安联集团与安联基金背景 - 安联集团是一家成立超过130年的全球性金融集团，是全球五大寿险（含健康险）及资产管理公司之一 [2] - 安联集团旗下的安联投资是一家全球领先的主动型资产管理公司，截至2025年6月30日管理规模超过4万亿人民币 [3] - 安联投资于1992年即在境外发行了首只中国股票策略基金，并于2024年通过100%控股的安联基金在中国市场展业 [3] 安联中国精选基金业绩表现 - 安联中国精选混合型证券投资基金成立于2024年9月3日 [3] - 该基金A份额在2025年取得了65.83%的业绩回报，同期业绩基准涨幅为12.78%，沪深300指数涨幅为17.66%，万得偏股基金指数涨幅为33.19% [3] - 自成立以来至2025年12月31日，该基金取得96.01%的业绩回报，同期业绩基准涨幅为30.76% [3] 基金经理程彧的投资决策与策略 - 基金经理在产品成立时基于风险溢价处于历史底部、企业盈利拐点即将出现以及对中国经济长期竞争力（如工程师红利）的判断，采取了快速建仓的决策 [4][11][13] - 建仓时采用了“杠铃策略”，一端配置低估值红利资产作为稳定器，另一端配置高弹性科技资产以捕捉增长，规避了中间的PEG资产 [4][5][16] - 该策略在2025年取得了良好效果，基金经理认为快速建仓是2024年投资的“胜负手” [4][10][16] 安联基金的投资流程与体系特点 - 公司践行“规则化的主动管理”，通过稳定的规则体系来规避人性弱点，做出理性投资决策 [5][19][29] - 投资流程以自下而上为主，深度分析企业ROE并做未来三年盈利预测，超额收益主要来源于对企业EPS的精准把握 [6][18][20] - 主动投资追求EPS的投资结果，即可解释、可预见、可持续 [6][10][33] - 公司注重追求风险调整后的超额收益，而非通过冒险获取回报 [6][33] 投研团队构建与研究方法 - 安联基金从成立第一天起就将最重要的资源投入投研平台建设 [6][26] - 研究团队强调独立判断能力，研究员主要聚焦于企业EPS的判断，并将估值和盈利进行分拆研究，这与许多基金公司不同 [24][25][27] - 团队招聘注重研究员的业绩记录和实业经验，目标是组建能直接为投资业绩创造价值的“价值型研究员”团队 [27][28] - 投研团队全部来自本土，其中70%拥有海外教育背景，实现了全球视野与本土经验的结合 [30][34] 对市场与投资方向的展望 - 基金经理认为中国股票市场已从“杀估值”阶段进入“估值重估”的大拐点，这一趋势在2026年预计不会改变 [9][11][32] - 推动估值重估的核心要素包括：中国经济增长能见度提高（特别是工程师红利和科技实力）、企业盈利持续改善以及宏观风险溢价的改变 [12][13][14][32] - 未来继续看好“科技+红利”的杠铃策略，科技是经济增长主要驱动力，红利资产可作为组合稳定器，且在美联储降息周期下港股红利资产重估潜力可能更大 [9][10][32] - 预计2026年市场波动可能加大，投资挑战在于如何在阶段性负面信息带来的波动中做出正确决策 [32]

文章核心观点 文章基于查尔斯·埃利斯的著作《长期复利的简单方法》，系统阐述了个人投资者实现财富长期增长的核心原则，其核心观点是：在由专业机构主导的现代金融市场中，个人投资者最明智的策略并非试图战胜市场，而是通过理解并运用复利的力量、坚持纪律性储蓄、拥抱低成本指数化投资以及进行全生命周期的财务规划，以“理性的懒惰”和“遵守纪律的耐心”来获取市场长期发展的平均回报，从而将指数涨幅转化为实际账户收益 [1][3][40] 复利的本质与力量 - 复利增长具有“不公平”的特性，超过一半的财富是在增长曲线的最后阶段创造的，例如从16到32的倍增所增加的绝对值（16）略大于前面所有增长的总和（15）[6] - 沃伦·巴菲特90%的财富是在50岁之后积累的，这得益于其早年播种并长期坚持，经历了足够多的“翻倍周期”后抵达了复利曲线陡峭上扬的部分 [6] - 可使用“72法则”估算翻倍时间，例如年化收益8%则资产每9年翻一番，25岁开始投资到70岁可能经历5次翻倍（32倍），而35岁开始可能只够翻4次（16倍），10年延迟可能导致最终结果相差一倍 [8] - 时间是复利公式中唯一无法弥补的变量，许多投资者因无法忍受前期平缓的积累阶段而在市场波动中放弃计划，从而错过了后期的指数级增长 [9] 储蓄的价值重构与策略 - 储蓄应被重新定义为“优先支付给未来的自己”，是一种用当下低效用消费交换未来高效用选择权的明智交易 [11] - 复利决定了这笔交易的“汇率”，例如将省下的15万元投入年化8%的组合，30年后可增长至约150万元 [13] - 应最大化利用“雇主匹配式养老金计划”，例如公司匹配缴存工资的5%，相当于获得了一份年化100%的无风险即时回报，年薪30万元充分获取此项匹配，30年后的复利价值可能超过300万元 [13] - 高息消费债务（如利率18%的信用卡债务）是财富的“反物质”，会以复利方式吞噬财富，任何财富积累计划都必须以清除高息负债为首要防御任务 [14] - 提供了多种具体储蓄建议，包括：充分利用企业年金、设置工资自动储蓄、将家庭消费水平控制在过往收入水平并将多余收入储蓄投资、将奖金用于投资、购买二手车、谨慎规划住房升级、优化保险策略、选择低成本爱好及遵循购物清单等 [15][16][17][18] 市场结构的转变与个人投资者的处境 - 当今股市超过90%的交易由专业机构投资者完成，他们装备有高频交易系统、全球信息网络和复杂模型 [21] - 个人投资者与之对抗力量悬殊，晨星公司数据显示，截至2023年的过去15年间，超过85%的美国大盘股主动管理型基金未能跑赢其业绩比较基准（标普500指数），中国市场也呈现类似趋势 [22] - 市场已进化到高度有效阶段，“主动投资越来越难以战胜市场”成为核心观察，在专业参与者中获取超额收益变成了一个“零和游戏”甚至“负和游戏” [22] 指数化投资的优势 - 最明智的策略是以最低成本拥有整个市场，指数基金和ETF是实现此目标的伟大工具 [24] - 费用差异在复利下影响巨大，假设初始投资100万元，年化回报8%，管理费0.1%的指数基金30年后价值约1006万元，而管理费1%的主动基金价值约761万元，0.9%的年费用差吞噬了245万元财富 [25] - 指数基金具有“行为矫正”功能，其“无聊”的特性成为保护投资者免受情绪化交易（如高买低卖）伤害的屏障 [25] - 指数基金通过设计强制执行“买入并持有”纪律，将投资从主动竞技转变为被动积累 [26] 全生命周期财务规划 - 反对机械使用“年龄决定债券比例”的法则，提出了更具全局观的“总体财务组合”框架，规划时应俯瞰整个财务生态，包括资产配置、储蓄计划和支出规则 [28] - 资产配置需步骤：明确财务目标与需求、预估未来收入与储蓄、盘点总体财务组合并估算各类“类债券”资产（如社保金现值、房产权益）价值，从而确定最适合的方案 [29][30][31][32] - 建议多数投资者将一生的重大投资决策数量控制在20个左右，约每3年做出1个，且应基于个人情况重大变化而非市场变化，以利用“良性不作为”的益处 [32] - 投资者常犯代价高昂的错误包括：择时交易（尤其在大跌后抛售）、因近期市场变动而调整组合结构、更换基金经理产生滑点成本 [33][34][35][36] - 科学的“退出策略”可采用“4%规则”，即退休后每年提取不超过过去5年平均资产总值的4%-5%，以最大概率确保财富伴其终生，同时尽量延迟开始领取养老金以提升终身领取额 [36]

摩根资产管理中国2026年市场展望核心观点 - 中国权益市场处于新旧动能转换、内外增长格局重塑的关键节点，宏观波动率收敛下价值重估与AI、高端制造等产业浪潮纵深发展，结构性机遇层出不穷 [2] - 公司近20年年化股票投资主动管理收益率达13.50%，排名行业前十；近一年主动股票投资管理收益率超过50% [1] 宏观与市场整体展望 - 随着中国产业全球竞争力提升，国际投资者正重新审视中国资产的配置价值，中国资产的长期价值重估进程仍在持续 [6] - 看好2026年市场结构性机会，优质资产应突破“新旧行业”框架，回归产业需求稳定增长及现金流持续的核心逻辑 [6] - 尽管市场经历上涨，但A股当前整体估值并不高，在经济温和复苏与企业ROE回升预期下，仍能筛选出较多具有持续增长潜力且价格合理的公司 [21] 重点看好行业与赛道 人工智能 - AI被视为第四次技术革命，将带来颠覆性创新，投资机会将从算力基础设施逐步向应用和硬件扩散 [6] - 中国在产业链与人才方面的优势，有助于在AI应用层面取得突破 [6] - AI产业趋势明确，部分公司未来2-3年增长确定，具备壁垒且估值合理 [11] - 短期算力资本开支高增长预计较大概率可持续，相关公司估值依然合理 [16] - 需紧密跟踪A股参与英伟达、谷歌产业链公司的订单确认节奏，监测全球Token使用量及GPT等应用活跃度数据，2026年应用层爆发至关重要 [20] - 算力类公司2026年增长确定性仍较高，但后续增长斜率可能放缓；云厂商与AI应用类公司估值合理，未来几年收入增长潜力预计较大；长期更看好AI大模型公司潜力 [25] 锂电与新能源 - 看好锂电行业基于三重逻辑：行业竞争格局清晰且供求平衡；储能等新需求诞生推动需求长期稳定增长；行业利润率处于低位，估值具备吸引力 [8] - 锂电行业或迎来新一轮周期，碳酸锂环节2026年存在因需求超预期、产业链囤库及供给扰动带来的弹性机会 [16] - 应重点关注产业链议价能力强、现金流稳健的龙头企业 [16] 高端制造与出海 - 凭借工程师红利，造船、家电、工程机器人等中国制造行业陆续出海，在全球拥有竞争优势 [7] - 中国制造业正从“出口”迈向更高层次的“出海”，工程机械、电网设备等代表性行业产品复杂、售后服务网络和本地化能力构筑高准入壁垒 [29] - 国内企业在历经充分内卷后，形成极致供应链管理和快速服务响应能力，面对海外传统巨头具备优势，相关公司资本开支下降，自由现金流改善，估值便宜，正在从周期股转变为有成长性的价值股 [29] 消费领域 - 需区分看待消费板块，传统消费如白酒渠道库存及价格压力尚待出清，预计2026年下半年可能迎来更清晰的底部布局时机 [12] - 更看好由95后等年轻群体驱动的“悦己型”新消费长期潜力，年轻群体储蓄意愿显著低于前几代人且对价格敏感度较低 [12] - 消费电子行业基本面乐观，苹果预计2026年推出折叠屏手机可能带来销量与价值量双重提升，AI与手机结合可能催生换机潮及AI终端增量 [21] - 需要跳出总量疲弱的传统视角，聚焦结构性机会，政策层面强调“扩大内需”尤其服务消费，可能是2026年重要的预期差 [35] 周期与资源品 - 看好有色金属，供给端受资源品位下降、政策配额等硬约束扩张缓慢，需求端有AI、新能源等新经济拉动，价格中枢具备上行潜力 [25] - 相关公司盈利稳定，随着现金流改善和分红提升，正在从纯周期股向价值股转变 [25] - 周期板块重点关注有色、航空、化工等领域，所处周期位置不同 [30] - 以铜、铝为代表的部分资源品，供给端出现硬约束使得产能无法无序扩张，自由现金流大幅改善，企业利润有望持续增长，分红能力有望不断增强 [30] 大金融 - 对大金融板块保持乐观，政策层面友好旨在打造金融强国，投资者结构向长期化、机构化转变有利于市场降低波动、走向慢牛 [34] - 券商ROE和杠杆率有提升空间；保险受益于负债成本下行与投资端收益改善，估值对比国际同业仍有提升潜力 [34] 港股市场 - 继续关注港股市场的投资价值，当前估值横向对比全球市场仍具吸引力，市场结构以新经济公司为主，能提供与A股互补的优质资产 [16] - 优质公司赴港上市有助于吸引全球资本聚焦于真正具备国际竞争力的优质资产 [16] - 在优质供给增加、南下资金持续流入定价权提升、盈利修复可期且估值具吸引力的背景下，尤其看好港股市场的配置机遇 [40] 投资策略与方法论 - 采用“积极参与、持续求证、动态调整”的策略应对AI等长期产业趋势 [6] - 寻找能提供理想复合回报率标的的四个筛选维度：行业空间与趋势向上、“好生意”的商业模式、明确的竞争壁垒、优秀的管理层 [11] - 始终坚持GARP投资策略，以PEG为核心进行选股并动态调整组合，依据PEG、EG和PE三大核心指标 [19] - 投资聚焦于“大盘高质量成长”，选择兼具高质量和高成长的公司，捕捉行业红利 [24] - 均衡策略在2026年仍大有可为，通过宽广视野捕捉多元化阿尔法机会 [29] - 均衡价值风格的方法论概括为“基准、方向、比较、轮动”八个字 [34] 指数化投资与ETF发展 - 截至2025年10月末，全球ETF净流入达1.7万亿美元，总规模已至19万亿美元 [39] - 亚太地区ETF资产总规模达2.35万亿美元，中国内地是亚太地区近一年ETF净流入额最大的市场 [39] - 截至2025年9月底，摩根资产管理全球ETF总规模达3058亿美元，为全球第9大的ETF管理人，第2大主动ETF管理人，2024年主动ETF净流入规模排名全球第一 [39] - 在中国市场采取“精品买手店”模式，提供差异化ETF解决方案 [40] - 建议投资者可采用“哑铃型”配置思路构建ETF组合 [40]

2025年市场风格与主动权益基金表现 - 2025年是主动权益基金重新跑赢宽基指数且成长风格回归的一年 代表主动权益基金的万得偏股混指数全年上涨33.19% 同期沪深300指数上涨17.66% [1] - 历史数据显示 主动权益基金整体超配成长因子 在成长风格占优的结构性牛市中能产生显著超额收益 例如2019至2021年 而在2022至2024年价值风格占优期间则跑输指数 [1] - 2025年表现优异的基金均属典型成长风格 但安信基金陈鹏管理的产品通过均衡配置而非押注单一热门赛道 实现了翻倍业绩 [1] 安信基金陈鹏及其产品业绩 - 陈鹏管理的安信新回报A、安信洞见成长A、安信成长精选A在2025年分别上涨111.86%、106.91%和104.80% 显著超越沪深300指数17.66%的涨幅 [2] - 陈鹏证明了通过相对均衡的选股也能取得锐度极高的业绩 且由于行业均衡 其产品承担的风险相比单一赛道更小 [3] - 作为安信基金成长投资部总经理 陈鹏的优异业绩得益于公司“投研立司”的平台实力 公司形成了价值观稳定、支撑多元化风格、以自主培养为主的投研梯队 [3] 陈鹏的成长股投资框架 - 陈鹏的成长投资根植于价值理念 注重企业基本面与未来盈利能力的深度研究 旨在赚取企业高速增长带来的价值兑现 而非追随趋势 [6][7] - 其框架强调行业适度均衡 不集中押注单一赛道 以安信新回报2025年三季报前十大持仓为例 组合覆盖了光模块、创新药、PCB、有色、游戏、芯片等多个细分成长方向 [7][8] - 投资方法更偏向自下而上选股 认为“好行业只是研究的起点 好公司才是落脚点” 通过高质量研究、行业均衡、动态调整持仓性价比来控制回撤和组合风险 [8] 陈鹏的投资经验与能力积累 - 陈鹏在成长风格基金经理中具有稀缺性 其经历了多轮牛熊行情 积累了宝贵的投资经验 自2007年担任基金经理以来 