报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价7.40港币 [1][4][7] 报告的核心观点 - 生育刺激政策加速落地，居民生育意愿有望提升，婴配粉龙头企业迎来利好 [1] - 24年新生人口数量同比增加，生育刺激政策落地或带来发展新机遇 [2] - 公司收入开启正增通道，竞争趋缓与费用收缩促利润率提振，高股息价值凸显 [3] - 考虑政策加码，小幅上调盈利预测，维持“买入”评级 [4] 各部分总结 生育政策情况 - 今年生育刺激政策加速落地，如财政部提出加大民生投入、发放育儿补贴等，国家卫健委起草育儿补贴操作方案，呼和浩特发布育儿补贴细则 [1] - 生育刺激政策后续有望复制至其他省份，利好出生人口数量回升及婴配粉消费 [2] 新生人口数量 - 24年我国出生人口数量为954万人，同比增加52万人（+5.8%） [2] 公司经营情况 - 公司作为婴配粉行业龙头，通过数字化门店等手段加强渠道库存管理及终端价盘管控，有望带动24年收入正增 [3] - 核心产品价盘企稳与原物料价格下行，促公司毛利率同比提振，行业竞争缓和与公司降本增效，使24年费用率有望同比收缩，带动利润率同比提振 [3] - 公司23年派息率为70%，24H1拟中期分红13.5亿元（分红率72%） [3] 盈利预测与估值 - 预计24 - 26年EPS 0.42/0.46/0.50元（较前次+2.3%/+4.9%/+7.9%），给予25年15x PE，对应目标价7.40港币 [4] 经营预测指标 |会计年度|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入 (人民币百万)|21,311|19,532|20,838|21,878|22,775| |+/-%|(6.43)|(8.35)|6.68|4.99|4.10| |归属母公司净利润 (人民币百万)|4,954|3,390|3,832|4,155|4,493| |+/-%|(28.81)|(31.57)|13.03|8.44|8.13| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.55|0.37|0.42|0.46|0.50| |ROE (%)|22.06|13.86|14.92|15.30|15.66| |PE (倍)|10.14|14.79|13.09|12.07|11.16| |PB (倍)|2.09|2.01|1.90|1.80|1.70| |EV EBITDA (倍)|6.75|10.22|6.48|5.86|5.44|[6] 可比公司估值 |股票代码|股票简称|收盘价(当地币种)|PE（倍）（2023/2024E/2025E/2026E）|EPS（元）（2023/2024E/2025E/2026E）|24 - 26 EPS CAGR| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |600887 CH|伊利股份|27.39|17/14/16/14|1.64/1.89/1.73/1.94|6%| |2319 HK|蒙牛乳业|18.16|15/73/14/13|1.22/0.25/1.30/1.44|6%| |1717 HK|澳优|2.16|22/14/11/9|0.10/0.16/0.20/0.23|32%| |平均| - | - |18/34/15/12|0.99/0.77/1.08/1.20|11%|[12] 基本数据 - 目标价7.40港币，截至3月13日收盘价5.93港币，市值53,769百万港币，6个月平均日成交额144.31百万港币，52周价格范围3.39 - 6.90港币，BVPS 2.83人民币 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][12] 报告的核心观点 - 361度2024年业绩较快增长，深化与大型国际体育赛事合作，通过科技创新和市场拓展提升品牌专业高度与全球影响力，推出多款新品，成人装门店升级，推出新业态超品店，童装业务扩大校园布局，海外销售渠道建设取得进展 [12] - 暂维持公司2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，对应2025/2026/2027年EPS分别为0.64/0.72/0.81元，PE分别为7倍/6倍/5倍 [12] 报告各部分总结 公司基本信息 - 总股本20.68亿股，总市值92.84亿港元，一年最低/最高股价为3.15/4.85港元，近3月换手率21.4% [1] 收益表现 - 1个月相对收益6.3%，绝对收益17.1%；3个月相对收益 - 11.9%，绝对收益6.3%；1年相对收益 - 30.0%，绝对收益8.2% [4] 2024年业绩情况 - 实现营业收入100.7亿元，同比增长19.6%，归母净利润11.5亿元，同比增长19.5%，EPS为0.56元，全年派息率45.0%；上半年收入/归母净利润分别同比+19.2%/+12.2%，下半年分别同比+20.0%/+39.2% [5] 利润率指标 - 2024年毛利率同比提升0.4PCT至41.5%，经营利润率同比下降0.8PCT至15.6%，归母净利率为11.4%，同比持平；期间费用率同比下降0.8PCT以及毛利率提升，但经营利润率下降，系应收账款减值损失计提和其他收益同比减少所致 [6] 零售流水 - 2024Q1 - Q4，361度主品牌（线下渠道）同比增长约15 - 