报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][5] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内工控龙头，主业通用自动化份额持续提升、新能源汽车持续高增带动主业业绩改善；2024年正式布局人形机器人业务，零部件研发、客户沟通良好，有极大概率成为人形机器人领先企业 [3] 各部分总结 业绩情况 - 2025年一季度营业收入同比增长38.28%，归母净利润同比增长63.08%；2024年实现营收370.41亿元，同比增长21.77%，归母净利润42.85亿元，同比下滑9.62% [1] - 2024年第四季度实现营收116.44亿元，同比增长13.04%，归母净利润9.32亿元，同比下滑34.43%，收入增速放缓因光伏、锂电等行业需求承压及电梯业务下滑，利润下滑因产品结构变化、行业竞争加剧致毛利率下滑、投资收益同比下降 [1] - 2025年第一季度营收89.78亿元，同比增长38.28%，归母净利润13.23亿元，增长63.08%，受益于新能源汽车及通用自动化业务高增 [1] 盈利能力 - 2024年公司毛利率/净利率为28.70%/11.73%，同比下降4.85/3.97pct，新能源汽车业务毛利率下滑拖累整体表现；2025年第一季度毛利率/净利率为30.98%/14.96%，同比改善1.13/2.28pct [1] 费用率情况 - 2024年销售/管理/研发/财务费用率为4.00%/4.16%/8.50%/-0.01%，同比变动-2.39/-0.10/-0.13/-0.01 pct，销售费用率大幅下降 [1] 业务结构 - 2024年通用自动化业务收入152.43亿元，占比41.15%，同比增长1.36%，持续推进流程工业、国央企国产化；新能源汽车和轨交收入166.42亿元，占比44.93%，同比增加67.76%，因中国新能源汽车行业保持强劲增长，新能源乘用车客户定点车型SOP放量、商用车新平台的批量销售；智慧电梯电气收入49.39亿元，占比13.34%，同比下滑6.65%，因电梯行业市场需求仍显低迷 [2] - 2025年一季度，新能源汽车和轨交收入约39亿元，同比增长66%，保持高速增长；通用自动化收入约41亿元，同比增长29%，增长趋势良好 [2] 人形机器人业务布局 - 组建人形专门团队，已研发出高性能关节部件样机，包括低压高功率驱动器、无框力矩电机及模组、行星滚柱丝杠等，内部测试中，驱动器和电机的性能表现超出预期，行星滚柱丝杠已完成样机设计 [3] - 初步构建了人形机器人业务的生态连接，基于产品性能和竞争力，已与部分通用人形整机厂等建立了积极沟通，并得到较好反馈与后续试机意愿 [3] - 聚焦工业领域，探索具身智能机器人场景化的解决方案 [3] 盈利预测 - 预计2025 - 2026年归母净利润分别为53.17/64.47亿元（前值59.66/72.05亿元），新增2027年归母净利润预测76.44亿元，对应PE 34/28/24倍 [3] 财务预测与估值 - 给出了2023 - 2027E的资产负债表、利润表、现金流量表相关数据，以及关键财务与估值指标，如每股收益、每股红利、ROE、毛利率等 [23] 可比公司估值 - 列出了柏楚电子、鸣志电器等可比公司2024A、25E、26E、27E的EPS和PE等估值数据 [22]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 报告研究的具体公司海安橡胶作为全钢巨胎龙头企业，在技术、市场和业绩等方面表现出色，具备较强的竞争力和发展潜力，有望在国产替代和全球化进程中延续红利，成为国际巨头 [1][47][52] 根据相关目录分别进行总结 国内产量占比超 50%，中国第一，全球第四 - 全钢巨胎是高端产品，生产技术难度大，全球仅少数企业能大规模量产 [2] - 海安橡胶 2015 年率先突破 59/80R63 规格制造壁垒，成为国内第一，累计交付数百条 63 英寸产品并获验证，部分企业仍受困于 57 英寸及以下规格工艺瓶颈 [4][5] - 与其他轮胎企业相比，海安橡胶具备 49 - 63 英寸全系列规格产品，最大规格 63 英寸产品量产技术及应用经验领先，全规格产品获下游客户广泛认可 [6] - 2022 - 2024 年，63 英寸全钢巨胎销售金额分别为 6786.3 万元、10150.44 万元、8507.7 万元，截至 2024 年末，在手订单金额达 9540.87 万元，2025 