报告公司投资评级 - 未提及报告公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 金斯瑞生物科技2024年利润大幅提升，盈利能力持续改善，细胞疗法业务解除合并带来重大利润增长，非细胞疗法中生命科学业务稳健、生物药CDMO收入利润下降，各业务有相应发展策略，预计2025 - 2027年营收和归母净利润有相应变化 [1][7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为5.94亿美元、9.37亿美元、8.29亿美元、9.81亿美元，增长率分别为 - 29.19%、57.65%、 - 11.45%、18.32% [2] - 2024 - 2027年预计归属母公司净利润分别为29.61亿美元、3.09亿美元、1.30亿美元、2.08亿美元，增长率分别为3202.19%、 - 89.54%、 - 57.82%、59.12% [2] - 2024 - 2027年预计每股收益EPS分别为1.37、0.14、0.06、0.10 [2] - 2024 - 2027年预计净资产收益率分别为68.54%、6.69%、2.75%、4.19% [2] - 2024 - 2027年预计PE分别为9.35、89.34、211.83、133.12 [2] - 52周区间为8.23 - 16.74港元，3个月平均成交量为1555万股，流通股数为21.60亿股，市值为276.90亿港元 [5] 业务情况 - 非细胞疗法业务中，生命科学服务及产品2024年外部收入约4.5亿美元（+10.2%）；生物制剂开发服务2024年外部收入0.95亿美元（ - 13.2%）；工业合成生物产品2024年外部收入约5370万美元（+24.6%） [7] 发展策略 - 生命科学服务及产品：投资研发加速创新，推进精益管理和工艺自动化，提升全球生产产能，开展营销活动 [7] - 生物制剂开发服务：获取新客户巩固老客户，扩建北美产能，与客户共同成长，升级生产平台和投资品质改善 [7] - 工业合成生物产品：通过创新和工艺优化推动增长，增强商业化能力，利用研发能力提供创新产品 [7] 盈利预测假设 - 生命科学研究服务及产品：2025 - 2027年收入增速分别为15%、20%和20%，毛利率分别为52.2%、53%和54% [8] - 生物制剂开发服务：2025 - 2027年收入增速分别为20%、10%和10%，毛利率分别为15.5%、16%和17%，2025年预计确认礼新和默沙东交易首付款分成2.35亿美元 [8] - 工业合成生物产品：2025 - 2027年收入增速分别为25%、18%和18%，毛利率分别为45%、45%和45% [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][9] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司营收增长6.5%，业绩增长20.2%，整体表现符合预期；预计2025年收入增长7%左右，归母净利润增长10%左右 [1][9] - 公司作为国内领先的体育用品企业，在专业跑步领域具有较大优势，索康尼盈利规模逐步扩张 [9] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|14,346|13,577|14,519|15,785|16,884| |增长率yoy（%）|10.9|-5.4|6.9|8.7|7.0| |归母净利润（百万元）|1,030|1,238|1,365|1,504|1,631| |增长率yoy（%）|11.8|20.2|10.3|10.2|8.4| |EPS最新摊薄（元/股）|0.37|0.45|0.49|0.54|0.59| |净资产收益率（%）|11.6|14.2|13.6|13.0|12.4| |P/E（倍）|14.2|11.8|10.7|9.7|8.9| |P/B（倍）|1.6|1.7|1.4|1.3|1.1| [10] 特步主品牌 - 2024年收入稳健增长，长期专业跑步品牌势能持续提升，营收同比增长3.2%至123亿元，毛利率同比下降0.2pcts至41.8%，经营利润率同比提升0.1pcts至15.9% [1] - 产品&品牌端秉持专业赋能大众的战略，旗舰跑鞋家族满足不同能力水平需求，建立起稳定的跑步生态圈，拥有72个跑步俱乐部，覆盖超220万特跑族会员 [1] - 渠道端2024年电商业务营收同比增长20%，收入占比30%+；线下截至2024年末成人门店数量为6382家，同比减少189家，新开九代店的平均客单价以及店效持续增长；2025年将启动DTC转型，提升零售效率 [1] 新品牌 - 