报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 各部分总结 二季度公募基金规模变化 - 截至2025年二季度末国内有12907只公募基金较一季度末增加307只 其中股票型、混合型、债券型基金分别增加209只、31只、54只 [4] - 2025年二季度末全部公募基金资产净值为33.72万亿元较一季度末增长21112亿元 其中股票型、债券型、货币市场型基金分别增长2478亿元、8575亿元、9044亿元 混合型基金下降72亿元 [5] - 2025年二季度末股票型基金贡献68%的基金数量增长和12%的基金资产净值增长 混合型基金贡献10%的基金数量增长但拖累基金规模增长 债券型基金贡献18%的基金数量增长和41%的基金资产净值增长 货币型基金贡献43%的基金资产净值增长 [11] - 2025年二季度末被动指数型基金和增强指数型基金的数量和资产净值均有增长 增幅分别为7.99%、7.85%和15.90%、2.15% [11] - 2025年二季度末主动偏股型基金合计4582只较一季度末增加45只 资产净值合计34651亿元较一季度末减少211.8亿元 [13] 主动偏股型基金股票仓位延续回升 - 2025年二季度在关税冲击、政策支持等因素影响下 主要宽基指数中全A指数上涨3.86% 北证50涨幅领先 上证指数涨超3% 科创50、深证成指下跌 [18] - 2025年第二季度主动偏股型基金持有股票市值2.94万亿元较一季度末下降0.02万亿元 但股票仓位环比升至84.24% 处于2005年以来历史高位 A股占比降至70.05% 已是连续第三个季度下降 [23] - 四类主动偏股型基金的股票仓位多数上升 普通股票型、平衡混合型、灵活配置型基金的仓位分别上升0.57、2.05、0.49个百分点 偏股混合型基金的仓位基本持平 [24] A股板块分布与风格配置 创业板配置比例提升 - 2025年第二季度创业板配置比例逆转下滑态势升至18.93% 科创板配置比例环比提升0.18个百分点 北证配置比例大幅上行至0.41% 主板持股市值占比降至65.39% 已是连续第四个季度下降 [25] 持仓风格偏向成长和金融 - 2025年第二季度以沪深300为代表的大盘风格和小盘风格的持股市值占比均下降 成长风格和价值风格的配置比例上升 [26] - 从五大风格指数分类来看 成长风格和金融风格的持股市值占比上升 消费风格和周期风格的配置比例下滑 [27] A股行业配置: 加仓通信行业, 金融热度提升 一级行业配置 - 2025年第二季度电子、医药生物等行业持股市值占比位于前列 综合、钢铁等行业占比处于相对低位 [30] - 2025年第二季度电子、医药生物等行业明显超配 非银金融、计算机等行业处于低配状态 [30] - 2025年第二季度15个一级行业的持股市值占比环比增长 通信、银行等行业占比上涨超0.5个百分点 食品饮料、汽车等行业持股市值占比下滑 [32] - 2025年第二季度通信、国防军工等行业超配比例上涨明显 食品饮料、汽车等行业比例下滑 [35] - 整体来看 2025年第二季度科技成长板块获得加仓 金融板块配置热度提升但仍低配 大消费板块受青睐 [38] 二级行业配置 - 2025年第二季度半导体、化学制药等行业持股市值占比排名居前 多数行业超配比例也位于前十 [41] - 增持前十的行业分别为通信设备、元件等 白酒Ⅱ、乘用车等二级行业减仓明显 [43] 重仓个股情况: 持仓集中度下降 - 主动偏股型基金持股总市值前二十的个股主要集中在TMT板块和大消费行业 与第一季度末相比 食品饮料、家用电器行业标的数量减少 通信、医药生物行业标的数量增加 出现轻工制造行业标的 汽车行业标的退出 [51] - 增持前十的个股中通信、电子、医药生物行业各有两只 减仓前十的个股中食品饮料板块个股居多 [52] - 