【大河财立方 记者 段伟朵 陈诗昂 程帅星 文 朱哲 李博 冉衡 洪昊旸 摄影】展望"十五五"，资产证券化在中国经济发展的洪流中，将扮演怎样的角色？ 作为连接实体经济与资本市场的关键纽带，资产证券化在盘活存量资源、分散金融风险、拓宽融资渠道等方面具有不可替代的作用。12月17日，作为2025 债券市场高质量发展大会的先行会议，资产证券化专场会议率先开启。来自政、企、金、研、服等领域代表齐聚郑州，共话资产证券化在服务实体经济、 盘活存量资产、优化融资结构中的重要作用和实施路径。 立足中原、放眼全国 盘活存量资产大有可为 河南日报报业集团有限公司党委副书记、总经理王珂在致辞中表示，党的二十届四中全会作出"加快建设金融强国"的战略部署，河南省委十一届十次全会 深入贯彻中央精神，锚定"1+2+4+N"目标任务体系，明确提出"积极推动现代金融高质量发展，用好多层次资本市场，稳步扩大债券发行规模"。此次大会 聚焦资产证券化，正是响应中央号召、落实省委部署的具体行动。 王珂介绍，河南日报社、河南日报报业集团有限公司全力构建"媒体+金融"双轮驱动的服务新生态，连续三年联合债券市场核心机构打造"债券市场高质量 发展大会"，已成 ...

（来源：中金固收） rops to 1.04%. The 101 Cop 200010 yield ren 1.75bps to 1.835%, the 5Y CGB 250003 yield fell 1.5bps to 1.5475%, while the 3Y CGB 2500010 closed at 1.40%. CGB futures traded up, with the 30Y main contract up 0.63%, the 10Y up 0.1%, the 5Y up 0.06%, and the 2Y up 0.01%. ■ Credit Bond Market Today, credit bond yields fell across most tenors by 0.3-2bps, except for the 5Y tenor, where yields mostly rose by around 0.2–1.5bps. Compared with CDB bonds, 5Y credit spreads across all ratings widened by about ...

行业整体业绩表现 - 头部互联网金融科技企业2025年第三季度业绩显示，行业在助贷新规过渡期内呈现调整态势 [1] - 信也科技2025年第三季度营收35亿元，同比增长6.43%，净利润6.4亿元，同比增长2.66% [1] - 奇富科技2025年第三季度营收52.06亿元，同比增长19.1%，但净利润14.33亿元，同比减少20.3%，出现增收不增利情况 [1] - 乐信2025年第三季度营收34.17亿元，同比降低6.64%，但净利润5.21亿元，同比增长68.06% [1] - 探索不同新兴增长点成为助贷第一梯队拉开业绩差距的核心变量 [2] 获客策略与成本变化 - 互联网贷款利率定价下调成为趋势，客群调整扩容成为必然 [3] - 奇富科技搭建线上线下多渠道获客体系，线上包括AI驱动广告与嵌入式金融（API），与74家合作方合作渗透场景，线下组建地面销售团队触达复杂需求用户 [3] - 奇富科技2025年第三季度获批信贷额度用户平均获取成本从二季度的370元降低至340元 [3] - 行业对获客策略存在分歧，部分主体认为当前成本低位是加大投放储备新客的良机，部分则因担忧未来监管政策而选择收缩投放与谨慎观望 [3] - API渠道被普遍认为在2026年将面临较大压力，因其收益空间收窄、客群质量偏低、用户多头借贷突出、平台风控识别能力受限，导致逾期率显著高于自营产品渠道 [4] - 互联网金融自营产品渠道被视作更具发展潜力的方向 [5] 新兴业务增长点探索 - 乐信分期电商平台服务的商品交易总额（GMV）在2025年第三季度达23.13亿元，较2024年同期的8.27亿元增长180% [5] - 分期乐商城带动民生消费品类交易额实现环比58.5%、同比133.8%的增长，同时商城升级物流配送体系使配送时效缩短20小时以上 [5] - 有观点认为商城获客模式客群天花板较低，目标客群多为通过消费套现实现融资需求的群体，客群范围狭窄，且对应的风险、舆情投诉问题更为突出 [5] - 信也科技国际市场表现强劲，报告期内累计借款用户达1000万，较2024年9月30日增长58.7% [6] - 信也科技2025年第三季度国际业务营收为8.733亿元（约1.227亿美元），较2024年同期增长37.4%，占第三季度总营收的25.0% [6] 融资成本与资金端动态 - 持续降低融资成本是机构资金端的重要目标 [5] - 奇富科技2025年前三季度资产支持证券（ABS）发行规模接近189亿元，较去年同期增长超40% [6] - ABS发行量增长受政策面支持力度加大、发行额度更充裕、公司资产质量与风控能力获认可，以及利率中枢下行带来较好发行窗口推动 [6] 业务模式转型与挑战 - 轻资本模式（仅提供引流、评估等服务，不承担风险）与重资本模式（通过自营贷款、担保兜底等方式参与，承担信用风险）的变化趋势成为焦点 [7] - 由于资金来源收紧及民营银行等资金退出，轻资本模式面临被动收缩，除少数互联网流量大厂外，其余机构需提供担保兜底以重资本模式展业 [8] - 乐信2025年第三季度信贷撮合服务收入为26.17亿元，同比下降11.9%；科技赋能服务收入为4.56亿元，同比增长18.9%；分期电商平台服务收入为3.45亿元，同比增长11.8% [7] - 乐信科技赋能服务收入占营业收入比例由10%升至13%，主要得益于转介服务增长 [7] - 奇富科技2025年第三季度重资本模式下获得的贷款及撮合服务费为38.69亿元，同比增长33%；轻资本模式下获得的贷款及撮合服务费为13.37亿元，同比减少54% [8] - 信也科技预计因流量推荐业务收缩，该项服务收益率将进一步收窄 [8]

