报告行业投资评级 - 安徽合力维持“买入”评级 [10] - 制冷剂行业有望维持高景气度，建议关注相关企业 [13] 报告的核心观点 - 安徽合力首次海外合资建厂，全球化布局加速，与华为合作重塑智能物流竞争格局，内需景气度回升，叉车内销向好，未来可转债项目逐步投产，预计2024 - 2026年归母净利润分别为14.15/15.87/18.66亿元 [8][9][10] - 制冷剂价格稳步上行，2025年二代制冷剂配额削减，三代制冷剂生产配额总量保持在基线值，供需关系趋紧，下游空调行业排产大幅提升，制冷剂行业有望维持高景气度 [12][13] - A股市场上证指数、深成指、创业板日线指标待修复，贸易板块表现较好 [16][17] 根据相关目录分别进行总结 重点推荐 安徽合力（600761） - 3月11日公告与泰国当地企业合资设立合力泰国公司，注册资本4.26亿元，公司出资3.195亿元占75%股权，规划年产叉车10000台、锂电池组10000套 [7] - 打造全球化布局，海外收入持续上升，2024上半年海外收入34.86亿元，同比增长20.52%，占总营收38.69% [8] - 2月10日母公司与华为深化合作，子公司业务将受益数字化和智能化升级，可抢占全球市场份额 [9] - 叉车需求与制造业和仓储物流景气度相关，内需景气度回升，叉车内销向好 [9] 制冷剂行业 - 截至2月28日，三代制冷剂R32、R125、R134a月环比分别上涨2.30%、2.33%、2.27%，R22价格环比上涨3.03% [11][12] - 3 - 5月空调排产旺季，需求增速有望维持高位，对制冷剂需求起到支撑作用 [12] 财经新闻 - 3月12日国常会讨论通过《国务院2025年重点工作分工方案》，要求各部门落实工作任务 [14] - 3月12日美国对所有进口钢铁和铝征收25%关税正式生效 [15] - 3月12日数据显示美国2月CPI及核心CPI低于预期 [15] A股市场评述 - 上证指数低开震荡，尾盘回流收于日线均线体系之上，需量能和资金流支持突破平台 [16] - 深成指、创业板收小阳K线，日线指标待修复 [16] - 贸易板块收盘上涨2.3%，量能放大，大单资金净流入超5亿元，短线可观察 [17] 市场数据 - 展示了2025年3月12日融资余额、逆回购、利率、股市、外汇、商品等市场数据 [20]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][10] 报告的核心观点 - 维持公司2024 - 2026年盈利预测为14.0/16.0/18.1亿元，当前市值对应PE为13/12/10X，看好全球化驱动下公司业绩稳健增长，智能物流板块有望成为公司第二成长曲线 [1][10] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 - 2022 - 2026年营业总收入分别为157.74亿元、174.71亿元、181.95亿元、200.58亿元、222.60亿元，同比分别为2.32%、10.76%、4.14%、10.24%、10.98% [1] - 2022 - 2026年归母净利润分别为9.07亿元、12.78亿元、13.99亿元、15.98亿元、18.08亿元，同比分别为43.10%、40.89%、9.42%、14.27%、13.14% [1] - 2022 - 2026年EPS - 最新摊薄分别为1.02元/股、1.43元/股、1.57元/股、1.79元/股、2.03元/股，P/E（现价&最新摊薄）分别为20.50、14.55、13.30、11.64、10.29 [1] 投资要点 - 拟投资建设泰国工厂，规划年产叉车10000台、锂电池组10000套，公司出资3.2亿元持股75%，海外建厂助力份额提升 [2] - 2014 - 2023年全球叉车销量CAGR为8%，国内/海外分别为15%/5%，2024年行业国内景气磨底、海外需求疲软，中长期锂电化率提升有空间，后市场服务将成新增长点 [3] - 2025年2月公司控股股东与华为深化合作，2024上半年智能物流业务营收同比增长161%，未来有望成第二成长曲线 [4] 市场数据 - 收盘价20.88元，一年最低/最高价15.23/28.50元，市净率1.82倍，流通A股市值和总市值均为185.98亿元 [7] 基础数据 - 每股净资产11.48元，资产负债率42.18%，总股本和流通A股均为8.91亿股 [8] 三大财务预测表 - 2023 - 2026年资产总计分别为168.98亿元、180.80亿元、209.27亿元、227.01亿元，负债合计分别为86.36亿元、82.65亿元、93.36亿元、91.01亿元 [11] - 2023 - 2026年营业总收入分别为174.71亿元、181.95亿元、200.58亿元、222.60亿元，归属母公司净利润分别为12.78亿元、13.99亿元、15.98亿元、18.08亿元 [11] - 2023 - 2026年经营活动现金流分别为14.58亿元、22.65亿元、14.48亿元、24.41亿元，投资活动现金流分别为 - 18.20亿元、 - 0.13亿元、0.30亿元、0.56亿元，筹资活动现金流分别为 - 1.46亿元、 - 0.53亿元、 - 0.53亿元、 - 0.53亿元 [11]