其投资框架经历了三次迭代 [12][13][14] - 三次迭代分别为：2007-2012年的自上而下周期轮动 2013-2018年向适应经济转型的框架摸索 2018年至今形成并持续迭代鲜明的成长风格 业绩稳定性增强 [14] - 这些经历使其坚信投资收益来源于企业盈利 研究聚焦于企业基本面和盈利 注重认知的可积累性 如对行业和商业模式的判断 并强调了解自身能力边界的重要性 [14][15] 安信基金的投研平台与团队建设 - 安信基金建立了聚焦基本面研究的20多人股票研究梯队 形成了统一的投研文化和高效合作 无论市场风格如何 公司均有一批能长期超越基准的代表性产品 [19] - 2023年初 公司权益投资团队明确划分为价值投资、均衡投资、成长投资三个部门 由陈鹏专注带领成长投资团队 补强了具有成长锐度的产品线 [19] - 陈鹏自2018年加入安信基金后 曾主要负责研究团队的招聘、管理与培训 培养了一批研究骨干和新生代基金经理 为其成长投资提供了有力的研究支撑 [18][19]

中国ETF市场发展里程碑 - 全市场ETF规模在2025年底突破6.02万亿元，自2024年二季度末的3.2万亿元起，仅用一年半时间实现翻倍，标志着投资者行为与目标发生本质变化 [1] - 华泰柏瑞沪深300ETF以4313.7亿元规模位居全市场ETF首位，其于2026年1月7日将场内扩位简称变更为“沪深300ETF华泰柏瑞”，被视为中国ETF发展历程中的重要时刻 [2] 华泰柏瑞沪深300ETF的产品力与市场地位 - 该产品是近十年来全市场唯一累计分红超150亿元的股票型ETF，自2012年5月4日成立以来累计分红总额达165.76亿元 [3] - 截至2025年三季度末，该产品自成立以来累计为持有人实现盈利超1424亿元，是A股市场首只累计盈利超1000亿元的权益基金 [12] - 在流动性方面，该产品2025年全年成交额达9504亿元，占全市场跟踪沪深300指数ETF总成交额17421亿元的54%以上 [10] - 在费率方面，该产品的管理费和托管费已分别调降至0.15%/年和0.05%/年，处于市场权益指数基金最低一档水平 [10] - 全市场跟踪沪深300指数的ETF（不含增强型）规模合计达1.21万亿元，占全市场6.02万亿ETF总规模的比重显著 [9] ETF行业进入标准化与品牌化2.0时代 - 过去ETF产品简称缺乏统一标准，易导致投资者混淆，行业正推动简称标准化，格式为“标的指数+ETF+管理人”，以提升产品透明度和辨识度 [5][6] - 华泰柏瑞沪深300ETF的更名具有示范效应，标志着ETF从“名字=流量”的1.0时代，进入更注重管理人品牌和投资者体验的2.0规范化时代 [6][7] - 华泰柏瑞基金旗下已有21只产品完成简称更新，均采用“ETF华泰柏瑞”结尾 [7] 华泰柏瑞基金的产品布局与市场认可 - 公司旗下红利主题产品线（“红利全家桶”）总规模已达512.62亿元，其中红利低波ETF规模为269.47亿元，是全市场仅有的规模超200亿元的红利类主题ETF [14][15] - 红利低波ETF自2018年12月19日成立以来，截至2025年三季度末累计回报达127.74% [14] - 在2025年12月的第22届中国基金业金牛奖评选中，华泰柏瑞基金荣获“金牛基金管理公司奖”、“被动投资金牛基金公司奖”、“逆向销售金牛奖”三项大奖 [13]

文章核心观点 - 文章认为，在公募基金行业高质量发展的背景下，能够持续稳定提供超额收益的主动权益基金经理价值凸显[1] - 华安基金的基金经理张序，因其管理的华安事件驱动量化混合基金连续六年（2020-2025）同时战胜沪深300指数和万得偏股基金指数（885001），展现了稀缺的超额收益稳定性，是值得关注的“黑马”基金经理[1][2][4][6] 基金经理张序的业绩表现 - 自2020年5月18日管理华安事件驱动量化混合以来，该基金连续六年跑赢沪深300和万得偏股基金指数[1] - 具体年度回报率（华安事件驱动混合A）为：2020年59.19%，2021年30.84%，2022年-17.86%，2023年-8.63%，2024年21.82%，2025年38.06%[2] - 在2919只主动权益基金中，能连续6年同时战胜上述两大指数的基金仅有7只，占比0.23%[2] - 该基金战胜两大指数的胜率为100%[21] 市场认可度与规模变化 - 张序在2024年底之前知名度较低，其管理的华安事件驱动量化混合规模当时仅约2亿[4] - 到2025年三季度末，该基金规模暴涨至47.22亿，增长超过20倍[4] - 2025年半年报显示，机构投资者持有该基金A类份额占比87.99%，C类份额占比98.19%[4] - 即便规模大幅增长后，张序在主动量化基金经理中仍处于百亿管理规模以下的第二梯队，被认为仍被市场低估[4][7] 投资方法与框架特点 - 投资方法上，张序通过中观行业轮动把握市场主线，展现出较高的行业配置胜率[9] - 其行业轮动并非押注一两个行业，而是通过适度的超配和低配来提高容错性[12] - 