2025年第二季度主动偏股型基金重仓个股集中度整体下降 前10、前20等个股占全部重仓股市值的比重较第一季度末均环比下降 [59] 港股市场配置变化 - 主动偏股型基金重仓股中A股市场配置比例连续六个季度回落 港股市场配置比例持续提升 2025年二季度末较一季度末上升0.81个百分点 [62] - 2025年二季度末主动偏股型基金重仓股中港股有360只较一季度末增加33只 港股持股市值为3265亿元较一季度末增加82亿元 [63] - 从港股恒生一级行业来看 医疗保健业、金融业持股市值占比提升 资讯科技业、非必需性消费业持股市值占比环比下降 [63] - 2025年二季度末主动偏股型基金重仓股中港股前五大二级行业依次是软件服务、药品及生物科技等 半导体、汽车等行业持股市值也相对较高 [67] - 2025年二季度末药品及生物科技等八个行业持股市值环比增长超10亿元 专业零售、软件服务业等行业持股市值下降 [70] - 2025年二季度主动偏股型基金大幅增持信达生物等个股 大幅减持阿里巴巴-W等个股 [73]

分析师信息 - 分析师为鲁佩，是机械首席分析师，拥有伦敦政治经济学院经济学硕士学位，证券从业10年，2021年加入中国银河证券研究院，曾获新财富最佳分析师等多项荣誉 [5] 报告相关联系方式 - 中国银河证券股份有限公司研究院在深圳、上海、北京均有办公地点，各地区有对应联系人及电话、邮箱，公司网址为www.chinastock.com.cn [9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖建投能源（000600.SZ），给予“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 建投能源是河北建投集团火电运营主体，河北省内装机市占率 25%，营收稳健增长，盈利能力大幅修复 [6] - 主营火力发电业务，火电装机投产叠加煤价下行，盈利仍有较大提升空间；新能源装机增长空间大，加速绿色低碳转型进程 [6] - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 13.26、14.60、15.83 亿元，对应当前 PE 分别为 10.6x、9.6x、8.9x，估值有提升空间 [6][55] 根据相关目录分别进行总结 建投集团火电运营主体，盈利能力大幅修复 - **河北建投集团火电运营主体，河北省内装机市占率 25%** - 公司是建投集团火电运营主体，截至 2024 年末控股火电装机 11.77GW，含参股权益火电装机 12.12GW，在河北南、北部电网装机市占率均约 25% [6] - 公司前身主营酒店、商贸，2003 年转型火力发电，实际控制人为河北省国资委 [8][9] - 公司参、控股火力发电机组是河北区域电网重要电源支撑，且有项目计划 2026 年投产运营 [11] - **营业收入稳健增长，盈利能力大幅修复** - 营收结构中火力发电占比超 90%，2020 - 2024 年营收从 153.70 亿元增至 235.17 亿元，年化复合增速 11.22% [6][13] - 2024 年、2025 年一季度平均入炉标单下降，2024 年、2025 年上半年归母净利同比大增 [6] - 十四五以来火力发电业务毛利率提升，各业务毛利率表现不同，整体毛利率和净利率同步波动上行，期间费用率小幅上升 [19][21] - 经营性现金流保持正值，资产负债率波动下行，分红金额和股息率逐年提高 [25][27] 主营火力发电业务，盈利仍有较大提升空间 - **火电装机增量大、盈利仍有较大提升空间** - 近年公司火电上网电量和利用小时增加，2025 上半年总上网电量同比下降 3.52%，2020 - 2024 五年平均火电利用小时高于河北同期 [33] - 上网电价跌幅低于煤价跌幅，火电业务盈利能力改善，2024 