全球医药投融资与CXO行业展望 - 2025年全球医药投融资触底复苏，前11个月总额达1921亿美元，海内外市场同步改善，呈现传统赛道稳健流入、ADC及双抗等新兴赛道加码的特征 [1][2] - 2025年以来，AI制药技术热度攀升、全球创新药景气度延续，叠加国内生物医药投融资触底回升，行业市场关注度持续走高，基本面复苏趋势愈发明确 [1][5] - 展望2026年，建议把握优先布局行业龙头及聚焦海外业务占比高的标的两大CXO行业核心主线 [1][6] 中国创新药研发与全球竞争力 - 中国创新药研发能力凸显，IND、NDA数量及获批上市品种持续增长，在ADC、细胞疗法等多个赛道在研数量全球领先，FIC分子数量跃居全球第二 [2] - 中美原研药上市时间差距大幅缩短，国内创新药已步入全面收获时代 [2] - 全球及中国生物医药BD合作持续升温，交易数量与金额双升，中国创新药出海进入多品类攻坚阶段，License-out交易成为跨国交易主线 [2] 行业政策与支付环境 - 2025年以来医药行业政策持续优化，集采边际影响减弱并转向质量导向，第十一批集采新增反内卷措施，通过设置锚点价、复活机制等保障中选率与合理价差 [2] - 生物类似药集采有望2026年启动，预计降幅温和 [2] - 多部门推出全链条支持政策，优化创新药审评审批、招采准入与支付环节，医保基金向创新药倾斜，商保目录扩容补位，形成多元支付体系 [2] 创新药企发展现状与潜力赛道 - Biotech期间费用率持续优化，盈亏平衡点渐进，本土企业持续创新，2026年Biotech密集催化 [3] - 全球传统重磅畅销药增长放缓，跨国药企面临专利悬崖压力，中国创新药在多个赛道展现替代潜力，包括PD-1双抗、ADC药物、小核酸药物等 [4] - 特应性皮炎、银屑病、COPD等治疗领域创新药齐头并进，GLP-1类药物研发与商业化加速，国内企业通过BD合作落地出海，成为全球药企核心合作标的 [4] CXO行业具体投资主线 - 优先布局行业龙头，龙头企业凭借技术壁垒、产能规模及客户资源优势，将在行业复苏周期中占据更大市场份额，业绩增长具备更强确定性 [6] - 聚焦海外业务占比高的标的，海外市场需求稳定性更强，且商业化订单红利持续释放，可有效对冲部分国内市场的不确定性 [6] - 随着国内生物医药投融资回暖的红利逐步传导，国内各CRO细分板块企业也有望陆续迎来业绩拐点，具备长期配置价值 [6]

核心观点 - 公司预计2025年归属净利润同比大幅增长214%至371%，但营业收入预计同比下降13.9%至22.1%，呈现“增利不增收”的局面 [1][2] - 业绩增长主要受实验猴等生物资产公允价值上升驱动，而非主营业务实验室服务贡献 [2] - 公司面临实际控制人减持、实验猴价格持续上涨影响利润波动、新设施投用效率及长期地缘政治风险等多重因素影响 [1][3][4][6] 业绩经营情况 - 公司预计2025年归属净利润为2.33亿元至3.49亿元，同比增幅214%至371% [2] - 预计2025年营业收入同比下降13.9%至22.1% [2] - 业绩变动主要受生物资产公允价值上升驱动，实验室服务业务利润贡献下降 [2] 高管与股权变动 - 公司实际控制人冯宇霞、周志文在2024年因未及时披露持股变动被监管警示 [3] - 实际控制人近期有减持行为，且截至2026年1月减持计划尚未结束，后续变动可能影响股权结构 [1][3] 财务状况与成本 - 2025年下半年实验猴市场价格显著上涨，单只价格约10万至15万元 [4] - 实验猴价格上涨直接推高了公司生物资产的公允价值 [4] - 分析指出，供需缺口可能使实验猴价格在未来2至3年继续上行，将持续影响公司利润波动 [4] 项目与设施进展 - 公司在广州的实验设施已进入竣工验收阶段 [5] - 苏州设施于2025年7月通过CMA认证 [5] - 新基地投产后可能提升服务能力，但需关注订单转化效率 [5] 政策与行业环境 - 美国《生物安全法案》被纳入2026财年国防授权法案，设有五年缓冲期 [6] - 该法案短期内对中国CXO企业影响有限，但长期地缘政治风险仍需观察 [6]

