国泰海通证券 GUOTALHAITONG SECURITIES l 研究所 系列调研电话会 9月3、5、 ite 刘 潘若瑛 六年研究史 8 S 呜 132 リロ ® 9 1 回旅客回 重要提醒 本订阅号所载内容仅面向国泰海通证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证 券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰海通证券研究服务签约客户，为保证服务质量、 控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的 不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！如有任何疑问，敬请按照文末联系方式与我们联系。 法律声明 本公众订阅号(微信号 GTHT RESEARCH )为国泰海通证券股份有限公司(以下简称"国泰海通证券") 研 更多国泰海通研究和服务 亦可联系对口销售获取 ...

市场交易热度与情绪 - 全A日均成交额上升至3.0万亿元，上证指数和沪深300换手率分位数均达98%历史高位 [3] - 个股上涨比例下降至32.06%，全A个股周度收益中位数降至-2.07% [3] - 行业交易集中度提升，27个行业换手率分位数超90%，其中13个行业超95% [3] 资金流动状况 - 偏股基金新发规模升至205.28亿元，私募仓位小幅增加 [4] - 外资净流入2.45亿美元，北向资金成交占比升至13.3% [4] - ETF净流入规模扩大至83.9亿元，被动成交占比环比显著上升至6.1% [4] - 融资净买入883.16亿元，成交额占比上升至11.42% [4] 行业资金配置方向 - 融资资金集中流入电子（+301.5亿元）和通信（+84.1亿元）行业 [5] - 外资明显流入银行和电子行业，无显著流出 [5] - ETF资金集中流入非银金融（+73.2亿元）和食品饮料（+35.6亿元） [5] - 电子（-45.1亿元）和电力设备（-34.1亿元）为ETF净流出主要行业 [5] 全球市场与跨境资金 - 南下资金单周净买入升至221.7亿元，处于2022年以来75%分位水平 [6] - 外资流入港股市场3.41亿美元，主动外资加速回流A股且规模扩大 [6] - 全球资金流向显示美国（+19.2亿美元）和英国（+6.4亿美元）获流入居前 [6]

科创债/信用债ETF配置策略 - 信用债ETF配置策略主要考虑保留现金或配置债券、寻求弹性或静态收益、久期或信用下沉选择、期限结构哑铃或子弹型四个问题[4] - 历史复盘显示信用债ETF在行情偏弱时持有现金概率不高 在低利率环境下主动博取静态收益性价比低 利率恢复震荡时会拉长久期寻求弹性[4] - 大部分ETF产品上市后普遍快速提升久期 信用评级动态适配 高评级在债市走强或走弱阶段主导 期限结构偏哑铃型居多[4] 当前科创债ETF配置偏好 - 当前市场环境下科创债ETF配置偏好与回调期信用债ETF相似 择券维持高弹性为主 偏好高评级和哑铃型期限结构[5] - 回调后科创债票息吸引力未明显增加 久期已较长可能先稳住久期 信用维度延续高评级坚守 保持AAA级及以上仓位主导[5] - 期限结构或转向哑铃策略以平衡防御与弹性 博弈曲线走平[5] 科创债扩容预期下择券策略 - 成分券与非成分券利差收窄 截至8月29日科创债成分券与可比券利差为-10BP 较7月18日收窄0.7BP 永续债收窄幅度更大[6] - 扩容预期下永续(非次级)科创债配置需求有望抬升 第一批10只科创债ETF中3家配置永续债 第二批上市后普通科创债可得性可能下降[6] - 债市调整阶段科创债一级新发挖掘空间抬升 7月以来每周平均发行规模427亿元(交易所242亿/银行间184亿) 新发利差为-4.5BP[6] 基本面量化风格与行业轮动 - 2025Q3大小盘轮动发出小盘信号 8月小盘相对大盘月超额1.34% 价值成长轮动发出成长信号 8月成长相对价值月超额12.76%[11] - 8月行业轮动组合绝对收益均超12% 超额均在4%以上 单因子多策略月收益率13.19% 超额4.59%[11] - 9月单因子策略推荐计算机/通信/传媒/非银行金融 复合因子策略推荐通信/电子/计算机/家电/传媒[13] 食品饮料行业表现 - 25Q2食品饮料板块收入同比+0.2% 净利润-2% 25H1收入/净利润均+1% 白酒受消费环境压制需求 行业加速去库[16] - 25Q2高端/次高端/区域白酒营收分别+3%/-5%/-27% 净利+1%/-19%/-42% 茅台为首的高端酒业绩稳定 二三线品牌分化明显[16] - 大众品表现分化:啤酒收入+2%净利+13% 黄酒收入+9%净利+64% 软饮料收入+17%净利+19% 零食收入+11%净利-54%[17] - 乳制品收入+4%净利+47% 调味品收入+6%净利+9% 餐饮供应链收入+3%利润-14% 卤制品收入-14%净利-41%[17]

