闲置募集资金补流 - 2021年7月7日使用不超3.35亿元补流，2022年6月7日归还[1] - 2022年6月10日拟用不超2.75亿元补流，2023年5月15日归还[1] - 2023年5月19日拟用不超2.5亿元补流，2024年5月13日归还[2] - 2024年5月16日拟用不超1.98亿元补流，8月14日部分归还8735万元[2] - 2024年8月15日同意用不超8455万元转至项目的资金补流[3] 研发项目资金归还 - 2025年4月15日将“上海研发中心建设项目”1.9136亿元补流资金全部归还[5]

文章核心观点 濮耐股份控股股东、实际控制人刘百宽家族部分成员拟减持公司股份，同时介绍公司过往募集资金情况[1][3][4] 减持计划 - 刘百春、刘百庆、刘彩丽、闫瑞铅、闫瑞鸣拟通过集中竞价方式减持不超990万股，占总股本0.993%，减持期为公告披露日起15个交易日后3个月内，窗口期不减持，减持原因为个人资金需求[1] - 刘百春计划减持6892629股，占总股本0.691%；刘百庆计划减持2880000股，占总股本0.289%；刘彩丽计划减持85464股，占总股本0.009%；闫瑞铅计划减持20000股，占总股本0.002%；闫瑞鸣计划减持21907股，占总股本0.002%，减持股份来源为首次公开发行前已发行股份，减持价格视市场价格确定[1] 股东持股情况 - 截至公告披露日，刘百宽家族11人合计持有公司258392067股，占总股本25.57%，其中刘百宽持股132245727股，占比13.088%；刘百春持股102742266股，占比10.168%等[2] 减持影响 - 本次减持计划实施不会导致公司控制权变更，不会对公司持续性经营产生影响[3] 募集资金情况 - 2019年公司非公开发行145862881股，每股4.23元，募集资金总额616999986.63元，扣除费用后净额600444123.75元，发行对象6名，保荐机构为东北证券[3] - 2021年公司公开发行面值总额626390300元可转换公司债券，期限5年，募集资金总额626390300元，扣除费用后净额617648279.22元[4] - 近六年，濮耐股份两度募集资金，合计12.43亿元[5]

文章核心观点 公司控股股东、实际控制人刘百宽家族部分成员刘百春、刘百庆、刘彩丽、闫瑞铅、闫瑞鸣拟通过集中竞价方式减持不超990万股公司股份，占总股本（剔除回购专用账户股份）0.993%，减持期为公告披露15个交易日后3个月内，法规规定窗口期不减持 [1] 控股股东、实际控制人的持股情况 - 刘百宽家族11人合计持有公司258392067股，占总股本25.57% [1] - 刘百宽持股132245727股，占比13.088%；刘百春持股102742266股，占比10.168%；刘百庆持股11370695股，占比1.125%等 [1] - 本次拟减持5位股东中刘彩丽任检测中心主任，闫瑞铅任添加剂车间主任助理，其他未任职 [1] 本次减持计划的主要内容 本次减持计划的具体安排 - 5位股东拟减持不超990万股，占总股本（剔除回购专用账户股份）0.993% [1][2] - 刘百春拟减持6892629股，占比0.691%；刘百庆拟减持2880000股，占比0.289%等 [2] 相关承诺及履行情况 - 公司董事、监事及高管首次公开发行时有股份限售承诺 [2] - 控股股东、实际控制人首次公开发行时股份限售承诺已履行完毕，无违反承诺情形 [2][3] 备查文件 - 公司股东刘百春、刘百庆、刘彩丽、闫瑞铅、闫瑞鸣分别出具的《股份减持计划告知函》 [4]

