市场行情与直接诱因 - 贵金属市场周五遭遇剧烈抛售，金银价格从历史高位大幅回落，结束了此前连创纪录的行情[2] - 现货黄金价格日内一度暴跌7%，跌破每盎司5000美元[4] - 现货白银跌势更为惨烈，日内跌超16%，跌破100美元/盎司大关[6] - 行情逆转的直接催化剂是市场消息称美国总统特朗普计划提名鹰派人物沃什出任美联储主席，这导致投资者重新定价美联储政策路径，推动美元走强和美债收益率攀升，压制了无息资产贵金属的吸引力[3] - 此外，民主党与共和党达成临时协议避免政府关门，缓解了市场对美国财政悬崖的担忧，也部分促成了抛售[9] 市场分析与回调性质 - 分析人士认为，此次深幅回调是市场在经历“融涨”式单边上行后的必然修正[3] - 金价此前从3,000美元飙升至5,500美元期间几乎未经历显著回调，这更像是一种“融涨”而非传统的牛市节奏[9] - 有观点指出，周五的行情是在极短时间内发生的巨大跌幅，且此前缺乏明显的公开驱动因素，暗示此次下跌可能并非单纯的获利回吐，不排除是有意为之的抛压[10] - 从技术层面看，贵金属此前已进入严重超买区域，回调在所难免[10] - 黄金的相对强弱指数（RSI）此前已突破90，远超70的常规超买警戒线[10] - 金银比率近期接近31左右的极端低位，这一水平曾在2011年出现过，历史上往往预示着盘整期的到来[10] 短期前景与长期逻辑 - 尽管长期驱动因素依然存在，但短期技术面极度超买与政策预期的鹰派转向，正迫使市场进入剧烈震荡的盘整期[8] - 在此情境下，黄金可能经历较温和的盘整，而波动性更高的白银则可能面临更大的价格摆动[11] - 多位分析师认为支撑贵金属上涨的结构性因素——如地缘政治风险、财政不确定性和货币贬值担忧——并未消失[12] - 今年迄今黄金仍上涨约20%，白银上涨超50%[12] - 投资者并未错过交易机会，本轮上涨背后的结构性驱动力依然完好，但鉴于价格仍处于高位，目前的容错空间已大幅收窄[12] - 不建议投资者一次性全仓买入，采取分阶段累积的策略更为明智[12] - 配置不足的投资者可利用回调机会逐步建仓至目标水平[13]

文章核心观点 - 鸣鸣很忙成功登陆港交所，成为“港股量贩零食第一股”，其上市标志着行业竞争进入以精细化运营和生态能力构建为核心的新阶段[2][5] - 公司已超越“卖便宜零食”的单一认知，正以数字化、供应链和运营管理为核心，构建贯穿全产业链的零售“新基建”[5] - 公司的成长逻辑基于行业前景、企业护城河和向产业生态升级的路径，其作为零售“新基建”的潜能仍有待充分释放[7][34] 行业前景：量贩零食的崛起与效率红利 - 量贩零食业态是一场以效率革新驱动的商业模式变革，通过“厂商直采”模式重塑成本优势，产品均价可比传统商超低约25%[8][9] - 渠道深度下沉，截至2025年9月，59%的门店位于县城及乡镇，匹配近场社区消费场景[9] - 商品力强大，单店SKU不少于1800个，是同等规模商超的约2倍，每月快速迭代上百款新品，提升消费体验[9] - 行业已完成从分散到集中的关键整合，价格战为主的消耗性竞争基本结束，2025年起进入注重增长质量与盈利能力的理性竞争期[10] - 行业仍处成长期中段，具备可观发展纵深，参考湖南省5500家门店，华源证券测算全国理论开店空间约8.6万家，中信证券认为长期容量可达7-8万家[12][13][14] - 龙头企业门店数量仍具备超过50%的增长空间，市场集中度将持续提升[14] 企业经营与财务表现 - 公司首日上市表现亮眼，开盘报445港元，较发行价236.6港元飙涨超过88%，总市值突破900亿港元[3] - 公开发售获得约1900倍超额认购，国际配售获超44倍认购，市场热情高涨[4] - 