新钢股份业绩表现 - 2025H1营业收入175.12亿元同比-18.33% 归母净利润1.11亿元同比扭亏为盈 扣非归母净利润-0.61亿元同比亏损收窄 [5] - 2025Q2营业收入87.63亿元同比-13.66%环比+0.17% 归母净利润0.99亿元同比+22.30%环比+690.99% 扣非归母净利润0.11亿元同环比均扭亏为盈 [5] 科达制造业绩增长 - 2025H1营业收入81.9亿元同比+49.0% 归母净利润7.5亿元同比+63.9% 扣非归母净利润7.0亿元同比+75.1% [5] - 2025Q2营业收入44.2亿元同比+50.8% 归母净利润4.0亿元同比+178.5% 扣非归母净利润3.8亿元同比+203.8% [5] 阳光电源光储业务 - 2025H1营收435.33亿元同比+40.34% 归母净利润77.35亿元同比+55.97% 扣非归母净利润74.95亿元同比+53.52% [6] - 2025Q2营收244.97亿元同比+33.09% 归母净利润39.08亿元同比+36.53% 扣非归母净利润38.19亿元同比+36.44% [6] 伊之密设备业务 - 2025H1营业收入27.5亿元同比+15.9% 归母净利润3.4亿元同比+15.2% [7] - 毛利率31.1%同比下降2.5个百分点 净利率12.9%同比基本持平 [7] 安踏体育多品牌战略 - 2025H1营收385.4亿元同比+14.3% 剔除Amer上市利得后归母净利润70.3亿元同比+14.5% [7] - 剔除Amer损益后主业归母净利润66.0亿元同比+7.1% 每股派息1.37港币派息率50.2% [7] 酒鬼酒业绩调整 - 2025H1总营收5.61亿元同比-43.54% 归母净利润895.5万元同比-92.6% [8] - 2025Q2总营收2.17亿元同比-56.57% 归母净利润-0.23亿元同比-147.8% [8] 荣昌生物产品放量 - 2025H1营收10.98亿元同比+48.02% 净亏损4.50亿元同比大幅收窄 [9] - 扣非净亏损4.46亿元同比大幅下降 [9]

投资评级 - 维持买入评级 [6] 核心财务表现 - 2025H1实现营收191.78亿元，同比增长11.75% [2][4] - 2025H1归母净利润9.72亿元，同比下降4.37% [2][4] - 扣非归母净利润9.23亿元，同比增长7.53% [2][4] - 2025Q2营收108.02亿元，环比增长28.95%，同比增长21.48% [2][4] - 2025Q2归母净利润5.81亿元，环比增长48.65%，同比下降1.41% [2][4] - 2025Q2扣非归母净利润5.55亿元，环比增长51.22%，同比下降0.33% [2][4] 业务板块利润贡献 - 钨钼板块占利润总额74.98% [2][4] - 能源新材料板块占利润总额20.06% [2][4] - 稀土板块占利润总额7.38% [2][4] 钨钼板块表现 - 2025H1利润总额12.68亿元，同比下降10.94% [9] - 2025Q2利润总额7.39亿元，环比增长40% [9] - 宁化行洛坑、都昌金鼎、洛阳豫鹭三家资源企业净利润分别为1.45亿元、1.36亿元、0.64亿元 [9] - 资源总净利润同比增长11% [9] - 切削刀具毛利率保持在40%以上 [9] - 厦门金鹭、九江金鹭、洛阳金鹭净利润分别同比增长4.41%、11.46%、15.07% [9] - 细钨丝销量613亿米，其中光伏钨丝销量469亿米，同比减少18% [9] 能源新材料板块表现 - 2025H1利润总额3.39亿元，同比增长35.47% [9] - 2025Q2利润总额2.15亿元，环比增长73% [9] - 钴酸锂销量2.88万吨，同比增长57% [9] - 三元销量3.19万吨，同比有所下滑 [9] - 2025Q2正极材料出货量3.75万吨，环比增长62% [9] - 钴酸锂销量1.65万吨，环比增长34% [9] - 三元销量2.1万吨，环比增长93% [9] - 2025Q2正极材料单吨净利5067元，环比微增 [9] 稀土磁材板块表现 - 2025H1利润总额1.25亿元，同比增长6.71% [9] - 剔除特殊因素影响后同比增速达78.44% [9] - 2025Q2利润总额0.59亿元，环比下降11% [9] - 磁材销量5193吨，同比增长31% [9] - 当前拥有1.7万吨磁材产能 [9] - 包头2万吨项目一期5000吨于6月投产 [9] - 金龙5000吨新建产能预计2026年上半年建成投产 [9] - 老挝与赤峰合资稀土矿产产能达1500吨REO/年 [9] 产能扩张规划 - 磁材总产能将提升至2.2万吨 [9] - 稀土矿产产能1500吨REO/年有望今年贡献业绩 [9] 财务预测数据 - 预计2025年营收430.89亿元 [13] - 预计2025年归母净利润22.54亿元 [13] - 预计2025年每股收益1.42元 [13] - 预计2025年市盈率18.96倍 [13] - 预计2025年净资产收益率12.4% [13]

