报告核心观点 新消费重构食品饮料投资范式，新消费行情回调后有望延续，传统消费重视龙头标的在高股息下的景气变化和边际趋势，应重视趋势型标的中长期机会和当下红利持续标的，把握估值低位布局[6][87]。 食饮新消费研究范式 定义 新消费的“新”体现在产品和渠道逻辑变化，以情感化、便捷化、健康化为代表的新消费趋势重构市场，食饮新消费跳出传统需求研究框架，发掘新需求或创造新增量，关注现象级事件或产品[13][14]。 多维度比较 |对比维度|食饮传统消费|食饮新消费| | ---- | ---- | ---- | |增长逻辑|自上而下，周期性强，增长线性|通过优质供给创造需求，爆发力强| |定价/估值体系|DCF定价，贴现定价，PE|PS定价，预期定价，享受高估值| |风险特征|经济周期性波动带来收入业绩波动|允许创新试错，容忍阶段性亏损| |资金属性|稳健资金，重视安全边际|高风险偏好资金，偏好高成长| |投资策略|存量博弈下的份额提升与格局优化|聚焦新变化，重视新产品和新渠道|[16] 产品端 产品向健康精准化升级，兼具口感，重视情绪价值触达，消费者接受种草过程多元化；如喜茶推出纤体瓶，保健品类目软糖品类增速快，卫龙魔芋爽开辟健康零食赛道，品牌通过与IP联名、场景情绪化设计等承载情绪价值[19][20][26]。 渠道端 经济增速换挡和需求导向时代迎来零售变革，从传统商超向仓储会员店、折扣店、即时零售等转型，驱动力是消费者对“多快好省”需求升级，对品牌方影响集中在供应链和商品创新[30][31]。 子板块分析和重点公司Q2/H1业绩前瞻 休闲零食 25Q2表现分化，重视具备品类红利和新渠道拓展标的；如三只松鼠、洽洽食品等公司25Q2和25H1收入及归母净利润增速有不同表现，零食板块景气度短期延续，中长期强调供应链提效和内部经营管理革新[4][36]。 软饮料 细分赛道景气度分化，继续重视板块机会；能量饮料行业景气度提升超预期，高景气度大单品爆发是个股业绩增长基础，渠道能力决定业绩天花板[37]。 乳制品 预计25Q2板块收入平淡，静待盈利弹性在原奶触底后释放；原奶价格或于25H2或26年触底，触底后龙头乳企盈利弹性有望释放，推荐伊利股份、新乳业、妙可蓝多[38][40]。 茶饮 外卖大战催化高景气，格局“一超多强”；推荐平价价格带的蜜雪集团和中价价格带的茶百道、古茗等标的[41]。 保健品 看好B端格局趋于集中，C端需重视高成长大单品对应的景气投资机会；建议布局B端龙头企业仙乐健康的长期投资机会和C端核心爆品/渠道景气度向上的公司[42]。 预调酒 行业整体需求稳健，关注25年产品焕新及威士忌业务；春节期间销售平稳，二季度关注产品包装焕新和新口味推出，威士忌业务有望贡献增量[43]。 啤酒 “禁酒令”对啤酒影响有限，结构升级&成本改善趋势延续，关注25年低基数下旺季销量表现；预计25年主要酒企量价齐升，盈利能力提升，发力非现饮渠道打造第二曲线[44][45]。 调味品 龙头业绩稳健度和确定性更优，复调景气更优；25Q2餐饮需求平淡下动销偏弱，基础调味品龙头海天味业定力足，复合调味品收入增速快于基础调味品[46]。 速冻 需求疲软竞争加大，重视后续餐饮链需求修复预期；预计25Q2板块收入、业绩平淡，关注餐饮供应链需求修复和估值修复带来的投资机会[47]。 卤制品 单店仍在修复，提升门店经营质量仍是工作重点；关注休闲卤味门店收入修复机会和新型单店模型打造[49]。 烘焙 行业升级下品牌焕发新活力；预计25Q2立高食品、海融科技收入和归母净利润有不同增速表现[5]。 其他 百龙创园预计25Q2和25H1收入及归母净利润实现增长[5]。 投资建议 重视趋势型标的中长期机会和当下红利持续标的，把握估值低位布局；推荐卫龙美味、伊利股份等标的，关注茶百道、金达威等标的[6][87]。

