投资评级 - 首次给予买入-A投资评级 6个月目标价2 1港元[5][7] 核心观点 - 公司聚焦核心城市战略驱动销售增长 2025年上半年销售金额同比增长20%至534亿元 住宅平均签约单价提升至2 6万元/平方米[1] - 运营效率显著提升 新项目首开周期缩短至4 8个月 开盘去化率达81% 经营现金流回正周期11 4个月[1] - 财务结构持续优化 融资成本创新低 上半年新增融资平均成本2 70% 较2024年底显著下降[4] - 预计2025-2027年收入增速分别为8 4%/5 1%/0 4% 净利润增速分别为6 6%/19 9%/16 2%[5] 销售表现 - 2025年上半年销售金额534亿元 同比增长20% 其中74 5%来自前十核心城市[1] - 上海和北京销售贡献超三成 分别为93 6亿元和88 1亿元[1] - 新获取项目82%将在2025年二至四季度入市 支撑销售规模逆势增长[2] 土地获取 - 上半年新增16个项目 总计容建筑面积145万平方米 总地价492亿元 权益地价222亿元[2] - 拿地全部位于一二线城市 其中北京上海投资占比达66%[2] - 项目推盘节奏紧凑 平均首开周期4 8个月 全部实现6个月内开盘[1] 财务业绩 - 上半年总收入251 1亿元 同比增长14% 其中物业开发收入200 4亿元(同比增长17%) 物业服务收入17 8亿元(同比增长20%) 物业租赁收入8 1亿元(毛利率79%)[3] - 含投资物业公允价值损益利润10 9亿元(同比增长8%) 不含该部分利润11 2亿元(同比增长2%)[3] - 截至6月末总债务1233亿元 开发贷/经营贷占比提升至41% 外币债务占比下降至21%[4] 融资情况 - 成功发行低利率债券如"25金茂投资MTN001"成本2 30% 较往期压降109个基点[4] - 债务期限结构均衡 一年内到期债务占比22 3%[4] - 上半年境内外新增融资平均成本2 70% 较2024年底显著下降[4] 估值水平 - 当前股价对应2025年市净率0 3倍 低于恒生地产建筑业成分股平均0 66倍[5] - 目标价2 1港元相当于2025年扣除永续债后0 66倍市净率[5] - 当前股价1 52港元 总市值205 29亿港元[7] 财务预测 - 预计2025年主营收入640 11亿元(同比增长8 4%) 净利润7 48亿元(同比增长6 6%)[5][10] - 预计2026年收入672 72亿元(同比增长5 1%) 净利润8 96亿元(同比增长19 9%)[5][10] - 预计2027年收入675 72亿元(同比增长0 4%) 净利润10 42亿元(同比增长16 2%)[5][10]

行业投资态势 - 2025年1-8月百强房企拿地总额6056亿元 同比增长28% [2] - TOP10房企新增货值占百强70% 行业资源加速向头部集中 [1] - 头部央国企主导土拍市场 拿地金额前十企业中8家为央国企 [5] 头部企业拿地表现 - 绿城中国以1144亿元新增货值位列榜首 保利发展996亿元第二 中海地产923亿元第三 [5] - 中国金茂、招商蛇口、华润置地等企业进入新增货值前十 [5] - 绿城中国自2024年4月起连续获取苏州、上海、南京优质地块 项目销售情况良好 [6] 投资策略特征 - 房企普遍聚焦一二线城市核心地块 偏好高流速和高确定性项目 [1][5] - 通过优质地块置换历史包袱 新项目首开周期缩短至4.8个月 平均去化率达81% [6][7] - 投资策略遵循"以销定投"原则 注重资金安全与风险平衡 [6][9] 区域市场分化 - 一线城市市场更具韧性 高端需求持续释放 [6] - 三四线城市库存去化周期较长 城市间分化加剧 [9] - 核心城市优质宅地维持高热 深圳宝安中心地块高溢价成交 [8] 下半年投资展望 - 头部房企保持投资强度但更趋谨慎 绿城中国全年拿地货值目标1200-1300亿元 [9] - 投资策略进一步聚焦 华润置地坚持量入为出 越秀地产偏好小型快周转项目 [9][10] - 土地市场热度取决于核心城市供地质量与频次 预计投资行为将更理性 [10]