财务表现 - 2025上半年营收20.20亿元 同比下降13.84% [2] - 归母净利润0.58亿元 同比下降42.36% [2] - 整体毛利率10.63% 同比下降1.16个百分点 [3] - 期间费用率7.03% 同比上升0.32个百分点 其中销售费用率上升0.20个百分点 管理费用率上升0.48个百分点 财务费用率上升0.26个百分点 研发费用率下降0.63个百分点 [3] 业务结构 - 民用钢管类毛利率11.77% 工业用钢管类毛利率9.75% [3] - 废料及其他业务毛利率-1.25% 拖累整体盈利能力 [3] 股东回报 - 2024年每股派发现金红利0.2元 现金分红总额1.02亿元 [4] - 分红比例50.90% 较2023年大幅提升39.89个百分点 [4] 资本运作 - 累计回购股份1511.5万股 占总股本2.9% [3] - 回购金额约1亿元 用于股权激励或员工持股计划 [3] 业绩预测 - 下调2025年归母净利润预测至1.83亿元（原3.32亿元） [2] - 下调2026年归母净利润预测至2.28亿元（原3.82亿元） [2] - 新增2027年归母净利润预测2.85亿元 [2] - 对应2025-2027年EPS为0.35/0.44/0.55元 [2]

公司盈利能力 - 盈利能力持续改善 [2] - 存货同比高增支撑后续增长 [2] 业务发展 - 国内新产品及新市场有望贡献增量 [2] - 海外市场维持高增长且盈利持续改善 [2] - 持续培育汽车电子及柔直等新业务 [2]

投资评级 - 买入（维持）[3] 核心观点 - 裕元集团2025H1业绩符合预期，收入40.6亿美元（同比+1.1%），归母净利润1.71亿美元（同比-7.2%）[7] - 制造业务量价齐升，收入28.0亿美元（同比+6.2%），出货量1.3亿双（同比+5.0%），均价20.61美元/双（同比+3.2%）[7] - 零售业务收入91.6亿人民币（同比-8.3%），归母净利润同比下降44%至1.88亿人民币，线上渠道营收同比增长16%[7] - 下调2025-2027年盈利预测，归母净利润调整为3.6/4.1/4.4亿美元（原预测4.9/5.5/5.9亿美元），对应PE为8/7/6倍[7] - 基于可比公司25年平均PE 13倍，给予裕元集团25年10倍PE，目标市值较当前有20%以上空间[7] 财务数据 - 2025H1毛利率22.6%（同比-1.8pct），归母净利率4.2%[13] - 制造业务毛利率17.7%（同比-1.4pct），零售业务毛利率33.5%（同比-0.7pct）[7] - 存货周转天数：制造业务51天（同比持平），零售业务146天（同比+16天）[7] - 销售费用率9.8%，管理费用率7.0%[15] 业务表现 制造业务 - 区域收入：美国/欧洲/其他地区同比+12.7%/+12.9%/+14.0%，中国大陆同比-24.0%[7] - 产能分布：印尼/越南/中国大陆出货量占比53%/32%/10%，同比+6.1%/+7.5%/-12.6%[7] - 成本结构：人工及制费占比46.7%（同比+0.9pct），原材料占比35.6%（同比+0.5pct）[7] 零售业务 - 线下门店净关店40家至3408家，线下收入占比67%（同比-14%）[7] - 线上全渠道营收同比+16%，直播销售翻倍增长[7] - 费用率被动抬升：销售及分销开支占比31.5%（同比+0.9pct）[7] 市场数据 - 当前股价13.18港元，H股市值211.48亿港元[3] - 52周最高/最低价18.40/9.63港元[3] - 一年内股价表现跑输恒生中国企业指数（裕元-11% vs HSCEI +39%）[5] 可比公司估值 - 申洲国际25E PE 12倍，华利集团16倍，晶苑国际10倍（平均13倍）[14] - 裕元集团25E PE 8倍，显著低于行业平均[14]

