报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年商品市场结构性分化显著，波动率在结构与时序上分布失衡，量化CTA策略市场环境较去年有所恶化，复合策略表现占优，股指CTA策略整体表现不及去年 [2][21][28] - 全球流动性宽松背景下，长期看好量化CTA策略配置价值，但2026年CTA“牛市”仍需观察，beta类策略可确认趋势后右侧布局，应关注具备alpha的管理人 [3][60][61] 各目录总结 1. 商品市场表现综述 - 商品市场结构性分化显著，多因素驱动行情分阶段演变，贵金属、有色偏强，能化、黑色偏弱，截至2025年11月28日，南华商品指数涨2.24%，南华能化指数跌14.81%，南华贵金属指数涨58.90% [6] - 成交持仓温和回暖，关税及政策驱动波动率分化，活跃品种成交、持仓量小幅抬升，市场多数时间处于中等偏低波动环境，两次升波分别受关税政策和“反内卷”政策影响，截面波动率低位运行，强弱格局相对稳定 [12][15][18] 2. CTA各策略线表现情况 - 行情分阶段演变推动策略轮动，全年复合策略持续占优，不同阶段不同周期及类型策略表现交替占优，复合类策略在8月后斩获较高收益 [21][25] - 股指CTA阶段性斩获正收益，长周期策略表现优于日内，今年股指波动率整体低于2024年，股指CTA策略对波动率敏感，整体表现不及去年 [28] 3. 主流CTA因子表现情况 - 因子先跌后涨，表现持续分化，量价因子中长周期截面及规则类因子表现突出，基本面因子中库存因子表现疲软，多数因子在黑色、贵金属、能化板块录得正收益 [34][36][41] - 阶段动态分化下，趋势类因子的收益贡献与磨损路径，趋势类因子核心贡献品种集中于双焦、贵金属及部分能化品种，“反内卷”行情后部分品种收益贡献有磨损 [44] 4. 2025年CTA策略市场变化 - 波动率分布“失衡”下，策略配置或成胜负手，2025年南华商品指数波动率低位但成分波动率分布失衡，品种权重分配影响策略收益，股指波动率聚集，股指CTA策略表现不佳 [51][53] - 长周期策略收益回暖，“beta”策略价值逐步显现，2025年中长周期CTA策略收益回暖，偏beta策略优于偏截面、复合配置策略，工具型产品配置价值或突显 [57] 5. 2026年CTA策略展望 - 全球流动性宽松下，海外通胀或领先国内，2026年关税扰动减弱，海外或进入宽财政周期，国内需求有望修复，商品市场可能延续波动率失衡，CTA策略可关注管理人多方面能力 [59][60] - 供需短期尚难逆转，CTA“牛市”仍需观察，2026年商品有通胀条件，但与2020年CTA“牛市”有别，CTA“牛市”需更多基本面数据验证，可右侧布局，beta类策略配置价值已显现 [61]

量化CTA策略近期表现 - 11月17日至11月21日，私募策略量化CTA平均收益为0.43%，是多个策略中唯一正收益，再现“危机阿尔法”特点 [1] - 近1月量化CTA策略平均收益为2.01%，在各策略中居于首位 [1] - 今年以来至11月21日，量化CTA策略平均收益约为11%，同期量化选股策略平均收益为42.71% [2] - 量化CTA策略今年业绩分化，趋势跟踪策略表现较好，有管理人1-2倍杠杆产品收益超10%，10月以来优秀管理人趋势策略收益可达3%以上，截面多空策略有管理人3-4倍杠杆产品收益超5% [2] 量化CTA的“危机阿尔法”特性 - 量化CTA主要交易商品期货品种，与股票、债券等传统资产相关性较低，且可分散交易多个品种并双向操作（做多/做空） [1] - 该特性在上周（11月17-21日）和4月7日特朗普宣布对等关税导致全球资产调整时均有所体现，产品仅微跌 [1] 量化CTA策略表现驱动因素 - 策略表现依赖波动率与趋势性，今年表现较2024年好 [3] - 趋势度方面，贵金属指数在1季度和3季度有明显上行趋势，能化指数1月下旬开始长时间下跌，5、6月回升，8月后下跌且10月加速，南华黑色指数2-5月明显下跌，7月因反内卷明显上涨 [3] - 