投资评级与核心观点 - **投资评级**：维持“买入”评级 [1][2][5] - **核心观点**：报告认为宁德时代2025年第四季度业绩表现亮眼，增长势头有望延续，主要基于其强劲的订单增长、稳健的流动性以及在各业务板块的持续创新与市场拓展 [1] 2025年及第四季度财务业绩 - **2025年全年业绩**：营业收入为4237亿元，同比增长17%；归母净利润为722亿元，同比增长42%；扣非归母净利润为645亿元，同比增长43%；毛利率为26.3%，ROE（摊薄）为21.4% [1] - **2025年第四季度单季业绩**：营业收入为1406亿元，同比增长37%，环比增长35%；归母净利润为232亿元，同比增长57%，环比增长25%；扣非归母净利润为209亿元，同比增长63%，环比增长27%；毛利率为28.2%，同比提升13.2个百分点，环比提升2.4个百分点 [1] - **财务健康度**：截至2025年第四季度，合同负债为492亿元，同比增长76.9%；货币资金及交易性金融资产合计3925亿元；2025年经营性现金流量净额为1332亿元，与归母净利润的比值为1.8 [1] 未来盈利预测与估值 - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为5889亿元、7046亿元、8510亿元，同比增长率分别为39%、20%、21% [2][9] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为931亿元、1139亿元、1360亿元，同比增长率分别为29%、22%、19%，三年复合增长率为24% [2][9] - **估值水平**：对应2026-2028年的预测市盈率（PE）分别为20倍、16倍、13倍 [2][9] 分业务板块分析 - **动力电池业务**：2025年收入为3165亿元，同比增长25%；毛利率为24%，与上年持平；销量为541GWh，同比增长42%；全球及海外市场份额分别提升至39%和30% [10] - **产品创新**：在乘用车领域发布了二代神行超充电池、神行Pro电池、骁遥双核电池、钠新乘用车动力电池等新产品；在商用车领域发布了适用于重卡的钠新启驻一体蓄电池及坤势底盘商用车生态解决方案 [10] - **场景拓展**：与合作伙伴共同推进无人物流、无人矿山等场景的绿色低碳转型 [10] - **储能电池业务**：2025年收入为624亿元，同比增长9%；毛利率为26.7%；销量为121GWh，同比增长29% [10] - **系统集成**：全球交付超过70个项目，出货规模同比增长超过160% [10] - **产品进展**：国内天恒6.25MWh集装箱式液冷电池舱实现批量交付并网，能量密度较上一代提升30%，整站占地面积减少20%；海外发布了全球首款可量产的9MWh超大容量储能系统TENER Stack及适配高温场景的TENER H集装箱系统 [10] 产能与战略布局 - **产能状况**：2025年电池系统产能为772GWh，产能利用率为96.9%；截至2025年末，在建产能为321GWh [10] - **海外扩张**：加速推进海外产能的规模化建设与运营，包括中州、济宁、福鼎、溧阳、宜宾基地，以及匈牙利工厂和印尼电池产业链等项目 [10] - **新领域拓展**：将电动化延伸至低空、船舶等领域，吨级eVTOL已完成关键性飞行验证，电动船舶安全运营规模持续扩大，同时巧克力换电、骐骥换电等创新解决方案快速拓展 [10]

投资评级与核心观点 - 报告给予宁德时代“强推”评级并维持，目标价为515.63元，当前股价为395.50元 [2] - 核心观点：公司2025年业绩大超预期，2026年将迎来扩产高增长，作为电池行业龙头，其市占率和销量持续领跑全球，2026年将继续发力储能和海外市场 [2][8] 主要财务表现与预测 - **2025年业绩**：实现营业总收入423,702百万元（4,237.0亿元），同比增长17.0%；归母净利润72,201百万元（722.0亿元），同比增长42.3%；扣非净利润645.1亿元，同比增长43.4% [4][8] - **2025年第四季度**：营收1,406.3亿元，同比增长36.6%，环比增长35.0%；归母净利润231.7亿元，同比增长57.1%，环比增长24.9% [8][10] - **2025年销量与盈利水平**：全年电池销量661GWh，同比增长39.2%；单位扣非净利为0.098元/Wh，同比提升0.003元/Wh [8] - **财务预测**：预测2026-2028年营业总收入分别为624,137、769,231、934,580百万元，同比增速分别为47.3%、23.2%、21.5%；预测同期归母净利润分别为94,131、117,187、142,634百万元，同比增速分别为30.4%、24.5%、21.7% [4][8] - **估值水平**：当前市值对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为19倍、15倍、13倍 [4][8] 分业务与运营分析 - **分业务毛利率**：2025年动力电池、储能系统、电池材料及回收、电池矿产资源的毛利率分别为23.8%、26.7%、27.3%、11.3%；其中材料与矿产毛利率同比分别大幅提升16.8和2.7个百分点，动力与储能毛利率保持稳定 [8][17] - **费用与研发**：2025年期间费用率为7.0%，同比下降0.7个百分点；研发费用率持续走高至5.2%；25Q4研发费用达70.8亿元，同比增长27.9%，项目涵盖骁遥双核电池、钠新电池等前沿技术 [8][19] - **产能与资本开支**：截至2025年末，公司在建产能321GWh；匈牙利工厂一期已于2025年底基本完成产线安装调试；2025年资本开支重新抬升，第四季度达123亿元，重回扩张通道 [8][21] - **订单与现金流**：25Q4合同负债达492亿元，同比增长77%，环比增长21%，显示下游需求强劲；2025年经营性净现金流同比增长37.4%至1,332亿元；期末在手现金达2,999亿元 [8][27][33] - **存货与资产**：2025年末存货945.3亿元，主要为备货所致；存货周转天数稳定在88-89天，处于健康区间；25Q4计提资产减值损失46亿元，主要来自存货和固定资产 [29][31] 市场地位与产品进展 - **全球市场份额**：2025年公司全球电动汽车电池装机量达464.7GWh，同比增长36%，市场份额达39.2%，同比提升1.2个百分点，连续多年位居全球第一 [8][37][40] - **国内市场份额**：根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，2025年公司国内动力电池装机量市占率为43.42% [8] - **储能业务**：2025年储能电池销量121GWh，同比增长29.13%；储能电池出货量连续5年全球第一；系统集成业务全球交付超70个项目，出货规模同比增长超160% [8][40] - **产品创新**：在高端市场主导地位稳固，超6成上榜福布斯中国智能纯电汽车新豪华度评选的车型搭载其电池；凭借骁遥增混电池，搭载超40款REV车型；推出了覆盖表前、表后全场景的Ener系列、TENER系列等多种储能解决方案 [37][40][42]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级：**强推（维持）** [2] - 目标价：**515.63元**，基于2026年25倍市盈率（PE）给予 [8] - 核心观点：报告认为公司2025年业绩大超预期，2026年将迎来扩产驱动的高增长 [2][8] 2025年业绩表现与财务预测 - **2025年业绩**：实现营业总收入4237.0亿元，同比增长**17.0%**；归母净利润722.0亿元，同比增长**42.3%**；扣非净利润645.1亿元，同比增长**43.4%** [8][10] - **2025年第四季度业绩**：实现营收1406.3亿元，同比/环比增长**36.6%**/**35.0%**；归母净利润231.7亿元，同比/环比增长**57.1%**/**24.9%** [8][10] - **销量与盈利**：2025年电池总销量**661GWh**，同比增长**39.2%**；单位扣非净利为**0.098元/Wh**，同比提升0.003元/Wh [8] - **财务预测**：预测2026-2028年归母净利润分别为941.31亿元、1171.87亿元、1426.34亿元，对应同比增速分别为**30.4%**、**24.5%**、**21.7%**；预测2026-2028年营业总收入分别为6241.37亿元、7692.31亿元、9345.80亿元，对应同比增速分别为**47.3%**、**23.2%**、**21.5%** [4][8] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为**19倍**、**15倍**、**13倍** [4][8] 