框架以量化驱动，系统性更强，有别于传统的主观判断[13] - 具体年度行业配置：2020年超配医药、食品饮料、消费电子；2021年重仓新能源产业链；2022年下半年加仓非银金融；2023年重仓TMT；2024年上半年重仓银行；2025年布局上游有色资源[10][11] 量化投资框架的构成与进化 - 张序的投资框架具有科学化、系统化特点，底层理念基于数据验证和长期逻辑支撑[15] - 框架采用多因子模型对行业进行排序，同时找出最好和最差的行业，以积累超额收益[15] - 系统分为中观配置（行业与风格配置模型）和微观个股选择（数据、因子、机器学习模块）两大模块[16] - 框架持续进化：2021年纳入风险因子；2022年加入赛道中性和估值中性风控；个股选择策略综合了基准对标、中小市值覆盖和事件驱动框架[18] 对机构与个人投资者的价值 - 对于机构投资者，其核心目标是跑赢万得偏股基金指数（885001），张序的产品能满足此需求[5] - 对于个人投资者，越来越多通过沪深300指数ETF获取市场平均收益，而能持续跑赢沪深300的基金具有高配置价值[6] - 过去6年中，市场风格在沪深300与885001之间轮动，张序的产品在两种市场环境下均能跑赢，展现了极强的适应性[6] - 张序被认为是适合机构和个人投资者的底仓型基金经理[5][6] 高胜率投资模式的意义 - 投资赚钱模式可分为高胜率（如巴菲特）和高赔率（如索罗斯）[20] - 对于基金持有人而言，高胜率的基金经理更容易让其赚到钱，因为高胜率意味着更高概率复刻过去的超额收益[20] - 张序属于高胜率类型的基金经理，其持续战胜市场的记录有助于建立投资者信任[21]

文章核心观点 - 点拾投资与零城投资联合发布的主动权益TOP100基金经理榜单，在2025年构建的等权组合收益率为32.4%，未能跑赢万得偏股基金指数33.19%的涨幅，中断了此前连续三年跑赢该指数的记录 [1][7] - 尽管整体组合跑输基准，但榜单在成长、价值、均衡、中小盘、港股以及各行业主题等细分维度上均跑赢了对应的风格或行业基准指数，展现了自下而上选股的有效性 [12][13][14] - 2025年跑输万得偏股基金指数的主要原因包括：多位成长风格基金经理年中离职导致组合损耗、榜单组合风格均衡而基准指数更偏成长、以及当年市场新锐基金经理表现普遍优于榜单中以平均8年管理年限为主的中生代基金经理 [1][9][10] 2025年榜单组合整体表现回顾 - 榜单组合2025年收益率为32.4%，最大回撤为-12.61%，同期万得偏股基金指数收益率为33.19%，最大回撤为-13.78% [7] - 尽管2025年单年度跑输，但该榜单组合自2022年发布以来，四年累计超额收益相对于万得偏股基金指数仍达到8.39% [7][8] - 2025年偏股基金（A类份额）收益率中位数约为29.78%，也未跑赢万得偏股基金指数，表明该指数表现因结构问题存在一定特殊性 [9] 2025年跑输万得偏股基金指数的原因分析 - **关键人员变动**：2025年有7位偏成长风格的基金经理离职，包括原南方基金王士聪、银华基金王海峰等，根据规则其基金被从组合中剔除，对组合业绩造成较大损耗 [9] - **组合结构差异**：榜单组合仅包含全市场型基金，风格相对均衡；而万得偏股基金指数中包含许多行业基金，在2025年成长风格引领、业绩极致分化的行情中锐度更高，更易获取高收益 [9] - **市场风格影响**：2025年牛市中新锐基金经理（管理年限1-3年、3-6年）表现突出，平均收益率分别为34.80%和34.28%，而榜单组合以平均管理年限约8年的中生代基金经理为主，在当年环境下不占优势 [10] - **方法论限制**：榜单组合构建完全基于自下而上挑选基金，未进行风格中性化处理，期间也未进行主观调仓，在单一风格强势年份可能暴露风格偏差 [11] 各细分风格与行业组合表现 - **成长风格**：榜单成长风格组合收益率为46.61%，显著跑赢太保主动偏股成长基金基准的41.24% [13] - **价值风格**：榜单价值风格组合收益率为19.78%，跑赢太保主动偏股价值基金基准的17.19% [13] - **均衡风格**：榜单均衡风格组合收益率为30.98%，跑赢太保主动偏股均衡基金基准的26.89% [13] - **中小盘风格**：榜单中小盘风格组合收益率为42.61%，跑赢万得中盘风格基金指数（33.73%）和万得小盘风格基金指数（39.28%） [13] - **港股组合**：榜单港股组合收益率为42.13%，跑赢主动港股通基金等权重基准的32.55% [13] - **行业主题**： - 科技组合收益率57.46%，跑赢中证科技100ETF的50.47% [14] - 医药基金平均收益率34.79%，大幅跑赢富国中证医药50ETF的7.19% [14] - 制造业基金平均收益率48.19%，跑赢高端制造ETF的35.05% [14] - 消费基金平均收益率5.19%，跑赢富国中证消费50ETF的0.97% [14] 