核心观点 - 康龙化成2025年业绩预告显示，尽管归母净利润因非经常性损益减少而同比下降，但扣非归母净利润预计大幅增长，表明公司主营业务盈利能力显著增强 [3] - 公司近期完成了H股配售以募集资金，但同时有主要股东减持H股，这些资本运作对公司的股权结构、流动性和股东动向产生影响 [1][2] 公司资本运作 - 挪威央行（Norges Bank）于2026年2月4日减持康龙化成H股183.42万股，每股作价约20.47港元，减持后持股比例降至5.88% [1] - 公司于2026年1月通过一般授权配售新H股5844.08万股，募集资金净额约13.19亿港元，配售价22.82港元较前收盘价折让8.5%，该配售已于2026年1月22日左右完成 [2] - H股配售所得款项拟用于实验室及生产设施建设、偿还借款和补充营运资金 [2] 公司经营业绩 - 公司预计2025年全年营业收入为138.72亿至142.4亿元人民币，同比增长13%至16% [3] - 预计2025年归母净利润同比下降6%至10%，主要原因是非经常性损益减少 [3] - 预计2025年扣非归母净利润同比增长36%至41%，显示主营业务盈利能力增强 [3] 行业竞争格局 - CXO行业竞争持续加剧，国内龙头如药明康德、凯莱英以及国际企业如Lonza等加速布局，可能对康龙化成市场份额和定价策略带来压力 [4] - 公司通过产能释放和战略收购（如2025年11月对无锡佰翱得的收购）来应对行业挑战 [4]

港股创新药板块市场表现 - 港股创新药概念股普遍下跌，其中三生制药、科伦博泰生物-B跌幅超过3%，石药集团、中国生物制药、翰森制药跌幅超过2% [1] - 受相关个股下跌影响，港股创新药相关交易所交易基金普遍下跌超过2% [1] - 具体来看，港股通创新药ETF工银T+O现价1.316，下跌0.034，跌幅2.52% [2] - 恒生创新药ETFT+0现价1.604，下跌0.040，跌幅2.43% [2] - 港股通创新药ETF鹏华T+0现价0.839，下跌0.020，跌幅2.33% [2] - 港股通创新药ETFT+0现价0.521，下跌0.011，跌幅2.07% [2] - 港股通创新药ETFT+O现价1.625，下跌0.036，跌幅2.17% [2] - 港股创新药ETFT+0现价0.785，下跌0.016，跌幅2.00% [2] - 港股创新药ETF博时现价0.845，下跌0.018，跌幅2.09% [2] - 港股通创新药ETF易方达T+O现价1.320，下跌0.028，跌幅2.08% [2] 医疗板块投资机会分析 - 分析指出当前医疗板块具备多重投资机会 [2] - 医药研发生产外包行业在海外订单回暖和国内产能出清的双重推动下，景气度持续提升且估值仍具修复空间 [2] - 医疗器械领域受益于国内设备更新政策支持与海外市场拓展，脑机接口、人工智能影像等前沿方向催化不断 [2] - 互联网医疗在医保支付改革深化背景下，平台运营效率持续优化，盈利增长曲线愈发清晰 [2]

