报告公司投资评级 - 建议积极关注 [3] 报告的核心观点 - 公司经营成本大幅下降，手机玻纤背盖和智能家居业务可推动业务持续增长，产品升级叠加成本可控，业绩进入快速增长轨道 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司 2025 年上半年预期拥有人应占未经审核溢利约 6000 万至 6500 万港元，较 2024 年同期的 1284.2 万港元增加约 367.2%至 406.2% [1] 点评观点 - 成本大幅下降致净利润大幅上升，包括提早偿还贷款使财务费用和银行收费减少、出售业务使研发开支减少、固定资产减值使折旧开支减少 [2][4] - 手机玻纤背盖渗透率将上升，公司大客户有助于手机和消费电子业务收入持续增长 [2] - 智能家居业务为宜家、迪卡侬等提供塑料件产品，重点发展设计与智能制造一体化，马来西亚新厂房投入运作，该业务已上市，公司持股 66.22% [2] - 公司手机和智能家居业务有长期稳健增长潜力，成本结构有望获高于行业平均水平经营利润，业绩弹性和增长空间大 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3] 报告的核心观点 - 2025上半年公司收入30.26亿元（同比+4.63%），归母净利润4.56亿元（+12.6%），扣非归母净利润4.36亿元（+10.33%），毛利率26.85%（+0.25pct），净利率15.00%（+1.02pct）；2025Q2公司收入15.86亿元（+2.1%），归母净利润2.41亿元（+16.87%），扣非归母净利润2.32亿元（+14.83%），毛利率27.23%（+1.36pct），净利率15.11%（+1.86pct） [4] - 考虑公司动保原料药拐点向上，维持盈利预测，预计2025 - 2027年公司归母净利润为9.95/12.35/13.91亿元，当前股价对应PE为13.3/10.7/9.5倍，估值性价比高 [4] 各部分总结 业务板块表现 - 2025上半年医药板块收入17.35亿元（-9.87%） [5] - 2025上半年动保板块收入12.59亿元（+70.37%），氟苯尼考出货量突破2000吨，市占率持续提升；盐酸多西环素获批CEP证书，销售国家突破50个，客户超200家 [5] - 2025上半年境外收入12.91亿元（+0.23%） [5] 研发情况 - 截至2025年上半年末公司有研发人员500余人，2025年上半年研发费用0.97亿元（+4.80%），研发费用率3.22%（+0.01pct） [6] - 2025Q2公司销售、管理、研发、财务费用率分别为1.35%、3.66%、3.7%、0.27%，同比+0.38pct、-1.16pct、+0.14pct、+1.05pct [6] - 公司与兰州大学合作成立健康活性物质研发与应用中心开展小分子新药物研发；与浙江大学达成战略合作并成立股权投资基金，投资前沿生物医药、新兴科技产业等领域 [6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|5,349|5,891|6,786|7,615|8,265| |YOY(%)|-6.5|10.1|15.2|12.2|8.5| |归母净利润(百万元)|612|782|995|1,235|1,391| |YOY(%)|-33.5|27.6|27.4|24.1|12.7| |毛利率(%)|23.4|25.0|24.8|24.8|24.6| |净利率(%)|11.4|13.3|14.7|16.2|16.8| |ROE(%)|8.2|9.7|11.4|12.7|12.9| |EPS(摊薄/元)|1.10|1.40|1.78|2.21|2.49| |P/E(倍)|21.6|16.9|13.3|10.7|9.5| |P/B(倍)|1.8|1.6|1.5|1.4|1.2| [7] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现各年度相关财务数据变化情况，如流动资产、营业收入、经营活动现金流等项目在2023A - 2027E期间的数值及变动 [9] - 主要财务比率方面，成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标在各年度有相应表现，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [9] - 每股指标包括每股收益、每股经营现金流、每股净资产等；估值比率有P/E、P/B、EV/EBITDA等在各年度的数值 [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 业绩符合预期盈利稳健向上，考虑下游需求中商用车及储能景气度高且行业竞争趋缓下盈利修复，小幅上调25 - 27年盈利预测，预计25 - 27年归母净利润分别为652.2/793.5/919.9亿元，对应PE为19/16/14倍，认为公司全球份额未来有望持续提升，盈利能力仍将领先行业，维持“买入”评级 [1][7] 报告相关总结 市场与基础数据 - 2025年7月30日收盘价277.09元，一年内最高/最低301.50/166.80元，市净率4.8，股息率2.09%，流通A股市值1178222百万元，上证指数/深证成指3615.72/11203.03 [1] - 2025年6月30日每股净资产64.69元，资产负债率62.59%，总股本/流通A股4559/4252百万，流通B股/H股 -/156百万 [1] 财务数据及盈利预测 |年份|营业总收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|毛利率（%）|ROE（%）|市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|362013|-9.7|50745|15.0|11.58|24.4|20.6|25| |2025H1|178886|7.3|30485|33.3|6.92|25.0|10.3|-| |2025E|408640|12.9|65222|28.5|14.31|26.2|22.3|19| |2026E|475795|16.4|79345|21.7|17.40|26.8|23.0|16| |2027E|532489|11.9|91986|15.9|20.18|27.4|22.7|14| [6] 业绩点评 - 25年中报显示，1H25公司营业收入1788.9亿元，同比+7.3%；归母净利润304.9亿元，同比+33.3%；扣非归母净利润272.0亿元，同比+35.6% [4] - Q2单季度营收941.8亿元，同比+8.3%，环比+11.2%；归母净利165.2亿元，同比+33.7%，环比+18.3% [7] - 1H25公司毛利率25.0%，同比-1.5pct，净利率18.1%，同比+3.2pct；2Q25毛利率25.6%，同比-1.0pct，环比+1.2pct，净利率18.6%，同比+2.9pct，环比+1.1pct [7] - 预计1H25公司电池出货275GWh，其中动力电池/储能电池分别出货221/54GWh；Q2出货量150GWh，其中动力电池/储能电池分别出货120/30GWh；预计25年全年出货600GWh左右，同比+27%，其中动力电池/储能电池分别预计出货480/120GWh，分别同比+26%/+29% [7] 公司运营情况 - 1H25公司电池产量310GWh，产能利用率90%，资本开支202亿元，同比+46%，截至1H25在建产能达235GWh [7] - 截至1H25，公司存货达723亿元，其中库存商品和发出商品分别达220/255亿元，分别较24年底增长+103%/+7% [7] 全球市场表现 - 25年1 - 5月公司全球/海外动力市场份额分别为38.1%/29.8%，分别+0.6pct/+2.4pct，海外份额提升明显 [7] - 1H25公司海外营收达612亿元，同比+21%，海外营收占比达34% [7] 产品技术情况 - 25年4月举办首届“超级科技日”，发布第二代神行电池、钠新钠离子电池及骁遥双核电池，针对储能/重卡/eVolt等细分应用场景均有针对性产品及技术发布 [7] - 固态电池在行业内加速技术验证及工程化，公司在固态领域积淀深厚，有望带动行业加速固态电池商用进程 [7]

报告公司投资评级 报告未提及瑞幸咖啡投资评级相关内容 报告的核心观点 - 瑞幸咖啡2Q业绩表现良好，收入和利润均同比增长，持续聚焦市场份额和规模增长，经营杠杆释放使利润率在配送费率提升情况下维持相对稳定，未来将继续扩大市场份额和保持开店速度以实现收入增长并稳定利润水平 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 业绩概述 - 7月30日瑞幸咖啡公布2Q业绩，收入124亿元，同比增长47%；经调净利14亿元，同比增长44%；月均交易用户数9170万人，同比增长32%；门店总数达26206间，环比净增2109间 [1][5] 门店情况 - 直营门店：收入91.4亿元，同比增长46%，同店收入增长13.4%，环比提升5.3pct；截至2Q末总数达16968间，环比净增1370间，包括新加坡净增6间、美国净增2间；经营利润率21%，同比下降0.5pct，环比提升3.9pct [1] - 加盟门店：收入28.7亿元，同比增长55%；原材料销售等各项费用同比有不同程度增长；截至2Q末总数达9238间，环比净增739间，包括马来西亚净增16间 [1] 费用与利润 - 费用：租金及其他运营成本率等多项费用率同比下降，配送费用率同比增长6.3pct，主因外卖平台订单量大幅增加 [2] - 利润：毛利率62.6%，同比提升2.7pct，主因产品组合变化和供应链优势提升；经调营业利润18.5亿元，同比增长61%，经调营业利润率15%，同比提升1.3pct；经调净利14亿元，同比增长44%，经调净利率11.3%，同比下降0.2pct，主因有效税率提升 [2] 产品与供应链 - 产品：2Q上新20余款现制饮品，强化产品健康属性，推出多款新品，羽衣轻体果蔬茶上市两周销量突破1120万杯 [2] - 供应链：第四座烘焙工厂厦门创新产业园6月开工建设，投产后年咖啡烘焙总产能将跃升至15.5万吨 [2] 未来展望 - 公司将持续致力于扩大市场份额，保持较高开店速度，抓住用户需求扩容机遇实现收入快速增长，通过规模优势和运营效率提升对冲配送费用影响，保持相对稳定利润水平 [3][6]

