文章核心观点 - 零跑汽车通过实现规模化、极致的成本控制与全栈自研，在2025年成功实现年度盈利，并规划了通过产品矩阵扩张、智能化能力提升及全球化合作来冲击更高销量目标的发展路径 [1][7][14][47] 财务与运营表现总结 - 2025年公司实现年度净利润5.4亿元，成为继理想之后第二家年度盈利的造车新势力 [1] - 2025年第四季度公司已实现单季度盈利，毛利率冲至15%，创下单季度新高 [5][10] - 2025年公司总营收达647.3亿元，总交付量达59.7万辆，均实现翻倍增长 [7] - 公司毛利率从2023年的0.5%攀升至2024年的8.4%，再到2025年的14.5%，三年内大幅提升 [10] - 公司盈利状况从2024年净亏损28.2亿元快速转变为2025年净赚超5亿元 [6][13] - 2026年公司设定了100万台年销量及50亿元净利润的目标 [23][47] 实现盈利的核心策略：规模化与成本控制 - 公司营收与交付量高度正相关，印证了汽车行业的规模效应铁律 [8][14] - 公司通过“做大规模、摊薄成本”实现盈利，其战略定位是做车圈里的“优衣库”，依靠量大而非高溢价 [14] - 公司实现极致的“品价比”，核心在于保持产品体验的同时进行极致的成本控制 [16] - 公司自2015年成立以来坚持全栈自主研发，覆盖CTC电池车身一体化、中央域控电子电气架构、800V碳化硅平台等关键技术 [16] - 通过自研自制“减少中间商赚差价”，2025年自研自制零部件比例已占整车BOM成本的65%以上，并计划在2026年将目标提升至80% [20][21][23] - 自研自制重点关注三电零部件、车灯、座椅、压缩机、AR-HUD等高附加值核心部件 [21] 产品矩阵与未来规划 - 公司已形成A/B/C/D四个系列及个性化lafa系列的产品矩阵 [24] - 2025年底亮相的旗舰大三排SUV零跑D19和10万级小车A10展现出爆款气质 [25] - 旗舰MPV零跑D99（定位“全球最长纯电续航增程MPV”，搭载行业首发80.3kWh大电池）和入门纯电小车A05（定位6-9万元价位，可选配激光雷达）已登陆工信部目录 [26][27][29] - 成型且不断扩充的产品阵容，配合极致的成本控制能力，是公司继续提升销量的重要抓手 [31] - 公司计划在下一个十年实现年销400万辆，成为世界级智能电动车企 [49] 智能化（辅助驾驶）发展路径 - 公司此前在辅助驾驶领域采取跟随者策略，以生存为先，克制投入 [35][37] - 2026年公司辅助驾驶能力将全面爆发，计划在年底前完成智驾基座模型搭建，并落地基于AI大模型的辅助驾驶方案 [33][44] - 2025年6月，公司城市通勤领航辅助功能（CNAP）上线；2026年2月，城市领航辅助功能完成首次推送，计划于第二季度实现全国覆盖 [44] - 公司在行业技术路线清晰、供应链成熟后大举入局，以“花小钱办大事”的方式跟上第一梯队节奏 [40][46] 资本合作与全球化进程 - 2025年，一汽以37.44亿元人民币入股公司，占股5%，双方将合作进行插电混动、增程等动力总成联合开发及生产协同 [52] - 2023年，全球第四大车企Stellantis以15亿欧元收购公司20%股份 [55] - 借助Stellantis的海外渠道，截至2025年底，公司已进入全球35个国家和地区，拥有超800家海外销售网点 [58] - 2025年公司累计出口6.7万台车，在新势力品牌中排名第一，且零跑国际在成立第二年即实现年度盈利 [60] - 公司计划在海外推出A10的海外版零跑B03X，并在西班牙导入零跑B10和零跑B05进行本地化生产 [61] - 有外媒报道称，Stellantis正考虑采用公司的电动汽车技术，以降低其旗下品牌（如菲亚特、欧宝、标致）的开发成本，这可能使公司业务从卖车扩展到技术合作 [65][67] - 公司创始团队目前在一汽和Stellantis入股后仍保持实际控制权，未来可能通过类似A/B股架构平衡自主权与全球化需求 [70][71]

报告投资评级 - 维持“增持”评级 [1][2][8] 核心观点与业绩摘要 - 零跑汽车2025年实现全年盈利，成为国内第二家实现全年盈利的造车新势力，净利润为5.4亿元 [2][8] - 2025年全年实现营业收入647.32亿元，同比增长101.3% [3][8] - 2025年第四季度营收210.3亿元，同比增长97.3%，环比增长36.7%；净利润3.6亿元，同比增长338%，环比增长137% [8] - 2025年全年毛利率为14.5%，同比提升6.1个百分点，创年度新高；25Q4毛利率为15.0%，环比提升0.5个百分点，创单季新高 [8] - 2025年共交付新车59.7万辆，同比增长101.3%；其中25Q4交付20.1万辆，同比增长66.3%，环比增长15.6% [8] - 2025年实现出口6.7万辆，其中25Q4出口2.9万辆 [8] - 报告预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为48.39亿元、77.39亿元、95.23亿元 [8][11] - 报告采用PS估值法，给予公司2026年0.75倍PS，对应目标价65.67港元 [8] 财务预测与估值 - 