文章核心观点 - 文章通过军事、商业和投资领域的案例，阐述了“以弱胜强”的本质在于策略而非绝对实力，强者常因陷入“胜利幻觉”而失败，弱者则可通过改变游戏规则、开辟新战场、利用不对称优势等方式实现逆袭 [2][7][20][26] 军事与策略分析 - 在人口与军力相差10倍以上的大国与小国战争中，大国的获胜率仅为71.5%，小国获胜率接近30% [7] - 当弱国不按强国预期的方式交战时，其获胜率可从28.5%大幅提升至63.6% [7] - 伊朗采用“分布式马赛克防御”战略应对美以打击，其核心是去中心化生存，将指挥、武器和作战单元分散在165万平方公里的广阔领土上，避免单一失效点 [13][14] - 伊朗的防御体系包含四个层面：本土力量分散、代理网络联动、饱和攻击战术以及利用地理优势缩短预警时间 [15][16] - 伊朗的战略源于对美国在阿富汗和伊拉克战争失败的二十年研究，旨在权力下放、模糊战场界限并使对手的胜利付出高昂代价 [18] 商业竞争启示 - 商业领域的“颠覆性创新”本质是以弱胜强，新进入者应避开巨头的主战场，瞄准被忽视的市场缝隙，用更简单、便宜、便捷的产品逐步蚕食 [20] - Netflix挑战Blockbuster的案例显示，Netflix未在门店数量（Blockbuster有7700多家门店，年收入60亿美元）上竞争，而是开辟DVD邮寄与包月订阅（19.95美元/月）的新战场，最终付费用户突破1.25亿，而Blockbuster门店萎缩至一家 [21] - Blockbuster的7700家门店成为其视野的高墙，而非护城河，Netflix用数据与订阅制重新定义了行业规则 [21] - 成功的教练（如K.C.乔纳）不依赖招募最强运动员，而是通过制定让对手无法预料的战术阵势，其球队获胜率高达70% [20] 投资哲学与风险认知 - 投资者常陷入追求“高胜率”机会的陷阱，偏爱公认的白马股或看似稳赚的策略，但忽略了赔率（看对能赚多少，看错会赔多少）比概率更重要 [23] - 塔勒布将“高胜率低赔率”的机会定义为最差的投资，因其上涨空间有限，但遭遇“白马变质”时会出现业绩与估值双杀 [23] - 最好的投资是在胜率和赔率均有利时下重注，或长期收集看似无价值的“垃圾”认沽权证，以从黑天鹅事件中获利，这对大部分人是风险，但对交易对手方则是机会 [23][24] - 投资者需警惕“胜利幻觉”，即过度信任某种理论或策略，认为其小概率风险不会发生，但该风险最终可能演变为毁灭性打击 [26]

行业痛点与公司洞察 - 指数投资工具（ETF）虽然丰富高效，但产品同质化严重，给投资者带来选择困难和缺乏陪伴的“隐秘痛点”，投资者拿着“零件”拼不出安心的投资组合 [3] - 华安基金捕捉到投资者需要被懂得、被陪伴的需求，致力于将冰冷的工具变为有温度的“积木” [4][5] “积木星球”投教服务平台 - 公司于2025年初推出专属指数投教服务平台“积木星球”小程序，提供一站式资讯和配置服务，陪伴投资者搭建组合 [6][8] - 截至2025年底，平台上线一年，垂类平台公域曝光量提升超200% [8] - 平台通过大量投教活动建立信任：举办近300场线上线下活动覆盖全国；进行超200场累计超9000分钟直播；产出超700份深度研报 [8] - 公司与交易所合作举办“走进ETF成分股”等活动，探访恒瑞医药、赛力斯等企业，让投资连接真实经济 [9] 业务成果与持有人信任 - 截至2025年末，公司指数管理规模突破2500亿元，其中ETF规模达1950.51亿元，年度增长近800亿元 [11] - 2025年前三季度，公司ETF累计为持有人赚取利润超500亿元 [11] - 截至2025年中，公司ETF累计持有人超4400万，在高度同质化赛道中获得了用户用真金白银投票的信任 [11] 产品线布局策略 - 公司产品线清晰多元，满足不同配置需求：黄金ETF（518880）跟踪的AU9999现货合约2025年涨幅58.54%，规模近940亿元，市占率超41%；创业板50ETF（159949）跟踪指数2025年涨超57%；科创芯片ETF（588290）含“芯”量超90%，跟踪指数2025年涨幅超61%；有色金属矿业主题指数基金跟踪指数2025年涨超104%；另有多只跨境ETF如纳斯达克100ETF等 [11][12] - 公司产品布局思路是多元化、特色化、精品化：多元化体现在全面覆盖大类资产；特色化体现在发挥创新基因，编制创业板50指数、发行首批国内黄金ETF和跨境ETF；精品化体现在将每只产品打造成细分领域代表，如上证180ETF、港股通央企红利ETF [13] 生态共建与增长模式 - 公司深度融入国泰海通体系，获得从研究所研究支持、分支机构合力持营到平台流量倾斜的独特赋能，实现生态内的持续曝光和保有量增长 [15] - 公司内部模式总结为：以资产为抓手，以投教为辅助，线上线下相结合，目标是成为投资者的陪伴者和拼图引导人，而不仅是ETF供应商 [15]

公司核心业务与发展历程 - 公司是一家AI原生的金融科技公司，专注于为资产管理行业提供智能投研工作台，帮助用户在投研工作流中提升效率和挖掘信号[1] - 公司创立于2013年，从最初的卖方路演平台（1.0时代）迭代至当前的AI投研工作台（2.0时代），始终以提升投研效率为核心[1] - 公司以沟通场景为切入点，初期聚焦于高频刚需的卖方投研沟通，并逐渐成为卖方研究所使用最多的路演平台[4] - 公司已将沟通场景丰富化，形成了一对多、小范围会议、公开路演、策略会、晨会、闭门路演等多样化模式[5] - 2023年，公司获得腾讯战略投资，成为腾讯生态链的一部分，实现了会议底层与腾讯会议的打通[5] 平台生态与价值定位 - 对于卖方分析师，平台是其与机构投资者沟通的高效工具，是平台主要的内容提供者，每天上线数百场到上千场分析师路演[5] - 对于上市公司，平台是其进行投资者关系管理的一站式系统，依托庞大的分析师与专业投资者资源提供服务，工商银行、中际旭创、泡泡玛特、老铺黄金等头部上市公司均使用其平台召开业绩发布会[6] - 对于买方机构投资者，平台是其一站式获取资本市场投研信息的平台，彻底改变了早年“电话会议”的沟通形态[7] - 平台会议从早上6点持续到晚上12点，改变了投研人员的工作强度和信息获取方式[7] - 平台提供云文档能力，融合石墨文档的专业编辑能力，统一归集AI参会、转写、翻译及用户上传的文档，形成私域投研信息库，支持团队知识流转与复用[7] AI技术与产品能力 - 2025年，公司上线超级投研智能体“AI进宝”，旨在通过AI解决投资者痛点[9] - AI应用分为三个层次：第一层是通过AI Agent快速完成特定任务（如了解公司、纪要转写）以提升效率[9]；第二层是处理非特定场景问题，通过“投研大脑”引入专家分析框架，将专家经验封装为标准化认知技能，并支持用户自定义思维链[9]；第三层是最终目标，即表达具体的投资信号[11] - 公司上线了事件信号能力，通过基本面驱动因素与高质量投研信息结合，帮助专业投资者捕捉关键信号，提高投资胜率[10] - 公司的海量数据是模型的底层基座，并通过MCP Server引入更多投研相关数据，包括财务数据、EBD指标数据、景气数据、行业数据、产业图谱、量化因子数据等[11] - 公司自研的金融ASR调优模型，基于76万中英文专业词库和数十万纠错词库，能大幅提高金融相关会议转写的准确度[13] 数据资源与行业地位 - 公司基于独特的高频次沟通场景，为AI模型提供了高质量、高频率的数据“养分”[11] - 截至2025年底，公司已与74家券商合作，平均每年的公开路演数量超过数十万场[11] - 公司的会议系统服务了超过3100家上市公司，其中超过1000家上市公司采购了其系统[11] - 公司引入内资研报、外资研报、财务数据、EDB数据及优质第三方研究机构的内容，提升投研信息获取密度[13] - 公司对海量数据进行深度挖掘、模型训练与优化，并进行分层分级管理，保证数据安全[13] 行业趋势与公司战略 - AI已成为金融领域的重要组成部分，改变了信息获取、会议纪要与知识问答等方式[1] - 在AI时代，数据成为新的“石油”，高质量、高频率的数据是训练好模型的关键[11] - 资本市场进入高质量发展新时代，基金经理告别单打独斗，进入平台化和团队化新范式，投资能力需沉淀于平台[16] - 上市公司数量增多，使得传统“翻石头”的研究模式效率低下，买方投研的AI化成为必然趋势[16] - 公司致力于帮助基金经理打造AI研究员或数字研究员，成为投资者最好的AI助理[17] - 公司长期聚焦于提升投研效率，从本质上解决投研信息获取效率、信息获取密度、数据治理与分层、智能分析与投资信号四大痛点[13][14] - 公司自创业之初就将安全合规作为发展的生命线，确保数据安全和合规是其在金融领域获得机构与上市公司信任的基础[1][14]