ABS凭借其基础资产适配性和融资效率优势，正成为能源企业投融资"新宠"。 简单来说，ABS是把企业未来的稳定收益（比如电费、租金）打包，做成可交易的证券凭证发行，让企业可以提前回笼现金流。这与 REITs有何不同？ "ABS属于债务型融资，本质是企业拿未来的稳定收益做'抵押'，发行证券向投资者借钱。投资者买ABS相当于放贷，到期能拿到'本金 +利息'，企业拿到的是提前回笼的现金流，这笔钱会计入企业负债。企业只要有能产生收益的优质项目，都能通过ABS融资。这也让 ABS更为灵活，更受市场欢迎。"复旦大学绿色金融研究中心执行主任李志青向《中国能源报》记者解释。 "REITs则属于权益类产品，相当于把优质不动产打包成基金，投资者买REITs份额相当于'入股'了这些资产。它没有固定利息，收益全 靠资产运营的分红，而且资产升值后，份额价格上涨还能赚差价。对企业来说，虽然发行REITs不会增加负债，但要求资产能长期稳定 运营、持续产生效益，更适合有成熟项目的主体。"李志青进一步解释。 今年以来，我国清洁能源领域在资产证券化领域迎来多项进展。 ▲图片由AI制作 如今，资产证券化已成为能源企业盘活资产、拓宽融资渠道的重要方式 ...