报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 公司作为金霉素行业龙头，受益于国内外市场需求增长、成本优化及价格提升，化药板块盈利能力显著修复 六期工程投产进一步巩固规模和成本优势，反刍市场拓展打开新的增长空间 疫苗板块基本面稳固，核心产品稳健，布病苗有望放量，研发管线丰富，宠物和非瘟布局提供长期看点 环保业务贡献稳定利润 看好公司化药与疫苗双轮驱动战略的推进，以及合成生物学等前瞻布局带来的长期竞争力 维持预测公司2025 - 2027年营业收入为28.35/30.30/32.74亿元，归母净利润为1.97/3.26/4.23亿元，对应EPS为0.26/0.42/0.55元 2025年7月30日股价7.22元/股对应公司2025 - 2027年PE分别为28/17/13X，维持“买入”评级 [5][6] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司发布2025年半年度报告，报告期内实现营业收入13.90亿元，同比上升30.45%；实现归母净利润1.38亿元，同比上升51.52% [2] 分析判断 化药板块量价齐升，成本优化驱动盈利修复 - 2025年上半年兽用化药板块实现营业收入8.60亿元，同比增长72.15%，占总营收比重提升至61.83% [3] - 业绩增长得益于国内市场加大推广销售力度，海外市场量价齐升 国内市场金霉素预混剂获批增加靶动物绵羊羔羊，应用场景拓宽，下游养殖端盈利改善，公司拓展销售渠道，市场占有率和渗透率提升；海外市场需求强劲，上调美国市场化药产品价格对冲关税影响，销量与市场份额扩大，其他外销市场销售额同比翻倍增长 [3] - 成本优化，主要原材料玉米价格同比下降11.90%，主要能源煤炭价格同比下降19.74%，其他原辅材料价格基本呈下降趋势，带动产品成本向下调整 报告期内兽用化药板块毛利率为38.13%，虽因土霉素等毛利率相对较低的产品销量增加而同比微降1.72个百分点，但板块整体毛利额增加了1.29亿元 [3] - 六期工程项目已于报告期内投产，新增产能6万吨（折合15%含量金霉素预混剂），新建的智能化工厂将有效降低生产成本，巩固规模与成本优势 [3] 疫苗板块基本盘稳固，新品研发与市场拓展并行 - 2025年上半年兽用生物制品（疫苗）实现营业收入1.55亿元，同比微降0.92%，占总营收比重为11.12% [4] - 疫苗业务基本盘稳固，核心产品稳健，下游大、中型养殖集团保持盈利状态，猪用疫苗市场需求有所回升，二级子公司杭州佑本营业收入同比增长23.08%，同比实现扭亏为盈 核心产品蓝耳灭活疫苗佑蓝宝®市占率保持国内领先 [4] - 新品推广与研发方面，布病疫苗佑布泰®市场推广反馈良好，有望逐步放量 公司持续加大研发投入，在研和申报文号的产品共20多个 猪伪狂犬病灭活疫苗已取得新兽药注册证书，牛结节性皮肤病灭活疫苗通过应急评价 公司战略布局非瘟疫苗，合作研发的灭活疫苗处于中试生产阶段，拟向农业农村部申报临床 [4] - 宠物布局加速，宠物业务板块总体策略为“双品双线”模式，目前在售产品15个，在研申报产品十多个 [4] - 报告期内疫苗板块毛利率为54.87%，同比下降5.50个百分点，主要受市场竞争加剧、客户降本以及金河佑本（合并口径）亏损扩大等因素影响 [4] 盈利预测与估值 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,174|2,371|2,835|3,030|3,274| |YoY（%）|2.4%|9.0%|19.6%|6.9%|8.1%| |归母净利润(百万元)|86|100|197|326|423| |YoY（%）|14.3%|15.9%|96.6%|65.6%|29.7%| |毛利率（%）|29.6%|33.5%|31.9%|36.4%|39.1%| |每股收益（元）|0.11|0.13|0.26|0.42|0.55| |ROE|3.8%|4.5%|8.0%|11.7%|13.2%| |市盈率|65.16|55.80|28.28|17.07|13.16| [8] 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|2,371|2,835|3,030|3,274| |YoY(%)|9.0%|19.6%|6.9%|8.1%| |营业成本|1,576|1,929|1,927|1,995| |营业税金及附加|18|21|23|25| |销售费用|138|213|227|196| |管理费用|286|337|355|384| |财务费用|67|5|6|7| |研发费用|94|102|108|117| |资产减值损失|-82|0|-1|0| |投资收益|-1|-4|-4|0| |营业利润|99|258|421|549| |营业外收支|-1|-1|-1|1| |利润总额|98|257|421|550| |所得税|13|14|25|32| |净利润|84|243|396|518| |归属于母公司净利润|100|197|326|423| [10] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润|84|243|396|518| |折旧和摊销|199|227|231|238| |营运资金变动|44|-347|-58|-79| |经营活动现金流|498|117|583|686| |资本开支|-357|-450|-489|-452| |投资|-17|0|0|0| |投资活动现金流|-371|-477|-492|-451| |股权募资|0|9|0|0| |债务募资|-8|563|362|357| |筹资活动现金流|-40|566|354|347| |现金净流量|91|207|445|582| [10] 