运营效率极高，截至2024年末库存周转天数仅11.6天，2025年ROE（净资产收益率）有望超过30%，或超越沃尔玛、Costco等国际零售巨头[10] - 业绩增长迅猛，2025年前三季度门店GMV达660.6亿元，同比增长74.5%，经调整净利润18.10亿元，同比激增240.8%[10] - 网络优势持续巩固，截至2025年11月，全国在营门店达21,041家，较2024年底净增近7000家，增幅达46.4%[11] 核心壁垒：数字化驱动的复合型运营体系 - 公司构建了一套数字化驱动的复合型运营体系，以应对量贩零食赛道海量SKU、动态需求带来的高运营复杂度[17][18] - 后台系统实现全链路数字化闭环：“全民选品”小程序联动加盟商与总部，SRM系统对接供应商，WMS和TMS管理仓储运输[18] - 前端运营简化：通过约3万个可视化陈列模板实现“千店千面”，智能化远程巡店系统自动检查，AI智能秤精准识别散装商品[18] - 该“后端复杂、前端简单”的体系设计保证了运营效率并降低了加盟门槛[19] - 加盟生态稳定，截至2025年9月，加盟商总数达9552家，单个加盟商平均开店数提升至2.04家，加盟门店占比达99.9%[20] - 公司融合了领先商业模式的优点：继承蜜雪冰城的成本控制基因，打造瑞幸咖啡的数字化覆盖能力，融入古茗的加盟商成功理念[22][23][24] - 这种深度融合、环环相扣的复合型体系构成了难以被模仿的长期结构性护城河[25] 价值跃迁：从流通渠道到产业“新基建” - 公司正从领先的零售渠道升级为赋能全产业链的关键基础设施，推动休闲食品行业产业升级[26][27] - 公司创造了独特的消费体验，单店1800多个SKU，顾客平均停留时间达6分钟，体现“逛”的快乐[27] - 会员体系强大，会员总数已突破2亿，复购率达77%，会员平均每月到店2次，全系统日均进店人次近1000万[28] - 庞大的终端网络为合作厂商提供可预测的销量保障，帮助厂商优化排产计划，减少产能闲置[28] - 数据驱动产品创新，例如通过数据洞察推出芝麻酱味素毛肚，截至2025年9月末销量已突破约9.6亿件[29] - 对上游的赋能加深，将进一步强化采购议价能力与产品差异性，构建差异化竞争优势[31] - 积累的品牌资产与消费数据，将为拓展自有品牌、高端定制等高利润业务筑牢根基[32]

美联储主席人选提名预期 - 前美联储理事凯文·沃什（Kevin Warsh）获特朗普提名为下一任美联储主席的概率极高，预测市场显示概率飙升至95% [2][3] - 特朗普计划于当地时间30日上午公布下一任美联储主席人选，人选来自四位最终候选人名单，且“非常受尊敬，在金融界人人皆知” [7][8] - 此次任命将结束特朗普与现任主席鲍威尔长达数年的紧张关系，鲍威尔的第二个任期将于今年5月到期 [9][15] 市场对提名预期的即时反应 - 由于沃什长期以偏鹰派立场著称，其获提名预期迅速推升美元和美债收益率，并对商品价格形成压制 [5] - 贵金属成为跌幅最为集中的品种：纽约金CFD下跌134.90美元，跌幅2.52%；现货黄金下跌180.64美元，跌幅3.36%；现货白银下跌5.21美元，跌幅4.52% [6] 潜在候选人凯文·沃什的背景与政策主张 - 沃什拥有横跨学术界、监管机构和投资界的经历，曾于2006年至2011年担任美联储理事，应对全球金融危机 [11][12] - 德意志银行分析认为，若沃什当选，其政策主张可能呈现“降息与缩表并行”的独特组合，旨在通过缩表来换取低利率空间 [11][13] - 沃什近期表示通胀是美联储的责任，主张美联储需要“复兴”而非“革命”，其关注货币政策对住房市场等领域的实际影响，与特朗普政府对可负担性的重视相契合 [13] 美联储当前政策与未来影响 - 美联储在本周（指文章发布时）维持基准利率不变，在去年连续三次降息后按下暂停键 [10] - 新任美联储主席的人选将直接影响未来利率政策路径，以及美联储在应对通胀与支持经济增长之间的平衡策略 [15] - 如果沃什接掌美联储，市场可能会看到美联储政策框架的显著调整，这将对全球金融市场和经济前景产生深远影响 [16]

