投资评级与核心观点 - 交银国际维持对长城汽车的"买入"评级 [1] - 交银国际给予长城汽车的目标价为22.5港元 [1] - 报告核心观点：长城汽车2025年盈利受直营渠道建设及新品品牌投放前置拖累 但展望2026年 其盈利弹性取决于提效 海外销量挑战60万辆与直营提效将带动利润修复 [1] 2025年财务表现 - 长城汽车2025年营收为2,227.9亿元人民币 同比增长10.2% [1] - 长城汽车2025年纯利为99.12亿元人民币 同比下跌21.7% [1] - 长城汽车2025年第四季度营收为692.1亿元人民币 创历史新高 [1] - 长城汽车2025年第四季度纯利为12.77亿元人民币 按季下跌44% [1] 2025年业绩驱动与影响因素 - 长城汽车2025年纯利下滑主要受直营渠道建设及新品品牌投放前置拖累 [1] - 长城汽车2025年第四季度纯利按季大幅下滑 主因一次性计提年终奖（预提46亿元）叠加直营与广告投入、新店爬坡 [1] 2026年展望与盈利驱动 - 展望2026年 长城汽车盈利弹性取决于提效 [1] - 长城汽车2026年海外销量目标为挑战60万辆 [1] - 报告预计海外销量挑战与直营提效将共同带动长城汽车利润修复 [1]

投资评级 - 评级为“增持”，且为维持评级 [5][7] 核心观点 - 齐鲁银行2025年业绩优异持续，资产质量持续优化 [1] - 公司依托山东经济三大动能（基建、产业升级、新兴）及省内强县域经济，大力发展县域金融实现错位竞争，同时发力科创金融与零售转型，优化资负结构，不良风险暴露充分且加快出清，业绩稳步提升 [7] - 根据2025年业绩快报调整盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为57.1亿元、64.6亿元、72.5亿元，利润维持高增，扩表稳健，拨备安全 [7] 业绩与财务预测 - **2025年业绩**：全年营业收入131.4亿元，同比增长5.1%（对比2025年前三季度同比+4.6%）；净利润57.1亿元，同比增长14.6%（对比2025年前三季度同比+15.1%）[7] - **收入结构**：净息差1.53%，同比提高2BP；利息净收入105.2亿元，同比增长16.5%；净非息收入26.16亿元，占总营收19.9% [7] - **盈利预测**： - 营业收入：预计2025E/2026E/2027E分别为131.21亿元、137.25亿元、143.83亿元，同比增长5.08%、4.60%、4.79% [5] - 净利润：预计2025E/2026E/2027E分别为57.14亿元、64.63亿元、72.54亿元，同比增长14.59%、13.11%、12.23% [5] - **每股收益**：预计2025E/2026E/2027E分别为1.18元、1.34元、1.50元 [5] - **盈利能力**：预计净资产收益率(ROAE) 2025E/2026E/2027E分别为13.97%、14.79%、15.86% [5] - **估值水平**：基于2026年2月4日收盘价，预计2025E/2026E/2027E市盈率(P/E)分别为4.87X、4.31X、3.84X；市净率(P/B)分别为0.68X、0.60X、0.61X [5][7] 资产负债与规模增长 - **资产端**： - 截至2025年末，总资产8043.8亿元，同比增长16.7% [7] - 总贷款3828.3亿元，同比增长13.6%，占总资产比例47.6% [7] - 2025年全年新增贷款456.9亿元，同比多增87.43亿元 [7] - 预计贷款余额2025E/2026E/2027E分别为3828.25亿元、4287.64亿元、4802.15亿元，同比增长13.55%、12.00%、12.00% [12] - **负债端**： - 截至2025年末，总负债7508.7亿元，同比增长17.1% [7] - 总存款4895.3亿元，同比增长11.4%（对比2025年前三季度同比+11.2%）[7] - 2025年全年新增存款499.9亿元，同比多增85.3亿元 [7] - 预计存款余额2025E/2026E/2027E分别为5002.24亿元、5552.49亿元、6163.26亿元，同比增长11.4%、11.0%、11.0% [12] 资产质量 - **不良贷款**：截至2025年末不良率为1.05%，环比下降4bp，呈持续下降态势 [7] - **拨备覆盖**：截至2025年末拨备覆盖率为355.91%，环比提升4.48个百分点，维持逐季提升态势 [7] - **预测指标**：预计不良率2025E/2026E/2027E分别为1.05%、1.12%、1.11%；拨备覆盖率分别为356.0%、333.3%、327.0% [12]

投资评级 - 买入（维持）[1] 核心观点 - 公司2025年第四季度盈利实现同环比显著改善，主要得益于切割业务放量、降本增效及一体化优势显现[8] - 公司在硬脆材料切割领域技术领先，已实现50μm超薄硅片切割验证，有望受益于太空光伏等前沿应用[8] - 公司依托磨削技术与钨丝材料积累，切入人形机器人蓝海市场，开辟第二成长曲线[8] - 考虑到光伏行业供给过剩，下调2025年盈利预测，但预计主业将修复，新业务将放量，维持“买入”评级[8] 财务与业绩预测 - **2025年业绩预告**：预计2025年全年归母净利润为-0.48亿至-0.35亿元，扣非净利润为-1.40亿至-1.20亿元，主要受光伏行业供应过剩、产品价格低位及计提减值影响[8] - **2025年第四季度业绩**：预计归母净利润为3363万至4663万元，环比增长386%至574%，同比增长113%至118%[8] - **盈利预测**：预计2025/2026/2027年归母净利润分别为-0.40亿元/1.27亿元/2.41亿元[1][8] - **收入预测**：预计2025/2026/2027年营业总收入分别为38.17亿元/39.57亿元/44.02亿元，同比变化-14.68%/+3.65%/+11.24%[1] - **估值水平**：当前股价对应2026/2027年动态市盈率分别为94倍和50倍[1][8] 主营业务分析 - **切割业务改善**：2025年Q4盈利同环比大幅改善，主要系“切割设备+切割耗材+切割工艺”一体化优势持续显现，金刚线及硅片切割加工服务出货规模提升，规模效应与工艺端降本推动盈利能力逐季修复[8] - **技术领先优势**：公司在硬脆材料切割设备与金刚线耗材领域持续领先，2024年行业首推钨丝冷拉工艺，实现线径持续细化、张力控制更稳定[8] - **薄片化突破**：2026年1月公司正式实现50μm超薄硅片切割验证，成为业内首批具备此能力的企业之一，为太空光伏与轻质柔性组件奠定基础[8] 新业务布局 - **机器人业务-丝杠磨床**：依托深厚磨削技术基础，将场景迁移至行星滚柱丝杠磨削设备研发；随着特斯拉Optimus进入小批量量产，上游设备需求有望先行释放，公司有望在产业链爆发初期抢占先机[8] - **机器人业务-灵巧手腱绳**：利用钨丝金刚线领域的母线技术优势，创新性研发出钨丝灵巧手腱绳；该产品相比传统聚乙烯材料，具有更强承载力和优异抗蠕变性能；目前已完成产品研发，并正积极向下游客户进行送样与验证[8]

报告投资评级 - 维持**买入**评级，6个月目标价为**26.0港元**，当前股价为15.8港元（2026-02-03）[1][3][7] 报告核心观点 - 2026年1月销量数据强劲，总销量达**27.0万辆**，同比增长1%，其中出口销量同比大幅增长**121%**至**6.1万辆**，成为增长主要驱动力 [1][2] - 公司正处在**强势产品周期**，极氪、领克、吉利品牌销量全面向好，叠加出口放量，有望带动盈利提升 [1][3] - 公司在**AI与智能驾驶**领域处于行业领先水平，发布了WAM世界行为模型和G-ASD智驾方案，并计划在法规允许条件下推送高速L3和低速L4功能 [3] - 极氪品牌表现突出，高端车型竞争力强劲，新车型极氪8X即将上市，技术配置领先 [2] 销量与运营表现 - **2026年1月销量**：总销量**27.0万辆**，同比+1% [1][2] - **出口销量**：**6.1万辆**，同比大幅增长**121%** [1][2] - **分品牌销量**： - 吉利主品牌：**21.7万辆**，同比-3% [2] - 领克：**2.9万辆**，同比-4% [2] - 极氪：**2.4万辆**，同比+100% [2] - **极氪9X表现**：销量达**1.1万辆**，连续三个月位居50万级大型SUV销量榜首，成交均价**53.8万元**，用户主要来自BBA等传统豪华品牌增换购 [2] 产品与技术进展 - **极氪8X预热**：预计3月上市，基于SEA-S超级电混架构打造 [2] - **技术亮点**： - 搭载2.0T插混专用发动机与双/三电机组合，发动机热效率突破**44%**，双电机版零百加速**4.8秒** [2] - 采用**900V高压平台**搭配**6C超充技术**，15分钟快充可补能**500km**，满油满电综合续航超**1000km** [2] - 搭载双NVIDIA Thor-U芯片，提供**1400TOPS算力**，支持高速与城市NOA，智驾能力跻身行业第一梯队 [2] - **AI与智驾布局**： - 发布**WAM世界行为模型**，作为全域AI 2.0的整车通用大脑，实现跨域协同决策 [3] - 与千里智驾联合研发**G-ASD智驾方案**，以生成式AI为范式，实现从被动响应到主动预判的跃升 [3] - G-ASD首发版本已在极氪、领克品牌多款车型上应用 [3] - 计划在法规允许条件下，于今年推送**高速L3**和**低速L4**功能，并逐步实现Robotaxi运营 [3] 财务预测与估值 - **销售收入预测**（人民币百万元）： - FY2024A: **240,194**，同比增长34% [4] - FY2025E: **322,821**，同比增长34% [4] - FY2026E: **382,382**，同比增长18% [4] - FY2027E: **429,032**，同比增长12% [4] - **净利润预测**（人民币百万元）： - FY2024A: **16,632**，同比增长213% [4] - FY2025E: **15,469**，同比-7% [4] - FY2026E: **20,744**，同比增长34% [4] - FY2027E: **25,129**，同比增长21% [4] - **盈利能力指标**： - 毛利率：预计从FY2024A的**15.9%** 提升至FY2027E的**17.4%** [4] - 净利润率：预计从FY2024A的**6.9%** 调整至FY2025E的**4.8%**，后回升至FY2027E的**5.9%** [4] - 平均ROE：预计FY2026E为**19.2%**，FY2027E为**19.7%** [4] - **每股数据**： - 每股盈利（元）：FY2025E为**1.52**，FY2026E为**2.04**，FY2027E为**2.48** [4] - 每股净资产（元）：FY2025E为**9.83**，FY2026E为**11.52**，FY2027E为**13.59** [4] - **估值倍数**： - 市盈率（x）：FY2025E为**9.7**，FY2026E为**7.2**，FY2027E为**5.9** [4] - 市净率（x）：FY2025E为**1.5**，FY2026E为**1.3**，FY2027E为**1.1** [4] - **股息收益率**：预计从FY2024A的**1.7%** 上升至FY2027E的**3.4%** [4] 公司基本信息 - **总市值**：**1,725.29亿港元** [7] - **总股本**：**108.99亿股** [7] - **主要股东**：李书福持股**41.4%** [7] - **近期股价表现**（截至2026-02-03）： - 一个月绝对收益：**-13.02%** - 三个月绝对收益：**-9.85%** - 十二个月绝对收益：**12.82%** [8]