财务预测显示，公司2026-2028年营业收入预计分别为1098.24亿元、1545.12亿元、1853.58亿元，同比增长率分别为70%、41%、20% [3][11] - 2026-2028年归母净利润预计分别为48.39亿元、77.39亿元、95.23亿元，同比增长率分别为799%、60%、23% [3][11] - 2026-2028年预测毛利率稳定在15.00% [11] - 2026-2028年预测销售净利率分别为4.41%、5.01%、5.14% [11] - 基于预测，2026-2028年预测PE分别为11.55倍、7.22倍、5.87倍；预测PB分别为2.67倍、1.82倍、1.33倍 [3][11] 业务运营与战略布局 - 公司ABCD四大产品系列全面布局，A系列首款车型零跑A10将于2026年3月26日上市 [8] - D系列将推出两款旗舰车型：科技豪华旗舰SUV D19计划于2026年4月上市；科技豪华旗舰MPV D99已在品牌十周年活动亮相 [8] - 国际化进程加速，截至2025年底，零跑国际已进入40个国家和地区，销售及服务网点超过900家 [8] - 公司于2025年11月在巴西首发C10与B10，2026年1月A10在布鲁塞尔车展亮相 [8] - 本地化生产推进，西班牙CKD项目将导入B10与B05，并配套建设电池工厂 [8] - 零跑国际在成立第二年已实现稳健投资回报，并与Stellantis持续深化战略合作 [8] 市场与交易数据 - 报告发布时公司当前股价为44.56港元 [1] - 公司当前总股本为14.22亿股，当前市值为633.56亿港元 [5] - 52周内股价区间为38.26-73.50港元 [5]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告核心观点 - **业绩实现强劲增长与扭亏为盈**：公司2025年全年营收同比增长101.3%至647.3亿元，归母净利润同比扭亏为盈至5.4亿元，其中第四季度业绩尤为亮眼，营收同比增长56.3%至210.3亿元，归母净利润同比增长339.0%至3.6亿元 [2] - **新车驱动销量高增，盈利能力持续改善**：B系列新车上市拉动25Q4汽车业务收入同比增长53.7%至202万元，交付量同比增长66.3%至20.1万台，毛利率环比提升0.5个百分点至15.0%，单车净利同比增长163.9%至0.2万元 [3] - **海外业务高速扩张，全球布局深化**：25Q4出口量同比激增408.8%至2.9万辆，截至2025年底已在约40个国际市场建立约900家销售服务网点，西班牙CKD项目将强化海外供应能力 [4] - **产品矩阵持续完善，新品周期强势**：2026年ABCD四大产品系列将全面落地，多款新车将上市，D系列搭载旗舰技术，A系列将高端智能配置引入10万元内市场，有望冲击全年百万销量目标 [5] - **自研自供战略构筑长期成本优势，盈利前景乐观**：公司坚持自研自供战略，成本优势持续释放，预计2026-2028年归母净利润将分别达到46.5亿元、67.5亿元和72.2亿元，对应PE估值分别为12倍、8倍和8倍 [6] 财务表现与预测 - **2025年业绩摘要**：全年实现营业收入647.3亿元，同比增长101.3%；归母净利润5.4亿元，同比扭亏；摊薄每股收益0.38元；净资产收益率(ROE)为3.81% [11] - **2025年第四季度业绩摘要**：实现营收210.3亿元，同比增长56.3%；归母净利润3.6亿元，同比增长339.0%；毛利率为15.0%，同比提升1.8个百分点 [2][3] - **盈利预测**：预计公司2026-2028年营业收入分别为993.74亿元、993.74亿元、993.74亿元，归母净利润分别为46.55亿元、67.48亿元、72.22亿元，对应每股收益分别为3.27元、4.75元、5.08元 [11] - **盈利能力改善趋势**：预计毛利率将从2025年的14.5%提升至2026-2028年的15.7%，净利率将从2025年的0.8%显著提升至2026年的4.7%及2028年的7.3% [12] - **估值指标**：基于盈利预测，公司股票现价对应2026-2028年市盈率(PE)分别为12倍、8倍、8倍，市净率(PB)分别为2.98倍、2.19倍、1.71倍 [6][11] 业务运营分析 - **销量与平均售价(ASP)**：2025年第四季度汽车交付量达20.1万台，同比增长66.3%，环比增长15.6%；同期ASP为10.5万元，同比下降7.6%，环比下降6.5% [3] - **费用控制**：2025年第四季度销售、管理、研发费用率分别为6.2%、2.5%、5.6%，同比变化分别为+1.1、-0.2、-1.0个百分点 [3] - **海外业务拓展**：2025年第四季度出口2.9万辆，同比大幅增长408.8%，环比增长68.3%；海外销售服务网点约900家，其中欧洲超800家，亚太超50家，南美超30家 [4] - **产能与供应链布局**：西班牙CKD项目将导入零跑B10和B05车型，B10预计2026年10月投产，配套电池工厂预计2026年7月启动量产 [4] 未来展望与战略 - **产品规划**：2026年A系列和D系列新车将陆续上市，包括A10(3月上市)、D19(4月中下旬上市)、A05/D99(6-7月上市) [5] - **技术亮点**：D系列将搭载80.3kWh大电池增程、千伏纯电平台、双8797芯片、3电机矢量控制驾控、VLA辅助驾驶等旗舰技术；A系列将激光雷达、L2+级智驾、CTC 2.0电池技术引入10万元内市场 [5] - **销量目标**：新产品有望驱动销量持续向上，冲击2026年全年百万销量目标；海外市场全年销量目标为10-15万辆 [5] - **海外市场拓展**：2026年将发力南美市场，优先聚焦巴西，随后进入智利、哥伦比亚等市场，并将Lafa5、A10、C16等车型导入海外 [5]