现金管理额度 - 公司总理财额度7.5亿元，已使用6亿元，未使用1.5亿元[6] 近期现金管理操作 - 2025年1月20日认购6000万元民生银行结构性存款，3月12日收回本金6000万，收益12.81万元[3] 近12个月现金管理情况 - 实际投入47.3亿元，收回本金41.3亿元，收益1809.66万元，未收回本金6亿元[6] - 单日最高投入12.6亿元，占最近一年净资产16.24%[6] - 委托理财累计收益占最近一年净利润1.42%[6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][10] 报告的核心观点 - 拟投资建设泰国工厂助力海外份额提升，全球化驱动业绩稳健增长；2024年行业景气度磨底，可期待国内政策推进、海外渠道需求复苏；智能物流业务推进，有望打造第二成长曲线 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 - 2022 - 2026年营业总收入分别为157.74亿元、174.71亿元、181.95亿元、200.58亿元、222.60亿元，同比分别为2.32%、10.76%、4.14%、10.24%、10.98%；归母净利润分别为9.07亿元、12.78亿元、13.99亿元、15.98亿元、18.08亿元，同比分别为43.10%、40.89%、9.42%、14.27%、13.14%；EPS分别为1.02元/股、1.43元/股、1.57元/股、1.79元/股、2.03元/股；P/E分别为20.50、14.55、13.30、11.64、10.29 [1] 拟投资建设泰国工厂 - 2025年3月10日公司拟投资设立泰国工厂，规划年产叉车10000台、锂电池组10000套；与泰国当地企业共同出资4.3亿元设立合力泰国公司，公司出资3.2亿元持股75%；2023 - 2024年陆续设立多家海外公司及研发中心、总部；2024年海外收入份额约6%，海外建厂助力份额提升 [2] 行业景气度分析 - 叉车行业需求源于制造业和物流业投资增长及机器替人趋势；2014 - 2023年全球叉车销量CAGR为8%，国内/海外分别为15%/5%；短期国内景气磨底、海外需求疲软，2024年Q4全球龙头新签订单增幅转正；2024年Q4原材料价格低位震荡、海外收入增长，叉车企业利润率有望维持较高水平；中长期国内外锂电化率提升空间大，后市场服务将成新增长点 [3] 智能物流业务进展 - 2025年2月控股股东与华为深化合作，华为为产品端提供技术支持、公司为业务端提供硬件设备；2023年子公司混改，2024上半年收购安徽宇锋智能、开园智能物流产业园；2024上半年智能物流业务营收同比增长161%，有望成第二成长曲线 [4] 市场与基础数据 - 收盘价20.88元，一年最低/最高价15.23/28.50元，市净率1.82倍，流通A股市值和总市值均为185.98亿元；每股净资产11.48元，资产负债率42.18%，总股本和流通A股均为8.91亿股 [7][8] 财务预测 - 2023 - 2026年资产总计分别为168.98亿元、180.80亿元、209.27亿元、227.01亿元；归属母公司净利润分别为12.78亿元、13.99亿元、15.98亿元、18.08亿元；经营活动现金流分别为14.58亿元、22.65亿元、14.48亿元、24.41亿元等 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][10] 报告的核心观点 - 拟投资建设泰国工厂助力海外份额提升，全球化驱动业绩稳健增长 [2] - 2024年行业景气度磨底，可期待国内政策推进、海外渠道需求复苏，中长期锂电化率提升和后市场服务将带来新增长点 [3] - 智能物流业务推进，有望打造第二成长曲线 [4] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|15774|17471|18195|20058|22260| |同比（%）|2.32|10.76|4.14|10.24|10.98| |归母净利润（百万元）|907.19|1278.13|1398.54|1598.08|1808.12| |同比（%）|43.10|40.89|9.42|14.27|13.14| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.02|1.43|1.57|1.79|2.03| | P/E（现价&最新摊薄）|20.50|14.55|13.30|11.64|10.29|[1] 拟投资建设泰国工厂 - 2025年3月10日公司拟投资设立泰国工厂，规划年产叉车10000台、锂电池组10000套 [2] - 公司与泰国当地企业现金出资设立合力泰国公司，注册资本4.3亿元，公司出资3.2亿元持股75% [2] - 2023 - 2024年公司陆续设立欧亚、澳洲、南美公司等，2024年海外收入份额约6%，海外建厂助力份额提升 [2] 行业景气度分析 - 叉车行业需求源于制造业、物流业投资增长和机器替人趋势，2014 - 2023年全球叉车销量CAGR为8%，国内/海外分别为15%/5% [3] - 短期国内景气磨底，年销量80万台以存量更新为主；海外需求疲软，新签订单增速下滑2年多，2024年Q4龙头企业新签订单增幅转正 [3] - 2024年Q4国内原材料价格低位震荡，海外收入增长，叉车企业利润率有望维持较高水平 [3] - 中长期国内外锂电化率提升空间大，2023年国内、海外锂电化率分别为19%/13%，后市场服务将成新增长点 [3] 智能物流业务进展 - 2025年2月控股股东与华为签约，将在多领域深化合作，华为为产品端提供技术支持，公司为业务端提供硬件设备 [4] - 