报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年公司收入利润增长均超30%，高端品牌势能持续向上，护肤线与彩妆协同发展，上调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 当前股价109.20港元，一年最高最低为118.00/47.650港元，总市值535.28亿港元，流通市值285.93亿港元，总股本4.90亿股，流通港股2.62亿股，近3个月换手率60.51% [1] 财务数据 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|2,886|3,885|5,184|6,730|8,465| |YOY(%)|57.8|34.6|33.4|29.8|25.8| |净利润(百万元)|662|881|1,179|1,536|1,939| |YOY(%)|96.1|33.0|33.9|30.3|26.2| |毛利率(%)|84.8|84.4|84.4|84.6|84.7| |净利率(%)|23.0|22.7|22.7|22.8|22.9| |ROE(%)|42.8|36.3|32.7|29.9|27.4| |EPS(摊薄/元)|1.4|1.8|2.4|3.1|4.0| |P/E(倍)|74.6|56.1|41.9|32.2|25.5| |P/B(倍)|32.0|20.4|13.7|9.6|7.0| [7] 业务情况 - 2024年彩妆/护肤/化妆艺术培训业务营收分别为23.04/14.29/1.52亿元，同比分别+42.0%/+23.2%/+45.8%，占比分别为59.3%/36.8%/3.9% [5] - 2024年线上/线下渠道营收分别为17.84/19.49亿元，同比分别+51.2%/+21.6% [5] 盈利能力 - 2024年公司毛利率84.4%（-0.4pct），彩妆/护肤/化妆艺术培训业务毛利率分别为83.6%/87.2%/69.0% [5] - 2024年销售/管理/研发费用率为49.0%/6.9%/0.6%，同比分别+0.1pct/+0.2pct/-0.2pct，整体费用率保持平稳 [5] 业务发展亮点 - 彩妆端均价提升6.4%，2024年光感无痕粉膏系列销售超4亿元，鱼子气垫等有发展潜力，“气蕴东方”香水系列上新并储备多款香水 [6] - 护肤端鱼子面膜零售额超8亿元，鱼子系列其他产品有放量空间，2025年初上新身体系列 [6] - 线下2024年自营及经销专柜分别为378/31个，复购率达34.9%（+2.1pct），开拓超高端渠道强化高端定位助于同店提升 [6] - 线上2025年38大促毛戈平首次进入天猫美妆TOP20榜单，登顶抖音彩妆香水榜单，加强营销拓新客，老客线上复购率增加，有望维持较快增速 [6]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 绿城中国发布2024年业绩，营收增长毛利率承压，周转效率持续提升，自投代建业务齐头并进，土储充裕结构优质，融资成本不断降低 维持2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年公司归母净利润为33.3、45.4、54.3亿元，对应EPS为1.31、1.79、2.14元，当前股价对应PE为8.0、5.8、4.9倍，看好公司低毛利项目结转完成后盈利回升，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 2025年4月1日，当前股价11.340港元，一年最高最低13.780/0.000港元，总市值287.39亿港元，流通市值287.39亿港元，总股本25.34亿股，流通港股25.34亿股，近3个月换手率38.95% [1] 业绩表现 - 2024年实现营业收入1585.46亿元，同比增长20.7%；实现归母净利润15.96亿元，同比下降48.8%，主要因计提减值49.17亿元，若剔除减值影响，预计归母净利润增长 公司派息为每股0.30元，派息比例提升至48% 2024年整体结算毛利率12.8%，同比下降0.2pct；其中开发业务11.7%，同比提升0.4pct [6] 销售情况 - 2024年1 - 12月，累计自投销售面积591万平方米，同比下降13.8%；累计自投销售金额1718亿元，同比下降11.6%；权益金额为1206亿元，同比下降5.5%，权益比提升4.5pct至70.2% [7] - 高周转亮点：新项目流速加快，2024年获取的42个新项目已开盘27个，开发周期提速，从拿地至开工、首开及经营现金流回正分别缩短至1.7、4.7及12.3个月，车宅去化比同比提升7%至1.39倍，26个项目实现整盘车宅同罄；一二线城市销售额占比达79%，在18个核心城市销售排名当地前五；销售回款率104% [7] - 