市场概览：美国资产证券化市场 - 美国资产证券化产品在固定收益市场中的占比从2021年的38%降至2024年的19%，但仍是重要组成部分，2024年固收市场整体发行规模为10.43万亿美元 [3][5][68][69] - 市场主要分为MBS和ABS两大品类，MBS包括机构类（如机构MBS、CMO）和非机构类（如RMBS、CMBS），ABS则包括消费类（汽车、信用卡、学生贷款等）和对公类（设备、CDO等）产品 [7][8][72][77] - 2021年市场发行规模达历史新高，MBS和ABS合计发行5.2万亿美元，主要受疫情后政策刺激和低利率环境推动，但2022年发行规模大幅下降53% [13][78] - 2024年以来市场有所恢复，截至2025年三季度末，当年已发行约1.7万亿美元 [13][78] - 从底层资产看，2024年发行以机构MBS、机构CMO、RMBS和车贷ABS为主，2025年上半年车贷和CDO/CLO占比显著 [10][75] 市场概览：欧洲资产证券化市场 - 截至2025年二季度末，欧洲市场存量规模约1,253亿欧元，主要由RMBS（占比46%）和CDO/CLO（占比22%）构成 [14][85] - 市场发行自2023年恢复，2024年合计发行规模约2,449亿欧元，同比增长15%，截至2025年三季度末，当年发行约1,887亿欧元 [14][85] - 市场分为配售型和自留型发行，配售型产品占比从2015年的约38%波动上升至2025年的约63% [14][85] - 2024年主要发行产品类型为RMBS（占49%）、ABS（占26%）和CDO/CLO（占20%） [22][81] - 自2019年引入STS框架后，STS产品发行规模显著增长，其在整体市场中的占比从2016年的1-2%波动上升至近年来的25-30%左右 [22][86] 市场热点：境外资产担保债券 - 资产担保债券是一种由资产池担保的高级担保债务工具，具有对发行人及资产池的双重追索权，截至2024年末已有超过三十个国家发行 [23][94] - 2023年全球发行量达到6,890亿欧元，创历史新高，主要受欧洲央行退出量化宽松后银行融资需求推动 [35][95] - 欧洲是全球最大市场，截至2024年末，欧洲市场发行资产担保债券超过1,400亿欧元 [35][95] - 该类债券可通过结构性机制突破所在国主权评级上限，案例显示其评级可超出主权评级2至4个子级 [29][31][33][96][98][99] - 三大国际评级机构（标普全球、惠誉、穆迪）的方法论均允许资产担保债券评级在主权评级基础上上调，上调空间为2至6个子级 [36][37][101][102] - 标普全球的评级框架包含五个步骤：法律监管风险分析、处置机制分析、司法管辖支持分析、抵押品支持分析以及附加信用因素调整 [40][105] 市场洞察：持有境内不动产的海外REITs - 在中国香港和新加坡上市的REITs中，有部分持有中国境内不动产，被称为“跨境REITs” [43][109] - 这些跨境REITs通常持有底层不动产数量较多，且在地理分布和业态类型上具备较好的分散度，以提升抗风险能力 [50][113] - 中国香港与新加坡市场对资产偏好不同：香港REITs更偏好一二线城市的写字楼和零售类资产；新加坡REITs更偏好物流、产业园和数据中心等新经济类业态，城市分布相对均匀 [51][120] - 跨境REITs拥有成熟灵活的项目收购及退出机制，并能通过扩募、银行贷款、发行债券等多种方式融资，杠杆率监管上限为50%，高于境内REITs的28.57%限制 [56][117][121] - 成功的跨境REITs能够动态调整资产组合和运营策略以应对周期，例如越秀REIT通过出售资产部分权益来调整收入结构和降低杠杆率 [55][57][123][126] - 部分承压的REITs案例揭示了风险，如资产过于单一、区域集中度高、现金流波动大或存在治理问题等，可能导致违约或清盘 [59][129] 市场展望：创新产品与发展趋势 - 2024年特殊类型资产证券化产品发行呈现多样化，包括AI驱动的新兴资产证券化产品（106.60亿美元）、企业类/公用设施类区块链与数字化ABS（43.30亿美元）、数据中心ABS（43.30亿美元）以及杠杆基金、飞机贷款、ESG/绿色ABS等 [130][131]

政策核心目标 - 广东省多部门联合印发《广东省金融支持企业开展产业链整合兼并行动方案》，旨在通过金融手段支持产业链整合兼并 [2] - 政策目标为提升产业链关键核心技术自主可控能力，重点投向芯片制造、工业软件、高端医疗器械等领域 [2] - 到2027年，粤港澳大湾区计划形成产业集群优势显著提升、整合兼并服务更加高效的发展格局 [6] 支持的市场主体与方式 - 政策创新性支持上市公司、国企以及跨境整合兼并 [2] - 针对国有企业，将并购重组、资产盘活纳入考核体系，鼓励运用定向增发、专项可转债、并购贷款等工具 [3] - 对于上市公司，鼓励综合运用股份、定向可转债等多元支付工具，并设立产业并购基金 [3] - 广东辖区上市公司新增披露并购重组227单，涉及金额780亿元，披露、完成重大资产重组交易超20单，持续位居全国之首 [3] 跨境整合举措 - 探索联合港澳资本设立跨境整合兼并基金，优化QFLP和QDLP试点机制，支持港澳金融机构参与内地并购项目 [4] - 支持企业在港澳发行离岸人民币债券，鼓励跨境并购使用人民币结算，银行机构将提供汇率避险服务 [4] 金融支持体系 - 资本市场层面，支持科技型企业登陆创业板、科创板，鼓励港股上市的大湾区企业在深交所上市 [4] - 推动企业发行绿色债券、科技创新债券、资产支持证券等产品募集中长期资金 [4] - 构建"天使投资-风险投资-私募股权投资-并购基金-S基金"全链条投资生态 [4] - 商业银行对电子信息制造、新能源汽车、生物医药等战略性产业给予利率和期限优惠，先进制造业和科技型企业可享受财政贴息 [5] - 推广"科技信用贷+保险增信"模式，运用"粤科融"专项额度等货币政策工具 [5] 实施保障机制 - 健全跨部门工作联动机制，定期调度解决整合兼并中的难点堵点，保障项目用地、用能指标需求 [5] - 搭建并购信息共享平台，整合多部门数据，绘制产业链图谱，通过"一链一策""一企一策"实现供需精准对接 [5]