文章核心观点 - 全市场基金数量已超过2万只，选择基金的难度日益增加，而市场上多数基于历史业绩的榜单对未来投资缺乏指引作用，批量买入甚至有跑输市场的风险 [2][3][7] - 为打破“精选不如盲买”的怪圈，研究团队结合深度定性分析与严谨定量分析，旨在制作一份能对未来投资有指引作用的基金经理榜单，目标是选出未来能跑赢市场的基金经理 [9][11] - 通过一套四步方法论（科学分类、建立基金池、定量去伪存真、定性一票否决）构建榜单，并经过多年业绩验证，证明其榜单组合能持续跑赢市场基准，且选出的基金经理具有持续性和市场认可度 [13][26][31][39][40] 一、制作榜单的背景与动机 - 市场基金数量超过2万只，选基难度大，且现有榜单多基于历史业绩，对未来的指引作用有限 [2] - 基于“后视镜”投资明星基金难以战胜市场，例如某基金奖项编制的“金牛股票”指数在2016/08/31至2026/02/26期间上涨92.21%，跑输同期万得普通股票型基金指数（130.47%）[4] - “工银股混”指数在2017/07/12至2026/02/26期间上涨92.07%，跑输同期万得偏股混合型基金指数（106.58%）[5] - “中证金选偏股基金”指数在2023/06/29至2026/02/26期间上涨29.92%，跑输同期万得偏股混合型基金指数（32.08%）[6] - 随机选择66只基金即可较好跟踪市场指数，凸显了单纯精选基金的挑战 [8] - 研究团队结合了超过20年从业经验、访谈超600位基金经理的定性分析优势，以及擅长用数据说话的定量分析优势，旨在从立体维度评价基金 [10][11] 二、构建榜单的四步方法论 - 第一步：进行科学的风格分类。权益方面自创“8大风格+4大行业+港股”分类体系，固收方面打破传统分类，按风险特征分为五类（现金替代类、保守收益类、稳健“固收+”、积极“固收+”、股债平衡类）[14][17][18][21] - 第二步：建立基金池。基于日常研究，将上千名基金经理归类到各个风格/类别中，每个类别基金池最少几十个，多则上百个 [19][20] - 第三步：定量数据去伪存真。在每个类别内设定多个定量指标并分配权重，进行多时间维度横向对比筛选，每年底初步选出约120位权益和60位固收基金经理 [23] - 第四步：定性一票否决。对初步名单进行“体检”，剔除离职、风格漂移、规模过大的基金经理，并通过定性与定量角度的反复讨论，最终确定100位权益和50位固收基金经理的榜单 [24] 三、榜单的业绩验证 - **权益榜单整体表现**：2022年至2026年2月末，榜单的全市场基金组合累计跑赢万得偏股混合型基金指数9.31% [28] - **分年度表现**：组合2022年收益-17.68%，2023年收益-12.54%，2024年收益7.51%，2025年收益32.40%，2026年YTD收益8.66% [28] - **2025年细分策略表现**：在排除离职影响后，多个细分策略组合大幅跑赢基准，例如成长风格组合收益46.61%（基准41.24%）、中小盘风格组合收益42.61%（基准中盘33.73%、小盘39.28%）、港股组合收益42.13%（基准32.55%）、科技组合收益57.46%（基准50.47%）、制造组合收益48.19%（基准35.05%）[29][30] - **业绩持续性**：不仅当年榜单能跑赢，前几年的榜单在后续年份依然能跑赢市场，例如2023年榜单在2024年收益6.07%，2022年榜单在2024年收益6.02%，均高于同期万得偏股基金指数（3.45%）[31][32] - **固收榜单表现**：在各个风险类别中，所选基金平均收益均跑赢同类基准指数，例如2023-2025年累计收益：保守收益类组合为11.84%（基准9.28%）、稳健“固收+”组合为12.25%（基准11.48%）、积极“固收+”组合为15.64%（基准11.14%）、股债平衡类组合为22.72%（基准14.68%）[34] - **市场认可度**：榜单挖掘的潜力基金经理获得了市场认可，例如2025年主动权益TOP100基金经理的管理规模从704.72亿增长至904.72亿，增长28.28%，高于同期公募主动权益基金平均规模增长率（20.79%）[39][41] - 