报告投资评级 - 行业投资评级为看好，并维持此评级 [8] 核心观点总结 - 云南省首次增量新能源项目机制电价竞价结果落地，光伏项目出清机制电价为0.33元/千瓦时，距竞价上限仅差0.0058元/千瓦时；风电项目出清机制电价为0.332元/千瓦时，距竞价上限仅差0.0038元/千瓦时，表明市场主体对云南新能源市场预期稳定且报价理性 [2][10] - 强势的竞价结果一定程度上强化了此前山东竞价结果导致的市场对新能源（尤其是光伏）盈利的偏弱预期 [2][10] - 9月底至10月初，多个省份（包括江西、上海、黑龙江、新疆）发布了2025年机制电价竞价方案，区域发展节奏预计将出现分化 [2][10] - 此前消纳压力突出或光伏占比较高的省份，后续可能通过机制电量分配引导光伏发展节奏适当放缓，标志着行业高质量发展阶段正式开启 [2][10] 机制电价竞价结果分析 - 云南省竞价共有218家项目主体、529个新能源项目参与申报，中标项目509个，中标率高达96.22%，申报主体竞争相对温和 [10] - 光伏竞价区间为0.22-0.3358元/千瓦时，风电竞价区间为0.18-0.3358元/千瓦时，竞价上限均按云南省燃煤标杆电价确定，且竞价区间波动有限 [10] - 截至2025年8月底，云南省风电和光伏的装机比重分别为11.5%和31.9%，电源装机以水电为主 [10] 各省竞价方案比较 - 江西省：2025年机制电量总规模为11.6亿千瓦时（按全年计算），其中风电5.7亿千瓦时，光伏5.9亿千瓦时，单个项目机制电量比例上限65%；风电和光伏竞价区间均为0.24-0.38元/千瓦时，竞价上限较当地燃煤标杆低8.28% [10] - 上海市：2025年计划机制电量规模为22亿千瓦时，单个项目机制电量比例上限为90%；增量项目竞价区间为0.2182-0.42元/千瓦时 [10] - 黑龙江省：机制电量总规模为63.04亿千瓦时（按全年计算），单个项目机制电量比例不超过85%；风电和光伏竞价区间均为0.114-0.3元/千瓦时，竞价上限较当地燃煤标杆低19.79% [10] - 新疆：风电和光伏机制电量规模分别为185.39亿千瓦时和36.08亿千瓦时，单个项目机制电量比例上限为62.5%，竞价区间均为0.150-0.262元/千瓦时 [10] 行业表现与市场数据 - 截至2025年10月10日，公用事业板块近一周上涨3.55%，近一月上涨1.80%，自年初上涨6.18%，近一年上涨7.58% [13][30][32] - 各子行业市盈率（TTM）分别为：CJ燃气19.7倍、CJ火电13.94倍、CJ水电19.64倍、CJ新能源23.64倍、CJ电网40.29倍，同期沪深300指数市盈率为13.49倍 [23] - 本周电力板块涨幅前五的公司为上海电力（18.71%）、皖能电力（10.56%）、建投能源（9.34%）、华银电力（9.29%）、豫能控股（8.42%） [23] 火电运营数据 - 9月19日至9月25日，纳入统计的燃煤发电企业日均发电量环比减少10.1%，同比减少11.7%；截至9月25日，本月累计发电量同比下降12.6%，本年累计发电量同比下降4.4% [46] - 10月4日至10月10日，广东发电侧日前成交周均价为0.32105元/千瓦时，周环比提升15.22%，同比降低5.38%；山东发电侧日前成交周均价为0.41400元/千瓦时，周环比提升13.24%，同比提升24.29% [47] - 秦皇岛港煤炭平仓价：大同优混(Q5800K)为743.93元/吨，较上周上涨18.83元/吨；山西优混(Q5500K)为694.00元/吨，较上周上涨17.60元/吨；山西大混(Q5000K)为601.20元/吨，较上周上涨19.60元/吨 [48] 水电与新能源信息 - 截至10月10日，三峡水库水位（14点）为169.93米，周环比降低0.46%，同比提升4.67%；10月4日至10月10日，三峡平均出库流量为23786立方米/秒，周环比降低3.70%，同比提升229.83% [59] - 黔源电力2025年前三季度归母净利润预计为4.51-5.31亿元，同比增长70%-100%；发电量为79.24亿千瓦时，同比上升50.09% [60] - 桂冠电力截至2025年9月30日累计完成发电量318.48亿千瓦时，同比增长14.89%；其中水电281.57亿千瓦时，同比增长21.93%，火电10.12亿千瓦时，同比下降55.46% [62] 重点公司推荐 - 火电运营商推荐关注华能国际、大唐发电、国电电力、华电国际、中国电力、华润电力、福能股份和部分广东地区火电运营商 [10] - 水电板块推荐长江电力、国投电力和华能水电 [10] - 新能源板块推荐龙源电力H、新天绿色能源H、中国核电和中闽能源 [10]