分业务毛利率与费用分析 - **分业务毛利率**：2025年动力电池、储能系统、电池材料及回收、电池矿产资源的毛利率分别为**23.8%**、**26.7%**、**27.3%**、**11.3%**；其中，材料毛利率同比大幅提升**16.8个百分点**，矿产毛利率同比提升**2.7个百分点**，主要源于价格上涨；动储毛利率保持稳定，同比均微降0.1个百分点 [8][17] - **期间费用**：2025年期间费用率为**7.0%**，同比下降0.7个百分点；研发费用率持续走高，同比提升0.1个百分点至**5.2%** [19] - **研发投入**：2025年第四季度研发费用为**70.8亿元**，同比/环比增长**27.9%**/**42.3%**，投入项目包括骁遥双核电池、钠新电池、凝聚态电池等 [19] 产能扩张与资本开支 - **产能建设**：截至2025年末，公司在建产能为**321GWh**；匈牙利工厂一期已于2025年底基本完成产线安装调试，正稳步推进投产 [8][21] - **固定资产转固**：2025年季度间固定资产增速加快，表明前期大量在建工程已逐步转固，产能落地节奏加快 [8][21] - **资本开支**：2025年资本开支重新抬升，第四季度资本性支出进一步升至**123亿元**，重回扩张通道 [8][21] 订单、现金流与资产质量 - **合同负债（订单储备）**：2025年第四季度合同负债达**492亿元**，同比/环比增长**77%**/**21%**，直接印证下游需求强劲，订单储备充足 [8][27] - **经营性现金流**：2025年经营性净现金流为**1332亿元**，同比增长**37.4%**；期末在手现金同比增加298亿元，达到**2999亿元** [8][33] - **存货状况**：2025年末存货为**945亿元**，环比第三季度末增加143亿元，主要系为生产备货；存货周转天数稳定在**88-89天**，处于健康区间 [29][34] - **股东回报**：2025年派发分红金额**361亿元**，占归母净利润的**50%** [33] 市场份额与业务进展 - **全球市占率**：2025年公司全球电动汽车电池装机量达**464.7GWh**，同比增长**36%**，高于市场增速（32%）；全球市场份额达**39.2%**，同比提升**1.2个百分点** [8][37] - **国内市占率**：2025年公司国内动力电池装机量市占率为**43.42%** [8] - **储能业务**：2025年储能电池销量**121GWh**，同比增长**29.13%**；储能电池出货量连续5年位居全球第一；系统集成业务全球共计交付超70个项目，出货规模同比增长超**160%** [40] - **产品与技术**：在增程混动（REV）市场，公司凭借骁遥增混电池已搭载超**40款**车型；在储能领域，推出了天恒储能系统、全球首款可量产的**9MWh**超大容量储能系统解决方案TENER Stack等多款新品 [37][40][42]

文章核心观点 - 风电、光伏装机量飙升导致电力供需失衡，负电价现象常态化，倒逼出4-12小时中长时储能的新需求 [2][3] - 全球储能招标正加重“长时化”评分权重，一场围绕“6MWh+储能”的全球竞逐已从实验室快速蔓延至市场 [3] - 锂电池储能技术迭代加速，大容量电芯及系统快速量产，以抢占长时储能市场先机，同时液流电池等技术也在同步竞逐 [3][8] 长时储能趋势与市场动态 - 2024年4小时储能渗透率已达到15%，2025年以来4小时储能已逐渐上升为主流位置 [3] - 包括澳大利亚在内的6小时、8小时长时项目开始密集落地，锂电池如何撬开4小时以上的增量市场成为行业新命题 [3] - 全球范围内多地储能招标已悄悄加重“长时化”评分权重 [3] 大容量电芯量产进程 - 宁德时代于2024年6月官宣587Ah储能专用电芯量产，集成至6.25MWh天恒系统后体积能量密度达430Wh/L [5] - 远景动力于2024年5月29日宣布量产500+Ah电芯，适配主流6+MWh储能系统方案，并实现“量产即出海” [5] - 