2025年固收TOP50基金经理的管理规模从284.5亿增长至317.3亿，增长11.53%，高于全市场平均增长率（10.45%）[40][41] 四、连续入选的基金经理 - **连续5年入选权益TOP100的基金经理**（2022-2026年）覆盖多种风格，包括均衡/性价比（如招商基金王景）、质量风格（如易方达基金张坤）、成长风格（如中欧基金代云锋）、价值/红利风格（如中泰资管姜诚）、景气成长（如华安基金王斌）、行业反转（如广发基金林英睿）及特定行业（如医药、制造）的基金经理 [44][45] - 测算显示，等权持有这些连续入选的基金（剔除行业基金），自2022年以来的收益率为16.54%，优于同期榜单全市场组合11.36%的收益率 [46] - **连续4年入选固收TOP50的基金经理**（2023-2026年）涵盖各风险类别，如保守收益类（交银施罗德基金黄莹洁）、稳健“固收+”（易方达基金王晓晨）、积极“固收+”（易方达基金张清华）、股债平衡类（招商基金李崟）等 [47]

基金经理胡彧的投资框架 - 投资框架的核心是“非对称思维”，旨在同时实现收益和控制回撤，这契合“固收+”产品的双目标特征[4] - 在组合管理中运用非对称对冲，例如配置右侧的胜率资产与左侧的赔率资产，使组合暴露于不同的矛盾主线中[4] - 通过寻找收益空间或基本面反馈不对称的个股机会，例如地产和消费板块对利空不敏感但对利好敏感，构建组合的“反脆弱性”[4][24] 以供给为锚的周期研究 - 投资分析以供给端研究为核心“锚点”，认为研究供给本质是统计学工作，其确定性高于需求预测[7][10] - 当宏观经济增速下台阶后，需求爆发成为小概率事件，供给侧已上升为供需周期的主要矛盾[10] - 以新能源行业为例，前两年需求变化不大，但供给结构恶化导致竞争格局变差，即使公司利润上涨股价也已下跌[10] “固收+”产品的双目标实现策略 - 将控制回撤作为第一优先目标，在此基础上再寻求收益，遵循“先为不可胜”的原则[12][13] - 通过设定个股回落阀值并与产品回撤控制相匹配，在牛市中持有部分标的直至泡沫化估值回落，以获取收益并控制风险[13] - 进行风险收益不对称的对冲，例如同时配置黄金资源股和珠宝首饰公司，后者在金价下跌时因消费增加而上涨，从而在不牺牲收益的前提下控制波动[14] 组合构建与资产配置方法 - 在股票组合中，将持仓划分为主要矛盾（右侧胜率资产）和次要矛盾（左侧赔率资产）两大线索[4][19] - 主要矛盾是市场共识且边际变化斜率最大的因素，例如2026年的科技创新与通胀上行；次要矛盾是曾经重要但当前市场认为变化不大的因素，如地产和消费[19][22][32] - 采用分散化组合，甚至刻意布局一些内心不认同但赔率高的品种（如白酒、地产），以防止判断错误时出现灾难性后果[24] 仓位管理与择时逻辑 - 承担择时责任以控制产品净值曲线，避免持有人因情绪化在高位追涨、低位赎回[15] - 择时目标专注于控制下行回撤，这是一种基于客观数据的风险控制动作，而非用于放大收益的未来预测[15][16] - 在股债可能同向波动时，通过风险预算与债券基金经理协同控制回撤，并配置与债券驱动因素相关性较低的股票以规避风险，例如在2024年底提前降低红利资产配置以规避2025年初的双杀[16][17] 选股标准与案例 - 胜率资产选择标准包括：行业趋势明确、供给侧产能周期可持续（上行趋势通常持续一年以上），以及具有稳定竞争壁垒和良好公司治理的龙头白马[21] - 