2024年专业运动分部（索康尼&迈乐）营收同比增长57.2%至12.5亿元，毛利率同比提升17.2pcts至57.2%，经营利润率同比提升5.2pcts至6.3% [2] - 索康尼在跑步领域的声量持续提升，2024年收入突破10亿元，启动品牌重塑进程，品牌长期规模扩张空间较大 [2][9] 儿童业务 - 截止2024年末特步儿童拥有门店1584家（同比净关119家），预计2024年收入呈现快速增长态势，与上海体育大学建立长期战略合作关系，长期来看产品研发将持续赋能品牌影响力提升 [8] 渠道库存 - 截至2024Q4末公司渠道库存周转天数为4个月左右，同比2023Q4末改善，环比2024Q3末持平，当前库存水平处于健康位置 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][9] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司营收增长6.5%，业绩增长20.2%，整体表现符合预期；预计2025年收入增长7%左右，归母净利润增长10%左右 [1][9] - 公司作为国内领先的体育用品企业，在专业跑步领域具有较大优势，索康尼盈利规模逐步扩张 [9] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|14,346|13,577|14,519|15,785|16,884| |增长率yoy（%）|10.9|-5.4|6.9|8.7|7.0| |归母净利润（百万元）|1,030|1,238|1,365|1,504|1,631| |增长率yoy（%）|11.8|20.2|10.3|10.2|8.4| |EPS最新摊薄（元/股）|0.37|0.45|0.49|0.54|0.59| |净资产收益率（%）|11.6|14.2|13.6|13.0|12.4| |P/E（倍）|14.2|11.8|10.7|9.7|8.9| |P/B（倍）|1.6|1.7|1.4|1.3|1.1| [10] 各业务表现 - 特步主品牌：2024年收入稳健增长，长期专业跑步品牌势能持续提升；2025年特步DTC转型或提升零售效率 [1] - 新品牌：专业运动增速优异，期待索康尼后续持续快速增长 [2] - 儿童业务：表现优异，品牌影响力不断增强 [8] 库存情况 - 渠道库存保持在健康水位，截至2024Q4末公司渠道库存周转天数为4个月左右，同比2023Q4末改善，环比2024Q3末持平 [8] 盈利预测和投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为13.65/15.04/16.31亿元，对应2025年PE为11倍，维持“买入”评级 [9]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级，目标价 40 港元 [2][5] 报告的核心观点 - 华润啤酒 2024 年全年营业总收入 386.35 亿元，同比-0.8%；表观归母净利润 47.39 亿元，同比-8.0%；剔除相关费用和收益后利润同比约+0.2%；拟派末期股息每股 0.387 元，24 年度派息每股 0.76 元，分红率约 52% [2] - 公司啤酒高端化推进顺利，24 全年啤酒量/价分别同比-2.5%/+1.5%，次高以上/高档以上销量分别同增个位数/9%+，喜力增长近 20%，老雪与红爵基本翻倍，纯生与 SX 低单增长，主流与中低档产品下滑 [6] - 24H2 啤酒收入同降 0.4%，销量同降约 1.2%，吨价同增约 0.8%；成本红利释放，啤酒核心 EBITDA 率稳步提升，全年啤酒业务毛利率/核心 EBITDA 率分别同比增长 0.9/0.7pcts 至 41.1%/21.6% [6] - 白酒业务 2024 年收入增长 4%至 21.5 亿元，H2 受行业需求疲软和公司控库存影响下滑约 11.5%；摘要收入增长约 35%、贡献白酒收入 70%以上，金沙调整库存与价盘、重塑品牌形象而下滑；全年/24H2 毛利率分别大幅提升 5.6/8.9pcts，核心 EBITDA 利润率分别同比+1.4/+10.8pcts [6] - 2025 年 1 - 2 月公司销售表现良好，预计啤酒销量个位数增长，喜力同增 20%+，库存处于较低水平；全年销售端有望修复，公司提出“三精”主义提升效率，盈利有望良好增长 [6] - 重申“强推”评级，公司啤酒领域具备领先优势，战略清晰；年内开门红表现好，后续有望修复；中长期业绩稳增，分红率有望提升；给予 25 - 27 年盈利预测 52.3/57.4/61.3 亿元，维持目标价 40 港元，对应 25E PE 约 23X [6] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营业务收入(百万)|38,635|39,769|40,880|41,908| |同比增速(%)|-0.8%|2.9%|2.8%|2.5%| |还原后净利润(百万)|4,739|5,234|5,737|6,134| |同比增速(%)|-8.0%|10.4%|9.6%|6.9%| |每股盈利(元)|1.46|1.61|1.77|1.89| |市盈率(倍)|18.0|16.3|14.9|13.9| |市净率(倍)|2.7|2.0|1.8|1.6|[3] 公司基本数据 - 总股本 324,418 万股，已上市流通股 324,418 万股，总市值 925 亿港元，流通市值 925 亿港元 [4] - 资产负债率 48.7%，每股净资产 9.77 元，12 个月内最高/最低价 37.2/22.0 港元 [4] 财务预测表 资产负债表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物(百万)|3,816|11,448|15,332|20,654| |应收款项合计(百万)|2,146|2,611|3,089|3,168| |存货(百万)|9,640|10,134|10,683|11,038| |流动资产合计(百万)|15,628|24,203|29,117|34,877| |固定资产净额(百万)|18,124|19,559|20,753|21,772| |非流动资产合计(百万)|53,680|55,475|56,066|56,325| |资产总计(百万)|69,308|79,678|85,183|91,202| |负债总计(百万)|33,723|33,106|32,853|32,717| |归属母公司所有者权益(百万)|31,692|42,652|48,389|54,523| |少数股东权益(百万)|3,893|3,920|3,941|3,962| |股东权益总计(百万)|35,585|46,572|52,330|58,485|[12] 利润表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万)|38,635|40,819|41,880|42,908| |主营业务收入(百万)|38,635|39,769|40,880|41,908| |营业总支出(百万)|33,841|34,204|34,575|35,080| |营业利润(百万)|4,794|6,615|7,305|7,828| |除税前利润(百万)|6,649|7,341|8,045|8,601| |所得税(百万)|1,890|2,087|2,287|2,445| |净利润(百万)|4,739|5,234|5,737|6,134| |还原后净利润(百万)|4,739|5,234|5,737|6,134| |EPS（摊薄）(元)|1.46|1.61|1.77|1.89|[12] 现金流量表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流(百万)|7049|6619|7215|8509| |投资活动现金流(百万)| - 899| - 3016| - 1269| - 1479| |融资活动现金流(百万)| - 7854|4029| - 2062| - 1708| |现金流量净额(百万)| - 2125|7613|1667|2586|[12] 主要财务比率 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率(%)|-0.8%|2.9%|2.8%|2.5%| |还原后净利润增长率(%)|-8.0%|10.4%|9.6%|6.9%| |毛利率(%)|42.6%|43.8%|44.8%|45.5%| |净利率(%)|12.3%|13.2%|14.0%|14.6%| |ROE(%)|15.3%|14.1%|12.6%|11.9%| |ROA(%)|6.7%|7.0%|7.0%|7.0%| |资产负债率(%)|48.7%|41.5%|38.6%|35.9%| |流动比率|0.6|0.9|1.1|1.4| |速动比率|0.2|0.5|0.7|0.9| |每股收益(元)|1.46|1.61|1.77|1.89| |每股经营现金流(元)|2.17|2.04|2.22|2.62| |每股净资产(元)|9.77|13.15|14.92|16.81| |P/E(倍)|18.0|16.3|14.9|13.9| |P/B(倍)|2.7|2.0|1.8|1.6|[12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价37.41港币 [1][4][7] 报告的核心观点 - 2024年公司营业总收入和归母净利同比下降，受政府补助及土地出售所得减少影响大；2025年以来受益顺周期政策，公司基本面有望向好；考虑政府补助等因素下调盈利预测，但仍维持“买入”评级 