年营收有望破亿 [8] - 2022 年海安橡胶全钢巨胎产量国内第一，占比 52.4%，全球排第四，占比 6.5%，三大国际品牌垄断全球市场，海安橡胶最有潜力打破垄断 [9][10][11] 抓住每次机遇，五年飙涨 360% - 2024 年海安橡胶营收 23 亿元，较 2020 年增长 360%，各产品成长力强劲，57 英寸产品销量从 2020 年占 49 英寸产品 1/3 到 2024 年基本持平，2024 年销量 1.51 万条，是 2020 年的 5 倍 [15][16][17] - 全钢巨胎业绩增长得益于全球矿业复苏，境内业务 2022 - 2024 年稳健翻倍，境外业务增长强劲 [22][23] - 2022 年国际三大品牌退出俄罗斯市场，海安橡胶抓住机遇，开发新增客户，原有客户加大采购规模，2023 年欧洲收入翻倍达 12.18 亿，2024 年保持稳定 [23][25] - 除俄罗斯，海安橡胶在印尼和塞尔维亚收入提升，带动亚洲和非洲地区业绩增长 [27] 玩转“服务 + 研发”组合拳，尚有红利待兑现 - 矿用轮胎运营管理服务指提供全钢巨胎供应及全生命周期运营管理服务，可延长轮胎寿命、提高经济效益 [28] - 创始人朱晖有轮胎修补翻新经验，将其用于公司运营，使公司服务有“预判能力”，服务端信息可反哺研发，形成独特护城河 [29][30][31] - 2022 年前矿用轮胎运营管理营收与全钢巨胎平分秋色，2022 年后占比下降，2024 年降至 35%，蕴含巨大潜在红利 [31][32] 毛利率行业霸榜，产能利用率达行业顶尖水平 - 2024 年海安橡胶归母净利润 6.79 亿，是 2022 年 3.54 亿的 1.9 倍，净利率受毛利率影响大，整体毛利率行业最高 [33][34][38] - 2022 - 2024 年海安橡胶毛利率分别为 39.65%、47.63%、48.71%，全钢巨胎业务营收贡献提升是毛利率增长主因，毛利率受天然橡胶价格影响，可向下游转移成本但有滞后性 [38][40][41] - 矿用轮胎运营管理业务毛利率平稳，2023 年产能不足制约发展，需外购轮胎增加成本 [41][42] - 2016 - 2023 年中国全/半钢轮胎产能利用率不足 79%，海安橡胶连续三年超 90%，此次上市计划融资 29.52 亿用于扩产及产线升级 [44][45][46] 红利滚滚，延续国产轮胎崛起之势 - 全球全钢巨胎产量 2017 - 2022 年年复合增长率 5.18%，市场供不应求，中国产量年复合增长率 12.47%，预计后五年以 18.47%增长至约 6.3 万条 [47] - 国内全钢巨胎企业增量市场来自俄罗斯市场空缺、国产替代和战略安全需求、差异化竞争策略、正向回馈提升产品力 [49][50][51] - 三大国际品牌轮胎企业市场份额由 2002 年的 56%降至 2022 年的 39%，巨型斜交轮胎正被全钢轮胎替代 [51]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 报告研究的具体公司金龙羽通过官微发布“喜报”引发股价6天暴涨51.24%，但该“喜报”未按规定正式信披，存在信披违规嫌疑；公司多位高管或董事辞职，且内部人频繁减持套现，上市至今合计套现6.15亿元；在2024年电网建设高峰期，公司业绩却逆势下滑，营收和归母净利润同比分别下滑6.5%和14.1% [1][15][21][32][43] 各部分总结 股价暴涨情况 - 自5月20日起，金龙羽股价6个交易日暴涨51.24%，换手率高达140.75%，5月28日股价最高达28.77元/股创历史新高，收盘市值站上110亿 [1][4] 股价暴涨原因 - 5月20日午间，金龙羽官微宣布子公司签订十万支电芯采购订单，订单所采购电芯能量密度高达500Wh/kg，在零下40℃极寒环境中3C倍率放电仍达70%，该“喜报”发布后股价当日涨停，6个交易日暴涨51.24% [9][11][15] 信披问题 - “喜报”仅在官微发布，未在深交所官方信披平台公告，股价暴涨两天后公司仍认为无需正式信披，存在信披违规嫌疑；深交所互动易平台提问基本遭冷处理 [17][20][21] 高管变动 - 2025年年初至今5个月内，金龙羽已有4位高管或董事辞职 [26] 减持套现情况 - 2022年至今，实控人郑氏家族及董监高频繁减持，合计套现6.08亿，上市至今内部人套现金额合计达6.15亿元；2024年11月，控股股东一致行动人吴玉花筹划清仓转让，目前尚未完成交割 [32] 业绩情况 - 