据零售大数据监测机构"马上赢"最新报告显示，今年1-5月，电解质水赛道头部品牌——元气森林旗下电解质水品类保持着20%以上 的增长，占据了国内电解质水市场的半壁江山。而这一推动力不仅来自高温带来的补水需求，在元气森林外星人电解质水"科学补 水"理念的带动下，电解质水正日益成为消费者日常补水的主要选择之一。 高温再度烧热电解质水赛道 今年夏天，多轮高温天气已提前来袭，全国多地已连续出现40度高温，不仅白昼酷热，夜间也难觅清凉，全国多地出现闷热全天候 超长待机，也让"出门好像被牛舔了"这一热词登上新浪热搜。 在烈日与闷热双重夹击下，人体每小时汗液流失量可达1-2升，这也促使越来越多的消费者关注科学补水健康问题。 农历节气小暑刚过，距离入伏尚早，但全国已是持续高温。连日来，多地气象台发布高温红色预警，北京、天津、河北、山东等地 气温突破40℃，"烧烤+清蒸"模式席卷大半个中国。便利店冰柜前，一场无声的热点转换悄然上演——电解质水再度成为烈日下 的"硬通货"，销量激增。 马上赢数据显示，自2024年4月起，国内主要渠道电解质饮料销售额同比增速始终高于40%，部分月份甚至超过60%。同时，今年以 来，电解质饮料的加权铺 ...

冰杯市场概况 - 蜜雪冰城2024年7月3日推出1元"雪王冰杯"，首周覆盖全国门店，上线首日多地出现抢购潮，抖音微博相关话题播放量超8000万次 [3] - 因产能不足导致多地门店临时下架冰杯，7月11日公司发布致歉声明并提出区域调运机制等改进措施 [3] - 小红书2024年"冰杯"词条笔记破万，DIY饮料教程推动场景化消费 [6] - 2025年中国食用冰市场规模达60亿元（年复合增长率7.5%），冰杯品类连续两年增速超300%，一线城市人均年消费480杯 [8] 行业竞争格局 - 新茶饮品牌集体入局：古茗1元冰杯带动35%加购率，客单价突破20元；书亦烧仙草采用"任意消费+1元换购"模式 [9] - 传统渠道商布局：盒马750克醇冰售价6.5元登回购榜第一；小象超市800克食用冰售出3000+单 [9] - 农夫山泉推出差异化产品：2024年160克冰杯售价4.5元，2025年2千克家庭装单价降至11.4元/千克（降幅59%） [8] - 乳企跨界：伊利2024年底发布冰杯新品，蒙牛2025年3月推出"冰+"系列 [9] 产品技术壁垒 - 商业制冰采用流水缓冻工艺：分层冷冻挤压提升密度，相比家庭制冰融化速度降低50%以上 [13] - 四重过滤净水系统：石英砂+活性炭+软水树脂+RO膜逆渗透，解决家庭制冰卫生问题 [14] - 抗冻PET材质包装：耐受-18℃至-20℃低温运输，热收缩膜封层防开裂 [14] - 农夫山泉千岛湖水源+超低速缓冻工艺，标榜"持久耐融"特性 [11] 产业链生态 - 制冰企业产能扩张：冰力达2024年销量同比翻倍，冰趣味日产量从40吨扩至100吨 [18][20] - 上游设备商受益：惠康科技2024年营收32.04亿元（三年CAGR 28.7%），制冰机收入占比80% [20] - 代工模式主导：冰极限/冰力达等供应商为便利店提供OEM服务，单杯利润仅0.1元 [18] - 成本结构分析：农夫山泉包装水业务中包材成本占70%，水源成本仅3%，冰杯因净化/能耗导致成本上升 [21] 消费行为洞察 - 即时性需求驱动：78%消费者因"高温应急"场景购买，便利店3.5元价格体系已验证市场接受度 [17] - DIY组合效应：冰杯+饮料搭配提升客单价，盒马2025年6月咖啡冰杯销量同比增60% [8][17] - 代际消费差异：Z世代接受"该省省该花花"理念，推动冰杯成为情绪货币与社交话题 [17] - 日韩市场对比：日本年销25.7亿杯，韩国连锁便利店单日销量达100万杯 [5]

