业绩表现 - 2024年全年营收33.70亿元，同比下降15.25%，归母净利润-7526万元，由盈转亏 [1] - 2025年一季度营收10.48亿元，同比下降1.23%，归母净利润1243.57万元，同比下降79.72% [1] - 主营业务收入32.10亿元，同比下降16.52%，毛利率38.81%，同比减少1.94个百分点 [4] - 2023年营收39.77亿元，同比下降9.25%，归母净利润0.57亿元，同比下降44.09% [4] - 2024年单店年均收入65.48万元，低于2021年的81.62万元 [11] 区域表现 - 华东地区收入29.30亿元，同比减少14.96%，毛利率40.76%，减少2.03个百分点 [5] - 华北地区收入0.34亿元，同比增加3.63%，毛利率10.73%，减少2.22个百分点 [5][6] - 华南地区收入0.15亿元，同比减少22.46%，毛利率16.38%，减少3.75个百分点 [5][6] - 其他地区收入0.19亿元，同比增加2.23%，毛利率12.46%，减少0.26个百分点 [5][6] - 线上渠道收入2.12亿元，同比减少35.54%，毛利率20.27%，减少4.56个百分点 [5][8] 产品表现 - 坚果炒货及豆制品收入7.57亿元，同比减少8.11%，毛利率35.13%，减少3.29个百分点 [7] - 肉制品及水产品收入9.86亿元，同比减少17.82%，毛利率41.50%，减少0.52个百分点 [7] - 糖果蜜饯及果蔬收入6.18亿元，同比减少15.57%，毛利率41.95%，减少1.84个百分点 [7] - 糕点及膨化食品收入5.49亿元，同比减少17.63%，毛利率39.33% [7] - 其他产品收入3.00亿元，同比减少29.05%，毛利率31.86%，减少0.39个百分点 [7] 销售模式 - 门店零售收入20.20亿元，同比减少21.39%，毛利率49.49%，减少0.28个百分点 [8][9] - 加盟商批发收入7.60亿元，同比增加3.92%，毛利率18.97%，减少1.26个百分点 [8][9] - 特渠收入2.18亿元，同比增加1.30%，毛利率27.03% [8][9] - 电商收入2.12亿元，同比减少35.54%，毛利率20.27%，减少4.56个百分点 [8][9] 门店情况 - 2024年减少600家门店，其中直营店425家，加盟店175家 [10] - 2024年门店总数3085家，同比下降16.28% [11] - 2021-2024年门店总数分别为3488家、3622家、3685家、3085家 [11] - "万家灯火"计划未达预期，原计划2023年实现10000家门店 [10] 行业对比 - 万辰集团2024年营收323.29亿元，同比增长247.86%，净利润2.94亿元，同比增长453.95% [13][14] - 三只松鼠2024年营收106.22亿元，同比增长49.3%，净利润4.07亿元，同比增长85.51% [13][14] - 良品铺子2024年营收71.6亿元，同比下降11%，净利润-4610万元，同比下降125.6% [13][14] - 鸣鸣很忙2024年营收393.44亿元，2022-2024年经调整净利润分别为8150万元、2.35亿元、9.13亿元 [15] - 来伊份毛利率38.8%，远高于万辰集团10.76%、良品铺子26.14%、三只松鼠24.25%、鸣鸣很忙7.5%-7.6% [16] 公司治理 - 2024年在职员工4590人，较2021年减少2963人，减员39.23% [17] - 控股股东爱屋企管违规减持1.19%股份，被责令购回并上缴收益 [18] - 爱屋企管累计质押5680万股，占其持股32.07%，占总股本16.88% [20] - 截至2024年底，爱屋企管持股52.62%，郁瑞芬个人持股3.2%，通过海永德于持股2.54% [22] 市场策略 - 坚持"不打价格战"，品牌Slogan升级为"新鲜零食来伊份，健康零食引领者" [16] - 其他品牌如三只松鼠推行"高端性价比"战略，良品铺子平均降价22% [15] - 线上零食市场2024年销售额1365.1亿元，同比增长8.6%，均价走低提振销量 [15]