2024年公司99%的营收仍由老主业电线电缆贡献，在电网建设高峰期，公司营收同比下滑6.5%、归母净利润同比下滑14.1% [39][42][43]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 公司可灵AI商业化进展超预期，能全面赋能公司内容生态及广告营销、电商、直播等核心业务，海外业务有望维持经营利润层面盈利 预计2025 - 2027年实现营业收入1418/1555/1684亿元，实现经调整归母净利润196/248/295亿元，对应PE分别为10.9/8.6/7.2倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 25Q1实现营业收入326.08亿元，同比增长10.9%；经调整EBITDA 64.34亿元，同比增长7.6%；经调整归母净利润45.80亿元，同比增长4.4% [1] 流量与广告业务 - 25Q1平均DAU达4.08亿创历史新高，DAU/MAU为57.3%，用户粘性高 线上营销服务收入同比增长8%至180亿元，外循环广告中内容消费和短剧行业营销消耗同比高速增长，智能化广告投放工具UAX总营销消耗占外循环总消耗比例超60.0%；内循环广告助力电商商家全域智能化经营，平台GMV同比增长15.4%至3323亿元，升级的全站推广智能体4.0总消耗占内循环总消耗比例达60.0% 预计电商GMV维持中双位数同比增长，广告业务收入增速恢复至低双位数水平 [2] 可灵AI业务 - 25Q1可灵AI收入超1.5亿元，截至4月全球用户规模突破2200万，10个月内月活用户数量增长25倍 P端付费订阅会员贡献近70%营业收入，P端付费订阅会员数量和ARPU值增速高 已将AI技术融入平台内容和商业生态，提升客户营销转化效率 预计可灵AI商业化提速并全面赋能平台生态及业务 [3] 海外业务 - 25Q1海外业务整体收入同比增长32.7%达13亿元，线上营销收入同比高速增长 首次实现单季度运营利润转正达约0.28亿元，获客渠道效率优化，巴西DAU稳步增长 以深耕本土化内容为核心优势助力广告主营销，巴西电商业务订单规模同比健康增长 预计25Q2海外业务维持经营利润盈利 [4][8] 财务预测 - 预计2025 - 2027年实现营业收入1418/1555/1684亿元；实现经调整归母净利润196/248/295亿元，对应PE分别为10.9/8.6/7.2倍 [8] 财务报表及比率 - 给出2023A - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表数据，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等财务比率数据 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9] 报告的核心观点 - 公司核心K12学校运营稳定增长，国内升学路径拓展顺利，轻资产模式具备复制潜力；职业教育与干部培训协同发力，新业务具备放量潜质，叠加财务结构持续优化与国资支持，盈利能力有望持续修复 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 总股本59828万股，总市值28.72亿元，流通股本59828万股，流通市值28.72亿元，12月最高/最低价为6.18/3.08元，资产负债率28.47%，每股净资产3.62元，市盈率（TTM）-87.13，市净率（PB）1.33，净资产收益率0.02% [2] 2024年年报业绩情况 - 2024年实现营业收入3.20亿元，同比+25.92%；归母净利润-0.37亿元，同比+25.66%；扣非后归母净利润-0.38亿元，同比+26.67%；毛利率27.45%，同比+3.31pct；净利率-10.87%，同比+8.22pct [5] - 单季度来看，24Q4实现营收0.94亿元，同比+50.08%；归母净利润-0.15亿元，同比+38.66%；毛利率22.32%，同比-0.90pct，环比-11.13pct；净利率-15.03%，同比+21.80pct，环比+2.17pct [5] 业绩增长原因 - 收入持续高增得益于K12在校生人数稳步增长、学费结构优化及职业教育业务有序推进，教育服务收入为核心贡献项 [5] 分季度业绩情况 - Q1~Q4分别实现营收0.77/0.75/0.73/0.94亿元，同比+12.93%/+25.76%/+16.06%/+50.08%；归母净利润分别为-0.04/-0.06/-0.12/-0.15亿元，同比+66.66%/+33.58%/-125.04%/+38.66%；Q4营收同比稳增、亏损收窄，预计盈利拐点逻辑逐步确认 [5] 分业务业绩情况 - 教育服务全年实现营收2.60亿元，同比+41.86%；培训业务实现营收0.55亿元，同比-16.90%；其他业务收入0.05亿元，同比+10.13% [5] 盈利能力情况 - 毛利率：2024年整体毛利率为27.45%，同比+3.31pct，得益于教育服务毛利率显著提升（32.73%，同比+3.91pct），培训业务毛利率同比-5.24pct至9.87%，整体结构优化对冲部分成本波动 [5] - 费率：2024年三费率为28.05%，同比-10.77pct，其中销售/管理/财务费用率分别为1.72%/14.83%/11.50%，同比-0.94pct/-4.56pct/-5.27pct [5] - 净利率：2024年净利率为-10.87%，同比+8.22pct [5] 2025Q1业绩情况 - 实现营收0.91亿元，同比+17.68%，归母净利润46.84万元，去年同期为-353.82万元，实现同比扭亏；扣非归母净利润6.32万元，去年同期为-433.82万元 [5][6] - 毛利率32.40%，同比+5.68pct，三费率22.83%，同比-7.04pct，费用结构持续优化，净利率同比+5.20pct至0.60% [6] 业务布局情况 - 培训业务：加快非季节性培训拓展，涵盖AI、机器人、营地拓展等新方向，随着中产家庭对素质教育认知提升，具备长期成长基础 [7] - K12业务：作为主业保持强劲增长，2024年教育服务业务实现收入2.60亿元，同比+41.86%，毛利率提升至32.73%（+3.91pct）；海淀、朝阳凯文学校毕业成绩逐年提升，在校生规模逐年上涨；通过输出管理模式拓展轻资产服务，2024年为上海博华双语学校提供全面运营管理，新增国际高中课程，未来有望复制输出经验至山东、江苏等地 [8] - 职业教育业务：围绕产教融合、科技人才与党政干部培训三大方向稳步推进，2024年产业学院已布局山东、河南、湖南等地，专业覆盖AI、大数据、云计算等新兴领域；与中关村科技创新学院合作发力党政干部培训，2024年已为北京市税务系统等单位开展多期培训；与百度、华为、小米等企业联合开发课程，2025年有望实现认证和商业化转化 [8] - 素质教育业务：形成独特竞争力，依托体育、艺术、科技资源形成校内校外联动体系，朝阳校开设国际艺术班（KAP）和音乐班（KMP），升学路径多元；西山滑雪场与冰场已成为北京青少年冰雪活动基地 [8] 盈利预测 - 预计2025-2027年公司归母净利润分别为0.25/0.53/0.77亿元，EPS分别为0.04/0.09/0.13元，对应目前PE分别为114/55/37 [9]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 哔哩哔哩C端付费挖掘空间较大，关注游戏产品上线以及广告业务商业化进展，考虑公司持续加强成本费用管控，上修25 - 26年经调整净利润预测至21.5/35.1亿元（较上次预测+27%/+11%），新增27年经调整净利润预测46.5亿元 [3] 相关目录总结 近期B站游戏业务更新 - 5月22日，B站代理《赛马娘》手游国服《闪耀！优俊少女》进行约12小时版本更新维护，恢复官网客户端下载入口，更新后游戏内文本、立绘、美术有调整，开放新养成剧本等新内容和纪念活动，预计25H2为公司游戏业务带来增量 [1] - 公司重点游戏《三国谋定天下》小程序版本于5月29日上线测试，S8赛季于5月31日启动，通过武将加强、新地图与阵容玩法更新，叠加周年庆等线下活动联动，有望提升用户活跃度与社区讨论热度 [1] - 25Q4公司将重点推进《三谋》海外繁体版上线，目前储备4 - 5款新游等待版号，包含海外IP、独立游戏等多品类，版号获取进度决定今明两年游戏业务增量节奏 [1] 公司25Q1业绩 - 实现营收70.03亿元人民币（yoy+24%，vs彭博一致预期69.12亿元）；毛利润25.39亿元，对应毛利率36.3%（vs彭博一致预期36.1%），同比提升8pct，环比提升0.2pct；经调整净利润3.62亿元（vs彭博一致预期2.47亿），系公司费用控制良好 [2] - 运营数据方面，MAU达3.68亿，DAU达1.07亿，用户使用时长达到新高的108分钟，月均付费用户数达到3200万的历史新高 [2] - 