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年营业总收入386.4亿元，同比-0.8%，归母净利47.4亿元，同比-8.1%；2024H2营业总收入142.3亿元，同比-9.0%，归母净利0.3亿元，同比-93.3% [1] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为399.05亿、408.99亿、419.98亿元，归属母公司净利润分别为50.98亿、54.35亿、58.58亿元 [6][17] 业务表现 - 啤酒端：2024年收入/量/价/EBITDA同比-1.0%/-2.5%/+1.5%/+2.4%，高档及以上产品销量同比增长9%，喜力销量同比增长约20%，老雪、红爵销量接近翻倍 [2] - 白酒端：2024年收入/核心EBITDA同比增长4.0%/7.9%，摘要销量同比增长35%，金沙聚焦价格体系和库存梳理 [2] 利润情况 - 2024年毛利率42.6%，同比+1.3pct，啤酒毛利率同比+0.9pct至41.1%，吨成本同比-0.1%；剔除影响后，2024年核心EIBITDA利润率22.5%，同比+0.8pct [3] - 2024年加大常规分红比例，由40%提升至52% [3] 可比公司估值 - 选取青岛啤酒股份、重庆啤酒、珠江啤酒作为可比公司，2025年可比公司PE均值22x，给予华润啤酒2025年PE 22x [4][12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 16.78 港币 [1][4][7] 报告的核心观点 - 思摩尔国际 2024 年营收 118.0 亿元（yoy+5.3%），归母净利润 13.0 亿元（yoy - 20.8%），略低于预期，主要因销售及研发投入增加和所得税费用增加；下半年收入同比增速回正，雾化主业 24H2 迎来修复，HNB 新业务进展积极 [1] - 考虑公司持续研发等投入，上调研发及销售费用率预测，预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 15.91/22.14/28.47 亿元，认为 HNB 业务有望在 2026 年快速放量，给予公司 2026 年 43 倍 PE，目标价 16.78 港币 [4] 根据相关目录分别进行总结 业务表现 - 2024 年 To B 销售收入 93.2 亿元（yoy - 0.3%），H1/H2 收入分别为 39.2/54.0 亿元，同比 - 12.3%/+10.7%；美国下半年收入 21.3 亿元（环比 + 14.6%/同比 + 5.2%），欧洲 24H2 收入同比 + 14.4%至 31.2 亿元；2024 年一次性产品收入 30.5 亿（yoy - 9.5%） [2] - 2024 年自有品牌业务收入 24.8 亿元（yoy + 34.0%） [2] 财务指标 - 2024 年销售毛利率为 37.4%（yoy - 1.4pct），分销及销售/行政/研发费用率分别为 7.8%/7.7%/13.2%，分别同比 + 3.1/持平/+0.1pct，净利率 11.0%（yoy - 3.6pct） [3] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 129.58/149.39/171.24 亿元，归母净利润分别为 15.91/22.14/28.47 亿元，EPS 分别为 0.26/0.36/0.46 元 [4][6][14] 可比公司估值 - 参考 Wind 一致预期，可比公司 2026 年 PE 均值 20 倍 [4][12] 盈利预测与估值 - 考虑公司持续研发等投入，上调研发及销售费用率预测，预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 15.91/22.14/28.47 亿元（2025 - 2026 年分别下调 12.0%/4.2%），对应 EPS 分别为 0.26/0.36/0.46 元 [4] - 认为 HNB 业务有望在 2026 年快速放量，建议估值切换至 2026 年，给予公司 2026 年 43 倍 PE，目标价 16.78 港币（前值 15.66 港币），维持“买入”评级 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|11,203|11,799|12,958|14,939|17,124| |+/-%|(7.75)|5.31|9.82|15.29|14.63| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,645|1,303|1,591|2,214|2,847| |+/-%|(34.47)|(20.78)|22.11|39.11|28.61| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.27|0.21|0.26|0.36|0.46| |ROE (%)|7.87|6.02|7.06|9.17|10.84| |PE (倍)|46.46|59.05|48.37|34.77|27.04| |PB (倍)|3.57|3.51|3.32|3.07|2.80| |EV EBITDA (倍)|42.48|56.56|42.62|30.28|23.63|[6] 基本数据 - 目标价 16.78 港币，收盘价（截至 3 月 17 日）13.50 港币，市值 83,453 百万港币，6 个月平均日成交额 286.10 百万港币，52 周价格范围 6.36 - 15.26 港币，BVPS 3.54 元 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][9] 报告的核心观点 - 2024年阅文集团实现营收81.2亿元，同比+15.8%，归母净亏损2.1亿元，同比-126%，NON - IFRS净利润11.4亿元，同比+1% [2] - 预计公司2025/2026/2027年营收分别为81.6/86.3/89.7亿元，NON - IFRS归母净利润分别为12.6/14.3/15.4亿元，当前股价对应2025/2026/2027年PE为20.3/17.8/16.6X [5] 经营分析 - 新丽商誉计提致2024年归母净亏损2.1亿元，同比-126%，但经营性现金流达25.3亿，同比+123% [3] - 2024年毛利率48.29%（同比+0.21pct），销售费用率27.84%（同比+3.32pct），一般及行政费用率14.08%（同比 - 2.48pct） [3] - 版权运营及其他2024年收入40.9亿元，同比+33.5%，其中版权运营收入39.9亿元，同比+34.2%，其他收入1亿元，+10.5% [3] - 在线业务2024年收入40.3亿元，同比+2.1%，自有平台产品收入35.3亿元，同比+3.4%，腾讯产品渠道收入2.5亿元，同比 - 28.2%，第三方平台收入2.5亿元，同比+32% [3] IP战略进展 - IP创作：2024年新增作家33万名，新增小说65万本，新增字数超420亿，5W均订新书数量同比+50%，年收入超50W新人作家同比+70%以上 [4] - IP可视化：2024年多部精品内容上线，2025年储备丰富；动漫收购腾讯动漫，多部作品表现优秀；短剧上线100多部，单部最高流水近4000W [4] - IP商品化：衍生品全年GMV突破5亿元，其中卡牌GMV突破2亿元 [4] AI赋能情况 - 接入DeepSeek后作家助手DAU增长30%+，AI功能周使用率超50% [4] - 2024年新增AI翻译作品3200部，占中文作品翻译总量47% [4] 财务指标预测 |项目|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|8,157|8,628|8,971| |营业收入增长率|0.44%|5.78%|3.97%| |Non - IFRS归母净利润(百万元)|1,260|1,434|1,541| |Non - IFRS归母净利润增长率|10.38%|13.83%|7.45%| |摊薄每股收益(元)|1.243|1.415|1.521| |每股经营性现金流净额|-0.16|1.32|1.10| |ROE(归属母公司)(摊薄)|5.75%|6.25%|6.51%| |P/E|20.27|17.81|16.57| |P/B|1.42|1.33|1.24| [8]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [2][6][7] 报告的核心观点 - 公司收入费用剪刀差已现，亏损大幅收窄，经营性净现金流高增，经营持续向好；AI优先成为核心战略，大中小全线产品有系列AI产品推出且有批量客户应用落地，预计未来AI与企业经营管理全流程结合助客户降本增效，客户需求有望转化为公司业绩 [1][6][7] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 总股本3548百万股，香港股3548百万股，总市值559亿港元，香港股市值559亿港元，每股净资产2.4港元，ROE（TTM）为 -1.8，资产负债率41.0%，主要股东为Easy Key Holdings Limited，持股比例18.98% [2] 股价表现 - 1个月、6个月、12个月绝对表现分别为5%、191%、72%，相对表现分别为 -3%、151%、24% [5] 事件及经营情况 - 2024年全年收入62.56亿元，同比增长10.2%；归母净亏损1.42亿元，去年同期亏损2.10亿元；经营性净现金流9.34亿元，同比增长42.9%；云服务收入51.07亿元，同比增长13.4%，占集团收入81.6%；金蝶云订阅ARR约34.3亿元，同比增长20.0%，云订阅合同负债同比增长28.5%；ERP及其他业务收入11.49亿元，同比下降2.1% [6] - 随着产品成熟度提升，整体毛利率提至65%；2024年人均单产增至51万元，三费费率降低，归母净亏损大幅收窄，下半年云业务OPM达6%；2024年合同负债同比增17%至37.24亿元，应收账款同比减22%至1.41亿元，经营性净现金流同比增43%至9.34亿元 [6] - 2024年苍穹星瀚/星空/小微财务云收入增速分别为32.9%/10.3%/13.8% ，ARR增速分别为30.0%/18.7%/26.4%；大型企业业务合同金额同比增52%，续费率重回108%；中小微业务续费率稳定，ARR增速高于收入增速 [6] AI战略情况 - 将AI优先作为核心战略，2025年2月将DeepSeek集成至全线SaaS应用及苍穹平台，布局系列解决方案且有批量客户落地 [6] - 大型企业层面，苍穹AI Agent开发平台签约20家客户，星瀚上线超20个AI应用，签约近20家大型企业；中型企业方面，星空上线多个AI应用，2024年累计签约超30家客户；小微企业方面，发布多个AI应用，为超7500家小微企业赋能，开单效率提升90%，记账效率提升10倍 [6] 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入(百万元)|5782|6256|7326|8700|10241| |同比增长|17%|8%|17%|19%|18%| |营业利润(百万元)|(502)|(485)|15|131|379| |同比增长|-33%|-3%|-103%|791%|190%| |归母净利润(百万元)|(210)|(142)|165|247|412| |同比增长|-46%|-32%|-216%|49%|67%| |每股收益(元)|(0.06)|(0.04)|0.05|0.07|0.12| |PE|-269.3|-397.8|338.2|226.8|135.7| |P/B|6.6|7.0|6.9|6.7|6.4| [8] 财务预测表 - 包含资产负债表、现金流量表、利润表等多方面财务数据预测，如2025 - 2027年预计营业收入分别为73.26亿元、87.00亿元、102.41亿元等 [10][11] 主要财务比率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |年成长率（营业收入）|17%|8%|17%|19%|18%| |年成长率（营业利润）|-33%|-3%|-103%|791%|190%| |年成长率（净利润）|-46%|-32%|-216%|49%|67%| |获利能力（毛利率）|63.0%|65.1%|66.7%|67.2%|67.7%| |获利能力（净利率）|-3.6%|-2.3%|2.3%|2.8%|4.0%| |偿债能力（资产负债率）|38.5%|41.0%|43.7%|47.7%|50.9%| |营运能力（资产周转率）|0.4|0.5|0.5|0.5|0.6| |每股资料（每股收益）|-0.06|-0.04|0.05|0.07|0.12| |估值比率（PE）|-269.3|-397.8|338.2|226.8|135.7| [12]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年中国宏桥业绩大幅增长，因铝及氧化铝量价齐升且成本降低，虽公允价值变动损失和固定资产减值有一定影响，但盈利仍显著提升；年度分红比例提升至近63%，股息率近11%；预测2025 - 2027年营收和归母净利润均有增长，维持“买入”评级 [4][6][9] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 截至2025年3月17日，中国宏桥近1个月、3个月、12个月相对恒生指数表现分别为23.4%、31.5%、126.7%，恒生指数同期表现为6.8%、22.6%、44.4% [2] - 中国宏桥当前价格为15.10港元，52周价格区间为6.96 - 16.18港元，总市值和流通市值均为142,904.72百万港元，总股本和流通股本均为946,388.89万股，日均成交额为1,223.87百万港元 [2] 业绩情况 - 2024年公司实现收入1561.7亿元，同比+16.9%；实现归母净利润223.7亿元，同比+95.2% [4] 产品情况 - 铝：2024年铝合金产品销量约583.7万吨，同比+1.5%；铝合金加工产品销量约76.6万吨，同比+32.1%。