行业与公司 * 纪要涉及的行业主要为**中国房地产行业**及其上游的**建材行业**，同时涉及**固定资产投资**、**基建投资**和**制造业**[1][3][8] * 建材行业下细分领域包括**水泥**、**玻璃**、**玻璃纤维**及**消费类建材**[3][13][15][17] 核心观点与论据 **房地产市场：趋稳信号显现，政策预期转向** * 2025年房地产市场首次出现**资金流入大于流出**的积极信号，销售金额8.3万亿元大于投资金额8.2万亿元，有助于稳定市场和信用[1][2] * 新开工面积降至**5.8亿平方米**，竣工面积约**6亿平方米**，市场正经历**消化历史库存**和**缩量涨价**阶段[1][4] * 展望2026年，房地产**政策立场将发生显著变化**，高质量发展成为重点，不再一味压缩行业，对“十五五”期间的长期预期不应过度悲观[1][5] * 当前城市租金收益率在**1.5%-2.2%** 之间，考虑通胀因素后收益率可观，随着通胀预期上升，市场对价格预期应逐步走稳[1][6] * 预计**3月底至4月初**可能是地产板块从轮动上涨转为主动性上涨的关键时间节点，因年报季结束、政策博弈及高基数期度过[1][7] * 2026年业绩预期**至少不低于2025年**，因海外降息预期增强，且2025年拿地开发商将在2026年主力推盘[1][7] **固定资产投资与基建：表现疲软，前景谨慎** * 2025年**固定资产投资增速下降3.8%**，**狭义基建投资增速下降2.2%**，均由正转负，表现疲软[1][8] * 尽管财政刺激力度大，但全年基建投资仍为负增长，与年初乐观预期形成鲜明对比[1][9] * **广义基建投资增速自7月转负**，**12月同比下滑16%**；狭义基建投资增速12月同比下降12%，加速下行[1][9] * 对2026年固定资产和机械投资前景持**悲观态度**，因财政政策力度可能减弱，且相关领域未来半年仍面临高基数压力[3][10] * 财政支出更多用于**消费刺激**（如家电、新能源汽车补贴），传统基建被边缘化，在地方债务高企背景下趋势难逆转[3][11] **相关产业链：地产与制造业承压，建材行业分化** * 12月房地产单月同比下降**37%**，制造业同比下降**11%**，均加速下行，表明整体经济基本面疲软，相关产业链机会减少[3][12] * 2025年**建材行业表现相对稳健**，全市场排位靠前[3][13] * **水泥产销量2025年全年下滑6.9%**，预计2026年继续下滑**5%**，但幅度收窄[3][15] * **玻璃纤维行业高景气度预计持续至2026年第四季度**，受益于特种电子布渗透率提升及传统电子布涨价周期[3][14] * 玻璃行业通过自然冷修出清改善结构，同时**汽车玻璃单车用量和价值量提升**，以及**光伏TCO玻璃需求增加**，带来结构性机会[16] 其他重要内容 **具体公司与投资机会** * **消费类建材板块**值得关注，如**东方雨虹、汉高集团、三棵树**等公司增长潜力良好；**北新建材、兔宝宝**等因低估值和股息回报具吸引力[3][13] * 建材板块投资机会包括：消费建材的确定性（股息或增长）、弱美元下的海外水泥市场景气、**中国巨石**（玻璃纤维）、以及**信义玻璃、旗滨集团、金晶科技**等玻璃领域公司[17] * 对于**海螺水泥**等公司，需关注**反内卷政策执行落地情况**及后续分红能否实现治理改善[18] * 部分建材企业通过拓展新业务（如向非洲扩展水泥业务）脱离国内传统需求，实现价格弹性并获得超额收益[13]