近年来公司加快智慧物流布局，2023年子公司混改，2024上半年收购安徽宇锋智能，智能物流产业园开园 [4] - 2024上半年智能物流业务营收同比增长161%，未来有望成第二成长曲线 [4] 财务预测 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|12381|13702|16693|18615| |非流动资产（百万元）|4517|4378|4234|4085| |资产总计（百万元）|16898|18080|20927|22701| |流动负债（百万元）|4813|4442|5513|5278| |非流动负债（百万元）|3823|3823|3823|3823| |负债合计（百万元）|8636|8265|9336|9101| |归属母公司股东权益（百万元）|7758|9156|10754|12563| |少数股东权益（百万元）|504|659|837|1038| |所有者权益合计（百万元）|8262|9816|11591|13600| |营业总收入（百万元）|17471|18195|20058|22260| |营业成本(含金融类)（百万元）|13869|14174|15689|17473| |净利润（百万元）|1416|1554|1776|2009| |归属母公司净利润（百万元）|1278|1399|1598|1808| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|1.43|1.57|1.79|2.03| |毛利率(%)|20.61|22.10|21.78|21.51| |归母净利率(%)|7.32|7.69|7.97|8.12| |收入增长率(%)|10.76|4.14|10.24|10.98| |归母净利润增长率(%)|40.89|9.42|14.27|13.14| |经营活动现金流（百万元）|1458|2265|1448|2441| |投资活动现金流（百万元）| - 1820| - 13|30|56| |筹资活动现金流（百万元）| - 146| - 53| - 53| - 53| |现金净增加额（百万元）| - 514|2200|1425|2444| |每股净资产(元)|10.06|9.93|11.72|13.75| |ROIC(%)|10.32|11.08|11.06|11.04| |ROE - 摊薄(%)|16.48|15.27|14.86|14.39| |资产负债率(%)|51.11|45.71|44.61|40.09| |P/E（现价&最新股本摊薄）|14.55|13.30|11.64|10.29| |P/B（现价）|2.08|2.10|1.78|1.52|[11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 安徽合力首次海外合资建厂，全球化布局加速，与华为深化合作，受益于内需景气度回升，预计2024 - 2026年归母净利润分别为14.15/15.87/18.66亿元，当前股价对应PE分别为13.14/11.72/9.97倍，维持“买入”评级[8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 3月11日安徽合力公告，与泰国当地企业现金出资设立合力工业车辆（泰国）有限公司，注册资本4.26亿元，5年内分批投入，安徽合力出资约3.195亿元，持股75%，泰国企业出资约1.065亿元，持股25%，公司主营工业车辆和锂电池组制造与销售，规划年产叉车10000台、锂电池组10000套[8] 首次海外合资建厂，全球化布局加速 - 安徽合力打造“1个中国总部 + N个海外中心 + X个全球团队”布局，构建海外生产供应体系，与泰国企业合资建厂是走向全球重要里程碑，提升品牌国际影响力，现有300多家海外代理商覆盖150多个国家和地区，2024上半年海外收入34.86亿元，同比增长20.52%，占总营收38.69% [8] 母公司与华为强强联合，重塑智能物流竞争格局 - 2025年2月10日，安徽叉车集团与华为在合肥签约深化合作协议，双方将在数字化转型等新质生产力创新领域合作，安徽合力工业车辆和智能物流业务将受益于数字化和智能化升级，结合华为技术可加速无人叉车智能化等解决方案落地，抢占全球市场份额[8] 内需景气度回升，叉车内销向好 - 叉车需求与制造业和仓储物流景气度相关，2024年10月起我国制造业PMI新订指数处荣枯线以上，2025年2月达51.10%，2024年社会物流总额同比增长5.8%，政府工作报告提出今年预期国内生产总值增长5%左右，叉车内需或将回升[8] 盈利预测与估值简表 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|17,470.51|18,518.77|20,504.88|22,888.21| |同比增长率（%）|10.76%|6.00%|10.72%|11.62%| |归母净利润（百万元）|1,278.13|1,414.83|1,586.79|1,865.54| |同比增长率（%）|40.89%|10.70%|12.15%|17.57%| |EPS摊薄（元）|1.43|1.59|1.78|2.09| |P/E|14.55|13.14|11.72|9.97|[6] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2023A - 2026E各指标进行预测，如货币资金、营业总收入、经营活动现金流净额等，还给出主要财务比率、估值倍数等数据[10]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 