大盘主力资金流向 - 截至1月20日午后一小时，大盘主力资金净流出878.96亿元 [1] 主力资金流入前十大板块 - 银行板块主力资金净流入14.63亿元 [1] - 工程建设板块主力资金净流入8.82亿元 [1] - 保险板块主力资金净流入6.28亿元 [1] - 证券板块主力资金净流入5.71亿元 [1] - 房地产开发板块主力资金净流入4.62亿元 [1] - 物流行业板块主力资金净流入3.66亿元 [1] - 化肥行业板块主力资金净流入3.49亿元 [1] - 水泥建材板块主力资金净流入3.21亿元 [1] - 房地产服务板块主力资金净流入2.89亿元 [1] - 酿酒行业板块主力资金净流入2.72亿元 [1] 部分板块及代表公司表现 - 保险板块上涨0.48%，代表公司中国平安 [2] - 证券板块上涨0.09%，代表公司国泰海道 [2] - 房地产开发板块上涨1.17%，代表公司合肥城建 [2] - 化肥行业板块上涨0.93%，代表公司盐湖股份 [3] - 水泥建材板块上涨1.44%，代表公司海螺水泥 [3] - 房地产服务板块上涨1.05%，代表公司我爱我家 [3] - 酿酒行业板块上涨0.15%，代表公司泸州老窖 [3]

核心观点 - 报告核心观点为：食品饮料行业在春节前存在高胜率的“春季躁动”行情，其中零食子板块表现尤为突出，建议从三条思路布局零食板块，并关注餐饮供应链和连锁业态的边际成长叙事[3][7] 一、月聚焦：如何布局零食“春季躁动” - 历史数据显示，过去十年春节前40天（T-40），食品饮料板块相对市场胜率较高，达到70%[7][16] - “春季躁动”的演绎不完全取决于板块年度β，即使在2021年以来的长周期调整中，板块内仍有结构性机会，例如2023年的“复苏预期交易”、2024年的“礼盒断货”和2025年的“微信小店”等主题[7][21] - “春节备货”窗口具备“需求旺、难证伪、易线性外推”特征，渠道备货计划性强，易形成“预期—验证—再上修”的正反馈循环[7][24] - 分子板块看，零食在“春季躁动”窗口期胜率高，过去7年多数年份表现位于子板块前列，其Q4+Q1收入占比合计近60%，春节旺季对景气验证关键[7][26][28][31] - 2024年以来零食“春季躁动”形成“学习效应”，2024年主题为“礼盒断货”，2025年主题为“渠道调改”与“微信小店”共振[7][35][36] - 25Q4以来零食“学习效应”已有体现，建议三条布局思路：1）基数效应、筹码干净，如洽洽食品、甘源食品、三只松鼠；2）主题催化、成长性强，关注鸣鸣很忙上市映射的万辰集团、好想你、卫龙美味及盐津铺子；3）成长抓手清晰、估值切换顺，如西麦食品、有友食品[7][49] - 年初市场也会对新的成长叙事做边际定价，推荐关注餐饮供应链和部分连锁业态（如锅圈）的困境反转机会[7][56] 二、市场回顾：12月食品饮料板块跑输大盘7.5pct - **行情回顾**：2025年12月，申万食品饮料板块下跌5.2%，跑输沪深300指数7.5个百分点，在31个一级行业中排名倒数第一[7][61] - 子板块表现分化，零食和软饮料涨幅居前，白酒和啤酒跌幅居前[7][61] - 12月食饮权重股普遍下跌，白酒企业普跌，大众品中仅海天味业、东鹏饮料、安琪酵母等少数收涨[7][64] - **陆港通**：12月南向资金净买入229亿港元，环比11月的1219亿港元大幅回落[7][70] - 12月南向资金净买入较多个股为现代牧业、青岛啤酒、锅圈、万州国际等[7][70] - **板块估值**：截至2026年1月19日，食品饮料板块PE（ttm）为20.9倍，处于2010年以来16%分位数；PB（lf）为4.0倍，处于2010年以来14%分位数，绝对与相对估值均处于历史低位[7][79] 三、基本面跟踪：茅台批价回落，消费者信心改善 - **宏观消费**：2025年12月社会消费品零售总额同比+0.9%，增速较11月回落0.4个百分点，消费者信心指数底部逐月企稳回升[7][88] - **白酒**：需求偏弱，批价回落，12月散瓶飞天茅台批价约1520元/瓶[7][94] - 本轮飞天茅台价格调整幅度已逼近2011-2015年周期，散瓶批价调整幅度约48%，整箱约56%[7][94] - **大众品**： - **啤酒**：12月为淡季去库存，11月全国啤酒产量同比-5.8%[7][99][103] - **乳品**：景气度偏淡，低温表现好于整体，11月全国乳制品产量同比-2.7%[7][99][103] - **饮料**：东鹏饮料和农夫山泉持续领先，11月全国软饮料产量同比+0.4%[7][99][106] - **餐饮供应链与调味品**：12月呈现增幅放缓、结构优化特点，供给端格局优化、价格竞争趋缓[7][100] - **零食、连锁与保健品**：零食进入备货错期窗口，礼盒类占比较高企业更受益；连锁业态部分品牌出现开店加速、同店改善等积极变化[7][100] - **原材料成本**：12月成本结构分化，部分包材（铝材、瓦楞纸）、农产品（豆粕同比+6.8%、大豆同比+9.3%）、油脂（菜籽油同比+9.7%、大豆油同比+3.6%）和坚果等价格上行[7][107] 