20%/约10%/约10%/约10%；361度童装（线下渠道）同比增长约20 - 25%/约中双位数/约10%/10 - 15%；361度电商同比增长约20 - 25%/30 - 35%/20%+/30 - 35% [6] 收入结构 - 成人/童装/其他2024年收入占比分别为73.3%/22.9%/3.8%，收入分别同比+19.1%/+20.1%/+26.8%；成人鞋类/服装收入占比分别为42.6%/30.7%，收入分别同比+22.1%/+15.1%；童装鞋类/服装收入占比分别为10.9%/12.0%，收入分别同比+17.5%/+22.6% [7] - 成人鞋类/成人服装/儿童鞋类/儿童服装2024年销售量分别同比+20.5%/+13.7%/+23.7%/+15.0%，平均批发单价分别同比+1.4%/+1.2%/-5.1%/+6.5%；海外收入1.8亿元、同比持平略降，占总收入1.8% [7] - 线上/线下2024年收入占比分别为25.9%/74.1%，收入分别同比+12.2%/+22.4% [7] 线下渠道 - 截至2024年末，361度品牌中国内地、海外分别拥有5750家（+16家）、1365家（+105家）；361度儿童于中国内地门店数为2548家（+3家）；2024年末推出超品店，已开4家 [8] 财务指标 - 毛利率：2024年毛利率同比提升0.4PCT至41.5%，成人装/童装/其他毛利率分别为42.2%/41.7%/26.9%，分别同比+0.7/-0.3/+1.2PCT [9] - 费用率：2024年期间费用率同比下降0.8PCT至29.0%，销售/管理/财务费用率分别为22.0%/6.9%/0.1%，分别同比-0.2/-0.5/-0.1PCT；广告及市场推广开支/研发费用/员工成本占收入比重分别为12.8%/3.4%/8.5%，分别同比+0.1/-0.3/-0.7PCT [9] - 其他：2024年末存货同比增加56.2%至21.1亿元，存货周转天数为107天，同比增加14天；应收账款同比增加14.9%至43.5亿元，应收账款周转天数为149天，同比持平；经营净现金流为6981万元，同比减少82.9% [10] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|8423|10074|11456|12800|14151| |营业收入增长率|21.0%|19.6%|13.7%|11.7%|10.6%| |净利润（百万元）|961|1149|1315|1488|1666| |净利润增长率|28.7%|19.5%|14.4%|13.2%|12.0%| |EPS（元）|0.46|0.56|0.64|0.72|0.81| |ROE（归属母公司)（摊薄）|10.6%|12.3%|13.1%|13.7%|14.3%| |P/E|9|7|7|6|5| |P/B|0.9|0.9|0.8|0.8|0.7| [13] 财务报表预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表对2023 - 2027年相关财务数据进行了列示 [17][18] 主要指标 - 盈利能力：毛利率、EBITDA率、EBIT率等指标呈现一定变化趋势 [19] - 偿债能力：资产负债率、流动比率等指标有所体现 [19] - 费用率：销售、管理、财务费用率等指标有相应数据 [20] - 每股指标：每股红利、每股经营现金流等指标给出预测 [20] - 估值指标：PE、PB、EV/EBITDA、股息率等指标有相关数据 [20]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 2025款G6、G9产品力升级大，G6在20万元以下市场竞争力强劲有爆款潜力，G9产品力跃升但竞争环境更激烈 [7] - 2025年小鹏汽车新品周期强劲，公司迈入上行通道 [9] - 加速全场景智驾平权，智驾产业链优势有望赋能公司人形机器人业务 [9] - 调整公司2024 - 2026年营业收入和净利润预测，维持“推荐”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 行业为汽车，公司网址为www.xiaopeng.com，实际控制人是何小鹏，总股本1900.45百万股，总市值1675.60亿元，每股净资产16.86元，资产负债率58.10% [1] 公司事项 - 2025年小鹏汽车春季发布会上市2025款小鹏G6和2025款小鹏G9两款新车，G6推出3款配置车型，售价17.68 - 19.88万元，G9推出3款配置车型，售价24.88 - 27.88万元 [3] 产品分析 - 新款G6、G9在动力电池、智能驾驶、智能座舱、续航方面均有提升，G6在20万元以下纯电SUV市场竞争力强，上市7分钟大定突破5000台，预计稳态月销量达8000 - 10000台；G9产品力跃升但竞争环境激烈 [7] 公司发展态势 - 2025年1、2月交付量均超3万台，连续两个月位居新势力第一，随着新款G6、G9推出销量有望再上新台阶，公司自2022年G9上市受挫后完成变革，2024年下半年多款新车型热销，重新迈入上行通道 [9] 智驾与业务关联 - MONA M03 Max版预计5月推出，高阶智驾功能将下沉至15万元市场，公司能将全场景智驾功能下沉至20万元以下市场，得益于全栈自研和AI能力，人形机器人已在广州工厂投入使用，发展与智能驾驶有较高共通性 [9] 盈利预测与投资建议 - 调整2024 - 2026年营业收入预测为410亿/909亿/1283亿元，净利润预测分别为 - 56亿/ - 12亿/+21亿元，维持“推荐”评级 [9] 财务数据 - 营业收入、净利润、毛利率、净利率、ROE、EPS、P/E、P/B等指标在2022 - 2026年有不同表现和变化趋势 [4] - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现各会计年度的财务状况和经营成果 [10][12] - 主要财务比率体现成长能力、盈利能力、估值倍数等方面的情况 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价格为港币2.36元，基于3倍净现值 [1] 报告的核心观点 - 中国广核集团发布盈利预警，预计2024年净利润同比下降130 - 180亿港元，主要因一次性支付股息预提税和股票交换导致的公允价值变动；排除这些因素，2024年持续业务预税利润预计增长230 - 280百万港元，同比增长41 - 50%，略高于预测 [1] - 2024年上半年因哈萨克斯坦税收政策变化缴纳股息预提税致收入所得税费用同比增长2.8倍，预计2025年有效税率恢复正常 [1] - 2024年12月Paladin Energy收购Fission Uranium股份，中广核矿业股权权益转换致持续经营业务损失 [2] 根据相关目录分别进行总结 盈利摘要 |指标|FY22A|FY23A|FY24E|FY25E|FY26E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万港元）|3,649|7,363|10,992|11,852|13,084| |年同比增长率（%）|(5.5)|101.8|49.3|7.8|10.4| |调整后净利润（百万港元）|514.9|497.1|443.4|675.4|1,099.6| |年同比增长率（%）|188.5|(3.5)|(10.8)|52.3|62.8| |每股收益（调整后）（港币分）|7.18|6.54|5.83|8.89|14.47| |一致性每股收益（港元分）|na|na|7.18|10.96|15.58| |市盈率（x）|21.2|23.2|26.1|17.1|10.5| |市净率（x）|3.5|3.0|2.7|2.3|1.9| |收益率（%）|0.0|0.0|0.6|0.9|1.4| |股东权益回报率（%）|18.7|13.8|10.8|14.6|20.2| |净杠杆比率（%）|68.8|18.8|22.5|7.1|(2.3)| [3] 股票数据 - 市值11,553.0百万港元，平均3个月周转72.3百万港元，52周最高/最低价3.03/1.32港元，总发行股票数7600.7百万 [4] 股权结构 - 中国广核集团持股56.9%，中国诚通控股集团持股10.0% [5] 股票表现 |时间|绝对|相关| |----|----|----| |1个月|-2.6%|-9.4%| |三个月|-7.9%|-21.6%| |6个月|9.4%|-19.0%| [6] 财务概要 损益表 |项目|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万港元）|3,860|3,649|7,363|10,992|11,852|13,084| |销售成本（百万港元）|(3,771)|(3,501)|(7,231)|(11,097)|(12,004)|(12,848)| |毛利润（百万港元）|88|148|132|(105)|(151)|235| |销售费用（百万港元）|(14)|(13)|(19)|(11)|(12)|(13)| |管理费用（百万港元）|(42)|(49)|(52)|(55)|(59)|(65)| |其他人（百万港元）|(1)|(3)|(6)|(11)|(7)|(8)| |其他收入（百万港元）|8|16|12|20|18|20| |（合资企业）的（亏损）/利润份额（百万港元）|205|523|606|948|1,031|1,114| |EBITDA（百万港元）|41|101|69|(161)|(212)|169| |折旧（百万港元）|2|2|2|1|0|0| |息税前利润（百万港元）|40|100|67|(162)|(212)|169| |利息收入（百万港元）|2|6|18|28|35|53| |利息费用（百万港元）|(50)|(62)|(131)|(87)|(87)|(86)| |净利息收入（/支出）（百万港元）|(48)|(56)|(114)|(60)|(52)|(34)| |税前利润（百万港元）|197|567|559|727|768|1,250| |个人所得税（百万港元）|(18)|(52)|(62)|(283)|(92)|(150)| |少数股东权益（百万港元）|0|0|0|0|0|0| |净利润（百万港元）|178|515|497|443|675|1,100| |调整后净利润（百万港元）|178|515|497|443|675|1,100| [12] 资产负债表 |项目|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |流动资产（百万港元）|1,933|2,447|2,214|3,644|3,142|4,991| |现金及现金等价物（百万港元）|81|52|1,017|823|1,496|2,033| |应收账款（百万港元）|99|343|462|562|607|612| |库存（百万港元）|1,743|2,048|697|2,221|1,002|2,307| |其他流动资产（百万港元）|9|2|38|38|38|38| |非流动资产（百万港元）|4,416|4,419|4,536|4,702|4,882|5,078| |固定资产（百万港元）|1|1|1|1|1|0| |使用权资产（百万港元）|4|2|1|0|0|0| |对合资企业和关联企业的投资（百万港元）|4,353|4,369|4,495|4,661|4,842|5,038| |其他非流动资产（百万港元）|58|46|39|39|39|39| |总资产（百万港元）|6,350|6,866|6,750|8,346|8,024|10,069| |当前负债（百万港元）|3,754|2,064|1,391|2,543|1,613|2,659| |短期借款（百万港元）|0|958|349|399|449|499| |应付账款（百万港元）|1,103|1,044|999|2,102|1,121|2,117| |应纳税额（百万港元）|9|11|12|12|12|12| |其他流动负债（百万港元）|2,640|50|30|30|30|30| |租赁负债（百万港元）|1|2|1|1|1|1| |非流动负债（百万港元）|440|1,454|1,479|1,479|1,479|1,479| |长期借款（百万港元）|388|0|0|0|0|0| |其他非流动负债（百万港元）|52|1,454|1,479|1,479|1,479|1,479| |总负债（百万港元）|4,194|3,518|2,870|4,022|3,092|4,138| |总股东权益（百万港元）|2,155|3,348|3,880|4,324|4,932|5,931| |少数股东权益（百万港元）|0|0|0|0|0|0| |总权益及负债（百万港元）|6,350|6,866|6,750|8,346|8,024|10,069| [12] 现金流量 |项目|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |经营活动产生的净现金（百万港元）|258|113|1,040|(967)|(109)|(296)| |净投资现金（百万港元）|(3,337)|419|499|810|885|971| |净融资现金流（百万港元）|1,981|(550)|(582)|(37)|(103)|(138)| |现金净变动（百万港元）| - | - | - | - | - | - | |年初现金余额（百万港元）|0|81|52|1,017|823|1,496| |汇率差异（百万港元）|1,179|(11)|8|0|0|0| |年末现金余额（百万港元）|81|52|1,017|823|1,496|2,033| [14] 增长 |项目|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入增长率|34.8%|(5.5%)|101.8%|49.3%|7.8%|10.4%| |毛利润增长率|(56.5%)|67.7%|(10.9%)|na|na|na| |EBITDA增长率|(73.5%)|145.1%|(32.1%)|na|na|na| |息税前利润增长率|(74.7%)|151.8%|(32.7%)|na|na|na| |净利润增长率|15.0%|188.5%|(3.5%)|(10.8%)|52.3%|62.8%| |副净利润增长率|15.0%|188.5%|(3.5%)|(10.8%)|52.3%|62.8%| [14] 盈利能力 |项目|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |毛利润率|2.3%|4.1%|1.8%|(1.0%)|(1.3%)|1.8%| |EBITDA利润率|1.1%|2.8%|0.9%|(1.5%)|(1.8%)|1.3%| |净利率adj.|4.6%|14.1%|6.8%|4.0%|5.7%|8.4%| |权益回报率（ROE）|16.6%|18.7%|13.8%|10.8%|14.6%|20.2%| [14] 准备/流动性/活动 |项目|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |净资产负债比率（x）|0.1|0.7|0.2|0.2|0.1|(0.0)| |当前比率（x）|0.5|1.2|1.6|1.4|1.9|1.9| |应收账款周转天数|4.7|22.1|20.0|17.0|18.0|17.0| |应付账款周转天数|53.4|111.9|51.6|51.0|49.0|46.0| [14] 估值 |项目|2021A|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |市盈率（x）|56.2|21.2|23.2|26.1|17.1|10.5| |市净率（x）|4.7|3.5|3.0|2.7|2.3|1.9| |股息收益率（%）|0.0|0.0|0.0|0.6|0.9|1.4| [14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][12] 报告的核心观点 - 361度2024年业绩较快增长，深化与大型国际体育赛事合作，通过科技创新和市场拓展提升品牌专业高度与全球影响力，发布多款新品，成人装门店升级，推出新业态超品店，童装业务扩大校园布局，海外销售渠道建设取得进展 [12] - 暂维持公司2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，对应2025/2026/2027年EPS分别为0.64/0.72/0.81元，PE分别为7倍/6倍/5倍 [12] 报告各部分总结 公司基本信息 - 总股本20.68亿股，总市值92.84亿港元，一年最低/最高股价为3.15/4.85港元，近3月换手率21.4% [1] 收益表现 - 1个月相对收益6.3%，绝对收益17.1%；3个月相对收益 - 11.9%，绝对收益6.3%；1年相对收益 - 30.0%，绝对收益8.2% [4] 业绩情况 - 2024年实现营业收入100.7亿元，同比增长19.6%，归母净利润11.5亿元，同比增长19.5%，EPS为0.56元，全年派息率45.0%；上半年收入/归母净利润分别同比+19.2%/+12.2%，下半年分别同比+20.0%/+39.2% [5] 利润率指标 - 2024年毛利率同比提升0.4PCT至41.5%，经营利润率同比下降0.8PCT至15.6%，归母净利率为11.4%，同比持平；期间费用率同比下降0.8PCT以及毛利率提升0.4PCT，但经营利润率下降，主要系应收账款减值损失计提4232万元以及其他收益同比减少2926万元所致 [6] 零售流水 - 2024Q1 - Q4，361度主品牌（线下渠道）同比增长约15 - 20%/约10%/约10%/约10%；361度童装（线下渠道）同比增长约20 - 25%/约中双位数/约10%/10 - 15%；361度电商同比增长约20 - 25%/30 - 35%/20%+/30 - 35% [6] 收入结构 - 成人/童装/其他2024年收入占比分别为73.3%/22.9%/3.8%，收入分别同比+19.1%/+20.1%/+26.8%；成人鞋类/服装收入占总收入比分别为42.6%/30.7%，收入分别同比+22.1%/+15.1%；童装鞋类/服装收入占总收入比分别为10.9%/12.0%，收入分别同比+17.5%/+22.6% [7] - 成人鞋类/成人服装/儿童鞋类/儿童服装2024年销售量分别同比+20.5%/+13.7%/+23.7%/+15.0%，平均批发单价分别同比+1.4%/+1.2%/-5.1%/+6.5%；海外实现收入1.8亿元、同比持平略降，占总收入1.8% [7] - 线上/线下2024年收入占比分别为25.9%/74.1%，收入分别同比+12.2%/+22.4% [7] 渠道情况 - 截至2024年末，361度品牌中国内地、海外分别拥有5750家（+16家）、1365家（+105家）；361度儿童于中国内地门店数为2548家（+3家）；2024年末推出超品店，目前已开4家 [8] 财务指标 - 毛利率：2024年毛利率同比提升0.4PCT至41.5%；成人装/童装/其他毛利率分别为42.2%/41.7%/26.9%，分别同比+0.7/-0.3/+1.2PCT [9] - 费用率：2024年期间费用率同比下降0.8PCT至29.0%，其中销售/管理/财务费用率分别为22.0%/6.9%/0.1%，分别同比-0.2/-0.5/-0.1PCT；广告及市场推广开支/研发费用/员工成本占收入的比重分别为12.8%/3.4%/8.5%，分别同比+0.1/-0.3/-0.7PCT [9] - 其他：存货2024年末同比增加56.2%至21.1亿元，存货周转天数为107天，同比增加14天；应收账款2024年末同比增加14.9%至43.5亿元，应收账款周转天数为149天，同比持平；经营净现金流2024年为6981万元，同比减少82.9% [10] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|8423|10074|11456|12800|14151| |营业收入增长率|21.0%|19.6%|13.7%|11.7%|10.6%| |净利润（百万元）|961|1149|1315|1488|1666| |净利润增长率|28.7%|19.5%|14.4%|13.2%|12.0%| |EPS（元）|0.46|0.56|0.64|0.72|0.81| |ROE（归属母公司)（摊薄）|10.6%|12.3%|13.1%|13.7%|14.3%| |P/E|9|7|7|6|5| |P/B|0.9|0.9|0.8|0.8|0.7| [13]

报告公司投资评级 - 给予中创新航“买入”评级 [2] 报告的核心观点 - 2024年公司净利润介于7.86 - 8.74亿元，较2023年的4.37亿元同比增长80% - 100%，业绩增长得益于出货规模和海外业务 [1] - 2025Q1动储电池出货量预计达20GWh，同比增幅近150%，出口车型出货量预计占动力板块整体出货量30%以上 [1] - 2025年3月10日起公司被纳入港股通，有助于扩大投资群体，提高股票流动性 [2] - 预计公司2024 - 2026年营业收入为324/395/489亿元，同比增长20%/22%/24%；归母净利润为5.7/14.7/21.9亿元，同比增长94%/157%/49%，后续具备较高增长潜力 [2] 财务指标总结 营业收入 - 2022 - 2026年分别为203.75亿、270.06亿、324.11亿、395.17亿、489.03亿元，同比增长199%、33%、20%、22%、24% [3] 归母净利润 - 2022 - 2026年分别为6.92亿、2.94亿、5.72亿、14.69亿、21.92亿元，同比增长394%、 - 57%、94%、157%、49% [3] EPS - 2022 - 2026年分别为0.44元、0.17元、0.32元、0.83元、1.24元 [3] P/E - 2022 - 