摩根士丹利 将 新城控股 评级上调至超配，称该公司通过提升市场份额实现超预期的租金增长，并在通 过私募REITs出售成熟商场业务方面取得积极进展。这将改善其现金流，提升盈利质量，从而增强估 值。摩根士丹利将该公司目标价上调25%至19.7元，并将2026至2027年的每股收益预测上调3-5%。 ...

市场参与者结构 - 券商与保险机构是公募REITs市场主要参与者，占比分别为43.31%和30.71%，较去年同期均有提升[8] - 公募机构（包括公募FOF和公募专户）以及私募机构占比较低，分别为10.23%和5.51%[8] - 超3成保险机构与超4成券商机构累计投资规模超10亿元[4][11] 机构投资规模与增量 - 超半数保险机构累计投资规模达到5亿元及以上，其中超3成规模超10亿元；超半数保险机构2025年增量投资规模位于1-10亿元区间，个别机构增量规模达10-30亿元[11] - 超4成券商机构参与规模达到10亿元以上，较去年明显提升；超半数券商机构2025年增量投资规模位于1-10亿元区间[11] - 银行理财参与规模大多位于5-10亿元区间，2025年增量规模位于1-5亿元区间[11] 机构进场时点与收益表现 - 机构进入公募REITs投资时点集中于2021年（44.88%）、2022年（18.11%）和2024年（18.90%），对应市场总回报分别为21.5%、0.9%和12.8%[14] - 2025年新进投资者占比为9/127，其中5家投资规模超过1亿元[14] - 近7成样本投资者2025年至今收益率超10%，跑赢同期中证REITs全收益指数（年初至今收益率9.7%），其中近3成样本投资者收益率超20%[18] 投资策略与方式 - 战配、网下/公众申购以及二级市场场内参与是机构主要投资方式，均有7-8成投资者提及；超4成投资者通过大宗交易及扩募方式参与，约1/4采用委托专户方式[16] - 打新策略成为热门选择，2025年至今打新策略单次收益率平均为0.21%，累计收益率为3.31%，年化收益率为4.42%[18] - 超半数机构将公募REITs定位为独立大类资产，主流策略仍为混合策略（长期配置为主，短期波段交易）[18] 私募REITs发展态势 - 近3成样本机构关注私募REITs投资机会，截至2025年9月30日，已上市持有型不动产ABS共14只，发行规模共214亿元[23] - 机构认为私募REITs优势包括估值稳定性强、灵活性和定制化、规模效应及分派率更高；劣势包括流动性不足、信息不透明、底层资产基本面较弱及退出机制有待验证[23] 市场关切与政策期待 - 大部分投资者反馈当前市场痛点仍是市场规模太小、流动性不足，与去年调查结果相仿[29] - 投资者期待制定REITs独立税收制度、明确会计处理方式及完善扩募机制；近8成投资者提及鼓励长线资金及多元资金入市，包括推出REITs指数基金、ETF及优化保险公司偿付能力因子[32] - 部分投资者期待推出市场对冲工具[32] 2026年市场展望与配置意愿 - 近7成样本机构计划2026年持续增加REITs配置，显示出较强配置意愿[33] - 样本机构认为2026年市场核心驱动因素为无风险收益率（74%）和底层资产基本面（68.5%），其次关注REITs行业政策（48.8%）和宏观总量政策（35.4%）[33] - 约6成机构预期2026年REITs收益率位于高个位数区间（5-10%），仅3.15%认为明年REITs录得负收益[33] 板块偏好与基本面预期 - 样本机构重点关注消费基础设施（83.46%）、数据中心（63.78%）、保障性租赁住房（61.42%）、水电（50.39%）以及仓储物流（47.24%）板块[41] - 保险和券商机构2026年偏好板块Top3分别为消费、保租房和水电，以及消费、数据中心和保障房[41] - 市场对于2026年REITs底层资产业绩修复/增长总体持中性偏乐观预期，大部分机构对于基本面改善持观望态度[41]

