投资评级与核心观点 - 报告给予理想汽车“买入”评级，目标价为23.20美元或90.70港元，较当前股价有25.1%的上涨空间 [1][3][4] - 报告核心观点：理想汽车短期基本面已筑底并出现边际改善，公司正进入新的产品周期，有望带动销量和毛利率提升，同时其雄厚的现金储备为AI转型和新品周期提供了强大支撑 [2][4] 公司财务与运营表现 - 2025年全年营收1123亿元人民币，同比下滑22.3%；归母净利润11.39亿元人民币，同比大幅下降85.8% [4] - 2025年综合毛利率为18.7%，同比下降1.8个百分点，主要受销量下滑、纯电低价车型占比提升及AI研发投入加大影响 [4] - 2025年全年汽车销量为40.63万辆，同比下降18.8% [4] - 2025年第四季度业绩环比改善明显：营收288亿元人民币，环比增长5.2%；Non-GAAP净利润2.7亿元人民币，环比扭亏为盈；毛利率为17.8%，环比提升1.5个百分点 [4] - 2026年第一季度交付9.5万辆，超额完成目标；3月单月交付4.1万辆，需求端筑底回升 [4] - 截至2025年末，公司现金及等价物达1012亿元人民币，无有息负债，净现金规模居国内新能源车企首位 [4] - 2025年研发投入为113亿元人民币，同比增长2.2%，其中约50%投向AI智能化领域 [4] 新产品周期与业务展望 - 公司已进入2026年新产品周期，纯电车型理想i6产能爬坡迅速，2026年3月交付2.4万辆，占当月总交付量近60%，月产能稳定在2万台 [4] - 全新L9车型将在第二季度上市，搭载双自研5nm“马赫100”芯片（总算力2560TOPS）、第三代增程器、72.7kWh 5C超充电池和全线控底盘 [4] - 纯电旗舰车型理想i9将于2026年下半年上市，旨在冲击高端纯电市场，有望打开平均售价（ASP）和毛利空间 [4] - 报告预测公司2026至2028年销量将分别达到50.7万辆、53.6万辆和62.3万辆 [4] - 报告预测公司2026至2028年收入将分别达到1371亿元、1485亿元和1676亿元人民币 [4] - 报告预测公司2026至2028年归母净利润将分别达到15亿元、31亿元和44亿元人民币 [4] 销售网络与研发体系 - 2025年公司销售网络聚焦“效率优化+下沉深耕”，在全国159个城市布局了904家零售门店，并同步完善了547家售后中心与3966座超充站，构建了“销售-服务-补能”全链路覆盖体系 [4] - 公司在AI智能化领域进展迅速，包括自研5nm“马赫100”芯片、VLA司机大模型与MindVLA-O1具身智慧体系 [4] - 公司已完成研发组织重构，按“脏器、脑、软件本体、硬件本体”四大体系重建，以加速模型迭代与软硬件闭环 [4]

投资评级与核心观点 - 报告给予理想汽车“买入”评级，目标价为23.20美元或90.70港元，较当前股价有25.1%的上涨空间 [1][3][4] 短期财务与运营表现 - 2025年全年营收为1123亿元，同比下降22.3%；归母净利润为11.39亿元，同比下降85.8%；综合毛利率为18.7%，同比下降1.8个百分点 [4] - 2025年销量下滑至40.63万辆，同比下降18.8% [4] - 2025年第四季度业绩环比改善，营收288亿元，环比增长5.2%；Non-GAAP净利润2.7亿元，环比扭亏为盈；毛利率为17.8%，环比提升1.5个百分点 [4] - 2026年第一季度交付9.5万辆，超额完成目标，其中3月单月交付4.1万辆，需求端筑底回升 [4] 新产品周期与技术布局 - 公司进入2026年新产品周期，纯电车型i6产能爬坡迅速，2026年3月交付2.4万辆，占当月总交付量近60%，月产能稳定在2万台 [4] - 全新L9车型将在第二季度上市，搭载双自研5nm“马赫100”芯片（总算力2560TOPS）、第三代增程器、72.7kWh 5C超充电池和全线控底盘 [4] - 纯电旗舰车型i9将于下半年上市，旨在冲击高端纯电市场，有望提升平均售价与毛利率空间 [4] 销售网络与现金储备 - 截至2025年，公司销售网络覆盖全国159个城市，拥有904家零售门店，并同步完善了547家售后中心与3966座超充站，构建了“销售-服务-补能”全链路覆盖体系 [4] - 截至2025年末，公司现金及等价物达1012亿元，无有息负债，净现金规模稳居国内新能源车企首位 [4] 研发投入与AI转型 - 2025年研发投入为113亿元，同比增长2.2%，其中约50%投向AI智能化领域 [4] - 公司在自研5nm“马赫100”芯片、VLA司机大模型与MindVLA-O1具身智能体系方面进展迅速，并重构了研发组织，按“脏器、脑、软件本体、硬件本体”四大体系重建，以加速模型迭代与软硬件闭环 [4] 未来业绩预测 - 报告预测公司2026至2028年销量将分别达到50.7万辆、53.6万辆和62.3万辆 [4] - 报告预测公司2026至2028年收入将分别达到1371亿元、1485亿元和1676亿元 [4] - 报告预测公司2026至2028年归母净利润将分别达到15亿元、31亿元和44亿元 [4] - 估值基于2026年1.2倍市销率 [4]

合作与产品动态 - 理想汽车将与高德在座舱Agent方面进行深入合作，预计很快官宣 [1][3] - 合作达成后，理想汽车将成为首家搭载高德汽车出行AI Agent解决方案的车企 [2][4] 技术能力与产品布局 - 理想汽车已自研推出司机AI大模型理想VLA，以司机Agent为产品形态 [1][3] - 高德在出行场景的主动意图理解能力上取得新突破，其AI Agent展示了“复杂意图+多点规划”、“导航路线定制”、“意图理解+多轮对话”等能力 [2][4] 行业观点与趋势 - 理想汽车CEO认为，在非AI时代，普通水平与顶级专家的差距可能是**100倍**，而在AI时代，这种差距或将扩大至**10000倍** [1][3] - Agent和AI将成为“放大镜和显微镜”，进一步放大人与人之间的专业能力差异 [1][3]

行业投资评级 * 报告未明确给出整体行业投资评级，但基于对智能化、出海等主题机会的看好，以及对具体公司的投资建议，可推断其观点偏积极 [4][17] 报告核心观点 * 看好智能化、出海等主题带来的投资机会 [4][17] * 新能源渗透率持续攀升，新车催化下4月需求有望持续回暖 [3][16] * 自主车企高端化再提速，有望带来销量弹性与盈利增厚 [2][15] 周观点总结 (对应目录1.1, 1.2) * **吉利汽车发布i-HEV智擎混动技术**：该技术较传统燃油车WLTC工况油耗降低约**41%**，比日系混动标杆低约**10%**，搭载热效率**48.41%**的发动机，并集成多项智能化技术，有望逐步替代传统燃油车，且出海空间广阔 [1][13] * **多款高端新车型密集发布**：包括小鹏GX（预售价**39.98**万元）、零跑D19（指导价**21.98-26.98**万元）、极氪8X（限时权益价**32.98-47.38**万元，29分钟大定破万）、魏牌V9X（预售价**37.18-41.18**万元），自主车企高端化进程加速 [2][15] * **4月新能源渗透率大幅攀升**：根据乘联会初步统计，4月1-12日新能源零售渗透率达**59.5%**，新能源市场零售**22.4**万辆，较上月同期增长**7%**，终端成交价相对稳定 [3][16] 行业重点数据跟踪总结 (对应目录2.1, 2.2) * **市场行情**：本周（2026/4/13-4/17）沪深300指数上涨**1.99%**，申万汽车指数上涨**1.57%**，在31个申万一级行业中排名第15位，细分板块中汽车零部件（+**2.11%**）表现最佳 [5][19] * **3月销量数据**： * **批发端**：3月全国乘用车批发**237.0**万辆，同比-**1.8%**，新能源批发**112.4**万辆，同比-**0.2%**，新能源批发渗透率**47.4%** [6][29][34] * **零售端**：3月全国乘用车零售**143.5**万辆，同比-**21.4%**，新能源零售**79.8**万辆，同比-**17.6%**，新能源零售渗透率**55.6%** [6][38][42] * **出口端**：3月乘用车出口**68.0**万辆，同比+**73.8%**，新能源车出口**33.2**万辆，同比+**134.9%**，新能源出口占出口总量**48.8%** [6][49][51] * **年初至今出口表现亮眼**：2026年1-3月，乘用车出口累计同比+**61%**，新能源乘用车出口累计同比+**121%** [4][17] 行业动态总结 (对应目录3.1, 3.2) * **政策与市场动态**：截至4月12日，2026年汽车以旧换新超**167**万辆，带动新车销售额超**2694.4**亿元 [61] * **企业技术与产品动态**： * 特斯拉AI5芯片成功流片，上海工厂将承担人形机器人量产任务 [61][62] * 比亚迪辅助驾驶功能车型保有量超**285**万辆 [62] * 小鹏发布全尺寸旗舰SUV GX，智驾系统至高可提供**3000TOPS**有效算力 [62] * 零跑D19上市，搭载高通双8797芯片，总算力达**1280TOPS** [63] * 小马智行与广汽领程合作推进自动驾驶卡车商业化 [64] * **4月重点新车**：报告列出了包括极氪8X、零跑D19、小鹏GX等在内的多款4月上市/预售新车的详细参数 [65] 投资建议 * **整车方面**：建议关注比亚迪、吉利汽车、零跑汽车等公司 [4][17] * **智能化及机器人方面**：建议关注理想汽车-W、小鹏汽车-W、三花智控、拓普集团等公司 [4][17]

证券研究报告 汽车 行业定期报告 hyzqdatemark 2026 年 04 月 19 日 投资评级： 看好（维持） 李泽 SAC：S1350525030001 lize@huayuanstock.com 秦梓月 SAC：S1350525070008 qinziyue@huayuanstock.com 联系人 板块表现： 26 年北京车展"发车"在即 ——汽车行业周报（20260413-20260419） 投资要点： 证券分析师 行业周观点及投资分析意见： （1）整车：继续看多整车板块，我们认为 3-4 月是全年整车的最佳做多窗口期。 在叠加"油电价差"变大的宏观叙事背景下，本轮以新能源汽车出口为核心的板 块行情或将继续演绎。建议继续关注：吉利汽车、奇瑞汽车、零跑汽车。同时， 当前位置也建议关注格局好、确定性较强、有强产品周期的内需品类：江淮汽车、 理想汽车。（2）零部件及液冷：一季度是汽车零部件传统的全年业绩低点，尤 其是今年一季度整体内需疲软的情况下，多数零部件企业业绩承压。因此，我们 建议当前业绩期多关注有新业务增长或老业务结构优化的公司，其业绩韧性也会 更强，建议关注：继峰股份、壹连科技、银轮股份、 ...

仅讲清楚两件事： 1.为什么不少人觉得新视频风格Low? 2.短剧表达方式因为符合深层人性，未来各行各业(完全不局限于汽车)大量采用的趋势谁也无法阻 挡。（这不意味着理想今年就一定会大量采用） 本文不区分短剧与微短剧的区别，不分析新视频风格是否有利于理想现阶段自身商业诉求，不分析为 什么理想官号今年会出这样的视频。 理想原先的宣传视频风格是电影感广告风格 以这个视频为例 高速运动模糊镜头、无人机高空俯拍，对黄昏、日出等自然光线的细腻捕捉。 画面中的旷野公路、宏图网球场、海山小岛其实内核都是让人羡慕向往的精致生活符号。这套符号系 统强调克制、优雅、秩序和距离感。 理想可以根据自身需要，选择强调或不强调长辈或孩子，或具体选择什么场景符号。但是一定不能背 离，是要让预期受众看了产生向往感的画面。 从2026年2月4日开始，理想官号已经放了五条短剧风格的视频。 以这两个视频为例 很多人觉得Low是因为这种视频表达形式在方方面面都是为了营造向往感的电影感广告绝对不能允许 的。 龙傲天，竖排角色直接介绍明浩集团董事长，夸张的造型，直白的表演风格等等。 把握核心主线，即觉得Low是因为完全违背了精致生活符号系统所要求的 克 ...