市场表现 - 全球股市涨跌不一 MSCI全球下跌0.4% 其中发达市场下跌0.4% 新兴市场下跌0.6% [2] - 法国10年期国债利率大幅上升 银价在大宗商品中涨幅居前 [2] - 美元升值 英镑贬值 日元持平 人民币升值 [2] - 港股材料板块领涨 美股能源板块表现偏强 [2] 交投情绪 - 全球股市交投活跃度普遍提升 恒指 标普500 欧洲Stoxx50 日经225成交量上升 仅韩国Kospi200成交下降 [2] - 港股投资者情绪环比下降但仍处历史高位 美股投资者情绪下降且处于历史高位 [2] - 港股 美股 欧股波动率上升 日股波动率下降 [2] - 发达市场和新兴市场整体估值较前周均有所下降 [2] 盈利预期 - 美股2025年盈利预期表现最优 标普500指数EPS预期从268上修至269 [3] - 港股盈利预期下修 恒生指数2025年EPS预期从2190下修至2140 [3] - 欧股盈利预期下修 欧元区STOXX50指数2025年EPS预期从335上修至336 [3] - 港股可选消费板块盈利出现下修 [3] 经济预期 - 花旗美国经济意外指数上升 主要受美联储降息预期和科技龙头中报亮眼提振 [3] - 中国经济意外指数上升 得益于政策预期催化 居民入市预期和中报结构性亮点 [3] - 欧洲经济意外指数下降 受8月欧元区经济景气指数下跌影响 [3] 资金流动 - 多位美联储官员暗示9月降息 期货市场隐含利率显示预期年内降息2.2次 较前周上升 [4] - 7月全球资金主要流入印度 欧洲 中国香港与韩国市场 [4] - 上周灵活型外资和港股通资金净流入港股 [4] - 美元流动性出现边际收紧 [4]

风格轮动模型表现 - 2025年第三季度大小盘双驱轮动策略发出小盘信号 综合分数为-3 [1][2] - 2025年第三季度价值成长轮动策略发出成长信号 综合分数为-5 [1][3] - 8月小盘风格持续占优 相对大盘月超额收益达1.34% [1] - 8月成长风格显著占优 相对价值风格月超额收益高达12.76% [1] 行业轮动模型表现 - 8月两个行业组合绝对收益均超过12% 超额收益均超过4% [1] - 单因子多策略模型表现优异 月收益率达13.19% 超额收益4.59% [1][3] - 复合因子策略8月超额收益为4.38% [3] 行业配置建议 - 9月单因子多策略推荐多头行业：计算机 通信 传媒 非银行金融 [3] - 9月复合因子策略推荐多头行业：通信 电子 计算机 家电 传媒 [3] - 两种策略共同看好计算机 通信 传媒行业 [1][3]

板块配置变化 - 主动股混基金在沪深主板持股市值占比54.52%，较2024年12月31日下降6.22% [1] - 上海主板和深圳主板占比分别为31.55%和22.97%，较2024年末分别下降2.70%和3.51% [1] - 创业板、科创板及港股配置比例分别为15.38%、14.26%和15.59%，较2024年末分别上升0.19%、1.88%和3.99% [1] 持股集中度与风格特征 - 前1%个股合计市值占比30.06%，较2024年末31.51%小幅回落 [2] - 市值前十个股涵盖消费电子（2只）、互联网（2只）、锂电池、白酒、家用电器、金属矿业、光模块和创新药赛道 [2] 行业配置调整 - 前五大重仓行业为电子、医药生物、电力设备、汽车及食品饮料 [2] - 主动增持医药生物、电子、传媒和非银金融行业 [2] - 主动减持电力设备和食品饮料行业 [2] 头部公募持仓偏好 - 前20大公募中有19家将电子行业列入前三大重仓行业，10家将其作为第一大重仓行业 [3] - 16家头部公募将医药生物行业列入前三大重仓行业 [3] - 5家公司最大幅度提升电子行业配置，医药生物和非银金融亦为多家公司重点增持方向 [3] 基金交易活跃度 - 主动股混基金总换手率140.81%，较2024年下半年上升12.15% [3] - 灵活混合型基金换手率最高（157.08%），但较2024年下半年下降 [3] - 平衡混合型基金换手率最低（125.23%），主动股票开放型换手率上升幅度最小（7.32%） [3]