四、投资建议 - **白酒**：板块历经四年调整期，有望迎来“估值+业绩”双底，核心推荐泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、贵州茅台、今世缘、古井贡酒[7][114] - **大众品**：行业自2022年进入调整期，2026年以来部分子赛道已率先企稳，展望2026年行业吨价有望温和上涨，看好新品、新渠道带来的个股超额机会[7][114] - 大众品核心推荐包括：安井食品、千禾味业、立高食品、安琪酵母、东鹏饮料、燕京啤酒、新乳业、锅圈、卫龙美味、盐津铺子、万辰集团、西麦食品、天味食品等[7][114]

股价与交易表现 - 2025年1月20日盘中，公司股价上涨2.12%，报116.00元/股，总市值达1707.45亿元，当日成交额为8.63亿元，换手率为0.51% [1] - 当日资金流向显示主力资金净流入3086.96万元，其中特大单买卖金额分别为1.44亿元和1.42亿元，大单买卖金额分别为2.52亿元和2.23亿元 [1] - 公司股价年初以来下跌0.19%，近5日、20日、60日分别下跌1.69%、4.99%和10.93% [1] 公司基本面与业务构成 - 公司主营业务为泸州老窖系列酒的生产与销售，其主营业务收入构成为：中高档酒类占91.45%，其他酒类占8.20%，其他收入占0.34% [1] - 2025年1月至9月，公司实现营业收入231.27亿元，同比减少4.84%，实现归母净利润107.62亿元，同比减少7.17% [2] - 截至2025年9月30日，公司股东户数为16.12万户，较上期减少22.54%，人均流通股为9114股，较上期增加29.13% [2] 分红与股东结构 - 公司自A股上市后累计派现520.59亿元，近三年累计派现229.26亿元 [3] - 截至2025年9月30日，招商中证白酒指数A(161725)为第三大流通股东，持股5728.13万股，较上期增加581.49万股；香港中央结算有限公司为第四大流通股东，持股3680.68万股，较上期增加410.73万股 [3] - 同期，中国证券金融股份有限公司为第五大流通股东，持股3384.21万股，数量未变；易方达蓝筹精选混合(005827)为第六大流通股东，持股2660.00万股，较上期减少307.91万股；酒ETF(512690)为第七大流通股东，持股2016.11万股，较上期增加794.33万股；华泰柏瑞沪深300ETF(510300)为第十大流通股东，持股1259.59万股，较上期减少53.21万股；易方达优质精选混合(QDII)(110011)已退出十大流通股东之列 [3] 行业与概念分类 - 公司所属申万行业为食品饮料-白酒Ⅱ-白酒Ⅲ，所属概念板块包括价值品牌、白酒、高派息、低市盈率、证金汇金等 [1]

白酒市场终端价格整体表现 - 中国白酒市场十大单品终端零售均价于1月20日普遍回升，创下五天来新高[1] - 十大单品打包总售价为8915元，较昨日上涨44元[1] - 市场呈现普涨格局，十大单品中八涨两跌，结构与昨日相比实现逆转，但量能未放量[1] 各品牌单品价格变动详情 - **价格上涨单品**： - 青花郎领涨，价格环比上涨12元至708元/瓶[1][4] - 习酒君品上涨11元至656元/瓶[1][4] - 古井贡古20上涨9元至511元/瓶[1][4] - 洋河梦之蓝M6+上涨5元至582元/瓶[1][4] - 精品茅台上涨5元至2339元/瓶[1][3] - 国窖1573上涨4元至881元/瓶[1][3] - 青花汾20上涨2元至375元/瓶[1][3] - 水晶剑南春上涨1元至388元/瓶[1][4] - **价格下跌单品**： - 飞天茅台下跌3元至1672元/瓶[1][3] - 五粮液普五八代下跌2元至803元/瓶[1][3] 数据来源与市场特征 - 价格数据来源于全国各大区约200个采集点，包括酒企指定经销商、社会经销商、主流电商平台和零售网点[4] - 数据反映过去24小时内各采集点经手的真实成交终端零售价[4] - 核心单品价格在低位区间内小幅修复，市场运行仍以结构性波动为主[1]