整体市场业绩概览 - 截至2026年2月6日，A股2025年业绩预喜率为37%，较2024年同期的33.6%有所提升[2][5] - 分板块看，创业板2025年业绩预喜率最高为38.6%，其预告净利润增速上限中位数也最高，达38.4%[8] - 分行业看，有色金属和钢铁行业2025年业绩预告净利润同比增长上限中位数分别高达81.4%和66.2%[11] - 非银金融行业预喜率过半，业绩增速中位数高达76.1%，而房地产行业业绩增速中位数为-18.5%[11] - 成长类行业披露率均超50%，电子、传媒、通信、电力设备、计算机、医药生物六个子行业业绩预告净利润同比增长上限中位数全面正增长，分别为39.7%、34.5%、30.7%、30.4%、28.1%、23.7%[11] 大消费领域 - 2025年社会消费品零售总额增速为3.7%，服务零售额增速为5.5%，明显高于商品零售额增速的3.8%[13] - 2026年春节假期途牛用户人均出游天数达5.9天，较去年春节增加1.1天；截至2月2日，春节假期国内日均机票预订量较去年春节增长约15%[2][16][19] 医药生物领域 - 申万医药生物行业已披露2025年业绩预告的276家企业中，预减和亏损企业合计占比超过50%，行业呈现明显分化[2][21] - CXO龙头药明康德2025年预计净利润为191.51亿元，同比增长102.65%；泰格医药净利润预计同比增长105%-204%[2][24][25] 高端制造领域 - 2026年1月挖掘机总销量达18,708台，同比增长49.5%，其中国内销售8,723台，同比增长61.4%[28][30] - 申万机械行业266家披露业绩预告的公司，净利润同比增长中枢达到38.2%，其中预增企业73家，占比27.4%[34][35] 硬科技领域 - 申万电子行业297家披露业绩预告的公司中，续亏企业90家，占比30.3%；预增和略增企业合计96家，占比超过30%[38] - 受AI服务器出货拉动，PCB和存储板块保持高景气，其中佰维存储2025年业绩预告净利润同比中值增长474%，江波龙增长181%[40][41]

公司业绩与财务指引 - 药明生物预计2025年收益将增长约16.7%至人民币217.90亿元 [1] - 公司预计2025年毛利率将提升约5个百分点至46.0% [1] - 公司预计2025年全年利润将增长约45.3%至人民币57.33亿元 [1] - 公司预计2025年归属于公司权益股东的利润将增长约46.3%至人民币49.08亿元 [1] 行业趋势与前景 - 全球生物科技及药企的投融资活动及交易需求在2025年显著回暖 [1] - 创新药新技术平台蓬勃发展，驱动CXO行业下游需求全面复苏 [1] - CXO行业景气度有望在2026年延续 [1] 相关投资产品表现 - 港股通医疗ETF（520510）跟踪港股通医疗主题指数，其持仓中CXO权重超30%，在全市场可投资指数中领先 [1] - 药明生物为港股通医疗主题指数的第一大权重股，权重超16% [1] - 截至2月11日，港股通医疗ETF已实现7连阳，且成交额显著放量 [1]