股权结构 - 刘百宽家族11人合计持股258392067股，占总股本25.57%[2] - 刘百宽持股132245727股，占总股本13.088%[2] - 刘百春持股102742266股，占总股本10.168%[2] - 刘百庆持股11370695股，占总股本1.125%[2] 减持计划 - 刘百春等5人拟减持不超990万股，占总股本（剔除回购专用账户股份）0.993%[2] - 刘百春计划减持6892629股，占总股本（剔除回购专用账户股份）0.691%[4] - 刘百庆计划减持2880000股，占总股本（剔除回购专用账户股份）0.289%[4] - 刘彩丽计划减持85464股，占总股本（剔除回购专用账户股份）0.009%[4] - 闫瑞铅计划减持20000股，占总股本（剔除回购专用账户股份）0.002%[4] - 闫瑞鸣计划减持21907股，占总股本（剔除回购专用账户股份）0.002%[4]

文章核心观点 公司公告2025年第一季度可转换公司债券转股情况及公司股份变动情况 [1] 可转债发行上市情况 - 经核准公司于2021年5月26日公开发行6,263,903张可转换公司债券，每张面值100元，发行总额62,639.03万元，采用向原股东优先配售等方式发行 [1] - 经深交所同意，62,639.03万元可转换公司债券于2021年6月18日起在深交所挂牌交易，债券简称“濮耐转债”，债券代码“127035” [2] - 自2021年12月1日起“濮耐转债”可转换为公司股份，转股时间为2021年12月01日至2026年5月25日，经多次权益分派方案实施后，转股价格由4.43元/股调整为4.25元/股 [1][3] “濮耐转债”转股及股本变动情况 - 2025年第一季度共计转换公司股票13,382股，截至2025年3月31日，“濮耐转债”剩余张数为6,259,100张，金额625,910,000元 [4] - 2025年第一季度公司限售流通股无增减，无限售流通股增加13,382股，总股本增加13,382股 [4] 其他事项 - 投资者对公告内容有疑问可拨打0393 - 3214228向公司董事会办公室咨询 [4] 备查文件 - 包括“濮耐股份”和“濮耐转债”股本结构表 [5]

可转换公司债券 - 2021年5月26日发行6,263,903张，总额62,639.03万元[2] - 2021年6月18日在深交所挂牌交易[3] - 初始转股价格4.43元/股，转股时间2021.12.01 - 2026.5.25[3] - 2022 - 2024年多次调整转股价格[5][6] - 2025年Q1转股减少569张，金额56,900元，转13,382股[7] - 截至2025.3.31，剩余6,259,100张，金额625,910,000元[7] 流通股 - 2025年Q1限售流通股184,874,062股，占比18.30%，无增减[10] - 2025年Q1无限售流通股增至825,557,547股，占比81.70%[10]

可转债发行 - 2021年5月26日公开发行62639.03万元可转换公司债券，期限5年[9][13][14][51] - 募集资金净额为6.1764827922亿元[9] - 2021年6月18日起在深交所挂牌交易[53] 可转债条款 - 票面利率第一年0.6%、第二年0.8%、第三年1.5%、第四年3.0%、第五年3.8%[15] - 初始转股价格为4.43元/股，最新为4.25元/股[23][50] - 转股期为2021年12月1日至2026年5月25日[22][54] - 到期赎回价格按债券面值108.8%（含最后一期利息）[32] 转股价格调整 - 2022年7月7日由4.43元/股调整为4.38元/股[55] - 2023年7月10日由4.38元/股调整为4.32元/股[55] - 2024年6月20日由4.32元/股调整为4.25元/股[56] 