证券研究报告 | 策略报告 gszqdatemark 2025 12 31 年 月 日 投资策略 历史上沪指"八连阳"后如何演绎？ 一、策略专题：历史上沪指"八连阳"后如何演绎？ 截至 2025 年 12 月 26 日，上证指数出现"八连阳"的罕见情景（连续 8 个交易日出现指数上涨且收盘价>开盘价的"真阳线"），引发市场广泛关 注。本文对 2000 年至今上证指数"八连阳"的行情背景与后续走势进行 复盘，以供投资者参考。 第一次"八连阳"（2006.11.14~2006.11.23）：出现于 2006~2007 年大牛 市中第二波上涨的中段。2006 年 6~8 月 A 股市场出现整理，随后于 8 月 3 日开启第二波上涨，彼时中国加入世贸组织的过渡期即将结束，许多银 行亟需完成上市、夯实资本，银行股的强势上涨推动沪指出现"八连阳"。 "八连阳"前后，上证指数持续处在上涨趋势中，直至 2007 年 10 月方才 见顶。 第二次"八连阳"（2013.1.28~2013.2.6）：出现在超跌反弹的最后阶段。 2012 年 3 月两会将 GDP 增长目标降低至 7.5%，同时明确房地产调控不 放松，从基本面角度对 ...

核心观点 - 报告认为极兔速递是一家从东南亚崛起并成功拓展至中国及拉美中东的全球化快递企业，其核心投资逻辑在于同时享受东南亚电商及社媒平台崛起、中国市场的盈利修复与标准输出以及新市场电商爆发式增长三重红利 [2] - 投资建议为“买入”，预测公司2025-2027年经调整净利润分别为3.69亿、5.63亿、7.50亿美元，分别同比增长84.3%、52.6%、33.1%，对应经调整EPS分别为0.040、0.061、0.081美元/股，给予2026年目标P/E 27倍 [3] 公司业务与市场布局 - 极兔速递是一家全球化快递企业，快递网络覆盖了13个国家 [2] - 公司业务分为三大区域：东南亚、中国以及拉美中东新市场 [2] 增长驱动因素 - **东南亚市场**：作为公司的盈利基石，正享受电商及社媒平台崛起的红利 [2] - **中国市场**：在“反内卷”背景下，公司正经历盈利修复并向其他市场输出运营标准 [2] - **新市场（拉美中东）**：正享受电商的爆发式增长红利 [2] - 东南亚与新市场的电商红利带来的业务规模增长，以及中国市场的盈利能力改善，将共同驱动公司未来业绩高增长 [3] 财务预测与估值 - 预测极兔速递2025-2027年经调整净利润分别为3.69亿美元、5.63亿美元、7.50亿美元 [3] - 预测2025-2027年经调整净利润同比增速分别为84.3%、52.6%、33.1% [3] - 预测2025-2027年经调整EPS分别为0.040美元/股、0.061美元/股、0.081美元/股 [3] - 考虑到公司在东南亚市场与拉美中东市场的高成长性应享有估值溢价，给予公司2026年目标市盈率27倍 [3]

宏观与市场 - 近期人民币兑美元汇率持续升值，主因美元走弱和集中结汇，离岸人民币汇率于12月25日时隔15个月再度升破7整数关口[4][5] - 展望2026年，人民币有望整体稳中有升、震荡偏升，并可能阶段性处于7下方，但全年走势大概率偏震荡，较难持续大幅度单边升值[4] - 人民币升值对A股市场构成利好，且对成长股更有利，但对国内债市的影响并不显著[4] - 近半月高频数据显示四大变化：人民币升值、土地成交改善、地产销售小幅改善、大宗商品价格回升[5] - 12月以来百城土地周均成交面积环比增长102.8%，但绝对面积仍处近五年低位，同比降幅收窄至3.4%[5] - 近半月新房销售同比降幅收窄至25.6%，二手房销售同比降幅收窄至22.7%[5] - “反内卷”推动大宗商品价格回升，铜、螺纹钢、焦煤价格均上涨[5] - 2026年政策基调已定，多部门部署政策靠前发力，短期重点关注以旧换新、重大项目部署、财政前置、可能的降准降息、地方两会及各部委年度工作会议[5] - 国盛基本面高频指数为129.3点，当周同比增加6.1点，同比增幅收窄[7] - 