年度电毛利上升 [36] - 正常经营年份长期股权投资贡献约 2 亿元利润，2024 年收益达 3.07 亿元，25Q1 达 0.81 亿元 [38] - 公司控股/参股在建项目多，2026 年底火电权益装机有望提升 32% [41] - 煤价下行，预计 2025 年、2026 年归母净利润同比增长 149.6%、10.1% [45] - **新能源装机增长空间大，加速绿色低碳转型进程** - 截至 2024 年末，已投产光伏装机 45.71 万千瓦，在建 + 储备项目 276 万千瓦，是在运装机 6 倍 [46] - 光伏发电量与上网电量跃升，但盈利能力承压，度电毛利下降 [48] - 公司积极布局储能业务，推动低碳绿色转型，2024 年碳排放强度同比降低 3.09 克/千瓦时 [52] 盈利预测与估值 - **盈利预测** - 预计 2025 - 2027 年火电、光伏、火电热量、热力等业务指标，并预计营收、归母净利润等数据 [54][55] - **相对估值** - 选取京能电力、内蒙华电、大唐发电为可比公司，建投能源估值低于可比公司平均，有提升空间 [58]

高层动态 - 中央财经委第六次会议定调全国统一大市场建设和海洋经济发展，海洋经济成国民经济重要支柱，2024年总量达105438亿元，占GDP比重7.8%[8][17] - 中央城市工作会议时隔十年召开，强调城市发展五大转变和注重，标志城市发展战略转型[22] - “十五五”要把握承上启下、坚定不移、因势利导三大关键词[39] 财政政策 - 7月11日财政部调整国有保险公司长周期考核机制，截至2025年3月底商业保险资金运用余额约34.9万亿元[44][45] - 加强专项债券项目收益归集和资产管理，改变重发行轻管理格局[46] 货币政策 - 坚持适度宽松货币政策，6月金融数据超预期，M1同比增速4.6%，M2同比增速8.3%，新增社融4.2万亿元[51][54] 区域政策 - 7月3日国务院推广上海自贸区77项试点经验，我国已设22个自贸区[59] - 7月11日长三角三省一市共建全国统一大市场先行区，签订6个合作协议[63] 产业政策 - 央企要发挥建设现代化产业体系三大作用，2024年战略性新兴产业投资2.7万亿元，占比首超40%[66] - 7月7日33家建筑类企业倡议拒绝内卷，住建部推动房地产市场止跌回稳[76][79]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 科创债ETF在政策推动下加速发展，具有投资价值，适合偏稳健配置型投资者 [1][2][3] - 科创债在牛熊周期中表现优于中票短融，仍有利差压缩空间 [2][18][19] - 科创债指数与红利指数相关性较强，跟踪指数具有高收益、低波动、低回撤的特征 [3][25][38] - 广发科创债ETF具有信用风险低、票息收益稳定、流动性好等特点，适合构建股债轮动策略 [5][43][55] 根据相关目录分别进行总结 一、如何看待科创债ETF投资价值? - 指数成分结构：10只科创债ETF产品分别跟踪中证AAA科创债指数、沪AAA科创债指数、深AAA科创债指数，沪AAA科创债指数样本主体资质更好、样本容量相对更大、采取实物申赎，三个指数行业分布相似且集中度高 [1][11][13] - 政策属性下，科创债牛市收益更好，熊市也更抗跌：2025年以来，科创债在熊市中收益率较中票短融少上行3BP，牛市中多下行6BP，政策属性使其信用风险预期低于普通信用债 [2][18][19] - 配置需求下，科创债仍有利差压缩空间：当前十年期国债收益率窄幅震荡，配置资金倾向信用债，3年期、5年期AAA级科创债较同期限、同评级中票仍有29BP和5BP超额利差 [2][22][23] - 