赎回与回售 - 2025年2月24日至3月14日触发赎回条款[61] - 2025年3月14日决定本次不行使提前赎回权，未来三个月也不行使[62] 募集资金 - 募集资金总额不超过62639.03万元[45] - 用途为预制件等项目及补充流动资金[46]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：耐火材料行业、湿法冶金行业、镍产业链 - 公司：濮耐股份、格力、美的、格林美、北京利尔、印尼华友钴业 纪要提到的核心观点和论据 1. **濮耐股份发展阶段与业务进展** - 观点：公司进入新发展阶段，海外布局和电熔镁砂业务将支撑业绩 [3][4] - 论据：美国和塞尔维亚工厂 2025 年爬坡放量；电熔镁砂业务放量，与格力、美的合作有进展 2. **氧化镁在湿法冶金的应用与市场前景** - 观点：湿法冶金是氧化镁应用大且产品一致性强的领域，濮耐股份有增量空间 [5] - 论据：刚果金钴矿和印尼湿法冶金产能需求大，濮耐股份增量可达 40 万吨级别 3. **刚果金钴矿石出口限制影响** - 观点：对濮耐股份边际影响有限，或加剧国产替代 [6] - 论据：头部中资企业成本优势使产量影响不大，濮耐股份处于供应链扩展期 4. **镍产业链及氧化镁应用前景** - 观点：活性氧化镁在红土镍矿湿法冶炼有优势 [7] - 论据：不引入杂质、产品纯净度高，在低品位矿中竞争力强 5. **氧化镁在镍生产的优势** - 观点：氧化镁在镍生产降低成本且尾水处理成本低 [8] - 论据：可回收利用、产品含水量低、过滤性能好、反应环境弱碱性、硫酸镁处理成本低 6. **格林美订单意义** - 观点：验证市场可行性，为客户拓展提供空间 [9] - 论据：格林美 21.6 万吨镍产能规划，按比例需求量可达 16 万吨 7. **公司在活性氧化镁市场竞争优势** - 观点：公司在活性氧化镁市场有优势，氧化镁将成业绩新增点 [10] - 论据：磷煤矿煅烧工艺稳定，西藏磷煤矿资源使氧化镁高活性、低成本，订单有突破 8. **公司过去十年发展情况** - 观点：过去十年经营向上，2025 年是利润爆发窗口期 [11] - 论据：过去十年收入和利润翻倍，2024 年业绩有压力，2014 年收购子公司贡献收入 9. **公司业务结构与海外布局** - 观点：公司主要利润来自产品出海，海外布局领先 [12] - 论据：行业出口占比 20%，公司海外占比近 30%，美国和塞尔维亚建厂推进 10. **海外市场盈利水平** - 观点：国内企业海外扩展有成本优势，海外盈利优于国内 [13] - 论据：美国耐材价格是国内三倍，美国和塞尔维亚工厂合计有望贡献 1 - 2 亿元增量 11. **公司在耐火材料市场份额与行业集中度** - 观点：公司份额 3%，行业集中度分散，有提升空间 [14] - 论据：市场有四家上市公司 12. **整包模式对公司影响** - 观点：整包模式支撑力度不大，对垫资能力要求高 [15] - 论据：耐火材料企业垫资弱势，盈利不佳时资金周转有问题 13. **公司产品结构和毛利率情况** - 观点：公司产品结构和毛利率有优势 [16] - 论据：公益性理财占比和毛利率高于其他企业 14. **行业未来发展趋势** - 观点：行业洗牌，有矿企业有优势 [17] - 论据：需求差，中小企业盈利低，矿山治理严格，资源溢价 15. **公司氧化镁产能及利润预测** - 观点：2025 年氧化镁有利润，未来业绩更好 [18] - 论据：2025 年产能五六万吨，销量约 7 万吨，利润约 1.4 亿元，2026 年业绩更好 16. **公司成长性及估值** - 观点：公司有成长空间，估值有提升潜力 [19] - 论据：目前估值 16 倍，2025 年净利润 3 - 3.2 亿元，一年后约 4.5 亿元 其他重要但可能被忽略的内容 - 红土镍矿湿法冶炼有硫化氢生产 MSP、活性氧化镁生产 MHP、氢氧化钠生产 MLP 三种工艺路线，硫化氢已被淘汰 [7] - 整包模式以吨钢出货量定价，提供材料施工一体化服务，推广十年但支撑力度不大 [15]