主要财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | |营业收入增长率|9.0%|19.6%|6.9%|8.1%| |净利润增长率|15.9%|96.6%|65.6%|29.7%| |盈利能力| | | | | |毛利率|33.5%|31.9%|36.4%|39.1%| |净利润率|4.2%|6.9%|10.8%|12.9%| |总资产收益率ROA|1.8%|3.0%|4.5%|5.2%| |净资产收益率ROE|4.5%|8.0%|11.7%|13.2%| |偿债能力| | | | | |流动比率|1.09|1.06|1.10|1.19| |速动比率|0.70|0.68|0.77|0.89| |现金比率|0.34|0.35|0.46|0.59| |资产负债率|55.8%|57.4%|56.4%|54.8%| |经营效率| | | | | |总资产周转率|0.43|0.47|0.44|0.43| |每股指标（元）| | | | | |每股收益|0.13|0.26|0.42|0.55| |每股净资产|2.91|3.18|3.60|4.15| |每股经营现金流|0.65|0.15|0.76|0.89| |每股股利|0.10|0.00|0.00|0.00| |估值分析| | | | | |PE|55.80|28.28|17.07|13.16| |PB|1.54|2.27|2.00|1.74| [10]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [6] 报告的核心观点 - 药明康德2025H1业绩表现良好，TIDES业务高景气带动化学业务高速增长，测试和生物业务企稳，海外业务重回高增长，公司上调全年业绩指引，预计2025 - 2027年归母净利润同比增长50.28%、5.30%、21.98%，当前股价对应2025 - 2027年PE为20/19/16倍 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务指标预测 - 2024 - 2027年营业收入分别为392.41亿元、441.17亿元、504.36亿元、576.15亿元，收入增长率分别为 - 2.73%、12.43%、14.32%、14.23% [2] - 2024 - 2027年归母净利润分别为94.50亿元、142.02亿元、149.55亿元、182.41亿元，利润增速分别为 - 1.63%、50.28%、5.30%、21.98% [2] - 2024 - 2027年毛利率分别为41.48%、44.19%、45.20%、46.09% [2] - 2024 - 2027年摊薄EPS分别为3.29元、4.94元、5.21元、6.35元 [2] - 2024 - 2027年PE分别为30.04、19.99、18.99、15.56 [2] - 2024 - 2027年PB分别为4.84、4.03、3.36、2.79 [2] - 2024 - 2027年PS分别为7.24、6.44、5.63、4.93 [2] 市场数据 - 2025年7月30日，A股收盘价98.85元，上证指数3615.72，总股本28.72亿股，实际流通A股24.85亿股，流通A股市值2457亿元 [4] 2025半年度报告情况 - 2025H1实现营业收入208.0亿元，同比 + 20.6%，其中持续经营业务收入同比 + 24.2%；归母净利润85.6亿元，同比 + 101.9%；扣非净利润约55.8亿元，同比 + 26.5% [6] - 25Q2实现收入111.4亿元，同比 + 20.4%，归母净利润48.9亿元，同比 + 112.8%，扣非净利润32.5亿元，同比 + 36.7% [6] - 25Q2归母利润远高于扣非利润主要因4月出售药明合联部分股权，确认非流动性资产处置损益18.9亿元 [6] - 截至6月末，公司持续经营业务在手订单566.9亿元，同比 + 37.2% [6] 各业务情况 - 化学业务：2025H1实现收入163亿元，同比 + 33.5%，毛利率49.07%，同比提升5.5pct，其中小分子D&M业务收入86.8亿元，同比 + 17.5%，TIDES业务25H1收入50.3亿元，同比 + 141.6%，在手订单同比 + 48.8% [6] - 测试业务：25H1收入26.9亿元，其中实验室分析与测试业务收入18.9亿元，同比 + 0.4%，临床CRO及SMO业务收入8.0亿元，同比 - 4.7%，受市场价格因素影响，测试业务毛利率24.71%，同比下滑12.1pct [6] - 生物学业务：25H1实现收入12.5亿元，同比 + 7.1%，毛利率35.04%，同比下滑1pct [6] 分地区业务情况 - 25H1来自美国客户收入140.3亿元，同比增长38.4%；来自欧洲客户收入23.3亿元，同比增长9.2%；来自中国客户收入31.5亿元，同比下降5.2%；来自其他地区客户收入9.0亿元，同比增长7.6% [6] 业绩指引调整情况 - 公司上调全年的业绩增速指引，预计2025年持续经营业务收入重回双位数增长，增速从10 - 15%上调至13 - 17%，预计全年整体收入从415 - 430亿元上调至425 - 435亿元 [6] 附录：公司财务预测表 资产负债表 - 2024 - 2027年流动资产分别为386.90亿元、516.73亿元、690.49亿元、897.99亿元 [7] - 2024 - 2027年非流动资产分别为416.36亿元、411.91亿元、399.53亿元、384.99亿元 [7] - 2024 - 2027年资产总计分别为803.26亿元、928.64亿元、1090.01亿元、1282.98亿元 [7] - 2024 - 2027年流动负债分别为162.26亿元、163.35亿元、179.92亿元、198.15亿元 [7] - 2024 - 2027年非流动负债分别为50.14亿元、54.05亿元、56.05亿元、58.05亿元 [7] - 2024 - 