2025年基建投资增速下滑分析 - 2025年全年全国固定资产投资（不含农户）约48.5万亿元，同比下降3.8% [1] - 2025年基础设施投资（不含电力等）同比下降2.2%，这是自2014年以来首次出现增速下滑 [1] - 2025年基建增速呈现“前高后低”格局，一季度增速为5.8%，上半年放缓至4.6%，前三季度放缓至1.1%，全年转为下滑2.2% [1] 历史增速回顾与下滑原因 - 基建投资增速自2014年同比增长约21.5%后，从2018年的3.8%逐步放缓，2021年曾降至0.4%低点，2022年反弹至9.4%后，2023年和2024年分别放缓至5.9%和4.4% [1] - 2025年增速下滑与地方财政处于紧平衡、优质项目储备有限有关 [1] - 基建投资自2025年9月开始呈现负增长，与民间投资下降以及地方政府债务还本付息压力较大、基建投资减少相关 [2] 资金来源变化 - 基建资金主要来源中，自筹资金（如城投债、PPP等）受遏制新增隐性债务监管影响，城投债净融资受限 [3] - 2025年全国城投债净融资规模约362亿元，不足2024年的两成 [3] - 国家预算内财政资金用于基建的部分出现下滑，2025年前11个月，农林水支出同比下降13.6%，城乡社区支出同比下降8.3%，交通运输支出同比下降0.1% [3] 对增速下滑的解读与财政结构优化 - 基建投资增速相对偏低的背后，是财政支出结构从“投资于物”向“投资于人”的升级，教育、社保就业、医疗卫生等民生福利支出增速明显高于财政总体增速 [4] - 部分财政资金用于化债和清欠，短期未反映在基建投资上，但夯实了地方财政基础 [4] - 2025年全年国内生产总值约140.2万亿元，按不变价格计算，比上年增长5.0%，经济发展向新向优 [4] 2026年展望与政策支持 - 中央经济工作会议部署2026年经济工作，要求推动投资止跌回稳，适当增加中央预算内投资规模，优化实施“两重”项目，优化地方政府专项债券用途管理，继续发挥新型政策性金融工具作用，有效激发民间投资活力 [4] - 2026年是“十五五”规划开局之年，一系列国家级重大项目和工程进入储备阶段，只要资金到位就能落地实施 [5] - 实施更加积极的财政和适度宽松的货币政策，意味着财政和信贷资金将支持包括基建投资在内的经济发展 [5] - 国家发展改革委已在2025年底组织下达2026年提前批“两重”建设项目清单和中央预算内投资计划，共计约2950亿元 [6] - 国家发展改革委近期批复或核准多个重大基础设施项目，总投资超过4000亿元 [6] 地方行动与资金投放 - 2026年一季度，湖南、北京等地推出一批重大项目以推动经济平稳开局 [6] - 一季度地方政府披露的地方政府债券发行规模已超过2万亿元，山东、浙江、辽宁等省份已成功发行部分债券 [6] - 山东省2026年已发行约468亿元新增专项债券，投向400多个重大项目建设，例如约7.64亿元投向新建北京至雄安新区至商丘高速铁路雄安新区至商丘段（东昌府段和临清段） [6]