公司战略与行业动态 - 良品铺子新任董事长程虹提出探索"休闲零食+特色农产品"融合发展新模式 旨在突破农产品地域限制并实现企业差异化竞争 [1] - 公司于湖北秭归启动"寻味中国好原料"乡村振兴系列活动 与荆楚七县市达成合作 首批涉及秭归甜橙、洪湖莲藕等知名农产品 [1][5][7] - 良品铺子定义"中国好原料"三大标准：口感优异、具备文化故事性、拥有成熟的质量安全管理体系 [5] 企业运营数据 - 2024年公司营业收入71.59亿元 同比下滑11.02% 归母净利润转亏至-0.46亿元 [5] - 此前遭遇社交媒体质疑配料表造假事件 虽经市场监管部门核查不成立 但仍引发公众关注 [5] 农产品区域品牌建设 - 洪湖市建立田间到终端的全链条质量监管体系 莲藕产品通过分级分类标准（顶级/核心/共同产区）实现市场分层 顶级5斤装售价169元供不应求 [7] - 区域品牌效应显著：洪湖莲藕普通市场溢价17% 京东/盒马等高端渠道溢价达25%-30% [7] - 地方政府整合媒体资源推动品牌建设 吸引大学生返乡创业带来新渠道 并探索莲藕在营养保健、美容护肤等领域的应用扩展 [7] 政策与学术支持 - 《加快建设农业强国规划（2024-2035）》强调农业高质量发展与乡村特色资源挖掘 提供政策指引 [4] - 程虹团队提出区域公用品牌需通过标准化和质量控制建立消费者信任 企业通过原料精选实现价值释放 [8] - 良品铺子计划挖掘产区原料故事 结合零食研发特性实现产品融合创新 [6]

公司业绩与上市计划 - 2024年公司营收达106.22亿元，同比增长49.3%，超过2019年的101.73亿元，净利润4.08亿元，同比增长85.51% [2] - 2020年至2023年公司营收持续下滑，从超百亿元降至71亿元，2023年下半年起通过"高端性价比"战略实现逆势增长 [2] - 公司于2024年4月25日向港交所递交上市申请，计划通过H股上市提升全球品牌知名度及供应链能力，目标2026年营收达200亿元 [1][2] 渠道转型与线下布局 - 公司长期以线上为核心，2024年线上销售占比69.73%，但明确线下为行业主战场，正加速布局硬折扣超市和量贩零食店 [4][5] - 2024年线下渠道收入同比增长48.62%，但占比近三年稳定在30%左右（2022年34.34%，2023年30.41%，2024年30.27%） [5] - 公司2024年10月宣布收购量贩品牌"爱零食"和硬折扣超市"爱折扣"，计划通过IPO募集资金强化线下门店网络及供应链基地 [5][6] 行业竞争格局 - 量贩零食行业已形成鸣鸣很忙（超15000家店）和万辰集团（14196家店）双巨头格局，公司旗下"爱零食"面临零食很忙、赵一鸣等多品牌挤压 [5] - 硬折扣超市赛道竞争激烈，已有乐尔乐、奥乐齐、折扣牛等品牌，传统商超亦向性价比或品质升级方向转型 [6] - 行业专家指出折扣超市需聚焦供应链深度优化而非规模扩张，公司计划通过社区折扣模型抢占流量入口并建设多品类生产线 [6] 战略方向 - "高端性价比"战略推动公司2023年下半年业绩回升，未来将通过全品类、全渠道布局实现增长 [2][5] - 线下以折扣超市为突破点，借助门店体量和下沉市场覆盖优势，同时加强供应链内部生产能力 [5][6]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [11] 报告的核心观点 - 在性价比消费趋势下零食量贩实现快速扩张，门店超4万家，随着行业日渐饱和各品牌谋求向全品类硬折扣业态转型，零食量贩已具备转型条件，2.0时代来临，选品和供应链是关键，未来门店客单价和盈利能力有望双提升 [4][10] 根据相关目录分别进行总结 1.0时代：乘性价比东风，实现0 - 1快速扩张 - 宏观需求偏弱下性价比突出的渠道成休闲食品主要增量，2024年中国休闲食品零售额18365亿元同比仅增2.85%，折扣店/仓储批发店2022 - 2024年CAGR增长15%/16% [19] - 休闲食品购物仍以线下为主，2024年线下消费比例约86%，60%消费者将零食量贩作为购买零食主要渠道之一 [21] - 