分业务来看，移动游戏业务收入17.31亿元（yoy+76%），略超出市场预期，主要系《三谋》游戏表现稳定；广告业务收入19.98亿元（yoy+20%），游戏、网服、电商、数码家电等为收入主力品类，食品饮料、母婴宠物等品类增速亮眼，后续将重点深化与电商平台的合作，618大促将成为关键节点；效果广告25Q1同比增长30% - 40%，占比广告收入超50%，主要系流量增长、ad load提升以及ECPM同比超10%的效率提升；直播与增值业务收入28.07亿元（yoy+11%），充电计划25Q1收入增速高达200%；IP业务收入4.67亿（yoy - 4%） [2] AI技术融入业务环节 - 在内容审核方面实现100%AI覆盖，大幅提升审核效率；通过智能分析用户评论和弹幕，显著增强了对优质内容的识别能力；在游戏开发领域，AI技术使美术制作效率提升2 - 3倍，demo阶段的美术投入明显减少，有效降低了内容生产成本；B站计划25年底推出专为UP主服务的中长视频AI生成工具 [3] 盈利预测与估值简表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|22,528|26,832|30,240|33,476|36,418| |营业收入增长率（%）|2.9%|19.1%|12.7%|10.7%|8.8%| |归母净利润（百万元）|-4,822|-1,347|803|2,164|3,299| |经调整净利润（百万元）|-3,414|-39|2,146|3,511|4,646| |EPS（元）|-11.29|-3.15|1.88|5.07|7.72| |P/S|2.6|2.2|1.9|1.8|1.6| [4] 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |主营收入|22,528|26,832|30,240|33,476|36,418| |营业成本|-17,086|-18,058|-19,131|-20,253|-21,378| |毛利|5,442|8,774|11,109|13,223|15,041| |其它收入|425|137|56|60|39| |营业开支|-10,506|-10,118|-10,186|-10,712|-11,108| |营业利润|-4,639|-1,207|979|2,571|3,972| |财务成本净额|378|346|350|350|371| |应占利润及亏损|-471|-539|-450|-450|-450| |税前利润|-4,733|-1,400|879|2,471|3,893| |所得税开支|-79|37|-70|-296|-584| |税后经营利润|-4,812|-1,364|809|2,174|3,309| |少数股东权益|11|-17|6|10|10| |归母净利润|-4,822|-1,347|803|2,164|3,299| |经调整净利润|-3,414|-39|2,146|3,511|4,646| [9] 现金流量表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|267|6,015|5,360|7,879|9,251| |投资活动现金流|1,762|-138|-1,957|-1,860|-1,866| |融资活动现金流|-5,075|-2,825|-3,718|-3,715|-3,688| |净现金流|-3,046|3,051|-315|2,304|3,696| [9] 资产负债表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|33,159|32,699|32,528|34,401|37,470| |流动资产|18,727|19,756|19,965|22,264|25,882| |现金及短期投资|7,192|10,249|9,934|12,238|15,934| |有价证券及短期投资|2,653|2,707|2,707|2,707|2,707| |应收账款|2,364|2,014|1,983|1,877|1,697| |其它流动资产|6,518|4,787|4,786|4,854|4,921| |非流动资产|14,432|12,942|12,564|12,137|11,589| |长期投资|4,367|3,912|3,687|3,462|3,237| |固定资产净额|715|589|973|1,129|1,057| |其他非流动资产|9,351|8,442|7,904|7,546|7,295| |总负债|18,755|18,595