券商股份回购概况 - 今年以来共有9家上市券商进行股份回购，包括西部证券、国金证券、华安证券、中泰证券、东方证券、财通证券、国泰海通、红塔证券、华泰证券 [1][2] - 9家券商累计回购股份2.28亿股，累计耗资超过24亿元 [2] - 与上年同期相比，回购券商数量从4家增至9家，回购股份从不足3000万股增至2.28亿股，耗资从不足2亿元增至超24亿元 [2] 红塔证券回购详情 - 2025年11月1日至11月21日期间，红塔证券以集中竞价交易方式回购股份919.51万股，支付总金额7998.72万元 [2] - 截至2025年11月21日，红塔证券累计回购股份1364.33万股，占公司总股本0.2892%，购买最高价9.1元/股，最低价8.45元/股，已支付总金额11999.69万元 [2] 国泰海通回购详情 - 国泰海通在2025年4月至7月间累计回购公司A股股份6751.68万股，占公司总股本0.3830%，支付金额合计12.11亿元 [2] - 2025年8月，国泰海通完成回购注销78.29万股A股限制性股票 [2] - 股份回购由公司董事长提议，回购股份将在未来适宜时机用于维护公司价值及股东权益 [3] 券商市值管理举措 - 券商板块估值较低，股份回购被视为传递信心、稳定股价的常态化市值管理工具，可有效优化资本结构 [4] - 国元证券、华西证券在投资者关系活动中表示高度重视市值管理，将继续严格按监管要求规范开展市值管理 [4] - 中泰证券制定《公司市值管理制度》，明确并购重组、股权激励、现金分红、信息披露、投资者关系管理、股份回购等市值管理方式 [4] - 长江证券表示将通过持续现金分红、提升信息披露质量、强化投资者关系管理等方式维护公司长期投资价值 [5]

券商股份回购概况 - 今年以来共有9家上市券商进行股份回购，包括西部证券、国金证券、华安证券、中泰证券、东方证券、财通证券、国泰海通、红塔证券、华泰证券 [1] - 9家券商累计回购金额超过24亿元人民币，不含交易费用 [1] 红塔证券回购进展 - 红塔证券发布公告，公布股份回购相关进展 [1]

AI发展现状评估 - 当前AI发展并无明显泡沫，供应链金融采用股权投资形式，风险较互联网泡沫时期的债权形式有所降低 [1] - AI to B商业模式逐渐形成闭环，工业类龙头企业如台积电、UPS、沃尔玛已开始使用AI提升生产效率 [3] - 企业通过AI可提升5~20%员工生产效率，并降低15%的设备停机时间 [3] 云服务提供商资本开支分析 - 北美四大CSP 25Q3资本开支合计973亿美元，同比增长65%，且均表示26年CAPEX将继续提升 [1] - 25Q3四大CSP合计营收3966亿美元，同比增长17%，净利润合计866亿美元，同比增长6% [1] - 四大CSP 25Q3合计CAPEX/EBITDA为62%，并非历史极限水平，亚马逊历史上多个季度该比率高于100% [2] - 云厂商依靠AI CAPEX投入换取OPEX减少的叙事逐渐落地 [3] 企业财务与运营指标 - 23年以来，微软、谷歌、Meta毛利率基本稳定，亚马逊持续提升，四大CSP净利率均较23年持续提升 [2] - 四大CSP除谷歌外，负债率均较23年有所下降，资产负债表未明显恶化 [2] - 四大CSP营业成本/营收比例较23年持续下降 [4] AI商业模式与市场增长 - 云厂商云业务受益AI增速加速，谷歌25年10月处理token数量达到1300万亿 [3] - To C端模型厂收入增长迅速，OpenAI收入从22年280万美元有望增至今年130亿美元 [4] - OpenAI预计2025年收入130亿美元，2026-2028年同比增速分别为230%、200%、160% [4] - Anthropic有望在2028年实现700亿美元营收，并产生170亿美元现金流 [4] 融资环境与市场情绪 - 美国对AI企业融资热情高涨，Anthropic估值从25年2月615亿美元提升至25年9月1830亿美元 [4] - 融资环境友好支持AI高速发展 [4] 股价驱动因素与估值 - 当前主要AI企业股价增长主要来自EPS驱动，英伟达股价较23年1月提升约12倍，同期EPS提升约14倍 [5] - 互联网泡沫时期思科股价较96年提升超17倍，但同期EPS仅提升95% [5] - 当前美股一线及主要二线AI标的以及四大CSP的forward PE低于24年时高点 [5]