欣旺达于2024年9月宣布684Ah叠片电芯正式量产，预计2026年Q2超半数以上二三线电芯企业将实现500Ah+电芯量产 [7] - 海辰储能于2024年10月将全球首款“千安时电芯储能舱”发往欧洲，为行业首个实际交付的6MWh+项目 [5] 储能系统集成商进展 - 精控能源于2024年9月发布PotisBank-L6.25-AC系统后，随即与芬兰Aittub Oy签订600MWh订单 [5] - 中创新航于2024年4月全球首发392Ah电芯+6.25MWh液冷箱，发布当日便与中能建储能、厦门象屿等企业签订供货协议 [5] - 科陆电子于2024年10月在宜春基地下线Aqua C3.0系统，单机容量6.25MWh，温差控制在4℃以内，计划2025年底批量发货 [6] - 美国Fluence联合德国LEAG Clean Power，计划在德国建设1GW/4GWh储能项目，采用单柜容量7.5MWh的Smartstack系统，项目将于2026年Q2动工 [6] 电芯制造工艺分野 - 当前头部储能系统集成商已分别锚定600+Ah叠片电芯和500+Ah卷绕电芯，500+Ah和600+Ah储能电芯正同步快速导入市场化应用 [11] - 卷绕工艺经过长期技术沉淀，生产效率与产品良率已得到验证，成为500+Ah电芯落地的主流选择，代表企业有宁德时代、海辰储能等 [11][12] - 叠片工艺因空间利用率高、低温性能优异，更适配600+Ah及以上高能量密度需求，但对企业研发投入与产能建设要求更高，代表企业有亿纬锂能、比亚迪等 [12] - 比亚迪已经生产了储能领域专用的2710Ah刀片电池，海辰储能生产的1175Ah大容量电池已经发货，远景动力也已启动700Ah+电芯产线建设 [13] 储能系统箱体尺寸差异化 - 阳光电源PowerTitan 3.0平台分为三档尺寸：10英尺的Flex（3.45MWh）、20英尺的Class（6.9MWh）、30英尺的Plus（12.5MWh），其中Plus版能量密度超500kWh/㎡，1GWh场站可节省45%土地与10%线缆 [15] - 宁德时代推出9MWh储能系统TENER Stack，采用“Two in One”模块化设计，每个半高箱重量控制在36吨以下，确保符合全球99%市场的运输法规 [15] - 海博思创于2024年4月首次推出10英尺HyperBlock M，打破传统20英尺集装箱运输难、安装繁复的局限 [16] - 比亚迪推出“浩瀚”储能系统，搭载自研的2710Ah刀片电池，单元容量达14.5MWh，在等效20尺集装箱内可实现10MWh容量部署 [16] - 特斯拉新一代Megablock系统交流容量达20MWh，单位面积能量密度为248MWh/英亩 [16] 液流电池的竞逐 - 液流储能科技与澳大利亚JENMI INVESTMENTS PTY LTD达成战略合作，共同开发350MW/1200MWh大型储能项目 [8] - 尽管液流电池在长时储能领域有理论优势，但从现阶段产业链成熟度与技术迭代节奏来看，锂电池储能在4-12小时市场已具备明显优势 [8] - 从国内外订单趋势来看，液流电池获得的支持力度正逐步提升，倒逼大容量锂电池储能进一步加速技术迭代 [9]

研发投入总体情况 - 上市公司上半年研发投入超8100亿元 同比增长3.27% 增速较去年同期提升近2个百分点 [2] - 整体研发强度达2.33% 创业板、科创板、北交所研发强度分别为4.89%、11.78%、4.63% [2] - 113家上市公司研发投入超10亿元 926家公司研发强度超10% [2] - 战略性新兴产业研发强度高于整体3.29个百分点 高技术制造业高于整体4.44个百分点 [2] 重点企业研发表现 - 比亚迪以308.8亿元研发投入居A股榜首 同比增长53.05% [2][3] - 中国建筑、中兴通讯、中国移动、宁德时代等多家企业研发投入均超50亿元 [2] - 恒瑞医药研发投入38.71亿元 其中费用化研发投入32.28亿元 [6] - 海康威视保持高研发投入水平 重点发展多维感知、AI与大数据技术 [3] 技术创新成果 - 比亚迪发布全球首个量产乘用车全域千伏高压架构"超级e平台" 建设兆瓦闪充站 [3] - 宁德时代推出二代神行超充电池、钠新乘用车动力电池等创新产品 [5] - 量产交付587Ah大容量储能专用电芯 发布全球首款9MWh储能系统TENER Stack [6] - 恒瑞医药已获批23款新分子实体药物 