行业投资评级 - 投资评级为看好 并维持该评级 [11] 核心观点 - 报告核心观点为火电经营持续改善 清洁能源延续分化 [1][2][6] - 火电方面 虽然电价及电量同比回落 但煤价显著下降驱动经营改善 尤其北方及部分华东 华中电厂业绩积极 [2][6] - 水电方面 7-8月主汛期电量明显偏弱限制主要水电公司三季度业绩表现 [2][7] - 核电方面 电量稳健增长但受市场化电价影响 中国核电与中国广核业绩预计分化 [2][7] - 绿电方面 全国利用小时数回落且电价偏弱致业绩整体承压 但福建 广东等东部沿海省份利用小时修复 区域性运营商表现优异 [2][8] 火电经营持续改善 - 影响火电盈利的三大核心因素是煤价 电价和电量 [6][17] - 电价维度：三季度各地区代理购电电价普遍同比回落 青海 广西 重庆表现相对强势 例如青海同比上涨0.0401元/千瓦时至0.2626元/千瓦时 [6][17][18] - 煤价维度：三季度秦港Q5500大卡煤价中枢为672.46元/吨 同比降低175.63元/吨 年度长协煤价均值同比下降29.33元/吨 按长协与现货煤各占一半假设 燃料成本同比下降约0.035元/千瓦时 [6][20] - 电量维度：7-8月火电发电量同比增长2.96% 较二季度0.02%的增速环比改善2.94个百分点 但各省利用小时分化明显 湖北 河南等华中地区表现较好 [6][23][30] - 综合来看 煤炭价格显著回落是主导因素 预计火电经营业绩维持同比改善 [6][32] 水电业绩受电量偏弱限制 - 7-8月我国水电发电量同比下降9.95% 主因去年同期基数偏高及降雨分布不均 [7][35] - 9月来水显著改善 三峡入库和出库流量均值同比分别增长93.73%和142.58% 但7-8月主汛期电量偏弱仍将限制主要水电公司三季度业绩 [7][35] 核电业绩预计分化 - 7-8月核电发电量同比增长7.09% 利用小时数为1395小时 同比提升17小时 [7][36] - 中国核电受市场化电价影响较小 但新能源板块承压 预计三季度整体业绩增长有限 [7][36] - 中国广核受市场化电价冲击面偏大且无新增机组 三季度业绩或将延续承压 [7][36] 绿电表现偏弱且区域分化 - 装机增长：1-8月风电及光伏新增装机分别为5784万千瓦和23061万千瓦 同比分别增长72.1%和64.7% [43] - 电量增长：7-8月风电和光伏发电量分别同比增长11.85%和22.09% [8][43] - 利用小时：7-8月全国风电和光伏利用小时分别为261小时和225小时 同比分别下降12小时和11小时 [8][43] - 区域分化：福建 上海 广东 江苏等东部沿海省份及宁夏 青海等西北地区风电利用小时明显提升 例如福建风电利用小时同比提升36.59%至405小时 而湖南 湖北 四川等华中及西南地区则明显回落 [8][43][52] - 整体业绩受新增装机带来的折旧成本增长及电价偏弱影响预计承压 但东部沿海如中闽能源 福能股份等运营商因区域来风改善有望实现优异表现 [8][43] 投资建议 - 火电板块推荐关注华能国际 大唐发电 国电电力 华电国际 中国电力 华润电力 福能股份及部分广东地区火电运营商 [9][54] - 水电板块推荐长江电力 国投电力和华能水电 [9][54] - 新能源板块推荐龙源电力H 新天绿色能源H 中国核电和中闽能源 [9][54] - 报告提供了部分主要电力公司三季度业绩前瞻 例如华能国际乐观情景下三季度归母净利润预计为43.31亿元 同比增长46.35% [55]

评级上调概况 - 2025年9月共有41只股票获机构上调评级 [1] - 评级上调通常表明市场对相关资产或公司的未来发展持乐观态度 [1] 传统行业龙头股 - 水电龙头包括长江电力和华能水电 [1] - 火电龙头为国投电力 [1] - 挖掘机龙头包括三一重工和徐工机械 [1] - 煤炭龙头为兖矿能源 [1] 新兴产业龙头股 - 新能源汽车龙头为北汽蓝谷 [1] - 电解液龙头为新宙邦 [1] 估值水平 - 截至9月30日收盘 18只个股滚动市盈率低于30倍 [1] - 其中6股滚动市盈率不到15倍 包括兖矿能源 老板电器 海利得 云图控股 周大生 安徽合力 [1] 股息率 - 截至9月30日收盘 股息率最高的是平煤股份 达到7.25% [1]

