投资评级 - 对工商银行维持“买入”评级 [6] 核心观点 - 工商银行三季报业绩增速回正，略好于预期，非息收入支撑营收提速，资产质量保持稳健 [6] - 银行业“哑铃”格局愈发明朗，“做强做优”国有大行是明确方向，工商银行作为金融稳定压舱石的地位得到验证 [6] - 在农业银行估值迈过1倍市净率后，其余大行存在补涨潜力，工商银行当前股价对应2025年市净率为0.74倍，估值具备吸引力 [6] 财务业绩表现 - 2025年前三季度（9M25）实现营业收入6400亿元，同比增长2.2%，归母净利润2699亿元，同比增长0.3% [4] - 第三季度（3Q25）营收增长主要由非息收入驱动，非息收入同比增长11.3%，贡献营收增速2.7个百分点，其中投资相关非息收入同比增长27.6%，贡献2.6个百分点 [6] - 利息净收入同比下降0.7%，规模增长贡献7.5个百分点，但息差收窄拖累8.0个百分点 [6] - 拨备对业绩贡献转正，9M25支撑利润增速1.5个百分点 [6] 资产负债与业务结构 - 3Q25贷款同比增长8.4%，新增贷款2663亿元，主要依赖票据融资（单季新增近2900亿元），对公贷款新增433亿元，零售贷款下降约660亿元 [6] - 3Q25存款同比增长7.8%，前三季度新增存款超3万亿元，存贷比为81.6% [6] - 存款结构显示定期化趋势边际放缓，3Q25活期存款占比为38.2%，季度环比仅下降0.6个百分点 [6] 盈利能力与息差 - 9M25净息差为1.28%，较上半年（1H25）下降2个基点，测算3Q25单季息差为1.26%，环比基本趋稳 [6] - 息差趋稳主要得益于负债成本改善，3Q25付息负债成本率环比下降9个基点至1.54%，对冲了生息资产收益率环比下降6个基点的负面影响 [6] - 预测2025-2027年净息差分别为1.30%、1.24%、1.20% [13] 资产质量 - 3Q25不良贷款率季度环比持平于1.33% [4][6] - 拨备覆盖率季度环比微降0.5个百分点至217.2% [4][6] - 估算9M25年化加回核销后不良生成率为0.45%，资产质量整体稳健 [6] 盈利预测与估值 - 出于审慎考虑，下调息差预测，相应下调2025-2026年盈利预测，新增2027年预测 [6] - 预计2025-2027年归母净利润同比增速分别为1.2%、1.8%、3.0%（原2025-2026年预测分别为2.2%、3.7%） [6] - 预测2025-2027年每股收益分别为1.00元、1.02元、1.05元，净资产收益率分别为9.43%、9.01%、8.74% [5] - 当前股价对应2025年预测市盈率为8.07倍，市净率为0.74倍 [5][6] 同业比较 - 工商银行当前估值低于A股银行板块平均市盈率7.14倍和市净率0.71倍 [15] - 在国有大行中，工商银行市净率低于农业银行的1.02倍，与建设银行（0.72倍）、中国银行（0.70倍）相近 [15]

投资评级 - 报告对微电生理(688351)给予“增持”评级 [8] 核心观点 - 报告认为微电生理利润端持续改善，海外市场延续高增长，新产品研发进度整体顺利 [4] - 公司在三维电生理手术国产厂商中排名第一，市场地位稳固 [5] - 国际市场收入增速强劲，2025年上半年同比增长超40%，并成功进入多个新市场 [5] - 在研产品丰富，压力脉冲PFA产品和ICE产品已提交注册申请，预计未来将持续贡献增量 [6] 业绩简评 - 2025年前三季度公司实现营业收入3.36亿元，同比增长15.65% [4] - 2025年前三季度实现归属于母公司所有者的净利润0.42亿元，同比增长0.46% [4] - 2025年前三季度扣除非经常性损益的净利润为0.24亿元，同比增长3297.94% [4] - 2025年单三季度实现营业收入1.13亿元，同比增长21.78% [4] - 2025年单三季度实现归属于母公司所有者的净利润0.09亿元，同比下降62.56% [4] - 2025年单三季度扣除非经常性损益的净利润为0.03亿元，同比增长294.70% [4] 经营分析 - 截至2025年中，公司三维电生理手术覆盖医院1000余家，累计完成手术超8万例 [5] - FireMagic® Trueforce®导管已在多家医疗中心完成超3000例射频消融手术 [5] - IceMagic®冷冻系列产品2025年上半年获得CE认证并上市，正在欧洲市场推广 [5] - 自研压力脉冲PFA产品已向国家药监局提交注册申请，预计年内获批 [6] - 参股公司商阳医疗的二代纳秒脉冲产品已完成临床入组，处于随访阶段 [6] - ICE和RDN产品均被纳入国家绿色通道创新产品范畴 [6] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为4.63亿元、6.31亿元和8.29亿元，同比增速分别为12.18%、36.24%和31.36% [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.72亿元、1.08亿元和1.57亿元，同比增速分别为37.79%、50.92%和45.10% [6] - 公司2025-2027年对应PE分别为165倍、109倍和75倍 [6] - 公司2025-2027年对应PEG分别为4.37、2.15和1.67 [6] - 预计2025-2027年每股收益(EPS)分别为0.15元、0.23元和0.33元 [9] 财务指标预测 - 预计公司毛利率将从2024年的58.7%提升至2027年的60.7% [12] - 预计公司净利率将从2024年的12.6%提升至2027年的18.9% [12] - 预计净资产收益率(ROE)将从2024年的3.0%提升至2027年的7.5% [12] - 预计资产负债率将从2024年的8.0%逐步上升至2027年的10.7% [12]

投资评级 - 报告对金证股份维持"增持"评级 [2][7][17] 核心观点 - 公司2025年第三季度营业收入为5.6亿元，同比下降50%，归母净利润为-0.18亿元，亏损同比收窄 [7] - 2025年前三季度实现营业收入17.71亿元，同比下降49%，归母净利润为-0.57亿元 [7] - 收入短期承压主要源于公司战略聚焦金融科技主业，主动收缩非金融业务，以及下游金融行业IT投入增速放缓、项目周期延长 [7] - 公司新一代核心系统FS2.5持续落地，并在投资科技领域取得新客户突破，业务质量正在优化 [7] - 基于PS估值法，给予公司2025年估值约168亿元，相较当前市值仍有5%以上空间 [7][17] 财务表现 - 2025年前三季度金融行业收入为13.14亿元，同比下降7%，非金融行业收入为4.57亿元，同比下降78% [7][8] - 金融业务中，证券经纪软件业务收入3.40亿元，同比增长3%；综合金融软件业务收入0.30亿元，同比增长101%；资管机构软件和银行软件业务收入分别下滑20%和64% [7][8] - 2025年第三季度单季度毛利率为34%，较2024年同期的18%提升16个百分点 [7] - 销售费用、管理费用、研发费用在2025年第三季度同比分别下降34%、3%、6% [7] - 盈利预测调整后，预计2025-2027年归母净利润分别为2.07亿元、2.30亿元、3.49亿元 [7][17] 业务进展 - 财富科技领域：新一代核心交易系统FS2.5在中金财富证券、国投证券等多家券商稳步推进，第三季度新增客户华兴证券 [7] - 投资科技领域：新一代投资交易系统A8成功拓展至自营业务领域，IBOR（投资簿记系统）在第三季度中标国元证券项目 [7] - 公司持续布局AI技术，有望成为未来收入的第二增长曲线 [17] 行业与估值 - 报告选取恒生电子、顶点软件等面向B端的金融科技信息服务公司作为可比公司，2025年平均PS为5.8倍 [7][19] - 金证股份2025年预测PS为5.4倍，低于可比公司平均水平 [19]

投资评级 - 投资评级为买入，并维持该评级 [4] 核心观点 - 报告看好公司凝胶新品上市后的销售表现以及在功能性护肤品赛道的快速增长 [5] - 公司以注射类A型重组人源化胶原蛋白产品为基本盘，功能性护肤品带来新增量 [7] - 重组胶原蛋白注射类产品方面，公司于2025年7月正式发布重源®新生HiveCOL蜂巢胶原，凝胶新品有望提供医美业务增长新动能 [7] - 功能护肤品领域，公司作为原料商为品牌商提供重组胶原蛋白，并与国际大牌欧莱雅及国货品牌"同频"合作，2025年"双十一"开卖首小时"同频"成交额超2024年开卖首日 [7] - 公司积极响应我国大健康产业需求，其"重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维"已获CDE药用辅料登记，应用前景广泛 [7] - 公司向特定对象发行股票申请已获北交所受理，发行对象为养生堂，发行价278.72元/股，拟发行不超过7,175,660股，预计募集资金总额不超过20亿元，战略投资者养生堂集团有望对公司进行多元赋能 [7] 财务表现与预测 - 2025年第一季度至第三季度实现营业收入12.96亿元，同比增长31% [7] - 