2026年分别为38.15、98.54、55.86、21.75、14.58 [3] 股票信息总结 - 行业为海外 [4] - 前次评级为买入 [4] - 2025年3月12日收盘价为19.38港元 [4] - 总市值为343.4721亿港元 [4] - 总股本为17.723亿股 [4] - 自由流通股占比34.51% [4] - 30日日均成交量为155万股 [4] 公司业务优势总结 - 业务拓展及持续增长，规模效应不断体现，2024年国内动力电池装车量位列第三，达36.48GWh，全球储能电池出货量稳居第六 [7] - 技术和产品力优秀，提升产品性能同时持续降低成本 [7] 财务报表总结 资产负债表 - 2022 - 2026年资产总计分别为904.61亿、1054.29亿、1166.84亿、1307.97亿、1479.33亿元 [8] - 负债合计分别为488.85亿、590.43亿、694.93亿、817.58亿、963.28亿元 [8] - 归属母公司股东权益分别为343.79亿、346.46亿、352.06亿、366.64亿、388.44亿元 [8] 利润表 - 2022 - 2026年营业收入分别为203.75亿、270.06亿、324.11亿、395.17亿、489.03亿元 [8] - 净利润分别为6.94亿、4.37亿、8.17亿、18.59亿、25.78亿元 [8] - 归属母公司净利润分别为6.92亿、2.94亿、5.72亿、14.69亿、21.92亿元 [8] 主要财务比率总结 成长能力 - 2022 - 2026年营业收入同比增长198.88%、32.54%、20.01%、21.93%、23.75% [10] - 归属母公司净利润同比增长393.92%、 - 57.44%、94.26%、156.81%、49.23% [10] 获利能力 - 毛利率分别为10.32%、13.00%、15.00%、15.50%、16.00% [10] - 销售净利率分别为3.39%、1.09%、1.76%、3.72%、4.48% [10] - ROE分别为2.01%、0.85%、1.62%、4.01%、5.64% [10] - ROIC分别为0.95%、0.84%、2.48%、3.64%、4.26% [10] 偿债能力 - 资产负债率分别为54.04%、56.00%、59.56%、62.51%、65.12% [10] - 净负债比率分别为16.30%、46.00%、84.70%、106.25%、112.80% [10] - 流动比率分别为1.14、0.87、0.55、0.45、0.50 [10] - 速动比率分别为0.72、0.64、0.31、0.20、0.24 [10] 营运能力 - 总资产周转率分别为0.32、0.28、0.29、0.32、0.35 [10] - 应收账款周转率分别为4.15、4.05、4.17、4.20、4.23 [10] - 应付账款周转率分别为1.31、1.13、1.27、1.29、1.30 [10] 每股指标 - 每股收益分别为0.44元、0.17元、0.32元、0.83元、1.24元 [10] - 每股经营现金流分别为1.19元、1.64元、1.39元、2.31元、2.97元 [10] - 每股净资产分别为19.40元、19.55元、19.86元、20.69元、21.92元 [10] 估值比率 - P/E分别为38.15、98.54、55.86、21.75、14.58 [10] - P/B分别为0.87、0.84、0.91、0.87、0.82 [10] - EV/EBITDA分别为24.60、21.16、35.89、26.37、22.26 [10]

报告公司投资评级 - 首次覆盖友邦保险，给予“买入”评级，预计合理估值为 1.5XPEV，对应目标价 81.10 港元 [3] 报告的核心观点 - 友邦业务覆盖亚太 18 个市场，经营及财务表现稳健，新单保费与 NBV 底部有韧性，2023 年来重回高增长，2024 年 NBV Margin 企稳回升，营运利润平稳增长，内含价值兼具成长性和可信性，资本管理政策优化，股东回报可预期性和稳定性提升 [1] - 友邦具备优越公司治理、最优代理人、深耕亚太地区、负债成本低、资产端全球配置等核心优势，中国未来有渠道、客户、区域三大增量，香港、新马泰未来 NBV 有望维持双位数增长 [2] 根据相关目录分别进行总结 公司概述 - 发展历程：1919 年创立于上海，二战前后在多地布局，1992 年重返中国内地，2010 年独立上市，2020 年改建中国内地业务为独资子公司 [16] - 股权结构：股权高度分散，截至 2024H1，持股超 5%大股东 6 个，合计持股 44.38%，均为机构财务投资，不干预日常经营，利于管理层决策自主灵活 [19] - 财务表现：新业务价值增长和存量保单摊销驱动营运利润稳健增长，2010 - 2022 年复合增速 11.6%，2019 年后增速放缓，2024H1 税后归母营运利润同比+3.5%（固定利率口径同比+7%）；新单保费与 NBV 底部有韧性，2023 年来高增长，2024Q1 - 3 NBV 同比+19.6%，NBV margin 同比提升 2.4pct 至 53.3%；内含价值成长性和可信性兼具，ROEV 维持高位，利率敏感性低于内地上市公司 [22][24][29] - 股东回报：上市以来分红额稳定提升，分红率提至 35%以上；2024 年 4 月发布优化资本管理政策，以年度自由盈余净额 75%为目标派付率，预计 2024 - 2026 年股东回报率分别为 7.4%、6.5%、5.8% [34] 