核心观点 - AI驱动的存储需求是结构性变革，而非短期行情，数据中心将在2026年成为NAND最大市场 [2][3][4] - 公司业绩全面超预期，数据中心需求呈现加速增长，管理层对未来指引非常乐观 [2][5][13] 业绩表现与需求 - 数据中心营收本季度环比激增64% [5] - 数据中心位元需求增长预期在短时间内连续大幅上调：从两个季度前的20%+，到上个季度的40%+，再到本季度的近70% [5] - 第三财季非GAAP毛利率指引高达65%至67%，EPS指引从本季的6.20美元跳涨至12-14美元 [13] - 当前市场处于严重的“分配环境”，客户需求持续显著高于供给能力，公司无法满足全部需求 [8][9] 行业趋势与判断 - AI正在推动存储需求发生阶跃式变化，NAND日益成为AI基础设施的关键组件 [4][7] - 行业属性发生变化：NAND正在摆脱强周期属性，成为一个更具韧性、结构上更具吸引力、长期平均回报更高的行业 [7] - 当前价格上涨是完全由需求驱动的现象 [8] - 数据中心和边缘AI工作负载的扩展，显著提高了系统对存储容量的需求 [7] 公司战略与产品 - 公司对资本开支保持克制，维持中高个位数的位元增长计划，不会因短期价格强劲而贸然扩产 [9] - 正试图推动客户签署包含预付款和供应承诺的长期协议以改变商业模式，但截至目前仅完成一份协议 [9] - 与合作伙伴铠侠达成协议，将合资公司延期至2034年，锁定未来十年产能，为此将在未来几年支付约11.65亿美元的制造服务费 [10][11] - 高性能TLC硬盘正在推动收入增长，代号为“Stargate”的BiCS8 QLC存储级产品将在未来几个季度开始产生收入 [6] 定价权与市场动态 - 公司对定价权拥有绝对掌控，NAND产能自动流向利润最高的数据中心市场，导致其他市场被迫接受涨价 [13] - 管理层强调，任何实质性的资本开支增加，都需要对多年期、具备吸引力价格水平的需求有高度信心 [9] 传统市场与财务细节 - 进入2026年，PC和智能手机市场将面临单位销量下滑的基数压力，尽管单机容量提升可部分抵消影响 [16][17] - 本季度运营费用低于预期，部分得益于新产品导入会计处理变更带来的约3500万美元一次性收益，该收益不可持续 [18] - 随着公司转向高额盈利，累积的税务亏损抵扣已耗尽，预计未来有效税率将从低位回升至14%-15% [19]

文章核心观点 - 中国投资者强劲买盘推动大宗商品市场出现历史性行情，铜价创下十六年来最大单日涨幅并突破历史高位，但涨势与实物需求疲软的基本面相悖，市场已出现投机狂热和警示声音 [1][2][3][7][9] 市场行情表现 - 铜价在周四一度飙升11%，首次突破每吨14500美元的历史高位，自12月初以来累计上涨约21% [2] - 伦敦金属交易所（LME）铜价在不到一小时内上涨超过5%，六大基本金属指数收盘创下历史纪录 [3] - LME铜价最终收涨4.1%至13,618美元/吨，盘中波动幅度创下自2009年以来最大记录 [4] - 上海期货交易所（SHFE）铜期货价格周四收盘上涨5.8%至109110元，晚间交易一度触及114000元 [4] 驱动因素分析 - 美元指数跌至四年多低点，使得以美元计价的大宗商品对买家更具吸引力 [5] - 美联储政策预期及对更鸽派下一任主席的猜测，加上地缘政治紧张，推高了实物资产需求 [6] - 投资者看好铜在能源转型和数据中心增长中的关键作用，特斯拉计划今年斥资200亿美元用于机器人和AI领域，强化了铜、铝、锡的投资前景 [8][9] - 审慎的投资者出于对美元进一步走软的担忧，正将资本撤回国内并转向大宗商品 [5][6] 市场参与与结构 - 中国交易员主导的买盘在伦敦时间凌晨2:30引爆市场，行情具有明显的中国时段特征 [3][4] - 上海期货交易所（SHFE）成交量激增，1月份已创下六大基本金属有史以来最繁忙的月度记录，周四铜的单日成交量达到历史第二高位 [3][4] - LME市场呈现扩大的期货升水结构，暗示供应依然充足 [9] 市场反应与措施 - 面对投机狂热，上海期货交易所已采取措施为市场降温，包括提高部分合约的保证金要求，并对锡和白银市场的特定客户实施交易限制 [9] - 交易所通报某客户违反异常交易规则，并敦促投资者增强风险意识，理性投资 [9] - 有市场观点警告金属价格的惊人涨幅可能已超前于现实需求，随着中国实物买家因高价而退缩，市场可能会出现技术性调整 [9]

核心观点 - 微软最新季度财报营收与利润均超预期，但股价因市场对资本支出激增与云业务增长加速幅度不匹配的担忧而暴跌，市值单日蒸发4300亿美元，创美股历史第二大单日市值损失纪录 [2][4][5] - 市场负面反应的核心在于投资者对持续高于预期的资本支出未能立即转化为Azure云业务增长率显著跃升感到焦虑，以及对公司过度依赖OpenAI的担忧 [6][8][11] - 公司管理层及投行分析认为，当前策略是战略取舍，将算力资源优先分配给Copilot等第一方应用和内部研发，以换取中长期更具战略意义的AI定位和回报，Azure增长受限于产能而非需求 [6][9][10][13] - 随着新产能上线和供应链缓解，Azure增长有望加速；同时，Copilot等应用层AI产品商业化进程清晰，增长迅猛，被视为未来关键增长驱动力 [14][15] 财务表现与市场反应 - 2026财年第二季度营收达810亿美元，同比增长17%，超出市场预期1% [5] - 非GAAP每股收益为4.41美元，同比增长23%，超出市场预期5% [5] - 股价在财报发布后盘中一度跌超12%，最终收跌9.99%，报433.50美元，市值单日蒸发4300亿美元 [2][4] - 高盛将公司12个月目标价从655美元下调至600美元，目标市盈率从32倍下调至28倍 [7][16] 资本支出与战略取舍 - 当季资本支出高达375亿美元，同比增长66%，比市场普遍预期高出9% [6] - 巨额资本支出主要用于积极构建AI基础设施，但并未立即带来Azure增长率的同比例跃升 [6][9] - 公司战略是将宝贵算力资源优先分配给Copilot等战略性第一方应用以及Microsoft AI等内部研发项目，而非仅追求短期Azure外部收入增长 [6][9] - 高盛认为此策略将在技术堆栈多个层面推动更具战略意义的AI定位，并在中期带来更好回报 [10] 云业务（Azure）现状与前景 - Azure云业务在固定汇率下增长38%，略高于华尔街预期的37% [5] - 管理层透露Azure正面临产能限制，第三季度37%-38%的增长指引是基于产能分配能力，而非单纯需求反映 [13] - 报告测算，若过去两个季度未将产能向第一方应用和内部研发倾斜，Azure营收增长率本应超过40% [14] - 随着新产能（如Fairwater项目）上线及供应链限制缓解，Azure有望迎来下一阶段的优异表现 [14] - 公司发布的MAIA 200芯片基准测试性能优于竞争对手内部芯片，被视为未来毛利率和性价比差异化的关键驱动力 [14] AI应用产品（Copilot）商业化进展 - Copilot采用和使用量正在加快，M365 Copilot席位增加量同比增长160%，付费席位达到1500万 [15] - 相比Azure，Copilot预计将拥有更好的客户生命周期价值与获客成本比率，主要得益于其更高的毛利率和更强的客户粘性 [15] - M365商业云增长指引略微放缓至13%-14%，部分反映了新席位以较低每用户平均收入加入，如一线工人和中小企业 [15] - 行业对话表明Copilot输出质量正在改善，随着新SKU和功能推出，其功能性将持续提升 [15] 市场关注的风险与依赖 - 投资者对微软过度依赖OpenAI表示担忧，财报显示公司6250亿美元未来云服务合同中，有45%来自OpenAI [11] - 市场密切关注微软对OpenAI的敞口风险，OpenAI正就新一轮接近400亿美元的融资展开谈判，潜在投资方包括其最大基础设施提供商英伟达、微软和亚马逊，引发对AI行业“循环融资”的担忧 [12] - 摩根士丹利分析师指出，投资者核心问题之一是资本支出增长快于预期，而Azure增长可能略慢于预期 [11]

核心观点 - 微软2026财年第二季度财报显示，尽管营收和每股收益超预期，但市场因云业务增速未匹配巨额资本支出而反应负面，股价盘后下挫超6% [2] - 管理层核心逻辑是当前增长上限在于供给而非需求，巨额资本支出用于应对供需紧张，并旨在优化长期的客户终身价值组合，而非追求单一业务的短期极致增长 [3][7] - 公司通过披露强劲的AI商业化数据（如Copilot用户激增）和自研芯片降本等举措，展示其将巨额投入转化为收入的信心与能力，并强调AI基础设施需求已从计算扩展至存储与数据管理 [9][13][15] 财务表现与市场反应 - 2026财年第二季度营收为813亿美元，每股收益为4.14美元，双双超出华尔街预期 [2] - 盘后股价一度下挫超6%，市场情绪矛盾点在于资本支出增速远高于云业务营收增速 [2][3] - 本季度资本支出同比激增约66%，达到创纪录的375亿美元 [3] - Azure云业务营收按固定汇率计算增长38%（报告增长39%），部分投资者期待在巨额投入下看到更具爆发力的增长 [3] 管理层对投资回报率（ROI）与增长逻辑的阐述 - 管理层回应投资者对ROI的担忧，核心论点是增长上限是供给而非需求 [3] - CFO艾米·胡德表示，若将本财年第一、二季度新上线的GPU全部供给Azure，其增速早已超过40%，揭示了资源在外部客户与内部AI产品间的分配挑战 [4][5] - 约三分之二的资本支出用于服务器（GPU/CPU）等短期资产，直接反映了供需紧张关系 [6] - CEO萨提亚·纳德拉强调战略重点不是单一业务（如Azure）的短期增长，而是追求由M365 Copilot、GitHub Copilot等多产品构成的长期客户终身价值组合 [7] AI商业化进展与数据 - Microsoft 365 Copilot付费席位同比增长160%，目前拥有1500万付费用户，每日活跃用户同比增长10倍 [9] - 拥有超过35,000个席位的大型企业客户数量增加了两倍，包括辉瑞、NASA等机构 [10] - GitHub Copilot付费订阅用户达到470万，同比增长75% [11] - 纳德拉称，即使在早期阶段，公司建立的AI业务规模已超过耗时数十年建立的一些最大特许经营权业务 [17] 成本控制与自研芯片战略 - 微软正式上线自研Maya 