债券发行 - 完成2026年度两期债券发行，发行额各10亿[2] - 两期债券发行利率均为1.52%，期限93天[2] 债务余额 - 发行后短融余额70亿，中票余额160亿[2] 债务额度 - 获批至2026年6月13日可发不超340亿债务工具[3] - 短融限额140亿，中票不超200亿[3] - 年末债券本金不超230亿，短融不超70亿，中票不超160亿[3]

相关报告：智研咨询发布的《2026-2032年中国能源行业市场研究分析及投资前景评估报告》 2025年12月，云南省发电340.9亿千瓦时，同比增长2.7%。2025年，云南省发电4596.1亿千瓦时，同比 增长4.2%。分品种看，2025年，云南省火力发电量568.7亿千瓦时，占总发电量的12.4%，同比下滑 5.5%；云南省水力发电量3297.2亿千瓦时，占总发电量的71.7%，同比增长5.6%；云南省风力发电量 328.8亿千瓦时，占总发电量的7.2%，同比下滑15.3%；云南省太阳能发电量401.33亿千瓦时占总发电量 的8.7%，同比增长33.7%。 2018-2025年云南省各品种发电量累计产量统计图 数据来源：国家统计局，智研咨询整理 上市企业：华能水电（600025） 报告中的产量数据统计口径均为规模以上工业，其统计范围为年主营业务收入2000万元及以上的工业企 业。 由于规模以上工业企业范围每年发生变化，为保证本年数据与上年可比，计算产品产量等各项指标同比 增长速度所采用的同期数与本期的企业统计范围相一致，和上年公布的数据存在口径差异。 知前沿，问智研。智研咨询是中国一流产业咨询机构，十数年 ...

报告行业投资评级 - 看好 [2] 报告核心观点 - 2025年全年发电量小幅增长，风电和光伏贡献了主要增量，而火电发电量略有下降 [3][8] - 受极寒天气影响，美国天然气供需短期快速趋紧，导致全球天然气价格普遍大幅上涨 [3][19] - 报告基于电力结构变化和天然气市场波动，提出了覆盖火电、水电、核电、绿电、电源装备、气电、天然气、环保及前沿技术等多个细分领域的详细投资建议 [3][18][19][43] 根据相关目录分别总结 1. 电力：全年发电量小幅增长，风光贡献增量 - **总体发电情况**：2025年1-12月，全国规上工业发电量97,159亿千瓦时，同比增长2.2% [3][8] - **分品种发电量及增速**： - 火力发电量62,945亿千瓦时，同比降低1.0% [3][8] - 水力发电量13,144亿千瓦时，同比增长2.8% [3][8] - 核能发电量4,812亿千瓦时，同比增长7.7% [3][8] - 风力发电量10,531亿千瓦时，同比增长9.7% [3][8] - 太阳能发电量5,726亿千瓦时，同比增长24.4% [3][8] - **增量结构分析**：2025年全年发电量同比增加2,091亿千瓦时，其中火电下降约636亿千瓦时，而水电、核电、风电、光伏分别增加约358亿千瓦时、344亿千瓦时、931亿千瓦时和1,123亿千瓦时，风电和光伏对总增量的贡献度分别为45%和54% [3][9] - **12月单月数据**：12月单月发电量8,586亿千瓦时，同比微增0.1%，其中火电同比下降3.2%至5,812亿千瓦时，风电和光伏分别同比增长8.9%和18.2% [8][10] 2. 燃气：极寒天气供需趋紧，全球气价普涨 - **全球气价大幅上涨**：截至2026年1月23日当周，受美国极寒天气影响，全球主要天然气市场价格飙升 [19] - 美国Henry Hub现货价格报30.72美元/百万英热，周环比涨幅高达903.53% [3][19] - 荷兰TTF现货价格报40.60欧元/兆瓦时，周环比上涨6.56% [3][19] - 英国NBP现货价格报102.75便士/色姆，周环比上涨2.65% [3][19] - 东北亚LNG现货价格报11.35美元/百万英热，周环比上涨12.38% [3][19] - 中国LNG全国出厂价报3,992元/吨，周环比上涨3.72% [3][19] - **美国市场供需分析**：极寒天气导致美国国内供暖需求激增，同时LNG出口原料气需求维持高位，但油气井及管道冻结导致供给下降，供需快速趋紧 [3][19][22] - **欧洲市场情况**：欧洲天然气库存处于多年低位，补库压力叠加寒冷天气推高需求，支撑气价上涨 [19][28] - **亚洲市场情况**：东北亚地区低温推高供暖需求，且欧洲气价上涨对全球LNG价格形成支撑 [19][37] 3. 