甲骨文公司财务状况 - 巴克莱银行将甲骨文债务评级下调至"减持"，相当于卖出建议，并警示其信用评级可能被降至BBB-，距离垃圾债仅一步之遥 [1][5] - 预测核心逻辑在于公司为履行AI合同进行的资本支出已超出自由现金流支撑范围，迫使其依赖外部融资 [6] - 即便资本支出不再增加，公司约110亿美元的现金储备也可能在2026年11月前耗尽，面临再融资需求 [7] - 公司债务股本比高达500%，资本负债率达86.33%，远高于亚马逊和微软等同行 [7][8] - 公司过去十年计息债务总额翻番至1116亿美元，资产负债表外还有超过1000亿美元的租赁承诺 [8] - 公司增长依赖与OpenAI等客户的供应商融资协议，面临交易对手风险，其信用违约互换价格被视为OpenAI相关风险的代理指标 [10] AI数据中心行业债务趋势 - 2025年初以来，美国数据中心相关债务发行额已升至254亿美元，较2024年全年增长112%，自2022年以来增长1854% [3][11] - 仅在2025年9月和10月，Meta、甲骨文和Alphabet等公司就发行了合计750亿美元的债券和贷款，是2015至2024年年均发行量的两倍以上 [3][11] - 巴克莱预计2025年超大规模云服务商债券发行总额将达1600亿美元，摩根大通预测未来五年AI数据中心建设需投资级债券市场提供约1.5万亿美元，总资金需求高达5万亿至7万亿美元 [11][12] 行业融资结构与潜在风险 - 数据中心融资结构复杂化，资产支持证券和商业抵押贷款支持证券等工具被广泛应用，相关存量总额约490亿美元 [13] - 部分项目底层资产基于对未来AI需求的预期收入流，存在"投机性建设"模式，一旦需求放缓将面临现金流压力甚至违约 [13] - AI硬件资产如GPU有效技术寿命仅2至4年，快速折旧带来风险，2025年新建数据中心年度折旧额可能达400亿美元，而其收入仅150亿至200亿美元，存在债务与收入错配 [15] - 当前AI数据中心投资热与2000年前后电信和光纤网络泡沫有相似之处，超过六成数据中心高管对行业未来感到担忧，认为上升的能源成本和潜在过度投资可能引发行业困境 [16] - 尽管投入数千亿美元，科技公司自由现金流并未同步增长，摩根士丹利预计未来12个月内自由现金流可能下降约16%，资本支出缺口越来越依赖债务弥合 [16]

公司融资举措 - 公司控股子公司浙江国金融资租赁股份有限公司拟申请注册发行资产支持证券（ABS）[1] - 发行ABS旨在进一步拓宽融资渠道并降低融资成本[1] - 发行ABS目的包括优化资产负债结构及提升运营效率[1]