赔率资产需具备两种不对称性：一是基本面空间不对称（如地产新开工已下跌三分之二，下行空间有限）；二是市场对基本面反馈的不对称（如对利空不敏感，对利多敏感）[21] - 投资案例：早在2017年基于供给周期见顶逻辑布局航运，虽因中美贸易摩擦延迟获利，但在2021年机会重现时能果断重仓，从而获得显著收益[26] 对市场与产品的理解 - 认为“固收+”产品的效果需要一定持有周期才能实现，投资者应避免在过短时间限定内评价产品[28] - 降低产品波动是提升投资者持有体验的关键，波动过大会导致投资者无论在上涨或下跌时都想赎回[29] - 2026年市场波动可能加大，下行空间依然可控，将提供更多择时交易机会；科技创新主线会出现轮动，通胀品种（如贵金属）的走势会有波折[32] 个人特质与持续学习 - 性格兼具好奇与谨慎，形成偏绝对收益和风险厌恶的投资风格，与管理低波动产品的要求自洽[35] - 通过亲身实践保持进步与好奇心，例如早期购买比亚迪电动车、参与影视制作以了解传媒行业、每月花费1000到2000元购买token研究人工智能[34] - 从客户因产品未实现绝对收益而影响慈善的反馈中，深刻认识到资产管理人需努力满足投资者需求、承担更多责任[33]

对主动权益投资前景与市场环境的看法 - 资本市场迎来多元理财大时代 约四五十万亿银行理财资金寻求新投向 主动权益投资摆脱2022至2024年颓势进入回升阶段[5] - 未来市场将包容多元化产品 包括指数化、工具化、主动管理及“固收+”等 关键在于产品特征与风险收益标签需清晰化以匹配客群[5][6] - 主动权益投资并未被被动投资取代 而是迎来了多元发展的时代 核心是让投资者接受产品的风险收益特征[6] 关于构建投研平台与获取超额收益的方法 - 投研平台应是学习型组织 汇聚个人最擅长的能力并进行纵深讨论 以达成宽度与深度的综合实力[2][9] - 超额收益获取因中国新兴产业快速变化而变得更复杂 单一背景难以驾驭跨学科复合产业 需依靠平台投研实力[7][8] - 公司致力于将优秀人才放在对的位置 擦亮其最大闪光点并反映在投资组合上 以击败业绩基准[2][6] - 基金经理需科学化认知自身Alpha来源 利用AI等工具检视风格、跟踪误差及选股能力[7] 关于基金经理的培养与团队建设 - 公司通过管培生制度形成内部造血功能 优秀研究尖子生培养成基金经理的时间从五到十年缩短至三到五年[9] - 培养七八年的基金经理与培养三五年的存在差别 前者经历多行业研究能力更综合 后者能力边界可能有限[11] - 强调团队交融与多元包容的文化 鼓励跨组请教学习 以应对跨学科产业挑战并快速捕捉投资机会[11][12] - 资深研究员对团队贡献可能大于亲自做投资 公司尊重优秀研究员的选择[10] 关于考核与逆风期管理 - 对基金经理的考核基于科学依据 内部考核与市场检验角度或有差异 核心是长期业绩与是否战胜自身基准[12][13] - 考核以三年、五年为长期维度 只要基金经理相对自身基准有Alpha即为过关[13] - 在逆风期包容基金经理 鼓励其以舒服的心理方式度过 并强调克服逆风期是最强大的武器[14] - 产品发行需在适当时候卖给适当的人 有时需要反人性操作 如在市场低迷期发行处于低迷期的产品[14] 关于AI在投研中的应用 - 积极拥抱AI时代 利用AI工具如Gemini的Deep Research功能辅助研究 其报告质量有时可超越研究员[10] - AI无法替代认知沉淀 但能帮助研究员快速理解全新产业 公司已将底层数据与AI工具结合以辅助产业和数据分析[10] - 探索利用AI帮助基金经理更好理解自身投资组合以应对量化挑战 并赋能产业理解与市场认知[10] 关于产品发展与客户需求 - 在大理财时代 满足客户真实需求是关键 各类产品如鲜明赛道型、风格型、固收+及多元资产配置FOF均有发展机会[14] - 公司去年与招行合作的多元资产配置FOF产品因回撤可控而受客户欢迎 满足了银行理财用户需求[14] - 最重要的投资是让投资者感觉舒服、简单并满足其自身风险收益比 需加强用户与产品的匹配度[2][15]