一周行情回顾 - **板块表现**：在2026年1月19日至1月23日期间，公用事业板块、电力板块、电力设备板块、环保板块、燃气板块均跑赢沪深300指数 [45] 4. 公司及行业动态 - **政策动态**： - 工信部等五部门印发《关于开展零碳工厂建设工作的指导意见》，鼓励建设工业绿色微电网 [50] - 湖南省发布零碳园区建设方案，设定2027年和2030年建设目标 [50] - 河南省就调整工商业分时电价峰谷浮动基数公开征求意见 [51] - 贵州省启动2025年新能源增量项目机制电价竞价，机制电量规模约48.18亿千瓦时 [54] - **项目投产与建设**： - 国家能源集团浙江安吉电厂2号84.3万千瓦H级燃气机组投产，为国内单机容量最大、效率最高的燃气电厂 [51] - 国能长源汉川四期2×100万千瓦燃煤扩建工程双机组投产 [54] - **行业数据**： - 陕西省可再生能源电力消费量达881.8亿千瓦时，占全社会用电量32.4%，可再生能源装机历史性超过火电 [52] - 国家管网集团主干天然气管网日供气量创历史新高，达10.67亿立方米 [55] - 2025年全国电力市场累计交易电量达6.64万亿千瓦时，占全社会用电量比重提升至64.0%，其中绿电交易电量同比增长38.3% [55] - **公司公告摘要**： - **大唐发电**：完成发行20亿元超短期融资券 [56] - **南网能源**：预计2025年净利润扭亏为盈，区间为3亿元至3.6亿元 [56] - **华电国际**：2025年累计完成发电量2,622.70亿千瓦时，同比增长17.81% [61] - **粤电力A**：预计2025年归母净利润同比下降，区间为5.77亿元至7.57亿元；2025年总发电量1,277.82亿千瓦时，其中光伏发电量同比增长68.18% [62][63] - **黔源电力**：预计2025年归母净利润大幅增长160%至190%，主要因来水偏多及发电量增长 [62] 5. 重点公司估值表 - 报告列出了公用事业、环保及电力设备领域的重点公司估值表，包含股票代码、简称、投资评级、收盘价、未来三年每股收益预测及市盈率等数据 [65][66][67]

报告行业投资评级 - 看好公用事业行业 [2] 报告的核心观点 - 国内历经多轮电力供需矛盾紧张后，电力板块有望盈利改善和价值重估，电价有望稳中小幅上涨，煤电企业成本可控，电力运营商业绩有望大幅改善；随着上游气价回落和国内天然气消费量恢复增长，城燃业务有望毛差稳定和售气量高增 [5] 根据相关目录分别进行总结 本周市场表现 - 截至1月23日收盘，公用事业板块上涨2.3%，优于大盘，沪深300下跌0.6%至4702.50；电力板块上涨1.72%，燃气板块上涨7.21% [4][12][14] - 涨跌幅前三的行业分别是建筑材料（9.2%）、石油石化（7.7%）、钢铁（7.3%），后三的是银行（-2.7%）、通信（-2.1%）、非银金融（-1.5%） [12] - 电力板块主要公司涨跌幅前三为南网能源(16.26%)、上海电力（11.95%）、中闽能源（7.76%），后三为长江电力（-1.96%）、华能国际（-1.47%）、华能水电（-0.87%）；燃气板块主要公司涨跌幅前三为中泰股份(23.02%)、九丰能源(14.70%)、佛燃能源(13.15%)，后三为水发燃气(0.00%)、新奥股份(1.45%)、大众公用(2.26%) [17] 电力行业数据跟踪 - 动力煤价格：1月秦皇岛港动力煤(Q5500)年度长协价684元/吨，月环比跌10元/吨；截至1月23日，秦皇岛港动力煤(Q5500)山西产市场价686元/吨，周环比跌11元/吨；产地动力煤价格有不同程度下跌；海外动力煤价格有不同程度上涨；广州港印尼煤(Q5500)库提价731.9元/吨，周环比跌3.81元/吨，广州港澳洲煤(Q5500)库提价737.15元/吨，周环比跌3.36元/吨 [23][26] - 动力煤库存及电厂日耗：截至1月23日，秦皇岛港煤炭库存582万吨，周环比增32万吨；截至1月22日，内陆17省煤炭库存9010.4万吨，周环比降3.12%，电厂日耗445.9万吨，周环比升8.18%，可用天数20.2天，较上周降2.4天；沿海8省煤炭库存3299.4万吨，周环比降1.48%，电厂日耗241.7万吨，周环比升10.97%，可用天数13.7天，较上周降1.7天 [30][32] - 水电来水情况：截至1月23日，三峡出库流量9180立方米/秒，同比升13.05%，周环比持平 [45] - 