我国多层次REITs市场发展现状 - 我国REITs市场已初步形成涵盖公募REITs、私募REITs和Pre-REITs的多层次市场 [2] - 公募REITs市场已成长为亚洲第一、全球第二大REITs市场，截至2025年7月已上市产品68只，发行规模1770亿元，总市值2045亿元 [4] - 私募REITs市场进入快速成长期，2025年上半年已申报22只产品，总申报规模超过300亿元，已超过2024年全年 [7] 私募REITs的产品特征与定位 - 私募REITs是持有型不动产资产支持证券（ABS），产品结构为平层设计，无优先劣后分级，具有显著的权益属性 [11][12] - 产品兼具“上市”和私募特征，是标准化产品，在机构间市场上市交易，审批周期仅1-2个月，远短于公募REITs的1-2年 [6][16][17] - 私募REITs募集资金用途无明确限制，而公募REITs资金主要用于新增基础设施建设 [12][17] - 私募REITs作为衔接产品，可有效平衡灵活性与收益性，是公募REITs的前置培育平台，未来发行规模有望超千亿元 [19] 私募REITs的风险收益与流动性 - 私募REITs收益主要依赖基础资产现金流分红及二级市场交易增值，收益率一般高于公募REITs [14] - 产品流动性相对较弱，二级交易不活跃，价格波动介于公募REITs和类REITs之间，估值主要依赖第三方专业机构 [15][18] - 退出路径较广，可通过存续期份额转让、发起人开放退出赎回、发行公募REITs或资产处置等方式实现 [16] 私募REITs的市场参与者与投资偏好 - 保险资管是私募REITs的基石投资人，持仓占比约45%，银行理财约占25%，券商自营约占15% [20] - 保险公司以长期持有配置策略为主，更关注底层资产合规性、经营收益稳定性及退出条款安排 [21] - 银行理财将私募REITs视为“固收+”配置选项，但面临产品期限匹配、估值波动和监管比例限制等挑战 [22] - 投资人对项目的评估主要从基础资产、主体信用资质和运营管理水平三个维度进行 [20] 私募REITs市场发展面临的挑战 - 产品期限较长，收益浮动，未来如何退出及确定退出价格是投资人面临的最大挑战 [24] - 估值方法对长期参数预测准确性要求高，现金流预测偏离可能导致投资人面临较大压力 [25] - 产品由债务属性变为权益属性，风险和收益被放大，固收类投资人评估审批难度相对更大 [26] - 产品条款设计由发起人主导，可能忽视投资人的长期利益 [27] 私募REITs市场的发展建议 - 完善做市商制度，提升二级市场流动性，优化做市商考核激励机制 [29] - 推动落实并优化私募REITs扩募机制，支持通过多种融资方式开展并购重组，提升内生价值创造能力 [29] - 加大对运营管理机构的激励力度，优化收益分配动态调整机制，引导投资人关注底层资产运营 [30] - 建立超额退出补偿机制，丰富退出机制设计，推动退出条款标准化以降低投资门槛 [31] - 加强信息披露和事后监督检查，增强投资人对产品的信心 [32]

根据Wind数据，已上市的74只公募REITs产品中，环比上涨的有38只，下跌的35只，还有一只表现持平。涨幅最大的三只产品分别为华夏基金华润有巢 REIT、招商高速公路REIT、易方达深高速公路REIT，周内涨幅分别为2.20%、1.89%和1.57%。跌幅最大的三只产品分别为华夏特变电工新能源REIT、华夏 北京保障房REIT和工银蒙能清洁能源REIT。 行业与政策方面，上周有三单私募REITs获受理，分别为天津轨交商业持有型不动产ABS项目、铁建昆仑秀松高速持有型不动产资产支持专项计划、青岛水 务集团有限公司持有型不动产ABS项目。9月19日，商务部等九部门联合出台《关于加力推动城市一刻钟便民生活圈建设扩围升级的通知》（以下简称《通 知》），明确提出要优先支持保障基本民生的社区商业综合体、邻里中心、百货商场、菜市场等消费基础设施项目发行REITs。 二级市场继续下行，各板块涨跌分化 上周，公募REITs二级市场继续下行。 Wind数据显示，截至上周五，中证REITs（收盘）指数下跌0.20%，收于838.3点；中证REITs全收益指数上涨0.12%，收于1071.3点。 底层资产方面，据国金证券，上周各 ...