核心优势一：优越的公司治理为发展根基 - 管理团队：董事会 13 位成员，1 名执行董事和 12 名独立非执行董事，背景多元，决策客观，利于跨区域拓展；管理架构立足本地赋能，权力下放，业务由集团、区域、国家首席执行官三层管理 [41][42] - 激励机制：管理层收入包括基本薪金等，长短期薪酬机制和员工持股计划确保与公司利益一致，短期奖励关注当年核心指标，长期奖励以 3 年为考核期，占薪资比例超 55%，长短期奖励占比达 85% [45] 核心优势二：最优代理人构筑护城河 - 践行最优代理人策略，从招募、管理、培训坚持精英路线，推出科技数码工具支持代理人；新一代代理主管计划带来主管人数两位数增长；MDRT 人数逐年提升，2024 年达 18750 人，全球排名第一 [52][53] 核心优势三：深耕高潜力的亚太地区 - 多市场经营，业务遍布 18 个亚太市场，不同子公司接力增长，经验可复制，亚太地区有需求增长潜力，多区域经营分散风险 [55] - 友邦中国：NBV 常年高增，2010 - 2019 年复合增速 37%，2024H1 同比+30%，对集团贡献提升至 29.8%；最优秀代理策略构筑竞争优势，MDRT 会员人数全球第一；未来有渠道、客户、区域三大增量，银保渠道拓展成效显著，紧抓税优窗口拓展客户，展业区域持续扩张 [58][59][69] - 友邦香港：2023 年 NBV 同比+82%恢复高增，2024H1 同比+26%，NBV 贡献重回第一；MCV 业务价升量减，有较大修复空间，监管打击经纪渠道利好友邦；香港本地业务银保占比低市占率下滑，队伍与业绩有望修复 [79][82][96] - 新马泰：价稳量升，增长稳定性强。新加坡市场成熟，预计长期稳健增长，2024Q1 - 3 新单保费+22.4%，友邦意健险优势显著，储蓄险热销有望驱动 NBV 高增 [101][102][106] 核心优势四：负债成本更低，且利差依赖度优于同业 - 文档未提及具体内容 核心优势五：资产端全球配置，长期投资收益更有保证 - 文档未提及具体内容 估值与投资建议 - 盈利预测：预计 2024 - 2026 年友邦 NBV 增速分别为 17%、9%、10%，归母营运利润增速分别为 9%、9%、8%，EV 增速分别为 3%、5%、7% [3] - 估值及投资建议：截至 3 月 13 日，2025 年 PEV 为 1.18X，位于 2018 年估值分位 10%，当前友邦 NBV 增长稳健、利差损压力小，结合 ROEV 和营运利润 ROE，预计 1.5XPEV 为合理估值，对应目标价 81.10 港元，首次覆盖给予“买入”评级 [3]

报告公司投资评级 - 行业为非必需性消费/纺织及服饰，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 考虑宏观消费环境变化，小幅调整公司盈利预测，预计FY25 - 27年营收分别为257亿元、286亿元、322亿元（原值为265亿元、301亿元、341亿元）；归母净利分别为35亿元、39亿元、44亿元（原值为36亿、41亿、46亿）；EPS分别为0.30元、0.34元、0.38元（原值为0.32元、0.37元、0.42元），维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 春夏新品 - 波司登在防晒衣产品集合中增加创新都市轻户外系列，清新亮色及双色拼接提升时尚度，多样冲孔设计提升透气度，增加量感廓形迎合年轻消费者需求；女版产品运用多种收腰修身版型与简洁设计，适配日常户外场景，满足多元化户外穿着需求 [1] - 波司登全新上市冲锋衣系列产品，在时尚与功能防护间寻找平衡，有防泼水、防风、透湿透气性能，延伸出多场景品类，提供适合都市/户外穿着的轻防护功能外套选择 [1] 品牌形象 - 从羽绒服全球规模领先的品牌认知向全球全面领先升级，融合多种方式，贯彻品牌引领、品牌战役发力、品销两旺策略，从畅销款推广打造、Top店引流赋能为品牌战略提供帮助，加深消费者对品牌的认知度和美誉度，实现品牌引领感知以及品销最大化目标 [2] 物流与供应链 - 公司智能配送中心服务全国所有线下直营、经销门店以及线上多平台业务，通过一体化库存管理平台对全国直营9大仓及经销商12小仓的库存统一管理，加强Top款前置，提升补货可得率 [3] - 公司实施羽绒服装行业领先的期/现货商品运营模式，首期订单控制在40%以内，剩余比例根据市场终端销售数据及趋势预测在销售旺季滚动下单，通过拉式补货、快速上新及小单快反支撑高效周转周期及运营效率，夯实优质快反能力 [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[7] 报告的核心观点 - 基于公司对科技投入的坚定和力度、以及阿里自身生态在智能化应用的契合程度，看好公司在新一轮AI周期下的商业化机遇；核心基本盘业务中，智能化投放工具全站推广在广告业务已开始产生贡献，淘天商业化进程提速，且淘天重视商户营商环境，淘系电商生态经营有望持续优化；预计FY2025 - 2027年公司归母净利润分别为1396、1576、1893亿元 [2][7] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - FY2025Q3公司营业收入达2802亿元，同比增长8%，Non - Gaap归母净利润达513亿元，同比增长7%，归母净利润达489亿元，同比增长239% [4] 各业务表现 - 