文章核心观点 文章基于零跑汽车2025年业绩及2026年展望的沟通内容，系统阐述了公司在销量、财务、产品、技术、出海、合作等方面的关键进展与未来规划。核心观点是：零跑汽车在2025年实现了销量翻倍、全年盈利及财务指标全面改善，稳居中国造车新势力头部地位；公司对2026年保持乐观，维持100万辆销量和50亿元净利润指引，并通过持续的技术自研、成本控制、新产品投放及全球化扩张来驱动未来增长 [9][10][39][43]。 业绩与财务表现 - **2025年销量与行业地位**：2025年全年交付596,555台，同比增长103.1%，连续两年销量翻倍，位居中国造车新势力品牌第一，也是唯一单月交付超7万台的新势力公司 [9][11] - **财务业绩强劲增长**：2025年收入达647.3亿元，同比增长101.3%；全年毛利率为14.5%，较2024年提升6.1个百分点，第四季度毛利率达15.0%，创单季度新高 [9][10] - **实现全年盈利与现金流充沛**：2025年净利润为5.4亿元，成为第二家全年盈利的中国造车新势力；经营活动现金流净额126.2亿元，自由现金流78.2亿元；截至2025年底在手资金378.8亿元，同比增长54.9% [9][10] - **2025年第四季度细分数据**：第四季度整体毛利率为15%，其中汽车业务毛利率约为12% [2][36] 2026年业绩指引与成本管理 - **销量与利润目标明确**：维持2026年100万辆的销量指引，其中海外市场目标10-15万辆；同时维持50亿元的年度净利润指引 [3][39][43] - **新旧车型销售结构**：预计2026年总销量中，旧车型与新车型的比例大约为6:4 [3][52] - **应对原材料涨价**：公司认为原材料价格上涨是阶段性的，通过提升自研自制比例（如压缩机、电源、热管理、座椅、保险杠等）加强成本控制，预计上半年原材料波动对整体毛利率影响不大 [3][30][35] - **费用投入计划**：2026年总营销投入将高于2025年，但单车销售费用预计同比下降；研发费用计划相比2025年增加 [3][37][47] 产品规划与上市节奏 - **2026年新车上市时间表**：A10于3月26日上市；D19于4月底上市；A05和D99计划在6月中下旬或7月初相近时间上市 [3][41] - **产品平台与技术架构**：2025年推出了基于LEAP3.5技术架构的B平台3款新车型（B10、B01、Lafa5），并对C平台SUV进行改款；发布了汇聚十年技术的旗舰D平台，具备六大技术亮点 [12][16][17] - **具体车型市场表现**：C11累计销量超30万台；C10上市18个月累计销量破20万台；C16累计销量破10万台；B10上市11个月累计销量破10万台；B01上市次月起连续多月销量破万 [11][12][13] 技术研发与智能化 - **智能驾驶发展目标**：公司坚持智能驾驶全栈自研战略，目标是在2026年底使零跑智能驾驶被市场认可为行业第一梯队水平 [6][44] - **技术落地进展**：城市领航辅助功能已在B/C平台推送，计划2026年第二季度推出覆盖全国的功能，年底前完成智驾基座模型研发 [18] - **电驱与电池技术突破**：2025年电驱业务实现量产，扭矩矢量控制等技术取得进展；电池业务方面，CTC技术提前通过新国标，并布局5C快充、固态电池等前沿技术 [18][19] 出海与全球化战略 - **2025年出口领先**：2025年出口量达67,052台，位列中国新势力品牌第一；截至2026年2月底累计出口超10万台；在欧洲29国市场纯电销量位居中国品牌前三 [9][26] - **海外渠道网络**：截至2025年底，零跑国际在全球约40个市场建立了约900家销售服务网点，其中欧洲超800家 [26] - **本地化生产规划**：西班牙CKD项目已立项，B10将于2026年10月在当地投产，这是唯一在欧洲本地化生产的车型；配套电池工厂计划2026年4月试制，7月量产 [7][27][32] - **重点拓展市场**：2026年将快速增加南美洲（如巴西、智利、阿根廷）和亚太地区的门店数量；已进入南美市场的车型包括C10和B10 [7][38][40] 战略合作与业务拓展 - **与Stellantis的合作**：双方正在积极探索整车及零部件方面的多样化合作，部分项目已进入深入谈判阶段；零跑国际在成立第二年已实现年度盈利 [27][31] - **与一汽集团的合作**：首个合作车型项目已落地，零跑负责研发与制造，车型计划2026年第三季度生产，年底于海外市场上市，对2026年收入影响有限 [7][25][53] - **零部件出口业务**：预计2026年下半年开始有零部件项目量产，当年产生的出口收入规模不大，在10亿元人民币以内，主要增长将发生在2027年 [4][48] - **其他收入构成**：2025年服务及其他收入27.2亿元中，包含约10亿元的碳积分收入、与合作伙伴的项目使用权收入及出口相关收入；预计2026年碳积分收入将继续增长 [2][31][49] 渠道、服务与运营 - **销售网络持续扩张**：截至2025年底，销售服务网络覆盖295个城市，拥有950家销售门店和526家服务门店；通过金银种子投资人计划，2025年单店店效较2024年提升85.1% [20] - **库存水平管理**：2025年大部分月份库存水平维持在0.8到1.2个月；近期基于过去八周销量计算的总库存水平为1.5到2个月；根据3月销量估计，终端库存约一个月或不到一个月 [8][50] - **服务能力提升**：践行“三快两省”服务理念，2025年服务NPS达47，环比提升74%；备件一次满足率提升至98%，并推出服务四大承诺 [23]

新车上市动态 - 新款一汽奔腾悦意03上市，共6款车型，售价7.98-11.98万元，定位紧凑型SUV，搭载122kW电机及48.35/61.47kWh磷酸铁锂电池，CLTC纯电续航445/565km [3][5][7][9][11] - 岚图梦想家冠军版上市，售价30.99万元，定位中大型MPV，搭载华为乾崑智驾ADS 4及鸿蒙座舱5，采用1.5T发动机+总功率310kW双电机，CLTC纯电续航235km，综合续航1411km [12][13][15][17][19] - 奇瑞iCAR V27上市，共3款车型，售价16.98-19.68万元，定位中大型硬派SUV，标配超级猎鹰500辅助驾驶系统，顶配搭载超级猎鹰700+及激光雷达，采用增程式动力，CLTC纯电续航200/210km [19][20][22][24][27][29] - 五菱缤果S 525km旗舰版上市，售价8.98万元，作为增配版增加自动空调、电动尾门等配置，搭载75kW电机及52.9kWh电池，CLTC纯电续航525km [30][32][34] - 方程豹钛3闪充版上市，共2款车型，售价15.38-16.98万元，搭载天神之眼C辅助驾驶系统，采用240kW单电机或375kW双电机及75.6kWh电池，CLTC纯电续航620/565km，同时钛7 EV闪充版开启预售，预售价22-25万元 [35][37][39][41][43] - 全新奇瑞QQ3 EV开启预售，共4款车型，预售价6.892-8.9985万元，定位小型车，搭载58/90kW电机及29.48/41.28kWh电池，CLTC纯电续航310/420km [44][45][47][49][51][53] - 莲花For Me开启预售，共2款车型，预售价52.8-58.8万元，定位中大型SUV，搭载可在欧洲合法上路的L2+级辅助驾驶及可隐藏式激光雷达，采用双腔双阀空悬等操控配置 [53][55][57][59] - 启境汽车首款车型GT7公布，定位智能猎装车，搭载205kW 2.0T发动机+总功率700kW双电机，CLTC纯电续航420km，零百加速3.3s，并集成华为乾崑L3级智驾架构及896线双光路激光雷达 [60][61][63] - MG品牌战略发布，MG 4X亮相，首发搭载CLTC续航510km的半固态电池，定位10万级纯电SUV，未来两年MG将投入100亿元“All in”新能源，推出13款新能源车型 [63][65][67][69][71] 工信部新车申报动向 - 尚界Z7轿跑及猎装版登陆工信部，尺寸为5036（5051）mm/1976（1980）mm/1465(1445)mm，轴距3000mm，提供单电机264kW和双电机170+264kW版本，部分版本或搭载华为896线激光雷达方案 [74][78] - 比亚迪海豹08完成申报，尺寸为5150/1999/1505mm，轴距3030mm，定位插混车型，搭载1.5T发动机，提供单/双电机，匹配45.36kWh电池，CLTC纯电续航分为270km、300km，并搭载800V高压平台、云辇-A空气悬架等 [79][81] - 零跑A05申报，尺寸为4200/1800/1560mm，轴距2605mm，定位纯电小车，搭载70kW和90kW电机，CLTC纯电续航为403km/505km，可选装激光雷达 [82][85] - 零跑首款MPV车型D99申报，尺寸为5280/1995/1880mm，轴距3110mm，提供纯电和增程两种版本，增程版搭载100kW 1.5T增程器+前100/后200kW电机 [86][89] - MG 4X申报信息公布，尺寸为4500/1849/1621(1627)mm，轴距2735mm，搭载125/150kW电机及CLTC续航510km的半固态电池 [91][95] - 领克10 EV（原Z10）申报，尺寸为5050m/1966/1468mm，轴距3005mm，提供后驱版300kW/370kW电机及四驱版总功率680kW电机，升级至900V架构 [96][100] - 新款问界M9完成申报，尺寸增大至5285mm/2026mm/1845mm，轴距3125mm，提供增程与纯电版本，增程版搭载1.5T增程器及220kW/277kW前后电机，匹配60kWh和75kWh电池 [103] 公司财务与运营表现 - 蔚来发布2025全年财报，实现营收874.9亿元，同比增长33.1%，全年交付新车326,028台，同比增长46.9%，第四季度首次实现季度性盈利，经营利润为12.5亿元 [104][105][107] - 