核心观点 - 报告核心观点聚焦于如何布局食品饮料行业的“春季躁动”行情，尤其看好零食板块的投资机会[2][3] 报告认为，春节前（T-40）食品饮料板块相对市场胜率较高，历史数据显示过去十年有70%的胜率[7][16] 零食子板块在“春季躁动”窗口期历史胜率高，且自2024年以来已形成“礼盒断货”、“渠道调改”和“微信小店”等主题的“学习效应”[7][26] 当前零食板块的“学习效应”已有体现，建议从“基数效应、筹码干净”、“主题催化、成长性强”和“成长抓手清晰、估值切换顺”三条思路进行高胜率布局[7][49] 此外，年初市场也会对餐饮供应链和部分连锁业态等新的成长叙事进行边际定价[7][56] 月聚焦：如何布局零食“春季躁动” - **历史胜率高**：过去十年（2016-2025年），食品饮料板块在春节前40天（T-40）的窗口期，有7次跑赢Wind全A指数，相对胜率达70%[7][16] - **行情特征**：“春季躁动”的演绎不完全取决于板块年度β，2021年以来板块虽处于长周期调整，但每年仍有结构性机会（如2023年白酒反弹、2024年零食礼盒、2025年微信小店主题）[7][21] - **催化因素**：春节备货需求进入旺季，礼赠、聚会场景集中，渠道备货计划性强，易于形成“预期—验证—再上修”的正反馈，具备“需求旺、难证伪、易线性外推”特征[7][24] - **零食板块优势**：从子板块看，零食在“春季躁动”中胜率高，其Q4+Q1收入合计占比近60%，春节旺季对景气验证关键[26][31] 个股如承德露露、三只松鼠、养元饮品、好想你等Q4+Q1收入占比接近70%[26] - **近年案例复盘**：2024年春节，“礼盒断货”主题（三只松鼠、良品铺子礼盒售罄）带动零食板块走强[35] 2025年春节，“渠道调改”（万辰集团来优品）与“微信小店送礼物”主题共振，万辰集团在T-40窗口股价涨幅超40%[36] - **成长性验证**：零食“春季躁动”背后核心是相对成长性，24Q1和25Q1零食子板块收入增速均处于板块前列[40] 24Q1三只松鼠、甘源食品等，25Q1万辰集团（归母净利润同比+3344%）、有友食品等均实现高增[40][48] - **当前布局思路**：报告提出三条布局思路：（1）**基数效应、筹码干净**：如洽洽食品、甘源食品、三只松鼠[7][49] （2）**主题催化、成长性强**：关注鸣鸣很忙上市进度映射的万辰集团、好想你，以及卫龙美味、盐津铺子[7][49] （3）**成长抓手清晰、估值切换顺**：如西麦食品、有友食品[7][49] - **其他成长叙事**：年初市场还会关注餐饮供应链（竞争格局优化）和连锁业态（锅圈、巴比食品、紫燕食品等困境反转）的边际定价机会[7][56] 市场回顾：2025年12月板块表现 - **整体跑输大盘**：2025年12月，申万食品饮料板块下跌5.2%，跑输沪深300指数7.5个百分点，在31个一级行业中排名倒数第一[7][61] - **子板块分化**：零食和软饮料涨幅居前，白酒和啤酒跌幅居前[7][61] - **权重股普跌**：12月白酒权重股普遍下跌，大众品中仅海天味业、东鹏饮料、安琪酵母、养元饮品和重庆啤酒收涨[64] 2025年全年，安琪酵母、养元饮品、东鹏饮料和双汇发展表现较优[64] - **南向资金**：12月南向资金净买入229亿港元，较11月的1219亿港元环比回落[70] 净买入较多个股为现代牧业、青岛啤酒股份、锅圈、万洲国际等[70][74] - **板块估值低位**：截至2026年1月19日，食品饮料板块PE（ttm）为20.9倍，处于2010年以来16%分位数；PB（lf）为4.0倍，处于2010年以来1%分位数，绝对与相对估值均处于历史低位[79] 基本面跟踪 - **宏观消费数据**：2025年12月社会消费品零售总额同比+0.9%，增速较11月回落0.4个百分点[88] 消费者信心指数在11月已呈现逐月企稳回升态势[88][95] - **白酒板块**：需求偏弱，批价回落[7] 12月散瓶飞天茅台批价回落至1520元/瓶，整箱价1530元/瓶；普五/国窖1573批价分别为810/840元/瓶，较11月末略有回落[96] 本轮飞天茅台批价调整幅度已达50%左右，逼近2011-2015年调整周期[96] - **大众品板块**： - **啤酒**：12月为淡季去库存，备战1月春节开门红[101] - **乳品**：12月景气度偏淡，低温品类表现好于整体，新乳业因新渠道及新品贡献表现优于行业[101] - **饮料**：11月行业产量同比+0.4%，东鹏饮料和农夫山泉持续领先[101] - **餐饮供应链与调味品**：12月呈现增幅放缓、结构优化特点，供给端格局优化、价格竞争趋缓[102] - **零食、连锁、保健品**：零食进入备货错期窗口，礼盒类占比高的企业更受益；连锁业态部分品牌出现开店加速、同店改善等积极变化[102] - **成本跟踪**：12月原材料成本结构分化，部分包材（铝材、瓦楞纸）、农产品（豆粕同比+6.8%、大豆同比+9.3%）、油脂（菜籽油同比+9.7%、大豆油同比+3.6%）和坚果等价格同比上行[110][114][115] 