|17,616|17,315|17,074| |流动负债|18,104|14,763|13,852|13,616|13,434| |应付账款|4,349|4,806|4,783|5,063|5,344| |短期借贷|0|0|0|0|0| |其它流动负债|13,755|9,957|9,069|8,552|8,090| |长期负债|651|3,832|3,764|3,699|3,640| |其它|650|568|499|435|376| |股东权益合计|14,404|14,104|14,913|17,087|20,396| |股东权益|14,392|14,108|14,911|17,075|20,375| |少数股东权益|12|-4|2|12|22| |负债及股东权益总额|33,159|32,699|32,528|34,401|37,470| [10]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予港股“强推”评级 [1][11][98] 报告的核心观点 - 短期24年业绩承压、股权激励指引乐观，看好25年业绩增长弹性；中长期海风有先发优势，海洋经济发展浪潮之下有望全面受益；燃气+风电支撑后续增长空间；港股股息有性价比，乐观展望可达9%股息率 [5] - 预计2025 - 2027年公司分别实现归母净利润24/31/35亿元，同比分别+46.0%/+26.8%/+13.3%，对应PE为6.8/5.3/4.7倍；给予公司25年PE为10x，对应25年目标市值为243亿元/263亿港元，对应目标价为6.2港元，目标价较现价约48%空间 [5][11][98] 根据相关目录分别进行总结 轻装上阵，看好25年经营弹性 - 24年业绩复盘：燃气板块盈利下滑约贡献整体净利润1/4，风电板块盈利规模大占比3/4；业绩不及预期与暖冬导致气量增长不及预期、来风偏弱与新能源项目的减值有关 [15][17] - 股权激励：2023年12月公告激励计划，设定2024 - 2026年考核周期，核心指标包括每股收益、营业收入增长率、主营业务收入占比；2024年未达标，2025年净利润目标约28亿元，同比增长约65.0% [42][43][44] 河北海风质地优异，有望开启新一轮成长周期 - 海风成长周期有望开启：海风“十四五”仍在萌芽阶段，当前或站在新一轮成长周期起点；政策解决存量包袱、定调增量开发，福建和江苏已有海风竞配开展；海风是中国优质自然资源之一 [48][51][56] - 看好河北地区原因：供给端消纳压力可控，新能源装机和发电量占比领先全国，发电结构依赖火电但新能源替代趋势明显；需求端经济增长韧性强，用电需求稳中向好，2024年电力供需矛盾加剧；电价折价压力有限，电力供需矛盾突出支撑电价稳定和现货机制落地，新能源项目收益有保障 [59][66][70] 弹性测算：燃机+风电，远期成长弹性可期 - 风电项目储备：公司是河北省属海风龙头，拿到省属海风规划180万千瓦中的100万千瓦；将战略退出光伏业务；在建4个海风项目，合计装机规模1.5GW [71][73][75] - 燃机项目储备：规划3个主力燃气项目，合计装机规模2.88GW；抚宁项目已开工，青县与北戴河新区项目完成备案与核准；“两部制”电价制度或提升项目收益水平 [77][78] - 储备项目对应的业绩弹性：预计燃气项目贡献利润约2.16亿元，海风项目约2.40亿元，陆风项目约1.20亿元，合计利润弹性约5.76亿元，较2024年增长约34% [80][81][82] 分红：港股股息率乐观展望可达9% - 分红比例持续提升，2024年拟每股派现0.21元，分红比例约52.81%，彰显管理层回馈股东态度 [85][86] - 分红比例处于行业靠前水平，凸显回报投资者诚意 [89] - 港股股息率乐观展望可至近9%，保守假设下股息水平仍在6% [93] 投资建议 - 盈利预测：预计2025 - 2027年天然气销售业务销售收入分别达180.0、221.9、306.1亿元，风力发电业务分别达71.3、80.1、88.9亿元；公司分别实现归母净利润24、31、35亿元，同比分别+46.0%、+26.8%、+13.3%，对应PE为6.8、5.3、4.7倍 [95][97] - 估值：采用可比公司估值法，可比公司25年PE为8.4x，给予公司25年PE为10x，对应目标价6.2港元，较现价约48%空间 [98]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价格为 12.24 元 [1][10] 