2027年负债合计分别为212.40亿元、217.40亿元、235.97亿元、256.20亿元 [7] - 2024 - 2027年少数股东权益分别为4.53亿元、6.25亿元、8.07亿元、10.29亿元 [7] - 2024 - 2027年归属母公司股东权益分别为586.33亿元、704.99亿元、845.97亿元、1016.50亿元 [7] 现金流量表 - 2024 - 2027年经营活动现金流分别为124.07亿元、165.74亿元、179.64亿元、213.90亿元 [7] - 2024 - 2027年投资活动现金流分别为 - 55.18亿元、 - 23.46亿元、 - 21.32亿元、 - 21.37亿元 [7] - 2024 - 2027年筹资活动现金流分别为 - 38.32亿元、 - 21.15亿元、 - 8.95亿元、 - 11.43亿元 [7] - 2024 - 2027年现金净增加额分别为34.44亿元、144.90亿元、153.41亿元、185.86亿元 [7] 利润表 - 2024 - 2027年营业收入分别为392.41亿元、441.17亿元、504.36亿元、576.15亿元 [8] - 2024 - 2027年营业成本分别为229.65亿元、246.20亿元、276.40亿元、310.59亿元 [8] - 2024 - 2027年净利润分别为95.68亿元、143.74亿元、151.36亿元、184.62亿元 [8] - 2024 - 2027年归属母公司净利润分别为94.50亿元、142.02亿元、149.55亿元、182.41亿元 [8] - 2024 - 2027年主要财务比率中，营业收入增长率分别为 - 2.73%、12.43%、14.32%、14.23%；营业利润增长率分别为 - 2.46%、49.91%、5.28%、21.92%；归属母公司净利润增长率分别为 - 1.63%、50.28%、5.30%、21.98%；毛利率分别为41.48%、44.19%、45.20%、46.09%；净利率分别为24.08%、32.19%、29.65%、31.66%；ROE分别为16.12%、20.14%、17.68%、17.94%；ROIC分别为14.50%、18.46%、16.02%、16.19%；资产负债率分别为26.44%、23.41%、21.65%、19.97%；净负债比率分别为 - 22.53%、 - 38.16%、 - 49.28%、 - 58.70%；流动比率分别为2.38、3.16、3.84、4.53；速动比率分别为1.71、2.60、3.27、3.97；总资产周转率分别为0.51、0.51、0.50、0.49；应收账款周转率分别为4.95、5.49、5.81、5.89；应付账款周转率分别为13.53、13.95、14.54、14.45；每股收益分别为3.29元、4.94元、5.21元、6.35元；每股经营现金分别为4.32元、5.77元、6.25元、7.45元；每股净资产分别为20.41元、24.55元、29.45元、35.39元；P/E分别为30.04、19.99、18.99、15.56；P/B分别为4.84、4.03、3.36、2.79；EV/EBITDA分别为10.24、12.56、11.38、8.91；P/S分别为7.24、6.44、5.63、4.93 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][8] 报告的核心观点 - 极米科技2025Q2业绩预告显示收入利润符合预期，全年国内份额盈利好转、海外保持高增、车载/商用开始贡献增量逻辑稳步兑现，关税影响可控，预计2025 - 2027年公司收入和归母净利润同比增长，维持“买入”评级 [8][10] 根据相关目录分别进行总结 收入分析 - 25Q2收入8.2亿，同比+5.4%；25H1收入16.3亿，同比+1.6% [10] - 内销预计Q2同比下滑，因内需疲软，但国补利好使极米Q2线上销额份额+6pct；外销预计Q2延续双位数增长，6月欧洲推新有望Q3放量；车载Q2已有量产交付 [10] 利润分析 - Q2归母净利率3.2%，同/环比各+4.5pct/-4.5pct，核心拉动是内销毛利率提升，预计提升至30%，外销稳定在40%+，车载仍处投入期，Q2或是全年亏损最多季度 [7] 投资建议 - 展望全年，国内份额盈利好转、海外保持高增、车载/商用开始贡献增量逻辑稳步兑现，关税影响可控 [8] - 预计2025 - 2027年公司收入39.8/46.9/53.3亿元，同比+17.0%/+17.6%/+13.7%；归母3.0/4.1/5.5亿元，同比+150%/+36%/+35%，对应PE为24/18/13x，维持“买入”评级 [8] 重要财务指标 |主要财务指标|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3405|3982|4685|5328| |收入同比（%）|-4.3%|17.0%|17.6%|13.7%| |归属母公司净利润（百万元）|120|301|408|551| |净利润同比（%）|-0.3%|150.4%|35.8%|34.9%| |毛利率（%）|31.2%|31.7%|32.9%|34.2%| |ROE（%）|4.1%|9.8%|11.8%|13.7%| |每股收益（元）|1.75|4.30|5.84|7.87| |P/E|56.01|24.13|17.77|13.18| |P/B|2.33|2.37|2.09|1.80| |EV/EBITDA|32.53|19.07|10.05|8.84| [11] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位:百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|3912|4322|5068|5209| |现金|2049|1449|2811|2121| |应收账款|195|358|274|439| |存货|928|1867|1188|1926| |非流动资产|1406|1523|1722|1998| |资产总计|5319|5845|6790|7208| |流动负债|1567|1973|2511|2379| |负债合计|2373|2779|3317|3186| |归属母公司股东权益|2943|3064|3472|4023| [12][13] 