中国休闲食品消费分五个阶段，零食集合店从品牌连锁迭代出零食量贩，2024年市场规模有望达1040亿元，零食量贩价格可比指导零售价便宜20%以上 [23][28] - 零食量贩特征为生产+渠道+门店三层利润压缩实现低价销售，SKU多且更新速度快白牌散装占比过半，紧邻客流区保证高客户和高复购 [36][40][42] - 2024年中国零食量贩门店超4万家，2022 - 2024两年CAGR超100%，2025年有望达4.5万家，下沉市场是开店主力区域，北万辰南很忙格局初步形成，头部体系拓店能力更强，2025年激进竞争暂告一段落 [45][47][50] 2.0时代：进军全品类，零食量贩2.0时代来临 - 零食量贩赛道饱和，二线品牌率先转型，2024年零食有鸣等纷纷推出全品类店型，零食量贩进入2.0全品类时代 [53] - 硬折扣通过重构供应链降低成本，国内折扣零售业态始于加入WTO后，当前中国折扣超市数量已过万家，乐尔乐旗下有8000多家门店，硬折扣品牌定位有差异，中国硬折扣业态未来或实现多寡头格局 [53][55][57] - 硬折扣底层逻辑为低价高周转实现高坪效，乐尔乐坪效超7万元/㎡，预计可实现不错盈利 [60] 乐尔乐：外拓门店，内修供应链之功 - 2011年乐尔乐成立，2024年底门店突破8000家，整体营收超500亿元 [61] - 乐尔乐遵循“三简”原则，门店特征为低租金+低装修，产品特征为低价策略+专做标品，加盟模式从松散到紧密，还通过收购倒闭超市拓展门店 [66][68][75][77] - 乐尔乐背靠高桥大市场，已形成“B2B平台+门店加盟+供应链合伙体系”，打通上下游供应链 [81][87] 奥乐齐：聚焦中产，打造低价高品质 - 奥乐齐始于1913年，2023年全球门店超1.3万家，营业额达1120亿欧元，通过多种方式实现低价战略 [90][94] - 奥乐齐分为南北两派，2017年进入中国市场，2025年跨出上海在江苏开店，目前门店超60家，预计2024年销售额突破20亿元 [103][108] - 奥乐齐在中国因地制宜打造精品超市，后重拾硬折扣定位，保留自有品牌等传统，精准锁定客群和差异化商品方案是亮点，预计中期聚焦江浙沪区域 [108][113][116][122][125] 零食量贩：零食为本，转型扩充全品类 - 零食量贩有望兼具效率化和差异化，具备转型基础，门店在下沉市场有良好基础，以万级门店做支撑有规模效应，仓储中心分配各地供应链辐射全国 [126][127][133][134] - 零食有鸣等推出全品类超市模型，开放加盟，新增日化等品类，实现全品类硬折扣 [136] - 转型后有望拓宽消费者覆盖面提升客流量，客单价至少提升10%，门店利润率和单店盈利能力有望提升，选品上弱品牌强价格品类适合，生鲜运营难度大 [139][141][144][146][148] 投资建议 - 关注门店数量多、供应链完备、规模化效应显著的头部品牌，或单店模型具备显著差异化、盈利能力较高的小而美品牌 [149]

赴港上市热潮中，休闲零食龙头三只松鼠（300783）也欲向港交所发起冲击，闯关"A+H"两地上市。近期，港交所官网显示，三只松鼠已向港交所提交上市 申请书。赴港IPO背后，三只松鼠2024年业绩表现较好，营收、净利双增，并且在短视频平台的助力下，公司当年营收破百亿元。不过，4月28日晚间，三 只松鼠也对外披露了公司2025年一季报，公司未能保持净利增势，报告期内实现净利降超两成。另外，北京商报记者注意到，虽然三只松鼠2024年交出了一 份不错的"成绩单"，但公司五类主要产品的平均售价在2024年集体走低。与此同时，近年来，三只松鼠多位核心高管出现大幅涨薪，但公司在给投资者的分 红上却并不大方，股息率相对较低。 门店数量降至333家 在2024年超百亿营收的业绩底气加持下，三只松鼠开始冲击"A+H"两地上市，公司近期也已向港交所提交了上市申请书。 据了解，三只松鼠2019年7月登陆A股市场，公司是一家"全品类+全渠道"经营企业，其中坚果是公司的核心品类，打造了每日坚果、夏威夷果、开心果、巴 旦木、腰果、坚果乳等超20款亿级大单品，多款爆品位列抖音、天猫品类榜单TOP1。 多款爆品位列抖音品类榜首背后，近年来，三 ...

