行业投资评级 - 有色金属行业评级为“增持”（维持）[6] 核心观点 - 中国铜原料联合谈判小组（CSPT）成员企业达成共识，计划于2026年降低矿铜产能负荷10%以上，此举表明铜矿短缺已传导至电解铜环节[1] - 2025年全球铜矿干扰事件频发，导致2025年及2026年产量指引合计下调约42万吨和35万吨，分别约占2024年全球矿山铜产量的1.8%和1.5%[2] - 铜精矿供应紧张叠加中国冶炼产能扩张，导致加工费持续下跌，冶炼企业盈利依赖副产品，面临潜在亏损风险[3] - 由于铜矿供给紧张局面预计将至少维持到2026年，报告继续看好铜价后续创出新高[4] 事件与产能分析 - 2025年11月28日，CSPT小组就应对铜精矿加工费不合理等问题达成多项共识，包括2026年减产[1] - CSPT小组目前有16家成员企业，合计覆盖电解铜产能超过1000万吨/年，约占中国总产能1422万吨的70%[1] 铜矿供应状况 - 2025年多家主要矿企因突发事件下调产量指引：艾芬豪Kamoa-Kakula矿山下调15万吨，自由港Grasberg矿山影响2025Q4及2026年产量20万吨和27万吨，泰克资源Quebrada Blanca矿山下调2025年指引4万吨，智利国家铜业EI Teniente矿山下调3万吨[2][19] 冶炼利润与成本 - 截至2025年11月28日，铜精矿现货粗炼费（TC）为-43美元/吨，处于历史低位[3] - 冶炼企业执行的长单基准价为2024年末签订的21.25美元/吨，但2025年6月的年中长单加工费已降至0美元/吨[3] - 冶炼企业目前无加工费收入，盈利完全依赖于副产品硫酸、小金属和超额回收率[3] 库存情况 - 截至2025年11月27日/28日，全球三大交易所（LME、COMEX、SHFE）电解铜合计库存约为67.6万吨，处于近6年高位[3] - 其中COMEX库存为41.9万吨，占三大交易所总库存的比例高达62%，区域不平衡可能加剧美国以外市场的供应紧张[3] 投资建议与关注公司 - 报告推荐关注铜产业链相关公司，包括紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业、金诚信，并建议关注铜陵有色、江西铜业、云南铜业[4] - 部分重点公司2025年及2026年预测EPS显示增长预期，例如紫金矿业EPS预测从2024年的1.21元升至2025年的1.94元和2026年的2.36元[5]

公司财务运作 - 公司于2025年11月28日召开第五届董事会第二十九次会议并审议通过相关议案 [1] - 同意使用募集资金置换预先投入募投项目的自筹资金37,520.14万元 [1] - 同意使用募集资金置换预先支付的各项发行费用277.77万元 [1] - 合计使用募集资金置换预先投入的自筹资金金额为37,797.91万元 [1]

核心观点 - 公司受益于全球铜价上涨及成功的“矿服+资源”双轮驱动战略转型，实现了业绩与股价的戴维斯双击，但同时也面临项目进展不确定性、传统主业增长乏力及应收账款与预付款项高企带来的资金周转压力 [2][13][15] 业绩与资本市场表现 - 2025年前三季度，公司实现营业收入99.33亿元，同比增长42.50%，归母净利润17.53亿元，同比增加60.37% [6] - 自2015年至2024年，公司营收复合增长率超16%，归母净利润复合增长率超25% [6] - 公司股价自2018年10月低点后，7年间飙涨971%，市值接近400亿元；仅2025年初至今，股价已上涨76.29% [2][4] 业务驱动因素：资源开发业务 - 业绩高增主要由矿山资源开发业务驱动，该业务前三季度营收同比增幅超130%，毛利同比激增155.79%至22.35亿元，毛利率提升4.69个百分点至48.94% [6] - 2025年前三季度，公司铜金属产量达6.41万吨，同比增长100.65%；铜销量6.82万吨，同比增长122.87% [7] - 刚果（金）Lonshi铜矿已于2024年完成产能爬坡，2025年持续达产并超额完成四季度目标 [7] - 公司战略重点为培育资源开发板块成为第二大核心业务，推动向集团化矿业公司转型 [7] 项目进展与不确定性 - 赞比亚Lubambe铜矿10%股权交割事宜仍在协商中，进展未明确，若延迟可能影响项目后续融资与产能释放节奏 [8] - Lubambe铜矿据可行性研究税后财务内部收益率为17.36%，投资回收期7.40年 [8] - 哥伦比亚Alacran矿床开采计划已获批，但环境影响评估报告仍“提交待批复”，当地审批周期常达1-2年，可能影响原定2028年贡献利润的计划 [8] - 哥伦比亚San Matias项目未开展进一步勘探，长期资源储备增长空间存疑 [8] 传统主业：矿山服务业务 - 前三季度矿服业务营收52.64亿元，同比仅增长7.92%；毛利同比下滑13.93%至11.95亿元；毛利率为22.72%，同比下降5.77个百分点 [10] - 矿服业务增长乏力归因于：收购Lubambe铜矿后原矿服项目转为内部管理单位减少外部营收；新收购的Terra Mining处于业务开展前期拉低毛利；卡莫阿-卡库拉铜矿矿震导致阶段性停工 [10] - 分析师指出，自营矿山挤占了外部矿服资源，与公司夯实矿服领先地位的战略存在矛盾，且矿服业务全年毛利正增长“存在难度” [10][11] 财务与资金状况 - 前三季度应收票据及应收账款达25.70亿元，同比增长12.29%；预付款项2.88亿元，同比激增103% [12] - 公司解释应收增长主要因主营业务收入增加，预付款增长来自新增资源业务和海外新项目的备件材料采购 [12] - 前三季度存货、合同资产与应收账款三项合计占总资产比例达23.57%，较大程度占用营运资金 [14] - 长期借款从2024年末的7.30亿元增至2025年三季度末的15.70亿元，同比增幅94.27%，主要为筹备龙溪东区、Lubambe技改和哥伦比亚项目基建建设 [14] - 市场担忧回款周期拉长、预付款资金沉淀风险及海外供应商履约能力，但管理层未披露预付款具体投向及管控措施 [13][14]