资产证券化业务发展 - 资产证券化成为金融机构服务实体经济的重要方向 券商资管双牌照在投融联动和资本市场创新业务中具备优势 [1] - 公司坚持以金融功能性为第一性 引导资金流向"五篇大文章"指引的重点领域和薄弱环节 [1] 知识产权ABS创新实践 - 知识产权ABS为科创企业提供低成本可持续融资渠道 融资利率低至1.43% [2] - 专项计划融资规模1.04亿元 涉及13家专精特新企业的114个知识产权 覆盖传感器集成电路等六大专业领域 [2] - 资产评估过程繁琐 产品交易结构设计复杂 券商在估值定价中承担较大压力 [2] - 该项目为当地科创企业打开新融资窗口 受到小微企业金融机构和地方政府高度关注 [3] 公司ABS业务规模 - 构建涵盖ABS Pre-ABS 私募REITs 公募REITs的全周期产品矩阵 提供全链条服务 [3] - 2024年交易所ABS新发规模428.42亿元 连续三年实现30%以上增长 [3] - 同期完成银登保登中心类ABS产品发行近400亿元 [3] - 截至2024年6月30日累计发行206只ABS产品 累计发行规模1650.9亿元 [3] 数字资产证券化前景 - 标准化且变现能力强的数字资产更符合资产证券化业务期待 [4] - 国内数字化水平高 人工智能等应用场景铺开将带动数字资产变现 [4] - 当前数字资产变现挑战在于应用场景未打通 资产分散于各平台企业及地方政府 [4] - 数字资产交易所目前以质押融资方式给出公允价值报价 融资模式有待完善 [4] - 证监会支持科技企业利用数据资产开展资产证券化和REITs融资 [4] 数据中心REITs机遇 - AI向AGI发展推动全球算力需求高速增长 数据中心作为底层基础设施承担重任 [5] - 数据中心高景气度带来稳定现金流 是公募REITs理想底层基础资产 [5] - 全国首批两只数据中心REITs将获批复 [4] REITs市场发展 - 公募REITs市场火爆 多只新发产品上市首日涨停 [6] - 广谱利率下滑背景下 兼具稳定性和成长性的现金流资产成为大类资产配置重要环节 [6] - 全球REITs市场规模约1.8万亿美元 国内公募REITs市值仅约2200亿元人民币 处于起步阶段 [6] - 公司将REITs作为重点工作 构建多层次全流程业务链条 聚焦绿色普惠科创等方向 [6] 私募REITs创新 - 持有型不动产ABS（私募REITs）是资产证券化框架下的创新产品 [7] - 能为发行人募集长期权益资金支持持续发展 [7] - 产品结构设计灵活 可与公募REITs差异化适配不同属性资金需求 [7] - 为不动产市场引入源源不断的新增资金 [7]

资产证券化业务发展 - 资产证券化成为金融机构服务实体经济的重要战场 券商资管双牌照在投融联动和资本市场创新业务中具有优势[1] - 公司坚持以金融功能性为第一性 引导资金流向"五篇大文章"指引的重点领域和薄弱环节[1] 知识产权ABS创新实践 - 2024年12月落地发行"财通—杭州滨江知识产权第1期资产支持专项计划" 融资利率仅1.43%[2] - 产品底层为13家专精特新企业的114个知识产权 覆盖传感器、集成电路、人工智能等专业领域 融资规模1.04亿元[2] - 知识产权ABS为科创企业提供低成本可持续的融资渠道 解决无形资产沉淀问题[1][2] 产品矩阵与服务能力 - 构建涵盖ABS Pre-ABS 私募REITs 公募REITs的全周期产品矩阵[3] - 提供从资产筛选 融资设计 资金匹配到后续运营的全链条服务[3] - 2024年交易所ABS新发规模428.42亿元 连续三年增长超30%[3] - 银登 保登中心类ABS产品发行近400亿元[3] - 累计发行206只ABS产品 总规模1650.9亿元（截至2024年6月30日）[3] 数字资产证券化机遇 - 数字资产标准化且变现能力强 更符合资产证券化业务未来期待[3] - 人工智能 机器人等应用场景铺开将带动数字资产变现[3] - 当前数字资产分散于各平台和企业 变现挑战在于应用场景未打通[3] - 证监会支持科技企业利用数据资产开展资产证券化和REITs融资[4] REITs市场发展前景 - 公募REITs兼具稳定性和成长性 在大类资产配置中重要性凸显[5] - 全球REITs市场规模约1.8万亿美元 国内公募REITs市值仅约2200亿元人民币 处于起步阶段[5] - 数据中心REITs作为AI基础设施 具有稳定现金流 是理想的底层资产[4][5] - 私募REITs具有高灵活度 可与公募REITs差异化适配资金需求[6] 业务战略布局 - 将REITs作为重点工作 构建多层次全流程业务链条[5] - 在浙江省内外安排专人对接服务 聚焦绿色 普惠 科创等方向[5] - 推动从"投行类业务"向"投资类业务"转型 实现投融联动[5]

