市场表现 - A股三大指数冲高回落，超3600只个股下跌 [2] - 港股国泰君安国际盘中涨幅达90%，最终收跌4% [6] - 两市成交额1.58万亿元，军工、旅游、银行板块逆势上涨 [4] 回调原因分析 - 地缘政治变数影响市场情绪，包括伊朗高层不利传闻及港元触发7.85弱方兑换保证 [8][9][10] - 油气股因风险偏好回落而大涨 [9] 机构后市观点 - 华福证券认为港元触及弱方保证影响有限，港股/A股韧性显著，经济基本面及政策利好支撑风险偏好改善 [11] - 华泰证券指出中国资产重估空间仍存，龙头股波动性或降低，夏普比提升 [11] - 博时基金建议关注科技+红利的哑铃结构及业绩改善方向 [11] 配置策略 - 华安证券推荐两条主线：高股息银行/保险（短期稳市+中长期资金流入）及景气细分领域（稀土永磁、贵金属等） [15] - 东方财富证券陈果提出"震荡慢牛"初期采用哑铃策略，稳定红利为底仓，轮动结构景气/困境反转领域，关注AI、创新药等板块 [16] 行业数据与产品 - 科技类基金示例：景顺长城中证港股通科技ETF、永赢科技智选混合 [13][14] - 红利类基金示例：富国恒生红利ETF联接C [14] - 银行及景气行业基金示例：富国中证银行指数、汇添富黄金及贵金属QDII [17]

报告核心观点 - 6月25日市场大涨跃上新中枢，虽波动可能加大但无大跌风险，银行、保险和有景气支撑的领域更具性价比，成长科技回调风险进一步加大 [1][3][4] 市场异动情况 - 6月25日上证指数收涨1.04%，创业板指收涨3.11%，全A成交额1.64万亿，较昨日增加0.19万亿，放量13%，除煤炭、油化、交运外其余行业均上涨，非银、国防军工、计算机、电力设备、商贸零售涨幅靠前 [1] 创业板大涨原因 - 证券行业因港股券商强势表现情绪传导及国泰君安国际升级虚拟资产交易牌照催化A股证券板块，国防军工因9月3日阅兵活动及上海合作组织成员国国防部长会议使军工出口预期再起而大涨，二者为创业板上涨贡献颇多 [2] 市场跃上新中枢情况 - 宏观流动性宽松和无风险收益率预期下降带来充足潜在流动性，市场对稳定资本市场有共识和预期，情绪改善带动市场站上新台阶 [3] - 监管重视、经济有韧性、政策有托底使市场无大跌风险，但短期大涨后市场分歧增加、博弈加大，新中枢上波动可能加大，未来有望积聚力量再突破 [3] 具备性价比的投资主线 - 银行、保险短期具备稳市功能，中长期具备高股息稳定性和资金持续流入，市场回归新中枢震荡时具备短期配置性价比，银行经营稳健、分红和未分配利润调节空间大有助于维持高股息，中长期资金入市等将带来持续资金流入 [4][6] - 有景气硬支撑的细分领域包括稀土永磁、贵金属、工程机械、摩托车、农化制品，稀土永磁进退可守，贵金属价格长期上涨，工程机械迎来新景气周期，摩托车销售高景气，农化制品量价改善 [6] 成长科技板块情况 - 4月8日以来成长科技板块整体涨幅靠前，计算机行业截至6月25日估值82.9X，处于2010年以来94.4%历史高分位水平，进一步上行空间有限且存在较大估值回落风险 [6]