9月A股再融资市场概况 - 9月A股市场再融资完成总额为406.16亿元，环比增加近30% [1][2] - 完成再融资的公司数量为17家，环比增加1家 [1][2] 再融资方式分析 - 定向增发募资额超过370亿元，环比增长近32% [1][2] - 可转债募资额为35亿元，环比增长近一成 [1][2] 重点融资公司分析 - 有12家公司单月募资额超过15亿元 [1][2] - 有6家公司单月募资额超过35亿元，包括华能水电、盛美上海、德赛西威、寒武纪-U等 [1][2]

市场整体表现 - 9月A股市场再融资完成总额为406.16亿元，环比增加近30% [1][2] - 完成再融资的公司数量为17家，环比增加1家 [1][2] 融资方式分析 - 定向增发募资额超过370亿元，环比增长近32% [1][2] - 可转债募资额为35亿元，环比增长近一成 [1][2] 重点公司融资规模 - 9月完成再融资的公司中，有12家募资金额超过15亿元 [1][2] - 募资额超过35亿元的公司有6家，包括华能水电、盛美上海、德赛西威、寒武纪-U等 [1][2]

公司治理与运营 - 第四届第十二次董事会会议于2025年9月29日以通讯表决方式召开并审议《关于使用部分暂时闲置募集资金进行现金管理的议案》[1] - 2024年营业收入构成中电力行业占比99.15%而其他业务仅占0.85%[1] 市场表现与估值 - 公司当前收盘价为9.49元且市值达1708亿元[1]

资金募集 - 2025年9月22日向特定对象发行股票，实际募集资金净额58.03亿元[2] - 发行数量631,094,257股，价格9.23元/股，总额58.25亿元[2] 项目投资 - 募集资金投RM、TB水电站项目，拟投入43.03亿和15.00亿元[5] 现金管理 - 拟对最高20亿闲置募集资金现金管理，期限12个月[7] - 2025年9月29日董事会审议通过相关议案[20]

新股发行与募资 - 公司实际发行新股631,094,257股，占发行前总股本的3.51%，每股价格9.23元，募集资金总额5,824,999,992.11元[21] - 扣除承销费及保荐费用16,915,094.34元、其他相关发行费用4,959,183.42元后，募集资金净额为5,803,125,714.35元[21] - 募集资金到账时间为2025年09月19日，2025年09月22日出具验资报告[22] 项目投资与资金置换 - RM水电站项目投资总额583.81亿元，拟投入募集资金43.03亿元；TB水电站项目投资总额200.29亿元，拟投入募集资金15.00亿元[24] - 截至2025年09月17日，公司以自筹资金预先投入募集资金项目的实际投资额为3,532,778,717.10元[26] - 截至2025年9月17日，公司已用自筹资金支付发行费用3,687,000.00元，抵减后为3,478,301.89元，拟用募集资金置换[28] - 公司拟用募集资金置换RM、TB水电站项目自筹资金合计3,532,778,717.10元[30] - 以募集资金置换自筹资金需经公司董事会通过等程序后方可实施[30] 鉴证报告 - 鉴证报告认为截至2025年09月17日的专项说明符合规定，公允反映自筹资金预先投入募投项目情况[8] - 本鉴证报告仅供公司以募集资金置换预先已投入募投项目的自筹资金之目的使用[11]

融资情况 - 2025年7月23日，公司向特定对象发行股票注册申请获证监会同意[1] - 发行股票631,094,257股，发行价9.23元/股，募资总额58.25亿元，净额58.03亿元[1] 资金用途 - 募资用于RM和TB水电站项目，投资总额784.10亿元，拟投入58.03亿元[5] 资金置换 - 截至2025年9月17日，自筹资金预先投入募投项目35.33亿元，拟置换[6] - 自筹已支付发行费用347.83万元（不含税），拟置换[6] 项目资金 - RM水电站项目实际募资净额43.03亿元，自筹投入21.29亿元，拟置换[8] - TB水电站项目实际募资净额15.00亿元，自筹投入14.04亿元，拟置换[8] 其他事项 - 2025年9月29日，董事会审议通过使用募集资金置换自筹资金议案[10] - 天职国际认为专项说明符合规定，公允反映自筹资金投入情况[11]

融资情况 - 2025年7月23日获证监会同意向特定对象发行股票注册批复[5] - 本次发行631,094,257股，每股9.23元，募资58.25亿元，净额58.03亿元[5][6] 资金投向 - 募集资金拟投RM水电站43.03亿元、TB水电站15.00亿元[8] 现金管理 - 2025年9月29日同意用不超20亿闲置募资现金管理，期限12个月可循环[3] - 投资保本型产品，不得质押和证券投资[3][8] - 拟定风险控制措施应对市场波动[4][10]