报告公司投资评级 - 买入丨维持 [10] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内耐火材料龙头，过往行业高度分散和下游需求承压使主业增长平稳，当前迎来两大变化，一是加速海外扩张，在美国和塞尔维亚建厂，跨区域布局或加速整体增长；二是依托西藏高品位菱镁矿布局活性氧化镁产品，用于金属镍和钴沉积，带来新增长曲线 [2][112] 公司简介 - 报告研究的具体公司前身是濮阳县耐火材料厂，1988 年成立，2008 年于深交所上市，实控人为刘百宽家族，拥有 11 个全资子公司、9 个控股子公司和 3 个参股公司 [16] - 过去 10 年公司收入从 2013 年 24.3 亿元增长到 2023 年 54.7 亿元，业绩从 2013 年 1.22 亿元增长到 2023 年 2.48 亿元，2024 年前 3 季度收入 40 亿元，同比基本持平，业绩下滑受出口海运费成本上涨、铝矾土原材料价格上涨和下游景气承压产品销售价格回落影响 [16] - 公司产品分三大类，功能性耐火材料毛利率超 30%最高，定型耐火材料收入占比最高但毛利率不高 [18] - 公司过往通过并购扩张实现规模增长，如 2013 - 2014 年收购郑州华威、马鞍山雨山和郑州汇特公司，2021 年此 3 家全资子公司合计收入 7.3 亿，占当年公司总收入 17% [25] 出海头兵 耐火材料出海，空间大可为 - 2023 年我国耐火材料产量 2818.9 万吨，出口 530 万吨，占比 19%，出口以原料为主，制品出口量 204 万吨，我国耐火材料是出口导向型，出口比例常年维持在 15% - 30% [28] - 全球有奥镁和维苏威等行业对标龙头，2023 年二者收入分别为 281 和 174 亿元，市场份额 12%和 7%，远高于国内龙头 [30] - 以奥镁为例，其销售价格近 3 万元/吨，吨成本高达 2 万元/吨，成本显著高于国内，推测与海外企业管理和人工成本高有关 [30] - 海外耐材龙头靠并购扩张做大做强，2014 - 2023 年奥镁收入从 128 亿增长到 281 亿，净利润从 3.8 亿增长到 12.9 亿，美洲市场增长更快 [35] 从产品到产能，出海再加速 - 公司是行业头部企业，出口走在前列，2023 年海外收入 14.7 亿元，远高于同行，占比自身比重 27%，主要出口俄罗斯、印度、越南、韩国、美国等国，海外毛利率常年比国内高 10 个 pct 以上，海外市场或是核心利润支撑点 [41][42] - 公司在美国和塞尔维亚建厂，截至 2024 年底产能分别为 2、4 万吨，当地价格基本是国内 2 倍，依托国内成熟技术、管理和存量客户资源在海外复制导入，2025 年进入销售放量阶段，稳态运行后有望贡献 1 - 2 亿净利润 [55] 资源变现 钴镍湿法冶金活性氧化镁空间较大 - 活性氧化镁下游应用广泛，湿法冶金用活性氧化镁市场空间可观，刚果金钴 + 印尼格林美湿法镍对应活性氧化镁需求空间分别 23 万吨、16 万吨，总计近 40 万吨 [61] - 活性氧化镁用于刚果金铜钴矿开发沉钴，对钴产品成本和质量影响大，中资企业引领刚果金钴产量高增，2024 年全球钴产量 29 万吨，刚果金产量 22 万吨占 76%，洛阳钼业 2024 年产量达 