报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司2024年实现收入272.1亿元同比+56.2%，归母净利润-49.8亿元进一步减亏，全年实现非GAAP经营性利润为正，得益于泽布替尼全球销售快速增长业绩略超市场预期，2025年全年收入指引为49亿至53亿美金，GAAP经营性利润转正[8] - 泽布替尼全球销售快速增长，BCL2抑制剂和BTK CDAC巩固血液瘤领军地位，实体瘤管线推进迅速掀起下一波创新浪潮[8] - 预计公司整体营收未来三年保持快速增长，三费费用控制合理，扭亏后有望快速释放利润，上调2025 - 2026年归母净利润预测，预计2027年归母净利润为67.5亿元，对应2025 - 2027年PE估值为857/96/51X，维持“买入”评级[8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 - 2023 - 2027年营业总收入分别为174.23亿元、272.14亿元、358.55亿元、437.43亿元、533.67亿元，同比分别为82.13%、56.19%、31.75%、22.00%、22.00%[1] - 2023 - 2027年归母净利润分别为 - 67.16亿元、 - 49.78亿元、4.04亿元、35.93亿元、67.49亿元，同比分别为50.77%、25.87%、108.11%、790.43%、87.84%[1][9] - 2023 - 2027年EPS - 最新摊薄分别为 - 4.79元/股、 - 3.55元/股、0.29元/股、2.56元/股、4.82元/股，P/E（现价&最新摊薄）分别为 - 、 - 、857.32、96.28、51.26[1] 市场数据 - 收盘价261.18元，一年最低/最高价111.22/262.64元，市净率14.99倍，流通A股市值300.50亿元，总市值365.98亿元[5] 基础数据 - 每股净资产17.43元，资产负债率43.56%，总股本14.01亿股，流通A股1.15亿股[6] 泽布替尼销售情况 - 2024年全球销售额26亿美金，同比+105%；美国销售额20亿美金，同比+106%；欧洲销售额3.59亿美金，同比+194%，已在70 + 市场获批，在美国CLL新患者治疗中处于领先地位[8] 产品管线进展 - BCL2抑制剂针对r/r CLL适应症国内已成功报产并纳入优先审评程序，联合泽布替尼治疗1L CLL的全球3期临床试验已完成入组[8] - BTK CDAC是全球临床进度最快的BTK降解剂，有望2025H2启动与非共价抑制剂匹妥布替尼用于r/r CLL的3期“头对头”试验[8] - 2024年推进13个创新分子进入临床开发阶段，预计CDK4抑制剂、CDK2抑制剂和B7H4 ADC将于2025H1进行数据读出[8] 财务预测表 - 资产负债表：2024 - 2027年资产总计分别为428.35亿元、460.46亿元、515.50亿元、603.98亿元，负债合计分别为186.59亿元、214.87亿元、233.98亿元、254.97亿元[9] - 利润表：2024 - 2027年营业总收入分别为272.14亿元、358.55亿元、437.43亿元、533.67亿元，净利润分别为 - 49.78亿元、4.04亿元、35.93亿元、67.49亿元[9] - 现金流量表：2024 - 2027年经营活动现金流分别为 - 12.59亿元、5.08亿元、34.60亿元、64.67亿元，投资活动现金流分别为 - 23.89亿元、3.26亿元、2.17亿元、2.66亿元，筹资活动现金流分别为8.26亿元、 - 0.17亿元、 - 0.17亿元、 - 0.17亿元[9] - 重要财务与估值指标：2024 - 2027年每股净资产分别为17.46元、17.53元、20.09元、24.91元，ROIC分别为 - 15.53%、0.67%、9.71%、16.17%，ROE - 摊薄分别为 - 20.59%、1.64%、12.76%、19.34%，P/E（现价&最新股本摊薄）分别为 - 69.49、857.32、96.28、51.26，P/B（现价）分别为14.14、14.09、12.29、9.91[9]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年实现收入272.1亿元同比+56.2%，归母净利润-49.8亿元进一步减亏，全年实现非GAAP经营性利润为正，得益于泽布替尼全球销售快速增长业绩略超市场预期，2025年全年收入指引为49亿至53亿美金，GAAP经营性利润转正 [8] - 泽布替尼全球销售快速增长，BCL2抑制剂和BTK CDAC巩固血液瘤领军地位，实体瘤管线推进迅速掀起下一波创新浪潮 [8] - 预计公司整体营收未来三年保持快速增长，三费费用控制合理，扭亏后有望快速释放利润，上调2025 - 2026年归母净利润预测，预计2027年归母净利润为67.5亿元，对应2025 - 2027年PE估值为857/96/51X，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|17,423|27,214|35,855|43,743|53,367| |同比（%）|82.13|56.19|31.75|22.00|22.00| |归母净利润（百万元）|(6,715.86)|(4,978.29)|403.50|3,592.88|6,748.76| |同比（%）|50.77|25.87|108.11|790.43|87.84| |EPS - 最新摊薄（元/股）|(4.79)|(3.55)|0.29|2.56|4.82| |P/E（现价&最新摊薄）|-|-|857.32|96.28|51.26| [1] 市场数据 - 收盘价261.18元，一年最低/最高价111.22/262.64元，市净率14.99倍，流通A股市值30,050.13百万元，总市值365,976.38百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产17.43元，资产负债率43.56%，总股本1,401.24百万股，流通A股115.06百万股 [6] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|28,907|33,059|39,533|49,351| |非流动资产|13,928|12,987|12,017|11,047| |资产总计|42,835|46,046|51,550|60,398| |流动负债|16,004|18,831|20,742|22,841| |非流动负债|2,656|2,656|2,656|2,656| |负债合计|18,659|21,487|23,398|25,497| |归属母公司股东权益|24,175|24,559|28,152|34,901| |所有者权益合计|24,175|24,559|28,152|34,901| |负债和股东权益|42,835|46,046|51,550|60,398| [9] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|27,214|35,855|43,743|53,367| |营业成本(含金融类)|4,234|5,737|6,999|8,539| |税金及附加|128|161|197|240| |销售费用|8,856|11,115|13,123|16,010| |管理费用|4,278|5,020|5,687|6,404| |研发费用|14,140|14,342|15,310|17,077| |财务费用|143|(167)|(179)|(234)| |营业利润|(4,162)|368|3,267|6,136| |利润总额|(4,163)|367|3,266|6,135| |净利润|(4,978)|404|3,593|6,749| |归属母公司净利润|(4,978)|404|3,593|6,749| |毛利率(%)|84.44|84.00|84.00|84.00| |归母净利率(%)|(18.29)|1.13|8.21|12.65| |收入增长率(%)|56.19|31.75|22.00|22.00| |归母净利润增长率(%)|25.87|108.11|790.43|87.84| [9] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|(1,259)|508|3,460|6,467| |投资活动现金流|(2,389)|326|217|266| |筹资活动现金流|826|(17)|(17)|(17)| |现金净增加额|(2,841)|797|3,660|6,716| |折旧和摊销|1,380|975|975|975| |资本开支|(3,418)|3|3|4| |营运资本变动|2,033|(527)|(903)|(1,004)| [9] 重要财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股净资产(元)|17.46|17.53|20.09|24.91| |最新发行在外股份（百万股）|1,401|1,401|1,401|1,401| |ROIC(%)|(15.53)|0.67|9.71|16.17| |ROE - 摊薄(%)|(20.59)|1.64|12.76|19.34| |资产负债率(%)|43.56|46.66|45.39|42.21| |P/E（现价&最新股本摊薄）|(69.49)|857.32|96.28|51.26| |P/B（现价）|14.14|14.09|12.29|9.91| [9]