公司上市动态 - 溜溜果园集团股份有限公司于4月16日向港交所递交招股说明书，联席保荐人为中信证券和国元国际 [2] - 公司曾在2019年向深交所提交创业板上市申请，拟募集4.19亿元，但6个月后以"市场环境变化"为由撤回 [2] - 2022-2024年公司总营收从11.74亿元增长至16.16亿元，较2019年增长1.85倍，净利润从6843.2万元提升至1.48亿元 [2] 财务表现 - 2022-2024年原材料成本从4.89亿元攀升至7.71亿元，占总收入比例从41.7%增至47.7% [3] - 2024年毛利率为36.0%，较2023年下降4.1个百分点，三大产品线毛利率全线下滑 [10] - 2024年现金及现金等价物仅剩7804.70万元，流动比率0.9，远低于安全范围1.5-2.0 [14] 产品结构 - 梅干零食和梅冻收入合计占总营收85%以上，西梅产品占比约10% [3] - 梅干零食售价从2022年39.4元/千克降至2024年35.2元/千克，梅冻售价从27.2元/千克降至18.6元/千克 [8] - 西梅产品2024年提价3.1%，但难以抵消原材料成本6.3%的年复合增长率 [3][8] 渠道转型 - 经销商数量从2018年1517家减少至2022年1200家，2024年维持在1400家以内 [6] - 2024年经销收入6.59亿元，占总营收比例降至40.8% [6] - 2024年前五大客户交易金额占总收入33.1%，同比增20个百分点，前三大客户均为连锁零食店 [7] 营销与研发 - 2022-2024年营销和广告开支累计4.27亿元，约占期间毛利润总和27.3% [11] - 2024年研发开支1894.80万元，研发费用率仅1.2%，研发人员26名占员工总数1.2% [11] 资本运作 - 红杉中国2024年6月行使赎回权，公司以2.61亿元回购其全部股份 [13][14] - 公司引入D轮融资7500万元，投后估值22.22亿元，较C轮下降9% [14] - 2025年1月新获银行融资1.10亿元，但未动用部分仅剩3900万元 [14]

港股IPO计划 - 三只松鼠向港交所提交招股说明书，独家保荐人为中信证券，正式开启港股IPO之路[1] - 如能顺利登陆港股，将成为首家"A+H"股零食公司[1] - 募资金额拟用于供应链建设、销售网络及品牌知名度、产品组合拓展、战略联盟和收购、营运资金等[1] - 港股IPO计划旨在强化"制造、品牌、零售"前后一体化的全面布局，提升全球品牌知名度及供应链体系建设[6] 供应链重构 - 计划在华东新建7座工厂、华北4座、西南4座、华南6座，并在越南设立1座工厂[2] - 供应链建设是此次募投的重中之重，战略重点从品牌建设转向供应链[3] - 已完成每日坚果、夏威夷果、碧根果、开心果四大核心坚果品类示范工厂建设[3] - 供应链重构旨在实现产业集群效应，快速匹配市场需求并降本增效[3] 销售渠道转型 - 提出"D+N"(短视频+全渠道)战略，以短视频渠道为中心打造内容大单品[4] - 2024年抖音系营收达21.88亿元，同比增长81.73%，超过天猫和京东[4] - 线下营收占比提升至约30%[4] - 计划在短视频平台投放广告，强化线下门店网络[4] 业绩与战略调整 - 2024年营收重回百亿，调整初见成效[1] - 2020年营收首次跌破百亿，2022年营收跌破73亿元[5] - 2022年底提出"高端性价比"核心战略，业绩开始回暖[5] - 战略重点从价格竞争转向低成本运营[5] 行业竞争格局 - 零食行业竞争激烈，同质化明显[6] - 盐津铺子通过布局零食量贩店业绩奋起直追[6] - 万辰集团量贩零食业务2024年营收超300亿元[6] - 鸣鸣很忙2024年销售额达550亿元，门店超15000家[6] - 三只松鼠2024年10月通过收购爱零食入局量贩赛道[6] 未来发展目标 - 计划2-3年内将线上线下营收占比从7:3调整至5:5[6] - 线下布局被视为未来发展的关键战场[6] - 港股上市被视为新一轮竞争的开启[7]