债券上市信息 - 上海证券交易所同意国金证券股份有限公司2025年面向专业投资者公开发行公司债券（第七期）于2025年11月26日起上市交易 [1][2] - 该债券证券简称为"25国金07"，证券代码为"244171" [2] 交易方式与规则 - 债券上市后采取匹配成交、点击成交、询价成交、竞买成交、协商成交交易方式 [2] - 根据中国结算规则，该债券可参与质押式回购 [2]

西门子能源与燃机产业链 - 西门子能源在Capital Market Day表示，24财年燃机产能为17GW，预计25-27年提升至22GW，28-30年超过30GW，反映了燃机需求超预期[3] - 主机厂扩产目标的完成依赖涡轮叶片等上游核心零部件环节的扩产，应流股份作为国内涡轮叶片龙头，与西门子能源合作加深，有望在主力机型上承担更多责任，订单预计持续高增[3] 农机行业数据与内需 - 10月大拖产量7017台，同比下跌3.6%，中拖产量14886台，同比增长1.6%，整体情况与9月相近且较为平稳[3] - 玉米价格在经历10月秋收季节回调后重新企稳回升，最新数据显示玉米价格同比增幅已达到3%以上，时隔两年重回正增长，看好农机内需修复[3] 机器人产业进展与供应链 - 机器人产业如期推进，宇树科技IPO辅导完成以及特斯拉明年量产，产业将迎来奇点时刻[4] - 在供应链公司不断冒出、长期或有通缩趋势的背景下，看好卡位核心零部件赛道并具备较强技术优势的公司，随着量产临近，这类公司隐含机器人估值有继续向上拔高的空间[4] - 建议关注预期差较大的恒立液压、双环传动等国产供应商[1][4] 机械设备行业行情回顾 - 上周SW机械设备指数下跌4.78%，在申万31个一级行业分类中排名第13，同期沪深300指数下跌3.77%[2] - 2025年至今SW机械设备指数上涨25.58%，在申万31个一级行业分类中排名第6，同期沪深300指数上涨13.18%[2] 细分行业景气指标 - 细分行业景气指标显示：通用机械持续承压、工程机械加速向上、船舶下行趋缓、油服设备底部企稳、铁路装备稳健向上、燃气轮机稳健向上[4]

根据提供的研报内容，以下是关于量化模型和因子的总结： 量化模型与构建方式 **1. 微盘股指数择时与轮动模型** - **模型构建思路**：通过监控微盘股与茅指数的相对走势和动量，结合市场风险指标，构建择时和轮动策略[14][17] - **模型具体构建过程**： - 大小盘轮动指标：计算微盘股/茅指数相对净值，当该值高于其243日均线时倾向投资微盘股，反之投资茅指数[17] - 结合20日收盘价斜率：当微盘股和茅指数的20日斜率方向相反且一方为正时，选择投资斜率为正的指数[17] - 择时风控指标：基于十年期国债到期收益率同比（阈值30%）和微盘股波动率拥挤度同比（阈值55%），任一指标触及阈值则发出平仓信号[17] **2. 宏观择时策略** - **模型构建思路**：从经济增长和货币流动性两个维度构建宏观择时模型，用于确定中期权益配置仓位[41] - **模型具体构建过程**：模型综合经济增长信号（11月信号强度0%）和货币流动性信号（11月信号强度50%）得出整体权益推荐仓位（11月为25%）[41][42] 量化因子与构建方式 **1. 选股因子体系** - **因子构建思路**：构建八大类选股因子，在不同股票池中跟踪其表现[47][61][63] - **因子具体构建过程**： - **市值因子**：LN_MktCap = 流通市值的对数[61] - **价值因子**：包含BP_LR（账面市值比）、EP_FTTM（预期市盈率倒数）、SP_TTM（市销率倒数）等细分因子[61] - **成长因子**：包含NetIncome_SQ_Chg1Y（单季度净利润同比增速）、OperatingIncome_SQ_Chg1Y（单季度营业利润同比增速）等[63] - **质量因子**：包含ROE_FTTM（预期净资产收益率）、OCF2CurrentDebt（经营现金流负债比）等[63] - **一致预期因子**：包含EPS_FTTM_Chg3M（预期EPS变化率）、TargetReturn_180D（目标收益率）等[63] - **技术因子**：包含Volume_Mean_20D_240D（成交量比率）、Skewness_240D（收益率偏度）等[63] - **波动率因子**：包含Volatility_60D（60日波动率）、IV_CAPM（CAPM残差波动率）等[63] - **反转因子**：包含Price_Chg20D（20日收益率）、Price_Chg40D（40日收益率）等[63] **2. 可转债择券因子** - **因子构建思路**：从正股相关关系和转债估值两个维度构建可转债择券因子[56] - **因子具体构建过程**：正股因子从预测正股的因子构建，转债估值因子选取平价底价溢价率[56] 模型的回测效果 **1. 宏观择时模型** - 2025年年初至今收益率：13.55%[41] - 同期Wind全A收益率：25.61%[41] - 11月份权益推荐仓位：25%[41] 因子的回测效果 **1. 选股因子IC均值（全部A股，上周）** - 一致预期因子：-0.36%[48] - 市值因子：-20.90%[48] - 成长因子：-5.99%[48] - 反转因子：24.41%[48] - 质量因子：4.05%[48] - 技术因子：21.46%[48] - 价值因子：2.45%[48] - 波动率因子：21.97%[48] **2. 选股因子多空收益（全部A股，上周）** - 一致预期因子：-0.24%[48] - 市值因子：-2.98%[48] - 成长因子：-1.03%[48] - 反转因子：3.43%[48] - 质量因子：0.91%[48] - 技术因子：3.44%[48] - 价值因子：0.25%[48] - 波动率因子：3.19%[48] **3. 可转债择券因子** - 上周转债估值、正股财务质量、正股价值因子取得了正的IC均值[56]