特斯拉2月上海超级工厂交付5.86万辆新车，其中出口约2万辆，国内Model Y销量25,286辆，Model 3销量12,929辆 [108][109] - 保时捷2025年营收362.7亿欧元，同比下滑9.5%，销售利润从56.4亿欧元大幅下降至4.13亿欧元，暴跌93%，营业销售回报率从14.1%降至1.1% [115][117] - 宁德时代2025年营业收入4237亿元，同比增长17%，归属于上市公司股东的净利润722亿元，同比增长42%，经营活动产生的现金流量净额1332亿元 [117][118][119] - 理想汽车2025年营收1123亿元，净利润11亿元，现金储备1012亿元，全年研发投入113亿元创历史新高，其中AI相关投入占比50% [120][121][122] - 本田汽车发布业绩预警，预计2025财年经营亏损2700亿至5700亿日元，净亏损4200亿至6900亿日元（约合人民币116亿至247亿元），并因调整电气化战略产生最高2.5万亿日元（约合人民币1082亿元）的费用及损失 [123][124][126] 行业战略与合作动态 - 比亚迪正在评估进入F1和耐力赛等顶级汽车赛事，以提升全球品牌影响力 [110][114] - 比亚迪正式加入国际汽车工作组（IATF），成为继吉利之后第二家加入该组织的中国车企，参与国际核心标准制定 [127][128][130][132] - 宝马宣布因商业化盈利困难，暂时降低L3级自动驾驶研发优先级，导致新款7系取消L3选装配置 [133][134][136] - 大众与小鹏首款合作车型“与众08”在大众安徽工厂正式投产，从签署合作到量产落地用时24个月 [137][139] 基础设施与政策环境 - 全国高速公路服务区充电设施覆盖率达到98.8%，新能源汽车充电站已超过30万座 [2][140][142]

投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖零跑汽车，给予“强推”评级 [1] - 目标价为61.44港元，基于2026年15倍市盈率，较2026年2月24日收盘价44.72港元有37%的上涨空间 [3][11] - 报告核心观点：零跑汽车凭借极致的成本管控能力构建了高性价比竞争优势，在国内市场已登顶新势力销冠，同时通过与Stellantis的深度合作构筑了独特的出海壁垒，公司正迎来盈利拐点，预计2025-2027年销量与利润将实现高速增长 [7][9][10] 公司概况与财务表现 - 零跑汽车由大华股份核心创始团队于2015年创立，2025年跃升为中国新势力品牌销量冠军 [17] - 2022-2025年公司总销量分别为11万、14万、29万、60万辆 [17] - 2024年公司营业总收入为321.64亿元，同比增长92.1% [3] - 2024年归母净利润为-28.21亿元，但同比减亏33.1% [3] - 2025年第一季度至第三季度，公司毛利率已提升至14%，归母净利润连续两个季度转正，分别为1.6亿元和1.5亿元 [29] - 截至2026年1月6日，公司总股本约14.22亿股，总市值约635.83亿港元 [4] 国内市场竞争优势：极致成本管控 - 零跑汽车的成功核心在于精准的高性价比产品定义策略，其落地依赖于突出的成本管控能力 [9] - 成本优势来源一：大华股份在电子、智能化领域的核心能力赋能，在供应链与技术层面深度协同，例如联合研发AI智驾芯片、共享供应商生态 [13][46] - 成本优势来源二：供应链高效垂直整合，实现三电系统、智驾、智舱等核心零部件自研自造，自研自造核心电子及高附加值部件占整车成本的65%，使单台车研发成本较外包降低40% [13][47] - 成本优势来源三：平台化战略与规模效应协同，C平台车型零部件共享比例超80%，B平台达88%，同平台开发第二款车型仅需新增20-30%成本 [13][50] - 财务对比显示，2025年上半年零跑汽车平均售价为10.9万元，低于比亚迪的14.1万元和吉利（不含极氪）的8.7万元 [58] - 经产品结构拉平测算，零跑的单车成本相较于传统巨头吉利和比亚迪分别有约0.3万元和0.4万元的优势 [59][60] 产品规划与销量预测 - 2026年公司将推出A系列（5-10万元）和D系列（25-30万元）车型，以扩充产品矩阵 [2][25] - 预计A系列首款车型A10（小型纯电SUV）和A05（微型纯电车）稳态月销有望分别达到1.0万辆 [69] - 预计D系列首款车型D19（大型SUV）和D99（MPV）稳态月销有望分别达到1.0万辆和0.4万辆 [65][80] - 得益于新车周期和策略有效性，报告预测公司2025-2027年销量分别为60万、101万、128万辆，同比增速分别为+105%、+69%、+28% [2][11] - 对应2025-2027年营收预测分别为652.67亿、1147.93亿、1517.46亿元，同比增速分别为+102.9%、+75.9%、+32.2% [3] 海外市场拓展：与Stellantis合作 - 2023年10月，全球第四大汽车集团Stellantis出资15亿欧元获得零跑约20%股权 [7][18] - 2024年5月，双方以51%：49%的股比成立合资公司“零跑国际”，负责海外市场的运营与销售 [7][24] - Stellantis在欧洲和南美市场占有率突出，能助力零跑快速拓展海外市场 [7][9] - 零跑作为首家与海外车企巨头在海外市场达成深度绑定的国内车企，是出海确定性最高的新势力，2026年出口目标为10-15万辆 [7][9] 盈利预测与拐点 - 报告认为零跑汽车将在2025年逆市迎来盈利拐点 [7] - 预计公司单车毛利将从2026年的1.6万元提升至2027年的1.9万元 [10] - 预计公司单车三费（销售、管理、研发）将从2026年的1.7万元显著优化至2027年的1.2万元 [10] - 预计公司归母净利润将于2025年扭亏为盈，达到6.28亿元，并在2026年、2027年快速增长至51.71亿元和86.95亿元，同比增速分别为+723.5%和+68.2% [3] - 盈利提升路径包括：产品结构向上（推出更高价位的D系列）、规模效应持续摊薄费用 [10][11]

公司销量目标 - 零跑汽车2026年官方销量目标为105万辆，较2025年59.7万辆的销量需实现同比增长75.9% [2][18] - 销量目标分解为国内90万辆和海外10万辆，2025年出口量为6.7万辆 [4][19] - 为实现百万辆目标，公司需在国内市场实现90-95万辆销量 [4][19] 现有车型销量基础与预测 - 2025年公司总销量为59.7万辆，在售车型共8款 [2][21] - 2025年前上市的C10、C11、C16、T03、C01五款车型2025年累计销量为41.8万辆，已达销量常态 [5][21] - 2025年上市的Lafa5、B01、B10三款车型2025年累计销量为17.8万辆，尚有增量空间 [5][21] - 对于C10等五款老车型，2026年谨慎销量预测为40万辆，乐观预测为45-50万辆 [7][24] - 对于B10和B01两款2025年上市车型，2026年谨慎销量预测为15万辆，乐观预测为20万辆 [7][24] - Lafa5于2025年11月上市，当年销量1.8万辆，2026年谨慎销量预测为6万辆（月均0.5万辆），乐观预测为10万辆（月均1万辆） [8][25] 2026年新车型规划与预测 - 2026年将上市全新车型A10、D19、D99及Lafa5 Ultra [10][26] - A10为纯电小型SUV，直接竞品为比亚迪元UP（2025年销量18.9万辆），2026年谨慎销量预测为6万辆，乐观预测为10万辆 [10][26] - D19为旗舰大型SUV，预售价25-30万元，2026年谨慎销量预测为5万辆，乐观预测为10万辆 [12][30] - D99为旗舰MPV，预售价25-30万元，2026年谨慎销量预测为3万辆，乐观预测为5万辆 [15][32] - Lafa5 Ultra为Lafa5高性能版，销量预计有限，已计入Lafa5车型增量中 [10][26] 市场竞争与挑战分析 - 新能源汽车购置税优惠政策退坡，对公司主力价格敏感型消费群体构成压力 [7][24] - D19所在的大型SUV市场，2025年仅问界M9和M8销量超10万辆，同价位乐道L09月均0.78万辆，深蓝S09月均0.23万辆 [12][30] - D99所在的MPV市场，2025年销量最高为腾势D9，月均0.77万辆 [15][32] - 公司首次上攻25-30万元价格区间，品牌认可度面临考验 [15][32] - 面临存量竞品价格竞争、新竞品增加等市场挑战 [16][34] 2026年销量目标达成可能性评估 - 汇总各车型谨慎预测总销量为75万辆，乐观预测总销量为100-105万辆 [16][33] - 在不考虑产能、供应链及渠道压力下，达成百万辆销量目标有机会但挑战很大 [16][34]

文章核心观点 2025年中国新能源汽车市场出现结构性变化，插电混动（含增程）车型增速骤降，而纯电车型渗透率稳步攀升，插混技术路线面临来自纯电技术迭代、政策调整和自身体验悖论的多重挑战，市场正从增量博弈转向存量博弈，行业进入理性发展新阶段，同时海外市场为中国插混技术提供了新的增长机遇 [4][7][47][59][67] 2025年插混市场表现与变化 - 2025年新能源汽车渗透率强势越过50%，但插混板块增速骤降至8.8%，增程汽车增速跌至6%的微增区间，甚至出现首次连月负增长 [4][6] - 插混在新能源增量市场的渗透率从2021年的17%一路狂飙至2024年的40%，但2025年增长失速 [4] - 在纯电车型持续冲高的映衬下，插混成为新能源汽车50%渗透率狂欢里最沉默的部分 [7] 插混失速的原因分析：纯电的竞争 - 纯电车型展现出系统性攻击力，建立在供应链成熟、成本下降及补能配套完善等多重因素之上 [10] - 2025年纯电车型平均售价从2024年的16.8万元降至14.3万元，降幅达15%，而主流插混车型均价仍维持在15万—18万元区间，价格壁垒被打破 [11] - 大量起售价在10万元以下的纯电车型（如年销量465775辆的吉利星愿）频繁冲上销量排行榜，印证了纯电的价格优势 [13] - 2025年国内销售纯电车型的平均续航已超过528公里，主流车型普遍突破600公里，部分高端车型可达800公里，覆盖几乎所有日常场景 [13] - 800V高压平台与5C超充技术快速普及，让“充电5分钟，续航150公里”成为行业标配，补能效率大幅提升 [13] - 充电基础设施完善，国内车桩比已达到2.5:1，截至2025年12月底，电动汽车充电基础设施总数达到2009.2万个，同比增长49.7% [15] - 