][7] - 机械设备板块紧随其后，86只个股被调研，合计调研频次为444次[6][7] - 医药生物、电力设备、计算机和基础化工行业同样受关注，被调研频次均不少于100次，被调研个股数量均高于30只[6] - 电子、机械设备、医药生物、电力设备等板块备受私募青睐[1] 重点调研个股 - 迈威生物（医药生物）是9月最受关注的个股，获得88家私募扎堆调研，当月股价上涨2.33%[4][5] - 澜起科技（电子）被调研71次，当月股价上涨25.96%[4] - 炬光科技（电子）被调研67次，当月股价上涨17.47%[4] - 晶盛机电（电力设备）被调研63次，当月股价大幅上涨50.85%[4] 私募布局逻辑与市场观点 - 私募看好中国权益资产的基本面、资金面和趋势支撑，认为结构性行情有望持续演绎[1] - 代表中国经济转型方向的科技、医药板块以及受益于"反内卷"政策的工程机械、化工行业龙头股被重点关注[1] - 市场观点认为美联储降息、国内居民资产再配置以及中国经济逐步修复过程中，中国资产值得深入挖掘[5] - 美元走势趋弱将促使全球资金寻求成长性机会，A股因估值合理及优势产业驱动可能成为国际资金关注方向[5] - 淡水泉在9月兑现部分收益，同时增配景气度上行确定性更高的电子板块头部企业及优质医药公司[8]

私募调研总体情况 - 2025年9月共有979家私募证券投资基金管理人参与A股上市公司调研，合计调研频次达2789次，覆盖529只个股和30个申万一级行业 [1] - 9月有41家百亿级私募参与调研，覆盖189只个股和27个申万一级行业，合计调研频次为318次 [1] 私募调研关注的行业 - 电子行业是私募调研最集中的行业，有78只个股被调研，合计调研频次达554次 [4][5] - 机械设备板块有86只个股被调研，调研频次为444次，位居第二 [4][5] - 医药生物、电力设备、计算机和基础化工行业同样受到重点关注，被调研频次均不少于100次，被调研个股数量均高于30只 [4] - 医药生物行业有56只个股被调研，调研频次为333次 [5] - 电力设备行业有45只个股被调研，调研频次为251次 [5] 私募调研关注的个股 - 迈威生物是9月最受私募关注的个股，获得88家私募调研，吸引了淡水泉、高毅资产等百亿级私募 [2] - 澜起科技和炬光科技分别获得71次和67次调研，9月股价涨幅分别为25.96%和17.47% [2] - 晶盛机电和聚和材料均属于电力设备行业，分别获得63次和57次调研，9月股价涨幅分别为50.85%和60.64% [2] 私募机构的观点与策略 - 有观点认为在美联储降息、国内居民资产再配置以及中国经济修复的背景下，中国权益资产值得深入挖掘，投资需更关注真成长和真创新 [3] - 丹羿投资认为美元走势趋弱将促使全球资金寻求成长性机会，A股因估值合理和优势产业驱动可能成为国际资金关注方向 [3] - 煜德投资指出政策效应和产业革命共振是巨大行情的驱动力，资源价值重估和创新成长是两个核心方向，重点关注受益于“反内卷”政策的煤炭行业、科技创新优质企业及中国优势制造业出海机会 [5] - 淡水泉在9月兑现了部分标的收益，同时优化投资组合，增配了景气度上行确定性更高的电子板块头部企业及基本面趋势强劲的优质医药公司 [6]