2025年中国基建投资增速下滑分析 - 2025年全年全国固定资产投资（不含农户）约48.5万亿元，同比下降3.8% [1] - 基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比下降2.2%，这是自2014年以来首次出现增速下滑 [1] - 2025年基建投资增速呈现“前高后低”格局，一季度增速为5.8%，上半年放缓至4.6%，前三季度放缓至1.1%，全年转为负增长 [1] 历史增速与下滑原因 - 基建投资增速在2014年同比增长约21.5%，此后多年保持两位数高增长，但2018年大幅降至3.8%，2021年降至0.4%低点 [1] - 2022年增速反弹至9.4%，2023年和2024年逐步放缓至5.9%和4.4% [1] - 2025年增速下滑与地方财政处于紧平衡、优质项目储备有限有关 [1] - 民间投资下降以及地方政府债务还本付息压力较大，导致基建投资减少 [2] 资金来源变化 - 基建投资资金来源主要包括自筹资金、国家预算内资金、国内贷款、利用外资和其他资金 [3] - 在遏制新增隐性债务的严监管下，城投平台融资受限，2025年全国城投债净融资规模约362亿元，不足2024年的两成 [3] - 2025年前11个月，全国一般公共预算支出中，农林水支出同比下降13.6%，城乡社区支出同比下降8.3%，交通运输支出同比下降0.1% [3] 财政支出结构优化与未来展望 - 2025年财政支出结构持续优化，教育、社保就业、医疗卫生等民生福利支出增速明显高于财政总体增速，体现了从“投资于物”到“投资于人”的转变 [4] - 2025年国内生产总值约140.2万亿元，按不变价格计算，比上年增长5.0% [4] - 2026年中央经济工作会议要求推动投资止跌回稳，适当增加中央预算内投资规模，优化地方政府专项债券用途管理，激发民间投资活力 [4] - 2026年是“十五五”规划开局之年，一系列国家级重大项目和工程进入储备阶段，中央财政支持的基建投资很可能实现较好增速 [4][5] 已部署的政策与项目支持 - 国家发展改革委已在2025年底组织下达2026年提前批“两重”建设项目清单和中央预算内投资计划，共计约2950亿元 [6] - 国家发展改革委近期批复或核准多个重大基础设施项目，总投资超过4000亿元 [6] - 2026年一季度，湖南、北京等地推出一批重大项目以推动经济平稳开局 [6] - 一季度地方政府披露的地方政府债券发行规模已超过2万亿元，山东、浙江、辽宁等省份已成功发行部分债券 [6] - 山东省已发行约468亿元新增专项债券，投向400多个重大项目，例如约7.64亿元投向新建北京至雄安新区至商丘高速铁路相关路段 [6]

人工智能产业发展 - 截至今年9月，中国人工智能核心产业规模超9000亿元，人工智能企业数量超过5300家，全球占比达15% [3] - DeepSeek大模型在全球范围内受到广泛关注，人形机器人等前沿应用场景不断涌现 [4] 民营企业外贸表现 - 今年前11个月，民营企业进出口总额达23.52万亿元，同比增长7.1%，占中国外贸总值的57.3% [4][5] - 长三角首趟消费型锂电池混装运输班列从义乌发出，为“新三样”及高附加值产品出海提供了便利化物流通道 [5] - 今年前三季度，出口节日用品、玩偶、动物造型玩具超过500亿元，销往全球200多个国家和地区 [6] - 潮玩IP（如拉布布）在海外风靡，短剧平台也在海外加速市场布局 [6] 民间投资与基建 - 今年前11个月，基础设施领域的民间投资同比增长3.5%，其占整体基础设施投资的比重升至21.8% [7] - 首批数据中心基础设施不动产投资信托基金（REITs）成功发行，民间投资项目在多个领域实现了“首单”突破 [7] 民营企业科技创新实力 - 根据《2025中国民营企业500强调研分析报告》，500强民营企业共拥有72.16万件有效专利，研发人员总数达115.17万人 [9] - 4家民营企业加入国家自然科学基金民企联合基金，标志着民营企业深度参与国家基础研究迈出关键一步 [10][12] 民营经济整体规模 - 截至今年5月底，全国实有民营经济组织1.85亿户，占经营主体总量的96.76% [12]

宏观政策 - 预计2026年GDP增长目标设定为5%左右，宏观政策力度不低于2025年，但非强刺激，重心在于保持战略定力[5] - 预计2026年货币政策降息10BP，降准50BP，财政赤字率维持在4%，债务总规模小幅增加[5] 经济结构 - 房地产销售面积预计在2025年下降10%至8.8亿平方米后，2026年可能继续下降10%，房地产投资预计下降8%[37] - 制造业投资因产能利用率低位（2025年三季度为74.1%）及产能过剩（占GDP比重5.7%）而缺乏高增基础，预计增速在3-4%之间[43][44][46] - 基建投资有望发挥逆周期调节作用，预计2026年增长10%左右，并迎来开门红[51][52] - 消费受居民收入增速放缓（2025年三季度人均可支配收入累计增长5.1%）及消费倾向未修复制约，预计走向L型企稳，全年社零增长4-5%[56][61] - 出口展现韧性，预计2026年保持5%左右增速，机电与高新技术产品（如电子元件、新能源汽车）是主要驱动[65][71][78] 物价走势 - 2026年CPI中枢有望小幅回升至0.5%左右，因猪肉与能源价格拖累减轻，核心CPI保持韧性[5][79][92] - 2026年PPI预计在年中附近回正，全年中枢为-0.3%，受“反内卷”政策推动但上行动力有限[5][93][98] 市场展望 - A股存在慢牛基础，看好“科技+周期”双轮驱动行情，机构资金（理财、信托、资管、保险）合计超100万亿元，权益仓位平均9.2%，待入市资金规模达1.5-5.0万亿元[5][103][107]