科创债指数与红利指数相关性较强，适合偏稳健配置型投资者：沪AAA科创债指数与上证红利指数相关系数为0.56，与上证指数仅为0.16，科创债ETF适合偏稳健配置型和偏好稳定高票息收益的投资者 [3][25][28] 二、科创债ETF与其他ETF对比 - 主流ETF跟踪指数对比：科创债ETF与政金债ETF、国债ETF和信用债ETF等在样本范围、样本评级、样本剩余期限上存在区别，沪做市公司债指数和沪AAA科创债指数成分券均呈现高信用评级和行业集中度高的情况 [30][31][32] - 科创债ETF跟踪指数具有高收益、低波动、低回撤的特征：沪AAA科创债指数年化收益最高为5.41%，年化波动率相对较低为1.02%，最大回撤相对较低为 - 1.42% [38][39][43] 三、科创债ETF产品介绍 - 广发科创债ETF产品信息：广发上证AAA科技创新公司债ETF跟踪沪AAA科创债指数，7月17日登陆交易所，流动规模为51.72亿元，管理费为0.15%/年，托管费为0.05%/年 [5][43][44] - 交易机制：场内交易叠加“T + 0”实时交易和现金分红模式，操作便捷，可提升资金周转效率和市场流动性，为投资者提供稳定现金流 [46][47] - ETF跟踪指数偏中短久期、高信用评级、行业集中度高且龙头较多：沪AAA科创债指数5年期以下债券合计占总规模八成，加权平均久期为4.40，隐含评级在AAA - 级以上债券合计占总规模近七成，前四大行业合计占总规模超九成 [48][50][51] - 较好的流动性、与股票较低的相关性使其适合构建股债轮动策略：该ETF信用风险低、票息收益稳定、具备抗跌性，与上证指数相关系数仅为0.16，二级市场流动性高，支持轮动策略 [5][55]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 科创债 ETF 具有投资价值，其指数成分主体资质高、行业集中，在政策属性下牛熊表现佳，配置需求下利差有压缩空间，与红利指数相关性强，适合稳健配置型投资者 [1][2][3] - 与其他 ETF 相比，科创债 ETF 跟踪指数有高收益、低波动、低回撤特征 [4] - 广发科创债 ETF 产品信息明确，交易机制便捷，跟踪指数有中短久期、高信用评级等特点，适合构建股债轮动策略 [5][43][55] 根据相关目录分别进行总结 一、如何看待科创债 ETF 投资价值? (一) 指数成分结构：样本主体资质高、行业集中在工业、公用事业、能源等 - 10 只科创债 ETF 中 6 只、3 只、1 只分别跟踪中证 AAA、沪 AAA、深 AAA 科创债指数，沪 AAA 科创债指数样本主体资质好、容量大、采用实物申赎 [11] - 中证、沪 AAA 科创债指数要求主体评级 AAA 且隐含评级 AA+及以上，深 AAA 科创债指数仅要求主体评级 AAA [11] - 截至 2025 年 6 月 17 日，中证、沪、深 AAA 科创债指数成分券数量分别为 787、645、146 只，样本容量分别为 10083、8739、1426 亿元 [11] - 三个指数行业分布相似且集中度高，中证、沪 AAA 科创债指数前四大行业为工业、公用事业、能源、材料，占九成；深 AAA 科创债指数前四大行业为工业、材料、公用事业、信息技术，占八成五 [13] (二) 政策属性下，科创债牛市收益更好，熊市也更抗跌 - 2025 年以来，科创债熊市收益率较中票短融少上行 3BP，牛市多下行 6BP，年初至 3 月 12 日利率震荡上行，科创债收益率上行 41BP，中票短融上行 44BP；3 月 13 日至 7 月 16 日利率震荡下行，科创债收益率下行 50BP，中票短融下行 44BP [18] - 科创债政策属性使其在牛熊周期表现好，熊市抗跌，牛市收益超涨，因市场对其信用风险预期低 [19] (三) 配置需求下，科创债仍有利差压缩空间 - 当前十年期国债收益率在 1.63%-1.73%区间窄幅震荡超 2 