核心观点 - 中金维持腾讯控股2025/2026年收入及盈利预测不变 维持"跑赢行业"评级和目标价700港元 对应23倍/20倍2025e/2026e非国际财务报告准则市盈率 较当前股价存在8.5%上行空间 当前交易于21.2倍/18.4倍2025e/2026e非国际财务报告准则市盈率 [1] AI技术进展 - 腾讯发布混元3D 3.0基模 建模精度提升3倍 支持36亿体素超高清建模 基于该模型打造的3D AI工作台混元3D Studio可广泛应用于游戏开发、动画制作和工业设计等场景 [2] - 腾讯宣布全面适配国产芯片 通过异构计算平台软件能力整合不同类型芯片 对外提供高性价比AI算力服务 [2] 算力战略优势 - 腾讯存在模型训练、内部工作流使用及对外ToB/ToC服务推理等多重算力消耗场景 [2] - 国产化芯片适配有利于积累算力层面国产替代经验并推动进程 [2] C端应用生态 - 腾讯元宝在国内AI原生应用中DAU排名前三 [2] - IMA知识库文件数量突破1亿 [2] B端应用生态 - 腾讯会议近1年AI功能用户量同比增长150% [2] - AI编程工具CodeBuddy支持腾讯内部50%新增代码生成 编码时间缩短40% 研发提效超16% [2] 生态战略布局 - 腾讯云智能体开发平台升级至3.0版本 支持多种智能体开发框架并发布智能体战略全景 [2] - 该平台既可赋能腾讯自身Agent研发 亦可巩固生态伙伴关系 [2] 竞争优势 - 腾讯在模型领域基于自身场景建立差异化优势 尤其在擅长的游戏领域 [2] - 公司凭借对C端产品的理解及强大社交生态 在C端应用落地方面更具优势 [2]

核心观点 - 中金维持腾讯控股目标价700港元及跑赢行业评级 对应2025年及2026年Non-IFRS市盈率分别为23倍及20倍 较当前股价存在8.5%上行空间 [1] - 腾讯在AI技术领域取得显著进展 包括基础模型升级、国产算力适配及B/C端应用生态拓展 强化其差异化竞争优势 [2][3] 基础模型技术进展 - 混元3D 3.0基模建模精度提升3倍 支持36亿体素超高清建模 [2] - 基于该模型的3D AI工作台混元3D Studio可应用于游戏开发、动画制作及工业设计等场景 [2] - 公司通过异构计算平台整合国产芯片类型 提供高性价比AI算力服务 [2] 算力战略布局 - 腾讯存在模型训练、内部工作流使用及对外ToB/ToC服务推理等多类算力消耗场景 [2] - 国产化芯片适配有助于积累算力层面国产替代经验并推动行业进程 [2] C端应用生态表现 - 腾讯元宝在国内AI原生应用中DAU排名前三 [3] - IMA知识库文件数量突破1亿 [3] - 公司基于过往C端产品理解及强大社交生态建立竞争优势 [3] B端应用生态表现 - 腾讯会议AI功能用户量近1年同比增长150% [3] - AI编程工具CodeBuddy支持腾讯内部50%新增代码生成 编码时间缩短40% 研发提效超16% [3] - 腾讯云智能体开发平台升级至3.0版本 支持多种智能体开发框架并发布战略全景 [3] 财务预测与估值 - 维持公司2025年及2026年收入与盈利预测不变 [1] - 当前股价交易于2025年及2026年Non-IFRS市盈率21.2倍及18.4倍 [1]