投资数据表现 - 2025年1至11月 不含电热燃水的基建投资累计同比下降1.1% 较1至10月增速放缓1.0个百分点 [1] - 2025年1至11月 房地产开发投资累计同比下降15.9% 较1至10月增速放缓1.2个百分点 [1] - 2025年1至11月 制造业投资累计同比增长1.9% 较1至10月增速放缓0.8个百分点 [1] - 整体投资端需求承压 [1] 政策环境与行业展望 - 近期中央政治局会议和经济工作会议为2026年全国经济工作做出指引 强调在扩大内需稳增长背景下推动投资止跌回稳 [1] - 基建投资有望靠前发力 [1] - 看好基建板块的春季躁动行情 [1]

宏观经济总体表现 - 1-11月累计GDP同比增长4.9%，11月当月同比增长4.8%[1] - 1-11月固定资产投资同比下降2.6%[1] 消费 - 11月社会消费品零售总额同比增长1.3%，低于预期的2.9%[1][4] - 1-11月服务零售额累计同比增长5.4%[4] - 11月商品零售额同比增长1.0%，餐饮收入同比增长3.2%[4] 固定资产投资 - 1-11月制造业投资同比增长1.9%，较1-10月增速回落0.8个百分点[1][11] - 11月当月制造业投资同比下降4.45%，民间制造业投资同比下降6.67%[1][11] - 1-11月基建投资同比下降1.1%[1][15] - 1-11月房地产开发投资同比下降14.7%[1][30] 房地产 - 1-11月商品房销售面积同比下降15.9%，销售额同比下降31.4%[1][30] - 11月70个大中城市新建商品住宅价格同比下降1.2%，二手住宅价格同比下降5.8%[3][22] - 1-11月房地产开发企业到位资金同比下降15.28%[3][30] 工业生产 - 11月规模以上工业增加值同比增长4.8%[1][33] - 11月工业企业产品销售率为96.9%[35] 就业 - 11月全国城镇调查失业率为5.1%[3][42] - 1-11月全国城镇调查失业率平均值为5.2%[42]

2026年宏观政策定调 - 2026年政策重心从“总量增长”转向“结构优化”，强调高质量发展与“反内卷”[1] - 扩大内需结构从消费单核驱动转向消费与投资并重，特别强调“推动投资止跌回稳”[1][11] - 2026年投资将聚焦“新质生产力”，集中于科技创新、数字化与绿色升级，提升研发等无形资产投资地位[1][12] 宏观政策协同与财政预测 - 财政政策预计维持较高赤字率，专项债与特别国债规模稳中有升，重点支持“两重两新”领域[2][12] - 预计2026年广义赤字规模为12.5-13万亿元，较2025年的11.86万亿元小幅提升[39] - 货币政策基调“适度宽松”但更突出“灵活高效”，降准降息将更趋审慎，重心转向结构性引导[2][12] 当前经济高频数据表现 - 生产端总体走弱：螺纹钢、沥青开工率同比降幅扩大，中厚板产量同比回落至1%以下，冷轧板产量同比接近零增长[14][16] - 消费结构分化：一线城市地铁客流量同比增加2.0%，物流投递量同比增幅为4.0%，但汽车销售同比骤降至-32.3%[14][23] - 外需存隐忧：港口货物吞吐量周度为2.65亿吨，同比保持2.97%正增长，但墨西哥新关税法案可能扰动后续出口[14][28][29] - 房地产市场探底：一二手房成交均回落，十大城市存销比为91.4，为2019年以来同期最高[14][48]