行业背景与核心驱动力 - 10年期国债收益率已降至1.75%，传统投资渠道收益空间收窄，寿险公司下调新产品预定利率，凸显资产端对长期稳健回报的需求 [1] - 保险资管机构加快布局资产支持证券等结构化产品以应对低利率环境 [1] 保险版ABS市场发展现状 - 2025年前三季度，保险资管机构登记发行的ABS项目规模达2745.78亿元，同比增长25.1%，延续高速增长态势 [1][3] - 参与机构更趋广泛，已有15家保险资管公司发行此类产品，其中10家机构前三季度登记规模突破百亿元 [3] - 行业马太效应明显，民生通惠资管登记产品数量达12只居首，光大永明资管登记规模605.5亿元居首 [3] 头部险企ABS项目布局 - 中国人寿资产于今年4月完成首单交易所ABS，发行规模8亿元的融资租赁资产支持专项计划 [3] - 平安资管于7月发行了7.26亿元的绿色租赁ABS [3] - 太保资产7月作为管理人发行了首单8.6亿元的不动产应收款ABS，随后于11月发行了5亿元规模的保单贷款资产支持计划 [4] - 人保资产设立了40亿元储架规模、首期20亿元发行的保单质押贷款ABS，用于盘活寿险保单借款资产 [4] - 项目覆盖融资租赁、基础设施收费权、保单贷款等多元领域，显示头部险企正将ABS作为资产配置转型的重要抓手 [4] ABS产品的结构设计与风险控制 - ABS产品普遍采用优先/次级分层等结构化设计以控制风险，通过不同级别的受益凭证安排提升信用等级、隔离风险 [4] - 头部险企在ABS投资中通常以优先级资金提供者身份出现，获取稳定利息收益，由发起机构或其他投资者认购次级档吸收潜在损失 [4] ABS产品对险资的吸引力 - ABS产品收益率通常比同等级债券高出约30个基点，可显著增厚保险资金的投资回报 [5] - ABS业务丰富了险资的资产配置选择，降低了投资组合与传统股债同涨同跌的相关性，从而分散投资风险、提高配置效率 [5] - ABS产品现金流可预测且稳定，经过结构化设计风险可控，提升了保险资金运用的安全性和资金流动性 [5] ABS市场前景与宏观意义 - 全国存量资产规模近500万亿元，央企存量资产也有十几万亿元，即便仅20%-30%可盘活，也有约2万亿元规模，对另类投资而言是巨大市场 [6] - 大型险资入场ABS市场，为实体企业提供了来源稳定、期限灵活的长期资金，有助于盘活存量资产、降低融资成本 [2][6] - ABS可解决央企在“一带一路”境外投资面临的境外融资成本高难题，若能探索出有效路径，该领域市场空间广阔，能帮助央企置换融资、降低利息成本 [6]

人工智能投资需求与融资渠道转变 - 人工智能竞赛进入白热化阶段，为满足预计到2030年高达7万亿美元的投资需求，科技公司正开辟新的融资渠道 [1] - 融资转变的核心标志是科技公司开始大规模利用数据中心资产进行融资，将未来现金流打包成金融产品出售给投资者，开启债务驱动的AI基建热潮 [1] 投资级债券发行激增 - 2025年9月和10月两个月内，专注于AI的大型科技公司发行了高达750亿美元的投资级债券，是2015至2024年间年均320亿美元发行额的两倍多 [1] - 其中Meta发行300亿美元债券，甲骨文发行180亿美元债券 [1] - 摩根大通估计AI相关公司目前已占其投资级指数的14%，首次超过美国银行业成为主导板块 [1] - 巴克莱银行预测AI相关科技债的发行量将成为决定2026年信贷市场供应潜力的关键因素 [1] 数据中心资产证券化案例 - 黑石集团为其全资子公司QTS数据中心发起一笔高达34.6亿美元的商业抵押贷款支持证券发行，是今年同类型交易中规模最大的一笔 [2] - 该证券由分布在六个市场的10个数据中心作为抵押资产，这些设施的能耗总量足以在五年内为一个中等城市供电 [3] 市场热情与信贷风险并存 - 甲骨文公司股价在2025年飙升了54%，有望创下自1999年以来的最强劲年度涨幅 [4] - 衡量其债券违约风险的信用违约互换指数也同步大幅攀升，表明投资者在看好其AI业务前景的同时，对其为支持业务扩张而急剧增加的债务水平感到担忧 [7] 高风险融资渠道崛起 - AI领域融资正从传统投资级债券向高风险领域蔓延，高收益债券市场出现AI相关企业身影 [7] - 比特币矿商转型的数据中心运营商TeraWulf和英伟达支持的AI云服务商CoreWeave，分别发行了32亿美元和20亿美元的高收益债券 [7] - 2025年末高收益科技垃圾债券发行量出现峰值，与2021年的峰值持平 [10] 私人信贷市场角色扩大 - AI相关的私人信贷贷款在过去一年中可能已增长近一倍 [10] - 摩根士丹利预估到2028年数据中心建设需要1.5万亿美元资金，私人信贷市场可以提供一半以上，这是一个价值8000亿美元的私人信贷机会 [10] 复杂金融工具复苏 - 资产支持证券这一复杂金融工具再度受到青睐，通过将数据中心向科技巨头收取的租金等非流动性资产打包成可交易证券 [13] - 在1.6万亿美元的美国ABS市场中，数字基础设施目前仅占5%（约800亿美元），但该领域在不到五年内已扩张了八倍以上，数据中心是主要驱动力 [13] - 一种曾在2008年金融危机前盛行的特殊目的实体融资工具重出江湖，例如Meta公司通过设立SPV为其路易斯安那州的数据中心完成300亿美元的债务融资，将债务隔离在公司资产负债表之外 [13]