2025年第一季度至第三季度实现归母净利润5.68亿元，同比增长9% [7] - 2025年第三季度公司实现营业收入4.37亿元，同比增长13%；归母净利润1.76亿元，同比下降16% [7] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.79亿元、12.17亿元、15.60亿元 [5] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为19.04亿元、25.54亿元、33.00亿元，同比增长率分别为31.98%、34.11%、29.23% [6] - 预计公司2025-2027年每股收益分别为7.64元、10.58元、13.55元 [6] - 2025年11月7日收盘价234.00元对应2025-2027年市盈率分别为31倍、22倍、17倍 [5] 运营费用分析 - 2025年第一季度至第三季度销售费用率为22.3%，同比提升5.0个百分点 [7] - 2025年第一季度至第三季度管理费用率为8.7%，同比提升0.3个百分点 [7] - 2025年第一季度至第三季度研发费用率为5.5%，同比提升1.1个百分点 [7] - 2025年第一季度至第三季度销售费用同比增长68.5%，主要因线上推广费用增加及销售人员数量与薪酬增加 [7] 业务驱动因素 - 公司营收增长主要受医疗器械和功能性护肤品收入增长驱动 [7] - 医疗器械的增长主要来自以A型重组人源化胶原蛋白为核心成分的三类医疗器械收入增长 [7] - 功能性护肤品的增长主要来自公司自有品牌收入增长 [7] - 短期关注"双十一"大促下公司功能性护肤品牌售卖情况，中长期关注胶原蛋白冻干纤维基本盘增长和凝胶新品放量情况 [7]

投资评级 - 投资评级为买入，且为维持评级 [5] 核心观点 - 报告核心观点为出货量提升、盈利承压，端侧 AI 布局提升成长空间 [5] - 公司经营季度趋势向好，单三季度营收204.66亿元，同比增长22.60%、环比增长27.33%，但受市场竞争及供应链成本影响，短期利润承压，归母净利润同比下滑11.06% [6] - 公司单三季度智能手机出货量达2920万部，同比增长13.6%，远超行业2.6%的增速，以9%市场份额回归全球第四，营收增速高于出货量增速表明产品均价或提升 [6] - 公司盈利能力受存储涨价及市场竞争压制，但预期通过提价、产品结构优化等措施推动毛利率修复 [6] - 端侧AI进入规模化部署前夜，公司作为年出货量超1亿部的手机厂商，硬件入口价值凸显，估值体系有望重估 [6] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为30.39/40.73/58.98亿元，同比增速分别为-45.24%/34.04%/44.80% [6] 基本数据 - 报告基准日收盘价为67.58元 [3] - 公司总市值为77,797.05百万元，流通市值相同 [3] - 公司总股本为1,151.18百万股 [3] - 公司资产负债率为57.72%，每股净资产为17.49元/股 [3] 盈利预测与估值 - 预计公司2025E/2026E/2027E营业收入分别为69,922/80,637/90,387百万元，同比增长率分别为1.76%/15.32%/12.09% [5] - 预计公司2025E/2026E/2027E归母净利润分别为3,039/4,073/5,898百万元 [5] - 当前股价对应2025E/2026E/2027E的市盈率分别为25.60/19.10/13.19倍 [6][7] - 预计公司2025E/2026E/2027E每股收益分别为2.64/3.54/5.12元/股 [7] - 预计公司2025E/2026E/2027E净资产收益率ROE分别为14.35%/18.16%/24.32% [7] 财务预测摘要 - 预计公司2025E/2026E/2027E毛利率分别为18.71%/19.14%/20.52% [8] - 预计公司2025E/2026E/2027E净利率分别为4.36%/5.07%/6.55% [8] - 预计公司2025E/2026E/2027E市销率P/S分别为1.11/0.96/0.86 [8] - 预计公司2025E/2026E/2027E市净率P/B分别为3.68/3.47/3.21 [8]