房地产行业 - 公募基金对房地产业股票持仓总市值为548.4亿元，占净值比例0.17%，占股票投资市值比例0.79%，较标准行业配置低配0.49个百分点 [3] - 贝壳从传统房产交易平台转型为综合性居住服务提供商，2023年发布"一体三翼"战略，涵盖房产经纪、家装、惠居、贝好家等业务 [4] 联想集团 - FY2025收入690.77亿美元，同比增长21%，非PC收入占比提升5个百分点至47% [5] - FY2025归母净利润13.84亿美元，同比增长37%，FY25Q4经调整归母净利润2.78亿美元，同比增长25% [5] - ISG业务连续2个季度实现税前盈利 [5] 滔搏 - 2025财年收入同比下降6.6%，归母净利润同比下降41.9%，派息率达135.0% [6] - 主力品牌和零售业务收入分别下降6.1%和6.8%，门店总数净减少18.3% [6] - 2026财年聚焦经营效率提升，通过降本增效预计全年净利率将改善 [6] 名创优品 - 1Q2025营业收入44.27亿元，同比增长18.9%，期内利润4.17亿元，同比下降28.9% [7] - 剔除股票挂钩证券发行开支及收购永辉超市股份的银行贷款利息后，期内利润为5.62亿元 [7] - 经调整净利润5.87亿元，同比下降4.8%，海外经营杠杆释放值得关注 [7] 老百姓 - 2024年及1Q25业绩受多因素影响短期承压，火炬项目推动毛利率提升 [8] - 市场策略聚焦下沉市场，优化门店布局，加盟业务稳步发展 [8] - 持续推进数智化体系深度融合，多元化探索第二增长曲线 [8]

报告公司投资评级 - 维持“中性”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 2025Q1业绩符合预期，营收同比+9.4%至398.6亿美元，可比销售额同比-0.3%但美国同比+0.2%；净利润同比-4.6%至34.3亿美元；EPS同比-5.0%至3.45美元/股，美国潜在经济环境面临不确定性，高利率环境下大型改造项目持续面临压力 [6] - 2025Q1营运数据同比改善，客户交易次数录得394.8百万次，同比+2.1%；客单价录得90.71美元，前值为90.68（数据不包括SRS和MRO业务） [6] - HMI和营建许可等月度高频数据反映行业景气度一般，25年5月NAHB/富国银行住房市场指数（HMI）录得34，环比下滑6个点；美国准建证4月30日数据141.2万套，同环比分别-3%和-4.7%，未来三个月行业景气度仍有压力 [6] - 公司维持指引2025年可比销售额增长约1%，在关税问题方面迅速反应，将在一年内对每个国家或地区的供应商依赖降低至10%以下，认为自身超80%客户拥有自有住房且经济状况良好，对实现全年目标有信心 [6] - 预测2025 - 2027年营收分别同比增长2.5%、2.2%、4.8%至163,502、167,099、175,153百万美元；归母净利润分别同比增长-3.5%、4.0%、4.3%至14,284、14,855、15,500百万美元；按照最新股本摊薄对应PE分别为25.80、24.81、23.78倍 [6] - 按照绝对估值，FCFF和FCFE估值分别为$567.46和$176.32，汇总平均为$371.89，对应25年预测EPS的PE为25.9x；相对估值角度，行业中位数PE为24.68x，家得宝经营水平和业绩增速优于劳氏，估值应略高于劳氏当前18.6x的PE，因地产属性业绩不确定性相比TJX更高，估值应略低于TJX的30.3x的PE，给予公司目标价$371.89 [6] 相关目录总结 盈利预测与估值 | 指标 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万美元） | 159,514 | 163,502 | 167,099 | 175,153 | | 同比（%） | 4.5 | 2.5 | 2.2 | 4.8 | | 归母净利润（百万美元） | 14,806 | 14,284 | 14,855 | 15,500 | | 同比（%） | -2.2 | -3.5 | 4.0 | 4.3 | | 每股收益-最新股本（美元/股） | 14.90 | 14.37 | 14.95 | 15.59 | | P/E（倍） | 24.89 | 25.80 | 24.81 | 23.78 | [1] 市场数据 - 