投资建议 - **白酒**：板块历经四年调整，有望迎来“估值+业绩”双底[117] 核心推荐：泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、贵州茅台、今世缘、古井贡酒[7][117] - **大众品**：行业自2022年进入调整期，2026年以来部分子赛道已率先企稳，展望2026年行业吨价有望温和上涨，看好新品、新渠道带来的个股超额收益机会[117] 核心推荐：安井食品、千禾味业、立高食品、安琪酵母、东鹏饮料、燕京啤酒、新乳业、锅圈、卫龙美味、盐津铺子、万辰集团、西麦食品、天味食品等[7][117]

行业现状与挑战 - 白酒行业进入存量竞争的深度调整期 头部酒企主动求变 如贵州茅台开年下调多款主力产品打款价并在i茅台App放量1499元飞天茅台以激活消费场景 [1] - 行业竞争从“规模竞争”转向“价值竞争” 品牌力成为产区突围的关键 [3] - 成都白酒产业面临品牌集中度不足、中小企业转型乏力、科研创新短板等挑战 结构性问题包括原酒产能强但终端品牌溢价能力有限 传统白酒占主导而新兴潮饮品类规模小 产业链条偏重生产而文旅融合与体验消费开发不足 [7] - 在全国酒业竞争加剧、年轻消费群体口味变迁的背景下 成都酒产业面临品牌老化、创新不足、市场开拓乏力等转型压力 [7] 成都产区政策与战略 - 成都发布《成都市促进酒产业高质量发展若干政策措施（征求意见稿）》及实施细则 明确提出支持打造蓉酒品牌和支持产区品牌塑造 [1] - 政策提出由成都产业集团牵头以市场化方式探索设立酒类基金 同时将酒类企业纳入“惠蓉贷”白名单并探索专设酒类金融产品 通过“短期奖励+长期资本”组合拳解决融资难融资贵问题 [9] - 政策支持打造川酒成都产区品牌 支持爆款产品打造 支持企业做强主打产品以提升“大单品”的市场占有率和美誉度 [3] - 政策明确提及对产区酒业品牌提升知识产权保护和运用能力的期许 以及支持酒类企业打假维权等品牌塑造措施 [5] - 在政策出台前 成都已于2025年底成立成都蓉酒酒业有限公司 由成都产业投资集团有限公司、成都酒业集团有限公司等数家国企共同持股 [9] 成都产区市场地位与数据 - 成都白酒整体品牌影响力与宜宾、泸州等川内兄弟产区相比仍显不足 “原酒输出基地”的标签尚未完全转变为“品牌价值高地” [3] - 2024年成都市白酒规上企业23户 营收92.7亿元 啤酒规上企业4户 营收67.4亿元 潮饮酒企业营收约3亿元 [6] - 企业营收排名反映产区实力 2024年贵州茅台营收1706.12亿元 五粮液近900亿元 泸州老窖约340亿元 而成都的水井坊营收仅为52.17亿元 仍有较大提升空间 [3] - 成都已形成以水井坊“大金花”为引领 全兴“老八大名酒”和文君、古川“小金花”为带动的发展格局 [6] 品牌建设与企业发展 - 水井坊表示将深耕成都产区、参与共建“蓉酒”品牌 认为政策提供的品牌保护、市场秩序维护等制度支撑将提振其信心 [5] - 成都酒业逐步形成了以白酒为主体 啤酒、潮饮酒多元发展的产业格局 [6] - 成都坐拥北纬30°黄金酿酒带的先天优势 邛崃、大邑、崇州等地长期以来是中国重要的原酒生产基地 享有“中国白酒原酒之乡”等称号 [6] 消费场景创新与产业融合 - 政策跳出“就酒卖酒”传统思维 浓墨重彩地提及“酒类场景创新” 以应对消费结构从商务宴请向大众社交、悦己消费延伸的趋势 [12] - 明确提出支持酒旅融合场景 例如水井坊博物馆已上线一条集历史文化、酿酒工艺、旅游体验于一体的独特酒旅线路 [13] - 流通企业通过场景创新实现逆袭 如1919酒饮生活馆将门店转变为生活空间 2025年交易规模突破140亿元 负债率从峰值92%降至20%以下 [10] - 行业分析认为白酒要在渠道上全面拥抱电商 并在体验上多下功夫 包括餐酒融合、酒旅融合等 为消费者提供情绪价值 [13]

核心观点 - 2026年食品饮料行业投资主线是“筑底修复”，板块整体业绩和估值处于历史低位，但结构分化中蕴含投资机会 [2] - 白酒行业处于渠道去库存和估值筑底阶段，低估值与高股息率为股价提供支撑，预计行业将进入“量价双杀”的存量博弈阶段，分化加剧 [3] - 大众品行业呈现结构性机会，其中啤酒、乳制品、调味品、速冻食品、软饮料及零食等细分领域，受益于成本红利、需求复苏或结构升级，表现将出现分化 [4][9] 2025年行业回顾：业绩与市场表现低迷 - **整体业绩疲软**：2025年前三季度，申万食品饮料板块营收8,313.95亿元，同比微增0.14%，增速较2024年同期下降3.75个百分点；归母净利润1,710.59亿元，同比下降4.57%，增速较2024年同期下降15.05个百分点，在31个申万一级行业中分别排名第20和第21 [2][16] - **细分行业分化显著**：2025年前三季度，仅软饮料、啤酒、调味品三个细分行业的营收和归母净利润均保持正增长；零食、软饮料和调味发酵品营收增速居前，分别为+30.97%、+10.93%、+3.92%；而白酒营收同比下降5.90% [2][20] - **股价表现垫底**：2025年1-11月，食品饮料板块股价下跌4.72%，涨幅在申万31个一级行业中排名垫底，白酒是下跌重灾区，板块下跌6.99% [2][23][27] - **估值处于历史低位**：当前食品饮料板块七年PE估值百分位为9.97%，处于历史低位，其中啤酒、白酒、调味品的估值百分位最低，分别为2.48%、6.15%、9.19% [2][32] 白酒行业投资策略 - **行业加速探底**：2025年受渠道去库存和“禁酒令”影响，白酒行业业绩加速探底，第三季度营收同比-18.46%，归母净利润同比-22.22%，20家上市公司中18家出现营收和净利润“双下滑” [3][36][38] - **周期拐点预判**：以贵州茅台为风向标，其批价自2021年8月高点3870元/500ml跌至2026年1月的1490元/500ml，跌幅达61%，下跌时间和深度超过前四轮周期；从购买力（人均可支配收入/茅台批价）和渠道库存看，批价下行空间有限，渠道去库存周期预计延续至2026年上半年，行业基本面拐点可能在2026年下半年出现 [3][43][44][48] - **估值与分红提供支撑**：白酒板块PE估值从2021年峰值的59倍缩水近7成至2025年11月的19.39倍，进入筑底阶段；行业现金分红能力强，近3年有10家公司累计分红/年均净利润比例超150%，11家公司股息率高于3%，其中洋河股份股息率超7%，为股价提供支撑 [3][50][55] - **未来进入存量博弈**：白酒行业产量自2016年峰值持续下降，2025年1-11月累计产量322万千升，同比下降11.30%；预计未来在经济增长放缓、主力消费人口减少背景下，行业将从“量减价增”转入“量价双杀”的存量博弈阶段，分化加剧，资源向头部集中 [3][57][60][62] 大众食品行业投资策略 - **啤酒：成本红利延续，需求有望复苏** - 2025年前三季度板块营收620.52亿元，同比+2.02%，归母净利润94.84亿元，同比+11.82%，毛利率升至46.29% [64] - 2026年改善动力来自：餐饮弱复苏及体育赛事丰富消费场景；主要原料（玻璃、大麦）价格处于低位，成本红利延续；产品结构持续升级，燕京啤酒、珠江啤酒等区域性龙头升级空间更大 [4][67][70] - 行业已进入结构升级下半场，整体红利消退，个体分化加剧，增长依赖差异化战略和渠道掌控力 [4][79] - **乳制品：成本筑底需求回暖，关注结构性增长** - 行业营收增速于2025年第二季度由负转正（+11.55%），第三季度延续增长（+8.98%） [81] - 上游原奶价格处于底部带来成本红利，但企业毛利率显著分化，伊利股份、新乳业毛利率上行，而部分区域乳企因竞争加剧毛利率下滑 [4][81] - 预计2026年原奶供给过剩压力缓解，乳企因喷粉导致的资产减值损失有望减少（如伊利股份资产减值损失从2024年的46.76亿元降至2025年前三季度的3.65亿元），盈利能力改善 [4][84][87] - 中长期看，传统乳制品供给过剩，但低温奶、深加工乳制品等细分品类仍有增长空间 [4][87] - **调味品：定制化趋势演进** - 原料成本下降趋缓但绝对价格仍处低位，支持利润释放；B端餐饮需求在低基数下有望改善 [9] - 中长期受餐饮连锁化和强势终端崛起推动，行业向定制化趋势演进，能提供解决方案绑定头部客户的企业将受益 [9] - **速冻食品：价格战趋缓，盈利修复** - 行业自2025年下半年价格战趋缓，利润增速由负转正，重回正增长轨道 [9] - 预计2026年餐饮复苏带动业绩向好，企业积极拥抱山姆会员店、零食量贩店等新渠道，同时盈利能力有望恢复 [9] - **软饮料：“结构升级”驱动，功能饮料为高景气赛道** - 市场增长主要由功能性饮料、包装饮用水、茶饮料驱动，其中功能饮料因“刚需+成瘾+高粘性”属性成为最具弹性的高景气赛道 [9] - 东鹏饮料凭借“高性价比+下沉渠道+PET瓶”策略取得亮眼业绩，行业未来依赖“结构升级”带来增量增长 [9] - **零食：行业“增收不增利”，关注平台型与健康单品企业** - 渠道变革导致品牌话语权削弱，2025年多数零食企业陷入“增收不增利”境地，毛利率一路下降 [9] - 传统品牌及坚果炒货公司盈利承压，而拥有健康化大单品、渠道优势或量贩平台属性的公司（如万辰集团、盐津铺子）利润表现更稳；2026年量贩龙头盈利有望继续抬升，零食企业盈利改善需跟踪成本、费效及扩品类能力 [9]