利润表（单位:百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|3405|3982|4685|5328| |营业成本|2343|2720|3143|3503| |营业利润|84|332|452|610| |利润总额|86|333|452|610| |净利润|120|300|407|549| |归属母公司净利润|120|301|408|551| |EBITDA|165|353|544|702| [12][13] 现金流量表（单位:百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|230|527|1594|-304| |投资活动现金流|-1076|-202|-306|-407| |筹资活动现金流|-321|153|74|21| |现金净增加额|-1165|478|1362|-690| [15] 主要财务比率 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力（营业收入同比%）|-4.3%|17.0%|17.6%|13.7%| |获利能力（毛利率%）|31.2%|31.7%|32.9%|34.2%| |偿债能力（资产负债率%）|44.6%|47.5%|48.9%|44.2%| |营运能力（总资产周转率）|0.62|0.71|0.74|0.76| |每股指标（每股收益元）|1.75|4.30|5.84|7.87| |估值比率（P/E）|56.01|24.13|17.77|13.18| [11][15]

报告公司投资评级 - 行业为通信/通信设备，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 威胜信息2025年半年报显示营收和归母净利润同比增长，海外业务、在手订单、AI新业务表现良好，重视股东权益，未来有望受益于电网投资增长 [1][6] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 25H1营收13.68亿元，同比增长11.88%，归母净利润3.05亿元，同比增长12.24%，扣非归母净利润2.98亿元，同比增长12.67% [1] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为32.74亿元、39.54亿元、47.61亿元，增长率分别为19.27%、20.80%、20.40%；归属母公司净利润分别为7.67亿元、9.31亿元、1.124亿元，增长率分别为21.56%、21.39%、20.79% [11] 海外业务 - 4月10日印尼工厂开业，具备全工序先进制造能力，可生产多种产品；25H1积极参与国际展会，境外收入2.83亿元，占主营收入比20.82%，同比增长25.75% [2] 在手订单与经营质量 - 25H1新签订单16.27亿元，同比增长8.31%；截至2025年6月30日，在手合同39.56亿元，同比增长12.63% [3] - 25H1净资产收益率9.18%、资产负债率34.83%，经营性净现金流量1.78亿元，同比优化11.12% [3] AI新业务 - 25H1以科技创新为引擎，推出36款新产品及方案，收入6.42亿元，占总营收47% [4] - 在智慧电力系统领域，作为电力行业人工智能联盟副理事长单位，与能源领域国家实验室合作，将AI技术融入产业；在数智城市领域，研发AI边缘计算网关和智慧安防管理平台 [4] 股东权益与信心 - 完成2024年度现金分红，每10股派5.2元（含税），分红总额2.5亿元，上市以来累计现金分红9.58亿元，股份回购并注销约2亿元，累计分红和回购并注销总额达11.6亿元 [5] - 承诺未来五年保持40%的基准分红派息率 [5] 投资背景与建议 - 2025年国家电网投资预计超6500亿元，南方电网固定资产投资1750亿元，均创历史新高 [6] - 公司深化产业布局，深挖业务潜力，抢占新风口，维持“买入”评级 [6]