土地市场整体表现 - 8月全国经营性土地成交面积4074万平方米 同比下降14% 成交金额953亿元 同比下降16% 主要因高能级城市优质宅地成交占比下降[2] - 8月土地市场平均溢价率5.6% 为年内第二低点 但一线城市溢价率高达26.64% 创2025年月度新高 二线城市平均溢价率仅2% 为年内最低 市场热度持续分化[1][2] - 截至8月末全国新增土储货值百强房企新增货值总额14193亿元 同比增长17.5% 新增总价7235亿元 同比增长30.8% 新增建面6110万平方米 同比微跌1%[7] 企业投资行为变化 - 8月CRIC重点监测30家典型企业拿地金额约250亿元 环比下降56.6% 创近一年新低 同比上升41% 其中18家企业当月无新增土地入账[1][9][13] - 2025年1-8月百强房企拿地销售比为0.27 较7月末降低0.01 TOP10房企拿地销售比高达0.39 其余梯队仅在0.13-0.17之间 投资态度分化严重[9] - 企业投资呈现"宁缺毋滥"策略 仅聚焦核心城市优质地块 如华润置地与招商蛇口在深圳联合拿地金额超80亿元 其余企业单月拿地金额均不足20亿元[9][13][14] 行业集中度与门槛变化 - 销售百强房企投资集中度保持高位 TOP10房企新增货值占百强总货值的70% TOP11-20占比9% TOP21-30占比6% TOP31-50和后50强各占8%[9] - 截至8月末新增土储货值百强门槛值31.9亿元 同比下降6% 新增总价百强门槛值15.4亿元 同比上升12% 新增建面百强门槛值30.4万平方米 同比上升8%[4][5] - 新增货值10强门槛值持续保持在257.1亿元 头部房企与其余房企投资力度差异显著[4] 领先企业土地储备情况 - 2025年1-8月新增土地货值前三名为中海地产1337亿元 绿城中国1144亿元 保利发展1015亿元[15] - 新增土地价值前三名为中海地产664.3亿元 绿城中国615亿元 保利发展528.3亿元[24] - 新增土地建面前三名为中海地产315.8万平方米 绿城中国283万平方米 保利发展255.7万平方米[24]

核心业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入251亿元，同比增长13.34% [1] - 归母净利润10.9亿元（剔除投资物业公平值损益后11.23亿元），同比增长7.93% [1] - 签约销售金额534亿元，同比增长20%，增速在TOP10房企中排名第一 [1][3] - 整体毛利率达16.2%，较2024年提升1.6个百分点 [3] 销售与行业地位 - 成功跻身房地产行业销售规模TOP10 [1] - 行业TOP10房企销售额整体下降约14%，但公司逆势增长20% [3] - 104家内房企业中仅20家实现营收与净利润双增长，其中收入超100亿元的大型房企仅3家 [3] 财务优化与成本控制 - 新增融资成本降至2.7%，负债结构持续优化（降低短期及境外负债，增加长期及境内负债） [4] - 2024年管理费用同比下降15.9%，2025年进一步压降5% [3] - 2025年上半年销售费用同比下降15%，财务费用同步下降 [3] 战略与投资布局 - 聚焦一二线核心城市（如北京、上海、杭州、成都），2024年后新增项目均位于核心地段 [6] - 2025年上半年获取16个项目，一二线城市土储占比达88% [6][9] - 新项目平均毛利率接近20%，销量兑现率132%，销售价格达成率104% [6] 产品与品牌竞争力 - 高端产品线“金茂府”成为科技住宅代名词，已迭代至3.0版本 [7] - 2024年推出“金玉满堂”产品线，新项目开盘平均去化率达81% [7] - 品牌力支撑核心城市战略，形成高去化率-现金流回正-盈利能力提升的正向循环 [6][7] 行业趋势与格局 - 行业集中度持续提升：TOP10房企销售额占比达48.7%（同比+0.5pct），TOP20占比64.8%（同比+0.8pct） [8] - 核心城市土地市场火热，三四线城市去化艰难，头部房企在拿地与销售端优势明显 [8][9] - 消费者对交付安全与品质要求提升，加速行业洗牌与资源向高能级城市集中 [8] 未来展望 - 目标将经营性现金流回正周期缩短至10个月，实现资金快速再投入 [6] - 计划用2-3年时间根本性提升报表质量，业绩稳中有升 [10] - 花旗银行预测2025-2027年将开启增长周期 [10]