工业生产高频指数为127.8，当周同比增加4.9点，同比增幅收窄[7] - 商品房销售高频指数为40.7，当周同比下降6.5点，同比降幅扩大[7] - CPI月环比预测为0.0%，PPI月环比预测为0.1%[7] - 库存高频指数为163.7，当周同比增加7.4点[7] - 交运高频指数为133.9，当周同比增加11.0点[8] - 融资高频指数为245.9，当周同比增加30.9点[9] 行业策略与展望 - 储能行业2025年1-12月W2板块累计上涨56.9%，跑赢沪深300指数的40.8%[10] - 2026年储能行业投资主线为国内大储和海外储能，国内处于政策红利期，独立储能量增趋势确定，海外常规储能需求维持高景气，并关注AI配储、澳洲及欧洲户储带来的增量空间[10] - 2026年电力行业策略核心为“火绿重构，水核筑基，燃气优化”，预计2025年全社会用电量增速为5.2%，电力消费弹性系数为1[11] - 火电盈利模式重塑，2026年容量电价全面上调，部分地区上调幅度有望超预期，板块资本开支拐点已至，经营性净现金流逐年走高[11] - 绿电全面入市后区域分化预计进一步增大，绿电补贴回款显著加速，预计带来企业现金流持续改善[11] - AI竞争催化全球核能开启高速增长期，我国核电核准已进入常态化，“十五五”期间预计年均核准机组数8台左右，广东2026年取消变动成本补偿机制，核电电价有望开启反弹[11] - 水电企业经营稳定分红意愿较高，股利支付率显著领先板块内其他子行业[11] - 全球LNG产能处于集中投放期，价格预期下行，居民用气顺价政策推进，企业毛差压力显著缓解[11] - 生猪养殖方面，2025年12月29日全国瘦肉型肉猪出栏价12元/kg，较上月同期上涨8.1%，预计现货反弹有望维持到春节前备货[22] - 宠物行业2025年前三季度全渠道消费规模为1084.84亿元，同比增长4.5%，预计2025年全年宠物终端销售总额1545-1600亿元[24] - 家禽养殖方面，2025年12月26日毛鸡价格7.82元/公斤，较上月上涨8.8%；鸡产品平均价9.3元/公斤，较上月上涨3.9%；肉鸡苗价格3.59元/只，较上月上涨3.5%[23] 公司研究要点 - **会稽山**：2024年公司营收16.31亿元，同比增长15.6%，归母净利润1.96亿元，同比增长17.74%[15]，2025年前三季度营收超越古越龙山登顶行业第一，2023年营收市占率为16.51%[16]，预期2025-2027年归母净利润为2.14/2.35/2.60亿元，同比增长9.14%/9.99%/10.54%[16] - **珠海冠宇**：2025年前三季度营业总收入103.21亿元，同比增长21.2%，归母净利润3.87亿元，同比增长44.4%[17]，预计2025-2027年营业收入分别为143.9/179.9/221.9亿元，同比增长24.7%/25.1%/23.3%，归母净利分别为6.4/15.0/20.1亿元，同比增长48.2%/135.4%/34.2%[17] - **利柏特**：公司主营精细化工大型模块制造，2025年7月转债募资7.5亿元投建南通基地布局核电模块业务，2025年3月已中标中广核宁德模块项目，合同额2.3亿元[20]，预测2025-2027年归母净利润分别为2.20/2.46/3.56亿元，同比增长-8%/12%/44%[20] - **九丰能源**：公司特气业务海南商业航天发射场配套项目（一期）工程建设基本完成，并积极推进项目（二期）扩能计划[25]，预计2025-2027年实现归母净利润17.5/19.8/21.4亿元[25] - **浙江荣泰**：公司与伟创电气签署合资意向书，拟在泰国设立合资公司，各持股50%，共同开发智能机器人机电一体化市场[27]，维持2025-2027年归母净利润预测为3.1/4.2/5.8亿元，同比增长34%/35%/39%[27]