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持该评级 [8] 报告核心观点 - 2026年3月汽车行业呈现结构性亮点：乘用车批发销量降幅收窄，新能源出口持续超预期高景气；重卡内需与出口均呈现高景气度，销量同比大幅增长；客车环比增长显著但同比承压，第一季度出海表现强势 [2][6][12] - 投资主线聚焦于能源安全驱动的全球新能源车放量、商用车（特别是燃气机）的产业前景，以及AI科技、出海、高端化三大阿尔法赛道，建议关注整车左侧布局机会 [12] 分板块总结 乘用车板块 - **批发销量**：2026年3月批发销量为241.2万辆，同比小幅下降2.3%，降幅较1月（-6.8%）和2月（-15.4%）显著收窄；2026年1-3月累计批发销量593.5万辆，同比下降7.5% [12] - **新能源批发**：2026年3月新能源批发销量116.0万辆，同比微增0.2%，对应新能源渗透率达48.1%；2026年1-3月累计新能源批发销量275.9万辆，同比下降4.9%，渗透率为46.5% [12] - **出口表现**：2026年3月汽车出口74.8万辆，同比大幅增长82.3%；2026年1-3月累计出口192.2万辆，同比增长63.4% [12] - **新能源出口**：2026年3月新能源出口36.3万辆，同比激增144.4%，占当月总出口量的48.5%；2026年1-3月累计新能源出口93.5万辆，同比增长124.2%，占比48.6%；受油价上涨等因素推动，新能源出口进入加速窗口期 [12] 重卡板块 - **销量高增**：2026年3月重卡销量为13.9万辆，同比增长24.6%，环比大幅增长88.9% [12] - **驱动因素**：内需方面，春节后开工叠加高油价推动国五柴油重卡向经济性更好的天然气重卡或电动重卡换车需求激增；出口方面，亚非地区基建及开矿需求拉动国内重卡出口持续保持高增速 [12] 客车板块 - **批发产销**：2026年3月客车产销量分别为5.1万辆和4.7万辆，环比分别大幅增长81.4%和61.2%，但同比表现分化，产量微增0.6%，销量下降11.6%；2026年1-3月累计产销量分别为11.6万辆和11.1万辆，同比分别下降5.9%和10.9% [12] - **细分市场**：2026年3月，大中型客车销量0.9万辆，环比增长17.9%，同比下降15.6%；轻型客车销量3.8万辆，环比增长75.9%，同比下降10.7%；2026年1-3月，大中型客车累计销量2.4万辆，同比增长5.9%；轻型客车累计销量8.7万辆，同比下降14.7% [12] - **出口表现**：2026年3月客车出口1.4万辆，环比增长13.6%，同比下降8.4%；2026年1-3月累计出口4.0万辆，同比增长14.6% [12] 投资建议 - **整体策略**：能源安全驱动新能源车全球放量，海外市场从长期空间定价，整车板块具备较大空间；国内3月整车需求回升，全年总量虽有下滑压力但低预期已被市场定价，新技术创新带来的份额提升、出海加速和高端化将创造阿尔法结构机会，支撑新能源增速再次开启，推荐布局整车左侧机会 [12] - **商用车**：商用车景气度较好，燃气机产业前景明确，有望带来业绩和估值双升 [12] - **核心赛道**：2026年全年持续聚焦AI科技、出海、高端化三大阿尔法赛道；整车已开启以出海为主线、国内需求回升为辅的β行情，建议关注弹性整车机会 [12] - **重点推荐公司**： - **出海**：比亚迪（出海支撑业绩+闪充带动份额提升）、吉利汽车（出海超预期+极氪盈利支撑）、零跑汽车 [12] - **智驾**：小鹏汽车、理想汽车（因智驾技术跃升） [12] - **高端化结构性机会**：江淮汽车、赛力斯 [12]