股票期权注销背景 - 香飘飘食品股份有限公司决定注销2023年股票期权激励计划中部分未行权或不符合条件的股票期权 [1][2] - 本次注销涉及首次授予及预留授予部分 总数量达614.97万份 [5][6] - 法律意见由国浩律师（杭州）事务所出具 基于《公司法》《证券法》及《上市公司股权激励管理办法》等法规 [2][3] 注销具体原因 - 首次授予第一个行权期55.07万份期权于2025年7月6日到期未行权 [5] - 10名激励对象（首次授予5名+预留授予5名）因离职不符合条件 涉及142.70万份期权 [5] - 公司层面考核未达标影响36名激励对象（首次授予25名+预留授予11名） 涉及417.20万份期权 [6] 批准与授权程序 - 2023年第二次临时股东大会于2023年7月6日审议通过激励计划相关议案 [4] - 2025年7月14日第五届董事会第二次会议审议通过本次注销议案 [5] - 董事会薪酬与考核委员会对注销事项发表核查意见 [5] 法律合规性结论 - 注销事项符合《上市公司股权激励管理办法》及公司《2023年股票期权激励计划》规定 [5][6] - 已取得现阶段必要的批准和授权 程序合法合规 [4][5][6]

公司业绩 - 2025年上半年预计实现营收10.35亿元左右，第二季度营收同比略增，但受一季度影响上半年整体营收同比下降[1] - 618期间Meco品牌产品销量同比增长361%，香飘飘旗下产品电商全渠道销量同比增长165%[1] - 冲泡板块618销售同比增长111%[2] 业务策略 - 公司围绕"冲泡业务稳健修复"及"即饮业务加速拓展"双策略推进经营[1] - 即饮板块作为第二增长曲线，推出"橙漫茉莉""桑葚茉莉"等新口味[1] - 推出香飘飘冰杯伴侣复合果蔬汁、Meco西柚羽衣甘蓝果蔬茶等多款新品，探索养生健康赛道[1] - 冲泡板块坚持"以动销为原则"，主动降低渠道库存水平，为旺季铺货打基础[2] 产品创新 - 即饮板块推出多款新口味产品，包括"橙漫茉莉""桑葚茉莉"等[1] - 冲泡板块借助"原叶茶包+牛乳锁鲜杯"技术推出"原叶现泡轻乳茶"系列[2] - 推出联名新品"新会陈皮月光白轻乳茶"，融合传统陈皮与现代轻乳茶元素[2] 品牌营销 - Meco杯装果茶官宣时代少年团为品牌代言人，时代少年团同款Meco缤纷鲜活装上线8天售罄[1] - 冲泡板块官宣侯佩岑为产品代言人[2] - 通过成都奶茶快闪店等线下活动提升品牌在年轻群体中的认知度[2] 行业展望 - 三季度业绩环比二季度有望改善[2] - 夏季消费旺季来临和新品持续放量将推动未来发展[2] - 产品健康化、品牌年轻化策略深化执行带来增长潜力[2]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：食品饮料行业（细分白酒、啤酒、黄酒、休闲零食、调味品、软饮料、酵母等板块） - **公司**：茅台、五粮液、老窖、古井贡、汾酒、洋河、燕京啤酒、珠江啤酒、华润啤酒、盐津、卫龙、劲仔、甘源、恰恰、松鼠、东鹏特饮、农夫山泉、康师傅、统一、海天味业、怡海食品、中炬高新、天卫等 [1][3][11][15][16][19][23][26][27][28] 纪要提到的核心观点和论据 白酒板块 - **动销情况**：7 - 8月淡季动销占全年低于5%，主要受升学宴等驱动，300元以下酒水需求略高；下半年动销预期改善，9 - 10月旺季动销回落幅度或收窄，若送礼需求恢复，下滑幅度或减小 [1][3][4] - **库存情况**：6月进入淡季库存压力显现，下半年尤其是10月后缓解，2026年春节前后压库或滞销风险低 [1][5] - **价格情况**：茅台通过价格梯队建设维持经销商盈利，原箱飞天批发价1900 - 2000元，实际调价超2000元 [1][6][7] - **业绩预期**：二季度整体业绩预期低，多数酒企难持续增长，头部企业如茅台仍能增长，全年EPS受二三四季度业绩回落扰动幅度主要在个位数 [1][8] - **估值情况**：当前估值13 - 16倍属正常，外部风险修复后或回升至15 - 20倍，龙头股息率达4%左右，总体回报可观 [1][9] 啤酒板块 - **业绩情况**：燕京啤酒上半年扣非净利润增长25% - 35%，珠江啤酒增长15% - 25%，利润端受成本红利影响增速双位数甚至超20%，下半年预计稳步兑现 [3][11][12] 黄酒板块 - **业绩情况**：二季度业绩关注度低，缺乏收入支撑且费用投入增加，关注产业逻辑兑现程度，如高端化、年轻化动作及提价等 [13] - **估值逻辑**：基于中长期EPS预期，市场通常给予20倍或25倍市盈率估值 [14] 休闲零食板块 - **业绩情况**：整体景气度高，多数公司双位数增长，盐津预计收入增长15% - 20%，利润增长超25%，卫龙利润增速双位数 [15] - **新渠道红利**：魔芋、菌菇类、辣条等受新渠道红利影响大，如卫龙在山姆新品放量 [17] 调味品板块 - **业绩情况**：整体表现稳健，部分公司受成本压力和淡季影响，如劲仔、甘源、恰恰等，海天味业收入预计中高个位数增长，业绩增速有望达双位数 [16][23][24] - **行业阶段**：处于景气度底部起稳阶段，零添加、减盐产品渗透减缓，龙头企业竞争优势明显 [23] 软饮料板块 - **市场表现**：整体良好，健康化、功能性饮料高增长，含糖茶和果汁类乏力，东鹏特饮、农夫山泉、康师傅表现突出 [19] 酵母行业 - **发展趋势**：延续一季度增长趋势，收入增速接近10%，业绩增速可能达15%左右 [25] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 白酒公司货币现金或类现金资产充沛，中期股息率和修复性价比高，二季度EPS低于预期不构成风险扰动，建议关注茅台、古井、汾酒等 [10] - 东鹏特饮二季度净利率下降因冰柜投放节奏，下半年预计改善 [20] - 农夫山泉上半年水品类收入增速约15%，利润增速略快，市占率持续修复 [21] - 康师傅短期收入增速不如其他企业，但利润端因提价及成本红利预计双位数增长，统一中长期有望修复 [22] - 怡海食品二季度表现改善，第三方业务增速好转 [26] - 中炬高新二季度逐月环比改善，董事会换届或带来边际改善 [27]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 公司25H1营收和归母净利润同比大幅增长，Q2收入保持高增长态势，扣非净利率受产品结构和费投节奏扰动但有韧性，下半年收入有望延续高增长，全年业绩兑现能力强，看好多元化、国际化路径打开收入天花板，规模效应释放后利润率有上行空间 [2][3] - 预计公司25 - 27年利润分别为46.1/58.5/73.3亿元，分别同比+39%/+27%/+25%，对应PE分别为33/26/21x [4] 相关目录总结 业绩情况 - 25H1预计实现营收106.3 - 108.4亿元，同比+35.0%～37.7%；归母净利润23.1 - 24.5亿元，同比+33.5%～41.6%；扣非归母净利润22.2 - 