离境退税政策优化 - 商务部等6部门下调离境退税起退点至200元人民币 境外旅客同日同店购买退税物品金额达标即可申请 [1] - 现金退税限额上调至20000元人民币 推动退税代理机构与支付机构合作 提供移动支付、银行卡等多种退税方式 [1] - 政策调整有望激发境外旅客消费意愿 扩大商家销售退税物品范围 提升客单价和销售额 [1] "五一"档电影市场动态 - 2025年"五一"档新片预售总票房突破2000万元 《水饺皇后》《猎金·游戏》《人生开门红》位列前三 [2] - 《熊孩子·探险熊兵》档期由5月1日变更为7月5日 [2] - 预售表现反映观众观影热情高涨 影视行业复苏动力强劲 [2] 三只松鼠资本运作 - 三只松鼠向港交所提交上市申请书 启动"A+H"两地上市计划 [3] - 4月25日公司股价日涨幅1.54% 收盘价29.75元每股 总市值达119.30亿元 [3] - 赴港上市或拓宽融资渠道 支持企业扩张 可能引发休闲零食行业连锁反应 [3] 霸王茶姬海外扩张 - 霸王茶姬首家北美门店试运营 选址美国洛杉矶Westfield Century City商场 [4] - 2019年起布局全球化 已在马来西亚、新加坡、印尼等东南亚国家开设上百家门店 [4] - 中式茶饮品牌加速海外布局 寻求成熟市场竞争下的业务增长点 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 虎皮凤爪作为中国传统美食，近年来市场规模不断扩大，未来将朝着多元化、个性化、品质化方向发展；行业竞争激烈，集中度较低，企业注重品牌建设、产品研发和供应链优化；线下渠道下沉、多渠道融合和副牌战略成为新增长点，销售渠道正经历线上线下深度融合 [5][14][26] 根据相关目录分别进行总结 市场背景 - 虎皮凤爪是中国传统美食，在广东地区受欢迎，近年来市场规模扩大，年复合增长率较高，未来将朝着多元化、个性化、品质化方向发展 [5] - 虎皮凤爪以鸡爪为主要原料，通过独特烹饪工艺使外皮呈现类似虎皮斑纹，是粤菜系经典菜品，具有皮脆肉嫩、色泽金黄、味道鲜美等特点，广泛应用于多个领域 [6] - 虎皮凤爪发展历程分为萌芽期（1980 - 2010 年）、启动期（2010 年后）和高速发展期（2020 年后），目前处于高速发展期，涌现出一批有影响力的品牌 [7][8] 市场现状 - 2018 - 2023 年，中国虎皮凤爪行业市场规模由 121.92 亿人民币增长至 209.21 亿人民币，年复合增长率 11.40%；预计 2024 - 2028 年，市场规模由 219.29 亿人民币增长至 267.70 亿人民币，年复合增长率 5.11% [9] - 市场供给方面，2023 年中国卤味市场规模预计达 3180 亿元，2018 - 2023 年 CAGR 为 6.42%，虎皮凤爪市场需求持续增长，行业从分散竞争向集中竞争转变，龙头企业引领产业升级 [10][11] - 市场需求方面，中国人年消费凤爪达 336 亿只，占全球产量八成以上，零食化凤爪以双位数增速扩容；卤制零食为千亿级赛道，增速达 18%，年轻群体成主力，线上渠道表现突出，季节限定风味扩大消费场景 [12] 市场竞争 - 十大代表品牌评选遵循多维度量化评估模型，核心指标包括企业营收规模、线下门店数量、凤爪零食产品多样性 [13] - 中国凤爪行业竞争激烈，集中度较低，市场规模扩大吸引更多企业进入，消费者要求提高促使企业创新和推广 [14] - 十大品牌推荐包括良品铺子、周黑鸭、三只松鼠、百草味、王小卤、来伊份、华味亨、金厨娘、小胡鸭、夜伴小卤，各品牌具有不同优势 [15][16][17] 发展趋势 - 虎皮凤爪线下渠道从商业中心向社区、低线城市下沉，多渠道融合和副牌战略成为新增长点，如绝味食品跨界经营、紫燕食品发展副牌 [26][27] - 虎皮凤爪销售渠道正经历线上线下深度融合，部分品牌通过线上预约、线下自提转化流量，线上为线下提供数据支持，如王小卤采用 O2O 模式取得销售额增长 [28]