食品饮料板块整体表现 - 2025年上半年行业收入同比增长1% 净利润同比增长1% [1] - 2025年第二季度收入同比增长0.2% 净利润同比下降2% [1][2] - 白酒板块增速放缓 大众品呈现结构性分化增长 [1][2] 白酒细分领域表现 - 高端白酒营收同比增长3% 净利润增长1% [3] - 次高端白酒营收同比下降5% 净利润下降19% [3] - 区域白酒营收同比下降27% 净利润下降42% [3] - 行业处于加速去库存阶段 头部酒企通过产品创新和渠道变革维持增长 [3] 大众品细分赛道表现 - 啤酒领域收入增长2% 净利润增长13% 受益于结构升级和成本优化 [4] - 黄酒领域收入增长9% 净利润大幅增长64% [4] - 软饮料收入增长17% 净利润增长19% 保持高景气度 [4] - 零食行业收入增长11% 但净利润下降54% 魔芋品类表现突出 [4] - 乳制品收入增长4% 净利润增长47% 龙头企业盈利能力修复显著 [4] - 调味品收入增长6% 净利润增长9% 成本回落推动业绩改善 [4] - 餐饮供应链收入增长3% 利润下降14% 受消费复苏疲弱及竞争加剧影响 [4] - 卤制品收入下降14% 净利润下降41% 处于收缩周期但单店数据呈现改善趋势 [4] 行业发展趋势 - 大众品中成长性标的业绩优势显现 包括饮料、零食等赛道 [2] - 白酒中报预期加速修正 部分企业完成出清 [2] - 牧业板块有望受益于周期反转 [2]

信用债及科创债ETF配置策略核心框架 - 配置策略需权衡四个关键问题：现金保留与债券配置选择、弹性收益与静态收益追求、久期策略与信用下沉收益获取、持仓债券期限结构选择（哑铃型或子弹型）[1] 历史配置行为复盘 - 现金保留通常为信用债ETF申购规模扩张或配债不及时的短期现象 在行情偏弱时主动持有现金概率较低[1] - 低利率和低利差环境下 信用债ETF主动追求静态收益性价比不高 该策略多为利率快速上行时期的权宜之计 当利率进入震荡或下行阶段则会转向拉长久期寻求弹性[1] - ETF产品上市后普遍快速提升久期 仅存在久期增速减缓阶段 基本无久期缩短现象 利率行情较好时久期提升速度加快[1] - 信用评级动态适配市场环境：债市走强或走弱阶段高评级主导（因信用下沉性价比低于久期策略或需流动性安全边际） 债市震荡和资金宽松期适度信用下沉以增强静态收益[1] - 期限结构偏哑铃型为主 震荡期和修复期向哑铃结构转移以平衡流动性与收益 长端债券配置比例整体扩张 产品上市前期更易形成哑铃结构 波动期或快速扩张期则向短中端倾斜呈现子弹型特征[1] 当前科创债ETF配置偏好 - 配置策略与回调期信用债ETF相似 以择券维持高弹性为主 偏好高评级和哑铃型结构（增配长端）[2] - 回调后科创债票息吸引力未显著增加 弹性追求仍重要 但因久期已较长 可能优先稳住久期[2] - 信用维度延续高评级坚守逻辑 保持AAA级及以上仓位主导 延续信用债ETF在波动时期提升高评级占比的做法[2] - 期限结构或转向哑铃策略 以平衡防御与弹性 博弈曲线走平[2] 扩容预期下的科创债择券策略 - 成分券与非成分券利差收窄：截至8月29日科创债成分券与可比券利差为-10.0BP 较7月18日收窄0.7BP 其中永续债收窄幅度大于普通科创债[3] - 永续（非次级）科创债配置需求有望抬升：第一批10只科创债ETF中3家配置了永续债 第二批上市后普通科创债成分券可得性可能下降[3] - 一级新发券挖掘空间提升：7月以来科创债每周平均发行规模427亿元（交易所242亿元 银行间184亿元） 新发科创债与可比券利差为-4.5BP 市场情绪偏弱时部分新发利率接近或高于可比券（交易所出现在8月12日/19日/20日/22日/26日/28日 银行间出现在8月5日/15日/20日/28日）[3]