市场环境与流动性 - A股市场9月经历调整初步消化前期涨幅压力市场情绪整体仍较为积极 [1] - 国内反内卷政策持续发力居民风险偏好回升资金配置由存款市场向资本市场转移 [1] - 美联储降息预期升温全球流动性宽松格局有望延续 [1] 科技与AI板块 - 海外算力板块包括光模块PCB液冷等因业绩兑现度高且估值可接受受看好 [2] - AI硬件表现强势但AI应用逻辑仍值得期待尤其AI医疗等医疗新科技方向 [4] - AI算力等成长方向基本面较硬短期或有波动但消费电子游戏等其他成长方向也值得关注 [10] 资源与周期板块 - 基于美联储降息预期美元走弱资源股包括黄金铜铝等存在投资机会 [2] - 美国降息或为大概率事件国内反内卷预期叠加海外需求复苏预期周期品有望继续走强 [8] - 进入降息周期后周期股有望迎来戴维斯双击因此前市场对需求悲观只给予合理估值 [8] 医药与创新药板块 - 创新药板块因7月涨幅较大8月缺乏催化调整较多或等待9月后会议及医保谈判预热催化 [3] - 医药行业政策扶持力度增强除创新药外医疗新科技如AI智能体脑机接口等也获支持 [4] - 港股在南下资金增持下抵御利率上行影响A/H两市大盘股领涨而中小市值回撤 [5] - 更看好有基本面兑现的中小市值创新药个股因资金推动的大盘股成长性有限 [5] 机器人与军工板块 - 机器人方向受看好因产业落地场景需密切关注 [11] - 军工板块8月表现平淡但中上游订单在二三季度平淡后续或有上行空间 [7] - 十四五规划完成度及十五五新增需求有望推动中上游标的订单催化获得超额收益 [7] - 关注有订单和业绩支撑估值合理的中上游标的预期订单重新上行带来估值切换 [7] 其他投资方向 - 红利股及创新药等滞涨板块调整基本到位存在一定机会 [2] - 出海主线受重点关注因国内经济弹性不足但海外发展大有可为需结合估值质地甄别 [9] - 关税摩擦可能是拉锯战市场或长期往脱钩方向定价自主可控资源价值重估行情延续 [11]

全球资源品价值重估 - 美联储降息预期与债务压力推动大宗商品价格上行 国际金价站稳3200美元 伦敦铜在9000-10000美元关口酝酿突破 中国稀土价格指数持续攀升 [1][4] - 美国债务规模占GDP比例达124% 服务业价格高企存在70年代式通胀复燃风险 降息将导致美元走弱并提振黄金、铜、原油等商品价格 [3][4] - 全球政经格局裂变下资源品种迎来系统性重估 绿色转型与地缘博弈加剧资源板块资金流入 [2] 战略资源供需格局 - 铜、黄金、稀土面临供需紧平衡与结构性短缺 中国稀土在高端制造、新能源等领域具有不可替代性 贸易摩擦下成为大国博弈核心标的 [5] - 稀土供需错配与战略溢价持续显现 中国作为稀土优势资源国在逆全球化背景下占据重要地位 [5] 市场周期与政策驱动 - 美联储降息将启动全球库存周期 补库需求利好顺周期资源资产 国内产能周期处于历史底部 政策推动行业集中度提升形成优质产能溢价 [6] - 国内资源板块在新一轮产能周期中具备先发优势 估值有望上扬 建议通过资源主题基金参与而非直接交易商品期货 [6] 广发资源智选基金 - 采用"主观+量化"多策略组合 拟任基金经理杨冬从业近20年 其管理的广发多因子连续7年跑赢三大指数 [7][8] - 杨冬团队管理的广发稳健策略2024年收益率25.93% 超额收益7.17% 2025年1-7月回报16.7% 超额14个百分点 [10][11] - 广发东财大数据精选A任职回报28.46% 超额16.34% 广发制造智选和科技智选累计净值分别达1.1659元和1.1452元 [11][13] 投资管理方法论 - 主观负责风格轮动与个股挖掘 量化负责策略验证与股票筛选 两者结合形成多元超额收益来源 [15][16] - 广发稳健策略中主观聚焦港股红利机会 量化精选A股红利股票 并运用机器学习因子筛选低估品种 [17][18]