23.6亿元，同比+30.1%～38.3% [2] - 单Q2预计实现营收57.8 - 59.9亿元，同比+31.7%～36.5%；归母净利润13.3 - 14.7亿元，同比+24.6%～37.8%；扣非归母净利润12.6 - 14.0亿元，同比+16.5%～29.4% [2] 增长原因 - 特饮基本盘稳健，预计增速保持在25%以上，贡献主要增量 [2] - 公司积极探索多品类发展，补水啦、果汁茶持续扩张网点，大包装+一元乐享提升复购，新品带来多元增量贡献 [2] - 借助冰冻化、数字化优势进行终端建设，新品一元乐享中奖率倾斜，预计动销表现亮眼 [2] 净利率情况 - 以中枢计算，25Q2归母净利率为23.8%，同比 - 0.50pct；扣非净利率为22.6%，同比 - 2.04pct [3] - 差异原因包括冰柜费用集中Q2投放、新品规模效应偏低、补水啦毛利率仍在爬坡、25Q2非经收益约7kw且投资收益增幅可观 [3] 未来展望 - 持续推进全国化战略，通过精细化渠道管理加强渠道运营能力，加强冰冻化建设，预计下半年收入延续高增长 [3] - 成本红利支撑，冰柜费用前置、重点赛事投放较少，有助于释放利润潜力，全年业绩兑现能力强 [3] 财务预测 |项目|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----| |营业收入(百万元)|21,132|26,472|32,244| |营业收入增长率|33.42%|25.27%|21.80%| |归母净利润(百万元)|4,612|5,851|7,330| |归母净利润增长率|38.62%|26.87%|25.28%| |摊薄每股收益(元)|8.868|11.251|14.096| |每股经营性现金流净额|10.17|15.57|19.24| |ROE(归属母公司)(摊薄)|42.94%|39.20%|35.96%| |P/E|32.68|25.76|20.56| |P/B|14.03|10.10|7.39| [7] 市场报告评级比率 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|3|9|17|53|139| |增持|0|2|6|17|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|1.00|1.18|1.26|1.24|1.00| [10]

业绩预增 - 2025年上半年公司预计实现营业收入106 30-108 40亿元 同比+35 01%至+37 68% [1] - 预计实现归母净利润23 10-24 50亿元 同比+33 48%至+41 57% [1] - 预计实现扣非归母净利润22 20-23 60亿元 同比+30 06%至+38 26% [1] - 单25Q2看 公司预计实现营业收入57 82-59 92亿元 同比+31 7%至36 5% [1] - 预计实现归母净利润13 30-14 70亿元 同比+24 7%至+37 8% [1] - 预计实现扣非归母净利润12 61-14 01亿元 同比+16 5%至+29 4% [1] 增长驱动因素 - 全国化战略稳步推进 通过精细化渠道管理加强渠道运营能力 [2] - 继续加强冰冻化建设 提高全品项产品的曝光率 拉动终端动销 [2] - 东鹏特饮基本盘持续夯实 增长稳健 [2] - 积极通过多品类发展培育新的增长点 [2] 产能布局 - 25年4月海南生产基地开始动工 预计27年建成 [2] - 海南基地是公司在全国布局的第13个生产基地 [2] - 未来将是公司拓展东南亚市场的重要战略支持 [2] 盈利预测 - 预计公司2025-27年实现营收207 8/253 8/300 7亿元 同比增长31 2%/22 1%/18 5% [2] - 预计实现归母净利润44 3/54 2/64 9亿元 同比增长33 3%/22 3%/19 8% [2]