报告的核心观点 - 公司重视仓储安全，在行业监管趋严背景下有望受益，虽一季度业绩同比承压明显，但主业有望于 2026 年加速改善 [2][10] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027 年，营业收入分别为 15.47 亿、14.5 亿、14.95 亿、16.52 亿、18.34 亿元，增速分别为 22.5%、 - 6.3%、3.1%、10.5%、11.0% [4] - 净利润（归母）分别为 2.96 亿、1.58 亿、1.76 亿、2.8 亿、3.43 亿元，增速分别为 32.0%、 - 46.6%、10.9%、59.5%、22.4% [4] - 每股净收益分别为 0.65、0.35、0.38、0.61、0.75 元，净资产收益率分别为 11.2%、6.0%、6.6%、10.4%、12.6% [4] - 市盈率分别为 16.38、30.66、27.64、17.33、14.16 [4] 交易数据 - 52 周内股价区间为 9.09 - 15.14 元，总市值 48.54 亿元，总股本 4.57 亿股，流通 A 股 4.33 亿股，流通 B 股和 H 股均为 0 [5] 资产负债表摘要 - 股东权益 26.35 亿元，每股净资产 5.76 元，市净率 1.8，净负债率 173.35% [6] 股价走势 - 1M、3M、12M 绝对升幅分别为 16%、7%、 - 27%，相对指数升幅分别为 14%、11%、 - 34% [9] 核心内容 - 下调 2025 - 2026 年 EPS 分别为 0.38、0.61 元，新增 2027 年 EPS 为 0.75 元（原为 0.92、1.08 元） [10] - 行业监管趋严，地方政府审批新项目审慎，仓储基地建设周期长影响供给增加，具备安全管理能力的企业将获更好发展 [10] - 公司把安环健管理放首位，有严格“三标一体”管理体系，是全国化学品物流安全管理先进单位 [10] - 公司运营罐容总计 518.69 万立方米，运营仓容总计 11.53 万平方米，在建化工仓仓容为 4.35 万平方米 [10] - 催化剂为行业监管进一步趋严，第三方仓储需求增长 [10] 财务预测表 - 涵盖 2023 - 2027 年资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及比率，如资产负债率呈下降趋势，销售净利率呈上升趋势等 [11] 可比公司估值表 - 选取密尔克卫、传化智联作为可比公司，2024 - 2026 年 PE 均值分别为 61.02、17.67、13.35 [12]

报告公司投资评级 - 首次覆盖中煤能源，给予“买入”评级 [5][8] 报告的核心观点 - 中煤能源作为中煤集团旗下主要动力煤上市企业，拥有晋陕蒙优质丰富煤炭资源，高比例长协煤保障稳定煤炭价格，优质资源禀赋实现低廉销售成本与稳定煤炭业务利润 [7][10][75] - 公司在煤炭主业基础上向产业链下游延伸实现多元化联营，形成煤化一体化增长格局，将更多煤炭价值留在体内，开拓第二增长曲线，熨平煤价波动，提升盈利能力与稳定性 [7][10][75] - 作为煤炭央企上市公司，货币资金充裕、负债率低位，积极响应央企市值管理改革，增加分红频次与比例，未来有望高分红，当前PE估值低于可比公司，有望随分红比例提升实现估值回归，享受市值增长 [7][10][75] 根据相关目录分别进行总结 1. 煤炭央企巨头，业绩稳健多元发展 - 中煤能源是中煤集团旗下核心煤炭上市平台，截至2024年底，中煤集团合计持有公司58.41%股份，公司为中煤集团旗下最大煤炭上市平台 [16] - 2018 - 2024年，公司煤炭业务营收及毛利占比基本在80%左右，积极践行“两个联营”发展模式，形成煤炭、煤化工、煤矿装备、金融四大业务 [19] - 2021 - 2022年，公司营收净利随煤价上行，2023 - 2024年，煤价下行但公司凭借产量提升与成本控制，归母净利润稳定在190亿元以上，资产负债率持续下降，现金流优异 [21] 2. 