公司近期动态 - 公司于2025年11月28日召开第五届第二十九次董事会会议，审议了《关于使用部分闲置募集资金进行现金管理的议案》等文件 [1] - 截至新闻发稿时，公司市值为394亿元 [1] 公司业务构成 - 2024年1至12月份，公司营业收入构成为：采掘服务业占比65.82%，采矿运营管理占比32.28%，其他业务占比1.9% [1]

公司财务与资金管理 - 公司及子公司拟使用不超过人民币8亿元的闲置募集资金进行现金管理 [1] - 现金管理使用期限为自董事会通过之日起12个月之内 [1] - 在前述额度及期限内，资金可以循环滚动使用，但任一时点投资余额不得超过8亿元额度 [1] - 购买的理财产品期限不得长于内部决策授权使用期限，且不得长于12个月 [1] - 闲置募集资金现金管理到期后的本金及收益将及时归还至募集资金专户 [1]

资金募集 - 公司发行可转债募集资金总额200,000.00万元，净额198,637.32万元[1] - 募投项目拟投入募集资金200,000.00万元，投资总额215,840.15万元[5] 资金置换 - 截至2025年11月7日，公司以自筹资金预先投入募投项目37,520.14万元[7] - 2025年11月28日，董事会同意置换自筹资金及费用合计37,797.91万元[11] 项目投资 - 赞比亚鲁班比铜矿采选工程（技改）项目投资11,445.13万美元[5] - 国外矿山工程业务项目投资9,123.68万美元，按1美元=7元换算[5]

资金募集 - 发行可转债募资20亿元，净额19.863732亿元[1] 项目投资 - 鲁班比铜矿技改拟投8亿[4] - 矿山设备购置拟投8亿，国内3亿国外5亿[5] - 智能设备研发拟投8000万[5] - 补充流动资金拟投3.2亿[5] 资金管理 - 拟用不超8亿闲置募资现金管理，期限12个月[7] - 2025年11月28日董事会通过现金管理议案[12] - 保荐机构对现金管理无异议[13]

资金募集 - 公司发行2000万张可转换公司债券，募集资金20亿元，净额19.863732亿元[11] 项目投资 - 赞比亚鲁班比铜矿采选工程(技改)项目总投资8.011591亿元，承诺投资额8亿元[13] - 矿山采矿运营及基建设备购置项目总投资9.476209亿元，承诺投资额8亿元[15] - 地下绿色无人智能设备研发项目总投资0.896215亿元，承诺投资额0.8亿元[15] - 补充流动资金项目承诺投资额3.2亿元[15] 资金投入与置换 - 截至2025年11月7日，自筹资金预先投入3.752014亿元[17] - 赞比亚项目自筹投入3.67802亿元，占比45.91%，拟置换3.67802亿元[18] - 研发项目自筹投入0.073994亿元，占比8.26%，拟置换0.073994亿元[18] - 发行费用1362.68万元，自筹支付277.77万元，拟置换277.77万元[21] 其他 - 鉴证报告日期为2025年11月28日[10]

公司财务与资金管理 - 公司及子公司拟使用不超过人民币8亿元的闲置募集资金进行现金管理 [1] - 现金管理的使用期限为自董事会通过之日起12个月之内 [1] - 在前述额度及期限内 资金可以循环滚动使用 但任一时点投资余额不得超过8亿元额度 [1] - 所投资产品的期限不得长于内部决策授权使用期限 且不得长于12个月 [1] - 闲置募集资金现金管理到期后的本金及收益将及时归还至募集资金专户 [1]

资金募集 - 2025年9月26日发行2000万张可转债，募集资金总额20亿元，净额19.863732亿元[4] 项目投资 - 赞比亚鲁班比铜矿采选工程（技改）项目投资1.144513亿美元，国外矿山工程业务项目投资0.912368亿美元[6] 资金投入 - 赞比亚鲁班比铜矿采选等多项目拟投入不同金额募集资金[7] 现金管理 - 拟用不超8亿元闲置募集资金现金管理，期限12个月[3][8] - 选安全高、流动性好、期限不超12个月保本型产品[8][11]