黄金价格走势 - 国内足金首饰价格突破1060元/克 [1] - 国际金价持续上涨带动国内金价七连涨 [1] 品牌价格调整 - 周大福足金首饰价格涨至1060元/克 [1] - 周大生足金首饰价格涨至1060元/克 [1] - 周生生足金饰品价格涨至1062元/克 [1]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入45.97亿元同比下降43.92% 归母净利润5.94亿元同比下降1.27% 扣非净利润5.81亿元同比下降0.66% [2] - 2025年第二季度营业收入19.24亿元同比下降38.47% 归母净利润3.42亿元同比增长31.32% 扣非净利润3.39亿元同比增长36.13% [2] - 毛利率显著提升至30.34% 同比增长11.96个百分点 营业成本同比下降52.14% [4] 产品结构分析 - 黄金产品营收34.15亿元同比下降50.94% 占比74.3% 毛利率16.77%同比提升6.98个百分点 [3] - 钻石镶嵌首饰营收2.86亿元同比下降23.08% 占比6.23% 毛利率30.4%同比提升4.38个百分点 [3] - 其他首饰营收3.20亿元同比增长11.11% 占比6.97% 毛利率52.87%同比下降4.17个百分点 [3] 渠道运营表现 - 线上渠道营收11.45亿元同比下降3.48% 净利润1.14亿元同比增长24.61% 主要平台包括天猫5.40亿元 京东2.49亿元 抖音1.45亿元 [3] - 自营门店单店平均毛利78.67万元同比增长6.04% 加盟门店单店平均毛利13.88万元同比下降16.48% [4] - 终端门店总数4,718家 其中加盟门店4,311家减少344家 自营门店407家增加54家 净减少290家 [4] 业绩驱动因素 - 产品结构持续优化带动毛利率提升 成本控制能力增强 [3][4] - 金价持续上行带来定价红利 尽管对销量造成一定压力 [2][4] - 自营渠道管理强化 加盟渠道战略性收缩 [4] 盈利预测与估值 - 维持2025-2027年EPS预测分别为1.02元/1.13元/1.24元 [2] - 基于16.97倍2025年PE估值 目标价上调至17.38元 原为15.15元 [2] - 克重黄金占比较高 金价上行对销量形成压力 [2]

国际金价表现 - 现货黄金价格创下新高 截至9月3日20:07报价3545.985美元/盎司 年内涨幅超过28% [14] - 多家黄金珠宝品牌足金首饰报价显著上涨 周大福1053元/克(涨16元) 周生生1056元/克(涨15元) 六福珠宝1053元/克(涨16元) 老凤祥1050元/克(涨14元) 菜百首饰1012元/克(涨10元) [16][17] - 上海黄金交易所调整合约保证金水平 Au(T+D)等合约保证金从13%调整为14% 涨跌幅度限制从12%调整为13% [17] 婚庆黄金消费需求 - "金九银十"传统消费旺季到来 备婚群体购买黄金需求旺盛 [1][4][6][8][10][12] - 深圳水贝黄金市场9月3日金价818元/克 回收价796元/克 工作日中午仍有大量试戴询价顾客 [18][20] - 婚庆黄金属于刚性需求 消费者通常成套购买(三件起步) 单次购买量较大(50-120克) [8][12][20][22] 市场销售情况 - 7月后进入销售旺季 因下半年结婚人数增多 国庆和春节前为热门婚期 [20] - 水贝市场客流量大 专营婚庆首饰店铺集中在一楼旺铺位置 产品涵盖手镯/项链/戒指/头冠等 [22][24] - 尽管金价突破800元后生意略有放缓 但婚庆需求仍支撑较大销量 [20][22]