200加速器，在FP4精度下提供超过10 Petaops算力 [13] - 与公司硬件设施中最新一代硬件相比，Maya 200的总拥有成本降低了30%以上 [13] - 公司计划从推理和合成数据生成开始，大规模部署自研芯片，以控制AI基础设施成本并提升毛利率 [13] AI驱动的存储与数据基础设施需求 - 管理层指出AI Agent的爆发正在重构数据基础设施需求，引爆了统一数据平台Microsoft Fabric的增长 [15] - Microsoft Fabric的年收入运行率已超过20亿美元，收入同比增长60%，是市场上增长最快的分析平台 [15] - 纳德拉强调AI工作负载（包括训练和未来的推理场景）不仅需要计算（GPU），还需要大量且靠近计算的存储资源 [15] 长期合同与投资风险应对 - 针对服务器折旧周期（6年）与剩余履约义务平均期限（2.5年）可能错配的风险，CFO回应称大部分GPU在其整个使用寿命内已被合同锁定 [8] - Azure相关的GPU合同很多覆盖整个使用周期，管理层认为不存在“卖不出去”的风险 [8]

核心观点 - 公司正在加速进行激进的战略转型，从传统汽车制造商向“实体AI公司”转变，全力押注自动驾驶、人形机器人及人工智能业务 [1] - 公司通过停产旗舰车型、投资AI公司、自研芯片、规划巨额资本支出等一系列举措，为未来增长奠定基础 [1][2][7][11] 产品线重大调整 - 公司宣布将永久停产旗舰车型Model S和Model X，计划在下一季度结束生产，以腾出加州弗里蒙特工厂的产能 [1] - 停产决定旨在为更具潜力的未来业务让路，去年这两款车型仅占公司159万辆总交付量的3% [3][4] - 公司计划利用腾出的产能建立一条年产能达100万台的人形机器人Optimus生产线 [1] 人形机器人业务 - 公司计划在本季度发布面向大规模生产设计的第三代Optimus机器人，拥有重新设计的手部结构 [5] - 公司计划在2026年底前启动Optimus的生产，其供应链已准备就绪 [5] - 公司首席执行官视中国为人形机器人领域最大的竞争对手 [6] 人工智能与芯片布局 - 公司确认将向人工智能公司xAI投资20亿美元，并达成旨在探索更深层次合作的“框架协议” [1][7] - 与xAI的合作旨在提升公司的自动驾驶技术、车载娱乐体验以及制造机器人的研发能力 [1] - 公司首席执行官每周投入大量时间研发自研的AI5芯片，预计性能大幅飞跃的AI6芯片也将在一年内跟进 [8] - 公司重提了建设内部芯片制造工厂“TeraFab”的构想，以规避潜在的地缘政治风险和供应链瓶颈 [8] 自动驾驶与Robotaxi业务 - 公司透露，目前Robotaxi车队规模已超过500辆，主要分布在奥斯汀和旧金山湾区，并预计该数字将每月翻倍 [9] - 到2026年上半年，公司计划在达拉斯、休斯顿、凤凰城、迈阿密、奥兰多、坦帕和拉斯维加斯等城市推广Robotaxi服务 [9] - 公司首席执行官预测，到今年年底，消费者将在美国数十个主要城市看到公司的无人驾驶汽车 [9] - 专用的自动驾驶车型Cybercab的初期生产将于今年4月在得州工厂启动，但起步阶段产量将“极其缓慢” [9] 其他产品与业务进展 - 备受期待的新一代Roadster跑车预计将在4月进行演示，并计划在今年上半年开始生产 [9] - 对于Cybertruck，公司暗示未来将把生产线完全转变为自动化生产，并最终推出全自动驾驶版本 [10] - 第四季度，公司能源业务营收达到38亿美元，同比增长25%，毛利润达到创纪录的11亿美元 [11] - 公司预计其Megapack储能系统的需求将持续增长，并计划在2026年于休斯顿工厂启动新一代Megapack生产 [11] 财务与资本规划 - 公司第四季度营收为249亿美元，略低于市场预期的251.1亿美元，但调整后每股收益为0.50美元，优于预期的0.45美元 [2] - 公司披露2026年将是“巨大的投资年”，资本支出预计将超过200亿美元，主要用于算力基础设施、电池供应链及AI芯片的建设 [2][11] - 受激进转型计划和AI愿景提振，公司股价在财报公布后的盘后交易中一度上涨约3% [2]