乘用车市场表现 - 6月1日—22日全国乘用车市场零售126.9万辆，同比增长24%，较上月同期增长8% [1] - 今年以来累计零售1008.6万辆，同比增长11% [1] - 6月1—22日全国新能源乘用车零售69.1万辆，同比增长38%，较上月同期增长11% [1] - 新能源市场零售渗透率达54.5%，今年以来累计零售504.9万辆，同比增长35% [1] 行业趋势与政策影响 - 内需与出口叠加向好，全年乘用车销量预计增长6.7% [1] - 30万元以下销量占比有望继续提升 [1] - "高阶智驾平权"推动竞争格局集中化 [1] - 以旧换新政策、新能源汽车下乡、年底新能源车免征购置税政策到期三重利好支撑内需 [1] 竞争格局与车企动态 - "智驾平权"导致单车成本与研发投入增加，对车企成本管控和研发能力要求提升 [1] - 新能源市场份额向头部3—5名主机厂集中 [1] 投资建议 - 乘用车板块推荐比亚迪、理想汽车-W，受益标的吉利汽车、小鹏汽车、零跑汽车 [2] - 摩托车板块受益标的春风动力、隆鑫通用 [2] - 商用车板块受益标的中国重汽、宇通客车 [2] - 智能化零部件推荐速腾聚创、德赛西威、伯特利、科博达、经纬恒润-W，受益标的地平线机器人-W [2] - 人形机器人板块推荐拓普集团、精锻科技，受益标的双林股份、北特科技、中鼎股份、凌云股份、贝斯特、爱柯迪、安培龙 [2]

公司历史背景 - 雅马哈发动机株式会社成立于1955年7月1日，起源于1897年成立的乐器制造商日本乐器制造株式会社(现雅马哈株式会社) [2][6] - 公司创始人川上源一(1912-2002)是日本乐器制造株式会社第4任社长，秉持"探索新兴产业方向是经营者职责"的理念进入摩托车业务 [3][6] - 选择摩托车业务主要基于两点：可高效利用现有生产设备(曾生产航空螺旋桨)和日本驾照制度改革带来的市场需求潜力 [6][8] 业务拓展决策 - 当时日本已有约180家摩托车制造商，但公司不以本土厂商为标杆，而是以"世界通用"和"顶级产品"为目标 [8] - 研发团队极其精简，第一款产品"YA-1"(125cc)以西德DKW"RT125"为原型但进行了多项改进 [10] - 改进包括：4段变速(原3段)、脚踏启动杆设计、变速踏板与启动杆同轴一体化结构 [10] 产品市场表现 - "YA-1"在1955年上市，采用栗红与象牙白双色涂装(当时罕见)，被称为"红蜻蜓" [12] - 创立仅9天后即在富士登山赛夺冠，使公司名声大噪 [12] - 定价13.8万日元(当时大学毕业生起薪约1万日元)，3年售出1.1万台成为现象级产品 [13] - 1955年7月1日摩托车部门独立为雅马哈发动机株式会社 [13]

地缘政治与原油市场 - 伊朗以色列停火缓解原油供应担忧 导致原油价格暴跌[1] - 特朗普担忧油价反弹推高通胀 影响美联储降息决策 称应降息2-3个百分点以节省8000亿美元/年[1] 美联储政策预期 - 7月降息概率从21%升至25% 9月降息概率达60%[3] - 美联储理事鲍曼认为关税压力被抵消 若通胀持续下降或就业疲软可能降息[1] - 利率期货显示2025年7月目标利率在4-4.25%概率25.7% 4.25-4.5%概率74.3%[3] 行业景气度分析 高增长领域 - 海外AI算力：推理需求爆发带动PCB/光模块/CCL 大厂资本开支扩大导致供需缺口[5] - 国内AI算力：服务器ODM及电源、柴发需求增长[5] - 出口链：欧洲海风/摩托车出口高增 对美家居出口受关税豁免刺激[5] - 创新药：BD出海收入增长 游戏行业4月移动收入同比高增[5] 复苏改善领域 - 存储：DDR4因海外产能退出而涨价[5] - 锂电设备：下游扩产周期推动订单改善[5] - 军工：导弹/电子/军贸订单可能改善但不确定性高[5][11] 重点公司估值 - 海风：大金重工(198亿市值 25年PE22倍) 海力风电(151亿市值 25年PE18倍)[6] - 摩托车：隆鑫通用(243亿市值 25年PE13倍)[6] - 光模块：中际旭创(1412亿市值 25年PE17倍) 新易盛(1065亿市值 25年PE16倍)[6] - 锂电设备：先导智能(364亿市值 25年PE28倍)[6][8] 市场整体表现 - 股债收益差达6.14% 处于历史84.5%分位数 显示股票性价比显著[14] - 顺周期金融板块领涨 券商/保险推动指数突破短期新高[4]