公司股价与交易表现 - 理想汽车-W股票于报告当日收盘价为71.45港元，较前日下跌0.15港元，跌幅为0.21% [1] - 当日股价振幅区间在70.45港元至72.75港元之间 [1] - 当日成交额超过102万港元 [1] 公司资本运作 - 公司于2026年4月15日进行了股份回购，耗资1800美元，回购股份数量为200股 [2]

2026年一季度中国高端SUV市场核心观察 - 2026年一季度中国乘用车市场整体遇冷，零售量同比下滑超过23%，但C级SUV（中大型SUV）细分市场逆势增长，国内零售量达17.67万台，累计增幅高达93% [2] - 在车名带“9”、售价跨越30万元的“9系旗舰SUV”阵营中，销量呈现“一边爆火，一边哑火”的极端分化态势，这反映了技术定价权、产品迭代节奏和体系化能力的深层竞争 [2][3] 市场表现与竞争格局 - **头部车型分化显著**：极氪9X单月销量破万位列第一，一季度累计销量21541辆，平均成交价超53万元，在50万元以上大型SUV市场占有率接近30% [3][8]；问界M9一季度销量11345辆，与自身过往月销超万辆的巅峰期相比有所回落 [3][10]；理想L9一季度仅售出3679辆，同比下滑超72%，单月销量仅1550辆 [3][11] - **竞争从单品转向体系**：主要车企正从打造单一爆款转向构建体系化产品矩阵以对冲风险，例如极氪用9X与8X高低搭配，问界以M9、M8、M7构筑产品线，蔚来计划用ES9与ES8、乐道车型构建双品牌旗舰矩阵 [16][17] - **新玩家持续涌入**：过去半年有超过15款新车涌入大型SUV市场，未来还有小米、比亚迪（刀片电池5.0）、零跑D19、魏牌V9X等新车型即将入局，竞争将进一步加剧 [2][21] 定价权与竞争逻辑的演变 - **定价权发生转移**：过去50万级SUV的定价权由BBA等海外豪华品牌掌握，如今新能源浪潮下，中国市场正在建立新的豪华规则，高端消费者正从认品牌转向认技术参数 [7][8] - **技术代差成为核心定价依据**：消费者愿意为技术代差支付溢价，决策逻辑变为“我要最好的”而非“我要便宜的”，900V高压平台、城区NOA、兆瓦级电驱、5纳米智舱芯片等技术参数正取代传统豪华配置成为新的定价坐标系 [19] - **“性价比”策略在高端市场失效**：例如深蓝S09定价不到31万元，但月均销量仅1400台，表明在大型SUV高端市场，单纯依靠“性价比”难以成功 [18] 主要车企动态与挑战 - **极氪**：凭借全栈900V高压平台、三电机兆瓦级混动电驱、双Thor芯片加5颗激光雷达等技术配置，证明了技术代差可带来强大议价能力，但需持续投入研发以维持优势 [8] - **问界**：曾凭智舱智驾实现月销1.6万辆，并一度在50万以上市场占据七成份额，现因产品迭代节奏问题进入缓速增长期，全新改款M9已开启预热，搭载6激光雷达和全主动底盘，旨在重夺技术叙事主导权 [8][10] - **理想**：理想L9作为家庭旗舰SUV品类的定义者，其销量滑落揭示了智能电动车市场品类红利期远比燃油车时代短暂，全新一代L9已官宣，顶配预售价55.98万元，搭载4颗激光雷达和自研5纳米芯片，寻求提供除家庭标签外的新价值 [11][14] - **其他车企**：蔚来ET9以80万售价入局，验证了技术定价逻辑；腾势N9上市初期月销近5000辆，后滑落至2000辆左右 [8][18] 未来产品规划（基于公开信息整理） - **造车新势力**：蔚来ES9预计售价50万至60万元；小鹏GX预计售价35万至40万元；新款理想L9 Livis版售价55.98万元；零跑D19预计售价25万至30万元；小米SUV预计售价35万至45万元；新款问界M9预计售价45万元以上 [20] - **传统车企**：上汽大众ID. ERA 9X预计售价30万至40万元；比亚迪大唐预计售价30万至35万元；方程豹镁9预计售价20万至30万元；长城魏牌V9X预计售价35万至55万元 [20]