波动率方面，年化波动率15%以上对量化CTA友好，2020年5交易日波动率中枢在15%，2025年波动率多在10%左右，细分指数间差异化加大 [4] 未来市场环境与配置价值 - 股票市场或震荡居多，11月24至27日A股反弹势头较缓，Wind全A平均成交额1.77万亿元，环比下降5%，机构存在止盈需求，可能更倾向布局春季行情 [6] - 债市因赎回新规调整，10年期国债到期收益率上行3.3BP，地产债因万科债务展期和商品房销售不及预期存在较大不确定性 [6] - 通胀环境利于大宗商品，10月CPI同比回升至0.2%，核心CPI同比连续6个月上行至1.2%，PPI环比年内首次转正（+0.1%），同比降幅收窄至-2.1%，“十五五”规划强调经济建设和消费拉动，国内通胀或温和提升 [6] - 招商期货建议CTA逐步增配，以趋势策略为主，当前市场流动性高，短周期CTA策略盈利环境较优，震荡中可增配中长周期策略 [7] - 量化CTA策略年度胜率较高但波动较大，宜在波动率较低时买入，多家管理人表示当前是布局良机 [7] 量化CTA产品选择建议 - 趋势跟踪、截面多空或基本面量化策略各有适合的市场环境，管理人因规模或因子迭代会表现分化 [8] - 建议通过配置多周期、多策略的FOF产品进行投资，以筛选产品、跟踪业绩归因并及时调整仓位，实现稳健配置价值 [8]

市场表现与资金面 - 沪深指数成交额1.74万亿元，较上一交易日减少约2100亿元[1] - 上证指数主力资金净流入111.93亿元，深证净流入50.73亿元[3] - 航海装备、能源金属、化学制品板块获主力资金流入前三[3] - 软件开发、光学光电子、元件板块为主力资金流出前三[3] 行业与政策动态 - 2024年国内潮流和收藏玩具零售总额达558.3亿元[4] - 电动汽车充电基础设施总数达1864.5万个，同比增长54.0%[8] - 公共充电设施达453.3万个，同比增长39.5%，平均功率约44.69千瓦[9] - 私人充电设施达1411.2万个，同比增长59.4%[9] - 金融业将推动更多改革开放措施在海南先行先试[5][6] - "两重"建设项目作为稳增长着力点，料提升基建投资增速[7] 金融产品与策略 - 公募机构提示跨境ETF出现高溢价风险，反映市场情绪过热[12][13] - 商品市场高波动助推量化CTA策略业绩复苏[14]

商品市场环境与量化CTA策略表现 - 近期商品市场波动率显著攀升，多个市场人气品种如黄金、碳酸锂、有色金属等呈现高波动特征，为量化CTA策略提供了有利环境 [1] - 商品市场高波动特征背后是宏观预期分歧、产业供需错配与资金驱动等多个维度的复杂博弈 [2] - 今年量化CTA策略迎来显著业绩复苏，商品市场的高波动态势有望延续 [1] 主要商品品种驱动逻辑 - 黄金市场中长期配置逻辑未变，主要源于美联储降息周期与美元信用削弱，但因12月美联储降息预期降温，金价短期可能高位宽幅震荡 [2] - 碳酸锂市场因政策面影响而大幅波动，多晶硅行情由"反内卷"政策预期驱动，在政策实质落地前价格快速上涨空间有限 [2] - 部分产业政策干预改变了品种价格运行轨迹，相关品种频频出现单边下跌和单边上涨行情，创造了短期定价分歧的机会 [3] 私募机构策略应对与特征 - 面对"宽幅震荡"与"结构分化"的市场，不同板块间强弱关系鲜明，有色和贵金属板块表现较强，化工系和黑色系相对较弱 [4] - 当前市场环境造就两种显著投资机会：部分商品的趋势行情以及板块间的多空强弱交易，截面多空策略因板块强弱关系稳定而表现良好 [4] - 为适应复杂市场环境，今年以来国内私募机构CTA策略不断细化，短周期策略和混合型策略被更多管理人采用 [6] - 精细化的风险管理体系格外重要，依托优化因子筛选、强化品种分散投资、动态调整模型仓位等手段提升策略韧性 [4] 主观CTA策略的调整与融合 - 主观CTA私募近期加强了对碳酸锂和多晶硅产业的实地调研，紧密跟踪头部企业排产计划和库存数据 [3] - 在高波动环境中，主观CTA强化了量化工具辅助决策，利用数据模型快速识别市场情绪极值和潜在拐点 [5] - 主观CTA更倾向于进行阶段性做多以及跨期限、跨品种的对冲，而非简单的方向性博弈 [5] CTA策略的配置价值与发展趋势 - CTA策略核心配置价值体现在其穿越经济周期、有效分散风险的特征，与股债资产的低相关性奠定了其在多元化资产配置中不可或缺的地位 [7] - 量化CTA已成为CTA策略主流赛道，但头部效应加剧，头部量化机构在硬件投入、算法迭代、因子挖掘上建立起巨大壁垒 [8] - 主观CTA依靠基本面研究深度提升与量化CTA的差异化，顶尖团队聚焦于少数细分领域，拥有极深产业背景和人脉 [8] - 多策略与多周期融合成为提升夏普比率和投资者体验的重要路径，近两年不少CTA私募向多策略转型 [8] - 伴随CTA策略业绩显著复苏，市场认知度逐步提升，该策略募资环境相较于前两年有所回暖 [8]

商品市场环境与特征 - 近期商品市场波动率显著攀升，多个市场人气品种呈现高波动特征，为量化CTA策略提供有利环境 [1][2] - 商品市场并非呈现单一趋势，而是宏观预期分歧、产业供需错配与资金驱动等多维度复杂博弈的结果，呈现宽幅震荡与结构分化特征 [2][3] - 不同板块间强弱关系鲜明，有色和贵金属板块表现相对较强，化工系和黑色系则相对较弱 [3] 主要品种驱动逻辑 - 黄金市场中长期配置逻辑未变，源于美联储降息周期与美元信用削弱，但因12月美联储降息预期降温，金价短期可能高位宽幅震荡 [2] - 碳酸锂市场因政策面影响而大幅波动，多晶硅行情由反内卷政策预期驱动，在政策实质落地前价格快速上涨空间有限 [2] - 铝品种面临电网订单支撑需求与淡季累库压力的结构分化格局 [4] 量化CTA策略表现与机遇 - 今年量化CTA策略迎来显著业绩复苏，市场高波动态势有望延续 [1] - 高波动状态为量化CTA策略发挥波动率溢价捕获能力提供有利环境，趋势跟踪、截面多空及套利策略均有望捕捉超额收益 [2] - 截面多空策略因不同板块强弱关系稳定，例如有色、贵金属持续强于黑色、化工，做多强势品种、做空弱势品种获得很好表现机会 [3] 私募机构策略应对 - 机构通过优化因子筛选、强化品种分散投资、动态调整模型仓位等手段提升策略韧性和精细化风险管理 [4] - 主观CTA私募加强产业实地调研，跟踪头部企业排产计划和库存数据，基于产业成本线和供需边际变化进行波段操作及价差套利 [2][3] - 为适应复杂环境，国内私募CTA策略不断细化，更多采用短周期策略和混合型策略以提升在不稳定趋势环境中的适应性 [4] - 主观CTA强化量化工具辅助决策，利用数据模型快速识别市场情绪极值和潜在拐点，进行阶段性做多及跨期限、跨品种对冲 [4] CTA策略配置价值与发展趋势 - CTA策略核心配置价值在于穿越经济周期、有效分散风险的特征，与股债资产低相关性，是多元化资产配置中不可或缺的部分 [5][6] - 量化CTA已成为主流赛道但头部效应加剧，头部机构在硬件投入、算法迭代、因子挖掘上建立巨大壁垒，业绩分化明显 [6] - 主观CTA依靠基本面研究深度提升与量化CTA的差异化，顶尖团队聚焦细分领域，拥有极深产业背景和人脉 [6] - 多策略与多周期融合成为提升夏普比率和投资者体验的重要路径，不少CTA私募向多策略转型以利用低相关性平滑波动并增加收益来源 [6][7] - 伴随CTA策略业绩复苏，市场认知度提升，募资环境相较于前两年有所回暖 [6]

行业地位与规模 - 量化投资在中国公募基金市场已从小众策略崛起为重要组成部分，公募量化产品总规模突破4000亿元 [1] - 博道基金量化管理规模约达270亿元，跻身行业前三，成为中小基金公司借助量化业务突围的样本 [1] 量化投资进化历程 - 量化投资是与市场有效性的持续竞赛，博道基金量化业务始于私募时期，2013年启动实盘 [2] - 2014年凭借基于Barra风险模型的组合抵御市场冲击，2016年为应对股指期货受限探索量化CTA策略 [2] - 2017年市场风格转向价值投资时快速迭代，引入GP算法挖掘新因子并系统整合盈利因子大类 [2] - 2023年将AI方法论从局部应用扩展至全流程，形成传统框架与AI全流程框架并行的双核驱动模式，回测显示性能提升约30%至40% [2] - 