煤炭：储量丰富 高热值高长协盈利能力强 - 截至2024年底，公司煤炭保有资源量上市煤企第三，可采储量第二，94.8%可采储量集中于晋陕蒙，动力煤可采储量占比87.7% [29] - 公司22座并表在产煤矿核定产能1.65亿吨，权益产能1.44亿吨，还有2座在建矿合计核定产能640万吨，预计2025年底试运转，2018 - 2024年自产商品煤产销量从0.77亿吨提至1.38亿吨 [33][37][38] - 公司山西省核定产能占比69.8%，权益产能占比75.8%，煤炭基础热值较高，可通过洗选提高热值，推测整体外销动力煤热值接近5000大卡，年产约1100万吨炼焦煤 [43] - 2025年长协煤签约比例不低于75%，履约率不低于90%，长协煤价格波动小且当前高于市场煤，公司或受益实现稳定利润 [48] - 2024年公司自产动力煤均价、吨煤成本、吨煤毛利、毛利率分别为499元/吨、276元/吨、223元/吨、45%，处于行业第一梯队 [52] 3. 化工业务：产能持续释放盈利已成规模 - 截至2024年底，公司煤化工业务建成聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵控股在产产能120/175/365/40万吨，在建产能90/230万吨，还参股拥有聚烯烃/甲醇权益产能83/196万吨 [58][61] - 2022 - 2024年，主要煤化工产品价格下行，公司通过多种方式对冲，实现毛利稳定在30亿元以上，未来在建项目投产有望推动毛利提升 [65][67] 4. 盈利预测与估值 - 假设公司2025 - 2027年动力煤销量、售价、吨煤成本分别为12654/13053/13153万吨、454/460/460元/吨、261/259/259元/吨，炼焦煤销量、售价、吨煤成本分别为1100/1135/1144万吨、920/930/930元/吨、265/263/263元/吨 [72][74] - 预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为154.0、168.2、179.6亿元，当前股价对应PE为9.2、8.4、7.9倍，可比公司2025 - 2027年PE平均值为11.4、10.8、10.4倍 [74][75] - 2017 - 2022年公司分红率稳定在30%左右，2023年及2024年超30%，分别达37.7%、32.9%，公司现金充足，分红率有提升空间，当前PE估值低，有望估值回归 [75][76][80]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 业绩略超预期，毛利率因成本下降同环比均增长，净利润下滑幅度有限因费用端同比大幅缩窄 [3] - 增程改款销量稳定，后续博弈在纯电新车型，25 年及日后新增长点在纯电，纯电车放量预计在 26 年，但年内有超预期可能 [4] - 理想核心优势是产品打造、战略布局和管理能力，虽短期基本面承压，但智能化领先，25 - 26 年处高压纯电新车周期，建议重点关注 [5] 根据相关目录分别进行总结 营收情况 - Q1 交付 9.3 万台，同/环比 +15.5%/-41.5%，L6/7/8/9/M 销量分别为 4.4/2.1/1.3/1.1/0.2 万辆，L6 占比 47.8%，环比 -1.3pct [2] - Q1 营收 259.3 亿元，同/环比 +1.2%/-41.4%，汽车业务营收 246.8 亿元，同/环比 +1.8%/+42.1%，Q4 单车 ASP 26.6 万元，同/环比 -11.9%/-1.7% [2] 费用情况 - Q1 研发&SGA 费用分别为 25.1/25.3 亿元，研发&SGA 费用率 9.7%/9.8%，环比 +4.3pct/+2.8pct [2] 利润情况 - Q1 毛利率 20.5%，同/环比 -0.1pct/+0.2pct，汽车业务毛利率 19.8%，同/环比 +0.5pct/+0.1pct [2] - non - GAAP 口径净利 10 亿元，同/环比 -21.7%/-75.2%，non - GAAP 口径单车净利 1.1 万元，同/环比 -32.2%/-57.7%，净利率 3.9%，同/环比 -1.1pct/-5.3pct [2] 公司指引情况 - Q2 指引交付 12.3 - 12.8 万辆，同比 +13.3%～17.9%，营收 345 - 338 亿元，同比 +2.5%～+6.7%，5 - 6 月公司月化销量预计破 4.4 万辆 [4] 财务预测情况 - 维持公司 25/26/27 年净利润分别为 107.6/137.1/170.9 亿元的预期不变，对应 21.3/16.8/13.4 倍 PE [5] - 给出 2022A - 2027E 年营业收入、归母净利润、摊薄每股收益、每股经营性现金流净额、ROE、P/E、P/B 等数据及增长率 [9] - 给出 2022A - 2027E 年损益表、资产负债表、现金流量表预测摘要及比率分析等内容 [11]