宏观经济与消费数据 - 2025年全年中国国内生产总值（GDP）为1,401,879亿元，按不变价格计算同比增长5% [3] - 2025年12月社会消费品零售总额同比增长0.9%，增速较11月回落0.4个百分点；2025年全年社会消费品零售总额同比增长3.7%，涨幅较前11个月小幅回落0.3个百分点 [3] - 2025年全国居民人均可支配收入为43,377元，比上年名义增长5%，扣除价格因素实际增长5%；人均可支配收入中位数为36,231元，增长4.4%，中位数是平均数的83.5% [3] 政策导向与行业展望 - 2026年经济工作八大重点任务中，排在首位的是“坚持内需主导，建设强大国内市场” [3] - 政策重心或更偏向结构性改革，服务消费如何与“投资于人”相结合是今年一大看点，技能培训、养老服务等领域大概率将出台政策支持 [4] - 高层会议研究培育服务消费新增长点，未来消费结构有望加速从商品消费主导向服务消费主导转变 [7] - 2020-2024年居民人均服务性消费年均复合增长率（CAGR）约9.6%，2024年其占居民人均消费比重达46.1% [7] - 提振消费政策将沿“增收减负”两条主线深化，包括推动重点群体就业、上调最低工资标准，以及以育儿补贴等长期性制度安排替代一次性财政刺激 [7] - 政策将着力优化服务消费环境，解决信用、标准、安全管理等问题，并治理在线服务平台标准乱象 [8] - 加快培育服务消费新增长点，支持新业态新模式新场景涌现，聚焦领域包括“一老一小”服务、文体旅游、冰雪消费、家政、网络视听、旅居、演出、体育赛事、游戏、情绪式体验式服务等 [8] - 未来以银发经济（智慧养老、康养旅居等）、冰雪经济、体育赛事为代表的细分领域，以及由技术赋能（AI+）和情感体验驱动的服务新模式，有望成为新兴增长极 [8] 消费行业供给与需求分析 - 高质量产品和服务，以及“一老一小”等领域的供给缺口仍存 [4] - 需要通过优化供给结构、提升供给质量、创新消费场景等多方面措施来改善，包括加快传统产业高端化、智能化、绿色化转型，以及增加文化、体育、旅游、健康、养老等服务消费供给 [4] - 创新消费场景，通过举办时尚活动、推出新季新品等方式激发市场活力；利用数字技术拓展消费渠道，促进线上线下消费场景的融合发展 [4] 市场表现与资金流向 - 1月19日A股大消费板块飘红，消费ETF（159928）收涨0.39%，全天成交额超3.6亿元 [1] - 消费ETF（159928）当日获净申购2800万份，此前5日累计资金净流入超16亿元 [1] - 1月19日港股通消费50ETF（159268）收跌0.21% [5] - 港股通消费50ETF成分股中，老铺黄金涨超4%，李宁、蒙牛乳业涨超2%，泡泡玛特涨超1%，海尔智家微涨；农夫山泉、华润啤酒跌超2%，百胜中国、万州国际跌超1%，安踏体育微跌 [5] 板块估值与投资标的 - 截至1月16日，消费ETF（159928）标的指数市盈率TTM为18.91倍，处于近10年1.05%分位点，意味着比近10年历史上近99%的时间便宜 [4] - 消费ETF（159928）标的指数具有刚需、内需属性，前十大成分股权重占比超68.55% [9] - 前十大成分股包括：伊利股份（权重10.37%）、贵州茅台（9.94%）、五粮液（9.50%）、牧原股份（9.07%）、泸州老窖（6.42%）、温氏股份（6.21%）、山西汾酒（6.04%）、海天味业（4.14%）、东鹏饮料（3.71%）、海大集团（3.15%）；其中4只白酒龙头股合计权重占比32%，养猪大户（牧原股份、温氏股份）合计占比15% [9][10] - 港股通消费50ETF（159268）聚焦潮玩、珠宝、美妆等情绪消费，支持T+0交易且不占用QDII额度 [10]

市场表现 - 2025年1月19日尾盘，上证综合指数收于4114.00点，当日上涨0.29% [1] - 白酒板块指数收于2214.03点，当日上涨0.74%，板块内10只股票上涨 [1] - 贵州茅台收盘价为1376.00元/股，当日下跌0.43% [1] - 五粮液收盘价为104.55元/股，当日下跌0.58% [1] - 山西汾酒收盘价为169.36元/股，当日下跌1.75% [1] - 泸州老窖收盘价为113.59元/股，当日下跌0.60% [1] - 洋河股份收盘价为61.99元/股，当日下跌0.02% [1] 行业基本面与前景 - 开源证券指出，当前白酒行业基本面已接近底部 [1] - 在白酒价格普遍下行后，对2026年春节的销售情况并不悲观 [1] - 中长期需关注经济复苏进度、消费信心修复及品牌政策调整灵活性 [1] 板块估值与市场情绪 - 当前白酒板块估值处于近年来低位 [1] - 市场对白酒板块的预期较低 [1] - 白酒板块的筹码结构较好 [1]