阿里“通云哥”全栈AI战略拼图成型 - 公司自研高端AI芯片“真武810E”PPU正式上线，标志着其筹谋已久的AI战略拼图“通云哥”完整亮相，该体系由通义实验室、阿里云、平头哥三者组成，形成“算力+算法+基础设施”的软硬件深度咬合系统 [2][4][5][10][11] - 该“三位一体”结构旨在将算力效率榨取到极致，以应对摩尔定律放缓与高端芯片供应链受限的挑战，从而构建公司在AI时代的系统级优势和定价权 [11][12][13] 核心拼图一：通义实验室（算法/模型） - 通义千问已成为全球第一开源模型家族，衍生模型突破20万个，下载量破10亿次，平均每天110万次下载，截至2025年10月下载量已超越美国Llama [16] - 全球开发者每天基于千问新增超200个模型，在多个领域成为事实标准；2025年12月，仅凭5款小尺寸模型，单月下载量超过Mistral、OpenAI、英伟达等6家国际头部AI厂商总和 [18] - 沙利文报告显示，2025年上半年中国企业级大模型调用市场，千问占比第一，服务客户超100万家，包括OPPO、vivo、国家电网、中科院，Meta的新模型项目也选择蒸馏千问的开源版本 [18] 核心拼图二：阿里云（基础设施） - 2025年，阿里云在Gartner IaaS基础设施能力报告中拿下全球第一，计算、存储、网络、安全四项核心指标全部获得最高分 [20] - 阿里云运营着亚太第一的云计算网络，Omdia数据显示，已采用生成式AI的财富中国500强企业中，超53%选择了阿里云 [21] - 为承载AI计算，公司重构底层架构：自研HPN 8.0高性能网络支持GPU互联带宽高达6.4Tbps，可实现单集群10万卡GPU高效互联；自研CPFS并行文件存储系统将单客户端吞吐提升至40GB/s，解决海量小文件读取瓶颈 [21] 核心拼图三：平头哥（算力/芯片） - 公司自研的“真武810E”PPU芯片参数激进，具备96GB HBM2e显存，片间互联带宽700GB/s，功耗400W，在显存容量和互联带宽上能与英伟达主流产品正面交锋 [24] - 该芯片已精准命中大模型训练的显存瓶颈，单张芯片可承载更大模型权重，提升推理吞吐量，并已在阿里云内部实现多个万卡集群部署，服务了国家电网、中科院、小鹏汽车等400多家客户 [24][25] “三位一体”结构的协同效应与价值 - 对平头哥：自研芯片可直接在阿里云万卡集群中验证迭代，压缩研发周期；真武芯片针对Qwen3等MoE架构模型优化，让千问运行更快 [33] - 对通义：拥有底层硬件定义权，模型可针对芯片特性原生优化；实测在阿里云PAI平台上，大模型训练端到端加速比提升3倍以上，推理吞吐量增加71%，时延降低70.6% [33] - 对阿里云：自研芯片摆脱对外部算力的绝对依赖，形成护城河；能为企业客户提供差异化算力选择，提升市场竞争力 [33] - 阿里云AI相关产品收入已连续9个季度实现三位数增长，AI已成为驱动公司增长的核心引擎 [34] 全球AI竞争格局与阿里的战略路径 - 全球云市场进入寡头时代，亚马逊、微软、谷歌、阿里巴巴“四强”占据全球超过80%的云平台市场份额 [39] - 