全市场型基金个体表现（部分列举） - 2025年收益率最高的全市场基金包括：摩根新兴动力混合A（杜猛，92.51%）、永赢客信混合A（高楠，92.30%）、万家臻选混合A（莫海波，66.38%） [16] - 部分知名基金经理产品2025年表现：信澳新能源产业股票（冯明远，36.30%）、景顺长城改革机遇混合A（杨锐文，32.34%）、中泰星元灵活配置混合A（姜诚，8.13%） [16][18] 行业主题基金个体表现（部分列举） - **制造/科技类**：易方达核心智造混合（倪春亮+祁禾，71.77%）、华富新能源股票型发起式A（沈成，69.31%）、景顺长城优质成长股票A（张仲维，91.53%） [19][20] - **医药类**：鹏华医药科技股票A（68.28%）、东方红医疗升级股票发起A（江琦，49.80%） [19] - **消费类**：鹏扬消费量化选股混合A（施红俊、赵亚军，12.56%） [19] 未来展望与计划 - 尽管2025年未能跑赢基准，但分析认为2026年主动权益基金依然会有不错的表现，并可能继续跑赢指数 [20] - 点拾投资与零城投资即将发布2026年度的最新版权益基金经理榜单 [21]

文章核心观点 文章基于巴菲特的致股东信、文章及访谈，系统梳理并重新解读了其关于“卓越生意”的定义与核心特征，指出“卓越生意”是价值投资的终极追求，其定义从1981年强调定价权与低资本支出，演进到1983年强调持久经济商誉与轻资产，再升级至1993年强调长期以高回报率投入大量增量资本的能力，并以喜诗糖果和苹果等案例进行了深入阐释 [1][2][3] 卓越生意的定义演进 - 1981年定义雏形：具备定价权、能以少量资本支出支撑销售额大幅增长的企业，能有效抵御通胀 [2] - 1983年系统化定义：拥有大量持久经济商誉，且仅需使用极少有形资产的生意 [2] - 1993年升级定义：最好的生意是能在很长时期内，以非常高的回报率投入大量增量资本的生意，强调持续高效益配置增量资本的能力 [2] 会计商誉与经济商誉的对比 - **会计商誉**：是并购产生的会计科目，按规则摊销（如40年），余额逐年递减，不反映企业真实经济价值，且摊销费用不可抵税，对税后利润影响约为其他费用的两倍 [7][10] - **经济商誉**：是经济概念，反映企业利用净有形资产产生远超市场平均水平收益率的能力，其价值是超额收益的资本化，主要源于无形资产（如消费者特许经营权），余额通常随时间不规律增长，在通胀环境下能持续产生更好收益 [7][8] - **核心区别**：会计商誉是历史收购差额的会计记录，而经济商誉代表企业真实的、持续的盈利能力，喜诗糖果案例显示其经济商誉远大于收购时的会计商誉 [5][8] 经济商誉理论的意义与分歧 - 经济商誉理论标志着巴菲特与格雷厄姆在价值投资方法论上的重大分歧，格雷厄姆的Net-Net理论极度保守，忽略固定资产且不认同无形资产价值 [11][12] - 喜诗糖果的成功收购使巴菲特认识到，卓越生意大多拥有持久的经济商誉且占用资本极少，这一认知重构了其对企业“内在价值”的评估体系 [12][13] 卓越生意的四个关键特征 1. 轻资产在通胀环境下的重要性 - 经济商誉可以抵御通胀侵蚀，而需要重置的有形资产则不能，真正的经济商誉价值往往随通胀成正比增长 [16] - 对比案例：1972年，喜诗糖果以800万美元净有形资产创造200万美元利润；一个虚构的普通生意需1800万美元净有形资产创造同等利润 [17] - 通胀模拟（物价翻倍）：喜诗糖果仅需追加800万美元资本即可维持利润，而普通生意需追加1800万美元，表明轻资产生意受通胀伤害最小，资本回报更高 [18][19] - 喜诗糖果运营资金占用少的原因：现金销售（无应收账款）、生产销售周期短（减少库存）、固定资产需求极低 [20] 2. 定价权 - 顶级企业特征：能够轻松提高价格，即使产品需求平稳、产能未充分利用，也不怕失去市场份额或销售量 [21] - 喜诗糖果数据（1972-1984年）：糖果单价从1.8美元增至5.5美元，年均增长9%；销量年均仅增3.5%；净利润从200万美元增至1338万美元，年均增长20.7% [22] - 定价权源于无形资产（如品牌声誉）塑造的类特许经营权产品，使企业能依据产品对消费者的价值而非成本定价，本质是客户粘性与品牌忠诚度 [22][23] - 巴菲特在收购时已洞见其未开发的定价能力，并在通胀环境中执行超过通胀幅度的提价策略 [23] 3. 跨区域扩张能力 - 最理想的生意是能持续以高回报率容纳大量增量资本的复利机器，因此青睐具备地理或全球扩张能力的卓越企业 [25] - 苹果公司是完美典范：产品（iPhone）具备轻资产、定价权与全球市场流通能力，巴菲特突破能力圈的投资最终为伯克希尔创造了约1800亿美元的回报 [25][26] - 可口可乐是另一个全球扩张案例，但其曾因多元化迷失方向，后重新聚焦饮料主业，印证了冠军生意简单而稳定的特质 [27] 4. 