重点电力市场交易电价：广东、山西、山东三地的日前和实时现货市场周度均价有不同程度的环比和同比变化 [52][59][60] 天然气行业数据跟踪 - 国内外天然气价格：截至1月23日，上海石油天然气交易中心LNG出厂价格全国指数3992元/吨，同比降7.44%，环比升3.72%；欧洲TTF现货价格13.79美元/百万英热，同比降10.3%，周环比升21.0%；美国HH现货价格4.98美元/百万英热，同比升12.9%，周环比升68.8%；中国DES现货价格10.6美元/百万英热，同比降22.6%，周环比升6.5% [4][61] - 欧盟天然气供需及库存：2026年第3周，欧盟天然气供应量63.4亿方，同比升14.8%，周环比升4.6%；消费量118.2亿方，周环比升0.8%，同比升6.2%；2026年1 - 3周，累计消费量334.9亿方，同比升13.4%；第4周，库存量544.89亿方，同比降14.60%，周环比降4.45% [3][5][73] - 国内天然气供需情况：2025年11月，国内天然气表观消费量362.80亿方，同比升4.1%；12月，国内天然气产量229.80亿方，同比升5.4%，LNG进口量848.00万吨，同比升18.8%，环比升22.2%，PNG进口量497.00万吨，同比升12.7%，环比降0.8% [5][78][79] 本周行业新闻 - 电力行业：2025年12月，规上工业发电量8586亿千瓦时，同比增0.1%，1 - 12月，规上工业发电量97159亿千瓦时，同比增2.2%；2026年入冬后，全国用电负荷快速增长，国家能源系统多措并举保障供应 [87][88] - 天然气行业：2025年1 - 12月，规上工业天然气产量2619亿立方米，同比增6.2% [88] 本周重要公告 - 申能股份：2025年度控股发电企业完成发电量576.54亿千瓦时，同比减1.7%；上网电量553.76亿千瓦时，上网电价均价0.494元/千瓦时；年底控股装机容量2066.11万千瓦，同比增15.1% [89] - 上海电力：2025年完成合并口径发电量782.32亿千瓦时，同比升1.41%；上网电量749.79亿千瓦时，同比升1.49%；年底控股装机容量2632.13万千瓦，清洁能源占比62.59% [90] - 湖北能源：2025年末资产总额1000.81亿元，较期初增1.83%；归属于上市公司股东的所有者权益372.22亿元，较期初增10.30%；净利润18.96亿元，同比增4.51% [91] - 国投电力：2025年1 - 12月，控股企业累计完成发电量1580.93亿千瓦时，上网电量1542.09亿千瓦时，分别同比减8.12%和8.06%；四季度末已投产控股装机容量4689.56万千瓦 [92][93] - 广汇能源：预计2025年净利润132000 - 147000万元，同比降50.03% - 55.13% [93] - 佛燃能源：2025年天然气供应量49.31亿立方米，营业总收入337.54亿元，同比增6.85%；净利润10.01亿元，同比增17.26% [94] 投资建议和估值表 - 电力：建议关注全国性煤电龙头、区域龙头、水电运营商等，设备制造商和灵活性改造技术类公司也有望受益 [5][98] - 天然气：建议关注新奥股份、广汇能源 [5][98] - 估值表：展示了公用事业行业主要公司的收盘价、归母净利润、EPS、PE等指标 [96][99]

行业投资评级 - 公用事业行业评级为“增持”（维持）[2] - 发电行业评级为“增持”（维持）[2] 核心观点 - 中国电力行业供需最严峻的时刻已经过去，2026年开始电力供给侧增速将放缓，需求侧有望回升，电价和电力股估值已步入底部区间[4] - 中美电价“剪刀差”已经形成并可能持续扩大，2026年起中国工业电价预计将明显低于美国，利好中国制造业全球竞争力[4][6] - 决定电力股估值的核心逻辑在新型电力时代已发生变化，衡量行业景气度的最佳指标是容量电价，而非电量电价、点火价差或利用小时[4][7][15] - 美国“电荒”与中国“电卷”的局面不可能长期持续，推荐低估值的电力运营商[4][8] 中美电力供需与“缺电”本质分析 - 疫情后中美“缺电”本质相同：均源于基荷电源增长降速，而需求出现结构性超预期（中国出口、美国AI），容易引发供电危机[5][26] - 2022-2026年，美国整体装机增速高于电量增速3个百分点，但基荷电源因火电退役而下降，其保供压力在2022年时并不比当时的中国小[36][37] - 