FF305 翌日披露報表 (股份發行人 ── 已發行股份或庫存股份變動、股份購回及/或在場内出售庫存股份) 表格類別： 股票 狀態： 新提交 公司名稱： 百濟神州有限公司 (於開曼群島註冊成立的有限公司) 呈交日期： 2025年5月2日 如上市發行人的已發行股份或庫存股份出現變動而須根據《香港聯合交易所有限公司（「香港聯交所」）證券上市規則》(「《主板上市規則》」)第13.25A條 / 《香港聯合交易所有限公司GEM證券 上市規則》(「《GEM上市規則》」)第17.27A條作出披露，必須填妥第一章節 。 第 2 頁 共 7 頁 v 1.3.0 FF305 FF305 B. 贖回/購回股份 (擬註銷但截至期終結存日期尚未註銷) (註5及6) 備註： (1)第一章節/1/A部在計算已發行股份佔有關股份發行前的現有已發行股份數目百分比時，參照了上市發行人已發行股份數目總額 （包括於香港聯交所及上海證券交易所 科創板上市的普通股份）。 | 第一章節 | | | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 1. 股份分類 | 普通股 | 股 ...

于 2025 年 5 月 1 日向美国证券交易委员会提交 编号：333 – 286725 美国证券交易委员会 华盛顿特区 20549 表格 F-6 生效前第 1 份修订 根据 1933 年证券法提交的 由美国存托凭证证明的美国存托股份 注册声明 百济神州有限公司 BeOne Medicines Ltd. （发行人章程中列明的存托证券发行人准确名称） 不适用 （发行人名称的英文） 瑞士 （发行人注册地或组织机构所在的司法管辖区） 花旗银行 CITIBANK, N.A. （存托银行章程中列明的存托银行准确名称） 388 Greenwich Street New York, New York 10013 (877) 248-4237 （存托银行主要办事处地址，包括邮政编码和电话号码，包括区号） Cogency Global Inc. 122 East 42nd Street, 18th Floor New York, New York 10168 (800) 221-0102 （送达代理人的地址，包括邮政编码和电话号码，包括区号） Mitchell S. Bloom 先生 Edwin M. O'Connor 先生 ...

港股生物科技板块表现 - 恒生香港上市生物科技指数（HSHKBIO）今年以来累计上涨32 83%，跑赢同期恒生科技指数 [1] - 荣昌生物年内涨幅达到187 5%，三生制药、康宁杰瑞制药-B等涨幅超过120%，信达生物、百济神州、诺诚健华等涨幅超过40% [1] 生物科技主题基金动态 - 截至4月30日，今年收益率排名前20的权益基金中，9只为医药主题基金，收益率均在40%以上 [3] - 长城医药产业精选一季度大幅加仓医药股，增持泽璟制药1 84万股、信达生物4 85万股、诺诚健华16 2万股 [3] - 平安核心优势混合增持康方生物4 5万股，诺诚健华新进前十大重仓股（持有28 08万股），并对百济神州、百利天恒、艾力斯加仓 [3] - 中欧医疗健康混合一季度净值大幅反弹，科伦药业新进前十大重仓股，迈瑞医疗、东阿阿胶、华润三九等被减持 [3] 创新药行业前景 - 2025年或成为中国创新药行业关键转折点，80%的创新药公司2024年医保谈判后有望迎来产品收入放量期 [3] - 预计2025年至2028年将是中国创新药企业集体步入盈利期的关键阶段 [3]

行业分析 - 美国滥用关税手段未能减少贸易逆差，反而破坏全球经济秩序，中国采取反制措施为国内产业提供进口替代契机 [1] - 进口替代空间较大的行业包括芯片、光刻胶、科学仪器、医疗器械和航空装备等 [1][6] - 中国对电子（半导体组件/设备/器件、光学元件）、医疗器械、机械（测量仪器、机床、刀具）、航空装备、化学制品等细分品类进口依赖度较高 [4] - 中国自美进口的电子机械、农产品、化工、能源等产品规模均超过1500亿元，运输设备部件和精密仪器约五分之一来自美国 [5] 市场空间 - 模拟芯片全球市场规模794亿美元，中国需求占比30%至40%，市场空间约2400亿元人民币 [6] - 科学仪器去年进口额2300亿元，高端设备（如质谱仪、电子显微镜）80%依赖进口 [6] - 医疗设备高端产品（如MRI、CT机）70%依赖GE、西门子，市场空间达数千亿元 [6] - 进口替代市场空间合计超万亿元，技术密集型领域（半导体、科学仪器）替代难度最高但政策扶持力度最大 [6] 公司表现 - 进口替代50强股票中，中芯国际、海光信息、恒瑞医药、寒武纪-U等10股市值超千亿元，主要集中在半导体设备制造、AI芯片、创新药、医疗设备等领域 [7] - 12只股票市值低于百亿元，坤恒顺维和优利德两只科学仪器行业股票市值均不足40亿元 [7] - 50强股票去年研发投入占比平均值超过21%，中位数超过13%，远高于A股平均水平 [9] - 龙芯中科研发投入占比高达105.34%位居首位，寒武纪-U、泽璟制药-U、景嘉微等个股研发占比均超50% [9] - 百济神州-U去年研发投入逾141亿元，专注于肿瘤创新治疗药物研发 [9] 核心标的 - 北方华创去年研发支出近60亿元，2024年新申请专利超1300件（发明专利占比超80%），在半导体设备、新能源与精密电子领域取得突破 [10] - 迈瑞医疗去年研发支出超40亿元，产品覆盖生命信息与支持、体外诊断及医学影像三大领域，拥有国内同行业最全产品线 [10] 成长性与股价表现 - 上榜公司今年净利增速平均值接近69%，华虹公司、寒武纪-U、华中数控、澳华内镜、景嘉微等11股净利有望翻倍增长 [12] - 31只个股年内股价逆市上涨，占比超六成，泽璟制药-U、思瑞浦、百济神州-U等个股均涨超60% [12]