100多个自主创新产品处于临床开发 [6] 业绩增长表现 - 比亚迪上半年营收3712.81亿元同比增长23.3% 归母净利润155.11亿元同比增长13.79% [3] - 恒瑞医药营收157.61亿元同比增长15.88% 归母净利润44.50亿元同比增长29.67% [6] - 沈阳化工实现归母净利润6241.77万元同比扭亏为盈 [4] - 工业富联AI服务器营收同比增长超60% 云服务商服务器营收同比增长超150% [7] AI技术应用 - 格力电器"AI动态节能技术"系列产品销量同比增长360% [7] - 工业富联AI服务器在云计算业务中占比稳步扩大 [7] - 长春高新系统运用AI提升研发效率 构建企业级智能平台和医疗数智化服务 [8] - 国务院出台政策推动人工智能全要素智能化发展 加快全环节落地应用 [8] 行业创新特点 - 上市公司成为科技创新主力军 研发创新驱动主业成长 [1][2] - 龙头企业发挥产业链"链长"作用 在新能源、创新药等领域表现突出 [4][6] - 传统产业通过"差异化、定制化、高端化"战略实现老树发新芽 [3][4] - 企业通过产学研联动提升市场响应速度及产品创新能力 [4]

研发投入总体情况 - A股上市公司2025年上半年研发投入超8100亿元，同比增长3.27%，增速较去年同期提升近2个百分点 [2] - 整体研发强度达2.33%，同比小幅提升，其中创业板、科创板、北交所上市公司研发强度分别为4.89%、11.78%、4.63% [2] - 战略性新兴产业和高技术制造业研发强度分别高于整体水平3.29和4.44个百分点，926家公司研发强度超10% [2] 重点企业研发表现 - 比亚迪以308.8亿元研发投入居A股榜首，同比增长53.05%，推出全球首个量产乘用车全域千伏高压架构"超级e平台" [2][3] - 中国建筑、中兴通讯、中国移动、宁德时代、中国中车、京东方A、海尔智家、海康威视等企业研发投入均超50亿元 [2] - 海康威视持续发展AI与大数据技术，提升研发效率，推进智能物联产品创新 [3] 企业创新成果与业绩 - 比亚迪上半年实现营收3712.81亿元（同比增长23.3%），归母净利润155.11亿元（同比增长13.79%） [3] - 沈阳化工实现归母净利润6241.77万元，同比扭亏为盈，通过差异化战略推进高粘度、高发泡等新产品研发 [3][4] - 恒瑞医药上半年营收157.61亿元（同比增长15.88%），研发投入38.71亿元，已获批23款新分子实体药物 [7] 行业龙头创新引领 - 宁德时代在全球设立六大研发中心及十三大生产基地，推出二代神行超充电池、587Ah储能电芯等创新产品 [6] - 新能源与创新药领域成为创新突出板块，龙头企业通过技术突破和产学研融合强化产业链地位 [6][7] AI技术应用与成效 - 工业富联AI服务器在云计算业务中占比扩大，第二季度云服务商服务器营收同比增长超150%，AI服务器营收同比增长超60% [8] - 格力电器"AI动态节能技术"系列产品销量同比增长360%，政策推动人工智能全要素智能化发展 [9] - 长春高新以AI驱动研发效率提升，构建企业数据资产并赋能创新药研究 [9][10]

巴西储能市场前景 - 巴西新型储能产业正步入爆发前夜 储能监管框架加速落地 2025年被视为关键窗口期 [2] - 光伏发电占比预计从2024年底的22.2%提升至2029年的32.9% 装机容量由51.7GW增至88.2GW 净增长达36.5GW [2] - 太阳能储能领域到2030年将吸引约440亿雷亚尔投资 离网系统、电网级项目和工商业储能各占总投资的三分之一 [2] - 2024年巴西电池储能需求激增89% 部分地区年停电时长超190小时 家庭与农业用户对储能需求尤为迫切 [2] - 巴西东北子市场2024年约有10亿雷亚尔可再生能源未被使用 储能因监管政策待定而处于发展真空 [3] 企业参展动态 - 宁德时代首次亮相 展示TENER Stack、EnerOne+和TENER系列储能产品 [4] - TENER Stack是全球首个可堆叠的9MWh超大容量储能系统 土地利用效率提高45% 能量密度提高50% [6] - 建造800MWh储能站所需集装箱数量比5MWh系统减少45% 运输成本降低高达35% [6] - TENER Stack配备新型气体传感器免维护使用寿命长达10年 传统传感器仅为2年 [7] - 