公司概况 - 公司由小鹏汽车联合创始人何涛和前高管矫青春于2024年联合创立，核心团队来自自动驾驶和摩托车制造领域[1] - 公司致力于将智能汽车软硬件技术应用于电动摩托车及更多场景，打造新一代移动智能出行解决方案[1] - 公司在印尼雅加达发布首款搭载全栈自研智能系统的电动摩托原型车OMO X[1] 产品技术 - 产品搭载HALO Pilot智能辅助驾驶系统，具备全域感知、智能决策和精细控制三大能力[2] - 系统采用超感知算法与AI大数据模型，实时监控行车环境并提供多向碰撞预警[2] - 首创CAB碰撞辅助制动功能，在驾驶员反应不及时主动介入制动以降低碰撞伤害[2] - 产品由小鹏P7前造型总监设计，融合汽车流线美学与未来感元素[2] - 首创灵动变形设计，可切换踏板、跨骑、旅行三种造型模式[2] 市场战略 - 选择印尼作为首发市场，当地摩托车保有量超过1.2亿辆，年销量达600万辆[2] - 针对东南亚市场特点优化产品设计，包括电池组放置方式、座高及载重等[2] - 已建立当地生产供应链，并与多家印尼经销商达成战略合作意向[2] - 量产车型预计2025年下半年亮相，2026年上半年在印尼率先上市[2] 行业背景 - 印尼是全球第三大、亚洲第一大摩托车市场[2] - 随着政府推行"电动化"政策，印尼电动摩托车市场需求呈现近400%的爆炸式增长[2]

新消费产业趋势核心观点 - 新消费产业趋势已酝酿数年，Z世代经济话语权提升推动消费行为变革，体现为旧秩序坍塌与新纪元破晓[3][4] - 社会结构转型引发深刻思潮变迁，消费范式转向理性主义，生产者、渠道商、消费者均被裹挟其中[4] - 新消费呈现冰火两重天格局，通过五大线索可厘清行业变革方向[5] 线索1：对洋品牌集体祛魅 - 运动服饰行业：耐克阿迪依赖商标溢价但创新不足，滔博财报显示其收入利润四连降，耐克阿迪占收入近9成[7] - 化妆品行业：抖音等兴趣电商打破信息壁垒，2023年国货市场份额首次超越外资达50%[7] - 汽车行业：新能源车三电技术领先带动自主品牌份额突破60%，30万元以上豪华车市场涌现理想、华为系等品牌[9] - 摩托车行业：自主品牌在250cc以上排量段市占率超80%，纯进口份额从40%降至10%以下[10] 线索2：国产品牌K型分化 - 黄金珠宝行业：老铺黄金通过美学设计创新实现单店营收3亿元，市值1370亿元反超周大福，2025年利润预期增长117%[15][16] - 电动两轮车行业：九号公司以高均价产品实现10%市场份额，智能化功能与时尚设计契合年轻人需求[18] - 传统行业变革：空调行业小米线上发力挑战格力，小鹏汽车重生挤压长城市场份额[19] 线索3：渠道效率革命 - 零食量贩模式：4年内颠覆传统渠道，通过压减供应链层级将加价率从60%降至30%，客单价30-40元[23][26] - 渠道创新特征：SKU达2000且月迭代100+新品，1.5km覆盖半径，25%定制化产品，200人选品团队[26] - 传统零售困境：百城商铺租金连续8年下降，ROE持续为负[27] 线索4：悦己消费崛起 - 旅游行业景气：携程2024年收入533亿元创历史新高，增速20%超2018-2019年水平[30] - 消费行为特征：注重精神满足拒绝物质炫耀，表现为穷且精致、自费社交、小众品类兴起[28][29] - 第四消费时代特征：去物质化重体验，主体意识觉醒重构社交模式[32] 线索5：单身经济与宅经济 - 市场规模预测：2025年单身人口突破3亿，即时零售规模将超万亿元，2030年达2万亿元[34][36] - 消费特征表现：倾向一人份产品、情感补偿消费、效率优先服务，腾讯音乐付费率超20%[34][35] - 即时零售发展：美团数据显示21-35岁用户占比70%，30分钟配送成确定性需求[35]