核心观点 - 报告核心投资策略是关注低估值和业绩修复的医疗服务和消费相关板块，预计这些板块在2026年将迎来基本面和估值的双重修复 [1][4] - 创新药出海合作持续深化，中国创新药的研发能力、效率和成本优势持续获得跨国药企认可 [4] - 报告给出了2026年2月的具体投资组合，包含A股和H股共20家公司 [4] 行业表现与估值回顾 - 2026年1月，医药生物（申万）行业整体上涨3.14%，跑赢沪深300指数1.49个百分点 [10] - 子板块中，医疗服务板块涨幅最大，为8.82%，其次是医疗器械（5.28%）和生物制品（3.29%） [17] - 截至2026年1月31日，医药生物（申万）行业整体PE（TTM）为37.27，处于近5年历史分位点的80.47%，估值相对较高 [21] - 医药板块相对沪深300及万得全A的溢价率水平仍在近5年平均位 [21] 行业宏观数据跟踪 - **生产端**：2025年1-12月，医药制造业工业增加值累计同比增长2.4%，累计营业收入24870亿元（同比下降1.2%），累计利润总额3490亿元（同比增长2.7%） [8][9] - **需求端**：2025年1-12月，社会零售总额50.12万亿元（同比增长3.7%），其中限额以上中西药品类零售总额7294亿元（同比增长1.8%） [8][9] - **支付端**：2025年1-12月，基本医疗保险基金（含生育保险）总收入29544亿元，同比增长3.6% [9] - **医疗服务量**：以天津、重庆、南宁为样本城市，2025年11月诊疗量同比增速表现较好，呈现回暖趋势 [40][41] - **医疗器械进出口**：2025年12月，医疗器械出口金额20.83亿美元（同比增长2.00%），进口金额11.37亿美元（同比增长4.90%） [38][39] - **血制品批签发**：2026年1月，人血白蛋白总批签发370批（同比下降11%），其中进口批签发267批（同比增长24%）；静注人免疫球蛋白批签发82批（同比增长1%）；人纤维蛋白原批签发23批（同比增长64%） [47][48] 细分板块观点与投资建议 - **医疗服务**：板块历经长期调整，估值位于历史低分位数，预计2026年迎来基本面改善 [4] - 随着供给结构和消费环境改善，业务逐步回暖，客单价稳定下诊疗量提升 [4] - AI相关业务落地为领先企业带来新增长动力，例如“阿福”AI健康应用月活用户突破1500万 [58] - 关注公司：爱尔眼科、固生堂、通策医疗、海吉亚医疗 [4] - **药房**：自2025年第三季度起，A股药房板块业绩边际改善显著，头部公司同店表现逐季改善 [4] - 政策明确支持行业集中度及连锁化率提升，非药品类调改、门店结构优化驱动业绩 [4] - 关注公司：益丰药房、大参林 [4] - **家用医疗器械**：新产品渗透率提升和国产化率提高成为重要增长动力 [4] - CGM、睡眠呼吸机等行业增速快，国产龙头出海商业化快速推进 [4] - 血压计等传统品类竞争聚焦高端市场，国产品牌市占率稳步提升 [4] - 关注公司：鱼跃医疗、可孚医疗、三诺生物、瑞迈特 [4] - **创新药**：近期石药集团与阿斯利康、信达生物与礼来达成重磅合作协议，出海持续深化 [4][52] - 石药集团交易涉及最高185亿美元里程碑付款及销售分成 [52] - 信达生物交易涉及最高88.5亿美元里程碑付款及销售分成 [52] - **医疗器械**：创新技术蓬勃发展，如脑机接口、AI健康应用等 [55] - 优先关注医疗耗材板块，在集采政策驱动下有望实现业绩和估值复苏，“创新+出海”带来空间 [55] - 医疗设备板块建议把握龙头，产品高端升级与市占率提升支撑增长 [55] - 体外诊断（IVD）行业静候政策落地后的业绩拐点 [55] - 关注公司：南微医学、迈瑞医疗、联影医疗、新产业等 [55] - **中药**：中成药再注册“生死条款”进入倒计时，行业面临洗牌 [59] 创新产品与研发进展 - **创新药/生物类似药获批**：2026年1月共有13款创新药或生物类似药获批上市（国产9款，进口4款），涉及恒瑞医药、泽璟制药等公司 [26][27] - **创新药申请**：2026年1月有大量创新药提交NDA（新药上市申请）和IND（新药临床试验申请），涉及百济神州、恒瑞医药、石药集团、信立泰等众多公司 [28][30][32][33] - **创新医疗器械获批**：2026年1月，国家药监局新增批准7款创新医疗器械，截至当月末已批准总数提升至398款 [35][36] - 包括联影医疗的双源双宽体探测器CT、微创电生理的心腔内超声成像导管等 [36] - **集中采购进展**：2026年1月，国家及多个省际联盟公布了药物涂层球囊、泌尿介入类、神经介入弹簧圈等多类医用耗材的集采结果或开展新项目 [34]

基金经理观点 - 华商医药医疗行业股票基金经理张晓认为，创新药行业逻辑已从BD叙事转为真正的临床数据叙事，大单品海外临床数据陆续读出，将继续驱动国内创新药发展 [1][5] - 张晓表示，CXO板块从订单前瞻来看，拐点或已确立，持续看好整个产业链的业绩和估值修复 [1][5] - 张晓将公司分为赛道股和价值股两大类，对于赛道股采用自上而下按景气度筛选，关注高景气、政策驱动子行业，对于价值股则自下而上关注业绩确定性、管理层稳定性及估值匹配性 [4] 市场回顾与基金配置 - 回顾2025年四季度，全球维持宽货币宽财政背景，全球经济预期缓慢向上，地缘冲突短期趋缓，国内经济量的韧性明显，出口压力点已过 [5] - 2025年四季度，科技板块（如商业航天、光模块、液冷等海外AI链）和上游板块（如有色、钢铁、石油石化、化工）表现较好，有明显上涨 [5] - 2025年四季度医药板块表现不佳，主要因创新药前期涨幅较大，BD预期有所降温，导致板块回调 [5] - 张晓管理的华商医药医疗行业股票基金，配置重心聚焦于创新产业链，包括创新药与CXO [5] 基金经理背景 - 张晓于2015年加入华商基金，拥有超10年证券从业经历，其中证券投资经历为4.2年 [4][6] - 截至2025年12月31日，张晓具有10.5年证券从业经历，包括6.3年证券研究经历和4.2年证券投资经历 [6] - 张晓现任华商医药医疗行业股票（2022年5月19日至今）、华商恒益稳混合（2025年3月12日至今）、华商双擎领航混合（2021年10月26日至今）的基金经理 [6] 基金费率信息 - 华商医药医疗行业股票基金对非养老金客户的申购费率根据金额划分：金额小于50万费率为1.5%，50万至200万为1.2%，200万至500万为0.8%，金额大于等于500万为1000元每笔 [6] - 该基金赎回费率根据持有天数划分：持有少于7天费率为1.5%，7天至30天为0.75%，30天至1年为0.5%，1年至2年为0.25%，持有2年及以上费率为0 [6] - 该基金不收取销售服务费，并对养老金客户实施差别申购费率 [6]