安徽合力首次海外合资建厂，全球化布局加速，与华为深化合作，受益于内需景气度回升，预计2024 - 2026年归母净利润分别为14.15/15.87/18.66亿元，当前股价对应PE分别为13.14/11.72/9.97倍，维持“买入”评级[8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 3月11日安徽合力公告，与泰国当地企业现金出资设立合力工业车辆（泰国）有限公司，注册资本4.26亿元，5年内分批投入，安徽合力出资约3.195亿元，持股75%，泰国企业出资约1.065亿元，持股25%，公司主营工业车辆和锂电池组制造销售，规划年产叉车10000台、锂电池组10000套[8] 首次海外合资建厂 - 安徽合力打造“1个中国总部 + N个海外中心 + X个全球团队”布局，构建海外生产供应体系，与泰国企业合资建厂是走向全球重要里程碑，提升品牌国际影响力，现有300多家海外代理商覆盖150多个国家和地区，积极扩大全球渗透率和影响力，2024上半年海外收入34.86亿元，同比增长20.52%，占总营收38.69% [8] 母公司与华为合作 - 2025年2月10日，安徽叉车集团与华为在合肥签约深化合作，将在数字化转型、智能物流等新质生产力创新领域合作，安徽合力工业车辆和智能物流业务将受益于数字化和智能化升级，结合华为技术可加速无人叉车智能化等解决方案落地，抢占全球市场份额，重塑仓储物流行业竞争格局，提升物流效率[8] 内需景气度 - 叉车需求与制造业和仓储物流景气度相关，2024年10月起我国制造业PMI新订指数处荣枯线以上，2025年2月达51.10%，2024年社会物流总额同比增长5.8%，政府工作报告提出今年预期国内生产总值增长5%左右，叉车内需或将回升[8] 投资建议 - 安徽合力是国内叉车龙头，实现全产业链制造，正推进全球化等战略，未来可转债项目逐步投产，预计2024 - 2026年归母净利润分别为14.15/15.87/18.66亿元，当前股价对应PE分别为13.14/11.72/9.97倍，维持“买入”评级[8] 盈利预测与估值简表 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|17,470.51|18,518.77|20,504.88|22,888.21| |同比增长率（%）|10.76%|6.00%|10.72%|11.62%| |归母净利润（百万元）|1,278.13|1,414.83|1,586.79|1,865.54| |同比增长率（%）|40.89%|10.70%|12.15%|17.57%| |EPS摊薄（元）|1.43|1.59|1.78|2.09| |P/E|14.55|13.14|11.72|9.97|[6] 三大报表预测值 |报表|项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债表|货币资金（百万元）|2833|3889|4995|6328| |资产负债表|交易性金融资产（百万元）|4680|3780|3780|3780| |资产负债表|应收票据及账款（百万元）|2058|2050|2257|2508| |资产负债表|存货（百万元）|2285|2430|2450|2593| |资产负债表|预付款项（百万元）|85|292|321|356| |资产负债表|其他流动资产（百万元）|440|744|792|850| |资产负债表|流动资产总计（百万元）|12381|13185|14595|16415| |资产负债表|长期股权投资（百万元）|453|503|553|603| |资产负债表|固定资产（百万元）|2077|2437|2772|3084| |资产负债表|在建工程（百万元）|810|860|560|160| |资产负债表|无形资产（百万元）|482|595|675|755| |资产负债表|商誉（百万元）|0|65|65|65| |资产负债表|其他非流动资产（百万元）|695|731|731|731| |资产负债表|非流动资产合计（百万元）|4517|5191|5357|5398| |资产负债表|资产总计（百万元）|16898|18376|19952|21813| |资产负债表|短期借款（百万元）|530|695|695|695| |资产负债表|应付票据及账款（百万元）|3016|3442|3786|4198| |资产负债表|其他流动负债（百万元）|1267|1615|1690|1780| |资产负债表|流动负债合计（百万元）|4813|5752|6172|6674| |资产负债表|长期借款（百万元）|1508|908|908|908| |资产负债表|其他非流动负债（百万元）|2315|549|549|549| |资产负债表|非流动负债合计（百万元）|3823|1456|1456|1456| |资产负债表|负债合计（百万元）|8636|7208|7628|8131| |资产负债表|归属母公司权益（百万元）|7758|10524|11523|12697| |资产负债表|少数股东权益（百万元）|504|644|801|985| |资产负债表|所有者权益合计（百万元）|8262|11168|12324|13682| |资产负债表|负债和所有者权益合计（百万元）|16898|18376|19952|21813| |利润表|营业总收入（百万元）|17471|18519|20505|22888| |利润表|营业成本（百万元）|