11.4165 万吨，钴价低迷使企业降本驱动力强，国产替代前景广阔 [62][65][66] - 镍主要有红土镍矿和硫化矿两种资源形式，红土镍矿占全球镍资源产量 7 成以上，湿法 HPAL 可开发浅层低品位褐铁矿并回收钴，成本有竞争优势，2021 年以来印尼 HPAL 产能快速增长，2024 年印尼 MHP 产量约 32 万镍金属吨，预计 2025 年增长至 45 万镍金属吨 [71][74] - 全球红土镍矿湿法冶金以第三代 HPAL 工艺为主，中间品沉淀路线主要有硫化氢生产 MSP、活性氧化镁生产 MHP、氢氧化钠生产 MHP 三种，印尼 HPAL 项目此前全是氢氧化钠沉淀路线，活性氧化镁路线优势是不引入杂质、产品含水率低、尾水处理简单高效成本低，但对沉淀剂要求高，进入壁垒较高 [79][84] - 2025 年 1 月公司与格林美签署协议，为其开发高效沉淀剂产品并保障供应，格林美已建成投产湿法镍冶炼项目 15 万吨，已规划项目 21.6 万吨，按单耗计算活性氧化镁需求量可达 16.2 万吨，公司成长空间大 [86] 公司的优质矿山资源有望得到变现 - 公司海城菱镁矿山已出售，新疆菱镁矿待开发，西藏卡玛多菱镁矿是稀有的隐晶质菱镁矿，具有高化学反应活性和低硅、低铁、无氯等特点，证载年开采量 100 万吨，氧化镁理论产量可达 45 万吨，产品生产线在青海，原料从西藏运到青海运距 1300 公里，运费成本高，但产品品质有优势，前期下游产品分高端耐火材料原料和非耐材领域氧化镁类产品，非耐材行业毛利率高 [90][91][92] - 2025 年 1 月公司与格林美签署协议，在活性氧化镁沉淀剂领域迈出重要一步，期待在更多下游领域取得突破 [93] 国内主业 极低市场集中度，酝酿走向集中可能 - 国内耐火材料行业上市公司有 4 家，公司 2023 年销量 76.7 万吨，全国份额约 3%，行业集中度分散 [94] - 行业推广整体承包模式，需要耐材企业先行垫资，上市公司资金优势强，有望获得更多订单份额，公司 2023 年整包模式收入占比超 50% [95] - 部分耐材企业是钢企子公司，未来有望独立或钢企加大外包，带来行业集中度提升 [96] - 公司功能性耐材销售占比高于同行，毛利率高，对整体盈利有边际支撑 [96] - 全行业盈利中枢下行，早期公司综合毛利率低于北京利尔，目前高于北京利尔和同行，净利率低于北京利尔，或与销售模式和费用控制有关 [100] - 2024 年上半年 127 家重点耐火材料企业产量 742.13 万吨，同比降低 0.45%，销售收入 342.91 亿元，同比降低 2.38%，利润 13.71 亿元，同比降低 15.35%，利润率 4%，中小企业盈利水平或更低 [100] 矿山管控再升级，利好资源禀赋龙头 - 耐火材料行业加工简单，成本结构中直接材料占比超 70%，主要是氧化铝和镁质材料 [104] - 公司通过强化资源端管控，削弱价格波动冲击，钢铁行业收入增长较快，原材料事业部收入增长不明显 [107] - 中国菱镁资源量世界最大，辽宁省占全国 90%，2020 年开始辽宁省推动矿山整合和修复，截至 2023 年末采矿权从 114 个减至 66 个，计划至 2025 年底减至 57 个，政策对年度实际开采许可有细则要求，中期来看矿山治理趋严利好资源端有竞争优势的企业 [108][110][112]