中大排摩托车行业 - 2025M1-M4内销14.0万辆同比+38.7%渗透率10.7%创历史新高出口15.8万辆同比+81.1% [2] - 排量结构持续升级450cc车型占比提升至40%左右800cc车型实现出口突破 [2] - 内销CR3超55%春风动力增势迅猛出口头部企业份额稳固竞争多元化 [2] - 对标海外我国中大排渗透率存在5-10倍差距预计2025年内销50.6万辆同比+27.5%渗透率11.5% [3] - 海外市场空间超500万辆预计2025年出口55.7万辆同比+55.1%海外份额9.5% [3] - 自主摩企加速高端化布局500cc-800cc/800cc+内销占比预计提升至25%/2% [3] 全地形车行业 - 2024年全球销量96万辆UTV占比64.6%2025M1-M4中国出口13.6万辆同比+5.3% [4] - 春风动力/涛涛车业分别以39%/24%的出口份额位居前二出口均价2,969美元同比+17.5% [4] - 美国关税政策边际改善墨西哥地区税率27.5%为潜在最优解春风动力等加速全球化布局 [5] - 2025年多家企业推出高端新品如春风动力U10pro/Z10涛涛车业中端UTV九号混动车型 [5] 行业竞争格局 - 2024年内销CR3达56.6%春风动力/钱江摩托/隆鑫通用市占率分别为20.8%/21.4%/14.3% [31] - 2025M1-M4春风动力内销市占率25.3%反超钱江摩托的20.5% [31] - 出口市场CR3为44.4%春风动力/隆鑫通用/钱江摩托市占率18.6%/14.2%/11.6% [45][46] - 自主三强产品矩阵丰富春风动力2022-2025年推出多款450-800cc车型覆盖全品类 [25][28] 市场空间与趋势 - 中国万人中大排保有量10.3辆仅为美国119.5辆的8.6%渗透率有4-5倍提升空间 [49][52] - 预计2025年400cc-500cc/500cc-800cc内销占比达46%/15%800cc+占比4% [60] - 海外中大排空间586万辆自主摩企在土耳其/墨西哥等新兴市场市占率可达25-30% [73][81] - 新媒体营销加速摩旅文化传播年轻消费群体成为核心增长动力 [52] 产品与技术发展 - 春风动力675SR/700MT等700cc平台车型功率达95-111马力对标国际高端产品 [58] - 钱江摩托赛921仿赛搭载921cc发动机功率129马力突破公升级技术门槛 [28][59] - 隆鑫通用DS900X探险车采用900cc发动机填补国产大排量拉力车空白 [27][28] - 自主品牌价格带覆盖1-7万元形成与合资品牌的差异化竞争 [28]