收盘价370.8美元，一年最低/最高价323.77/439.37美元，市净率46.33倍，流通股市值368,588.32百万美元 [5] - 每股净资产8.00美元，资产负债率91.98%，总股本993.93百万股，流通股993.93百万股 [5] 三大财务预测表 | 报表类型 | 指标 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 资产负债表（百万元） | 流动资产 | 31,683 | 36,302 | 37,404 | 38,951 | | | 现金 | 1,659 | 4,088 | 4,177 | 4,379 | | | 应收账款 | 4,903 | 5,151 | 5,311 | 5,662 | | | 存货 | 23,451 | 25,358 | 26,174 | 27,084 | | | 其他流动资产 | 1,670 | 1,705 | 1,742 | 1,826 | | | 非流动资产 | 64,436 | 67,611 | 70,764 | 71,576 | | | 固定资产 | 26,702 | 27,875 | 28,751 | 29,411 | | | 无形资产 | 8,983 | 8,893 | 8,803 | 8,714 | | | 其他非流动资产 | 28,751 | 30,842 | 33,209 | 33,451 | | | 资产总计 | 96,119 | 103,913 | 108,168 | 110,527 | | | 流动负债 | 28,661 | 32,083 | 32,296 | 30,357 | | | 短期借款 | 4,898 | 8,747 | 8,434 | 5,447 | | | 应付账款 | 11,938 | 11,632 | 11,866 | 12,423 | | | 其他流动负债 | 11,825 | 11,704 | 11,995 | 12,486 | | | 非流动负债 | 60,818 | 60,818 | 60,818 | 60,818 | | | 长期借款 | 48,485 | 48,485 | 48,485 | 48,485 | | | 其他非流动负债 | 12,333 | 12,333 | 12,333 | 12,333 | | | 负债合计 | 89,479 | 92,901 | 93,114 | 91,175 | | | 归属母公司股东权益 | 6,640 | 11,012 | 15,054 | 19,353 | | | 负债和股东权益 | 96,119 | 103,913 | 108,168 | 110,527 | | 利润表（百万元） | 销售收入 | 159,514 | 163,502 | 167,099 | 175,153 | | | 销售成本 | 106,206 | 108,892 | 111,087 | 116,302 | | | 销售和管理费用 | 31,782 | 33,273 | 33,921 | 35,976 | | | 财务费用 | 2,321 | 2,563 | 2,589 | 2,518 | | | 营业利润 | 19,205 | 18,774 | 19,501 | 20,357 | | | 其他非经营损益 | 201 | 145 | 175 | 173 | | | 税前利润 | 19,406 | 18,919 | 19,676 | 20,530 | | | 所得税 | 4,600 | 4,635 | 4,821 | 5,030 | | | 净利润 | 14,806 | 14,284 | 14,855 | 15,500 | | | 归母净利润 | 14,806 | 14,284 | 14,855 | 15,500 | | | EBITDA | 25,488 | 24,498 | 25,680 | 26,882 | | | NOPLAT | 16,423 | 16,109 | 16,678 | 17,271 | | 现金流量表（百万元） | 经营活动现金流 | 19810 | 17136 | 20241 | 21423 | | | 投资活动现金流 | -21031 | -6081 | -6436 | -4515 | | | 筹资活动现金流 | -694 | -8626 | -13715 | -16707 | | | 现金净增加额 | -1915 | 2429 | 90 | 201 | | | 折旧和摊销 | 3761 | 3016 | 3415 | 3833 | | | 资本开支 | -5090 | -4100 | -4201 | -4404 | | | 营运资本变动 | 1064 | 2717 | 577 | 499 | | 重要财务与估值指标 | 每股收益(元) | 14.90 | 14.37 | 14.95 | 15.59 | | | 每股净资产(元) | 6.68 | 11.08 | 15.15 | 19.47 | | | 每股经营现金流(元) | 19.93 | 17.24 | 20.36 | 21.55 | | | ROIC(%) | 36.37 | 26.84 | 24.44 | 24.00 | | | ROE(%) | 222.98 | 129.71 | 98.68 | 80.09 | | | 毛利率(%) | 33.42 | 33.40 | 33.52 | 33.60 | | | 销售净利率(%) | 9.28 | 8.74 | 8.89 | 8.85 | | | 资产负债率(%) | 93.09 | 89.40 | 86.08 | 82.49 | | | 收入增长率(%) | 4.48 | 2.50 | 2.20 | 4.82 | | | 净利润增长率(%) | -2.23 | -3.53 | 4.00 | 4.34 | | | P/E | 24.89 | 25.80 | 24.81 | 23.78 | | | P/B | 55.51 | 33.47 | 24.48 | 19.05 | [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 洽洽食品2024年年报和2025年一季报显示业绩短期承压，2024年营收和归母净利润同比增长，25Q1营收和归母净利润同比大幅下滑，主要受春节错期、低价竞品冲击、终端价格竞争及原材料价格上涨等因素影响，后续期待成本端改善 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024全年营收71.31亿元，同比+4.79%；归母净利润8.49亿元，同比+5.82%；扣非归母净利润7.73亿元，同比+8.86%；24Q4单季度营收23.74亿元，同比+1.99%；归母净利润2.23亿元，同比-24.79%；扣非归母净利润2.15亿元，同比-24.69%；25Q1营收15.71亿元，同比-13.76%；归母净利润0.77亿元，同比-67.88%；扣非归母净利润0.58亿元，同比-73.76% [1] 产品收入情况 - 2024年葵花籽类/坚果类/其他产品分别实现营业收入43.82/19.24/7.73亿元，同比+2.60%/9.74%/8.04%；葵珍收入同比增势良好，蓝袋及打手瓜子收入同比正增长，每日坚果收入下滑，坚果礼盒收入保持较好增速；25Q1公司收入下滑幅度较大，24Q4+25Q1合计收入同比下滑约5%；瓜子品类受低价竞品冲击，坚果品类终端价格竞争激烈，25Q1加大促销力度 [2] 毛利率和费用率情况 - 2024全年/24Q4/25Q1公司毛利率分别为28.78%/25.83%/19.47%，25Q1同比-10.97pcts，环比-6.36pcts；2024全年/24Q4/25Q1销售费用率分别为9.99%/9.83%/10.60%，25Q1同比-1.75pcts，环比+0.77pcts；2024全年/24Q4/25Q1管理费用率分别为4.32%/3.54%/4.64%，25Q1同比+0.90pcts，环比+1.11pcts；2024全年/24Q4/25Q1公司归母净利率分别为11.91%/9.41%/4.92%，25Q1同比-8.28pcts，环比-4.49pcts [3] 盈利预测调整情况 - 下调2025 - 2026年归母净利润预测至7.03/8.72亿元（较前次下调34.7%/28.9%），新增2027年归母净利润预测为9.83亿元；对应2025 - 2027年EPS为1.39/1.72/1.94元，当前股价对应P/E分别为17/14/12倍 [4] 财务报表预测情况 - 利润表、现金流量表、资产负债表对2023 - 2027年相关财务指标进行了列示和预测，包括营业收入、营业成本、净利润等 [11][12] 公司指标情况 - 盈利能力、偿债能力、费用率、每股指标、估值指标等对2023 - 2027年相关指标进行了列示和预测，如毛利率、资产负债率、销售费用率等 [13][14]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024 