13869|14579|16036|17782| |利润表|营业税金及附加（百万元）|111|111|123|137| |利润表|销售费用（百万元）|707|833|902|984| |利润表|管理费用（百万元）|453|481|523|572| |利润表|研发费用（百万元）|892|981|1077|1190| |利润表|财务费用（百万元）|8|0|0|0| |利润表|资产减值损失（百万元）|-22|0|0|0| |利润表|信用减值损失（百万元）|-30|-15|-15|-15| |利润表|投资收益（百万元）|97|148|103|92| |利润表|公允价值变动损益（百万元）|79|0|0|0| |利润表|其他经营损益（百万元）|67|131|84|71| |利润表|营业利润（百万元）|1622|1797|2016|2370| |利润表|营业外收支（百万元）|10|0|0|0| |利润表|利润总额（百万元）|1632|1797|2016|2370| |利润表|所得税费用（百万元）|217|243|272|320| |利润表|净利润（百万元）|1416|1555|1744|2050| |利润表|少数股东损益（百万元）|137|140|157|185| |利润表|归属母公司股东净利润（百万元）|1278|1415|1587|1866| |利润表|EPS（摊薄）（元）|1.43|1.59|1.78|2.09| |现金流量表|经营活动现金流净额（百万元）|1458|1732|2049|2291| |现金流量表|投资（百万元）|-1321|853|-50|-50| |现金流量表|资本性支出（百万元）|-669|-856|-408|-308| |现金流量表|其他（百万元）|169|-39|103|92| |现金流量表|投资活动现金流净额（百万元）|-1820|-42|-355|-266| |现金流量表|债权融资（百万元）|260|-1986|0|0| |现金流量表|股权融资（百万元）|0|2153|0|0| |现金流量表|其他（百万元）|-405|-835|-588|-691| |现金流量表|筹资活动现金流净额（百万元）|-146|-669|-588|-691| |现金流量表|现金流净增加额（百万元）|-514|1055|1106|1333| |主要财务比率|营业总收入增长率（%）|10.8%|6.0%|10.7%|11.6%| |主要财务比率|EBIT增长率（%）|44.5%|23.8%|12.2%|17.6%| |主要财务比率|归母净利润增长率（%）|40.9%|10.7%|12.2%|17.6%| |主要财务比率|总资产增长率（%）|12.9%|8.7%|8.6%|9.3%| |主要财务比率|毛利率（%）|20.6%|21.3%|21.8%|22.3%| |主要财务比率|销售净利率（%）|8.1%|8.4%|8.5%|9.0%| |主要财务比率|净资产收益率（%）|16.5%|13.4%|13.8%|14.7%| |主要财务比率|总资产收益率（%）|7.6%|7.7%|8.0%|8.6%| |主要财务比率|资产负债率（%）|51.1%|39.2%|38.2%|37.3%| |主要财务比率|流动比率|2.57|2.29|2.36|2.46| |主要财务比率|速动比率|2.05|1.77|1.87|1.97| |主要财务比率|P/E|14.55|13.14|11.72|9.97| |主要财务比率|P/B|2.40|1.77|1.61|1.46|[10]

市场扩张和并购 - 公司计划面向现有股东对和鼎机电增资1亿元，原计划增资7199.5895万元[1] - 天津力神放弃增资，其份额由长兴天尚承接，公司增资金额不变[2] - 增资后公司等各方持有和鼎机电股权比例改变[2] - 公司与泰国当地企业共同出资4.26亿元设合力泰国公司，5年内分批投入[3] - 公司占合力泰国公司75%股权，规划年产叉车和锂电池组各10000台/套[3]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内叉车双寡头之一，业务涵盖工业车辆整机、零部件、后市场、智能物流系统四大板块，实控人为安徽国资委，持续推进国企改革，业绩稳步增长 [1] - 叉车行业呈现电动化、锂电化趋势，全球电动叉车渗透率提升，国内电动叉车渗透率仍有发展空间，预计全球锂电叉车渗透率将增长 [1] - 中国叉车出海有较大成长空间，出口以价值量小的叉车为主，销售额市占率低，且中国在锂电叉车有全产业链优势 [2] - 报告研究的具体公司引领电动化、全球化，智能物流打开新成长空间，电动化方面入股相关企业布局，全球化建立海外中心和销售网络，智能物流营收和AGV销量增长，与华为合作有望增强竞争力 [2] - 考虑国内宏观经济疲软，下调2024 - 2026年归母净利润预测，但公司合理估值为24.05 - 27.75元，维持“优于大市”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 报告研究的具体公司前身始创于1958年，拥有60余年发展历程，自2016年起保持世界叉车制造商七强地位，经历起步、成长、内外扩张、改革创新四个阶段 [14] - 布局工业车辆整机、零部件、后市场、智能物流系统四大业务板块，产品系列丰富，可为用户提供综合性物料搬运解决方案 [17] - 实控人为安徽省国资委，2022年股权划转后，安徽省投资集团和财政厅分别持有叉车集团90%和10%股权，截至2024年9月30日，控股股东安徽叉车集团持股35.13%，实控人间接持股31.67% [19] - 