2025年，自投项目可售货值2002亿元（不含2025年内新增项目），聚焦高能级核心城市，一二线城市占比达83% [7] 投资与融资情况 - 2024年全年新增项目42个，总建筑面积约418万平方米，权益地价484亿元，平均楼面价14383元/平米，预计新增货值1088亿元，投资强度63% 一二线城市货值占比达92%，其中北上杭货值占比达51% [8] - 截至2024年末，平均融资成本降至3.7%，同比下降40bps；一年内到期债务占比为23.1%，维持低位 [8] 财务摘要和估值指标 | 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 131,383 | 158,546 | 161,760 | 167,656 | 175,301 | | YOY(%) | 3.3 | 20.7 | 2.0 | 3.6 | 4.6 | | 净利润(百万元) | 3,118 | 1,596 | 3,325 | 4,541 | 5,427 | | YOY(%) | 13.1 | (48.8) | 108.3 | 36.6 | 19.5 | | 毛利率(%) | 13.0 | 12.8 | 13.2 | 14.0 | 14.8 | | 净利率(%) | 7.4 | 4.5 | 4.2 | 5.3 | 5.8 | | ROE(%) | 8.6 | 4.4 | 8.6 | 11.5 | 13.5 | | EPS(摊薄/元) | 1.23 | 0.63 | 1.31 | 1.79 | 2.14 | | P/E(倍) | 8.5 | 16.6 | 8.0 | 5.8 | 4.9 | | P/B(倍) | 0.7 | 0.7 | 0.7 | 0.7 | 0.7 | [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 老铺黄金 2024 年业绩高增，品牌破圈推动线上线下双轮共振，盈利质量提升，费用端优化 2025Q1 销售亮眼，品牌势能提升，上调 2025 - 2027 年归母净利润预测并维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |年份|营业总收入（百万元）|同比(%)|归母净利润（百万元）|同比(%)|EPS - 最新摊薄（元/股）|P/E（现价&最新摊薄）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023A|3180|145.67|416.30|340.40|2.47|271.25| |2024A|8506|167.51|1473.11|253.86|8.75|76.65| |2025E|19532|129.64|3556.82|141.45|21.13|31.75| |2026E|29359|50.31|5643.93|58.68|33.52|20.01| |2027E|37296|27.03|7232.07|28.14|42.95|15.61|[1] 市场数据 - 收盘价 729.00 港元，一年最低/最高价 60.95/798.00 港元，市净率 41.52 倍，港股流通市值 69090.87 百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产 17.56 元，资产负债率 24.57%，总股本 168.37 百万股，流通股本 94.77 百万股 [6] 公司业绩情况 - 2024 年实现营收 85.06 亿元，同比 +167.5%；归母净利润 14.73 亿元，同比 +253.9%；经调整净利润 15.02 亿元，同比 +253.4% 24H2 营收 49.85 亿元，同比 +182.9%；净利润 8.85 亿元，同比 +304.1% 拟每股派息 6.35 元，派息总额约 10.7 亿元，分红比例 72.6% [7] 盈利质量与费用情况 - 2024 年毛利率达 41.2%，同比 -0.7pct；销售净利率达 17.3%，同比 +4.2pct 销售/管理/研发费用率分别为 14.5%/3.2%/0.2%，同比分别 -3.67pct/-2.08pct/-0.12pct 截至 2024 年末存货规模达 40.88 亿元，同比 +222%，存货周转天数缩短至 195 天 [7] 渠道拆分情况 - 线下：2024 年线下渠道总收入 74.5 亿元，同比 +164.3％，同店收入增长 120.9%，单商场平均销售额达 3.28 亿元，坪效居行业第一 24 年新增自营门店 7 家，优化扩店 4 家 截至 2025 年 2 月，门店总数 38 家，大陆地区 34 家且均位于核心商圈 [7] - 线上：24 年线上渠道销售业绩 12.6 亿元，同比 +192%，线上收入占比为 12.4% 2024 年天猫双十一期间，线上店铺登顶珠宝类店铺销售榜首 截至 2024 年底整体会员人数达 35 万人，较 23 年底增加 15 万人 [7] 财务预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面预测数据，涉及流动资产、营业总收入、营业成本等多项指标及相关财务比率 [8]