市场整体走势与展望 - 周二市场在周一反弹后进入窄幅震荡，主要分类指数表现分化，传媒板块在特定催化下连续第二个交易日领涨 [1] - 近期A股整体处于震荡过程，主要受外盘同步调整影响，但认为美联储主席提名人选事件仅为一次性冲击，实际影响有限 [1] - 目前震荡区间下限已经基本探明，短期市场已进入震荡回升趋势 [1] - 诱发本轮震荡的两大主因冲击已进入尾声：一是美联储新任主席人选事件，市场对其“鹰派”影响的担忧被指过分夸大；二是AI模型侵蚀传统软件的担忧，认为两者应是相互依存关系，市场情绪已开始修复 [1] 2月市场主线与热点板块 - 2月市场主线仍是科技，但将更聚焦于基本面景气向上的科技板块，因1月部分主题板块涨幅过大且市场流动性有扰动 [2] - 关注AI硬件产业趋势，主要AI大模型的tokens调用量持续走高，预示AI应用高峰将在2026年出现，应关注AI硬件高增长趋势及AI应用从量变到质变的机会 [2] - 半导体国产化是大势所趋，关注半导体设备、晶圆制造、半导体材料、IC设计等领域 [2] - 新能源材料受益于国内外储能需求快速增长，各环节出现供不应求及价格上涨迹象，预计涨价趋势在2026年延续 [2] - 创新药和CXO在经历近4年调整后逐步进入收获期，2025年创新药出海迎来高增长和基本面拐点，2026年将延续上行趋势 [2]

港股通医疗ETF工银上市及行业背景 - 工银瑞信中证港股通医疗主题ETF（代码：159167）将于2026年2月12日起在深交所上市交易 [1] - 该ETF紧密跟踪中证港股通医疗主题指数（代码：932069.CSI），该指数全面覆盖港股“CXO +互联网医疗+医疗器械+创新药”等医药各领域核心龙头，并囊括脑机接口、AI医疗、高端医疗器械等热门主题 [1] - 截至2026年2月10日，中证港股通医疗主题指数市盈率（TTM）为32.85倍，处于发布以来48.16%分位，指数当前或未被高估 [1] 创新药行业经营与交易趋势 - 近期多家创新药企业披露2025年报及业绩预告，展现出良好的经营改善态势，在报告期内实现亏损收窄甚至业绩转正 [1] - 2025年中国新药License-out交易数量达158笔、总规模1357亿美元，创近十年新高 [2] - 新药出海交易的繁荣不仅显著提振短期业绩预期，更推动国产新药国际化开发进程与远期价值提升 [2] 医疗细分板块2025年表现 - 从细分板块来看，CXO、创新药与高值耗材板块中有多家公司在2025年实现了显著增长 [2] - CXO板块的业绩增长主要得益于全球创新药行业景气度持续向好，行业新签订单呈现良好增长，国内外医药投融资景气度持续上行 [2] - 创新药板块的研发以及授权持续保持活跃 [2] - 高值耗材板块受益于国内手术需求的恢复，以及集采价格趋稳后利润空间的提升 [2] - 综合来看，创新药及其产业链（CXO）以及初步完成政策出清的高值耗材板块，是2025年年报表现较好的板块 [2] 基金产品费用说明 - 港股通医疗ETF工银场内交易费用以证券公司实际收取为准 [3] - 申购费：申购赎回代理券商可按照不超过0.3%的标准收取佣金 [3] - 赎回费：申购赎回代理券商可按照不超过0.3%的标准收取佣金 [3] - 管理费率每年为0.50% [3] - 托管费率每年为0.10% [3]