重新设计的集装箱UPS系统将BMS和防爆风扇备用电源从20分钟延长至2小时 [7] - 宁德时代2022年助力巴西首个公用事业规模储能项目 今年实现首个电站扩建 [7] - 宁德时代在智利、阿根廷、墨西哥、哥伦比亚、多米尼加等国家积极建设本地团队 9月在智利设立南美办事处 [7] - 天合光能携全场景化解决方案亮相 Elementa系列交直协同解决方案解决电网稳定性挑战 [8] - 天合光能在巴西组件出货量达9GW 拉美地区出货量19GW 本土构建2.5GW年产能支架生产基地 [10] - 天合跟踪在阿根廷市场累计交付量突破1.2GW 天合储能向智利发运1.2GWh储能系统 [10] - 东方日升携Risen Sunease系统、Risen Stack1、eTron 5MWh液冷储能系统等亮相 [11] - Risen Sunease系统以自研Luvit微型逆变器为核心 实现组件+微逆从物理组合到效能共同体的跃升 [12] - Risen Stack1堆叠式储能一体机单机48~120kWh灵活扩容 5分钟完成全站部署 [12] - eTron 5MWh液冷储能系统通过五重安全防护机制 已通过UL、IEC等国际权威认证 [12] - 东方日升持续加码巴西及拉美市场 为能源转型提供高效可靠解决方案 [12] - 科华数能展示1500V储能变流升压一体机解决方案 集成实时绝缘监测等多重安全机制 [13] - 该系统拥有强大构网能力 提供惯量支撑 以毫秒级响应速度稳定电网运行 [15] - 支持黑启动与虚拟同步发电机运行 为南美能源基础设施提供及时雨般解决方案 [16] - S³-EStore工商储一体机具备毫秒级快速电网切换能力 PACK内温差控制精准在2℃以内 [16] - 双登股份重点推出光储柴并离网一体柜 采用全模块化架构革新设计 [17] - 还展出半固态587Ah和601Ah电芯、104SPACK及6.25MWh半固态液冷储能系统等产品 [19] - 与巴西当地新能源公司签署战略合作协议 展开储能领域深度合作 [20] - 易事特展出全场景储能方案 涵盖磷酸铁锂储能电池、智能储能控制器及一体化储能系统 [21] - 构建光伏+储能+充电桩+UPS的全产业链生态 参与多个GW级储能电站建设 [23] - 针对巴西新法规5000千瓦以下分布式光伏享净计量电价政策红利 完成产品参数优化与本地化认证 [23] - 科士达以创新光储解决方案亮相 针对不同应用场景推出创新解决方案 [24] - BlueSpark系列户用光储一体机、5kW、20kW光伏逆变器为家庭用户提供清洁能源解决方案 [26] - BluePulse系列工商业储能系统、125kW光伏逆变器为企业提供智慧用能新选择 [27] - 350kW组串式逆变器为大型地面电站提供强劲支撑 [28] - 禾迈瞄准巴西市场特性 携覆盖户用、工商业及大型电站的光储产品与最新本地化解决方案亮相 [29] - HoyUltra 2最高循环效率达90.3% 等效循环效率超88.4% 降低30%+辅电能耗 [31] - HoyPrime全液冷储能系统全液冷架构 高温环境下无需降额运行 [31] - 2022年在拉美成功落地首个储能项目 在墨西哥、哥伦比亚等多个市场打造标杆性案例 [31] - 海泰新能重点推出光储系列产品及解决方案 包括集装箱式储能系统、工商业储能系统、户用储能系统及逆变器 [32] - 集装箱式储能系统综合效率>85% 预装式设计可快速应用各种场景 [34] - 工商业储能系统集成液冷电池PACK、高精度BMS、智能EMS、PCS以及防火系统 [34] - 户用储能系统拥有2.56kWh和5.12kWh两种模块化电池 [34] - 巴西及南美地区是海泰新能开拓市场的重要一环 [35] - 纳通能源携全场景中国光储方案亮相 125kW/261kWh工商业储能系统解决方案支持多源协同独立组网 [36] - 支持快速部署 最快3小时完成安装 可进行智能能源调度 [38]