事件背景与产品概述 - 国投瑞银白银期货证券投资基金(LOF) 是一只成立超过10年的上市型开放式基金，主要投资于上海期货交易所白银期货主力合约，持仓比例占净资产90%-110%，净值与白银期货高度相关[3] - 该基金在2024年下半年起因白银价格上涨而受到关注，期间多次限购，2024年6月A类产品单日限购额降至1万元，2025年10月20日A类份额单日限购额调整为100元，C类份额调整为1000元[3] - 2025年10月开始，白银价格出现近10年最汹涌的一轮上涨，该基金净值从1.26元涨至5.25元，累计涨幅超过300%[3] - 2026年1月26日晚，国投瑞银公告该基金将于1月28日起暂停申购[3][5] 市场波动与估值调整 - 公告暂停申购后，受美联储货币政策低于预期等影响，COMEX白银期货在1月30日至2月2日期间累计下跌31.5%[7] - 由于国内白银期货存在涨跌幅限制，沪银期货在2月2日下跌13.93%，2月3日继续下跌17.90%，两日合计跌幅31.84%[7] - 为真实反映底层资产价值变化，国投瑞银依法对基金净值进行估值调整，该基金2月2日净值单日跌幅31.5%，创公募基金产品单日历史记录[7] - 估值调整旨在保护当天未赎回的持有人利益，避免“先赎占优”，但许多当日赎回的投资者对此措手不及，因若按沪银期货估值，净值最多下跌17%[7] 补偿方案的具体内容 - 2月15日，国投瑞银白银LOF公告补偿方案，方案针对因估值调整（由-17%调整至-31.5%的部分）而受影响的投资者[9] - 方案具体内容：对估值调整影响金额在1000元以下的自然人投资者，按实际影响金额全额补偿；对受影响金额超过1000元（含）的自然人投资者，按特定比例分段计算补偿，比例从35%递减至5%，超出10000元部分以5%的比例封顶；2月26日正式通过线上办理[9] - 此次估值调整本身合法合规，公司的补偿是基于回应投资者呼声、守护投资者信任和体验做出的[9] - 根据统计，90%以上的投资者当日赎回金额在1000元以下，能获得全额补偿[9] 补偿方案的范围界定与原因 - 补偿范围仅限2月2日赎回基金的投资者，因估值调整直接影响该部分投资者；对于2月2日没有赎回的投资者，其资产价值已通过随后一天的净值下跌体现实际损失，故不在补偿范围内[10] - 投资收益本质是承担风险，未赎回的投资者是为潜在收益自愿承担风险[10] - 场内交易的投资者不在公告补偿范围内，因为LOF基金存在“净值”和“市价”两套价格体系；净值调整是基金公司的行为，而场内交易价格由二级市场买卖双方决定，是完全的市场行为，两套定价体系互不干涉[10] 事件后续与行业观察 - 春节长假期间，海外黄金和白银出现一定幅度反弹，春节开年后两个交易日，国投瑞银白银LOF连续两天涨停[12] - 该产品作为跟踪大宗商品期货的LOF，本身具有高波动特征，投资者需理解不同类型基金产品对应的风险收益特征完全不同[12] - 从第三方视角看，此次国投瑞银的处理方式，代表着基金行业在合规前提下，不断在提升持有人的体验[12]

文章核心观点 - 汇添富基金总经理张晖通过2026年新春寄语，阐述了在快速变化的资管行业中，公司坚持的核心原则与发展战略 文章强调在被动投资兴起和AI技术冲击的背景下，主动管理的价值在于深度研究与主动选择，并提出了构建“以人为核心的多策略体系”、推行规则化投资以提升投资科学性、以及通过“正直、专业、热爱、平衡”的价值观来支撑个人与组织穿越周期 文章认为，当前中国资本市场呈现“结构性非弹性”特征，这为深度研究和独立认知创造了更大空间，而AI是提升效率的工具，不会取代基金经理，但会取代不会使用AI的基金经理 [1][2][3] 对投研本源的坚持 - **主动投资的核心竞争力**：公司以主动权益投资为核心竞争力，被称为“选股专家”，在被动投资大发展的背景下，强调做好被动投资同样需要主动的研究和选择，例如在产品创立时主动优化底层资产 [4][5] - **“垂直一体化”投研体系**：前瞻性洞察依赖于脚踏实地、一步一个脚印的实地调研，产业趋势和公司基本面是慢变量，需要通过对基本面的深度认知来抵御市场噪音和“小作文”的干扰 [6] - **推行规则化投资**：规则化投资的终极目标是通过科学手段拓展人类理性边界，使投资能力在可解释、可追溯的框架中持续进化 