生意简单又稳定 - 对价值投资而言，“简单”指有很大把握看清生意未来五到十年的经济特征，“稳定”指业态不复杂多变 [28] - 巴菲特不想投资需要多次聪明判断的复杂生意，因为多次判断会显著降低整体成功概率，他强调评估企业长期经济特征的“确定性” [28] - 《财富》杂志研究报告（1977-1986年）显示，在1000家美国大型企业中，仅25家满足平均ROE>20%且每年不低于15%的标准，其中24家跑赢标普500指数，这些企业大多很少使用杠杆，且从事看似平凡、稳定的生意 [29][31] 卓越生意的整体价值与筛选 - 只有极少数的卓越生意能真正突破通胀对利润的侵蚀，其核心优势在于持续的造血能力和管理层对现金流的高效配置（再投资或收购） [33] - 巴菲特持续寻找具有诱人经济特征且管理层以股东利益为导向的“超级巨星”般投资机会 [33] - 卓越生意的四个特征（轻资产、定价权、跨区域扩张、简单稳定）是价值投资核心理论框架（“过滤器”）的重要组成部分，与“护城河”概念相辅相成，共同服务于判断企业长期经济特征的确定性 [35]

2025年市场整体表现 - 2025年是完整的结构性牛市，沪深300指数全年涨幅18.36%，为2020年以来最大年度涨幅 [1] - 创业板指全年涨幅51.47%，同样为2020年以来最大年度涨幅 [1] - 全年A股交易额突破400万亿元，创下历史新高 [1] 2025年月度主题事件 - 1-2月：以DeepSeek开源大模型驱动的AI大模型/算力成为核心，春晚人形机器人舞蹈引发关注 [2] - 3月：消费场景修复带动零售、餐饮板块补涨 [2] - 4月：美国加征“对等关税”后，黄金、农业等避险板块及低估值蓝筹受资金青睐 [2] - 5月：五一消费旺季推动消费、物流板块活跃 [2] - 6月：阅兵预期与地缘冲突催化军工板块走强，政策落地推动绿色建筑板块行情 [2] - 7月：人形机器人规模化商用启动，AI算力需求持续爆发推动光模块、服务器走强，雅下工程启动带动基建、建材上涨 [2] - 8月：合成生物产业扶持政策落地，美妆、医药领域应用拓展的标的受捧 [8] - 9月：固态电池产业化加速，新能源产业链标的估值修复 [8] - 10-11月：存储芯片价格触底回升开启行业周期反转，半导体产业链直接受益 [8] - 12月：海南自贸港全岛封关运作启动，本地标的活跃；工信部发放首批L3级自动驾驶准入，带动自动驾驶相关标的及车载芯片/传感器、高精地图赛道走强 [4] 2025年核心投资方向 - 创新药、AI人工智能、机器人是2025年表现最好的三大投资方向 [5] - 受益于美元走弱，黄金全年表现也非常突出 [5] 创新药方向 - 2025年“事件+业绩”双推动，以创新药为代表的医药板块投资价值凸显，在政策扶持、产业升级及出海加快背景下迎来估值重塑 [7] - 港股创新药板块表现强劲，恒生生物科技指数2025年上涨70.02%，最大涨幅112.34% [9] - 大量头部创新药公司集中在港股，如信达生物、百济神州、康方生物等 [9] AI人工智能方向 - DeepSeek的横空出世真正引爆了A股的AI产业链，投资逻辑由下游应用向上游产业链延伸 [10] - 随着模型能力提升与应用场景落地加速，国产算力需求持续放大，产业价值重心向底层基础设施转移 [10] - 芯片作为AI产业链最核心环节，直接受益于算力投入增长，成为最明确、最具持续性的受益方向之一 [10] - 芯片、光模块、算力等方面诞生了一批涨幅几倍的大牛股 [10] 机器人方向 - 2025年是机器人元年，年初宇树科技机器人H1亮相春晚点燃全年热度，小鹏机器人IRON亮相也引爆市场关注 [11] - 全球范围内对机器人产业的政策支持持续升温，国内形成上下联动、协同推进的政策体系 [11] - 在产品端，减速器、丝杠、电机、传感器的国产替代开始加速，逐渐诞生全球性机器人巨头 [11] 黄金方向 - 受益于美元贬值，黄金逐渐取代美债，成为各国央行大幅增加配置的资产 [11] - 2025年黄金涨幅超过60%，创下1979年以来的新高 [11] 行业涨幅表现 - 按Wind二级行业划分，有色、硬件、工业贸易与综合涨幅靠前，全年涨幅都在60%以上 [4] 华夏基金产品表现 - 华夏数字产业混合A在2025年涨幅126.46% [11] - 华夏黄金ETF在2025年上涨63.92% [13] - 华夏细分有色金属产业主题ETF今年以来涨幅96.13%，表现超越了有色行业的涨幅 [13] - 华夏北交所创新中小企业精选两年定开近三年收益率270.61%，2025年年初至今回报75.28% [15] - 华夏半导体龙头A近三年区间收益率99.05%，成立以来总回报100.28%，大幅优于比较基准52.82% [17] - 华夏先进制造龙头A近三年区间收益率91.89%，成立以来总回报64.03%，大幅优于比较基准3.59% [17] - 华夏数字经济龙头混合A近一年、三年收益率分别为57.22%和82.89% [19] ETF市场发展 - 截至2025年12月27日，中国ETF规模达到6.03万亿元，较年初3.73万亿增幅超六成 [21] - ETF数量1381只，较年初增加342只 [21] - 千亿级别ETF有7只，华夏基金旗下占据两席，分别为华夏沪深300ETF与华夏上证50ETF [22] - 在细分赛道中，华夏恒生医药ETF、华夏芯片ETF、华夏中证机器人ETF均为同类产品中规模最大、最受投资者青睐的 [23] - 华夏基金推出了业内第一份深度的《ETF20周年指数基金投资者洞察报告》 [23] - 华夏基金开创性推出了“红色火箭”指数投资工具，经历了12万小时开发测试，1000多个日夜的锻造，90多个正式版本的锤炼 [23] 华夏基金战略与投研 - 华夏基金已经从早期的“管理资产”进化到“定义资产”，覆盖主动权益、被动指数、量化指增、固收+等全品类领域 [25] - 华夏龙头系列的全面爆发源于前几年对行业赛道的精挑细选 [25] - 多位业绩突出的基金经理在华夏基金工作耕耘多年 [25] - 华夏基金较早采用科学化投研模块，通过投资流程模块化和科创技术应用，提高产品稳定性和超额收益可持续性，形成公司团队层面的综合产品力 [27] - 华夏基金不仅是普惠金融时代的一站式选品平台，更是中国资产管理行业持续进化的推动者 [27]

文章核心观点 - 2025年是全球宏观叙事范式转变的“断裂之年”，传统投资时钟和“风险-避险”资产二元体系瓦解，投资者需要在不确定性中寻找确定性溢价 [1] - 诺亚控股的CIO报告长期强调构建“反脆弱”的资产配置体系以应对不确定性，其“安全垫、基本盘、增长点”三层金字塔框架是这一思想的核心体现 [2][3][26] - 人工智能是2025年最核心的投资主题，已成为全新的生产要素并深刻改变资产定价逻辑，同时AI发展带来的“科技通缩”是未来重要趋势 [18][19][20][29] - 地缘政治已从尾部风险转变为主驱动因素，冲击资产价格并推动全球金融体系重构，黄金的定价逻辑也因此转向信用对冲 [22][23][15] 2025年大类资产回顾 - **A股/港股**：市场呈现信心重建与估值修复，沪深300指数全年涨幅约15%，恒生指数涨幅约30% [6] - **A股/港股**：市场结构呈哑铃型，低估值红利资产（股息率超4%）与高成长硬科技（如AI产业链）成为赢家 [7] - **A股/港股**：主动权益基金表现强势，万得偏股基金指数涨幅超28%，跑赢宽基指数 [6] - **美股**：在AI引领下继续上涨，标普500指数涨幅约17%，纳斯达克指数涨幅超22% [10] - **美股**：市场内部分化加剧，“科技七巨头”表现不一，英伟达、微软领跑，特斯拉、苹果掉队，博通崛起（年内涨幅超60%）跻身“精英八强” [10][12] - **黄金**：出现罕见大涨，年内涨幅超60%，为1979年以来最大单年涨幅，定价逻辑从抗通胀转向信用对冲和地缘避险 [15] 人工智能的核心地位与影响 - **产业趋势**：AI是移动互联网后最大的科技创新，已成为一种全新的生产要素，并改变企业估值体系 [19] - **市场表现**：AI是2025年全球市场的胜负手，英伟达市值突破4.3万亿美元成为全球最大企业，A股/港股相关板块也领涨市场 [19] - **未来展望**：AI相关资本开支至2030年或达5-8万亿美元，AI进步将带来“科技通缩”现象 [14][29] - **公司实践**：诺亚控股自身应用AI赋能业务，如AI智能客服“诺娅Noya”可提供个性化资产配置建议 [21] 诺亚CIO报告的配置理念演进 - **理念核心**：报告不提供年度答案，而是打磨一套应对不确定性的认知方法和配置逻辑 [2] - **演进过程**：从2022年“先保护，再增长”、2023年“底线思维”和“接受不确定性”，到2024年“把握小确幸，投资大趋势”，始终强调防守与确定性 [2][3] - **当前框架**：提出“反脆弱资产配置”作为新时代核心能力，通过地域、类别、特征的分散构建具备自我修复能力的组合 [25][26] - **具体策略**：开创性提出“桥梁型资产”概念，并用“科技+红利”的哑铃型策略配置中国资产 [23][27] 地缘政治与宏观范式转变 - **影响升级**：地缘政治冲突在2025年常态化，从背景噪音变为直接冲击资产价格的主旋律 [22][23] - **具体事件**：特朗普“解放日”关税计划曾引发严重贸易恐慌，导致VIX指数飙升至45以上 [8] - **体系重构**：地缘政治打破了过去三十年高增长低通胀的组合，以美元为核心的金融体系成为历史，未来将进入以地缘政治为对冲的新秩序 [23][29] 2026年展望与配置建议 - **货币政策**：全球央行政策割裂，美联储进入降息周期，日本央行加息，欧央行与中国央行可能按兵不动 [29] - **中国资产**：估值重估仍在继续，全球资金从高估的印度市场转向港股，沪深300与恒生指数有望维持向上趋势 [6][29] - **配置框架**：摩根资产管理等机构也建议用更平衡的哑铃策略（如政府债+高收益企业债）应对波动性上升 [27] - **科技通缩**：AI渗透将在相关领域带来科技进步导致的通缩，与非AI领域的通胀并存 [29]