中国通过全国统一电力大市场的制度优势和强大的协调能力（煤矿/火电/电网），利用省间互济等方式，度过了2023-24年新增火电装机投产前的空白期[5][42] - 美国的“缺电”呈现高度“局部性”，与2022年中国部分地区缺电而其他地区限电的情况类似，解决方案大概率殊途同归[5][50] 中美电价“剪刀差”成因与趋势 - 电价“西升东降”的本质原因是2024年以来中美一次能源价格分化：中国煤价回落 vs 美国气价上涨[6][18] - 2024年以来，燃料成本变化贡献了美国电价上涨的70%[6][72] - 2025年下半年开始，中美工业电价已频繁出现倒挂，预计2026年起“剪刀差”将持续扩大[6][74] - 截至2026年1月，中美加权平均批发市场电能量电价水平接近，但美国在辅助服务、容量电价、输配电价等环节的成本显著高于中国[60][61] - 历史上，美国燃气发电成本长期低于中国燃煤发电成本的情况并不常见，当前倒挂难以持续[6][114] 中国电力供需展望 - 2025年是中国基荷电源装机增速（5%）超过用电负荷增速（4%）的年份，供需最为宽松[6][123] - 2026年开始，中国基荷电源并网将降速，新能源装机增速也将快速回落至15%（与美国2024年低点相近）[6][119] - 2026年起，中国制造业投资提速将带动用电负荷回升，电力供需最宽松的时候已经过去[7][123] - 火电利用小时恶化最快的阶段已经结束，得益于落后机组淘汰加速及“十五五”用电需求的稳健增长[126] 中美电力股估值比较与驱动因素 - 2023年开始，中美电力股平均市净率（PB）已拉开2倍以上的差距，目前美股PB是A股的3-4倍[4][7][18] - 2020-22年，中美电力股市盈率（PE）相近，但2024年以来，随着美国AI缺电逻辑兑现，美股电力板块估值快速上行，与中国电力企业估值差距拉大[7][129][140] - 火电企业的PB主要由容量电价驱动，而非化石能源（水电、核电、绿电）的PB则与电能量电价的绝对值相关性显著[7][141][144] - 中国火电企业的PB在2021年底电价上浮政策出台时达到高点，并在2023年中因容量电价预期而明显修复[144] 投资建议与推荐主线 - 主线一：2026年容量电价提升，利好火电龙头，推荐华能国际（A/H）、国电电力、华润电力、中国电力[8] - 主线二：煤炭组预测2026年煤价企稳回升，推荐煤电联营的淮河能源、陕西能源、内蒙华电[8] - 主线三：电能量电价已至底部区间，推荐：1）电价率先企稳的区域电力公司，如京能电力、建投能源、湖北能源；2）受益于电量电价修复的可再生能源电力企业，如川投能源、国投电力、中国核电、中国广核（A/H）、福能股份、龙源电力（H）、绿发电力、节能风电、桂冠电力、甘肃能源、华能水电和京能清洁能源[8]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告核心观点 - 电力行业方面，2025年中国全社会用电量历史性突破10万亿千瓦时，同比增长5%，其中第二、三产业贡献了近八成的用电增量，高端制造业和数字经济成为新的用电增长引擎 [7][8] - 燃气行业方面，受北半球寒潮影响，欧洲和亚洲天然气价格普遍上涨，主要因供暖需求上升、库存低位及供给波动 [16] - 投资分析覆盖多个子领域，包括火电、水电、核电、绿电、电源装备、气电、天然气、环保等，并推荐了相应板块的标的公司 [2][15][16][38] 根据相关目录分别进行总结 1. 电力：2025年用电平稳增长 三产及居民贡献增量过半 - 2025年全社会用电量达到10.4万亿千瓦时，同比增长5.0% [7] - 第一、二、三产业和城乡居民生活用电量分别同比增长9.9%、3.7%、8.2%和6.3% [7] - 从用电增速贡献度看，第一、二、三产业和居民分别为3%、48%、31%、19%，第二、三产业合计贡献了近八成的用电增量 [7] - 12月单月全社会用电量9080亿千瓦时，同比增长2.8%，其中居民用电同比下降2.2% [7][9] - 高端制造业用电增长显著，2025年新能源车、风电设备制造领域用电量增速分别超过20%和30% [8] - 数字经济带动新增长点，互联网和相关服务业用电量同比增长超30%，充换电产业用电量增速接近50% [8] 2. 