纯电车型在技术和基建上的成熟，使其从“尝鲜”选择变成了“可靠”选择，导致消费者对于“背着油箱保命”的刚需大幅消退 [15] 插混失速的原因分析：自身问题与政策变化 - 插混车型陷入“续航焦虑”，要实现真的“省油”就必须维持高频充电节奏，甚至比纯电车主更依赖充电桩 [17] - 主流插混车型的纯电续航被压制在200公里以下，大量车型仅维持在50-100公里区间，且在补能速率上难以媲美纯电车型 [17] - 从2025年1月1日起，全国执行新规：只有纯电动车和燃料电池车能申领绿牌，插电混动和增程式电动车的新车一律只能上蓝牌 [20] - 插混路权全国呈现“核心限购城市趋严、多数非限购城市宽松”的格局，普遍与纯电路权逐步拉开差距 [20] - 插混车型“双系统”叠加带来额外负载、更高的故障概率和更复杂的保养流程 [22] - 消费者发现花了两套系统的钱，却基本只能用到一个系统的体验，市场出现“理性回归” [23] 车企的应对：技术“堆叠”与向纯电趋同 - 车企试图通过技术上的“暴力堆叠”来破局，插混与增程技术正在经历一场主动的“异化”，本质是向纯电体验的全面趋同 [25][26] - 车企意识到“短续航插混”的体验硬伤，纷纷选择祭出大电池与超充方案 [27] - 2025年，问界M9、岚图FREE等车型将电池容量推至60度以上，有企业喊出“80度电池才是增程终极形态”的口号 [27] - 理想新款L9放弃“52.3度电池+大油箱”配置，转而搭载70度大电池，纯电续航突破400km，同时标配800V超充，充电10分钟可续航200km [29] - 小米代号“昆仑N3”的大型增程SUV或配80度电池；零跑D19和D99首发80.3度电池，纯电续航达500km [29] - 蜂巢能源推出全球最大容量的80kWh插混电池包“堡垒2.0”，支持6C快充，10分钟内完成10%至80%的充电 [29] - 400公里以上的纯电续航，按日均通勤50公里计算，充一次电足够跑一周，实现“城市零油耗”体验 [31] “大电池”路线的挑战与政策挤压 - “大电池”方案上车吞噬了插混原本引以为傲的成本优势 [32] - 深蓝汽车董事长透露，当前每辆深蓝汽车的生产成本已较此前上涨数千元，压力主要来自动力电池与车载存储芯片的价格剧烈波动 [32] - 碳酸锂价格从2025年6月每吨6万元以下，反弹至2025年底的13万元/吨，2026年1月21日主力合约报价达164780元/吨，单日涨幅6% [33] - 大容量电池让整车成本大幅上升，导致车身重量激增，降低能源效率、增加油耗，影响操控质感 [35] - 2026年新能源购置税减免政策从“普惠制”转向“扶优扶强”，插混、增程车型准入门槛大幅提高 [37][39] - 纯电续航低于100公里的入门级插混车型将失去购置税减免资格，单车购车成本将增加5000至8000元 [40] - 插混车型过去依靠“绿牌红利”和“政策补贴”构建的低价护城河被彻底填平 [41] 插混的市场定位与未来格局 - 插混本质上是从燃油到纯电的“过渡技术”，如今正被尴尬地卡在纯电与燃油的中间地带 [43][45] - 向上难以突破纯电的技术天际线，向下因失去政策红利被燃油车以及合资强混的低价铁壁堵住 [45] - 2025年插混（含增程）渗透率仍维持在36%，对应466.9万辆的市场规模，足以支撑技术路线的持续演进 [51] - 中国独特的能源结构与市场场景决定了插混的不可替代性，在广大的东北、西北以及中西部三、四线城市，公共充电基础设施密度依然不足 [52] - 增换购用户成为市场主力，“一辆车解决所有场景”的需求日益凸显，插混成为容错率最高的兜底方案 [54] - 行业预测未来纯电、插混、增程将形成6:3:1的稳定格局 [54] - 政策退场和增速回落是一次行业大浪淘沙的“清洗时刻”，正在消失的是那些为了拿绿牌、省税钱而生的“投机性插混” [55] - 低端插混会受阻，结构性调整将为中高端产品腾出空间，围绕体验创新展开新一轮角逐 [57] 海外市场的机遇 - 摩根士丹利预测，2026年插混和增程的增长速度将再次超过纯电动汽车，预计二者增速分别为14%和9% [60] - 2025年，纯电动汽车出口164.6万辆，同比增长66.7%；插混汽车出口96.9万辆，同比增长230% [61] - 2024年同期纯电占出口74%，插混只占26%，2025年插混份额几乎翻倍 [61] - 在基础设施尚不完善的海外市场，插混的“可油可电”打破了地域限制，契合海外消费者对内燃机的情感依赖与对电动化体验的双重需求 [62] - 欧盟委员会放宽原定2035年禁售燃油车的标准，减排目标从100%降到90%，并允许插混和增程车继续销售 [62] - 中国车企在插混领域的技术积累已形成全球竞争力，以插混为海外市场切入点可有效规避国际传统车企在燃油车领域的技术与渠道壁垒，获得更优的利润空间 [64] - 欧洲、中东以及拉美市场充电基础设施建设周期远长于中国，意味着插混的黄金增长期也会相应延长 [66]