投资评级 * 首次覆盖给予“买入”评级 [4] 核心观点 * 报告认为，会稽山作为黄酒行业新晋营收龙头，在行业集中化进程中，凭借“高端化、年轻化、全国化”战略优化产品结构，有望突破地域限制，推动行业价值回归 [4] * 公司2024年收入利润创历史新高，业绩增长稳健，2025年前三季度营收已超越古越龙山登顶行业第一，市占率稳固 [1][4] * 公司核心优势在于品牌、产品与渠道：依托283年传承与非遗技艺构建多品牌矩阵；高端化与年轻化战略驱动产品结构优化，中高端产品增长强劲；线下根基扎实并推进全国化，线上布局成效显著 [3] 公司概况与财务表现 * **公司定位**：中国黄酒行业领头羊，拥有280余年历史，是集“中国驰名商标、中华老字号、国家地理标志保护产品”三大荣誉于一身的企业之一 [1][14] * **股权与管理**：控股股东为中建信（浙江）创业投资有限公司，民营体制灵活高效，管理层兼具跨行业经验与专业化素养 [1][26][29] * **财务业绩**：2024年实现营业收入16.31亿元，同比增长15.6%；归母净利润1.96亿元，同比增长17.74% [1] * **增长驱动**：2024年中高端黄酒产品营收达10.65亿元，同比增长31.29%，是核心增长引擎；普通黄酒及其他酒营收5.18亿元，同比下滑7.94% [3][39] * **盈利能力**：销售毛利率从2019年的44.60%提升至2025年第三季度的54.73%；2024年净利率为12.10% [39][45] * **区域结构**：2024年江浙沪核心市场收入占比超88%，其中浙江大区占比62.1%；非核心区域收入同比增长53.34%，全国化战略持续推进 [3][39] * **未来预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.14亿元、2.35亿元、2.60亿元，同比增长9.14%、9.99%、10.54% [4] 行业分析 * **行业规模**：2023年中国黄酒市场销售收入为210亿元，同比增长2.10%；但2016-2023年规模以上企业数量从112家减至81家，规上企业收入年复合增长率为-11.32% [2][51] * **竞争格局**：行业集中度较高，CR3从2016年的18.46%增长至2023年的44.08%，呈现“双雄（古越龙山、会稽山）主导，行业集中”格局 [2][52] * **行业特征**：黄酒属地性强，消费市场主要集中在江浙沪地区；消费人群年龄层偏高，40岁以上占比超七成，年轻群体渗透率不足14% [47][48] * **发展趋势**：头部企业主导行业整合，通过收并购提升集中度；高端化成为增收提利核心方向，头部企业频繁提价并加快部署年轻化战略举措 [2][60][63] 公司核心竞争优势 * **品牌优势**：拥有“中华老字号”、“中国八大名酒”称号，曾为人民大会堂国宴、G20杭州峰会、杭州亚运会指定黄酒，品牌底蕴深厚 [3][14] * **产品策略**：构建覆盖超高端（兰亭系列）、中高端（1743、典雅系列等）至普通黄酒（加饭酒等）的多元产品矩阵，精准匹配不同消费场景与客群 [3] * **渠道建设**：线下以批发代理为核心，依托三级分销体系；线上全平台布局，抖音等渠道成效显著，2025年618期间全网GMV达5000万元 [3][46] * **战略执行**：明确“高端化、年轻化、全国化”发展方向，通过推出兰亭大师、1743、一日一熏气泡黄酒、干纯脱糖产品等战略新品，持续驱动品类焕新 [24]