报告公司投资评级 - 维持买入 - A 投资评级，给予 0.42x2025 年 P/B，对应 6 个月目标价为 10.47 港元（已按港元兑人民币 0.93 折算汇率） [3][6] 报告的核心观点 - 2024 年联想控股实现收入 5128.06 亿元（YoY + 18%），归母净利润 1.33 亿元，实现扭亏为盈 [1] - 产业运营板块受联想集团盈利水平提升影响，2024 年贡献归母净利润达 39.63 亿元（YoY + 29%），产业孵化与投资板块受资本市场波动等影响，归母净亏损 22.16 亿元，亏损同比大幅减少 [1] 产业运营 - 2024 年产业运营板块实现收入 5082.01 亿元（YoY + 18%），归母净利润 39.63 亿元（YoY + 29%） [2] - 联想集团盈利能力显著提升，总收入增长 19%达 4688.86 亿元，贡献归母净利润同比 +74%至 34.4 亿元 [2] - 联泓集团业务仍面临一定压力，为公司贡献归母净利润为 0.7 亿元 [2] - 佳沃集团亏损有所扩大，贡献归母净亏损达 6.48 亿元 [2] - 卢森堡国际银行业绩表现保持稳健，为公司贡献归母净利润达 11.01 亿元 [2] 产业孵化与投资 - 2024 年产业孵化与投资板块归母净亏损 22.16 亿元，同比亏损大幅减少 [3] - 2024 年成功推动 13 家被投企业登陆资本市场，保持行业领先地位 [3] - 围绕前沿新材料等战略新兴产业布局，累计拥有超 180 家国家级专精特新“小巨人”企业，在具身智能领域累计投资近 40 家企业 [3] 财务报表预测 利润表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|436,012|512,806|538,959|587,465|624,476| |营业总支出（百万元）|421,989|496,244|528,996|573,961|611,268| |营业利润（百万元）|14,023|16,563|9,963|13,505|13,208| |归属普通股东净利润（百万元）|-3,874|133|551|960|1,367| [4][10] 资产负债表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |总资产（百万元）|665,733|695,968|724,619|760,091|801,842| |总负债（百万元）|565,614|598,322|626,536|660,360|700,912| |归属母公司股东权益（百万元）|56,965|54,379|54,622|55,541|56,208| [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][10] 报告的核心观点 - 产品结构优化助力价增，盈利能力有望持续改善，股东回报价值凸显。公司推动产品迭代升级并领衔涨价，有望改善竞争格局、提升盈利能力。2024年延续100%高分红率，股息率达5.6%，预计2025 - 2026年公司EPS为0.76/0.91元，对应PE估值15/13倍 [2][8] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2024年度报告显示，全年实现营业收入806.5亿元，同比增长0.3%，毛利率提升2.7pct至33.1%，归母净利润37.34亿元，同比增长19.8%。2024年H2，营业收入394.5亿元，同比略降0.2%，毛利率提升3.3pct至33.6%，归母净利润18.49亿元，同比增长25.0% [4] 事件评论 分品项营收情况 - 2024年度方便面营收284.14亿元，同比下滑1.3%（2024H2下滑1.6%），容器面全年增长3.7%（2024H2增长1.4%），高价袋面全年下滑6.3%（2024H2下滑7.2%），中价袋面全年下滑3.7%，2024H2恢复6.2%的增长 [5] - 2024年度饮品营收516.2亿元，同比增长1.3%（2024H2增长0.9%），茶饮全年营收217亿元，同比增长8.2%（2024H2增长3.3%），包装水全年下滑6.7%（2024H2下滑7.9%），果汁全年下滑9.4%（2024H2下滑1.2%），碳酸全年增长0.4%（2024H2正增1.7%） [6] 盈利指标情况 - 2024年度销售净利率提升1.0pct至5.4%（方便面提升0.2pct，饮品提升1.6pct），毛利率提升2.7pct至33.1%（方便面提升1.6pct，饮品提升3.2pct），销售及管理费用合计增加约0.4pct，其他净收益减少50.7% [7] - 2024H2销售净利率提升1.3%至5.3%（方便面提升0.1pct，饮品提升2.2pct），毛利率整体提升3.3pct至33.6%（方便面提升1.9pct，饮品提升3.9pct） [7]