近期交付表现 - 公司2026年1月交付新车32,059辆，同比增长27.37%，但环比下降46.94% [1] - 公司交付量已连续两个月下滑，2025年12月交付量环比11月下滑16.4% [1] - 为稳定市场，公司渠道建设提速，近期新增85家门店，截至1月5日全国门店总数达1,068家 [1] 2025年业绩回顾 - 2025年被公司视为“爆发元年”，自当年3月起连续十个月领跑新势力销量榜 [1] - 2025年7月至8月单月交付超5万辆，9月突破6万辆，10月与11月攀升至7万辆以上，12月回落至6万辆但仍保持高位运行 [1] - 公司2025年全年交付近60万辆，同比增长103%，稳居造车新势力销冠并创新势力年销量新纪录 [1] - 公司2025年全年海外出口超6.7万辆，位居造车新势力出口销冠 [1] 未来产品规划 - 公司计划在2026年推出4款重磅新车，包括小型SUV零跑A10、大型SUV零跑D19、中大型MPV零跑D99以及运动轿跑零跑Lafa 5 Ultra [1]

2026年1月中国新能源车市场整体环境 - 1月行业面临双重短期压力：新能源车购置税政策调整叠加2025年底车企促销活动，提前透支部分消费需求；元旦三天连休假期压缩终端销售窗口，市场处于需求恢复期 [1] - 政策衔接与消费预期成为关键变量：部分地方补贴申请细则尚未落地导致消费者持币观望情绪浓厚；春节临近的消费节奏变化使行业对2月市场表现持谨慎态度 [1] - 2026年，“产品竞争力”与“战略精准度”将成为企业突破分化格局的核心关键 [2] 主要车企2026年1月销量表现与战略分析 - **比亚迪**：1月乘用车销量205,518台，再度成为中国新能源销量冠军，保持断崖式领先；其中王朝+海洋网177,522台，方程豹21,581台，腾势6,002台，仰望413台；方程豹品牌（钛系列）飞速增长成为最大惊喜，海洋系列双旗舰车型蓄势待发 [2][5] - **吉利汽车**：1月总销量270,167台，其中新能源销量124,252台；细分品牌方面，银河品牌82,990台，领克新能源车17,410台，极氪品牌23,852台；星愿车型热度居高不下，极氪9X交付稳中有进，不断缩小与第一名的销量差距 [6][7][9] - **鸿蒙智行**：1月交付57,915台；其中赛力斯发布问界40,016台，奇瑞发布智界4,506台；在问界、智界、尚界、享界和尊界拉动下保持高位销量；华为ADS 4.0全面推送及产能爬坡提高交付量，印证“技术+生态”模式成功 [9][11] - **奇瑞集团**：1月总销量200,269台，其中新能源车52,131台；细分品牌上，奇瑞品牌135,551台，星途品牌5,276台，捷途品牌42,744台，iCAR品牌3,419台，智界品牌4,506台；新能源汽车同比增速超过5成，稳居行业前列；出口成绩远远领先 [12][13][15] - **小米汽车**：1月交付量超39,000台；现款小米SU7关闭下单渠道后，主要销量来自小米YU7；新款小米SU7即将上市，加上可能问世的大6座SUV，小米汽车的“满血战场”即将到来 [16][18] - **零跑汽车**：1月交付32,059台，实现27%的同比增长；在10-20万价位基本盘稳健，零跑D19、D99双旗舰蓄势待发；坚持自研和平民路线，向年销百万级大型车企迈进 [18][20] - **蔚来公司**：1月交付27,182台，其中ES8交付17,646台；全新蔚来ES8单车型用时134天完成60,000台交付，成为纯电大三排SUV第一；组织架构调整带来效率提升，坚持研发和布局换电的长期主义开始看到结果 [20][23] - **理想汽车**：1月交付27,668台；今年实现纯电、增程齐步走的战略，但面临史上最强的业绩压力；从增程单一路线到增程纯电两条腿走路被认为是正确的选择 [24][25] - **广汽集团（昊铂埃安BU）**：1月总销量116,622台，其中广汽昊铂埃安BU销量21,635台；埃安、昊铂品牌BU整合后实现减支出、增销量；首款增程埃安i60上市首月销量破万，“京东汽车”埃安UT Super获关注，埃安N60即将上市；与华为联合打造的启境项目将是带动突破的关键 [25][27] - **奕派科技**：1月销量21,269台；整合“风神、奕派、纳米”三个子品牌后规模效应发挥，整体销量不断增长但相对友商有差距；产品性价比高但品牌影响力是短板 [27][29] - **小鹏汽车**：1月交付20,011台；推出超级增程技术后，纯电+增程双技术路线齐头并进；第一季度将全面推送第二代VLA，新款小鹏X9纯电版也将上市 [29][31] - **长城汽车**：1月新能源销量18,029台；新能源转型速度加快，新能源销量同比增长明显，高端市场及海外销量卓有成效；董事长魏建军亲力亲为营销产品两手抓；将推出归元平台下首款旗舰产品魏牌V9X [32][34] - **岚图汽车**：1月交付10,515台；已成为首个达成30万台下线的央国企高端新能源品牌；技术持续升级、和华为合作进程不断加深；积极规划岚图珠峰（代号）、岚图FE（代号）、岚图泰山X8等新产品 [35][36] - **北汽新能源**：1月销量11,169台，同比增长20.84%；高端品牌享界增速明显，极狐T1成功突破年销量20万辆大关；极狐拿下首批L3级自动驾驶测试牌照；享界的智能工厂将迎来升级 [37][38] - **智己汽车**：1月交付5,017台；在保住纯电前提下稳中有进，扩展出超级增程技术路线；“6系”和“9系”双重爆款证明大电池增程路线可行性；智己LS9 Hyper版和智己LS8将在今年上市 [39][40] - **极石汽车**：1月交付1,028台，销量同比翻倍；极石01登陆全球市场，在中东、北非市场销售上万台；第二款车型极石ADAMAS近期成功上市，未来将有更多车型登场 [40][42]