个月，配置资金倾向信用债，信用利差压缩，3 年期、5 年期 AAA 级科创债较同期限、同评级中票有 29BP 和 5BP 超额利差 [22] (四) 科创债指数与红利指数相关性较强，适合偏稳健配置型投资者 - 沪 AAA 科创债指数与上证红利指数相关系数为 0.56，与上证指数相关系数仅为 0.16，两者因防御属性和相似投资者结构相关性高 [25] - 以沪 AAA 科创债指数为基准的科创债 ETF 底层资产低风险、稳收益，适合稳健配置型和偏好稳定高票息收益的投资者 [28] 二、科创债 ETF 与其他 ETF 对比 (一）主流 ETF 跟踪指数对比 - 选取中债 7 - 10 年政策性金融债、上证 10 年国债(净)、沪做市公司债、沪 AAA 科创债指数对比，样本范围、评级、剩余期限有区别 [30] - 样本范围上，各指数覆盖特定券种；样本评级上，中债 7 - 10 年政策性金融债和上证 10 年国债(净)指数无限制，沪做市公司债和沪 AAA 科创债指数要求高信用评级；样本剩余期限上，前两者要求 6 - 10 年左右，后两者无限制 [30][31] - 沪做市公司债和沪 AAA 科创债指数成分券高信用评级和行业集中度高，AAA - 以上债券占比超六成，前四大行业占比超九成 [32] (二) 科创债 ETF 跟踪指数具有高收益、低波动、低回撤的特征 - 2023 年 1 月 - 2025 年 7 月，沪 AAA 科创债指数年化收益 5.41%最高，年化波动率 1.02%相对低，最大回撤 - 1.42%相对低 [38][39] 三、科创债 ETF 产品介绍 (一) 广发科创债 ETF 产品信息 - 广发上证 AAA 科技创新公司债 ETF 跟踪沪 AAA 科创债指数，7 月 10 日成立，17 日上市，流动规模 51.72 亿元，主要投资指数成份券等，投资债券资产比例不低于 80% [43] - 管理费 0.15%/年，托管费 0.05%/年，认购费率依份额不同为 0.8%、0.5%或每笔 1000 元 [44] (二) 交易机制：场内交易叠加"T+0"实时交易，操作便捷 - 场内交易可连续交易、无申赎限额，“T + 0”实时交易提升资金周转效率和市场流动性，现金分红提供可预期现金流 [47] (三) ETF 跟踪指数偏中短久期、高信用评级、行业集中度高且龙头较多 - 沪 AAA 科创债指数 5 年期以下债券占总规模八成，加权平均久期 4.40 年 [48] - 成分券以高信用评级为主，隐含评级 AAA - 级以上债券占总规模近七成 [50] - 行业集中度高，前四大行业为工业、公用事业、材料、能源，占总规模超九成，发行人多为龙头企业 [51] (四)较好的流动性、与股票较低的相关性使其适合构建股债轮动策略 - 该 ETF 信用风险低、票息稳定、抗跌，适合稳健配置投资者，与上证指数相关系数低，二级市场流动性好，适合股债轮动策略 [55]

分析师信息 - 分析师鲁佩为机械首席分析师，拥有伦敦政治经济学院经济学硕士学位，证券从业10年，2021年加入中国银河证券研究院，曾获新财富最佳分析师等多个奖项 [4] 数据展示 - 展示了2023年1月至2025年7月工程机械指数和沪深300的百分比变化情况，范围从 -25%到50% [2]

报告行业投资评级 - 纺织服饰行业，维持“推荐”评级 [1] 报告的核心观点 - 2025年6月社零数据显示服装销售环比降速，6月社零总额42287亿元，同比增长4.8%，服装当月零售总额1275亿元，同比增长1.9%，环比5月增速下降2.1pct；1 - 6月累计服装零售额达7426亿元，同比增长3.1%，维持稳健复苏增长；6月增速放缓因618活动5月提前开始透支需求 [4][7] - 国产体育服饰龙头Q2流水环比降速，户外新消费维持高成长性；安踏体育等主品牌Q2流水增速为低单位数或约10%，整体环比Q1放缓；户外新消费赛道仍高景气，安踏旗下其他品牌Q2流水增速50% - 