公司：腾讯控股 (0700 HK) 核心观点与论据 * 人工智能作为增长乘数 通过游戏（虚拟队友）、营销服务（点击率提升）、AI原生应用（日活跃用户数排名前三）以及内部生产力提升（AI销售代表效率提升3倍 编码效率提升34%且耗时减少10%）赋能公司全部业务线[1] * 混元大模型持续迭代 过去一年发布30多个混元模型 包括最新的混元3D模型（从文本和图像创建高分辨率3D资产） 目标是经济高效地部署强大的推理服务[1] * 腾讯云海外扩张强劲 过去三年海外市场收入实现高双位数复合年增长率 过去一年国际客户数量同比增长一倍[1][14] * 帮助国内客户出海 90%的互联网客户和95%的头部游戏公司选择腾讯云作为出海合作伙伴[1][14] * 腾讯云计划在沙特和日本建立新的数据中心 并在雅加达、新加坡、法兰克福等地设有9个技术支持中心[14] * 企业级AI应用取得显著进展 腾讯会议AI功能用户数同比增长150% 乐享知识库的AI问答使用量增长18倍 AI响应准确率达92% CodeBuddy支持公司内部50%的新代码生成 减少超40%编码时间并提升16%研发效率[10][11] * 中国AI应用加速 adoption 日token消耗量从2024年初的100亿+激增至2025年6月的3万亿+ 增长300倍[1][14] * 腾讯过去8年累计研发投入达3800亿元人民币 拥有8.8万项全球专利[14] 财务与估值 * 投资评级为买入 12个月目标价701港元 较当前价645港元有8.7%上行空间[6] * 交易于19倍2026年预期市盈率（剔除投资组合为16倍） 较全球同业存在显著折价（Meta为26倍 谷歌为24倍）[6] * 一致的股东回报政策[6] * 非国际财务报告准则每股收益预测：2025年27.69元 2026年31.74元 2027年35.02元[6][15] * 收入增长预测：2025年13% 2026年10% 2027年8%[15] * 毛利率趋势：从2023年的48.1%提升至2025年预期的56.1%[15] 风险因素 * 效果广告行业竞争加剧[7] * 游戏上线或版号审批意外延迟[7] * 金融科技和云业务增长慢于预期[7] * 再投资风险[7]

美联储降息决议 - 美联储FOMC以11比1投票结果降息25个基点 将隔夜资金利率目标区间降至4.00%～4.25% [3] - 白宫贸易顾问纳瓦罗呼吁应降息50个基点 并称当前利率至少高出100个基点 [3] - 点阵图显示2025年联邦基金利率预期中值为3.6% 较6月预期3.9%下降30个基点 [5] 利率预期变化 - 2026年底联邦基金利率预期中值为3.4% 较6月预期3.6%下降20个基点 [5] - 2027年底联邦基金利率预期中值为3.1% 较6月预期3.4%下降30个基点 [5] - 长期联邦基金利率预期中值维持3.0%不变 [5] 美股市场表现 - 道指涨0.57%报46018.32点 标普500跌0.1%报6600.35点 纳指跌0.33%报22261.33点 [8] - 美国运通涨2.74%至336.010美元 卡特彼勒涨2.26%至450.620美元 VISA涨1.76%至346.015美元 [9] - 万得美国科技七巨头指数下跌0.66% 英伟达跌2.62% 亚马逊跌1.04% 谷歌跌0.62% [10] 中概股表现 - 纳斯达克中国金龙指数涨2.85% 中概科技龙头指数涨2.31% [11] - 百度集团大涨11.34%至137.830美元 拼多多涨4.49%至134.860美元 小米集团涨2.43%至37.060美元 [12] - 阿里巴巴涨2.39%至166.090美元 网易涨1.44%至159.340美元 腾讯控股涨1.43%至85.040美元 [12] 美债收益率变动 - 2年期美债收益率涨4.99个基点至3.545% 3年期涨6.40个基点至3.533% [13] - 5年期美债收益率涨6.77个基点至3.652% 10年期涨6.12个基点至4.089% [13] - 30年期美债收益率涨3.86个基点至4.690% [13]

腾讯控股股票回购规模 - 9月17日以每股645.500港元至663.500港元价格回购83.90万股 金额达5.51亿港元[2] - 自8月18日起连续23日回购 累计回购2068.80万股 总金额126.64亿港元[2] - 今年以来共进行85次回购 累计回购1.10亿股 总金额527.07亿港元[3] 股价表现与交易数据 - 9月17日收盘价661.500港元 单日上涨2.56% 全天成交额146.83亿港元[2] - 8月18日至9月17日期间股价累计上涨11.74%[2] - 7月回购价格区间为493.000-514.500港元 1月回购价格区间为364.800-424.600港元[4][5] 回购操作特征 - 每日回购金额保持高度稳定 近期单日回购金额均维持在5.50亿港元左右[3][4] - 回购股数随股价波动反向变化 股价较低时单次回购股数增多（如1月单次达393-408万股）[5] - 4月出现回购峰值 单日回购金额突破6亿港元（4月7日回购金额6.01亿港元）[5]