近期升值原因 - 近期人民币兑美元汇率升值，12月26日离岸人民币一度升破7.0至6.996，在岸人民币探至7.0052，创14个月新高[2] - 主要原因之一是美元指数自2025年1月中旬从接近110的高点快速下跌至7月低点约96.6，随后宽幅震荡[2] - 主要原因之二是年底企业集中结汇，过去两年因出口良好和关税预期，贸易商积累了“大量外汇”[3] - 短期美元走弱因12月美联储鸽派降息及美国经济数据弱于欧洲，美元指数从100出头跌至98附近[2] 2026年汇率展望 - 预计2026年人民币汇率中枢大概率在6.9-7.0之间，整体稳中有升、震荡偏升，但难持续单边升值[6] - 短期（未来1-2个月）因结汇需求可持续至春节（2026年2月17日），人民币可能保持震荡小幅升值[5] - 美元指数展望：因美欧经济趋于均衡及美元做空交易拥挤，2026年美元指数至少不会太弱，更可能偏震荡[4] 对资产价格的影响 - 人民币升值利好A股，主要通过吸引外资流入和打开货币政策宽松空间两条路径传导[7] - 股市风格方面，人民币升值对成长股更有利，但对大小盘风格影响不显著[7] - 人民币升值对国内债市的影响不显著，因风险偏好回暖的利空可能抵消资金面宽松的利好[7]

核心观点 报告认为储能行业拐点已至，全球储能市场即将爆发，2026年的核心投资主线是装机需求高景气的国内大型储能和海外储能市场[1] 市场表现回顾 - 2025年1月至12月第二周，储能板块累计上涨56.9%，显著跑赢沪深300指数（上涨16.4%）[1][11] - 2025年9月至12月期间，储能指数涨幅大幅超过沪深300指数[11] - 大储板块表现优异，海博思创、先导智能、阳光电源年内累计涨幅分别达320%、144%和143%[17][20] 国内大型储能 涨价传导与经济性 - 2025年12月第二周，碳酸锂价格增至9.26万元/吨，国内锂电储能EPC中标均价环比上涨13.4%，价格传导较为顺利[2][19] - 测算显示，储能电芯成本每上涨0.01元/Wh，对应项目内部收益率下降约0.7%，电芯涨价可传导幅度约为0.05-0.1元/Wh[2][34] - 新能源消纳压力驱动独立储能需求增长，2025年上半年独立储能/共享储能在国内大储中占比提升至56.7%[30][32] 补贴政策与可持续性 - 多个省份已出台独立储能容量电价补贴政策，容量电费主要由工商业用户承担[3][33] - 以新疆为例，独立储能容量电价补偿费用推高工商业电价中的系统运行费约0.0027元/kWh，但工商业购电综合价格仍呈下降趋势，报告判断补贴具备持续性[3][38] - 2025年1月，超20地代理工商业购电价格同比下降，度电价格下降0.0003-0.0571元[37] 市场空间展望 - 短期：预计2026年国内大储新增装机容量将同比增长111%至283.63 GWh[4][42] - 长期：保守测算，为实现2035年风光装机目标，未来年均需新增约200GW风光装机，对应国内大储年均新增装机容量预计超过200 GWh[4][44][45] 海外储能市场 AI数据中心配储 - 英伟达白皮书提出“双层储能”架构，以应对AI数据中心用电负荷的剧烈波动，配置储能成为合理解决方案[9][46][47] - 储能系统建设投运周期约1.7年，较燃气轮机等其他电源形式更短，可替代柴油发电机作为备用电源[9][57] - 据BCG咨询预测，至2028年，美国数据中心电力需求规模预计达81 GW[9][53] - 测算显示，2026-2028年，AI数据中心配储将带动美国储能需求增量分别达10 GWh、27 GWh和39 GWh，占美国储能总需求比例预计分别为15%、38%和40%[5][60][62] 海外户用与工商业储能 - **户用储能**：看好2026年澳洲和匈牙利市场增长。澳洲政府将户储补贴预算大幅增加至约720亿澳元，预计带动超40 GWh安装规模；匈牙利政府启动了约2.8亿美元的户储补贴计划[9][66][67] - **工商业储能**：长期看好欧洲、东南亚和非洲市场需求景气，测算三大市场远期工商储空间合计约148 GWh[9][68] - **欧洲**：测算德国小型工商储潜在需求空间约30 GWh，欧洲整体约66.4 GWh[70][73][75] - **东南亚**：以越南为例，测算其中小型工商储需求约17.75 GWh，东南亚整体需求超50 GWh[75] - **非洲**：矿山场景光储系统发电成本较柴油发电机低约70%，测算非洲矿山场景工商储潜在需求约31 GWh[76][80] 竞争格局 - 北美储能集成商市场集中度较高，2024年CR5约73%，其中特斯拉、阳光电源、Powin位列市场份额前三[9][63] 投资建议 - **大储板块**：建议关注海外市场排名靠前的阳光电源、阿特斯、通润装备等，以及国内集成商龙头海博思创、逆变器厂商上能电气等[6][81] - **户储板块**：建议关注德业股份、艾罗能源、锦浪科技、固德威、科士达、派能科技等头部厂商[6][81]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告基于统计体系构建高频数据体系并构建国盛固收基本面高频指数与分项 2025 年 12 月 22 日 - 12 月 28 日数据显示基本面高频指数平稳 但各分项指标有不同表现 如生产开工率多数回落 地产销售成交面积有变化 物价等方面也呈现不同态势 [1][8][9] 根据相关目录分别进行总结 总指数：基本面高频指数平稳 - 本期国盛基本面高频指数为 129.3 点 前值 129.2 点 当周同比增加 6.1 点 同比增幅收窄 利率债多空信号下调 信号因子为 3.2% 前值 3.4% [1][9] 生产：开工率多数回落 - 当周电炉、聚酯、半胎、全胎、PTA、PX 开工率均较前值有不同程度回落 秦皇岛港煤炭调度为 47.0 万吨 前值为 42.4 万吨 [16] 地产销售：商品房成交面积小幅上升 - 当周 30 大中城市商品房成交面积为 41.4 万平方米 前值为 34.9 万平方米 100 大中城市成交土地溢价率为 1.2% 前值为 1.7% [29] 基建投资：石油沥青开工率回升 - 当周石油沥青开工率为 31.3% 前值为 27.6% [39] 出口：运价指数小幅上行 - 当周 CCFI 指数为 1146.7 点 前值为 1124.7 点 RJ/CRB 指数为 300.6 点 前值为 293.9 点 [46] 消费：日均电影票房回升 - 日均电影票房为 10811 万元 前值为 9836 万元 [56] CPI：水果、鸡肉价格上涨 - 最新一期 7 种重点监测水果平均批发价为 7.8 元/公斤 前值为 7.6 元/公斤 白条鸡平均批发价为 17.9 元/公斤 前值为 17.8 元/公斤 [63] PPI：铜铝现货、原油价格上涨 - 秦皇岛港动力煤平仓价为 682 元/吨 前值为 719 元/吨 布伦特原油期货结算价为 62 美元/桶 前值为 60 美元/桶 LME 铜、LME 铝现货结算价较前值上涨 [69] 交运：客运量全面上涨 - 当周一线城市地铁客运量为 3905 万人次 前值为 3863 万人次 公路物流运价指数为 1052 点 前值为 1051 点 国内执行航班 12353 架次 前值为 12172 架次 [80] 库存：纯碱库存小幅回落 - 当周 PTA 库存天数为 3.6 天 前值为 3.8 天 纯碱库存为 146.9 万吨 前值为 151.6 万吨 [87] 融资：地方债融资由正转负 - 周内地方债净融资 -32 亿元 前值为 281 亿元 信用债净融资为 408 亿元 前值为 575 亿元 6M 国股银票转贴现利率为 0.93% 前值为 0.91% 票据利率 - 存单利率均值为 -0.70% 前值为 -0.72% [98]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予珠海冠宇“买入”评级 [4] - 报告核心观点：公司作为消费类电池主要供应商，将深度受益于AI驱动的消费电子创新周期，同时动力及储能类电池业务布局有望打开未来成长空间 [4] 公司概况与发展历程 - 公司发展始于1998年，2021年于科创板上市，现为全球领先的消费类聚合物锂电池供应商 [1] - 2023年，公司笔记本电脑及平板电脑锂离子电池全球市占率31.10%，排名第二；智能手机锂离子电池全球市占率8.18%，排名第五 [15] - 2025年前三季度，公司营业总收入同比增长21.2%至103.21亿元，归母净利润同比增长44.4%至3.87亿元，业绩成长拐点已现 [1][25] 主营业务与财务表现 - 主营业务分为消费类、动力类及储能类电池，构建完整产品矩阵 [17] - 消费类电池是核心支柱，2024年收入占比88.94%；动力类电池为第二增长曲线，收入占比从2021年的0.91%快速提升至2024年的7.95% [30] - 盈利能力持续改善，销售毛利率从2022年的16.9%回升至2024年的25.7%，2025年前三季度销售净利率为3% [26] - 研发投入持续加大，近五年累计研发投入近50亿元，2025年前三季度研发费用率达12.8% [2][32] 消费类电池业务：受益AI终端创新 - AI为消费电子注入新动力，催生AI手机、AI眼镜等新品类，预计2024-2034年全球消费电子市场规模将以5.68%的复合年增长率增长，从8093亿美元增至14064.7亿美元 [2][71] - 全球AI手机渗透率预计将从2024年的17%激增至2028年的54% [77] - 手机电池封装技术向“钢壳叠片”演进，钢壳电池在空间利用率、散热、安全及结构设计上具备优势，iPhone 16 Pro采用后电池容量提升9% [2][86] - 硅基负极材料应用加速，可显著提升电池能量密度，预计2025年消费电子领域掺硅比例将提升至10%以上 [89] - 公司重点布局固态电池、叠片工艺、钢壳电池等前沿方向，2025年宣布拟投资约20亿元人民币建设新型锂电池及钢壳量产线项目 [2] 动力及储能类电池业务：聚焦新兴领域 - 在全球绿色转型背景下，动力及储能电池需求持续攀升，应用场景从新能源汽车向无人机、载人飞行器、机器人等领域拓展 [3] - 公司聚焦汽车低压锂电池和无人机电池，2025年上半年，主营动储业务的子公司浙江冠宇实现营业收入9.73亿元，同比增长139.8%，其中汽车低压锂电池和行业无人机电池合计收入占比85.76% [3] - 动力电池回收市场潜力巨大，预计2025年中国动力电池回收量将超50万吨，同比增长36.5%，2025年废旧电池回收利用行业产值预计达671亿元 [60] 行业趋势与技术发展 - 全球锂离子电池产业稳健增长，2024年出货量1545.1GWh，同比增长28.5%，预计2030年达5127.3GWh [37] - 中国是最大增长动力，2024年锂离子电池出货量1214.6GWh，同比增长36.9%，占全球出货量78.6% [40] - 固态电池（半固态/全固态）因高能量密度、高安全性成为产业新增长点，预计2030年在整体市场中占比达30% [61][64] - AI技术正驱动电池研发、制造和管理的全面变革，例如华为AI BMS系统可提前24小时预警电池安全问题，误报率低至0.1%/月 [68] 盈利预测与估值 - 预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为143.9亿元、179.9亿元、221.9亿元，同比增长24.7%、25.1%、23.3% [4] - 预计同期归母净利润分别为6.4亿元、15.0亿元、20.1亿元，同比增长48.2%、135.4%、34.2% [4] - 基于2025年12月26日收盘价21.53元，当前股价对应2025/2026/2027年市盈率（PE）分别为38倍、16倍、12倍 [4][6]

核心观点 报告认为，2026年电力行业将呈现“火绿重构，水核筑基，燃气优化”的格局[1] 火电角色转变，盈利模式重塑，开启红利化时代；新能源全面入市，进入市场化竞争新阶段；水电与核电作为稳定基荷，长期价值凸显；燃气行业受益于需求复苏与成本下行，盈利能力修复[1][3][4][7] 行情回顾 - **板块表现**：2025年1-9月，公用事业(SW)板块上涨0.92%，跑输沪深300指数17.02个百分点，实现营业收入13817.83亿元，同比增长0.02%，归母净利润1723.24亿元，同比增长8.43%[1][13] - **火电业绩**：归母净利润711.23亿元，同比增长15.83%，成本低位支撑盈利[1][20] - **新能源业绩**：风电板块归母净利润220.31亿元，同比增长31.67%；光伏板块归母净利润29.04亿元，同比增长67.57%[1][28] - **水电业绩**：归母净利润513.22亿元，同比增长3.30%，增速有所放缓[1][37] - **核电业绩**：归母净利润165.78亿元，同比下降12.36%，相对承压[1][44] 市场回顾 - **电力供需**：2025年前三季度用电量增速4.6%，电力消费弹性系数下滑至0.88，预计2025年全年用电量增速为5.2%，弹性系数为1[2][51][79] - **用电结构**：二产用电疲软是主要拖累，1-10月同比增长3.9%；信息类行业是主要增量，1-9月用电同比增长17.5%[2][55][56] - **新能源装机**：截至2025年10月，风电、光伏累计装机增速分别达21.4%和43.8%，新能源发电量占比提升至16.4%[2][64] - **电力改革**：“136号文”推动新能源全面入市，28省电力现货市场已连续运行，全国统一电力市场初步建成[2][71][76] 火电：分红提升，开启红利化时代 - **成本与电价**：四季度煤价反弹突破800元/吨关口，或支撑2026年电价谈判，但供强需弱下反弹幅度有限[3][81][82] 2025年电价整体承压，北方区域降幅较小，广东下半年逐步止跌[3][89] - **收入确定性增强**：2026年容量电价全面上调，部分地区补偿比例有望超预期（如甘肃、云南提至100%），同时电力辅助服务市场规模扩大（2024年达402.5亿元），提升火电收入确定性[3][92][97] - **盈利模式重塑**：火电装机总量预计2025年达峰，至2030年占比降至33%，板块资本开支拐点已至，经营性净现金流逐年走高，为提升分红比例打下基础[3][102] - **投资建议**：关注具有分红比例提升潜力的高股息火电龙头，以及电价相对稳健的北方区域及煤电一体化企业[3] 绿电：全面入市后迎来新赛程 - **市场化竞价深化**：“136号文”市场化竞价进入深水区，新能源装机高增下消纳压力增大，光伏利用率回落幅度大于风电[3] - **区域分化加剧**：2026年各地新能源竞价结果呈现风电电价大于光伏、东部高于西部的特点，预计区域分化进一步加大[3] - **现金流改善**：绿电补贴回款显著加速，预计带来企业现金流的持续改善[3] - **投资建议**：关注电价相对稳定的风电运营商[3] 核电：AI竞争催化全球核能开启高速增长期 - **发展目标**：“五五五”规划定调核电为转型支柱，预计2030年全国在运核电装机容量达到1.1亿千瓦，期间预计年均核准机组8台左右[4] - **AI驱动需求**：核能成为AI竞争背景下的重要能源解决方案，匹配数据中心的高耗电需求，全球核电商业化快速推进[4] - **电价预期改善**：核电企业市场化交易比例增加，度电利润受电价影响相对可控，广东2026年取消变动成本补偿机制，核电电价有望开启反弹[4] - **投资建议**：关注核电运营商、核聚变以及铀矿相关公司[4] 水电：坚持长期主核 - **发电量预期**：下半年长江上游蓄水维持高位，叠加去年四季度低基数，预计今年第四季度水电发电量高增[4] - **装机增长**：2024年我国22座水电站取得重要进展，装机总容量达2296万千瓦，在建抽水蓄能项目容量1.75亿千瓦[7] - **红利属性突出**：水电企业经营稳定，分红意愿高，在低利率环境下息差持续提升，股利支付率显著领先其他子行业[7] - **投资建议**：关注经营稳健、高分红意愿的水电龙头[7] 燃气：需求放量，盈利能力修复 - **成本下行**：全球LNG产能处于集中投放期，预计2030年LNG产能过剩余额650亿立方米，价格预期下行，支撑国内天然气需求复苏[7] - **价差修复**：部分城市推进居民用气顺价政策，城燃企业毛差压力显著缓解，同时工商业用户能源替代加速，推动销售量提升[7] - **投资建议**：关注盈利修复同时稳定分红的优质龙头城燃企业[7]