报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司收入增长但利润下降，主要受折旧年限变更、增聘教师等影响；2025年折旧影响消除且CAPEX有望降低，学费和住宿费有提升空间，四期校舍投入使用有望拓展新商业模式，成人继续教育和非学历职业教育是新增长点；调整盈利预测后维持买入评级 [2][8][9] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2024年公司收入9.7亿元、同比增长4.3%，归母净利2.24亿元、同比下降21.1%；2024年派发末期股息每股0.1港元，叠加中期股息，分红率34%，股息率7.04% [2] 公司动态 - 2025年3月28日公告，全资附属公司Gench WFOE与上海昀耀及上海峰赋成立有限合伙企业，出资总额1.5亿元，分别占比0.1%、50.0%及49.9%，从事创业投资等业务 [3] 业务分析 - 24/25学年新招生下降，专升本学费提升；2024年学费/住宿费收入8.1/1.34亿元、同比增长4.0%/6.4%；在校生总人数23928名、同比减少4.3%；平均学费33851元、同比增长8.4%；合约负债5.13亿元，同比增加0.3%；国际教育拓展国际课程项目；成人继续教育在职学生5775人，同比下降9.5%；非学历职业教育提供398种证书类型培训 [4] 教学创新 - 全面推进“AI + 课程”建设，探索建设70门AI + 课程，获批9门占总获批课程32.1%；建设DeepSeek建桥教育应用大模型，可用于招生、就业、教学等方面 [5] 财务分析 - 2024年毛利率55.7%、同比下降6.1PCT，归母净利率23.1%、同比下降7.4PCT；销售费用率/管理费用率/财务费用率增加0.1/3.3/0.1PCT至0.5%/24.8%/0.1%；其他收入/收入同比增长0.2PCT；金融资产减值损失占比提升0.6PCT；所得税/收入占比下降2.6PCT至7.7%；资本开支1.93亿元、同比下降24.7%；加权平均银行贷款利率3.65%，同比下降0.18PCT [6][7] 就业情况 - 截至2024年8月31日，上海建桥学院2024届毕业生就业率维持99.1%的高水平，58.8%的毕业生留在上海地区就业 [7] 投资建议 - 短期受折旧年限变更、成本费用高企影响，但有一次性费用且教师薪资提升保障未来教学质量和就业率；25年折旧影响消除，CAPEX有望低于24年；学费和住宿费有提升空间；中长期四期校舍投入使用，产教融合优势值得关注，有望拓展新商业模式；成人继续教育、非学历职业教育是新增长点 [8] 盈利预测与估值 - 上调25 - 26年收入预测至10.38/11.21亿元，新增27年收入预测12.02亿元；下调25 - 26年归母净利润至2.61/2.80亿元，新增27年归母净利润预测3.01亿元；对应下调25/26年EPS至0.63/0.68元，新增27年EPS预测0.73元；2025年3月31日收盘价2.15港元对应25/26/27年PE为3.18/2.96/2.76倍，维持“买入”评级 [9] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|929.89|969.85|1038.10|1121.10|1201.58| |YoY（%）|17.69%|4.30%|7.04%|8.00%|7.18%| |归母净利润(百万元)|283.37|223.62|260.75|280.44|301.09| |YoY（%）|25.98%|-21.08%|16.61%|7.55%|7.37%| |毛利率（%）|61.77%|55.67%|60.00%|60.10%|60.20%| |每股收益（元）|0.68|0.54|0.63|0.68|0.73| |ROE（%）|0.13|0.10|0.10|0.10|0.10| |市盈率|5.13|5.02|3.18|2.96|2.76| [11] 财务报表和主要财务比率 - 包含利润表、现金流量表、资产负债表相关数据及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等主要财务指标 [14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 考虑2025年延续偏弱消费环境，公司推进渠道调整，结合重要赛事资源费用投入，预计25年收入同比持平，净利润率高单位数 将25 - 26年归母净利润预测值下调，增加27年预测值，对应25 - 27年PE分别为15/14/13X，长期看对稀缺顶级赛事资源的投入有望提升品牌势能 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|27598|28676|28682|30043|31590| |同比(%)|6.96|3.90|0.02|4.75|5.15| |归母净利润（百万元）|3187|3013|2454|2705|3021| |同比(%)|(21.58)|(5.46)|(18.55)|10.22|11.67| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.23|1.17|0.95|1.05|1.17| |P/E（现价&最新摊薄）|11.88|12.57|15.43|14.00|12.53| [1] 市场数据 - 收盘价为15.78港元，一年最低/最高价为12.56/24.60港元，市净率为1.56倍，港股流通市值为40788.11百万港元 [6] 基础数据 - 每股净资产为10.10元，资产负债率为26.90%，总股本和流通股本均为2584.80百万股 [7] 相关研究 - 公司2024年营收286.76亿元/yoy + 3.9%，归母净利润30.13亿元/yoy - 5.5%，净利下滑主因投资性房地产减值计提3.33亿元，剔除一次性损益的EBITDA为63.8亿元/yoy + 6% 年末派息0.2073元/股，全年派息比率50% [8] - 推进渠道调整，关闭亏损店铺，加速新兴市场布局 24年直营/批发/电商渠道收入分别同比 - 0.4%/+2.6%/+10.3%，收入占比分别为24%/45%/29% 截至24年末直营店铺1297家/同比 - 201家，批发店铺4820家/同比 + 78家 2024年门店总面积持平，平均单店面积243平米/yoy + 5.7%，平均月店效约30万元，大店数量1568家/同比 - 30家以上 线上业务保持稳健增长，线上客流同比提升高单位数，平均折扣改善低单位数 [8] - 夯实专业运动形象，跑步品类持续亮眼增长 24年鞋类/服装/器材及配件收入分别同比 + 6.8%/-2.9%/+29.3%，收入占比分别为50%/42%/8% 24年运动生活/跑步/篮球/健身流水分别同比 - 6%/+25%/-21%/+6%，流水占比分别为33%/28%/21%/15% 24年迭代三大核心跑鞋IP，三大系列合计销售量突破1060万双，推出创新旗舰跑鞋产品，积极拓展新兴运动及细分品类 24年李宁品牌再度成为2025 - 2028年中国奥委会及中国体育代表团的合作伙伴 [8] - 毛利率同比改善，费用率小幅提升，存货周转有所延长 24年毛利率同比 + 1pct至49.4%；员工成本/广告及市场推广/研发开支占收入比重分别同比 - 0.1/+0.5/+0.2pct至8.6%/9.5%/2.4%；24年对投资性地产计提3.33亿元，融资收入净额1.75亿元，所得税率同比 + 1.6pct至26.7%；24年归母净利润率同比 - 1.0pct至10.5%；渠道库存同比增长高单位数，整体存货周转天数为4个月/同比 + 0.4个月 [8] 三大财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|20528.24|22045.01|23541.99|25200.54| |现金及现金等价物（百万元）|7498.60|8564.34|9420.50|10354.67| |应收账款及票据（百万元）|1004.59|1195.10|1251.81|1316.25| |存货（百万元）|2598.23|2820.40|2955.33|3104.97| |其他流动资产（百万元）|9426.83|9465.17|9914.35|10424.66| |非流动资产（百万元）|15180.16|15640.32|16088.44|16686.94| |固定资产（百万元）|4610.45|4362.92|4164.90|4086.48| |商誉及无形资产（百万元）|1811.40|2119.09|2365.24|2642.16| |长期投资（百万元）|1743.94|1843.94|1943.94|2043.94| |其他长期投资（百万元）|3364.14|3664.14|3964.14|4264.14| |其他非流动资产（百万元）|3650.23|3650.23|3650.23|3650.23| |资产总计（百万元）|35708.41|37685.33|39630.44|41887.49| |流动负债（百万元）|7585.95|8123.23|8509.42|8945.82| |短期借款（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |应付账款及票据（百万元）|1625.13|1813