这并非束缚，而是为了让投资结果更可预期，提升超额收益的稳定性和持有人体验，并与海外资产管理行业的发展趋势契合 [7] - **构建“以人为核心的多策略体系”**：资产管理行业的核心资产是“人”，即客户与员工 公司通过打造不同的投资小组，覆盖主动权益、固定收益、指数量化等多资产板块，形成多元化的策略和资产组合，旨在精准匹配客户需求与专业能力 [8][9] 对时代变化的认知 - **“结构性非弹性”市场特征**：中国资本市场呈现出由被动投资（尤其是行业主题ETF）快速增长和主动投资被动化趋势所主导的新特征，导致资金按固定规则流动，造成热门行业可能过度高估而冷门板块被持续冷落，板块间出现严重分化 例如，代表经济转型方向的板块即便估值很高仍被追捧，而代表旧经济的板块即便低估也乏人问津 [10] - **AI浪潮的冲击与应对**：AI短期取代的不是基金经理，而是不会使用AI的基金经理 AI是一种能大幅提高学习效率的工具，其应用正从提升研究效率，逐步延伸到组合管理的精细化和客户服务的个性化 未来，AI将成为基金公司的核心基础设施，帮助投研人员更好地释放超额收益能力 [11][12] 支撑穿越周期的价值观 - **正直、专业、热爱、平衡的多维框架**：“自知者明”代表正直与坚守初心，“自胜者强”代表热爱与战胜惰性 在投资中，正直的价值观是行为准则，确保坚持独立认知，不为流行叙事所动，专注于为持有人创造价值 热爱比激情更可持续，能支撑从业者承受痛苦并长期专注 [13] - **构建“人生多因子”的身心平衡**：成功来自多维度平衡，需要打造平衡的“人生因子组合”，让情绪有缓冲、性格有韧性、能力配欲望、目标合边界，以达到“性格平和、内心宁静”的状态 这种平衡感对于行业向高质量发展转型具有重要意义 [14][15]

基金经理程彧的投资框架与策略 - 采用“红利价值+科技成长”的杠铃策略构建投资组合，以替代传统的GARP策略，旨在获得更好的风险收益特征 [1][7] - 组合中两类资产（红利与科技）的比例并非固定，而是根据底层资产的景气度、盈利动能和估值匹配度进行动态调整 [7] - 投资框架强调规则化的主动投资，追求可解释、可预见、可持续的投资结果，认为审慎科学的投资流程比不稳定的基金业绩更重要 [1][14] 对科技产业的投资观点 - 将当前的科技变革类比为全球第四次工业革命，并认为其恰逢中国经济转型，得到了产业自发和国家层面的大量资源投入 [2][5] - 看好由科技变革催生的系统性投资机会，关注方向包括人工智能、商业航天、新能源、机器人、无人驾驶、脑机接口等前沿领域 [2][18] - 在微观选股上，重点寻找具有核心卡位和长期竞争力的企业，并致力于形成超越市场一致预期的盈利预测以获取超额收益 [2][5][15] - 以海外算力产业链为例，其内部研究框架得出的盈利预测曾比市场一致预期高出一倍，从而把握了投资机会 [2][15] 对红利资产的投资观点 - 认为高股息红利资产将受益于资本市场高质量发展，其核心在于公司治理改善和投资者分红提高，同时中国利率水平下移带来了系统性机会 [7] - 更看好港股红利的性价比，指出当前许多港股红利的股息率在6%到7%的水平，相比A股红利更具吸引力 [2][17] - 预计美债利率在二季度后将出现积极变化，将对港股资产的估值重估产生更直接的拉动作用 [17] 对中国资产及外资配置的看法 - 认为中国资产的估值重估仍在继续，驱动因素包括长期指数权重调整和短期基本面改善 [8][9] - 长期看，中国股票在MSCI等全球指数中的权重被低估，未来纳入系数调整将被动驱动全球配置资金增加对中国股票的配置 [9] - 主动型外资基金目前对中国股票明显低配，随着中国企业长期盈利前景变得明朗，这种低配比例有望改变 [9] - 中短期看，2024年下半年以来，一系列体现中国科技实力的标志性事件（如半导体、生物制药、人工智能）恢复了海外投资者对中国企业前景的信心 [10] - 人民币汇率的稳定升值预期以及中美地缘政治冲突的缓和，也是吸引海外资金持续流入中国资产的重要短期因素 [11][12] 安联基金的投研体系特色 - 强调“取长补短，中西合璧”，在尊重中国股市独特性的基础上，结合海外成熟的投资体系 [13] - 