年公司收入 89.8 亿元、归母净利润 7.0 亿元，分别同比增长 9.7%、19.8%；2025Q1 收入 26.1 亿元、归母净利润 2.5 亿元，分别同比增长 36.5%、36.3% [5][6] - 医用耗材和消费品业务协同发力，前者内生+外延驱动、收购美国 GRI 补充海外产能，后者全棉时代爆品策略、核心爆品干湿棉柔巾引领增长且多元化布局渠道 [13] - 上调 2025 - 2026 年盈利预测、新增 2027 年盈利预测，对应 2025 - 2027 年归母净利润分别为 10.19 亿、12.14 亿、14.31 亿元 [13] 各业务板块情况 医用耗材业务 - 2024 年收入占比 43.5%、同比增长 1.1%，剔除收购 GRI 影响后同比下滑 6.4%；毛利率同比降 3.9PCT 至 36.5%；2025Q1 收入同比增长 46.3%，剔除 GRI 并表影响同比增长 10.5% [7] - 2024 年海外渠道收入占比 54.4%、同比增长 37.7%；2025Q1 国外收入同比增长 84.1%，C 端业务收入同比增长超 40% [7] - 2024 年感染防护产品收入占比 4.0%、同比下滑 61.2%，其他常规产品中传统伤口护理与包扎等收入同比有不同程度增长；2025Q1 手术室耗材等增速较快 [8] 健康生活消费品业务 - 2024 年收入占比 55.6%、同比增长 17.1%，毛利率同比降 1.0PCT 至 55.9%，营业利润率提升 0.7PCT 至 12.1%；2025Q1 收入同比增长 28.8% [9] - 2024 年线上/线下门店收入占比分别为 34.2%/16.6%，收入分别同比+18.9%/+9.3%，毛利率分别同比-1.1/+1.7PCT；截至 2024 年末线下门店 487 家，同比净增 76 家 [9] - 2024 年干湿棉柔巾等产品收入有不同程度增长，部分产品毛利率有变化；2025Q1 卫生巾等收入增速较快 [10] 财务指标情况 毛利率与费用率 - 2024 年毛利率同比下降 1.7PCT 至 47.3%，2024Q1 - 2025Q1 单季度毛利率同比有不同变化 [11] - 2024 年期间费用率同比下降 1.7PCT 至 35.5%，各分项费用率有不同变化；2025Q1 期间费用率同比下降 2.0PCT，主要系销售费用率下降 2.8PCT 贡献 [11] 其他财务指标 - 存货 2024 年末同比增加 36.5%至 19.6 亿元，2025 年 3 月末较年初持平、同比增加 34.1%，存货周转天数有相应变化 [12] - 应收账款 2024 年末同比增加 27.6%至 9.8 亿元，2025 年 3 月末较年初增加 14.3%、同比增加 26.5%，应收账款周转天数有相应变化 [12] - 资产减值损失 2024 年为 2.4 亿元、同比减少 38.3%，2025Q1 为 3324 万元、同比增加 87.3% [12] - 经营净现金流 2024 年为 12.7 亿元、同比增加 19.0%；2025Q1 净流出 2.3 亿元，净流出幅度同比扩大 40.9% [12] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|8,185|8,978|11,168|13,037|15,095| |营业收入增长率|-27.89%|9.69%|24.40%|16.73%|15.79%| |归母净利润（百万元）|580|695|1,019|1,214|1,431| |归母净利润增长率|-64.84%|19.81%|46.60%|19.08%|17.85%| |EPS（元）|1.00|1.19|1.75|2.08|2.46| |ROE（归属母公司)（摊薄）|5.03%|6.24%|8.48%|9.60%|10.69%| |P/E|52|44|30|25|21| |P/B|2.7|2.7|2.5|2.4|2.3|[14] 财务报表预测 利润表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|8,185|8,978|11,168|13,037|15,095| |营业成本|4,175|4,730|5,844|6,777|7,809| |...|...|...|...|...|...