公司表现 - 4月30日收盘价261.18元，单日涨幅5.78%，市净率15.14，总市值3659.76亿元 [1] - 2024年年报显示营业收入272.14亿元，同比增长56.19%，销售毛利率84.44% [1] - 净利润亏损49.78亿元，同比收窄25.87% [1] - 机构持仓方面，219家机构合计持股3794.77万股，持股市值90.63亿元，其中基金218家、券商1家 [1] 产品管线 - 公司专注于创新型药物研发，核心产品包括BTK抑制剂百悦泽（BRUKINSA）、抗PD-1单抗百泽安和帕米帕利 [1] 行业对比 - 公司市净率15.14，显著高于行业平均值10.16和中值2.75 [2] - 总市值3659.76亿元，远超行业平均值184.98亿和中值73.51亿 [2] - PE(TTM)为-73.51，低于行业平均56.46但高于部分同业如百利天恒(-62.72)、益方生物(-60.82) [2] - 市净率在可比公司中仅次于诺思兰德(15.22)和百利天恒(34.03) [2]

| 第一章節 | | | | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 1. 股份分類 | 普通股 | 股份類別 | 不適用 | | 於香港聯交所上市 | 是 | | | | 證券代號 (如上市) | 06160 | 說明 | | | | | | | | A. 已發行股份或庫存股份變動 | | | | | | | | | | | | | 已發行股份（不包括庫存股份）變動 | | 庫存股份變動 | | | | | 事件 | | 已發行股份（不包括庫存股份）數 目 | | 佔有關事件前的現有已發 行股份（不包括庫存股 份）數目百分比 (註3) | 庫存股份數目 | 每股發行/出售價 (註4) | | 已發行股份總數 | | 於下列日期開始時的結存(註1) | 2025年4月28日 | | 1,285,972,026 | | | 0 | | 1,285,972,026 | | 1). 就根據股份計劃授予參與人（發行人的董事除外）的股份獎勵或期權 | | | 214,682 | 0.015 % | | USD | 0.000 ...

专利纠纷进展 - 美国专利商标局宣布艾伯维旗下公司Pharmacyclics的'803专利全部权利无效 [1] - Pharmacyclics可对决定提起上诉 但艾伯维未明确回应是否上诉 [1] - 纠纷源于2023年6月Pharmacyclics指控百济神州泽布替尼侵犯其伊布替尼专利 [3] 市场反应与竞争格局 - 2023年6月纠纷消息导致百济神州A股港股盘中跌超14% [4] - 2024年BTK抑制剂全球市场规模超100亿美元 美国为最大市场 [7] - 美国市场已有4款BTK抑制剂上市 包括伊布替尼、泽布替尼、阿卡替尼和吡妥布替尼 [7] 产品表现对比 - 伊布替尼2024年营收33.47亿美元(同比降6.9%) 其中美国市场24.48亿美元(同比降8.1%) [7] - 泽布替尼2024年全球销售额26亿美元 美国市场20亿美元(同比增106.3%) 欧洲3.588亿美元(同比增193.6%) [10] - 阿卡替尼2024年全球营收31.29亿美元(同比增24%) [13] 研发管线动态 - 艾伯维另起诉百济神州涉嫌剽窃BTK降解剂商业秘密 涉及在研产品ABBV-101和BGB-16673 [13] - BGB-16673为百济神州进展最快的BTK降解剂 已获FDA快速通道认定用于治疗特定白血病 [14] - 百济神州强调BGB-16673专利早于艾伯维 项目启动时间更早 开发不会中断 [13] 产品临床优势 - 泽布替尼在头对头临床试验中显示优于伊布替尼的治疗潜力 [6] - 泽布替尼2019年获FDA批准 从受理到获批用时不足3个月 [5] - 伊布替尼为全球首个BTK抑制剂 泽布替尼是首个国产"十亿美元分子" [5]

回港中概股市场表现 - 金山云(03896.HK)股价涨幅超过13% [1] - 百济神州(06160.HK)股价涨幅超过7% [1] - 万国数据(09698.HK)股价涨幅超过6% [1] - 宝尊电商(09991.HK)和BOSS直聘(02076.HK)股价涨幅均超过2% [1]