外资优势在于国际视野和成熟的投资流程与纪律，公司考核基金经理最看重的是相对于业绩基准的稳定超额收益，而非绝对排名 [14] - 内资优势在于对自下而上个股的紧密跟踪，公司通过规则化的主动投资体系来融合双方长处 [14] - 特色投研体系包括：1) 深度研究企业ROE及背后动能，形成领先市场的盈利预测 [15]；2) 采用红利与科技的杠铃组合策略 [16]；3) 运用大类资产配置模型应对市场短期噪音 [16]；4) 全市场覆盖A股、港股及中概股，利用跨市场比较能力发掘机会 [16] 对2026年市场的展望 - 认为市场结构将是“红利搭台，优质科技唱戏” [17] - 科技端，看好由全球顶尖企业推动的前沿技术领域，包括商业航天、新能源、机器人、无人驾驶、人工智能、脑机接口等 [18] - 红利端，重申更看好港股红利的机会，因其高股息率且将受益于美债利率下行 [17]

文章核心观点 - 文章通过2009年访谈实录，系统阐述了传奇投资人斯坦·德鲁肯米勒的投资哲学、决策框架与职业生涯关键节点，其核心在于结合基本面与技术分析，在高度确信时敢于重仓，并通过严格的自我纪律与情绪管理，实现了连续30年约30%的年化回报且无亏损年度 [7][10][60] 投资哲学与决策框架 - **基本面与技术面结合**：决策时75%-80%的想法来自基本面，再用图表验证；也会因图表信号领先基本面而反向研究逻辑，绝不只看图表交易，若基本面好但图表差则不做 [15][17] - **仓位管理原则**：分散投资被严重高估，应在逻辑极好、风险收益明确时集中投资；按市场流动性而非资金规模定仓位，平仓成本控制在1%-2%以内；顺境时更激进，逆境时更保守 [37][38][47] - **风险与收益评估**：交易不光看胜率，更看重盈利时的幅度；使用“条件止损”而非固定数字止损，根据价格对消息的反应决定去留 [44][45] - **自我认知与调整**：需认知自己是否处于“手感热”的状态并据此调整仓位；每年1月1日重新设定风险偏好；状态好时敢于追求60%-70%的收益 [46][48][61] 关键交易案例与教训 - **做空英镑（1992年）**：基于德国与英国经济政策背离（德国加息、英国需降息）但汇率绑定的根本性错位，在索罗斯建议下将仓位从15亿美元加至150亿美元，最终击溃英格兰银行的汇率机制；主要利润来自联动资产（如英国国债一年涨33点）而非英镑本身 [23][24][26][31] - **互联网泡沫（1999-2000年）**：1999年初做空互联网股票13天亏损8亿美元，导致5月时全年亏损18%；后根据图表信号反手重仓科技股，年底实现42%回报；2000年因失去纪律再次亏损后清仓休息，归来后通过重仓2年期美债（300%当量）在年底赚取15%-20% [48][49][50][54] - **重大亏损案例**：1996年做多印尼盾亏损超过10亿美元，导致该年基本盈亏持平，是其职业生涯最差年份 [35][36] - **交易教训**：不要因为情绪上舒服而过早止盈，应回到最初的交易逻辑；情绪上最容易的事往往是错的 [33] 对优秀交易者的特质定义 - **必备特质**：极度好胜且有难以置信的求胜欲；风格可以不同但必须极度自律；最重要的是纪律、情绪稳定、敢重仓、机会来临时全力出击 [56][57][60] - **对逆向投资的看法**：逆向投资被严重高估，80%的时间趋势是赚钱的，人们常因死在拐点上而亏掉大部分利润 [58] - **招聘偏好**：倾向于招聘更愿意谈论亏损和分析异常年份（如平盘年份）原因的投资人，以区分其真实能力与牛市运气 [70][71] 对当前（2009年）市场的看法与配置 - **市场判断**：认为当时是职业生涯中最难分析的环境，政策疯狂放水但缺乏结构性改革；预言下一次危机可能是主权危机，美联储和财政部可能成为问题本身 [73][74][76][77] - **投资组合**：总敞口偏低，偏多风险资产；最看好黄金，其次是商品货币；最不看好英镑和美元；认为债券价格极端荒谬，随时准备大规模做空债券 [79] - **历史对比**：将当时环境与1981年镜像对比，指出当时是美联储制造通胀，债券多头有巨大carry [80]