黄金价格表现 - 沪金2510合约9月1日收盘上涨2.08%至800.56元/克，重回800元/克上方 [4] - 多个品牌金饰价格重回千元高位，周大福、潮宏基等品牌足金饰品9月2日报价1037元/克，菜百足金报价1005元/克 [4] 行业消费趋势 - 2025年上半年全国黄金消费量同比下降3.54%，黄金首饰消费量降幅达26% [5] - 限额以上单位金银珠宝类零售额保持11.3%同比增长 [5] - 消费端更青睐轻克重、设计感强、附加值高的首饰产品，金条需求旺盛但利润较低 [5] - 各大品牌集中布局"古法黄金"赛道并打造IP跨界产品，同质化竞争加剧 [5] 企业业绩分化 - 老凤祥上半年营收同比下降16.52%至334亿元，归母净利润下降13.07%至约12亿元 [7] - 周大生上半年营收同比下降43.92%至45.97亿元，素金类产品营收大幅下降50.94% [7] - 周六福上半年营收31.5亿元同比增长5.2%，净利润4.15亿元增长11.9% [7] - 潮宏基上半年营收41.02亿元同比增长19.54%，归母净利润3.31亿元增长44.34% [7] - 菜百股份上半年营收152.48亿元同比增长38.75%，归母净利润4.59亿元增长14.75% [7] - 老铺黄金上半年营收123.54亿元同比增长251%，净利润22.68亿元增长285.8% [8] 渠道结构调整 - 老凤祥加盟店从2024年5641家减至2025年6月末5362家 [9] - 周大生上半年净减少290家门店，加盟撤店率达9.16% [9] - 周六福门店总量降至3857家，报告期内净减少278家加盟店 [9] - 周生生2024年净关店74家，2025年上半年再净减75家 [9] - 潮宏基逆势扩张，截至6月底珠宝总店数达1540家，较年初净增72家加盟店 [10] 加盟模式挑战 - 周大生上半年加盟业务收入24.25亿元同比下降59.12%，关店影响收入2.46亿元 [10] - 周六福加盟模式收入同比下滑17%，营收占比降至39% [10] - 黑猫投诉平台显示老凤祥、周六福、周大生各有数千条投诉，涉及加盟店"隐瞒克重""诱导消费"等问题 [11] 产品竞争格局 - 老铺黄金拥有41家门店，上半年单个商场平均销售业绩达4.59亿元 [8] - 周大福"传福系列"和"故宫系列"2025财年销售额均达约40亿港元 [12] - 老铺黄金2025年上半年研发投入2451万元，占123.54亿元营收比重较低，远低于同期14.64亿元销售开支 [12] - 老铺黄金消费者与五大国际奢侈品牌消费者平均重合率达77.3% [13] - 老铺黄金采用奢侈品牌定价策略，每年进行两到三次调价 [13]

业绩与财务 - 2025年上半年业绩情况 [2] - 毛利率情况 [2] 运营与业务 - 黄金租赁情况 [2] - 周大生×国家宝藏规划 [2] - 产品结构 [2] 投资者关系 - 4位投资者参与电话会议 [2] - 安信基金与国海证券参与交流 [2] - 公司证券事务代表荣欢接待 [2]