量化投资方法在面对市场趋势性逆转时会面临阶段性不适，但其优势在于能够持续进化，模型体系已学习吸收多轮市场周期 [3] 核心投资模型：“双均衡” - “双均衡”多因子模型是产生持续超额收益的核心引擎，底层逻辑基于价格=每股收益×市盈率的经典公式 [4] - 第一个均衡是方法论的均衡，传统框架与AI全流程框架各占50%权重，形成互补以提升业绩稳定性 [4] - 第二个均衡是因子来源的均衡，因子权重一半用于预测每股收益趋势，另一半用于预测市盈率波动，因子权重基本保持动量反转各占一半 [4] 产品矩阵与市场定位 - 公司构建了层次清晰的“指数+”产品矩阵，涵盖标准指增、灵活指增和Smart Beta三大系列 [5] - 所有“指数+”产品都带有“增强”特色，以主动量化方式运作，旨在填补纯被动ETF与风格易漂移的主动权益基金之间的空白 [5] - A股市场存在可观超额收益空间，指数增强或主动量化产品因超额收益稳定性较高，更适合作为投资组合的底仓配置 [5] - 投资者正从单纯追求高弹性转向愈发重视超额收益的稳定性，这是一个漫长但不会逆转的趋势 [5]

市场整体表现 - 本周市场表现偏弱 万得全A日均成交2.52万亿元 环比上升8.23% 牛市进入盘整阶段 [1] - 债券资产微幅修复0.01% 商品市场持续小幅修复0.24% [1][9] - 美联储降息符合预期但未提振市场风险偏好 因前期涨幅已充分计入 [1] 私募策略表现 - 私募策略普遍表现一般 股票策略小幅波动 中盘指增相对较强 [2] - 中证500指增本周上涨0.39% 中证1000指增上涨0.37% 表现优于其他指增策略 [3] - 量化选股策略下跌0.48% 量化CTA策略下跌1.21% 量化对冲策略微涨0.03% [3] - 主观股票策略下跌0.18% 产品正收益占比回落至45.16% [3] 主要指数表现 - 创业板指本周上涨2.34% 近一月累计上涨18.60% 今年以来上涨44.33% [3] - 中证500指数上涨0.32% 沪深300下跌0.44% 上证指数下跌1.30% [3] - 恒生指数上涨0.59% 纳斯达克上涨2.21% 标普500上涨1.22% [3] 行业板块表现 - 煤炭板块领涨3.51% 电力设备上涨3.07% 电子板块上涨2.96% [6] - 汽车板块上涨2.95% 机械设备上涨2.23% [6] - 医药生物下跌2.07% 食品饮料下跌2.30% 非银金融下跌3.05% [6] - 有色金属下跌4.22% 银行板块下跌但具体幅度数据异常 [6] 量化策略表现 - 量化选股策略除中证2000指增外均获得正超额收益 [7] - 市场上涨个股比例33.14% 成交额上升但情绪平淡 波动率下行 [7] - 量化对冲策略基差从负转正 当前基差位置适合建仓 [8] 债券市场表现 - 债市震荡偏弱 中证全债微涨0.01% [9] - 建议采取久期中性策略 优先配置3年内中短久期债券 [17] - 关注AAA级央企债和地方政府专项债 回避房地产债与弱资质城投债 [17] 商品市场表现 - 南华商品指数上涨0.24% 黑色产业上涨2.27% 能源化工上涨1.42% [11][16] - 农产品下跌0.78% 有色金属下跌0.66% [16] - 量化CTA策略平均收益-1.21% 多数因子收益为正 [12] 机构观点 - 华安合鑫认为国内多个细分行业显现复苏迹象 港股估值折价收窄但仍具投资价值 [16] - 守朴资产指出8月经济数据利多债市但市场对基本面因素钝化 [18] - 纽约投资认为A股短期延续震荡 科技成长 机器人 汽车等板块存在结构性机会 [19] 后市展望 - 牛市进入盘整阶段 可能出现短期回调 对管理人抗风险能力提出更高要求 [4] - 高科技领域仍是市场主线 超跌修复板块可能迎来轮动机会 [4] - 债市长期配置具性价比但短期交易需谨慎 [9] - 商品市场行情将更多由产业逻辑主导 黑色系因补库需求现货端有韧性 [11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年上半年商品市场结构性分化，贵金属强、工业品类弱，CTA策略环境恶化，截面策略优于趋势策略 [2][18] - 下半年宏观不确定事件或发酵，商品市场宽幅分化，短周期策略确定性强，截面策略有潜力，股指CTA或持续蛰伏 [3][43] 根据相关目录分别进行总结 商品市场表现综述 - 贵金属避险属性突显，工业品类板块弱现实主导，截至5月30日，南华商品指数下跌5.88%，能化、黑色指数下跌，农产品、贵金属指数上涨 [6] - 成交量有一定回暖，关税反复引发波动率强烈变化，当前活跃品种成交金额处历史70分位，持仓金额处历史85分位 [11] CTA各策略线表现情况 - 商品趋势类策略承压，复合策略相对占优，趋势类策略表现与商品市场波动率正相关，复合策略净值二季度提升 [20][21] - 股指CTA收益集中在一季度，二季度以来收益持续磨损，今年以来股指波动率渐降，二季度受影响持续磨损 [24] 主流CTA因子表现情况 - 因子先跌后涨，表现持续分化，一季度因子承压，二季度修复，5月后量价因子分化，长期因子表现强于短期因子 [29] - 黄金、工业硅对趋势类因子的收益贡献显著，持有其较重仓位的管理人表现或更优 [37] CTA市场今年的一些变化 - 绝对收益驱动带来对“类Alpha”的追求，部分管理人尝试剥离市场Beta波动获取“类Alpha”收益，但方法论需验证 [40] - 管理人的主观调整未必没有性价比，在宏观不确定背景下，主动调整或优化风险敞口 [41] - 品种选择或成为不同管理人业绩差异的重要因素之一，广期所品种贡献可观收益，布局者业绩更优 [42] CTA市场下半年展望 - 宏观事件扰动风险仍旧存在，短周期策略确定性相对较强，宏观不确定性或使商品市场宽幅分化，短周期策略或捕捉波动机会 [43][44] - 截面策略仍具一定潜力，下半年商品市场板块分化或加剧，为截面策略创造盈利环境，但需警惕风险 [45] - 股指CTA或持续蛰伏，下半年市场低波动与趋势断裂或挤压股指CTA盈利空间，难摆脱困境 [47]

峰会概述 - 格隆汇中期策略峰会2025于7月4日-5日在深圳举办，包含策略会、全球机构投资者思享会、ESG榜单发布及上市公司路演等活动 [1] - 全球机构投资者思享会邀请顶级二级市场投资人分享投资策略及下半年投资方向 [1] 嘉宾信息 - 上海旭诺资产董事长李旭东受邀出席思享会，其公司创立于2005年，2019年成为云财富期货控股股东 [1] - 公司在股票、债券、CTA、股指期货、股权投资等领域形成全方位投资体系 [1] - 李旭东个人在2006-2007年实战比赛中创造15个月100倍收益，公司团队2020年获新财富最佳私募投资CTA经理奖 [1] - 公司代表产品量化CTA策略排名前15% [2] 活动预告 - 李旭东将在思享会分享2025年下半年投资策略与方向 [3] - 思享会设置前排预留席位（早鸟价688/人）和普通席位（早鸟价388/人），限200人参与 [4]

私募证券基金业绩表现 - 前5个月全市场12843只私募证券基金平均收益率为4.34%，其中9608只产品实现正收益，占比达74.81% [1] - 股票策略以4.81%的平均收益率领涨全市场，8487只产品中正收益占比73.5% [1] - 多资产策略平均收益率为4.14%，期货及衍生品策略为3.19%，组合基金为3.09%，债券策略为2.42% [1] 股票策略细分表现 - 量化多头策略表现突出，1480只产品平均收益率达8.46%，正收益占比86.62% [1] - 股票市场中性策略平均收益率为5.00%，正收益占比91.18% [1] - 主观多头策略平均收益率为3.98%，正收益占比68.08%，股票多空策略为3.37%，正收益占比75.53% [1] 期货及衍生品策略细分表现 - 量化CTA策略平均收益率为3.38%，正收益占比70.36%，主观CTA策略为3.37%，正收益占比65.19% [2] - 其他衍生品策略平均收益率为2.45%，期权策略为2.41% [2] 市场展望 - 百亿元级私募日斗投资认为A股已完成"筑底"，当前处于中国资产价值重估的历史性机遇期 [2] - 星石投资指出A股估值处于低位，潜在资金充沛，政策面态度明确，长期重估空间大 [2]