报告公司投资评级 - 下调评级至增持 [7] 报告的核心观点 - 新东方4QFY25收入12.43亿美元，同比增长9.4%，归属母公司的Non - GAAP净利润为0.98亿美元，同比增长59.4%，收入、利润和净利润率均超预期；公司公布3年股东回报计划，每年拿出不少于调整后归母净利润的50%收益回馈股东 [4] - 留学业务增速下行并逐步触底，新业务保持强劲增长，4Q新业务收入同比增长32.5%至3.07亿美元，预计教学网点增至1318个，同比增长28.6%，新业务产能利用率持续提升 [5] - 经营利润率改善，4Q的教育业务Non - GAAP经营利润率同比扩张约4.1个百分点至6.5%，Non - GAAP经营利润同比增长2.2倍 [6] - 因教育业务增长降速，预计1QFY26收入仅同比增长2 - 5%，全年预计收入增长5 - 10%；下调FY26 - FY27财年收入和Non - GAAP净利润预测，并新增FY28预测；下调DCF目标价至53.4美元 [7] 相关目录总结 财务数据 |项目|FY24A|FY25A|FY26E|FY27E|FY28E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万美元)|4314|4900|5282|5786|6433| |同比增长率(%)|43.89|13.60|7.80|9.53|11.19| |归母净利润（百万美元）|464|517|549|583|658| |同比增长率(%)|79.20|11.40|6.14|6.32|12.87| |每股收益(美元/股)|2.78|3.17|3.36|3.58|4.04| |净资产收益率（%）|8.03|9.50|10.18|11.08|12.76| |市盈率|16.66|14.65|13.80|12.98|11.50| |市净率|1.91|1.92|1.80|1.78|1.76|[8] 利润表 |项目|FY24A|FY25A|FY26E|FY27E|FY28E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入(美元百万元)|4314|4900|5282|5786|6433| |营业成本(美元百万元)| - 2051| - 2183| - 2449| - 2682| - 2977| |毛利(美元百万元)|2263|2717|2834|3104|3456| |销售营销费用(美元百万元)| - 661| - 784| - 860| - 958| - 1078| |管理费用(美元百万元)| - 1252| - 1444| - 1546| - 1659| - 1813| |EBITDA(美元百万元)|422|510|557|617|610| |EBIT(美元百万元)|350|428|463|506|610| |其他收入(美元百万元)|143|108|109|123|124| |税前利润(美元百万元)|494|536|572|629|734| |所得税(美元百万元)| - 110| - 146| - 143| - 157| - 183| |本年利润(美元百万元)|325|376|429|472|550| |经调整本年利润(Non - GAAP)(美元百万元)|464|517|549|583|658|[10] 资产负债表 |项目|FY24A|FY25A|FY26E|FY27E|FY28E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及银行存款(美元)|1389|1612|2341|2409|2719| |贸易应收款(美元)|30|34|12|13|14| |存货(美元)|83|81|86|91|96| |短期投资(美元)|2066|1874|1874|1874|1874| |其他流动资产(美元)|1811|1587|1587|1587|1587| |长期投资(美元)|356|388|388|388|388| |不动产、厂房和设备（PP&E）(美元)|208|767|1036|1398|1888| |无形资产和其他资产(美元)|1279|1462|760|835|551| |总资产(美元)|7532|7805|8084|8395|9119| |流动负债(美元)|3001|3290|3821|4083|4434| |贸易及其他应付款项(美元)|106|80|121|133|147| |其他流动负债(美元)|2895|3209|3700|3950|4286| |长期负债(美元)|482|562|50|50|372| |总负债(美元)|3483|3852|3871|4133|4806| |少数股东权益(美元)|273|292|230|231|232| |股东权益(美元)|4049|3954|4213|4262|4313| |总负债和权益(美元)|7532|7805|8084|8395|9119|[10] 现金流量表 |项目|FY24A|FY25A|FY26E|FY27E|FY28E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润(美元百万元)|325|376|429|472|550| |加: 折旧和摊销(美元百万元)|71|81|94|111|0| |递延所得税 - 现金流(美元百万元)| - 32| - 32| - 32| - 32| - 32| |基于股票的薪酬(美元百万元)|122|60|55|55|55| |坏账准备(美元百万元)|1|1|1|1|1| |营运资金变动(美元百万元)|128|68|146|31|54| |其他(美元百万元)|507|181|411|235|299| |经营活动产生的现金流(美元百万元)|1123|736|1104|873|928| |资本支出(美元百万元)| - 134| - 172| - 223| - 289|0| |其他投资活动产生的现金流(美元百万元)| - 1020| - 15| - 403| - 225| - 289| |投资活动产生的现金流(美元百万元)| - 1154| - 187| - 626| - 513| - 289| |股权融资(美元百万元)|0|0|0|0|0| |回购普通股(美元百万元)|0|0|0|0|0| |负债净变动(美元百万元)|1|2|2|3|4| |股息和利息支付(美元百万元)|0|0| - 