投资评级 - 投资评级为买入（维持）[5] 核心观点 - 创新业务驱动公司转型，AI与车载布局打开成长空间[5] - 公司业务结构改善显著，创新类显示产品高速增长，自主品牌出海取得突破[6] - 公司积极布局AI应用与车载显示业务，已获得相关认证并建立合作，为未来增长奠定基础[6] 基本数据与市场表现 - 截至2025年11月07日，公司收盘价为22.40元，一年内最高/最低价为29.20元/17.27元[3] - 公司总市值为15,757.23百万元，流通市值为11,120.25百万元，总股本为703.45百万股[3] - 公司资产负债率为51.06%，每股净资产为11.63元/股[3] 近期财务业绩 - 2025年前三季度公司实现营收107.80亿元，同比下滑5.37%；实现归母净利润5.03亿元，同比下滑9.92%[6] - 2025年前三季度扣非归母净利润为4.49亿元，同比增长1.09%；经营活动现金流量净额达6.81亿元，同比增长241.76%[6] - 2025年单三季度公司实现营收38.45亿元，同比下滑19.74%；实现归母净利润1.19亿元，同比下滑20.58%[6] 分业务表现 - 创新类显示产品前三季度营收同比增长37.11%，出货量同比增长42.02%，增速位列各业务板块首位[6] - 智能交互显示产品在办公、教育等场景渗透率提升，带动营收和出货量稳步增长[6] - 智能电视业务受行业环境及公司主动优化产品结构影响，前三季度营收同比下降17.33%，出货量同比下降11.95%[6] 新业务布局与进展 - 公司已构建涵盖"AI+办公"、"AI+教育"、"AI+医疗"、"AI+娱乐"的多元化产品矩阵[6] - 全资子公司已于2024年9月获得IATF 16949:2016汽车行业质量管理体系认证[6] - 公司已在惠州工厂建成车载模组产线，与国内某知名Tier 1供应商合作完成首批3000套车载模组屏的量产交付[6] - 公司与某国际头部Tier 1携手开发车规Mini LED显示总成项目，并将自有Mini LED背光技术及算法向车载领域迁移[6] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.37/9.19/11.39亿元，同比增速分别为-11.55%/24.73%/23.88%[5][6] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为16,146/17,960/20,091百万元，同比增长率分别为3.59%/11.23%/11.87%[5] - 当前股价对应2025-2027年市盈率分别为21.38/17.14/13.83倍[5][6] - 预计公司2025-2027年毛利率分别为13.56%/13.81%/14.05%，净利率分别为4.56%/5.12%/5.67%[7] - 预计公司2025-2027年净资产收益率分别为8.96%/10.31%/11.67%[5][7]

投资评级 - 报告对英科医疗的投资评级为“买入”，且为“维持”评级 [1] 核心观点 - 报告核心观点认为医药生物行业拐点正逐步显现，英科医疗在向全球丁腈手套龙头前进 [4] - 公司是全球领先的个人防护装备供应商，凭借一次性手套业务奠定了全球市场领导地位 [5] - 公司加大对国内市场To C端的品牌营销，线上线下全渠道协同发力，构建起覆盖C端用户的立体化服务网络 [5] 公司业绩简评 - 2025年前三季度公司实现营业收入74.25亿元，同比增长4.60%；实现归母净利润9.24亿元，同比增长34.47% [4] - 2025年第三季度单季实现营业收入25.11亿元，同比下降2.90%；实现归母净利润2.14亿元，同比增长113.04% [4] - 2025年前三季度扣非归母净利润为4.84亿元，同比下降19.32%；第三季度单季扣非归母净利润为0.84亿元，同比下降25.87% [4] 公司经营分析 - 公司一次性非乳胶手套年化产能达870亿只，其中丁腈手套560亿只、PVC手套310亿只 [5] - 2025年10月公司获得“一次性手套全国销量第一”和“一次性丁腈手套全国销量第一”市场地位声明书 [5] - 线下渠道方面，一次性丁腈手套成功入驻山姆会员店、胖东来等高端商超，山姆渠道新品上线8天即登顶新品热度榜TOP 1 [5] - 线上布局方面，公司4月与京东健康签署战略合作协议，“618活动”期间手套产品登顶全网电商各大榜单TOP 1 [5] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为99.28亿元、123.28亿元和154.00亿元，同比增速分别为4.25%、24.18%和24.92% [6][8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为12.70亿元、20.43亿元和30.91亿元，同比增速分别为-13.37%、60.94%和51.28% [6][8] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.94元、3.12元和4.72元 [8] - 预计2025-2027年市盈率（P/E）分别为19.96倍、12.40倍和8.20倍 [6][8] - 预计2025-2027年市净率（P/B）分别为1.37倍、1.24倍和1.08倍 [8] 财务指标预测 - 预计公司毛利率将从2025年的24.2%提升至2027年的31.9%；净利率将从2025年的12.8%提升至2027年的20.1% [11] - 预计净资产收益率（ROE）将从2025年的6.9%提升至2027年的13.2% [11] - 预计资产负债率将从2025年的47.7%下降至2027年的42.7% [11]

投资评级与核心观点 - 报告对和黄医药的投资评级为“买入”，并予以维持 [5] - 报告核心观点是关注公司特有的ATTC平台价值，认为其潜力管线正在不断开发中 [5] - 基于DCF模型测算，假设永续增长率2%和WACC为9.43%，公司合理股权价值为269亿港元 [7] 公司基本数据 - 截至2025年11月07日，公司收盘价为23.62港元，一年内最高价和最低价分别为30.75港元和18.36港元 [3] - 公司总市值和流通市值均为20,600.16百万港元 [3] - 公司资产负债率为30.07% [3] 盈利预测与估值 - 预测公司2025年至2027年营业收入分别为5.67亿美元、6.76亿美元和8.16亿美元，同比增长率分别为-10.0%、19.2%和20.7% [6] - 预测公司2025年至2027年归属于母公司的净利润分别为4.26亿美元、0.94亿美元和1.38亿美元，2025年预计同比大幅增长1029.3% [6] - 预测公司2025年至2027年每股收益分别为0.49美元、0.11美元和0.16美元，净资产收益率分别为36.03%、7.37%和9.78% [6] 关键研发与业务进展 - 公司于2025年10月31日举行投资者会议，分享其在创新癌症和免疫疾病治疗方面的最新进展 [7] - 公司展示了其新一代抗体靶向偶联药物平台，该平台通过将单克隆抗体与专利靶向小分子抑制剂有效载荷连接，实现双重作用机制 [7] - 基于ATTC平台的首个潜力管线HMPL-A251计划于2025年底进入临床开发阶段 [7] 后期管线项目进展 - 呋喹替尼联合信迪利单抗用于二线治疗肾细胞癌的III期研究数据显示中位无进展生存期为22.2个月，客观缓解率为60.5% [7] - 赛沃替尼用于一线治疗非小细胞肺癌的SANOVO中国III期研究已完成患者招募，其全球III期研究SAFFRON预计2025年底完成招募 [7] - 索凡替尼联合疗法用于一线治疗转移性胰腺导管腺癌的II/III期研究进展顺利，II期部分结果即将公布 [7] - HMPL-453用于治疗晚期肝内胆管癌的中国注册性II期研究已完成入组，预计2026年上半年提交新药上市申请 [7]

投资评级 - 报告给予应用光电（AAOI）目标价42.2美元，维持“买入”评级，较当前28.57美元的股价有47.7%的上升空间 [5] 核心观点 - 报告认为应用光电与AWS的合作取得实质性进展，400G单模光模块已完成AWS认证并开始出货，800G单模光模块也即将进入客户验证最后阶段，光模块业务有望在2026年迎来放量 [4] - 公司正积极扩产以应对爆发的客户需求，预计到2025年底将拥有每月10万只800G和10万只400G的产能，2026年产能将进一步扩张 [4] - 北美云厂商资本开支积极，重点投资AI算力，光模块作为算力投资核心环节显著受益，预计2026年全球800G和1.6T光模块出货将分别超过4500万只和2800万只 [4] 业绩回顾及展望 - 2025年第三季度公司收入1.19亿美元，同比增长81.9%，环比增长15%，处于指引范围1.15-1.27亿美元内 [3] - 2025年第三季度Non-GAAP毛利率为31%，环比提升0.6个百分点，同比增长6个百分点，主要受益于业务结构改善 [3] - 2025年第三季度数据中心业务收入0.44亿美元，环比下滑主要因产品交付节奏影响收入确认，相关收入将计入第四季度业绩 [3] - 公司给出2025年第四季度收入指引为1.25-1.40亿美元，Non-GAAP毛利率指引为29%-31%，预计数据中心业务将环比显著增长，受益于400G单模光模块量产出货及800G大批量送样产品发货 [3] 财务预测 - 预计公司2025年至2027年收入分别为4.47亿美元、12.59亿美元、18.03亿美元，同比增长率分别为79.3%、181.7%、43.2% [5] - 预计公司2025年至2027年Non-GAAP归母净利润分别为-0.02亿美元、1.92亿美元、3.50亿美元 [5] - 预计公司2025年至2027年Non-GAAP每股盈余分别为-0.0美元、2.8美元、5.1美元 [6] - 预计公司2026年Non-GAAP净利润将大幅扭亏为盈至1.92亿美元，主要得益于与AWS合作的收入及利润端贡献 [5] 产能与行业前景 - 公司积极扩产应对客户需求，预计2025年底形成每月10万只800G和10万只400G的产能规模，2026年产能将根据客户订单持续扩张 [4] - 北美云厂商最新季报期纷纷上调资本开支预期，重点投资AI算力，光模块行业直接受益于全球算力投资高速增长 [4] - 行业预测显示2026年全球800G光模块出货将超过4500万只，1.6T光模块出货将超过2800万只 [4]

投资评级与目标 - 报告对华虹半导体给出“买入”投资评级 [4] - 未来十二个月目标价为105港元，较当前79.45港元的股价有32.16%的上涨空间 [4] 核心财务预测与估值 - 预测公司总营业收入将从2024年的20.04亿美元增长至2027年的42.37亿美元，2025年至2027年的同比增速分别为22.9%、40.5%和22.5% [3] - 预测毛利率将从2024年的10.2%显著改善至2027年的20.6% [3] - 预测股东净利润将从2024年的5810.8万美元大幅增长至2027年的3.23亿美元，其中2025年预测为8033万美元，2026年预测为2.47亿美元 [3] - 基于79.45港元的股价，预测2025年、2026年、2027年的市盈率分别为218.0倍、77.2倍和57.0倍，市净率分别为2.7倍、2.7倍和2.6倍 [3] 近期经营业绩亮点 - 2025年第三季度收入创历史新高，达6.35亿美元，同比增长20.7%，环比增长12.2% [5] - 2025年第三季度毛利率为13.5%，环比提升2.6个百分点，高于指引上限 [5] - 2025年第三季度晶圆代工均价约为436美元，同比和环比均增长5.2% [5] - 2025年第三季度股东净利润为0.25亿美元，环比大幅增长224% [5] - 公司给出2025年第四季度收入指引约为6.5-6.6亿美元，毛利率指引为12-14% [5] 产品组合与技术进展 - 各工艺平台收入在2025年第三季度均实现正增长，产品组合持续优化 [5] - 嵌入式非易失存储收入同比增长20.4%，环比增长13.1%，主要由MCU产品带动，下游工业及汽车客户需求保持强劲 [5] - 独立式非易失存储收入同比大幅增长106.6%，环比增长119.5%，55nm NOR FLASH和MCU开始量产贡献，40nm MCU开始风险试产 [5] - 功率器件收入同比增长3.5%，环比增长1.4%，公司已开始布局GaN产品应对未来竞争 [5] - 模拟及电源收入同比增长32.8%，主要受BCD平台电源管理芯片高景气度带动 [5] - 报告看好公司先进工艺产品的迭代放量，并相应调整了晶圆代工均价和毛利率预测 [5] 产能扩张与协同效应 - 截至2025年第三季度末，月产能环比增加5%至46.8万片，总产能利用率高达109.5%，环比提升1.2个百分点 [5] - FAB9A建设正常推进，目前已达成近4万片月产能规模，预计2026年中达成6-6.5万片月产能规模 [5] - FAB5有望在2026年下半年实现并表，预计将带来6-7亿美元的增量收入贡献，且因其处于折旧末期，有望带来更好的利润表现 [5] - FAB5厂有望与公司FAB7和FAB9A实现更好的协同效应，进一步释放规模效益 [5] - 考虑到FAB5在2026年下半年并表带来3.8万片月产能贡献，报告上调了公司2026年及2027年的收入预测 [5] 同业比较与投资逻辑 - 与同业公司（台积电、中芯国际、格罗方德）相比，华虹半导体预测市净率低于行业均值 [6] - 报告认为公司是半导体国产替代大趋势下的最受益且最稀缺标的 [5] - 基于2026年FAB5的并表假设，报告上调了公司2025年至2027年的股东净利润预测 [5] - 目标价105港元相当于2025年3.5倍预测市净率，为近十年市净率高位水平，报告认为随着未来3年业绩持续向好，公司估值中枢应逐步提升 [5]