| |归属母公司净利润|580|695|1,019|1,214|1,431| |EPS(元)|1.00|1.19|1.75|2.08|2.46|[17] 现金流量表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|1,063|1,266|1,097|1,418|1,643| |净利润|580|695|1,019|1,214|1,431| |...|...|...|...|...|...| |净现金流|307|-3,320|598|858|453|[17] 资产负债表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|17,112|18,392|19,035|20,198|21,001| |货币资金|4,706|1,412|2,010|2,868|3,321| |...|...|...|...|...|...| |少数股东权益|577|724|774|829|889|[18] 主要指标预测 盈利能力（%） |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|49.0%|47.3%|47.7%|48.0%|48.3%| |EBITDA 率|20.8%|18.2%|16.2%|16.2%|16.1%| |...|...|...|...|...|...| |经营性 ROIC|14.3%|9.0%|10.0%|11.3%|12.9%|[19] 偿债能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债率|29%|35%|33%|33%|32%| |流动比率|2.47|1.53|1.83|1.93|2.12| |...|...|...|...|...|...| |有形资产/有息债务|7.92|6.52|8.58|8.72|11.42|[19] 费用率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|25.54%|25.22%|24.92%|24.82%|24.81%| |管理费用率|8.47%|7.50%|7.50%|7.48%|7.48%| |...|...|...|...|...|...| |所得税率|16%|18%|18%|18%|18%|[20] 每股指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股红利|0.50|0.65|1.01|1.20|1.41| |每股经营现金流|1.79|2.17|1.88|2.44|2.82| |...|...|...|...|...|...| |每股销售收入|13.77|15.42|19.18|22.39|25.92|[20] 估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |PE|52|44|30|25|21| |PB|2.7|2.7|2.5|2.4|2.3| |...|...|...|...|...|...| |股息率|1.0%|1.2%|1.9%|2.3%|2.7%|[20]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩受产品价格下滑、费用端等因素影响承压 2025Q1下游部分产品价格回升但草甘膦等仍拖累业绩 考虑部分产品承压及利息收入下降等因素 下调2025 - 2026年归母净利润预测 新增2027年预测 维持“增持”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2025年4月30日收盘价10.80元 一年内最高/最低15.73/9.56元 市净率1.0 息率5.56 流通A股市值98.31亿元 上证指数3279.03 深证成指9899.82 [1] - 2025年3月31日每股净资产10.84元 资产负债率32.23% 总股本/流通A股9.1亿股 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|4643|982|4878|5799|6626| |同比增长率（%）|-20.9|-19.2|5.1|18.9|14.3| |归母净利润（百万元）|779|161|740|902|1067| |同比增长率（%）|-45.9|-28.5|-5.0|21.8|18.3| |每股收益（元/股）|0.86|0.18|0.81|0.99|1.17| |毛利率（%）|30.7|30.5|28.4|28.7|29.1| |ROE（%）|8.0|1.6|7.4|8.4|9.3| |市盈率|13|/|13|11|9| [5] 