核心观点 - 房地产企业投资活动在2025年8月显著放缓 拿地金额环比大幅下降56.6% 创近一年新低 [1][15][31] - 土地市场呈现量价齐跌态势 平均溢价率降至5.6% 为年内第二低点 [15][19] - 行业投资集中度持续提升 TOP10房企新增货值占百强总量的70% [26] - 企业投资策略趋于理性 聚焦核心城市优质地块 [16][33] 土地市场表现 - 2025年8月全国经营性土地成交4074万平方米 同比下降14% [19] - 成交金额953亿元 同比下降16% [19] - 平均楼板价2339元/平方米 同比下降3% [19] - 市场热度分化显著：一线城市溢价率26.64% 二线城市仅2% [19] 企业投资排名 - 新增货值TOP3企业：中海地产1337亿元、绿城中国1144亿元、保利发展1015亿元 [3] - 新增土地价值TOP3企业：中海地产664.3亿元、绿城中国615亿元、保利发展528.3亿元 [9] - 新增建筑面积TOP3企业：中海地产315.8万平方米、绿城中国283万平方米、保利发展255.7万平方米 [9] 行业门槛变化 - 新增货值百强门槛31.9亿元 同比下降6% [21][23] - 新增总价百强门槛15.4亿元 同比上升12% [21][23] - 新增建面百强门槛30.4万平方米 同比上升8% [21][23] - TOP10门槛值保持在257.1亿元 头部企业与其余企业差距显著 [21] 投资规模总量 - 百强房企新增货值总额14193亿元 同比增长17.5% [24] - 新增总价7235亿元 同比增长30.8% [24] - 新增建面6110万平方米 同比微降1% [24] 企业投资策略 - 销售百强拿地销售比0.27 较7月末下降0.01 [28] - TOP10房企拿地销售比高达0.39 远高于其他梯队 [28] - 30家监测企业中有18家8月无新增土地 [31] - 单月拿地金额超80亿的仅华润置地和招商蛇口联合体 [31]

股息派发安排 - 公司将于2025年10月31日派发中期股息 [1] - 派息对应期间为截至2025年6月30日止6个月 [1] - 每股派息金额为0.03港元 [1]

股息派发计划 - 公司将于2025年10月31日派发中期股息 [1] - 派息基准期为截至2025年6月30日止6个月 [1] - 每股派息金额为0.03港元 [1]

第 1 頁 共 2 頁 v 1.1.1 | 股息派發日 | 2025年10月31日 | | --- | --- | | 股份過戶登記處及其地址 | 香港中央證券登記有限公司 | | 皇后大道東183號 | | | 合和中心 | | | 17樓1712-1716號舖 | | | 灣仔 | | | 香港 | | | 代扣所得稅信息 | | | 股息所涉及的代扣所得稅 | 不適用 | | 發行人所發行上市權證/可轉換債券的相關信息 | | | 發行人所發行上市權證/可轉換債券 | 不適用 | | 其他信息 | | | 其他信息 | 不適用 | | 發行人董事 | | | 本公司董事為執行董事陶天海先生（主席）、張輝先生及喬曉潔女士；非執行董事崔焱先生、劉文先生、陳一江先生及王葳女士； | | | 以及獨立非執行董事劉峰先生、孫文德先生、高世斌先生及鍾偉先生。 | | EF003 免責聲明 | 香港交易及結算所有限公司及香港聯合交易所有限公司對本公告的內容概不負責，對其準確性或完整性亦不發表任何聲明，並明確表示，概不對因 | 公告全部或任何部份內容而產生或因倚賴該等內容而引致的任何損失承擔任何責任。 | | --- ...

股息分配 - 公司拟派中期股息每股3港仙[3] - 公司将向股东提供以股代息选择权[3] 时间安排 - 2025年9月17日至9月19日暂停办理股份过户登记手续[3] - 股东最迟须于2025年9月16日下午4时30分前办理过户登记以收取股息[3] - 中期股息预期于2025年10月31日或之前支付[3]

港股内房股市场表现 - 中国金茂股价上涨4.11%至1.520港元 新城发展上涨3.63%至2.570港元 融创中国上涨2.63%至1.560港元 [1] - 龙湖集团上涨2.46%至10.840港元 中国海外发展上涨2.30%至14.230港元 华润置地上涨1.77%至31.100港元 [1] - 万科企业上涨1.69%至5.400港元 富力地产上涨1.35%至0.750港元 碧桂园上涨1.15%至0.440港元 [1] 房地产政策动态 - 北京与上海于8月陆续放松房地产限购政策 标志着全国住房限购政策整体淡出迈出重要一步 [1] - 地产研究者表示若楼市表现持续疲弱 相关城市将继续推进限购调减步伐 [1] - 中指研究院认为9月为地产政策密集出台期 在"止跌回稳"目标下新一轮支持政策有望加快推出 [1] 行业趋势与预期 - 市场对9月美联储降息预期升温 国内货币政策空间有望进一步打开 [1] - 房地产行业进入"金九银十"营销旺季 房企预计在核心城市加快推盘节奏 [1] - 市场活跃度有望迎来阶段性回升 绿城中国上涨1.02%至9.860港元 越秀地产上涨0.61%至4.970港元 [1]