燃气：北半球寒潮来袭 欧亚气价普涨 - 截至1月16日，美国Henry Hub现货价格为$3.06/mmBtu，周度环比上涨6.77% [16][17] - 荷兰TTF现货价格为€38.10/MWh，周度环比上涨31.38%；英国NBP现货价格为100.10 pence/therm，周度环比上涨36.47% [16][17] - 东北亚LNG现货价格为$10.1/mmBtu，周度环比上涨6.32%；中国LNG全国出厂价3849元/吨，周度环比上涨1.16% [16][17] - 欧洲天然气库存位于多年低位，寒潮推高供暖需求，叠加美国LNG供给波动，导致欧洲气价大幅上涨 [16] - 美国天然气库存较近5年均值高3.4%，产量维持历史高位，价格呈低位震荡 [19][20] - 东北亚地区气温下降增加现货采购，欧洲气价上涨对全球LNG价格形成支撑 [16][33] 3. 一周行情回顾 - 本期（2026/1/12~2026/1/16）公用事业板块、电力板块、电力设备板块、环保板块相对沪深300指数跑赢，燃气板块相对跑输 [40] 4. 公司及行业动态 - 广西发布绿色矿山建设方案，目标到2028年底大中型矿山90%以上达到绿色标准 [46] - 国家能源局等印发《工业绿色微电网建设与应用指南(2026-2030年)》 [46] - 四川发布关于加强生态环境分区管控的实施意见 [46] - 河北调整2025年集中并网行动到期风电、光伏项目，调整容量为风电275.55万千瓦，光伏63.3万千瓦 [47] - 内蒙古印发单一用户绿电直连项目建设实施方案 [47] - 湖南发布零碳工厂建设方案，提出分阶段建设目标 [47][49] - 多家公司发布重要公告，包括电投产融资产重组、内蒙华电收购风电资产、京能电力发电量数据、长江电力业绩快报等 [50] 5. 重点公司估值表 - 报告列出了公用事业、环保及电力设备重点公司的估值表，包含评级、收盘价、预测每股收益（EPS）、市盈率（PE）和市净率（PB）等数据 [52][53][55][56]

投资评级与核心观点 - 维持“优于大市”评级 给予2026年22倍市盈率估值 对应目标价10.78元 [4] - 核心观点：2025年第四季度来水加速改善 看好云南产业升级带来的清洁电力需求 [1][4] 财务表现与预测 - **营业收入**：2024年实现248.82亿元 同比增长6.1% 预计2025-2027年将分别达到267.32亿元、270.68亿元和280.28亿元 [3][6] - **归母净利润**：2024年为82.97亿元 同比增长8.6% 预计2025-2027年将分别增至88.10亿元、92.17亿元和96.61亿元 [3][6] - **每股收益**：预计2025-2027年每股净收益分别为0.47元、0.49元和0.52元 [3][4] - **盈利能力**：2024年销售毛利率为56.1% 预计2025-2027年将提升至58.0%-59.7%之间 [6] 发电量表现与驱动因素 - **2025年总发电量**：完成上网电量1259亿千瓦时 同比增长13% [4] - **2025年第四季度发电量**：上网电量304亿千瓦时 同比增长18% 增速加快 [4] - **水电表现**：2025年水电上网电量同比增长12% 其中第四季度同比增长17% [4] - **光伏表现**：2025年光伏上网电量同比增长58% 其中第四季度同比增长41% [4] - **发电量增长驱动因素**：1) 云南省内用电需求及西电东送电量增加 2) TB水电站和硬梁包水电站全容量投产 新能源装机规模大幅提升 3) 澜沧江流域糯扎渡断面来水同比偏丰1.5成（前三季度偏丰0.9成） [4] 运营与成本分析 - **度电收入承压**：2025年前三季度测算度电收入为0.216元 同比下降5% 主要因南方区域电力供需宽松导致市场化交易电价下行 [4] - **成本控制**：在新增装机投产背景下 2025年前三季度财务费用小幅下降3% [4] - **资本运作**：2025年第四季度完成定增募资58亿元 拟用于澜沧江上游清洁能源基地建设 [4] 行业与区域需求前景 - **云南电网低碳优势**：云南电网二氧化碳排放因子连续三年保持全国最低（2023年为0.1333 kgCO2/kWh） 为高载能产业降低排放成本提供支撑 [4][8] - **产业升级需求强劲**：2025年1-11月 云南省绿色铝、硅光伏、新能源电池产业增加值分别增长11%、5%、76% [4] - **政策支持**：《云南省加快构建现代化产业体系推进产业强省建设行动计划》提出做强做优“绿电+先进制造业” 利好“十五五”期间省内电力需求持续上行 [4] 估值比较 - **可比公司估值**：报告选取的可比公司（国投电力、川投能源、长江电力）2026年预测市盈率平均值为15.0倍 [7] - **华能水电估值**：报告给予华能水电2026年22倍市盈率估值 高于行业平均水平 [4][7]