投资评级与目标价 - 报告对宁德时代维持"强推"评级，目标价363.69元，对应2025年25倍PE [2] - 当前股价隐含2025-2027年PE分别为18/15/13倍，估值低于行业龙头平均水平 [4][8] 财务表现与预测 - 2025年上半年营业总收入1789亿元（+7% YoY），归母净利润305亿元（+33% YoY），扣非净利润272亿元（+36% YoY），超市场预期 [2] - 2025年全年预测：营业总收入4524.72亿元（+25% YoY），归母净利润663.27亿元（+30.7% YoY），每股收益14.55元 [4] - 2026-2027年盈利持续增长，预计归母净利润同比增速19.2%/16.5%，毛利率稳定在26.5%-26.7%水平 [4][8] 业务运营亮点 - 产能利用率达89.86%，2025年上半年电池系统产量310GWh，在建产能235GWh，二季度动力+储能电池出货量近150GWh（+30% YoY） [8] - 全球市占率持续领先：动力电池全球份额38.1%（+0.6pct YoY），储能电池产量全球第一 [8] - 换电生态加速布局：乘用车换电站已建超400座（全年目标1000座），重卡换电站约100座（全年目标300座），联合车企发布20余款换电车型 [8] 技术创新与产品突破 - 乘用车领域推出第二代神行超充电池、骁遥双核电池及钠新电池，商用车领域发布钠新启驻一体蓄电池及坤势底盘 [8] - 储能领域实现587Ah大容量电芯量产交付，全球首发9MWh储能系统"TENER Stack" [8] - 固态电池技术行业领先，预计2027年小批量生产，凝聚态电池能量密度达500wh/kg，正推进电动载人飞机项目合作 [8] 估值与投资逻辑 - 上调2025-2027年盈利预测至663.27/790.45/920.83亿元（原值650.31/785.43/930.79亿元） [8] - 投资逻辑基于：全球龙头地位稳固、客户粘性强、供应链韧性突出、技术领先优势持续扩大 [8] - 当前总市值1.21万亿元，流通市值1.13万亿元，每股净资产64.69元 [5]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入1788.86亿元 同比增长7.27% [1] - 归母净利润304.85亿元 同比增长33.33% 扣非归母净利润271.97亿元 同比增长35.62% [1] - 基本每股收益6.92元 业绩超预期 [1] - Q2单GWh盈利能力约1.13亿元 较Q1的1.11亿元稳中微增 [1] 业务产能与盈利结构 - 上半年电池系统总产量达310GWh Q2出货量接近150GWh环比持续增长 [1] - 动力电池系统毛利率22.41% 储能电池系统毛利率25.52% 同比提升1.11个百分点 [1] - 境外业务收入612.08亿元 同比增长21.14% 毛利率29.02%显著高于境内业务的22.94% [2] 全球市场与新兴领域拓展 - 2025年1-5月动力电池全球市占率达38.1%持续领先 [2] - 在中东、澳洲等新兴市场获得大型储能订单 AI数据中心场景需求增长 [2] - 换电领域与中国石化战略合作 2025年目标建设不少于500座换电站 长期目标扩展至10000座 [3] 技术创新与产品突破 - 发布二代神行超充电池（首款兼具800公里续航和12C超充的铁锂电池）及骁遥双核电池 [2] - 量产交付587Ah大容量储能专用电芯 发布全球首款可量产9MWh储能系统TENER Stack [2] - 全系量产品牌率先通过新国标GB38031-2025检测 [2] 生态合作与战略布局 - 与蔚来深化战略合作 共享换电网络并推动技术标准统一 [3] - 通过产业链合作加速构建开放共赢的换电生态 [3]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [9] 报告的核心观点 - 新能源汽车市场保持快速增长，可再生能源及新型数据中心配储需求驱动储能市场快速增长，锂电池需求增长确定性高。报告研究的具体公司是全球锂电龙头，凭借技术优势持续推出创新产品，市占率稳步提升，盈利能力保持稳健，维持买入评级 [9] 公司经营情况 - 2025H1实现营收1788.86亿元，同比增长7.27%；归母净利润304.85亿元，同比增长33.33%；扣非后净利润271.97亿元，同比增长35.62% [6] - Q2实现营收941.82亿元，同比增长8.26%，环比增长11.19%；归母净利润165.23亿元，同比增长33.73%，环比增长18.33%；扣非后净利润153.68亿元，同比增长42.21%，环比增长29.92% [6] - Q2锂电池出货量近150GWh，环比增长约25%，其中动力电池出货量占比约80%，电池单GWh盈利环比保持相对稳定 [6] - 2025H1经营现金流净额586.87亿元，同比增长31.26%。