55%，特步索康尼Q2流水20%以上；展望Q3，国际品牌耐克去库存接近尾声，运动服饰流水增速有望改善 [4][8] - 本周（7月14日 - 7月18日）上证指数涨幅0.69%，深证成指涨幅2.04%，沪深300涨幅1.09%，创业板指涨幅3.17%；纺织服饰行业涨幅0.24%，纺织制造子行业涨幅2.43%，服装家纺子行业涨幅0.29%，饰品子行业跌幅2.6% [4][10] - 本周棉价上涨，截至7月18日，中国棉花价格指数CCIndex:3128B为15508元/吨，较上周涨242元/吨等；粘胶类价格稳定，涤纶类价格持续下跌，锦纶本周价格下跌 [4][29][30] - 投资建议关注中报业绩环比有望改善或维持稳健增长的优质标的，包括品牌服饰如海澜之家等，国产体育龙头如安踏体育等，家纺企业如罗莱生活等，龙头纺织企业如华利集团等 [4][9] 根据相关目录分别进行总结 本周观点 - 2025年6月社零数据服装销售环比降速，6月社零总额及服装零售额同比增长，1 - 6月累计服装零售额稳健复苏增长，6月增速放缓因618活动提前透支需求 [4][7] - 国产体育服饰龙头Q2流水环比降速，户外新消费维持高成长性，展望Q3运动服饰流水增速有望改善 [4][8] - 投资建议关注不同类型优质标的 [4][9] 行业主要数据回顾 本周股市回顾 - 上证指数涨幅0.69%，深证成指涨幅2.04%，沪深300涨幅1.09%，创业板指涨幅3.17%；纺织服饰行业涨幅0.24%，纺织制造子行业涨幅2.43%，服装家纺子行业涨幅0.29%，饰品子行业跌幅2.6% [10] - 本周纺织服饰板块内涨幅前十公司有联发股份等，跌幅前十公司有莱绅通灵等 [12] 终端零售表现 - 2025年6月，社零总额42287亿元，同比增长4.8%，服装鞋帽等商品零售额1275亿元，同比增长1.9%；1 - 6月，社零总额245458亿元，同比增长5%，服装鞋帽等商品零售额累计7426亿元，同比增长3.1% [15] 上游纺织出口 - 2025年6月，纺织纱线等出口金额120.48亿美元，同比增长 - 1.9%，服装及衣着附件出口金额152.67亿美元，同比增长3%；1 - 6月，纺织纱线等累计出口金额705.19亿美元，同比增长1.8%，服装及衣着附件累计出口金额734.59亿美元，同比增长3.1% [18] 上游原材料 - 本周棉价上涨，粘胶类价格稳定，涤纶类价格持续下跌，锦纶本周价格下跌；各原材料有具体价格及与上周、近一月、年初对比的价格变化 [27][29][30] 本周重点公司公告 - 美邦服饰2025年半年度预计盈利700万元至1000万元，同比下降86.98%至90.88%等，因信用减值损失增加等 [48] - 如意集团2025年半年度预计亏损7800万元至10750万元，同比增加67.04%至130.22%等，因计提折旧等及市场需求低迷等 [48] - 富安娜2025年半年度预计净利润同比下降44.96% - 58.72%，因线下销售疲软等 [50] - 红豆股份2025年半年度预计净利润为 - 9500万元至 - 13500万元，因行业竞争激烈等 [50] - 华纺股份2025年上半年预计净利润为 - 4000万元至 - 3400万元，同比由盈转亏，因美国关税政策等影响 [53] 行业本周新闻 - 年产1000吨新一代再生纤维素纤维首赛尔示范项目正式投产，实现离子液体法再生纤维素纤维规模化生产，突破纺丝工艺和环保瓶颈 [54] - 九牧王等男装品牌主业低迷靠投资续命，行业面临存货周转天数长、白牌低价产品抢占市场等困境 [54] - 2025首届中国纺织服装人工智能大会在广州海珠区开幕，展示人工智能与纺织服装产业融合成果 [55] - 红豆股份以创新驱动发展，为行业转型升级树立标杆 [55] 板块近期事项 解禁 - 泰慕士等公司有股权激励限售股份解禁，分别在2025年7月29日等不同时间，解禁数量不同 [58] 近期增减持一览 - 菜直股份等多家公司有减持情况，年零时间有增持情况，变动金额不同 [59] 股东大会 - 华升股份等公司近期召开临时股东大会，召开时间不同 [61]