投资评级与核心观点 - 维持“优于大市”评级，给予2026年22倍市盈率估值，对应目标价10.78元 [4] - 核心观点：2025年第四季度来水加速改善，看好云南产业升级带来的清洁电力需求 [1][4] 财务预测与业绩表现 - **营收与利润增长**：预计2025-2027年营业总收入分别为267.32亿元、270.68亿元、280.28亿元，同比增长7.4%、1.3%、3.5% [3][6]。同期归母净利润预计分别为88.10亿元、92.17亿元、96.61亿元，同比增长6.2%、4.6%、4.8% [3][6] - **每股收益**：预计2025-2027年每股净收益（EPS）分别为0.47元、0.49元、0.52元 [3][4] - **盈利能力指标**：预计2025-2027年销售毛利率分别为58.0%、59.3%、59.7%，销售净利率分别为35.4%、36.6%、37.0% [6] - **估值水平**：基于最新股本摊薄，2025-2027年预测市盈率（P/E）分别为19.41倍、18.56倍、17.70倍 [3][6] 发电量与运营分析 - **2025年发电量高增长**：2025年全年完成上网电量1259亿千瓦时，同比增长13%；其中第四季度上网电量304亿千瓦时，同比增长18% [4] - **增长驱动因素**：1）云南省内用电需求和西电东送电量同比增加；2）TB水电站和硬梁包水电站全容量投产，新能源装机规模大幅提升；3）澜沧江流域糯扎渡断面来水同比偏丰15%（前三季度偏丰9%） [4] - **分电源表现**：2025年水电上网电量同比增长12%，光伏上网电量同比增长58%；第四季度水电/光伏上网电量分别同比增长17%和41% [4] - **度电收入与成本**：2025年前三季度实现营收206亿元，同比增长6.3%；归母净利75亿元，同比增长4%。测算前三季度度电收入为0.216元/千瓦时，同比下降5%；度电净利为0.085元/千瓦时，同比下降6%，主要因南方区域电力供需宽松导致市场化交易电价下行 [4] - **成本控制**：在新增大水电、新能源投产背景下，公司2025年前三季度财务费用小幅下降3% [4] 资本开支与项目建设 - **定增募资**：2025年第四季度完成定增募资58亿元，拟用于澜沧江上游清洁能源基地建设 [4] - **资产结构变化**：预计2025年在建工程从2024年的409.96亿元下降至240.46亿元，反映项目投产进程 [6] 行业与区域需求前景 - **云南绿电优势**：云南电网二氧化碳排放因子连续三年保持全国最低（2023年为0.1333 kgCO2/kWh），为省内高载能产业降低排放成本提供有力支撑 [4][8] - **产业升级带动需求**：2025年1—11月，云南省绿色铝、硅光伏、新能源电池等重点资源型产业增加值分别增长11%、5%、76% [4] - **政策支持**：《云南省加快构建现代化产业体系推进产业强省建设行动计划》提出有序承接优质高载能产业，做强做优“绿电＋先进制造业”，政策端利好“十五五”期间省内电力需求持续上行 [4] 可比公司估值 - **行业估值参考**：可比公司（国投电力、川投能源、长江电力）2026年预测市盈率平均值为15.0倍，报告给予华能水电2026年22倍市盈率估值，高于行业平均，反映了对其稀缺大水电增量及需求弹性的看好 [4][7]

市场表现 - 截至1月16日收盘，本周公用事业板块上涨0.1%，表现优于大盘，其中电力板块上涨0.20%，燃气板块下跌1.17% [1][2] 电力行业数据 - 动力煤价格方面，截至1月16日，秦皇岛港动力煤(Q5500)山西产市场价为697元/吨，周环比上涨1元/吨；广州港印尼煤(Q5500)库提价为735.71元/吨，周环比下跌5.71元/吨；广州港澳洲煤(Q5500)库提价为740.51元/吨，周环比下跌6.53元/吨 [3] - 动力煤库存方面，截至1月16日，秦皇岛港煤炭库存为550万吨，周环比增加15万吨 [3] - 电厂库存与日耗方面，截至1月14日，内陆17省煤炭库存为9312.8万吨，周环比下降1.62%；日耗为414.7万吨/日，周环比上升2.37%；可用天数为22.46天，较上周下降0.9天 [3] - 沿海电厂方面，截至1月14日，沿海8省煤炭库存为3348.4万吨，周环比下降1.57%；日耗为215.8万吨/日，周环比下降2.53%；可用天数为15.5天，较上周增加0.1天 [3] - 水电来水方面，截至1月16日，三峡出库流量为9180立方米/秒，同比上升19.22%，周环比上升23.55% [1][4] - 重点市场交易电价方面，截至1月5日，广东电力日前现货周度均价为297.88元/MWh，周环比上升0.52%；实时现货周度均价为219.25元/MWh，周环比下降22.92% [4] - 截至1月5日，山西电力日前现货周度均价为355.03元/MWh，周环比上升61.38%；实时现货周度均价为375.51元/MWh，周环比上升97.03% [4] - 截至1月11日，山东电力日前现货周度均价为202.44元/MWh，周环比下降32.81%；实时现货周度均价为183.50元/MWh，周环比下降21.20% [4] 天然气行业数据 - 国内外天然气价格方面，截至1月15日，上海石油天然气交易中心LNG出厂价格全国指数为3854元/吨，环比上升1.29% [5] - 国际气价方面，截至1月15日，欧洲TTF现货价格为11.4美元/百万英热，周环比上升18.6%；美国HH现货价格为2.95美元/百万英热，周环比上升2.8%；中国DES现货价格为9.95美元/百万英热，周环比上升7.3% [5] - 欧盟天然气供需方面，2025年第52周，欧盟天然气供应量为58.6亿方，周环比下降6.9%，其中LNG供应量为28.0亿方，周环比下降11.4% [5] - 欧盟天然气消费方面，2025年第50周，欧盟天然气消费量（估算）为88.0亿方，周环比下降9.1%；2025年1-50周累计消费量（估算）为3048.6亿方，同比上升4.4% [5] - 国内天然气供需方面，2025年11月，国内天然气表观消费量为362.80亿方，同比上升4.1%；产量为218.80亿方，同比上升5.9% [5] - 天然气进口方面，2025年11月，LNG进口量为694.00万吨，同比上升12.8%，环比上升20.5%；PNG进口量为501.00万吨，同比上升7.7%，环比上升24.9% [6] 行业重点新闻与规划 - 国家电网公司计划“十五五”期间固定资产投资4万亿元，较“十四五”增长40%，重点用于支撑绿色转型、增强电网平台功能等 [7] - 具体举措包括服务风光新能源年均新增装机约2亿千瓦，推动非化石能源消费占比达25%、电能占终端能源消费比重提升至35% [7] - 加强特高压及配电网建设，目标跨区输电能力提升30%以上 [7] - 全国多省份“十五五”规划凸显天然气作为关键战略能源的定位，未设置消费天花板，突出其在调峰能力、经济性与供应安全方面的优势 [7] - 政策层面推动构建“全国一张网”基础设施体系，地方加速推进管网“县县通”与LNG接收站建设 [7] - 市场应用方面，天然气将在电力调峰、交通清洁替代及与氢能产业协同三大领域释放潜力 [7] 投资建议摘要 - 电力板块有望迎来盈利改善和价值重估，煤电顶峰价值凸显，电价趋势有望稳中小幅上涨 [8] - 建议关注全国性煤电龙头如国电电力、华能国际、华电国际等 [8] - 建议关注电力供应偏紧的区域龙头如皖能电力、浙能电力、粤电力A等 [8] - 建议关注水电运营商如长江电力、国投电力、华能水电等 [8] - 煤电设备制造商和灵活性改造技术类公司也有望受益，如东方电气、华光环能等 [8] - 天然气方面，随着上游气价回落和消费量恢复增长，城燃业务有望实现毛差稳定和售气量高增 [8] - 拥有低成本长协气源和接收站资产的贸易商有望把握市场机遇增厚利润，建议关注新奥股份、广汇能源等 [8]

行业投资评级 - 看好（维持）[7] 核心观点 - 气温拖累2025年12月用电量增速，但2026年全社会用电量增速有望维持平稳在5%附近 [7][10] - 港口及坑口煤价走弱，电厂库存环比回落，预计现货煤价短期以震荡为主，上行空间有限 [7] - 投资者对公用事业板块2026年盈利预期已至较低水平，板块长周期来看仍为值得配置的优质红利资产，低位公用事业资产值得关注 [7] - 低利率及政策鼓励长期资金入市大趋势下，红利资产仍为值得长期配置的方向之一 [7] - 为服务高比例新能源电量消纳，需进一步推动电力市场化价格改革，未来电力市场将逐步给予电力商品各项属性充分定价 [7] 电量分析 - 2025年全年全社会用电量同比+5.0%，较2025年1~11月累计增速放缓0.2个百分点 [7][10] - 分产业看，2025年全年第一产业/第二产业/第三产业/居民用电量同比增速分别为+9.9%/+3.7%/+8.2%/+6.3%，较1~11月累计增速分别变化-0.4/+0.0/-0.3/-0.8个百分点 [7][10] - 12月用电量增速回落主要因气温偏高：2025年12月全国平均气温为-1.1℃，同比+1.8℃，为1961年以来历史同期第二高 [7][10] - 2025年全年充换电服务业/信息传输、软件和信息技术服务业用电量增速高达48.8%/17.0%，电能替代和高新技术产业持续拉动用电增长 [7][10] - 预计2026年用电量增速维持5%附近，依据包括：Wind一致预期2026年GDP同比增速为4.79%；用电弹性系数（全社会用电量同比增速/GDP同比增速）有望持续大于1 [7][10] 电价分析 - 广东省：2026年1月10日~1月16日，日前电力市场出清均价周均值为356元/兆瓦时，同比-13元/兆瓦时（-3.6%）；2026年第一季度至今均价为327元/兆瓦时，同比-30元/兆瓦时（-8.5%）[21] - 江苏省：2026年1月9日~1月15日，日前电力市场出清均价周均值为294元/兆瓦时，周环比-19元/兆瓦时（-6.2%）[21] - 山西省：2026年1月10日~1月16日，日前市场算术平均电价周均值为101元/兆瓦时，同比-61元/兆瓦时（-37.6%）；2026年第一季度至今均价为178元/兆瓦时，同比-93元/兆瓦时（-34.2%）[24] - 2025年12月山西省中长期交易电价同比-7.4% [9] 动力煤市场 - 港口煤价：截至2026年1月16日，秦皇岛山西产Q5500动力末煤平仓价695元/吨，周环比-4元/吨（-0.6%），同比-66元/吨（-8.7%）[27] - 坑口煤价：同期，山西大同Q5500弱粘煤坑口价557元/吨，周环比-49元/吨（-8.1%）；内蒙古鄂尔多斯Q5500坑口价541元/吨，周环比持平；陕西榆林Q6000动力块煤坑口价（折5500大卡）724元/吨，周环比持平 [27] - 进口煤价：广州港Q5500印尼煤库提价731元/吨，周环比-9元/吨（-1.3%），同比-103元/吨（-12.3%）；与秦港煤价差为36元/吨，价差周环比-5.4元/吨 [30] - 海运运费：秦皇岛-广州（5-6万DWT）海运煤炭运价指数33.6元/吨，周环比-2.4元/吨（-6.7%）；秦皇岛-上海（4-5万DWT）运价指数22.6元/吨，周环比-1.1元/吨（-4.6%）[30] - 库存情况：秦皇岛港煤炭库存550万吨，周环比+8万吨（+1.5%），同比-125万吨（-18.5%）；全国25省电厂煤炭库存量12650万吨，周环比-136万吨（-1.1%），同比-88万吨（-0.7%）[37] - 日耗情况：全国25省电厂日耗煤量630万吨，周环比+28万吨（+4.7%），同比+42万吨（+7.1%）[37] 水文情况 - 三峡水库：截至2026年1月17日，水位170米，同比+2.0米（+1.2%）；周平均入库流量7686立方米/秒，同比-0.4%；周平均出库流量7450立方米/秒，同比+7.4% [45][46] - 2026年第一季度以来，三峡平均出库流量7458立方米/秒，同比+7.4% [46] 板块行情回顾 - 指数表现：本周（2026/1/10-2026/1/16）申万公用事业指数上涨0.1%，跑赢沪深300指数0.7个百分点，跑输万得全A指数0.4个百分点 [7][53] - 子板块周涨跌幅：水电-1.8%、火电+0.3%、风电+0.2%、光伏+4.1%、燃气-1.2% [55] - 个股涨幅前五（A股）：德龙汇能(+25.8%)、豫能控股(+16.1%)、恒盛能源(+15.5%)、吉电股份(+11.2%)、华光环能(+11.1%) [58] 细分领域投资建议与标的 - **火电**：2026年煤电容量电价补偿比例持续提升，叠加现货市场全面铺开，商业模式改善已初见端倪，预计行业分红能力及分红意愿均有望持续提升 [7] - 相关标的：建投能源(买入)、华电国际(买入)、国电电力(买入)、华能国际(买入)、皖能电力(买入) [7] - **水电**：商业模式简单优秀，度电成本最低，短期来水压力已逐步缓解，建议布局优质流域大水电 [7] - 相关标的：长江电力(未评级)、桂冠电力(未评级)、川投能源(未评级)、华能水电(未评级) [7] - **核电**：长期装机成长确定性强，市场化电量电价下行压力最大的时间节点已过 [7] - 相关标的：中国广核(未评级) [7] - **风光**：碳中和预期下电量仍有较高增长空间，静待行业盈利底部拐点，优选风电占比较高的公司 [7] - 相关标的：龙源电力(未评级) [7]