274| - 292| - 329| |其他融资活动产生的现金流(美元百万元)| - 161| - 2| - 2| - 3| - 4| |融资活动产生的现金流(美元百万元)| - 160|0| - 274| - 292| - 329| |汇率对现金的影响(美元百万元)| - 25|0|0|0|1| |净现金流(美元百万元)| - 216|548|204|68|311|[11] 关键绩效指标 |项目|FY24A|FY25A|FY26E|FY27E|FY28E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股指标(美元)：每股收益|2.81|3.19|3.39|3.60|4.06| |每股经营性现金流|6.93|4.54|6.81|5.73| - | |每股派息|0.00|0.00|1.69|1.80|2.03| |每股净资产|25.00|24.41|26.01|26.32|26.63| |经营指标(%)：投入资本回报率|50.87|17.44|20.43|30.84|34.99| |净资产收益率|12.76|8.03|9.50|10.18|11.08| |毛利率|52.45|53.65|53.73|55.45|53.64| |EBITDA率|9.48|9.77|10.40|10.55|10.67| |EBIT率|8.12|8.74|8.77|8.75|9.48| |收入同比增速|43.89|13.60|7.80|9.53|11.19| |经调整归母净利润同比增速|79.20|11.40|6.14|6.32|12.87| |资产负债率|46.24|49.35|47.88|49.23|52.70| |净资产周转率|1.10|1.22|1.37|1.50| - | |总资产周转率|0.62|0.64|0.66|0.70|0.73| |有效税率|22.21|25.00|25.00|25.00|25.00| |股息率|0.00|0.00| - 0.50| - 0.50| - 0.50| |估值(倍)：P/E|16.7|14.7|13.8|13.0|11.5| |估值(倍)：P/B|1.9|1.9|1.8|1.8|1.8|[11]

报告公司投资评级 - 维持公司中线“优于大市”评级 [3][19][20] 报告的核心观点 - FY2025Q4非甄选业务同增18.7%优于管理层指引，经营利润因幼儿园业务商誉减值由盈转亏，剔除影响后Non - GAAP经营利润率和归母净利润表现良好，期末递延收入同比增9.8%但环比增速走低 [1][8] - 第四季度各业务增速良好，K9教育、高中培训、留学考培/咨询、大学生业务均有增长，电商收入因剥离业务同比降10%，2025财年网点同增29%，2026财年计划同增10 - 15% [2][9] - FY2025Q4运营效率持续提升，毛利率同比增1.9pct，管理费率持平，销售费率降1.3pct [2][16] - FY2026Q1预计收入同增2 - 5%，展望谨慎，预计FY2026财年收入同增5 - 10%，公司宣布3年期股东回报计划 [3][18] - 考虑留学需求压力及教育业务增速，下调2026 - 2027年经调整净利润，新增2028财年预测，维持“优于大市”评级，建议关注需求企稳进程 [3][19] 财务预测与估值 盈利预测和财务指标 |指标|2024|2025|2026E|2027E|2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万美元)|4,314|4,900|5,453|6,084|6,637| |(+/-%)|43.9%|13.6%|11.3%|11.6%|9.1%| |归母净利润(百万美元)|259|381|430|483|532| |(+/-%)|74.6%|24.7%|12.8%|12.4%|10.1%| |每股收益（美元）|0.16|0.23|0.26|0.30|0.33| |EBIT Margin|-15.3%|-11.5%|5.9%|7.3%|7.8%| |净资产收益率（ROE）|8.2%|10.5%|10.5%|10.6%|10.4%| |市盈率（PE）|27.9|18.9|16.8|14.9|13.6| |EV/EBITDA|174.0|168.0|106.6|89.2|81.4| |市净率（PB）|150.03|154.70|138.43|123.80|110.90|[4] 资产负债表、利润表、现金流量表及关键财务与估值指标 |指标|2024|2025|2026E|2027E|2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物（百万元）|1389|1612|4800|5280|5808| |应收款项（百万元）|344|348|493|550|600| |存货净额（百万元）|93|81|95|105|114| |...（其他项目详见文档）|...|...|...|...|...| |每股收益（美元）|0.19|0.24|0.26|0.30|0.33| |每股红利（美元）|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |每股净资产（美元）|2.31|2.24|2.50|2.80|3.12| |ROIC|-8%|-2%|12%|13%|14%| |ROE|8%|11%|11%|11%|10%| |毛利率|52%|55%|56%|56%|57%| |...（其他项目详见文档）|...|...|...|...|...|[21]