报告分析师 - 鲁佩为机械首席分析师，毕业于伦敦政治经济学院，获经济学硕士学位，有10年证券从业经验，2021年加入中国银河证券研究院，曾获新财富最佳分析师等多项荣誉 [4] 报告行业投资评级 - 文档未提及 报告的核心观点 - 文档未提及 目录总结 - 文档未提及相关目录内容

报告公司投资评级 - 首次评级，给予建投能源“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 建投能源是河北建投集团火电运营主体，河北省内装机市占率 25%，营收稳健增长，盈利能力大幅修复 [6] - 主营火力发电业务，火电装机投产叠加煤价下行，盈利仍有较大提升空间，新能源装机增长空间大，加速绿色低碳转型进程 [6] - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 13.26、14.60、15.83 亿元，对应当前 PE 分别为 10.6x、9.6x、8.9x [6] 根据相关目录分别进行总结 建投集团火电运营主体，盈利能力大幅修复 河北建投集团火电运营主体，河北省内装机市占率 25% - 公司是建投集团旗下重要境内资本运作平台和河北省重要能源投资主体，主营电力项目，前身主营酒店、商贸，2003 年转型火力发电 [8] - 河北省国资委是实际控制人，建投集团旗下有建投能源和新天绿能分别开展火电和新能源发电业务 [9] - 截至 2024 年末，公司控股火电装机 11.77GW，占总装机 96.26%，光伏装机 45.71 万千瓦，占 3.74%，控股机组集中于河北南、北部电网，装机市占率均约 25% [6][11] 营业收入稳健增长，盈利能力大幅修复 - 营收结构中火力发电占比超 90%，2020 - 2024 年营收从 153.70 亿元增至 235.17 亿元，年化复合增速 11.22% [6][13][15] - 2024 年、2025 年一季度平均入炉标单分别为 822 元/吨、775 元/吨，同比降 10.1%、11.4%；2024 年、2025 年上半年归母净利分别为 5.31 亿元、8.8 亿元，同比增 181.6%、153.4% [6] - 十四五以来火力发电业务毛利率从 2021 年的 - 1.94%提至 2024 年的 21.30%，2023 - 2024 年光伏发电业务毛利率分别为 40.19%、35.78%，能源服务业务毛利率保持在 60%以上 [19] - 2022 - 2024 年毛利率由 10.45%提至 15.35%，净利率由 0.82%提至 2.96%；2025Q1 毛利率和净利率分别为 19.24%、9.55%，同比增 6.79pct、4.91pct [21] - 2022 - 2024 年期间费用率由 10.60%升至 12.55%，主要因研发费用率上升 [21] - 2024 年经营活动现金流净额达 37.71 亿元，2025Q1 为 8.3 亿元；2021 - 2024 年资产负债率由 68.49%降至 62.70%，2025 年一季度降至 61.24% [25] - 2022 - 2024 年年度现金分红金额年均复合增速 63.26%，股息率年均提升 0.71pct，预计 2025 年归母净利润 13.26 亿元，按 45%分配比例测算，当前股价对应股息率 4.26% [27] 主营火力发电业务，盈利仍有较大提升空间 火电装机增量大、盈利仍有较大提升空间 - 2023 - 2024 年火电上网电量分别达 392.12、500.10 亿千瓦时，同比增 9.69%、27.54%；2025 