公司业务表现 - 2024年ABS新发规模428.42亿元，行业排名第八，连续三年增长超30% [1] - 同期完成银登、保登中心类ABS产品发行近400亿元 [1] - 累计发行206只ABS产品，总规模达1650.9亿元（截至2024年6月30日） [1] 知识产权证券化创新 - 全国首单包含游戏动漫版权的知识产权证券化产品融资规模1.04亿元，涉及13家专精特新企业114项知识产权 [4][8] - 项目覆盖传感器、集成电路、人工智能等领域的专利及软件著作权 [8] - 企业实际融资利率低至1.43%，政府提供贴息扶持 [8] 数字资产证券化前景 - 数字资产证券化需完善交易所基础设施及估值体系，目前处于新生阶段 [10] - 证监会支持科技企业利用数据资产开展证券化及REITs融资 [11] - 数据中心REITs因算力需求增长及稳定现金流成为理想底层资产 [11] REITs业务布局 - 全球REITs市场规模约1.8万亿美元，中国公募REITs市值约2200亿元，处于起步阶段 [13] - 公司推进江山水利、庐山西海、舟山国际水产城等公募REITs项目 [13] - 全国首单清洁能源持有型不动产ABS于上交所挂牌，聚焦碳中和领域 [14] 产品与服务矩阵 - 构建ABS、Pre-ABS、私募REITs、公募REITs全周期产品矩阵 [3] - 提供资产筛选、融资设计、资金匹配及运营全链条服务 [3] - 通过三种模式支持科创企业：直接融资、科技金融生态合作、数字资产证券化探索 [3]

资产证券化业务发展 - 资产证券化成为金融机构服务实体经济的重要方向 券商资管凭借双牌照优势在投融联动和资本市场创新业务中具备独特优势 [1] - 公司ABS业务2024年新发规模428.42亿元 交易所市场排名第八 连续三年保持30%以上增速 银登及保登中心类ABS发行近400亿元 [2] - 累计发行206只ABS产品 总规模达1650.9亿元 [2] 科创企业融资创新 - 科创企业面临轻资产、融资难问题 知识产权ABS成为创新融资路径 可实现低成本可持续间接融资 [3] - 公司构建全周期产品矩阵 涵盖ABS/Pre-ABS/私募REITs/公募REITs 提供资产筛选至运营的全链条服务 [4] - 通过三层次支持科创企业：直接盘活存量资产 与科技金融公司合作盘活大数据资产 探索数字资产证券化路径 [4] 知识产权证券化实践 - 成功发行全国首单包含游戏动漫版权的知识产权ABS产品 规模1.04亿元 涉及13家专精特新企业114项知识产权 [5] - 项目采用多样化估值方法 获得政府贴息扶持及银行保函支持 最终实现1.43%的实际融资利率 [8] - 创收并非首要目标 重点体现国有金融机构服务实体经济的担当精神 [5][8] 数字资产证券化前景 - 数字资产标准化程度高且变现能力强 伴随数字交易所基础设施完善 估值变现融资前景可期 [10] - 当前数字资产集中于平台企业及地方政府 融资模式需完善 多采用银行信用背书质押融资方式 [10] - 数据中心REITs获监管支持 作为AI算力基础设施具有稳定现金流 是理想的公募REITs底层资产 [11] REITs市场布局 - 全球REITs市场规模约1.8万亿美元 国内公募REITs市值约2200亿元 仍处起步阶段 [13] - 公司构建多层次REITs全流程业务链 覆盖Pre-REITs培育至存续期管理 推进江山水利/庐山西海/舟山水产城等项目 [12] - 私募REITs与公募REITs形成差异化互补 全国首单清洁能源持有型不动产ABS规模未披露但具创新示范意义 [13] 业务转型方向 - REITs管理需从投行业务向资产管理转型 兼具资产链接与投资管理能力 实现真正投融联动 [14] - 在利率下行背景下 稳定成长性现金流资产成为大类资产配置重要组成部分 [14]