投资评级与核心观点 - **投资评级**：首次覆盖给予“买入”评级 [4] - **核心观点**：公司作为化工模块制造龙头，盈利质量优异，主业需求稳健，同时通过可转债募资投建南通基地切入核电模块市场，有望打造新的业绩增长点 [1][3][4] 公司业务与财务表现 - **主营业务**：公司主营化工大型模块制造及EPFCO工程服务，2024年工程服务与模块制造收入占比分别为79%和21% [14][18] - **客户资源**：下游积累巴斯夫、英威达、科思创等多家优质跨国化工企业资源，2024年前五大客户收入占比达77.11% [1][14][61] - **营收业绩**：2023年营收32.4亿元，同比增长88.4%，归母净利润1.9亿元，同比增长38.7%；2024年营收34.9亿元，同比增长7.7%，归母净利润2.4亿元，同比增长26.5% [5][25] - **近期表现**：2025年前三季度营收19.8亿元，同比下降23%，归母净利润1.8亿元，同比下降11% [1][25] - **盈利能力**：毛利率持续提升，2024年综合毛利率16.1%，同比增加1.5个百分点，ROE达13.9%，显著优于同业 [5][30][35] - **现金流**：盈利质量优异，2020-2024年净现比均值为179%，2024年经营性净现金流4.2亿元 [1][38] 行业趋势与主业需求 - **模块化优势**：工业模块化建造在成本控制、施工效率、后端运营等方面具备显著优势，例如采用模块化建造可使8台15万吨乙烯裂解炉平均单台施工成本减少约260万元 [2][47] - **应用领域**：模块化技术早期应用于FPSO等海洋油气开发，后逐步延伸至化工、矿业等领域，渗透率持续提升 [2][51] - **公司技术实力**：公司自2011年起承接化工大型模块业务，2018年落地巴斯夫全球首套模块化化工装置（预制率达90%），2023年建成英威达聚合物三期扩建项目（共63组工业模块） [2][56][58] - **主业需求**：尽管部分业主资本开支有所收缩，但总体仍维持较大体量，叠加模块化渗透率提升，有望为公司主业提供稳定订单 [2][60] 核电业务新增长点 - **产能扩张**：2025年7月公司发布可转债募集说明书，拟募资7.5亿元投建南通利柏特大型工业模块制造项目，项目总投资13亿元，占地面积48.8万平米，达产后预计总产值21亿元，净利润2.1亿元 [3][64][66] - **核电需求**：核电作为低碳基荷电源，发展空间广阔，2022年起我国核电核准数量明显回暖，基本稳定在每年10台机组左右，按照年均推进8台机组建设测算，有望拉动年均约1600亿元投资 [3][78][84] - **模块化应用**：模块化建造可大幅缩短核电站土建周期，已在“国和一号”、“华龙一号”部分机组中实现突破，后续渗透率预计大幅提升 [3][85] - **订单与业绩测算**：2025年3月公司中标中广核宁德二期模块工程，合同额2.3亿元，标志其进入中广核供应链 [4][90] - **测算逻辑**：截至2025年12月，中广核在建机组20台，2026-2027年平均约有6.5台机组处于土建施工环节，按照单机组年均土建价值量40亿元对应260亿元土建需求 [4] - **测算结果**：假设土建模块化占比50%、公司市占率35%，对应增量模块化收入46亿元，业绩4.6亿元（按10%净利率测算） [4] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为2.20亿元、2.46亿元、3.56亿元，同比增速分别为-8%、+12%、+44% [4][5] - **每股收益**：对应EPS分别为0.49元、0.55元、0.79元/股 [4][5] - **估值水平**：以2025年12月26日收盘价13.73元计算，对应2025-2027年PE分别为28倍、25倍、17倍 [4][5][6]