上半年总上网电量 228.37 亿千瓦时，同比降 3.52% [33] - 2023 - 2024 年火电平均利用小时分别为 4476 小时、4579 小时，同比增 6.42%、2.30%，2020 - 2024 五年平均高出河北同期 126 小时 [33] - 2021 年度电毛利为负，2022 年转正，2024 年升至 0.083 元，同比提 0.012 元，上网电价跌幅低于煤价跌幅使火电业务盈利能力改善 [36] - 正常经营年份长期股权投资年均收益 2.14 亿元，2024 年达 3.07 亿元，同比增 78.49%，25Q1 达 0.81 亿元，同比增 55.77% [38] - 截至 2024 年末，公司控股和参股电厂对应火电权益装机共 12.12GW，在建项目预计 2026 年投产后增加 3.90GW，提升约 32% [41] - 年初至 7 月 16 日秦港 5500 大卡动力煤市场价均价、1 - 7 月长协价分别为 671 元/吨、680 元/吨，同比跌 201 元/吨、23 元/吨；假设市场煤和长协煤占比各 50%，2025 年市场煤、长协煤均价同比分别跌 180 元/吨、20 元/吨，归母净利润预计为 13.26 亿元，同比增 149.6%；2026 年市场煤、长协煤均价同比分别跌 60 元/吨、10 元/吨，电价降 0.5 分/千瓦时，归母净利润预计为 14.6 亿元，同比增 10.1% [6][45] 新能源装机增长空间大，加速绿色低碳转型进程 - 2022 年设立冀能新能源公司，收购建吴光伏股权，截至 2024 年末，已投产光伏装机 45.71 万千瓦，在建项目 60 万千瓦，备案及储备项目 216 万千瓦，储备 + 在建装机/在运装机达 6 倍 [46] - 光伏发电设备 2023 年投运，发电量和上网电量从 2023 年的 2.2 亿、2.02 亿千瓦时提至 2024 年的 3.65 亿、3.56 亿千瓦时，但度电营收由 2023 年的 0.39 元降至 0.29 元，度电毛利由 0.16 元降至 0.1 元，盈利能力承压 [48] - 子公司建投储能和建投融碳分别开展储能业务和碳资产管理服务，2024 年碳排放强度同比降低 3.09 克/千瓦时 [52] 盈利预测与估值 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年火电装机分别为 1177、1379、1379 万千瓦，上网电量分别为 483、471、498 亿千瓦时，度电营收分别为 0.380、0.376、0.375 元/千瓦时，度电成本分别为 0.267、0.254、0.251 元/千瓦时 [54] - 预计 2025 - 2027 年光伏装机分别为 76、106、136 万千瓦，利用小时数均为 1200 小时，上网电量分别为 7、11、15 亿千瓦时，度电营收分别为 0.270、0.265、0.260 元/千瓦时，度电成本均为 0.185 元/千瓦时 [54] - 预计 2025 - 2027 年火电热量营业收入分别为 22.49、23.61、24.80 亿元，毛利率分别为 - 40%、 - 38%、 - 38%；热力营业收入分别为 10.55、11.08、11.63 亿元，毛利率均为 0% [54][55] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 225.60、222.13、234.96 亿元，同比增长 - 4.1%、 - 1.5%、5.8%；归母净利润 13.26、14.60、15.83 亿元，同比增长 149.6%、10.1%、8.4%；对应 EPS 分别为 0.73、0.81、0.87 元 [55] 相对估值 - 选取京能电力、内蒙华电、大唐发电为可比公司，公司估值水平低于可比公司平均，认为估值有提升空间 [58]