私募REITs发展意义 - 盘活企业存量资产 缓解债务压力 实现权益融资 对央国企在“一利五率”政策背景下优化资本结构具有重要意义[3] - 丰富权益投资品种 为保险 银行理财等长期资金提供新的配置渠道 推动资本市场形成良性投资循环[3] - 填补类REITs与公募REITs之间的产品空白 完善不动产投资链条 提升市场整体效率[3] 私募REITs产品定位 - 定位为具备权益属性的“不动产私募股权投资”工具 体现标准化权益金融工具属性[5] - 收益形式应为浮动收益 避免固定利率安排 体现“应分尽分”的权益导向[5] - 发展方向为“私募股权投资标准化” 强调灵活性与市场化安排 而非简单复制公募REITs模式[5] 私募REITs核心要点 - 底层资产需现金流稳定 收益可预期的经营权类或优质产权类基础设施项目 对资产质量要求较高[6] - 交易结构设计需简化 提升发行效率 降低投资者参与门槛 同时保障投资者权益[6] - 资产估值方法需合理透明 避免估值波动过大影响投资者信心[6] - 在风险可控前提下适度引入杠杆 提升投资者收益 建议参考商业银行抵押率和资管新规对权益类产品的杠杆限制[6] - 建立“持有人大会—管理委员会—运营管理机构—项目公司”的多层次治理结构 平衡原始权益人 管理人和投资者之间的权责利[6] - 设计多元化退出路径 包括二级市场转让 开放退出支持机制 优先收购安排等 保障投资者退出权利[6] - 积极引导保险 银行理财 证券 基金等多元化投资者参与 提升市场流动性与定价效率[6] 私募REITs政策建议 - 建立健全信息披露机制 注册发行阶段实现穿透式披露 存续阶段建立高频运营信息披露制度 提升底层资产估值与产品净值透明度[6] - 完善资产运营治理与激励机制 建立重大事项分类分级管理机制 设置浮动管理费与风险扣减条款 激励运营管理机构提升资产表现[6] - 促进流动性建设 引入做市商机制提升二级市场流动性 完善开放退出支持机制保障投资者退出渠道畅通[6] - 建立高效扩募机制 允许存续期内灵活扩募 确保资产质量与估值合理性 保护原有持有人权益 推动产品规模化发展[6] 私募REITs发展前景 - 作为多层次REITs市场的重要组成部分 具备广阔发展前景[7] - 通过明确产品定位 优化制度设计 完善市场机制 有望在服务实体经济 推动资本市场改革 提升直接融资比重等方面发挥更大作用[7] - 未来需在监管引导下推动市场规范有序发展 打造具有中国特色的不动产投融资新格局[7]

会议背景 - 2025年7月25-27日清华大学主办"世界华人不动产学会2025年会"，聚焦C-REITs新模式、新趋势、新机遇 [1] - 圆桌论坛由清华大学五道口金融学院不动产金融研究中心主办，近百名高校师生及业界同仁参会 [1] - 论坛探讨C-REITs在中国不动产行业转型升级中的关键作用，包括盘活存量、优化融资、提升资管能力等多方面价值 [1] 行业转型趋势 - 中国不动产行业正从"大规模增量扩张"转向"存量提质增效"新阶段 [6] - 需求端从单一所有权向多元使用权转变，供给端从拿地开发转向长期持有运营，融资端从债务融资转向股权投资 [6] - C-REITs被视为推动行业供给侧结构性改革的"基础性制度安排"，能盘活万亿沉淀资产 [6] C-REITs市场发展 - C-REITs市场规模和底层资产类型将持续扩容，多层次REITs体系和监管框架将逐步完善 [3] - 境内C-REITs普遍体现估值溢价，与海外市场存在30%以上价差，吸引优质中国资产回归境内发行 [13] - 当前一级私募市场成交量萎缩，二级公募REITs市场募资火热，价差现象或随市场成熟逐步缓和 [13] 资产端实践 - 医药仓储作为REITs新兴资产，具有高度自动化运营系统，行业需求由老龄化、药品电商化和健康消费升级三大趋势支撑 [10] - 优质REITs底层资产应具备稳定性、可持续性和适度增长性特点 [10] - 不动产证券化能对企业带来全周期价值：短期提升利润，中期优化资产负债表，长期提升ROE和市值 [10] 市场机制优化 - C-REITs将不动产转变为标准化金融产品，实现产业端"轻重分离"和定价端收益法估值 [11] - 需研究简化"公募基金+ABS+项目公司"三层结构，理顺基金持有人和资产运营方利益关系 [11] - 建议扩充资产类型，调降原始权益人持股比例要求，放宽资金用途至偿还旧债，解决土地使用权续期问题 [11] 投资者视角 - C-REITs吸引险资等机构投资者的三大原因：提供定价锚点、拓宽投资者范围、会计规则隔离价格波动影响 [12] - 险资可通过FVOCI方式计量REITs，专注于底层资产带来的稳定现金回报 [12] - 建议允许保险投资机构作为原始权益人，拓宽发行主体资格，增设指数基金促进市场平稳交易 [12] 市场生态建设 - C-REITs具有三重战略意义：提供资产退出渠道、形成公开定价锚点、创造母公司价值重估机会 [13] - Pre-REITs强调"产融结合"，从设立之初就以公募REITs为主要退出通道，严格对标合规性要求 [14] - 需活跃私募市场作为"根系"支撑公募REITs，制度设计应向产业方倾斜强化其管理角色与话语权 [14][15] 国际化发展 - 可优先引入国际发行方与投资者，逐步构建更具包容的市场生态 [13] - 借鉴国际成熟经验、推进国际合作，探索中国模式形成中国方案 [3]