9月4、5日 连播2天,每天上午9:00开播! 2025研究框架线上培训 消费+金融+总量篇 9月4日 (周四) 9:00-9:30 食品饮料研究(含美妆) 뜰猛-所长助理、消费组长、食品饮料/美妆首席分析师 9:30-10:00 纺织服装研究 盛开-纺织服装首席分析师 10:00-10:30 非银行金融研究 刘欣琦-金融组长、非银首席分析师 10:30-11:00 银行研究 刘源-银行领域负责人 13:00-13:30 海外策略研究 吴信坤-海外策略首席分析师、策略联席首席分析师 13:30-14:00 固定收益研究 唐元懋-固定收益领域负责人 14:00-14:30 基金评价与研究 倪韵婷-基金评价与研究首席分析师 14:30-15:00 金融工程研究 郑雅斌-金融工程首席分析师 15:00-15:30 中小市值与创新股权研究 谢皓宇-中小市值与创新股权领域负责人、房地产联席首 席分析师 9月5日 (周五) 周期+医药+科技篇 9:00-9:30 煤炭开采研究 黄涛-煤炭首席分析师/王楠瑀-煤炭分析师 9:30-10:00 建筑工程研究 韩其成-建筑首席分析师 10:00-10:30 基础化工研究 刘威- ...

会议基本信息 - 国泰海通证券2025消费品年会将于2025年9月2日至3日在上海金茂君悦大酒店举行 [3] - 会议包括主会场演讲、分会场专题讨论及上市公司小范围交流环节 [5][7][9][11] 主会场议程 - 09:10-09:40由复旦大学人口研究所所长张教授分享长寿时代消费趋势 [6] - 09:40-10:10美妆商业评论主理人舒总探讨国货美妆逆袭策略 [6] - 10:10-10:40仙乐健康董事杨总分析功能性保健品时代发展 [6] - 10:40-11:10知名超市专家程总解读超市调改与展望 [6] - 11:10-12:00举行新消费时代圆桌论坛 由研究所所长助理消费组长食品饮料美护首席分析师主持 社服零售首席分析师参与讨论新消费高景气与政策推动机会 [6] 分会场1专题 - 13:30-14:10眼镜专家何总探讨AI+智能眼镜发展趋势 [8] - 14:10-14:50清洁电器领域专家游总分析需求增长与技术革新并行 [8] - 14:50-15:30电子烟行业专家李总讨论政策技术与消费需求三重博弈 [8] - 15:30-16:10集卡社副总裁王总分享卡牌百亿市场支撑逻辑 [8] - 16:10-16:50珠宝专家朱总分析黄金珠宝行业发展及动因 [8] 分会场2专题 - 13:30-14:10WPP执行合伙人戴总解码新消费与奢侈品市场重塑 [10][11] - 14:10-14:50万物新生集团国际业务总经理纪子潇分享中国二手电商市场 [11] - 14:50-15:30宠物专家黄总探讨2025年宠物行业5大变化 [11] - 15:30-16:10互联网专家张总展望AI产业新范式下互联网垂类应用场景 [11] 参会上市公司 - 食品饮料板块包括珍酒李渡、今世缘、舍得酒业等16家企业 [11] - 化妆品板块涵盖上美股份、上海家化、华熙生物等11家企业及美妆专家 [11] - 零售板块涉及爱婴室、孩子王、豫园股份等15家企业 [11] - 社会服务业包括锅圈、小菜园、途虎-W等12家企业 [11] - 农业板块包含佩蒂股份、中宠股份、温氏股份等8家企业 [11] - 纺织服装板块涵盖森马服饰、海澜之家、波司登等8家企业 [11]