行业销量数据 - 2025年5月250cc（不含）以上摩托车销量10.1万辆，同比+31.1%，环比+8.9%，创历史新高 [1][2] - 1-5月250cc+累计销量39.9万辆，同比+50.4% [1][2] - 5月125cc（不含）以上销量70.3万辆，同比+7.8%，环比-10.5%，主要增量来自125-150cc及500-800cc [2] - 250cc+出口5月5.0万辆，同比+52.1%，环比+29.4%，1-5月累计出口20.8万辆，同比+73.1% [2] - 250cc+内销5月5.1万辆，同比+15.4%，环比-5.8%，1-5月累计内销19.1万辆，同比+31.6% [3] 排量结构分析 - 250cc<排量≤400cc：5月销售5.3万辆，同比+21.4%，环比+20.7%，1-5月累计21.2万辆，同比+55.2% [4] - 400cc<排量≤500cc：5月销售3.0万辆（春风1.5万辆），同比+23.3%，1-5月累计10.4万辆，同比+15.6% [8] - 500cc<排量≤800cc：5月销售1.6万辆（春风0.5万辆），同比+96.6%，1-5月累计7.2万辆，同比+105.9% [8] - 排量＞800cc：5月销售0.26万辆（隆鑫0.2万辆），同比+109.6%，1-5月累计1.2万辆，同比+167.4% [8] 头部企业表现 - 春风动力：5月250cc+销量2.2万辆，同比+48.1%，市占率21.5%，1-5月累计市占率21.7% [5][6] - 极核电摩5月销量3.5万辆同环比大幅增长，1-5月两轮车累计销量21.1万辆，同比+110.0% [5] - 450cc系列车型（450SR/450CLC）2025年3月起改款上市贡献增量 [7] - 钱江摩托：5月250cc+销量1.4万辆，同比+6.4%，市占率14.0%，1-5月累计市占率14.6% [9][13] - 2025年推出赛800RS、闪250amt等十余款新车，产品周期接棒 [15] - 隆鑫通用：5月250cc+销量1.3万辆，同比+20.7%，市占率12.9%，1-5月累计市占率13.2% [9][16] - 800cc+车型（DS900）单月销量2,010辆维持强势 [16] - 无极品牌海外渠道864家（欧洲近700家），形成强产品周期 [20] 行业趋势展望 - 供给端持续丰富，春风动力、隆鑫通用、钱江摩托等龙头发力出口业务，中大排内外销有望共振向上 [4] - 自主品牌高端化提速，500cc+排量车型增长强劲（如春风675SR/675NK同比+1102%） [7][17] - 参考海外格局，自主品牌有望成为中大排需求崛起最大受益者，推荐春风动力/隆鑫通用/钱江摩托 [17]

核心观点 - 积聚向上突破的力量，优选高股息、景气支撑和成长活跃主题 [3] 经济：快、慢变量交织，平稳回落 增长：内生动能有待提高，经济增速平稳回落 - 内生动能需继续夯实，预计下半年增长呈稳步回落态势，全年基本完成5%的增长目标 [11] - 下半年增长压力确定性增加，内需方面居民部门信心偏弱、房地产修复动能放缓，外需方面出口增速大概率回落 [11] 下半年核心变化：消费“慢变量”与出口和地产“快变量”的交织 - 消费受多种因素影响是宏观经济“慢变量”，出口和地产易受政策冲击成为“快变量”，下半年出口和地产大概率走弱 [19] - 下半年宏观经济关键点和政策发力抓手集中在“慢变量”消费，特别是服务消费 [19] 消费 - 消费深层次修复依赖居民就业、收入改善，下半年仍为“慢变量”，当前居民商品消费对国补资金依赖度高，若不加码四季度社零增速恐回落 [20] - 就业信心不强和工作时长增加掣肘服务类消费，居民就业信心指数偏低、工作时长增加压缩可选消费时间 [24] - 后续服务消费潜力在于文化娱乐和医疗保健，居民在这两方面支出意愿持续提升 [28] 出口 - 美国挑起的关税冲突拖累全球增长，2025年下半年美国经济衰退风险仍存，继续拖累外需 [41] - 下半年出口压力恐在四季度逐步显现，关税谈判结果落地后海外企业将消耗库存、暂缓进口 [46] - 我国应对出口压力的举措依次为多元化拓市场、转内销和持续谈判 [47] 房地产 - 2024年“9·24”带动地产回暖动能减弱，再度向上难度较大，政策加码空间小，部分需求提前释放，房价下行压力突出 [51] - 二手房交易热度快速消退，有待新一轮政策刺激，若无政策托底下半年可能下滑 [56] - 新房销售持续承压，拖累地产投资，库存高企去库压力大，下调2025年全年房地产开发投资预测值 [60] 政策：长短兼顾，小步快跑再加码 财政 - 上半年财政政策表现积极，5月以来地方政府新增专项债和特别国债发行提速，5月财政支出维持偏高水平 [68] - 特别国债能否新增取决于中美关税谈判结果和消费品“以旧换新”补贴情况 [68] 货币 - 借鉴日本经验，我国货币政策有望维持长期宽松，不断丰富结构性工具，特别是风险资产的持续购买 [73] - 后续政策可能方向包括创新货币政策工具、扩大资产购买、推动工资上涨修复经济内生需求等 [74] 配置：高股息、景气与成长活跃主题 大势研判 - 市场大势震荡之中积聚向上突破的力量，宽松流动性托底市场，全A盈利改善趋势或成市场向上突破重要力量 [6] 行业配置 - 下半年风格维度金融优于成长优于消费优于周期，行业维度持续看好高股息、景气行业，成长活跃主题预计先抑后扬 [6] 盈利：改善趋势确立，业绩支撑在即 - 全A盈利改善趋势确认，2024Q4触底，2025Q1改善，2025H2持续改善，但规模不足以支撑基本面，创业板四季度盈利增速和规模将显著改善 [4] 专题：银行高股息行情将缘何结束？ 从日本央行宽货币看货币政策还有哪些后招？ - 复盘日本货币宽松进程，我国后续政策可能方向包括创新货币政策工具、扩大资产购买、财政政策配合推动居民工资上涨等 [74] 日本央行宽货币阶段分析 - 1991 - 1995年降息周期，本土资产泡沫破灭后金融市场动荡、经济基本面疲软，央行持续降息，财政投入和减税使经济回暖 [79] - 1998 - 1999年降息周期，亚洲金融危机下央行再次降息并实施零利率，GDP当季同比回正后解除零利率政策 [83] - 2001 - 2006年零利率叠加QE1，美国互联网泡沫传导使日本经济疲软，央行实施零利率和QE1，国际贸易和国内经济改善后调整货币政策目标 [89] - 2008 - 2010年降息周期叠加QE2，全球金融危机使日本经济受拖累，央行降息并开启QE2，效果不明显，未退出QE2而是实施QQE [94] - 2013 - 2016年零利率 + QQE时期，QE2未达目标，日本经济再次走弱，央行推出QQE政策，加大货币宽松力度 [98] - 2016 - 2024年负利率叠加收益率曲线控制时期，为走出通缩，央行开启负利率并推出收益率曲线控制 [103] 专题启示 - 日本央行货币政策调控目标从数量型转变为价格型，政策操作目标经历三次大切换 [107] - 日本央行创设较多新型货币政策工具，突破传统货币政策框架，发展多层次非常规货币政策操作 [112] - 扩大财政支出、经济结构调整配合宽货币，助力日本走出通缩，财政支出向基础设施建设和社会保障支出倾斜 [116] 日本弥补财政收支压力 - 为配合财政刺激政策，安倍政府举债扩大收入来源，导致政府杠杆率上升，两次调高消费税率，对经济发展形成拖累 [120] 结构性改革 - 日本结构性改革聚焦解决劳动力短缺、促进就业并扩大企业投资，包括支持女性就业、降低移民门槛、扩大企业投资等举措 [126]