公司年终奖与绩效调整 - 公司于4月10日向全体员工发放了2025年全年年终奖 [1] - 26个销售省份的一线销售中台部门全员无年终奖 而去年该部门曾在4月和8月发放过两次奖金 [1] - 研发员工的年终奖与去年同期相比几近腰斩 大部分拿到1至1.5个月的年终奖 [1] - 智能驾驶部门的年终奖虽未腰斩 但与前两年相比也少了不少 [1] - 公司同时将员工考核周期从过去的半年考核改为一年一考核 [1] - 一位销售中台员工表示 考核周期改为一年将影响其近三成的全年总收入 [1] - 一位入职近两年的研发员工称 去年入职半年获得1.2个月年终奖 今年全年仅获得1个月 [1] - 另一位员工表示 其2025年绩效考核等级为“E”（高于预期）优于去年的“M”（符合预期） 但也只拿到1个月年终奖 [2] 公司2025年财务与运营表现 - 公司2025年全年销量约为40.63万辆 同比下滑18.8% 年度销量目标达成率为75% [3] - 2025年公司总营收缩水至1123亿元人民币 [3] - 2025年公司净利润大幅下降超八成 为11.24亿元人民币 [3] - 公司2026年全年销量目标定为48万辆 [6] - 为实现销量目标 公司计划在2026年对增程产品进行大换代 例如即将在北京车展展出的理想L9 Livis [6] - 公司正在推行门店管理改革 实施有理想特色的直营模式——门店合伙人制度 [7] - 门店合伙人制度的核心是向店长下放经营决策权（含获客、经营、团队管理自主权）和利润分享权 [7] - 公司CEO李想在2025年财报电话会上表示 实现20%同比增长最重要的事是管理好销售体系 [7] 行业背景与同行情况 - 2025年整个中国汽车行业呈现“增量不增利”状态 [3] - 2025年中国汽车产销分别完成3453.1万辆和3440万辆 同比分别增长10.4%和9.4% [3] - 2025年中国汽车行业利润率降至4.1% [3] - 大部分新势力造车公司选择在二季度发放年终奖 小鹏汽车与公司在同一天发放了2025年终奖 [4] - 选择在一季度或二季度发放年终奖 从财务角度便于核算和在6月30日前做汇算清缴 从管理角度有助于稳定员工、减少春节前离职潮 [4] - 长安汽车的年终奖与公司整体业绩及部门表现挂钩 项目总监分配权大 有的总监甚至能分到100万元 项目开发团队分得比例通常高于营销团队 [5] - 吉利汽车的年终奖一般为3至5个月工资 与个人年度考核、对公司贡献度（如参与车型是否成为热门车型）、个人工作能力和表现挂钩 [5] 公司内部绩效体系 - 公司内部实行绩效等级制 分为“O”、“E”、“M”、“I”、“F”五个等级 [5] - 2023年3月之前 考核周期为一季度一次 考核比例按“262”划分（即“O/E”占20% “M”占60% “I/F”占20%） [5] - 2023年3月 公司将考核周期从季度调整为半年 考核比例改为“271”（扩大“符合预期”员工比例 缩小“不合格”比例） [5] - 公司称拉长考核周期是为了匹配汽车行业长周期、复杂性业务的绩效产出特点 让员工关注长期贡献 同时降低管理成本和末位比例 [6] - 从2024年开始 公司个人绩效成绩与部门业绩、公司销量目标及毛利率达成情况挂钩 且后者所占权重不小 [6]