公司概况 - 三只松鼠是国内零食市场份额排名第四的企业，2024年零食销售额139.8亿元人民币，仅次于玛氏、亿滋国际、百事公司，是中资企业中排名第一的零食企业[1][5][7] - 公司2012年创立于安徽芜湖，以电商起家主打坚果品类，2019年A股上市当年营收首次突破百亿元，经历四年负增长后2024年业绩全面回暖[2][3] - 2024年公司营收106.23亿元，净利润4.08亿元，较2022年的72.93亿元营收和1.29亿元净利润显著提升[3] 财务表现 - 2022-2024年营收分别为72.93亿元、71.15亿元、106.23亿元，净利润分别为1.29亿元、2.20亿元、4.08亿元，呈现V型复苏[3] - 股价从2020年5月最高点90.33元（市值360亿元）跌至2024年2月14.30元，2025年4月25日回升至29.75元（市值119亿元）[3] - 2022-2024年零售额复合年增长率达18.86%，显著高于行业前五名其他企业[6] 业务转型 - 2022年4月启动全面转型：暂停门店扩张、关闭大量门店、加强分销业务、加码自主生产[5] - 2023年确立"高端性价比"战略，转型为"全品类+全渠道"休闲零食制造商[5] - 短视频平台收入快速增长：2022-2024年分别为7.17亿元、14.07亿元、26.35亿元，其中抖音系收入2024年达21.88亿元成为线上最大渠道[5][10] 产品结构 - 坚果品类收入占比从2022年56.3%降至2024年50.5%，收入从41.07亿元增至53.66亿元[8][9] - 综合零食收入从2022年8.73亿元增至2024年20.17亿元，占比从12.0%提升至19.0%[8][9] - 主品牌"三只松鼠"2024年收入98.25亿元同比增长50.57%，儿童零食品牌"小鹿蓝蓝"收入7.94亿元同比增长35.01%[9] 渠道布局 - 线上收入占比约70%：2024年74.07亿元同比增长49.06%，其中抖音系21.88亿元（+81.73%）、天猫系19.37亿元（+11.45%）、京东系13.40亿元（+11.95%）[10] - 线下门店从2021年底1065家缩减至2024年底333家，2022-2024年分别关闭549家、296家、294家[11][12] - 分销业务快速增长：分销商收入2024年14.80亿元（+90.97%），批发客户收入11.61亿元（+104.76%）[12] 战略规划 - 多品牌战略：已孵化多个子品牌覆盖宠物食品、预制菜、咖啡等领域，计划投资不超过2亿元收购乳饮品牌和孵化新品牌[9][10] - 布局新兴渠道：2024年宣布收购量贩零食品牌爱零食和折扣超市爱折扣[12] - 港股上市募资用途：加强供应链、销售网络和品牌建设，拓展产品组合，战略收购等[13] 行业格局 - 2024年中国零食行业前五企业零售额：玛氏212.9亿元、亿滋158.8亿元、百事150.2亿元、三只松鼠139.8亿元、旺旺134.8亿元[5][7] - 行业集中度低：前五和前十企业分别仅占5.9%和10.4%市场份额[7] - 中资企业排名：三只松鼠139.8亿元居首，其后为旺旺134.8亿元、达利132.0亿元、盼盼128.5亿元、良品铺子119.0亿元[7]