食品饮料行业电话会议纪要关键要点 一、 行业与公司概览 * 纪要涉及白酒、软饮料、现制茶饮、乳制品、速冻食品、零食量贩、调味品、啤酒等多个食品饮料子行业[1] * 涉及公司包括：茅台、五粮液、泸州老窖、汾酒、古井贡酒、金徽酒、迎驾贡酒、金水源、农夫山泉、东鹏特饮、康师傅、统一、古茗、沪上阿姨、伊利、蒙牛、新乳业、安井食品、千味央厨、三全食品、西麦食品、卫龙、盐津、甘源、海天味业、千禾味业、中炬高新、颐海国际、保利、百润股份、华润啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒等[1][3][4][5][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][20][21][22][23][24][25][26][30][32][33] 二、 白酒行业 行业现状与展望 * 白酒行业估值、预期、持仓均处于低位，接近底部[1][6] * 预计2026年三季度可能成为行业拐点[1][6][7] * 行业底部确认的关键在于茅台批价能否稳住，需观察春节动销放量及5-6月淡季价格表现[8] * 2026年各公司目标设定普遍谨慎，渠道采取减压或不加压策略，消费者促销方面内卷加剧，费用只增不减[3] 春节市场动态 * 由于禁酒令新条例出台，渠道备货积极性谨慎，整体动销氛围偏淡[2] * 市场预期春节期间白酒销售同比下滑可能达双位数[2] * 茅台因价格大幅下调（每瓶节省超600元），在低频消费场景有刺激作用，动销正增长概率增加[2] * 其他名酒如徽酒、苏酒表现不确定性高，次高端白酒预计持续承压[2] 重点公司策略 * **茅台**：2026年改革力度最大，计划保持茅台酒投放总量稳定，动态调节结构[1][4] * 适度调减陈年酒、生肖茅台及不同规格飞天茅台投放量[4] * 重点增加精品茅台及500毫升飞天茅台投放[1][4] * 通过爱茅台企业团购等直营方式及尝试代销模式增量[1][4] * **泸州老窖**：采取稳健策略，维持表观价格稳定，通过数字化方式让实际购买价低于五粮液[5] * 不新增经销商库存，根据实际出货发货[5] * 明确一季度开瓶动销恢复到去年同期90%，低度增长5%[5] * **其他公司**：推荐有份额逻辑的茅台、汾酒，以及地产酒古井贡酒、金徽酒、迎驾贡酒、金水源[8] * 关注有分红保障的五粮液和泸州老窖[1][8] 三、 软饮料行业 * 近期股价波动大，但龙头公司表现亮眼[9] * 预计2026年龙头公司将保持高于行业平均的收入增长[1][9] * 2025年市场竞争激烈，原材料价格下跌，预计2026年竞争态势仍将激烈[9] * **农夫山泉**：预计2025年收入增长约20%，利润在152~153亿元区间；2026年有望实现双位数收入及利润增长[9] * **东鹏特饮**：2025年业绩利润端略低于预期，但收入端和四季度动销端表现良好；预计2026年收入维持较快增长，并受益于提前锁定原材料价格[1][9][10] * **康师傅与统一**：作为高股息防御性配置，表现稳健[1][10] * 康师傅预计2025年全年收入略微下降，但净利润实现双位数增长[10] * 统一可能呈现前低后高态势，新品如无糖茶和功能饮料带来增长动力[10] 四、 现制茶饮行业 * **古茗**：作为0~20元价格带龙头，竞争优势不断扩大[11] * 对同店销售及开店数量充满信心[1][11] * 计划推广早餐场景以提升堂食销售[1][11] * 在北方市场逐步推进开店[11] * **沪上阿姨**：对2026年同店销售维持甚至提升充满信心[11] * 通过推出咖啡产品及女性养生新品类增强吸引力[1][11] * 计划维持2000家左右的新开门店速度[11] 五、 乳制品行业 * 行业处于需求疲弱但筑底回暖阶段，预计2026年需求见底回升[3][12] * 若春节动销同比回正，则二三四季度回正概率更大[12] * 下游需求企稳将推动上游奶价企稳或回升，利好伊利、蒙牛等企业收入企稳并改善盈利质量[12] * **蒙牛**：因现代牧业亏损及喷粉减值拖累2025年利润，但2026年有望显著改善，适合左侧布局[3][12] * **伊利**：基本面平稳，具备良好股息与价值投资潜力，适合左侧布局[3][12][13] * **新乳业**：常温与低温产品均保持良好增势，值得推荐[3][13] 六、 速冻食品行业 * 近期表现亮眼，餐饮板块经历积极修复[14] * 2026年市场前景积极：冬季消费旺季备货积极，春节晚备货时间更长；头部企业新品推广改善，经销商信心增强[3][15] * 