公司业绩情况 - 2024年报：营收46.43亿元（YoY - 21%） 归母净利润7.79亿元（YoY - 46%） 扣非归母净利润7.03亿元（YoY - 46%） 销售毛利率30.74% 同比 - 7.10% 销售净利率16.68% 同比 - 7.74% 销售、管理、财务费用率6.21% 同比 + 1.45pct 24Q4单季度营收11.53亿元（YoY + 48% QoQ - 4%） 归母净利润2.05亿元（YoY + 77% QoQ + 26%） 扣非归母净利润1.63亿元（YoY + 168% QoQ - 3%） [6] - 2025年一季报：营收9.82亿元（YoY - 19% QoQ - 15%） 归母净利润1.61亿元（YoY - 29% QoQ - 21%） 扣非归母净利润1.26亿元（YoY - 42% QoQ - 23%） [6] 产品经营情况 - 2024年：农药营业收入29.06亿元（YoY - 17%） 毛利率31.20% 同比 - 7.15pct 农药中间体及其他产品营业收入17.24亿元（YoY - 25%） 毛利率29.67%（YoY - 6.45pct） 主要农药原药销量8.48万吨（YoY + 37%） 平均销售价格2.58万元/吨（YoY - 34%） 主要农药中间体销量68.39万吨（YoY + 8%） 平均销售价格0.22万元/吨（YoY - 35%） [6] - 2025Q1：主要农药原药销量1.49万吨（YoY - 5%） 销售金额4.77亿元（YoY + 8%） 平均售价3.20万元/吨（YoY + 14%） 主要农药中间体销量21.53万吨（YoY + 34%） 销售金额4.51亿元（YoY - 4%） 平均售价0.21万元/吨（YoY - 29%） [6] 原材料采购情况 - 2024年：液氯、石油苯、甲醇、工业盐、液碱、3,4 - 二氯苯胺、硫氰酸钠采购均价分别变动 + 73%、+ 16%、+ 4%、- 0%、- 2%、- 4%、- 14% [6] - 2025Q1：液氯、工业盐、3,4 - 二氯苯胺、石油苯、硫氰酸钠、甲醇、液碱采购均价同比分别变动 - 64%、- 24%、- 14%、- 6%、+ 1%、+ 2%、+ 12% [6] 投资分析意见 - 假设2025 - 2027年农药板块营收分别为26.0、32.1、37.4亿元 毛利率分别为29.6%、30.1%、31.0% 精细化工板块营收分别为16.6、19.4、22.0亿元 毛利率分别为27.9%、27.6%、27.3% 其他板块营收分别为6.2、6.5、6.9亿元 毛利率稳定为25% 下调2025 - 2026年归母净利润预测为7.40、9.02亿元（原值为9.44、12.00亿元） 新增2027年归母净利润预测为10.67亿元 当前市值对应PE分别为13、11、9X 可比公司扬农化工、润丰股份2025年平均PE为15X 维持“增持”评级 [6] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|5868|4643|4878|5799|6626| |减：营业成本|3647|3216|3491|4136|4697| |减：税金及附加|48|23|24|0|32| |主营业务利润|2173|1404|1363|1663|1897| |减：销售费用|64|63|59|64|66| |减：管理费用|467|377|366|435|464| |减：研发费用|292|246|240|280|300| |减：财务费用|-252|-152|-10|-20|-28| |经营性利润|1602|870|708|904|1095| |加：信用减值损失（损失以“ - ”填列）|9|-12|0|0|0| |加：资产减值损失（损失以“ - ”填列）|-95|-54|0|0|0| |加：投资收益及其他|131|59|140|130|130| |营业利润|1711|902|843|1029|1218| |加：营业外净收入|-64|10|0|0|0| |利润总额|1647|911|843|1029|1218| |减：所得税|214|137|99|122|146| |净利润|1433|774|744|906|1072| |少数股东损益|-6|-4|4|5|5| |归属于母公司所有者的净利润|1439|779|740|902|1067| [8]