地方债发行规模 - 11月地方新增专项债发行规模预计为4922亿元，较上月增长超过2000亿元 [1] - 11月用于偿还存量债务的特殊再融资债券发行规模为1767亿元，较上月增长超过1300亿元 [1] - 前11个月用于化解存量隐性债务等化债资金规模接近3.5万亿元，用于扩大投资的新增债券规模超过3.9万亿元 [3] 地方债结存限额使用 - 四季度安排使用5000亿元地方债结存限额，其中3000亿元用于化债，2000亿元用于稳投资 [3][5] - 地方政府债务限额为52.8万亿元，截至2024年末法定债务余额47.5万亿元，结存限额为两者差额 [6] - 结存限额的使用在国务院批准的债务限额内，成为年中稳增长的重要工具 [6] 特殊再融资债券发行 - 今年年初既定2万亿元置换存量隐性债务的再融资专项债和8000亿元新增专项债用于化债 [6] - 8-11月特殊再融资债券月度发行规模分别为33亿元、62亿元、450亿元、1767亿元，合计约2312亿元 [6] - 截至11月底，2万亿元置换存量隐性债务的再融资债券仅剩11亿元额度，特殊新增专项债发行规模为1.35万亿元 [7] 新增专项债投资方向 - 截至11月底，地方新增专项债发行约4.46万亿元，年度发行进度约97% [9] - 土储专项债发行规模达到5198亿元，用于收购存量商品房的专项债规模为7.38亿元 [10] - 用于政府投资基金的新增专项债发行规模为815亿元，例如广东发行100亿元用于省政府投资基金 [10] 基建投资与政策支持 - 1-10月基建投资同比下降0.1%，增速相较1-9月回落1.2个百分点 [9] - 新增专项债用于土地收储和收购存量商品房，对当期实物投资拉动作用有限 [9] - 安排5000亿元结存限额的原因包括9-10月投资增速回落，需要加大稳投资政策力度 [11]

德国基建基金概况 - 德国设立价值5000亿欧元的突破性基建基金，用于交通、医疗、能源、教育和数字化等领域，以应对经济困境，这是该国数十年来规模最大的投资项目 [1] - 该基金正受到多国企业关注，其中包括在德中企 [1] 中资企业对基金的态度与机遇 - 一项针对104家在德中资企业的调查显示，40%的受访企业认为该5000亿欧元基建基金将带来新的商业机会 [1] - 40%的受访企业希望参与该基建计划，重点关注领域包括数字化（51%）、能源（48%）和电动汽车（35%） [1] - 中国在复杂基础设施项目方面拥有广泛经验，中企希望将专业能力带入与德国的合作 [1] 中资企业在德投资意愿 - 德国仍是中国企业欧洲最重要的投资目的地之一，有意在欧洲投资的中国企业中，41%计划扩大在欧洲业务，其中21%选择德国，其次是匈牙利（18%）和波兰（12%） [2] 中资企业参与基金的实际行动与挑战 - 尽管基金引发关注，但实际投资仍然寥寥无几，调查的百余家在德中国企业中，仅有15%正在寻求与德国伙伴合作，10%计划参与公开招标 [1] - 高成本和监管障碍限制企业投入意愿，73%的受访企业认为高劳动力成本和严格的劳动法规是最大挑战，53%将监管复杂性视为严重问题，27%认为官僚流程繁琐 [1] 基金执行面临的问题 - 该5000亿欧元基建基金的推动情况不尽如人意，被指更多是在被挪用，而不是被明智地使用，新政府上任近半年来专项基金推进缓慢 [2] - 研究机构警告资金可能未用于最初规划领域，担忧其变成“资金调配站”，这动摇了人们对财政政策的信任 [2]