行业投资评级 - 维持金属、非金属与采矿行业"看好"评级，重点推荐增配黄金、铜、铝及锂板块 [1][4][8] 核心观点 贵金属 - 黄金股迎来年内第二波行情机会，建议增配。金价站稳3500美元/盎司后权益估值将显著修复，三维度共振支撑配置逻辑： 1) 金价驱动纯粹，9月降息概率升至90%推动周期性资金入场 [4] 2) A股黄金股估值已回调至Q1启动前水平，盈亏比高 [4] 3) 黄金股相对收益与金价偏离度创本轮新高 [4] - 重点标的：招金矿业/赤峰黄金/山东黄金/盛达资源 [4] 能源金属与小金属 1) **战略金属**： - 稀土磁材：国家强化资源掌控，海外加速产业链构建。包钢股份Q3稀土精矿价环比+1.5%至1.91万元/吨，磁材出口订单回暖 [5] - 钨：供给刚性支撑价格长牛，厦门钨业H1业绩环比增势强劲 [5] - 重点标的：中国稀土/广晟有色/中钨高新 [5] 2) **钴镍**： - 钴价启动第二波上行，6月中国钴中间品进口环比-61.6% [5] - 镍价底部支撑夯实，长期价格中枢有望上移 [5] 3) **碳酸锂**： - 江西大型矿山停产导致全年供需过剩幅度收缩，短期价格上涨动能强劲 [2][5] - 重点标的：雅化集团/赣锋锂业/华友钴业 [5] 工业金属 - 本周LME铜涨1.4%、铝涨1.7%，主因美元走弱及反内卷情绪升温 [6] - 库存变化：铜库存周环比+4.98%(同比-14.95%)，铝库存周环比+2.82%(同比-42.43%) [6] - 电解铝吨利润环比+39元至3805元，产能利用率97.85% [6] - 重点标的：紫金矿业/中国宏桥/云铝股份 [6] 数据表现 价格变动 - **基本金属**：LME锌周涨3.8%至2834美元/吨，SHFE镍涨1.2%至12.12万元/吨 [24][26] - **贵金属**：COMEX黄金涨1.2%，SHFE白银涨4.0% [26] - **锂盐**：电池级碳酸锂周涨4.4%至71.5元/公斤 [25][26] 市场表现 - 金属材料及矿业板块周涨5.24%，跑赢上证综指3.13个百分点，细分板块中贵金属涨8.23%居首 [17][18] - 个股方面华光新材周涨25.1%，宁波韵升涨24.27% [22] 宏观驱动 - 美元走弱：美债低位推动工业金属价格，特朗普降息言论强化预期 [2][6] - 中国7月出口同比+7.2%，贸易顺差6835.1亿美元 [39]

公司概况 - 五矿资源为全球化金属矿业巨头，专注上游金属资源，依托中国五矿进行国际化运营，总部位于澳大利亚墨尔本，在秘鲁、澳大利亚、刚果金等地开发运营铜、锌等基本金属业务 [1] - 公司1988年在中国香港成立，初期以大宗商品贸易与加工为主，1994年在港交所上市，经历两次重大转型：2010年收购MMG并剥离下游业务专注上游，2014年收购全球前十大铜矿Las Bambas增强资源实力 [1] - 2024年完成对博茨瓦纳Khoemacau铜矿收购，2025年收购英美资源巴西镍业务，目前拥有并运营五家海外矿山（3铜+2锌） [1] 核心业务与业绩 - 铜为核心金属品种，2024年铜类产品营收33.08亿美元，占比73.86%，销售37.87万吨，其中Las Bambas销售30.29万吨，占比79.98% [2] - Las Bambas是最大业绩贡献项目，2024年营收29.78亿美元（占比66.48%），EBITDA 15.94亿美元（占比77.82%） [2] - 2024年归母净利润1.62亿美元，同比+1699%，主要受益于Las Bambas强劲表现和Khoemacau收购贡献 [2] 铜矿项目进展 - **Las Bambas**：2024年产铜32.29万吨，社区问题逐步解决，Chalcobamba项目贡献增量，2025年产量指引36-40万吨 [3] - **Kinsevere**：2024年产铜4.5万吨，2025年产量指引6.3-6.9万吨，扩建后额定年产能8万吨，C1成本预计从3.26美元/磅降至2.5-2.9美元/磅 [3] - **Khoemacau**：2024年产铜3.1万吨，2025年产量指引4.3-5.3万吨，扩建目标年产能13万吨，预计2026年开工2028年投产 [3] - 三大项目全部达产后铜产量最高达61万吨，较2024年增产50%以上 [3] 铜行业供需 - 供给端：铜矿资本开支下行与资源贫化制约供应，成本曲线抬升，冶炼端受原料紧缺影响，加工费大幅下行，供给预期偏紧 [4] - 需求端：铜价回调带动下游消费增长，中长期电网投资托底传统需求，新兴需求高速增长，铜需求持续提升 [4] - 供需偏紧推动铜价中枢稳步上行 [4] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.2/6.4/7.5亿美元，同比+162%/+50%/+18%，EPS为0.03/0.05/0.06美元 [4] - 当前股价对应PE为10.6/7.1/6.0倍，给予2026年8.5倍估值，目标价3.5港元 [4]