核心观点 - 国金证券首次覆盖美图公司，给予“买入”评级，目标价11.73港元，认为其核心价值在于“功能厚度+国民认知”，AI时代难以被颠覆，公司通过订阅制实现强劲增长，未来第二增长曲线将聚焦出海市场和生产力工具拓展 [1] 市场认知误区分析 - 容错率误区：涉及人脸编辑和人物一致性生成的场景为不容错场景，目前仅依靠多模态基模能力生成结果的稳定性较差 [1] - 审美活动需要提效误区：用户洞察显示P图是自我愉悦的事情，一键P图会剥夺用户的体验感、参与感与成就感 [1] - 自然语言交互误区：自然语言交互的自由度与准确性低于美图系产品图形化面板的拖拉拽交互模式，功能按钮本身即为Knowhow [1] - 点状功能误区：美图系产品是封装了成熟工作流的影像类工具箱，功能场景环环相扣，能满足用户深浅需求100%的满足，公司影像与设计产品2018至2024年复合年均增长率达85.3%，同比增速为45.2% [1] 商业模式与增长驱动 - 公司自2008年推出美图秀秀，尝试过平台转型流量变现和软件驱动硬件变现等模式，最终回归影像工具软件的订阅化变现 [2] - 订阅收入由2018年的0.5亿元增长至2024年的20.9亿元，月活跃用户、每用户平均收入、付费率三项驱动因子2020至2024年分别增长约2%、25%、519% [2] 未来增长前景 - 出海市场和生产力工具有望贡献月活跃用户未来增量，AI增值功能和月活跃用户结构端变化有望增厚每用户平均收入 [2] - “功能厚度+社交属性”可将工具类应用付费率上限推升至10%以上 [2]