.11|1899.85|1996.05| |其他（百万元）|5960.81|6310.11|6609.57|6949.77| |非流动负债（百万元）|2018.77|2018.77|2018.77|2018.77| |长期借款（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他（百万元）|2018.77|2018.77|2018.77|2018.77| |负债合计（百万元）|9604.72|10142.00|10528.19|10964.59| |股本（百万元）|235.85|235.85|235.85|235.85| |少数股东权益（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |归属母公司股东权益（百万元）|26103.69|27543.33|29102.25|30922.89| |负债和股东权益（百万元）|35708.41|37685.33|39630.44|41887.49| |每股收益(元)|1.17|0.95|1.05|1.17| |每股净资产(元)|10.10|10.66|11.26|11.96| |发行在外股份(百万股)|2584.80|2584.80|2584.80|2584.80| |ROIC(%)|11.42|9.56|10.01|10.58| |ROE(%)|11.54|8.91|9.29|9.77| |毛利率(%)|49.37|49.43|49.41|49.45| |销售净利率(%)|10.51|8.56|9.00|9.56| |资产负债率(%)|26.90|26.91|26.57|26.18| |收入增长率(%)|3.90|0.02|4.75|5.15| |净利润增长率(%)|(5.46)|(18.55)|10.22|11.67| |P/E|12.57|15.43|14.00|12.53| |P/B|1.45|1.37|1.30|1.22| |EV/EBITDA|8.04|5.80|5.23|4.78| [9]

报告公司投资评级 - 投资评级为“优于大市”，维持该评级 [2] 报告的核心观点 - 九毛九2024年业绩承压，收入微升但归母净利润大降，各品牌利润率下滑，量价均受影响，但看好其品牌孵化能力与供应链优势，随业务策略调整和品牌组合优化，盈利有望迎来拐点 [6][8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 3月31日收盘价2.88港元，52周股价波动2.14 - 6.12港元，总股本和流通股均为13.98亿股，总市值和流通市值均为40亿港元 [2] 业绩表现 - 2024年公司收入60.7亿元，同比上升1.5%；归母净利润5580.7万元，同比下降87.7%；餐厅层面经营利润率12.6%，同比减少5.4pct；核心经营利润率4.2%，同比减少6.4pct [6] 收入与利润结构 - 2024年太二、怂火锅、九毛九、其他品牌营业收入各44.1/8.9/5.5/2.2亿元，占总收入比重各为72.7%/14.7%/9.0%/3.6% [6] - 店铺层面经营利润太二、怂火锅、九毛九各5.8/0.77/0.84亿元，餐厅经营利润率各13.2%/8.6%/15.4%，分别同比下滑6.1/3.6/2.2pct [6] 餐厅规模与表现 - 2024年公司旗下餐厅数量合计807家，同比净增81家；太二634家，同比净增56家；怂火锅80家，同比净增18家；九毛九71家，同比净减6家 [7] - 太二客单价71元，同比下降5.3%，翻座率2.5次/天，同比减少0.5次/天；九毛九客单价55元，同比下降5.2%，翻座率1.7次/天，同比减少0.1次/天；怂火锅客单价103元，同比下降8.8%，翻座率2.0次/天，同比减少0.8次/天 [7] 成本情况 - 原材料及耗材同比增长0.9%至21.6亿元，占收入比例35.6%，同比减少0.2pct [8] - 员工成本同比增长13.1%至17.5亿元，占收入比例28.8%，同比增加3pct [8] - 租金折摊合计同比增长16.5%至10亿元，占收入比例16.5%，同比增加2.1pct [8] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 27年收入分别为69.2亿元、79.7亿元、91.5亿元，同比分别增长12.6%、15.1%、14.7%，归母净利分别为2.4亿元、3.4亿元、4.5亿元，同比分别增330.6%、39.8%、34.6% [8] - 按2025年15 - 18倍PE及5 - 6倍EV/EBITDA，计算合理价值区间2.7 - 3.3港元/股（以1港元 = 0.9元人民币换算） [8] 财务指标 - 2023 - 2027年营业收入分别为61.13亿元、61.43亿元、69.2亿元、79.71亿元、91.46亿元，净利润分别为4.53亿元、0.56亿元、2.4亿元、3.36亿元、4.52亿元等 [10] 可比公司估值 - 2025年墨式烧烤、百胜中国、麦当劳、星巴克、达美乐披萨、海底捞PE分别为38、21、25、33、27、18，EV/EBITDA分别为25、11、18、19、20、10，平均值PE为27，EV/EBITDA为17 [12] 财务报表分析和预测 - 包含每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、偿债能力指标、经营效率指标等多方面2024 - 2027年预测数据，以及利润表、资产负债表、现金流量表相关内容 [13]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [1][12] 报告的核心观点 - 24年收入及利润下滑受开发业务拖累，运营及服务业务贡献毛利润占比达70%且稳健增长；开发业务销售及拿地承压，运营及服务业务四大非开发业务航道稳健增长，25年预计开业购物中心11座；债务规模有序压降，25年或为有息负债到期高峰期，经营性贷款稳增或保障偿付，26年后经营及服务业务利润或足以应对剩余每年公开市场债务偿付；关注25年下半年公开市场债务压力缓解进程，25年底资金压力或显著缓释，可支配自由现金流或边际回升，关注投资循环增强及估值提振可能 [1][12] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 - 预计25E/26E/27E EPS分别为0.96/1.05/1.14元/股，同比分别-37%/+9%/+9%，当前股价对应PE分别为9.5/8.7/8.0 [1][12] - 2023 - 2027E营业总收入分别为1810.94亿元、1274.75亿元、1094.54亿元、826.78亿元、734.07亿元，同比增长分别为-28%、-30%、-14%、-24%、-11% [3] - 2023 - 2027E营业利润分别为193.26亿元、109.36亿元、65.18亿元、86.19亿元、99.24亿元，同比增长分别为-52%、-43%、-40%、32%、15% [3] - 2023 - 2027E归母净利润分别为128.50亿元、104.01亿元、66.02亿元、72.10亿元、78.26亿元，同比增长分别为-47%、-19%、-37%、9%、9% [3] 24年业绩情况 - 24年营业收入/税前利润/归母净利润分别为1275亿元/187亿元/104亿元，同比分别-29%/-24%/-19%，核心归母净利润69.7亿元，同比-38% [2] - 营业收入同比下滑受房地产开发业务拖累，24年开发业务收入1008亿元，同比-35%，运营业务收入135亿元，同比+5%，服务业务收入132亿元，同比+10%，运营及服务业务贡献收入占比21%，贡献毛利润占比70% [2] - 税前利润增速高于营收增速，受益于投资性房地产公允价值变动收益增加，24年整体毛利率同比下滑0.9pct至16%，开发业务毛利率下滑4.9pct至6.1%，运营业务毛利率下滑0.9pct至75.0%，服务业务毛利率提高0.4pct至31.4%；销售/管理/财务费用率分别+0.4pct/+0.5pct/-0.02pct至3.3%/3.5%/0.07%；投资收益占收入比例下降0.2pct至0.7%；投资性房地产公允价值变动收益占营收比例上升2.6pct至3.7% [2] - 归母净利润增速高于税前利润，受益于少数股东损益占比下降，土增税占税前利润比例上升3.7pct至8.3%，所得税开支占税前利润比例上升0.8pct至26.9%，少数股东损益占净利润比例下降10.8pct至14.2% [2] - 24年核心净利润派息率30%，对应当前股价股息率为3.5% [2] 业务展望 - 开发结算或滞后反应过去两年行业下行趋势，25年结算收入或面临下行压力，毛利率或进一步承压；运营及服务业务收入有望持续增长，业务规模有望稳定增长，带动收入及利润占比持续提升 [9] 开发业务情况 - 24年受市场下行及近年补货力度较低影响，全口径销售额1011亿元，同比-42%，销售面积712万方，同比-34%，销售均价14194元/平，同比-12% [10] - 24年估算全口径拿地金额110亿元，同比-69%，拿地面积83万方，同比-77%，拿地楼面价13285元/平，同比+37%，估算全口径拿地力度11%，较23年下降10pct [10] 运营及服务业务情况 - C2商业投资：24年租金收入110亿元，同比+7%，同店同比+0.3%，24年新开业购物中心11个，25年预计新开业11个，截止24年末累计开业购物中心89个，累计开业商场建面930万方，同比+17%，截止24年末出租率97%，较23年末+1pct [11] - C3资产管理：24年资产管理收入31.8亿元，长租公寓租金收入26.5亿元，同比+4%，截止24年末长租累计开业间数12.4万间，同比+1%，24年末长租出租率95.3%，较23年末-0.2pct [11] - C4物业管理：24年实现收入114.2亿元，同比+8%，截止24年末累计在管面积4.1亿平，同比+14% [11] - C5智慧营造：24年实现收入12.1亿元 [11] 债务情况 - 截止24年末，有息负债1763亿元，较23年末-8%，货币资金494亿元，较23年末-18%，剔预资产负债率57.2%，较23年末-3.2pct，净负债率51.7%，与23年末-4.2pct，现金短债比1.63，较23年末-0.62，融资成本为4.00%，较23年末-24bp [11] - 类型结构上，境内债券/境内贷款/境外美元债/境外贷款分别为203亿元/1285亿元/95亿元/180亿元，占比分别为12%/73%/5%/10% [11] - 期限结构上，一年以内到期有息负债为302亿元，占比17%，同比+3pct，判断25年或为有息负债到期高峰期，到25年底资金压力或显著缓释，可支配自由现金流或边际回升 [11] - 截止25年3月28日，公开债券规模233亿元，25年剩余公开债到期规模71亿元，26 - 32年公开债券到期规模分别为59亿元/24亿元/33亿元/32亿元/13亿元，26年开始经营及服务业务利润或足以应对剩余每年公开市场债务偿付 [11] - 截止24年末经营性物业贷余额773亿元，24年净增299亿元，后续在经营性物业贷款上仍具有一定融资空间，对25年到期有息负债偿还提供保障 [11][12]

报告公司投资评级 - 给予华润置地“强烈推荐”评级，目标价 32.16 元/股（34.86 港元/股） [1][13] 报告的核心观点 - 看好公司未来业绩稳定性、中长期增长可持续性及股东回报，因经常性业务利润占比提升、经营性不动产业务有增长潜力、开发销售型业务毛利率或筑底、大资管转型持续推进 [1][13] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 年全年收入 2788 亿元，同比增长 11%，归母净利润 255.8 亿元，同比下降 18%，核心净利润 254 亿元，同比 -9% [2] - 预计 2025/2026/2027 EPS 分别为 3.30/3.50/3.89 元/股，同比分别 -8%/+6%/+11% [1][13] - 2024 年加权平均融资成本 3.11%，同比下降 45 BP；平均债务期限同比延长 1.3 年至 6.7 年；汇率风险敞口下降 0.5 PCT 至 3.9% [13] - 2024 年末剔除预收账款资产负债率 55.6%，净有息负债率 31.9% [13] - 2024 年核心净利润分派率 37%，同比持平，按报告发布日收盘价计算股息率约 5.5% [13] 业务板块 开发销售型业务 - 2024 年签约销售面积 1133 万平方米，同比 -13%；签约销售金额 2611 亿元，同比 -15%，全口径销售金额排名升至第 3 名 [11] - 2024 年拿地面积 393 万平方米，同比 -70%；全口径拿地金额 776 亿元，同比 -31%，拿地力度为 30%，同比下降 27 PCT，一、二线城市投资占比提高 1 PCT 至 94% [11] 经营性不动产业务 - 购物中心：2024 年新开 16 座，年末在营 92 座，零售额 1953 亿元，同比 +19%，租金同比 +17%，并表租金收入 193 亿元，同比 +8%；25 - 28 年计划新开业数量分别为 6/6/6/5 座 [9] - 写字楼：2024 年租金收入 19 亿元，同比 -9%，毛利率同比下降 0.5 PCT 至 72.4%，出租率同比下降 7 PCT 至 75% [10] - 酒店：2024 年经营收入 21 亿元，同比 -11%，毛利率同比下降 6.1 PCT 至 11.4%，入住率同比上升 1 PCT 至 64，平均房价 1009 元/房晚，同比 -6% [10] 轻资产管理业务 - 2024 年华润万象生活营收/归母净利润分别为 170.4 亿元/36.3 亿元，同比分别 +15%/+24%，商业航道中第三方购物中心收入及税前利润占比提升 [12] 生态圈要素型业务 - 2024 年收入 62 亿元，同比 +1%，核心净利润 6 亿元，同比 -19%，其中建筑业务收入 27 亿元，同比 -10%，代建代运营收入 20 亿元，同比 +13%，租赁住房收入 5 亿元，同比 +25% [12] 资产管理与转型 - 截至 2024 年末，资产管理规模 4621 亿元，同比 +8%，其中购物中心、写字楼、文体 AUM 同比分别 +10%、+4%、+10%，酒店 AUM 同比 -3%，其他 AUM 同比 0% [12] 股价表现 - 1m、6m、12m 绝对表现分别为 -4、-8、11，相对表现分别为 -5、-17、-29 [5]