投资评级与股价信息 - 股价645港元 市值5.91万亿港元 总股本91.62亿股 52周股价区间360.3-649.5港元 每股净资产133.22港元 [2] 融资活动与资本结构 - 在香港发行80亿元人民币点心债 分为5年2.6% 10年3.0% 30年3.6%三个期限 由中行 交行 摩根大通 摩根士丹利承销 [3] - 自2021年以来首次发债 当前未偿债券规模约177亿美元 未来两年有超15亿美元到期 [3] - 融资用于优化债务结构 为AI 云计算等长期投入提供资金支持 降低美元融资依赖 [3] AI技术突破与场景落地 - 混元3D 3.0建模精度提升3倍 ADP 3.0支持多智能体协作 [4] - 腾讯元宝国内DAU排名前三 日提问量达年初月总量 [4] - 腾讯会议AI纪要用户增长150% 新增实时翻译功能 IMA知识库文件突破1亿 [4] - QQ浏览器AI月活数较4月增长17.8倍 腾讯企点完成1亿次客服精准回复 30万余家企业实现本地化知识管理 [4] 全球化布局与出海服务 - 腾讯云海外客户规模同比翻番 覆盖80多个国家和地区 [5] - 新建沙特首个中东数据中心 日本大阪第三个数据中心及当地办公室 全球加速节点突破3200个 [5] - 服务绝大多数中国出海企业 互联网与头部游戏领域覆盖率超过90% 典型客户包括美团Keeta 泡泡玛特 正大集团 [5] 芯片适配与算力优化 - 全面适配主流国产芯片 自研异构计算平台整合不同类型芯片形成统一算力池 [6] - 提供高性能 低成本 可扩展的AI算力服务 降低企业算力成本 缓解国产化替代兼容性问题 [6] - 软硬件协同全栈优化为长期战略 构建技术突破-场景落地-生态协同全链路能力 [6]

公司回购动态 - 腾讯控股于2025年9月17日斥资5.51亿港元回购83.9万股 [1]

股份发行 - 2025年9月17日因股份奖励或期权发行新股95,156股，每股发行价HKD351.53[3] 股份购回 - 2025年9月8 - 17日多次购回股份，9月17日购回839,000股，付出550,881,862.6港元[4][10] - 可根据购回授权购回股份总数为918,901,866股[10] - 已购回股份占决议通过日已发行股份0.63291%[10] 其他 - 购回授权决议通过日期为2025年5月14日[10] - 股份购回后新股发行暂停期截至2025年10月17日[10] - 证券代码为00700，多柜台证券代码为80700 RMB[10] - 2025年9月17日每股最高购回价663.5港元，最低645.5港元[10]

股价表现 - 腾讯控股股价涨超2% 报659港元 成交额53.46亿港元 [1] - 年内至今股价累计涨超五成 [1] 云计算与AI战略 - 腾讯云全面适配主流国产芯片 积极参与回馈开源社区 [1] - 软硬件协同全栈优化为长期战略 通过异构计算平台整合芯片提供高性价比AI算力 [1] - 公司与多家芯片厂商合作适配模型 涵盖数百B至数B级不同规格模型 [1] - 持开放心态与各芯片厂商合作 部分涉及定制化适配 [1] 融资活动 - 公司发行90亿元人民币票据 为四年来首次发债 [1] - 最大批次为60亿元10年期债券 利率2.5% 较初始指引低50个基点 [1] - 五年期债券利率为2.1% [1]

股价表现 - 腾讯控股股价上涨2.17%至659港元 年内累计涨幅超50% [1] - 单日成交额达53.46亿港元 [1] 技术战略 - 腾讯云全面适配主流国产芯片并积极参与开源社区 [1] - 通过异构计算平台整合多类型芯片提供高性价比AI算力 [1] - 软硬件协同全栈优化成为长期战略投入方向 [1] 产业合作 - 与多家芯片厂商合作适配不同规模模型（从几B到上千B） [1] - 针对不同场景配置芯片并开展定制化适配合作 [1] 融资动态 - 发行90亿元人民币票据 为四年来首次债券融资 [1] - 包含60亿元10年期债券利率2.5% 较初始指引低50基点 [1] - 五年期债券利率定为2.1% [1]