小B餐饮渠道希望止住下滑趋势，大B渠道希望企稳回升；C端（新零售渠道、商超）预计贡献主要增量[15] * 竞争趋稳，通过产品创新提升收入和利润率[15] * **安井食品**：12月份主业增速约20%，经销商备货积极；收缩部分产品促销政策，推出锁鲜装新品6.0[15] * **千味央厨**：坚持大B渠道战略，对百胜、海底捞等客户恢复信心强；小B端减少资源投放，新零售渠道重点发力[15][16] * **三全食品**：表现好转，新品水饺和汤圆预计一季度贡献快速增长；对2026年整体目标实现中个位数增长规划，重视即时零售等新渠道[15][16] 七、 零食量贩赛道 * 2026年上半年发展机遇集中，一季度头部玩家同店表现好转[17] * 原因：2025年四季度基数下降；货盘调整、运营改善及品类增加；竞争趋缓，小品牌退出[17] * 今年备货力度是去年的2~3倍，更注重礼盒肉制品、坚果等备货以提高利润率[17] * 两家公司将在一季度或上半年进行港股IPO，将提升行业热度[17] * **西麦食品**：冲调粉类业务四季度表现略超预期，9月上市至10月突破千万销售额，全年目标两个亿增量；一季度礼盒销售及新增礼品渠道表现优于去年[17] * **卫龙**：魔芋品类保持快速增速，2025年魔芋实现双位数增长，一二月份目标30%增长[17] * **甘源**：通过渠道调整，从9月开始同比下滑幅度收窄至低个位数；推健康豆、养生豆、新口味米饼等差异化产品[17] 八、 调味品行业 * 整体与餐饮供应链类似，12月份环比有所恢复，但消费频次反应慢，月度数据未见明显弹性[18] * 预计下半年二三季度餐饮恢复可能带动板块进入提价通道[18] * 目前估值水平：海天2026年约27倍，其余25-30倍区间，相对弹性空间偏弱[18] * **海天味业**：餐饮端需求回暖，春节备货正常推进；管理上降本增效，积极寻找增量；产品策略巩固核心品类，发展副条品类；海外扩展稳步推进[22] * **海天H股**：业绩确定性高，2026年承诺分红底线及特别分红情况下，预计股息率可达4%以上，值得关注[20] * **千禾味业**：线下数据从三四季度开始好转，具备困境反转逻辑，需跟踪后续数据弹性[21] * **中炬高新**：市场价格倒挂问题在很多地区已改善；2026年目标恢复到2023年收入利润水平，挑战目标恢复到2024年水平[23] * **颐海国际**：业绩预期同比增长13.6%；供应链效率提升，经销商结算方式调整提高出厂价同时给予促销折扣，下半年毛利率显著提升[18] * **保利**：12月反馈比市场预期稍好；2025年推出山姆黑松露意面产品全年销量5000万；B端业务稳健，2026年大概率双位数增长且利润优于收入[24] 九、 啤酒行业 2025年总结 * 整体收入稳中向好，前三季度实现小个位数增长[26] * 受餐饮疲软影响，吨价仅提升0.6个点[26] * 前三季度利润增长7~8个点，利润率提升不到一个点，主要得益于成本红利[26] * 进口大麦价格同比下降20~30%（占生产成本15%~20%），包装材料价格平稳，使毛利率提升约1.7个百分点[26] * 8~10元价格带产品（如燕京U8、漓泉1998、珠江97纯生）领先行业；10元以上产品因餐饮夜场渠道走弱销量承压[26][27] * 华润喜力全年仍实现双位数增长，得益于强渠道推力[27] 2026年展望 * 整体收入将保持相对稳定，8~10元价格带产品仍将跑赢行业[27] * 大麦价格处相对底部，上涨空间有限，成本不会显著增加[27] * 铝罐价格上涨预计使行业利润增速提高约2-3个百分点，但影响有限；玻璃和瓦楞纸价格可能继续下降，毛利率有望稳中向上[28] * 预计2026年利润率有较大改善空间[29] 重点公司 * **华润啤酒**：目前估值约为13倍，具有一定性价比[30] * **燕京啤酒**：U8产品增速良好，内部降本增效支撑利润增长；从2026年1月1日起合并漓泉和燕京在五省经营，由漓泉主导，借助其经销商网络扩展市场[30][32] * **珠江啤酒**：受益于广东省内竞争格局变化，淡口味产品及本地品牌优势获得消费者认可；预计“醇生”产品2026年实现双位数增长[30][33] * 燕京和珠江啤酒预计2026年利润增速达双位数，PE倍数约为19-20倍，处于合理区间[30][31][33] 十、 其他公司观点 * **百润股份**：现阶段股价空间有限，需等待催化剂[25] * 2025年四季度表现优于悲观预期，动销端数据好于订单数据[25] * 今年春节针对新品“轻享”或有针对性营销[25] * 威士忌业务受禁酒令影响进度偏慢，但烈酒突破60万桶，长期故事未变[25] * **颐海国际（港股）**：估值约十四五倍，具有较高股息率，在当前点位具有较高胜率[19]