2002年以来探索销售子公司股权改革，首创叉车“4S店”销售模式，2023年全资子公司实施混改并开展员工持股计划，完成国企改革三年行动目标 [22] - 2018 - 2023年营收/净利润CAGR分别为12.56%/17.01%，2023年营收和归母净利润增长，2024Q1 - Q3营收和归母净利润同比增长 [23] - 2018 - 2023年海外业务营收CAGR为30.52%，占比由16.70%提升至34.99%，国内业务营收CAGR为7.02% [23] - 2024年前三季度毛利率/净利率为21.53%/8.82%，同比增长，海外毛利率显著高于国内，2023年分别为24.19%/18.27% [27] - 2021 - 2023年销售费用率上升，管理费用率平稳在2.7%左右，财务费用率稳定 [27] - 研发费用率维持4% - 5%，2023年上升幅度大，研发费用绝对值2018 - 2023年CAGR为17.75%，自1996年上市累计分红25次，累计现金分红36.83亿元 [29] 行业分析 - 叉车下游主要为制造业和物流仓储业，占比近60%，由动力、传动等多个系统组成，可分为电动和内燃叉车，有五大类型 [32][34][37] - 2017 - 2023年全球叉车销量CAGR为8.18%，2017 - 2022中国叉车销量CAGR为15.41%，2023年全球前20叉车公司总销售收入约582亿美元，同比增长超8% [38][39] - 全球叉车行业集中度高，竞争格局稳定，海外以高端产品和品牌经营为主，全球前三企业占前20公司总销售收入约55%，国内安徽合力和杭叉集团营收规模有差距 [40] - 国内叉车市场双寡头垄断，2023年安徽合力和杭叉集团销量市占率分别为25%和21%，合计近50% [42] - 电动叉车环保、成本低，全球环保政策趋严使其成为发展趋势，以3吨叉车为例，全生命周期成本仅为内燃叉车的50% [45] - 2013 - 2023年欧洲/中国/全球电动叉车市占率提升，中国电动化渗透率仍有提升空间，因与欧洲有差距且平衡重叉车电动化率偏低 [47] - 锂电叉车是电动叉车未来方向，锂电池优势明显，预计2030年全球市场份额超50%，2023年中国锂电化率下降受III类车结构影响 [48] - 2018 - 2023年叉车出口/内销CAGR分别为19.42%/12.30%，出口以电动叉车为主，2023年渗透率为74.40%，中国叉车性价比高且锂电产业链成熟 [53] - 2023年中国叉车企业全球市场（除中国区域）销量份额约29.61%，但出口以价值量小的三类叉车为主，销售额市占率低，且海外电动叉车锂电替代铅酸趋势下，中国有全产业链优势 [56] - 安徽合力、杭叉集团海外毛利率高于国内，因海外产品价格高且出口锂电叉车毛利高，叉车出海有望提高国内叉车公司盈利能力 [58] - 叉车销量与制造业周期、宏观经济相关，当前制造业库存下降，未来有望复苏带动叉车需求 [60] - 2022 - 2023年我国交通运输、仓储和邮政业固定资产投资完成额同比增速分别为9.10%/10.50%，2024年1 - 10月为7.70%，中国物流需求规模增长，仓储物流复苏有望带动叉车需求 [62][63] - 中国人口自2022年负增长，2023年60岁以上人口占比21.10%，社会老龄化加速，“机器换人”趋势拓宽叉车应用场景和渗透率 [65] - 2018 - 2023年我国智能仓储行业市场规模CAGR为17.90%，中国移动机器人（AGV/AMR）市场规模CAGR为43.18%，仓储智能化转型带动叉车智能化发展 [68] 公司分析 - 业务覆盖整机、关键零部件、后市场、新产业四大板块，形成以合肥总部为中心的整机生产基地，以核心零部件体系为支撑的百亿产业布局，开展后市场服务业，搭建新兴产业战略蓝图 [71] - 采取关键零部件自制，非关键零部件采购或外协的生产方式，自主开发多种关键零部件，2022年发行可转债扩充产能，2024年拟调整剩余募集资金投入零部件项目 [71] - 电动叉车产品齐全，涵盖多种类型和吨位，应用行业广泛，通过入股相关企业整合产业链加速电动化进程 [73] - 2017 - 2023年电动叉车销量CAGR为35.72%，高于行业的25.51%，国内市占率从13%增长至21%，目前以低价值量三类叉车为主 [74] - 2016年与美国公司合作开发氢燃料电池叉车，2021年完成研发，制定批量化市场应用计划，2022年主持制定相关技术规范 [74] - 境内销售采取“直销为主 + 经销为辅”模式，截至2023年在全国有25家省级营销服务机构和近500家二、三级营销服务网络 [77] - 1998年成立进出口公司，早期以经销商代理海外销售，后设立区域中心及经销商代理，目前建立7大海外中心，在全球100 + 个国家和地区有300 + 家销售代理网络，产品销往150 + 个国家和地区 [79] - 2018 - 2023年海外业务营收CAGR为30.52%，占比由16.70%提升至34.99%，全球（包含中国）销量市场份额由7%提升至14%，海外市场仍有提升空间 [82] - 智能化是叉车行业未来趋势，智能物流、无人叉车可提升效率、降低成本，国内和海外叉车龙头均在布局 [83] - 智能物流板块产品丰富，应用行业和场景广泛，2023年发布智能工业车辆，形成产品矩阵和集成解决方案，2022/2023年智能物流营收同比增长158%/42%，AGV销量同比增长255%/127% [85] - 2024年子公司与德马科技签订战略协议，收购宇锋智能，整合行业资源，完善智能物流产业布局，加速转型升级 [86] - 2月10日安徽叉车集团与华为签署合作协议，在数字化转型、智能物流、人工智能合作，有望增强公司竞争力，打开成长空间 [87] - 工业车辆后市场业务包括配件与服务等，市场前景与整机保有量相关，2019 - 2025年我国叉车保有量将从约350万台超500万台，后市场前景广阔 [88] - 公司后市场业务收入持续增长，2023年同比增长13%，但2022H1收入占比18%，低于欧美龙头，后市场业务毛利率高于新机销售，未来有望增长并提升盈利能力 [88] 盈利预测 - 国内叉车景气度受宏观经济影响，2018 - 2023年复合增速约12.30%，2024年销量同比增长4.77%，预计内销维持小幅增长，预计2024 - 2026年公司叉车业务收入106.33/110.59/119.43亿元，同比变动 - 5.00%/4.00%/8.00%，毛利率稳定在18.50% [94] - 全球叉车电动化、锂电化趋势显著，2018 - 2023年我国叉车出口销量复合增速约19.42%，2024年同比增长18.53%，预计出口维持快速增长，预计2024 - 2026年国外业务收入73.36/88.03/101.23亿元，同比增长20.00%/20.00%/15.00%，毛利率小幅增长 [95] - 2024年公司拓展海外业务费用率高，2025、2026年费用率保持较高但小幅下降，假设2024 - 2026年管理、销售、研发费用率分别为2.60%/2.60%/2.55%、4.10%/4.10%/4.05%、5.20%/5.20%/5.10% [96] - 预计2024 - 2026年营收181.50/200.61/222.86亿元，同比增长3.89%/10.53%/11.09%，归属母公司净利润分别为14.22/16.48/19.04亿元，同比增长11.27%/15.89%/15.53% [99] 估值与投资建议 - 采用绝对估值和相对估值两种方法估算公司合理价值区间 [101] - 绝对估值选取杭叉集团等为可比公司，算出无杠杆Beta为0.96，无风险利率为2.68%，假设永续增长率为1%，得出每股价值为25.17元 [102][103]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][4] 报告的核心观点 - 安徽合力是国内叉车双寡头之一，实控人为安徽国资委，持续推进国企改革，业绩稳步增长，2018 - 2023年营收/净利润CAGR分别为12.56%/17.01% [1] - 叉车行业呈现电动化、锂电化趋势，全球电动叉车渗透率由2013年的27%提升至2023年的68%，预计全球锂电叉车渗透率将由2022年20%增长至2030年50% [1] - 中国叉车出海仍有较大成长空间，2023年中国叉车企业全球销量市占率（除中国区域）约29.61%，但销售额市占率较低，且中国在锂电叉车方面具有全产业链优势 [2] - 公司引领电动化、全球化，智能物流打开新成长空间，电动化方面入股相关企业布局电池产业，全球化方面建立海外中心和销售代理网络，智能物流方面产品矩阵丰富且营收和AGV销量增长快，还与华为合作增强竞争力 [2] - 考虑国内宏观经济疲软，下调2024 - 2026年归母净利润至14.22/16.48/19.04亿元，对应PE 13/12/10倍，公司合理估值为24.05 - 27.75元，维持“优于大市”评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 公司前身始创于1958年，拥有60余年发展历程，自2016年起保持世界叉车制造商七强地位，经历起步、成长、内外扩张、改革创新四个阶段 [14] - 业务涉及工业车辆整机、零部件、后市场、智能物流系统四大板块，产品系列丰富，可提供综合性物料搬运解决方案 [17] - 安徽省国资委为实控人，2022年股权划转后，安徽省投资集团持有叉车集团90%股权，安徽省财政厅持有10%股权，截至2024年9月30日，安徽叉车集团持有公司35.13%股权，安徽省国资委间接持有31.67%股权 [19] - 2002年以来积极探索销售子公司股权改革，首创叉车“4S店”销售模式，2023年全资子公司实施混改并开展员工持股计划，全面完成国企改革三年行动主要目标任务 [22] - 2018 - 2023年营收/净利润CAGR分别为12.56%/17.01%，2023年营收174.71亿元，同比增长10.76%，归母净利润12.78亿元，同比增长40.89%，2024Q1 - Q3营收/归母净利润134.09/11.01亿元，同比增长2.11%/11.63% [23] - 2018 - 2023年海外业务营收由16.14亿元增长至61.13亿元，CAGR为30.52%，占比由16.70%提升至34.99%，国内业务营收CAGR为7.02% [23] - 2024年前三季度毛利率/净利率分别为21.53%/8.82%，同比增长1.29/0.47个pct，海外毛利率显著高于国内，2023年海外/国内毛利率分别为24.19%/18.27% [27] - 2021 - 2023年销售费用率上升，管理费用率平稳在2.7%左右，财务费用率稳定，研发费用率维持4% - 5%，2018 - 2023年研发费用CAGR为17.75%，自1996年上市累计分红25次，累计现金分红36.83亿元，2021 - 2023年股利支付率分别为40.87%/32.75%/37.05% [27][29] 行业分析 - 叉车下游主要为制造业和物流仓储业，占比近60%，由动力、传动等多个系统组成，可分为电动和内燃叉车，按动力源及应用领域又可分为五类 [32][37] - 2017 - 2023年全球叉车销量由133.38万台增长至213.74万台，CAGR为8.18%，2017 - 2022中国叉车销量由49.67万台增长至117.38万台，CAGR为15.41%，分区域看，亚洲、欧洲和美洲市场规模较大 [38] - 全球叉车行业集中度较高，竞争格局稳定，海外发达国家企业以高端产品和品牌经营为主，全球前三企业占全球前20叉车公司总销售收入比例约55%，国内安徽合力、杭叉集团营收规模有差距，2023年收入市占率分别为4.21%/3.95%，销量市占率分别为13.66%/11.49%，CR5销量占比超50% [40] - 国内叉车市场呈现双寡头垄断格局，2023年安徽合力、杭叉集团销量市占率分别为25%、21%，两者合计近50% [42] - 电动叉车具有环保、成本低优势，全球环保政策趋严使其成为发展趋势，以3吨叉车为例，电动叉车全生命周期成本仅为内燃叉车的50% [45] - 2013 - 2023年欧洲/中国/全球电动叉车市占率分别从79%/54%/27%提升至89%/72%/68%，中国电动化渗透率仍有提升空间，锂电叉车是未来发展方向，预计2030年全球市场份额超50% [47][48] - 2018 - 2023年叉车出口/内销CAGR分别为19.42%/12.30%，出口以电动叉车为主，2023年渗透率为74.40%，中国叉车质量具竞争力且性价比高，锂电产业链完善，出海有优势 [53] - 2023年中国叉车企业全球市场（除中国区域）销量份额约29.61%，但销售额市占率低，海外电动叉车以铅酸为主，中国锂电叉车有全产业链优势，出海有望提高国内叉车公司盈利能力 [56][58] - 叉车销量与制造业周期、宏观经济相关度高，当前制造业库存下降，未来有望复苏带动叉车需求，2022 - 2023年交通运输、仓储和邮政业固定资产投资完成额同比增速分别为9.10%/10.50%，2024年1 - 10月为7.70%，社会物流总额增长，预计带动叉车需求 [60][62] - 中国人口自2022年负增长，2023年60岁以上人口占比21.10%，“机器换人”趋势推动叉车应用场景和渗透率提升，智能仓储行业市场规模2018 - 2023年年均复合增长率为17.90%，中国移动机器人（AGV/AMR）市场规模CAGR为43.18%，带动叉车智能化发展 [65][68] 公司分析 - 业务覆盖整机、关键零部件、后市场、新产业四大板块，采取关键零部件自制，非关键零部件采购或外协的生产方式，2022年发行可转债扩充产能，2024年拟调整剩余募集资金投入零部件项目 [71] - 电动叉车产品齐全，涵盖多种类型和吨位，产业链整合方面入股相关企业增强竞争力和布局锂电产业链，销量从2017年的2.67万台增长至2023年的16.69万台，CAGR为35.72%，国内市占率从13%增长至21%，还积极布局氢能领域 [73][74] - 国内销售采取“直销为主 + 经销为辅”模式，全国有25家省级营销服务机构和近500家二、三级营销服务网络，海外采取经销模式，已建立7大海外中心，在全球100 + 个国家和地区建立300 + 家销售代理网络，产品销往150 + 个国家和地区 [77][79] - 2018 - 2023年海外业务营收CAGR为30.52%，占比由16.70%提升至34.99%，全球（包含中国）销量市场份额由2015年的7%提升至2023年的14%，海外市场仍有提升空间 [82] - 智能化是叉车行业未来发展趋势，公司智能物流板块产品丰富，2023年发布智能工业车辆，形成产品矩阵和集成解决方案，2022/2023年智能物流营收同比增长158%/42%，AGV销量同比增长255%/127% [83][85] - 2024年子公司与德马科技签订战略协议，收购宇锋智能完善智能物流产业布局，2月安徽叉车集团与华为签署合作协议，有望增强智能物流、无人叉车竞争力 [86][87] - 工业车辆后市场业务前景与整机保有量相关，我国叉车保有量预计2025年超500万台，公司后市场业务逐年增长，2023年同比增长13%，但2022H1占比18%，低于欧美龙头，后市场业务毛利率高于新机销售，未来有望增长提升盈利能力 [88] 盈利预测 - 国内业务预计2024 - 2026年叉车业务收入106.33/110.59/119.43亿元，同比变动 - 5.00%/4.00%/8.00%，毛利率分别为18.50%/18.50%/18.50% [94] - 国外业务预计2024 - 2026年收入73.36/88.03/101.23亿元，同比增长20.00%/20.00%/15.00%，毛利率分别为26.00%/26.30%/26.50% [95] - 期间费用率假设2024 - 2026年管理费用率分别为2.60%/2.60%/2.55%，销售费用率分别为4.10%/4.10%/4.05%，研发费用率分别为5.20%/5.20%/5.10% [96] - 预计2024 - 2026年营收181.50/200.61/222.86亿元，同比增长3.89%/10.53%/11.09%，归属母公司净利润分别为14.22/16.48/19.04亿元，同比增长11.27%/15.89%/15.53% [99] 估值与投资建议 - 采用绝对估值和相对估值两种方法估算公司合理价值区间 [101] - 绝对估值选取杭叉集团等作为可比公司，算出无杠杆Beta为0.96，无风险利率为2.68%，永续增长率为1%，得出每股价值25.17元 [102][103]