截至2025Q2末货币资金达3505.78亿元，同比增长37.48%，现金储备充裕 [6] - 拟每10股派发现金分红10.07元（含税） [6] 公司盈利能力 - 2025H1毛利率25.02%，同比下降1.51pct；净利率18.09%，同比上升3.17pct；ROE10.34%，同比下降1.31pct [6] - Q2毛利率25.58%，同比下降1.06pct，环比上升1.17pct；净利率18.59%，同比上升2.86pct，环比上升1.04pct；ROE5.94%，同比下降0.18pct，环比上升0.45pct [6] - 2025H1财务费用同比减少46.39亿元，财务费用率 -3.25%，同比下降 -2.54pct，主要系汇兑收益增加 [6] - 研发费用100.95亿元，同比增长17.48%，研发费用率5.64%，同比上升0.49pct，保持技术研发和产品创新投入 [6] 公司产品与市场地位 - 上半年持续推出创新产品，在乘用车、商用车、储能领域均有成果，2025年以来加快构建换电生态，预计2027年开始小批量生产全固态电池 [6] - 2025年1 - 5月公司动力电池装车量全球市占率达38.1%，同比提升0.6pct [6] - 2025年1 - 6月公司储能电池产量保持全球第一 [6] 公司产能与资本开支 - 2025H1产能345GWh，产能利用率89.86%。存货周转天数89天，Q2环比保持稳定 [6] - 2025H1资本开支202.13亿元，同比增长46.15% [6] - 在建产能235GWh，国内多基地建设推进，海外德国工厂盈利，匈牙利工厂一期预计年底投产，西班牙工厂及印尼项目稳步推进 [6] 公司上市情况 - 2025年5月公司在港交所成功挂牌上市，募资410亿港元，搭建了海外资本运作平台，有助于加快推进全球化战略布局，提升综合竞争力 [7] 公司盈利预测 | 科目（百万元） | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入 | 362012.55 | 434958.89 | 507191.85 | 586840.77 | | 营业总成本 | 303303.90 | 358969.20 | 415793.24 | 477232.68 | | 营业成本 | 273518.96 | 324973.67 | 376287.20 | 432300.09 | | 营业税金及附加 | 2057.47 | 2522.76 | 2941.71 | 3403.68 | | 销售费用 | 3562.80 | 3914.63 | 4564.73 | 5281.57 | | 管理费用 | 9689.84 | 10873.97 | 12679.80 | 14671.02 | | 研发费用 | 18607 | 21748 | 24345 | 26408 | | 财务费用 | -4131.92 | -5063.77 | -5025.41 | -4831.51 | | 其他经营收益 | 6215.67 | 6651.82 | 7756.64 | 9772.10 | | 其他收益 | 9967.63 | 10964.39 | 12060.83 | 13266.92 | | 公允价值变动净收益 | 664.22 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | | 投资净收益 | 3987.82 | 4386.61 | 4825.27 | 5307.79 | | 营业利润 | 64924.33 | 82641.51 | 99155.26 | 119380.18 | | 利润总额 | 64054.57 | 82641.51 | 99155.26 | 119380.18 | | 净利润 | 54879.32 | 70245.29 | 84281.97 | 101473.16 | | 归母公司所有者的净利润 | 50744.68 | 65512.88 | 79095.34 | 95086.34 | | 基本每股收益(元) | 11.13 | 14.37 | 17.35 | 20.86 | | PE（倍） | 24.90 | 19.28 | 15.97 | 13.29 | [8] 投资建议 - 维持买入评级。预计2025 - 2026年EPS分别为14.37元、17.35元，对应PE分别为19倍、16倍 [9]