报告公司投资评级 - 买入丨维持 [10] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内耐火材料龙头，过往行业高度分散和下游需求承压使主业增长平稳，当前迎来两大变化，一是加速海外扩张，在美国和塞尔维亚建厂，跨区域布局或加速整体增长；二是依托西藏高品位菱镁矿布局活性氧化镁产品，用于金属镍和钴沉积，带来新增长曲线 [2][110] 公司简介 - 报告研究的具体公司前身是濮阳县耐火材料厂，1988 年成立，2008 年于深交所上市，拥有 11 个全资子公司、9 个控股子公司、3 个参股公司，实控人为刘百宽家族 [15] - 过去 10 年公司收入从 2013 年 24.3 亿元增长到 2023 年 54.7 亿元，业绩从 2013 年 1.22 亿元增长到 2023 年 2.48 亿元；2024 年前 3 季度收入 40 亿元，同比基本持平，业绩下滑，原因包括出口海运费成本上涨、铝矾土原材料价格上涨、下游景气承压产品销售价格回落 [15] - 公司有功能性、定型、不定形三大类耐火材料产品，其中定型耐材收入占比最高，功能性耐材毛利率最高，超 30% [17] - 公司过往通过并购扩张实现规模增长，如 2013 - 2014 年收购郑州华威、马鞍山雨山和郑州汇特公司，2021 年此 3 家全资子公司合计收入 7.3 亿，占当年公司总收入 17% [24] 出海头兵：公司海外布局再迎加速度 耐火材料出海，空间大可为 - 2023 年我国耐火材料产量 2818.9 万吨，出口 530 万吨，占比 19%，出口以原料为主，制品出口量为 204 万吨，我国耐火材料是出口导向型，出口比例常年维持在 15% - 30% [27] - 全球存在奥镁和维苏威等行业对标龙头，2023 年二者收入分别为 281 和 174 亿元，市场份额 12%和 7%，远高于国内龙头 [29] - 以奥镁为例，其销售价格近 3 万元/吨，吨成本高达 2 万元/吨，成本显著高于国内水平，推测与海外企业管理和人工成本高有关 [29] - 海外耐材龙头主要依靠并购扩张做大做强，2014 - 2023 年奥镁收入从 128 亿增长到 281 亿，净利润从 3.8 亿增长到 12.9 亿，美洲市场增长更快 [35] 从产品到产能，出海再加速 - 公司作为行业头部企业，出口走在前列，2023 年海外收入 14.7 亿元，远高于同行，占比自身比重达 27%，主要出口国有俄罗斯、印度、越南、韩国、美国等，海外毛利率常年比国内高 10 个 pct 以上 [41][42] - 公司近年在美国和塞尔维亚建厂，美国 2024 年粗钢产量 7945 万吨，耐火材料市场 119 万吨，市场竞争温和，价格较高，2022 年 10 月濮耐美国梅菲尔德工厂投产，产能 2.5 万吨；塞尔维亚作为生产基地，锚向东欧其他国家，需求潜力和盈利优于国内 [48][54] - 截至 2024 年底，美国和塞尔维亚工厂产能分别为 2、4 万吨，当地价格基本是国内 2 倍，公司依托国内技术、管理和客户资源海外复制导入，2025 年进入销售放量阶段，稳态运行后有望贡献 1 - 2 亿净利润 [54] 资源变现：优质菱镁矿运用空间打开 钴镍湿法冶金活性氧化镁空间较大 - 活性氧化镁下游应用广泛，湿法冶金用活性氧化镁市场空间可观，刚果金钴 + 印尼格林美湿法镍对应活性氧化镁需求空间分别 23 万吨、16 万吨，总计近 40 万吨 [60] - 活性氧化镁用于刚果金铜钴矿开发沉钴，对钴产品成本和质量影响大，高活性和高纯度氧化镁可提高生产效率和产品品位 [61] - 2024 年全球钴资源产量 29 万吨，刚果金产量 22 万吨，占 76%，中资企业引领产量高增，钴价低迷使企业降本驱动力增强 [63] - 按 1:1 关系测算，2024 年刚果金钴对应活性氧化镁市场体量约 23 万吨，国产替代前景广阔，因中资企业占比高且降本意愿强 [67] - 镍资源以红土镍矿为主，湿法 HPAL 可开发低品位褐铁矿并回收钴，成本有竞争优势，2021 年以来印尼 HPAL 产能快速增长，2024 年印尼 MHP 产量约 