铝合金产品单位售价为17550元/吨，同比+6.6%，单位成本为13233元/吨，同比-2.7%，单位毛利达到4317元/吨，同比+50.8%；铝合金加工品单位售价为20324元/吨，同比+2.5%，单位成本为15365元/吨，同比-9.7%，单位毛利为4959元/吨，同比+75.9% [6] - 氧化铝：2024年销量约1092.1万吨，同比+5.3%，单位售价为3420元/吨，同比+33.6%，单位成本为2208元/吨，同比-2.9%，单位毛利达到1212元/吨，同比+324.7% [6] 其他影响 - 2024年公司其他开支28.99亿元和金融工具公允价值变动亏损21.92亿元，其他开支主要是物业、厂房和设备的减值亏损26.35亿元；金融工具公允价值变动主要是2024年上半年可换股债券的衍生工具部分亏损13.9亿元，另外可能有部分投资亏损 [6] 分红情况 - 公司拟派发2024年末期股息1.02港元/股，2024年累计派息1.61港元/股，以3月17日收盘价计算，股息率达到10.7%。按3月17日港元兑人民币中间价0.92换算，公司全年共计分红141亿元人民币，分红比例接近63% [6][7] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|156169|156654|162260|166809| |增长率(%)|17|0|4|3| |归母净利润（百万元）|22372|25210|27516|30023| |增长率(%)|95|13|9|9| |摊薄每股收益（元）|2.36|2.66|2.91|3.17| |ROE(%)|21|22|22|22| |P/E|4.59|5.23|4.79|4.39| |P/B|0.95|1.13|1.04|0.96| |P/S|0.66|0.84|0.81|0.79| |EV/EBITDA|3.06|3.25|2.81|2.42|[8]

报告公司投资评级 - 买入（维持评级） [1] 报告的核心观点 - 小鹏汽车基本面改善明显，前沿技术布局领先，预计25/26/27年销量为46.9/80.2/96.1万辆，营收937.1/1472.8/1697.2亿，维持“买入”评级 [3] 报告内容总结 营收情况 - 24Q4小鹏交付汽车91507辆，同/环比+52.1%/+96.6%，Q4营收161.1亿元，同/环比+23.4%/+59.5%，其中汽车业务营收146.7亿元，同/环比+20%/+66.7%；服务及其他业务营收14.3亿元，同/环比+74%/+9.2%，Q4单车ASP 16万元，同/环比-21.1%/-15.2% [1] - 24年全年公司累计交付19万辆，同比+34.2%；营收408.7亿元，同比+33.2%，全年单车ASP 18.9万元，同比-4.7% [1] 费用情况 - Q4研发/SGNA费用分别为20.1/22.8亿元，研发/SGNA费用率分别为12.5%/14.2%，环比-3.7pct/-2.0pct [1] 利润情况 - Q4毛利率14.4%，同/环比+8.2pct/-0.9pct；其中汽车业务毛利率10%，同/环比+6pct/+1.4pct；其他及服务业务毛利率59.6%，同/环比+21.4pct/-0.5pct [2] - Q4归母净亏损13.3亿元，同比基本持平；归母净利率-8.3%，同/环比+2.1pct/+9.7pct，Q4单车净亏损1.5万元，同环比大幅缩窄 [2] - 24年全年公司毛利率14.3%，同比+12.8pct；归母净亏损-58亿元，同比缩窄一半，归母净利率-14.2%，同比+19.7pct [2] 业务分析 - 整体符合预期、汽车业务毛利率略超预期，毛利环比下滑因业务结构变化，Q4销量大增拉动汽车业务营收环比大涨拉低整体毛利率，汽车业务毛利率回归10%，预计M03毛利率或超预期，其热销稀释毛利较低车型占比 [2] - 受车型结构变化影响，Q4公司M03交付占比相对Q3环比再提升，ASP下滑为正常现象 [2] 未来展望 - 25年是公司新车大年，将上市G7，并在年底增加增程新车和改款，新车周期强劲 [3] - 公司ASP将回暖，Q2起G7上市、G6/G9改款交付，交付结构将持续改善稀释M03占比，ASP将触底反弹 [3] - 毛利率将持续恢复，公司已通过换代在G6/G9上推出改款，普及降本方案，成本大幅下降，预计毛利率将有改善，G7/增程上市将进一步优化毛利率 [3] 技术优势 - 公司智驾技术&布局领先，人形机器人&Robotaxi持续推进，领先其他主机厂 [3] 报表预测 - 给出2022A-2027E损益表、资产负债表、现金流量表预测摘要，包含主营业务收入、成本、毛利、费用、利润等指标及增长率、利润率、回报率等比率分析 [8]