业绩表现 - 2025年上半年营收10.35亿元，同比下滑12.21% [1] - 归母净利润亏损9739万元，较2024年同期亏损扩大230% [1] - 扣非净利润亏损1.11亿元，亏损幅度创近年新高 [1] - 一季度营收5.80亿元，同比锐减19.98%，净亏损1877万元 [3] - 二季度营收同比略有增长，但净利润亏损额度增加 [3] 亏损原因 - 传统冲泡产品旺季销售承压，春节时点提前导致一季度旺季缩短 [3] - 主动降低渠道库存水平，确保渠道及终端库存良性健康 [3] - 冲泡类产品收入占比70%以上，2024年下滑15.42%，2025年一季度同比再降37.18% [4] - 即饮业务增长放缓，未能有效对冲冲泡类产品下滑 [8] 业务结构 - 冲泡类产品受现制茶饮冲击及消费习惯转向健康化、便捷化影响 [4] - 即饮板块以Meco果汁茶为主，2024年营收增长8%至9.73亿元，其中Meco果汁茶增长20.69% [8] - 即饮业务毛利率大幅低于冲泡类业务，在即饮茶市场中尚未形成爆款突破 [8] - 渠道转型滞后，商超、经销体系增长乏力，2024年线上渠道占比不足15% [8] 战略转型 - 将增长希望寄托于即饮板块 [6] - 2025年7月以自有资金1亿元认购长沙泉仲创投基金13.29%份额，聚焦大消费领域 [8] - 投资理财周期长、见效慢，短期内难解业绩压力 [8] 行业关注 - 2025年下半年冲泡旺季动销能否复苏，决定全年业绩底线 [8]

01 宏观 Macroeconomy - 特朗普签署《大美丽法案》，涵盖企业减税、个人与家庭减税、削减清洁能源补贴、压缩医疗补助及削减补充营养援助计划五大内容 [3] - 法案将推升财政赤字，但部分赤字可通过关税收入对冲，测算显示未来十年净赤字增加约1.3万亿美元，赤字率维持在6% [3] - 对2026年实际GDP拉动在0.5个百分点以内，通胀推升作用不超过0.15个百分点 [3] - 当前美国失业率低、通胀温和、私人部门资产负债表健康，政府债务无迫切风险，财政空间可能比主流经济学预期更大 [3] 02 策略 Strategy - "大美丽"法案通过将释放债券供给，推高美债利率，可能对情绪和美股带来短期扰动 [7] - 短期流动性扰动不改变信用周期修复和美联储降息格局，波动或提供更好买入节点 [7] - 法案对经济层面的财政和信用周期影响及流动性层面的债券供给影响是分析美债和美股前景的关键 [7] 03 量化及ESG Quantitative & ESG - 宏观数据存在滞后性，构建大语言模型驱动的实时预测框架可即时预测当期宏观经济指标 [11] - 通过语义解析宏观研究报告，减少指标滞后性，提升经济判断的投资运用效率 [11] 04 策略 Strategy - 2025年中报A股盈利同比增速或较一季度放缓，下半年盈利增速可能好于上半年 [14] - 金融领域非银板块受益于市场活跃度，非金融领域黄金、消费（以旧换新）、科技硬件或为结构亮点 [14] 05 食品饮料 Industry - 1H25消费需求低位企稳，年轻人悦己需求及高质价比产品表现突出 [17] - 大众食品基本面自3月边际改善，下半年有望稳中改善，新消费标的如辣味零食、健康饮品、气泡黄酒等景气度保持 [17] - 白酒板块估值回调后配置价值渐显，基本面处于筑底阶段，下半年或仍承压但估值已反映悲观预期 [17]