32 万镍金属吨，预计 2025 年增长至 45 万镍金属吨 [70][73] - 全球红土镍矿湿法冶金以第三代 HPAL 工艺为主，中间品沉淀路线有硫化氢、活性氧化镁、氢氧化钠三种，印尼此前全是氢氧化钠沉淀路线 [78] - 活性氧化镁路线优势为不引入杂质、产品含水率低、尾水处理简单成本低，但对沉淀剂品质和运输贮存要求高 [82] - 2025 年 1 月公司与格林美签署协议，为其开发高效沉淀剂产品并保障供应，格林美已建成投产湿法镍冶炼项目 15 万吨，已规划项目 21.6 万吨，活性氧化镁需求量可达 16.2 万吨 [84] - 全球活性氧化镁市场两大龙头为美国马丁公司和昆士兰镁业，国内河北镁神、河北镁熙、江苏泽辉镁基等企业也有一定份额 [85][88] 公司的优质矿山资源有望得到变现 - 公司海城菱镁矿山已出售，新疆菱镁矿待开发，西藏卡玛多菱镁矿是稀有的隐晶质菱镁矿，具有高化学反应活性和低杂质特点，证载年开采量 100 万吨，氧化镁理论产量可达 45 万吨 [89][90][91] - 西藏卡玛多菱镁矿产品生产线在青海，运费成本偏高，但产品品质有优势，前期下游产品分高端耐火材料原料和非耐材领域氧化镁类产品，非耐材行业毛利率更高 [91] - 2025 年 1 月公司与格林美合作，彰显在活性氧化镁沉淀剂领域迈出重要一步，期待在更多下游领域突破 [91] 国内主业：分散大市场下的龙头扩张 极低市场集中度，酝酿走向集中可能 - 国内耐火材料行业上市公司有 4 家，公司 2023 年销量 76.7 万吨，全国份额约 3%，行业集中度分散 [93] - 行业推广整体承包模式，需要耐材企业垫资，上市公司资金优势强，公司 2023 年整包模式收入占比超 50% [94] - 部分耐材企业是钢企子公司，未来有望独立或外包给第三方，带来行业集中度提升 [95] - 公司功能性耐材销售占比高于同行，毛利率更高，对整体盈利有支撑 [95] - 长周期看全行业盈利中枢下行，早期公司综合毛利率低于北京利尔，目前高于同行，但净利率低于北京利尔，或与销售模式和费用控制有关 [98] - 2024 年上半年 127 家重点耐火材料企业产量 742.13 万吨，同比降 0.45%，销售收入 342.91 亿元，同比降 2.38%，利润 13.71 亿元，同比降 15.35%，利润率 4%，中小企业盈利水平或更低 [100] 矿山管控再升级，利好资源禀赋龙头 - 耐火材料行业加工简单，成本中直接材料占比超 70%，主要是氧化铝和镁质材料 [102] - 公司钢铁行业收入增长快，原材料事业部不明显，公司通过管控资源端削弱价格波动冲击 [105] - 中国菱镁资源量世界最大，辽宁占全国 90%，2020 年辽宁推动矿山整合和修复，截至 2023 年末采矿权从 114 个减至 66 个，计划 2025 年底减至 57 个 [106][108] - 辽宁出台菱镁资源总量管理办法，中期来看矿山治理趋严将改善行业原材料端竞争，利好资源端有优势的企业 [109] 盈利预测 - 基准情形下，预测 2024 - 2026 年公司营收分别为 53.99 亿元、57.13 亿元、59.87 亿元，对应增速分别为 - 1.35%、5.82%、4.8%；预计归母净利润分别为 1.49 亿元、3.15 亿元、4.5 亿元，对应增速分别为 - 39.94%、111.68%、42.92% [113] - 悲观情形下，预测 2024 - 2026 年公司营收分别为 53.99 亿元、56 亿元、58 亿元，对应增速分别为 - 1.35%、3.72%、3.57%；预计归母净利润分别为 1.49 亿元、2.7 亿元、3.8 亿元，对应增速分别为 - 39.94%、81.45%、40.74% [114]