金价表现 - 沪金2510合约9月1日收盘上涨2.08%至800.56元/克，重回800元/克上方 [1] - 多个品牌金饰价格重回千元高位，周大福、潮宏基等品牌足金饰品9月2日报价1037元/克，菜百足金报价1005元/克 [1] - 金价延续强势上涨态势，高价位环境对黄金首饰消费产生明显抑制 [2] 行业消费趋势 - 2025年上半年全国黄金消费量同比下降3.54%，黄金首饰消费量降幅达26% [2] - 限额以上单位金银珠宝类零售额保持11.3%同比增长 [2] - 消费端更为冷静审慎，轻克重、设计感强、附加值高的首饰产品受青睐，金条需求旺盛但利润较低 [1] - 消费动机和产品结构发生深刻转变，黄金产品仍占据绝对主导地位 [2] 企业业绩分化 - 老铺黄金2025年上半年营收123.54亿元同比增长251%，净利润22.68亿元增长285.8%，拥有41家门店，单商场平均销售业绩达4.59亿元 [3] - 周六福上半年营收31.5亿元增长5.2%，净利润4.15亿元增长11.9% [3] - 潮宏基上半年营收41.02亿元增长19.54%，净利润3.31亿元增长44.34% [3] - 菜百股份上半年营收152.48亿元增长38.75%，净利润4.59亿元增长14.75% [3] - 老凤祥上半年营收334亿元下降16.52%，净利润12亿元下降13.07% [2] - 周大生上半年营收45.97亿元下降43.92%，净利润5.94亿元微降1.27%，素金类产品营收下降50.94% [2] 渠道结构调整 - 行业渠道重构，加盟店模式成为双刃剑 [6] - 老凤祥加盟店从5641家减至5362家，总门店5550家 [6] - 周大生净减少290家门店，总门店4718家，加盟撤店率9.16% [6] - 周六福门店总量降至3857家，净减少278家 [5][6] - 周生生2024年净关店74家，2025年上半年再净减75家 [6] - 潮宏基逆势扩张，总店数达1540家，加盟店1340家净增72家 [7] 加盟模式影响 - 周大生上半年加盟业务收入24.25亿元下降59.12%，关店收入影响额2.46亿元占营收5.35% [7] - 周六福加盟模式收入下滑17%，营收占比降至39% [7] - 潮宏基加盟收入增长36.2%，直营收入仅增4.8% [7] - 多家品牌面临数千条投诉，涉及加盟店"隐瞒克重""诱导消费""售后服务差"等问题 [8] 产品竞争格局 - 各大品牌纷纷挤入"古法黄金"赛道，打造IP跨界产品，同质化竞争加剧 [1][8] - 周大福"传福系列"和"故宫系列"销售额均达约40亿港元 [9] - 老铺黄金2025年上半年研发投入2451万元，远低于14.64亿元的销售分销开支 [9] - 老铺黄金消费者与五大国际奢侈品牌消费者平均重合率达77.3% [9] - 老铺黄金采用奢侈品牌定价策略，每年进行两到三次调价 [9] 市场风险与挑战 - 老铺黄金股价从7月初1108港元历史峰值回调至9月2日746港元，总市值约1288亿港元 [4] - 古法黄金工艺壁垒有限易被模仿，竞品增加和工艺同质化使消费者热情维持时间存疑 [3] - 菜百股份净利润增长部分来源于银行理财及权益工具投资收益，扣非后归母净利润仅微增2.57% [3] - 周六福加盟模式仍显疲软，金价上涨抑制克重黄金销售 [3]

财务表现 - 25年上半年归母净利润5.94亿元，同比下降1.27% [1] - 25年第二季度归母净利润3.42亿元，同比增长31.32% [1] - 现金分红总额2.71亿元，占上半年归母净利润比例达45.70% [1] 业务运营 - 自营渠道与电商业务表现优于整体水平 [1] - 银饰辅品类产品实现显著增长 [1] - 公司定位"国宝文化典藏金品引领者"，深化与国家宝藏IP合作 [1] - 运用云锦织金等独家工艺构建高端黄金产品壁垒 [1] 战略发展 - 通过品牌矩阵战略应对金价波动冲击 [1] - 公司作为国内黄金珠宝行业龙头企业保持市场领先地位 [1]

财务表现 - 25H1归母净利润5.94亿元 同比下滑1.27% [1] - 25Q2归母净利润3.42亿元 同比增长31.32% [1] - 每10股派发现金红利2.50元 合计派发2.71亿元 占上半年归母净利润45.70% [1] 业务亮点 - 自营和电商业务表现优于整体水平 [1] - 银饰辅品类产品增长显著成为业务亮点 [1] 战略举措 - 品牌矩阵战略全面发力应对金价波动冲击 [1] - 以"国宝文化典藏金品引领者"定位深化与国家宝藏IP合作 [1] - 通过云锦织金等独家工艺打造高端黄金产品壁垒 [1] 行业地位 - 公司是国内黄金珠宝行业龙头企业 [1]