竞争路径分化：亚马逊、微软代表“资本绑定外部模型”路径，需支付高昂的“算力税”给英伟达，且核心模型能力依赖外部IP [43][44][46][48] - 谷歌和阿里代表“全栈自研”路径，同时自研芯片、云和模型，好处在于极致成本控制、供应链安全和服务差异化 [49][50][51][58] - 高盛报告指出，谷歌TPU从v6到v7迭代，每百万token的推理成本下降约70%，通过软硬一体化优化可将单位算力成本压到最低 [52] - 公司实现了“阿里云-通义-平头哥”的内部循环，算力成本内部化，随着规模扩大边际成本递减，最终将转化为定价权 [56][57] 战略意义与市场影响 - “通云哥”的出现打破了市场将公司仅视为电商平台的刻板印象，其同时握有全球领先的云、自研高端芯片及第一梯队开源模型，硬科技属性需要被重新定价 [28][29] - 公司通过全栈自研掌握了AI时代最重要的底层技术，未来将成为为AI时代铺设“水电煤”的科技航母 [32] - 随着“真武”亮相和“通云哥”成型，公司已拿到通往AI决赛圈的门票，将在全球计算版图上占据不可替代的位置，成为美国体系之外极具竞争力的AI基础设施选择 [61][62] - 该战略不仅重塑了公司的估值逻辑，也将对全球AI技术版图产生深远影响 [63]

美国财长表态削弱外汇干预预期 - 美国财政部长贝森特公开否认美方正在进行外汇干预 此举拆除了此前压在美元/日元汇率上的“干预预期锚” 令市场做空日元时少了一层顾忌 [1] - 1月28日贝森特表态后 美元/日元迅速从152.7附近反弹至153.8一线 几乎抹去此前因“纽约联储查价”传闻引发的跌幅 市场反应表明这一表态并非象征性 [1] - 野村认为 贝森特的表态实质上弱化了市场关于“美方已通过纽约联储查价为联合干预铺路”的假设 即便纽约联储确实进行过查价 那也只是流程性动作 并不等同于已经或即将干预 [1] 日本干预证据不足与市场逻辑转变 - 通过日本央行每日资金账户数据估算 在美元/日元近期大幅下挫的几个交易日里 并未看到明显且持续的日元买入力度 不足以支撑“日本已实质性干预”的判断 [3][4] - 由于美方态度偏向“不过度盯盘”而日方又尚未真正出手 市场认为当前抛售日元的政策阻力正在下降 美元/日元的“政策风险溢价”被迅速压缩 做空日元重新变成一笔“性价比更高”的交易 [2][4] - 随着外汇干预不确定性下降 市场交易逻辑正在发生转移 焦点从“谁会干预”转向“日本基本面能不能撑住” 美元/日元将重新回到“日本自身基本面”定价 [4][5] 影响日元中期定价的三大日本国内主线 - **财政主线**：日本即将举行众议院选举 市场存在“高市交易”预期 但消费税减免的资金来源并未清晰说明 如果财政扩张预期持续却缺乏明确融资方案 可能在中期对日元形成贬值压力同时推高日本利率预期 [5] - **通胀预期主线**：日本的市场隐含通胀预期自2025年10月自民党党首选举后显著上行 美元/日元与日本10年期盈亏平衡通胀的相关性明显增强 通胀预期上行反而抑制了日元的反弹空间 [6] - **货币政策主线**：汇率走弱本身已成为日本央行反应函数中的重要变量 如果美元/日元再次逼近或突破150区间 日本央行将更难保持耐心 一旦日元贬值过快 4月或之后的加息预期很难完全消退 日本的终端利率定价存在被抬高的风险 [7] 核心判断与博弈阶段转变 - 贝森特的“不干预”表态削弱了日元的短期防御机制 在缺乏明确干预证据前 市场更敢于测试美元/日元上行空间 但中期定价将越来越取决于日本自身的基本面因素 [8] - 短期来看 日元确实更脆弱了 但中期来看 如果贬值过快 反而会触发日本内部的政策反应 这场博弈正在从依赖“外力干预”转向由“内生约束”主导 [9][11]