淘天集团：商业化提速阶段盈利能力强，本季度CMR同比增长9%，得益于基础软件服务费全季度影响和全站推广工具渗透率提升；EBITA同比增长2%，预计广告收入增长、接入国补带动盈利；本季度88VIP会员数量达4900万人，环比增300万人，同比增1900万 [7] - AIDC：收入保持强劲，本季度业务收入增长32%，EBITA亏损50亿，环比扩大20亿，因集团在海外购物节日等投入获客，速卖通Choice业务UE效益环比改善 [7] - 云智能集团：收入增长环比提速，结构优化下利润端增长更快，资本性支出同比及环比大幅提升；本季度收入同比增长13%，公有云双位数增长带动，AI相关产品使用量大幅提升，收入连续六个季度三位数同比增长；盈利端EBITA同比增长33%，利润率提升；FY2025Q1 - Q3资本性开支分别为121、175、318亿元，本季度环比大幅提升，同比增长259% [7] 资产负债表管理 - FY2025Q3公司出售高鑫零售、银泰商业所有权益，以13亿美元总价回购1.19亿股普通股，截至2024年12月31日流通普通股数环比净减少比例达0.6%，董事会授权的股份回购计划剩余207亿美元回购额度；2024年11月发行50亿美元及人民币计价优先无担保票据，用于偿还离岸债务、股份回购等，延长债务到期期限并锁定优惠利率 [7] 财务预测 |项目|FY2024|FY2025E|FY2026E|FY2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|941,168|1,002,577|1,138,109|1,271,237| |归属母公司净利润（百万元）|79,741|139,550|157,613|189,313| |Adj.EBITA（百万元）|165,028|173,522|207,222|243,191| |Non - Gaap净利润（百万元）|157,479|156,148|168,199|195,706| |营业收入增长率|8.25%|6.52%|13.52%|11.70%| |毛利率|37.70%|37.80%|37.82%|37.84%| |销售净利率|8.47%|13.92%|13.85%|14.89%| |ROE|7.13%|12.23%|13.09%|14.67%| |ROIC|7.98%|8.87%|11.38%|13.02%| |资产负债率|36.96%|36.44%|35.49%|34.37%| |净负债比率|36.32%|39.51%|40.99%|38.17%| |流动比率|1.79|1.64|1.57|1.57| |速动比率|1.70|1.55|1.48|1.49| |总资产周转率|0.53|0.56|0.61|0.64| |每股收益（元）|3.95|7.20|8.39|10.28| |每股经营现金流（元）|9.05|8.21|10.34|13.34| |每股净资产（元）|55.13|60.34|65.94|72.85| |P/E|28.3|16.2|14.3|11.9| |P/B|2.03|1.93|1.82|1.68| |EV/EBITA|16.14|15.68|13.35|11.40| [8][11]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][9] 报告的核心观点 - 公司三大板块均良性发展，盈利状况进一步改善，联营公司传奇生物CART放量提速，预计2026年盈利，有望给母公司贡献利润 [3] - 2024年公司持续经营业务收入增长，集团净利润扭亏为盈，考虑解除合并传奇生物，下调25 - 26年收入预测，新增27年收入预测，维持“增持”评级 [9] - 三大板块协同发展，未来增长在望，细胞疗法销售额增长，新产能释放，盈利在即 [9] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万美元）|629|842|594|925|825|968| |(+/-)%|23%|34%|-29%|56%|-11%|17%| |毛利润（百万美元）|304|410|272|573|416|488| |净利润（百万美元）|-227|-95|2962|224|148|273| |(+/-)%|35%|58%|3202%|-92%|-34%|85%| |PE|-29.35|-56.03|0.90|15.71|23.78|12.86| |PB|6.65|3.87|0.62|0.77|0.75|0.71|[7] 公司业务情况 - 生命科学业务：2024年收入4.55亿美元（+10.2%），经调整毛利率为52%（+5.9pct），2025年指引预计收入增长10% - 15%，经调整毛利率持平 [9] - CDMO业务：2024年收入0.95亿美元（-13.2%），经调整毛利率为0.14亿美元，2025年有望实现15% - 20%增长，2025H1将收到礼新项目约40%的首付款 [9] - 百斯杰：2024年收入0.54亿美元（+24.6%），经调整毛利率提升（36.1%，+2.8pct），2025年收入增长有望达到20 - 25%，经调整毛利率有望达到45% [9] 细胞疗法情况 - 2024.04二线MM在美获批后带动销售增长，CARVYKTI在2024年实现收入9.63亿美元（+92.6%），成为全球第二畅销的CAR - T产品 [9] - 随着传奇/强生与诺华供应协议达成，25Q1诺华生产基地启动CARVYKTI商业化生产，25H2比利时Tech Lane工厂有望开始商业化生产，助力传奇2025年实现1万人份治疗，2026年实现盈利 [9] 催化剂 - CAR - T疗法放量超预期；投融资回暖 [9]