核心观点 - 报告认为证券行业在2026年将处于上升周期，维持"同步大市"评级，行业景气度有望延续，主要受益于"十五五"规划对资本市场投融资协调发展的政策支持以及2025年前三季度业绩明显回升的势头[8][14][15][16] - 预计2026年券商板块将呈现区间宽幅震荡走势，板块平均估值继续围绕2016年以来1.54倍的平均P/B波动，投行业务和两融业务将贡献行业营收主要增量，而自营业务可能拖累业绩表现[8] - 重点推荐配置思路包括龙头券商、具备差异化优势的中小券商、业绩韧性较强的券商以及估值明显低于板块平均的券商，具体推荐中信证券、国泰海通、广发证券、东吴证券、财通证券、国金证券[2][8] 政策环境分析 - "十五五"规划建议明确提出提高资本市场制度包容性、适应性，健全投融资相协调的资本市场功能，为2026年资本市场改革发展指明方向，将围绕支持科技创新、满足投资者财富管理需求、加强监管防控风险等重点任务推进改革[8][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23] - 证监会提出新一轮资本市场改革六项重点任务，包括积极发展股权债券等直接融资、培育高质量上市公司、营造"长钱长投"制度环境、提升监管科学性、扩大制度型开放、营造规范包容市场生态，科创板创业板将成为股权融资主阵地[23][24][25][26][27][28] - 政策鼓励上市公司通过并购重组做优做强，2025年A股重大并购重组事件已超过2023-2024年总和，涉及交易金额超2022-2024年总和，同时引导上市公司增强投资者回报意识，2024年A股现金分红19366亿元(同比+14.0%)、股票回购1659亿元(同比+82.6%)均创历史新高[27][28][29][30][31][32][33][34][35] 2025年前三季度业绩回顾 - 2025年前三季度42家单一证券业务上市券商营收4195.60亿元，同比+42.55%，归母净利1690.49亿元，同比+62.38%，若剔除国泰海通吸收合并海通证券负商誉80.04亿元和国联民生并表民生证券的影响，营收同比+33.00%，归母净利同比+56.80%[54][55] - 业绩改善主要由零售经纪业务、两融业务、权益方向性业务带动，经纪业务手续费净收入1117.76亿元(同比+66.6%)、投行业务手续费净收入251.51亿元(同比+12.8%)、利息净收入339.06亿元(同比+37.8%)，而资管业务手续费净收入332.52亿元(同比-2.0%)出现下滑[64][65] - 头部券商经营稳健性及成长性优于中小券商，归母净利前五位为中信证券231.59亿元、国泰海通220.74亿元、华泰证券127.33亿元、中国银河109.68亿元、广发证券109.34亿元，加权平均ROE前五位为长江证券9.12%、国信证券9.05%、中国银河8.77%、广发证券8.18%、华安证券8.16%[55][59][63] 2026年主营业务展望 - 经纪业务：全市场日均股票成交量有望保持历史高位水平，预计2026年将在2025年日均16935亿元基础上窄幅波动，机构经纪业务有望逐步企稳，但代销金融产品业务仍面临公募基金销售费用改革压力，整体经纪业务有望维持高景气状态[67][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88][89] - 自营业务：权益和固收自营均面临同比压力，自营业务收入占比向均值复归预期增强，2025年第三季度权益市场指数型上涨行情虽带来机会，但固收市场显著降温造成拖累[8][64][65] - 投行业务：股权融资规模有望持续回升，债权融资规模保持增长趋势，投行业务进一步回暖可期，2025年1-10月IPO规模明显回升，再融资规模同比增长[8][64][65] - 资管业务：全年收入大概率呈现窄幅波动，对上市券商整体业绩边际影响有限，2025年前三季度受固收市场降温影响出现下滑[8][64][65] - 信用业务：两融业务预期乐观向上，利息净收入有望持续增长，2025年1-10月两融余额持续刷新历史新高，两融年度日均余额创历史新高[8][64][65] 市场表现与估值 - 2025年以来券商指数整体呈现区间震荡，跑输沪深300指数，截至2025年11月21日证券Ⅱ行业指数年内涨跌幅为0.64%，板块内部分化明显，近半数个股跑赢券商指数[4][5][48][49] - 券商板块估值围绕近十年来1.54倍的平均P/B波动，重点推荐公司估值显示中信证券25年P/B为1.47倍，国泰海通1.02倍，广发证券1.24倍，东吴证券1.03倍，财通证券1.01倍，国金证券0.96倍[2][8][50]

国金证券：维持名创优品"买入"评级，海外强势扩张。 ...

业绩概览 - 第三季度营收57.97亿元，同比增长28% [1] - 调整后归母净利润7.67亿元，同比增长11.7%，调整后归母净利率13.2%，同比下降2个百分点 [1] - 预计25/26/27年调整后归母净利分别为29.6/34.2/42.1亿元，当前股价对应市盈率分别为15/13/11倍 [1] 营收驱动因素 - 国内名创优品营收29.09亿元，同比增长19.3% [2] - 海外名创优品营收23.12亿元，同比增长27.7% [2] - TOPTOY品牌营收5.75亿元，同比增长111.4% [2] 国内业务表现 - 第三季度同店销售实现高个位数正增长，10月进一步加速至低双位数上升 [2] - 门店数量达4407家，同比净增157家，环比净增102家，其中一/二/三线城市门店同比分别增加21/46/90家 [2] - 积极开设IP大店并打磨自有IP，已签约16位潮玩艺术家 [2] 海外业务表现 - 第三季度GMV同比增长27.5%，同店实现低个位数正增长，北美市场同店增长超预期 [2] - 海外总门店数3424家，同比净增488家，环比净增117家 [2] - 各地区门店分布：亚洲（不含中国）1748家，北美洲421家，拉丁美洲684家，欧洲337家，同比分别增加176/127/86/77家 [2] TOPTOY品牌表现 - 营收增长主因门店快速扩张及自研与独家IP销售提速 [3] - 门店数量达307家，同比净增73家，第三季度同店实现中个位数增长 [3] 盈利能力与费用 - 第三季度毛利率44.7%，同比微降0.2个百分点，总体平稳 [3] - 总开支14.3亿元，同比增长43.5%，主要受战略性海外直营门店投资影响 [3] - 直营店相关开支、推广及广告费用、授权费用、物流开支同比分别增长40.7%、43.3%、20.8%、23.3% [3] 未来展望 - 国内业务有望受益于大店战略驱动的渠道优化与产品升级 [3] - 海外北美市场将深化聚焦型开店策略，进一步释放规模效应 [3] - 公司全球化与IP零售集团的成长路径愈发清晰 [1][3]