投资评级 - 维持"推荐"评级 预计25-27年归母净利润分别为11.6亿元、13.4亿元、15.4亿元 对应PE分别为13X/11X/10X [4][5] 核心财务表现 - 25H1营收45.97亿元同比-43.92% 归母净利润5.94亿元同比-1.27% 扣非净利润5.81亿元同比-0.66% [1] - 25Q2营收19.24亿元同比-38.47% 归母净利润3.42亿元同比+31.32% 扣非净利润3.39亿元同比+36.13% [1] - 半年度分红每10股派现2.50元 合计派发现金股利2.71亿元 占归母净利润比例达45.70% [1] - 25H1毛利率30.34%同比+11.96pct 25Q2毛利率36.07%同比+13.14pct [3] - 25H1归母净利率12.92%同比+5.58pct 25Q2归母净利率17.76%同比+9.44pct [3] 业务结构分析 - 加盟业务营收24.25亿元同比-59.12% 占总营收52.76% [2] - 自营线下业务营收8.9亿元同比-7.56% 占比19.37% [2] - 电商业务营收11.68亿元同比-1.94% 占比25.41% [2] - 素金类产品营收34.15亿元同比-50.94% [2] - 镶嵌类产品营收2.86亿元同比-23.08% [2] - 时尚银饰等辅品营收3.2亿元同比+11.11% [2] - 品牌使用费收入3.8亿元同比+4.38% [2] 费用结构 - 25H1销售费用率10.80%同比+4.34pct 管理费用率1.10%同比+0.46pct 研发费用率0.12%同比+0.05pct [3] - 25Q2销售费用率12.66%同比+3.74pct 管理费用率1.19%同比+0.29pct 研发费用率0.16%同比+0.08pct [3] 战略举措 - 推进品牌矩阵战略 以"国宝文化典藏金品引领者"定位深化与国家宝藏IP合作 [4] - 通过独家工艺（如云锦织金）打造高端黄金产品壁垒 [4] - 布局"周大生经典"定位非遗时尚 "转珠阁"定位国风文创珠串品牌 [4] - 实现黄金产品从材质价值向文化收藏价值转型 提升产品溢价能力并弱化金价敏感度 [4] 盈利预测 - 预计25年营收118.08亿元同比-15.0% 26年营收132.25亿元同比+12.0% 27年营收142.82亿元同比+8.0% [5][7] - 预计25年归母净利润11.59亿元同比+14.7% 26年13.42亿元同比+15.8% 27年15.43亿元同比+15.0% [5][7] - 预计25-27年毛利率分别为24.50%/24.80%/24.80% 净利率分别为9.81%/10.15%/10.80% [7] - 预计25-27年每股收益分别为1.07元/1.24元/1.42元 [5][7]

核心观点 - 光伏行业2025年7月新增装机量同比下降47.6%但累计装机仍增长80.7% 逆变器出口额同比增长16.3% 欧洲和大洋洲市场表现突出 [6][7] - 周大生2025H1营收同比下降43.92%但归母净利润仅下降1.27% 受益于产品结构优化和金价上涨 毛利率提升11.96个百分点 [8][9] 光伏行业数据 - 2025年7月国内光伏新增装机11.0GW 同比下降47.6% 环比下降23.1% 1-7月累计装机223.25GW 同比增长80.7% [7] - 7月组件出口额158.9亿元 同比下降13.7% 1-7月累计出口额1112.5亿元 同比下降22.6% 6月出口量21.7GW 同比下降2% [7] - 逆变器出口额65.1亿元 同比增长16.3% 环比下降1.2% 1-7月累计出口额371.1亿元 同比增长9.0% [7] - 对欧洲出口28.3亿元 同比增长28.1% 对大洋洲出口4.0亿元 同比增长188.8% 对亚洲出口20.5亿元 同比增长1.7% [7] - 7月太阳能发电量744.3亿千瓦时 同比增长28.7% 占全国总发电量8.03% [7] 周大生财务表现 - 2025H1营收45.97亿元 同比下降43.92% 归母净利润5.94亿元 同比下降1.27% 扣非净利润5.81亿元 同比下降0.66% [9] - Q2归母净利润3.42亿元 同比增长31.32% 毛利率提升至30.34% 其中Q2毛利率达36.07% [9] - 自营线下渠道营收8.90亿元 同比下降7.56% 单店毛利78.67万元 同比增长6.04% [9] - 线上渠道营收11.68亿元 同比下降1.94% 加盟渠道营收24.25亿元 同比下降59.12% [9] - 镶嵌产品毛利率30.40% 提升4.38个百分点 素金产品毛利率16.77% 提升6.98个百分点 [9] 投资建议 - 光伏行业推荐BC新技术方向爱旭股份和隆基绿能 供给侧改善方向大全能源和福莱特 海外布局方向横店东磁和阳光电源等 [7] - 周大生预计2025-2027年EPS为1.03元、1.17元、1.32元 对应PE为13.0倍、11.5倍、10.2倍 维持买入评级 [8][10]