投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 公司作为铝行业领军企业，充分享受国内外电解铝双基地资源优势，叠加汽车板和航空板市场空间广阔，未来盈利仍有上升动力 [4] - 预计2025-2027年公司实现归母净利52/71/75亿元，对应PE 16.3/11.9/11.2倍，较同行处于低位水平 [4] 公司概况与战略转型 - 公司完成了从传统“资源驱动型”向“技术创新与全产业链协同驱动型”的转型 [1] - 公司打造了全球唯一同地区“最短距离完整铝产业链”，在方圆45公里内布局从能源、氧化铝、电解铝到精深加工的完整链条，形成极强的抗风险能力和成本优势 [16] - 公司积极响应国家“双碳”目标，加快海外资源布局，投资建设印尼宾坦铝业工业园，利用当地丰富的铝土矿和能源优势，建设百万吨级氧化铝及电解铝生产基地，实现原材料海外保供和成本下移 [1][18] - 公司持续优化产品结构，聚焦汽车板、航空板、罐料等高毛利产品，并积极推进机器人领域拓展 [1] - 公司计划分拆控股子公司南山铝业国际至香港联交所主板上市，以提升国际影响力 [1][72] 产能布局与成本优势 - **氧化铝产能**：总产能540万吨/年，其中国内山东龙口140万吨，印尼宾坦工业园400万吨（2025年已全面达产） [18][58][59] - **电解铝产能**：国内运行68万吨，印尼已建和规划总产能达168万吨（权益产能136万吨） [18][77][80] - **高端加工产能**：拥有汽车板产能20万吨（已满产），在建20万吨项目进行带料调试；航空板产能5万吨；铝箔产能9.1万吨（含2.1万吨电池铝箔）；罐料产能60万吨；再生铝产能15万吨 [18][81] - **成本优势**：印尼项目享有20年税收优惠，结合当地丰富的铝土矿与煤炭资源及一体化运营，构建了全球领先的氧化铝生产成本优势，2025年上半年氧化铝毛利率高达48.73%，显著高于同行 [64] 核心业务与成长驱动 - **汽车板业务**：公司在汽车用铝市场占有率超25%，是国内首家乘用车“四门两盖”铝板生产商，产品已应用于蔚来、理想等新能源车品牌，并与宝马、大众、通用、奔驰等国际车企深度合作 [2][81] - **成长逻辑**：汽车轻量化趋势明确，以铝代钢可使同一零件减重约40%，汽车每减重100千克，续航里程可提升10%，对新能源汽车尤为关键 [2][81] - **需求测算**：预计全球汽车铝板消耗量将从2020年的398万吨增长至2029年的516万吨，年复合增速为3% [2][85] - **航空板业务**：公司成功开发用于商用飞机的2系和7系多个合金型号产品，打破了我国商用飞机航空铝材长期受制于人的局面，已通过波音、空客、中国商飞等认证并批量供货 [2][88] - **需求测算**：预计2035年全球在役商用飞机用铝量达271万吨，十年年复合增速3% [2][89][91] - **动力电池箔业务**：公司是国内高性能动力电池箔核心供应商，客户覆盖宁德时代、比亚迪等头部电池企业，已实现12μm双面光高性能产品的国内首家批量供货 [92] - **需求测算**：预计2035年全球动力电池箔需求量或达156.2万吨，十年年复合增速高达14% [93][94] 行业供需与铝价展望 - **供给端**：2026年国内电解铝产能或触碰4500万吨“天花板”，新增空间有限；海外因数据中心“抢电”及电力成本上涨，供给存在扰动，统计显示有204万吨产能面临风险 [3][100][109][112] - **需求端**：汽车（特别是新能源汽车）、光伏、储能等领域将继续提振原铝终端消费水平 [3][99] - **供需平衡**：预计2025-2027年全球电解铝分别短缺32/65/135万吨，若海外供给扰动加剧，供需缺口可能继续扩大 [3] - **铝价假设**：报告谨慎假设2025-2027年电解铝含税价格为2.07/2.3/2.4万元/吨 [4] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计2025-2027年营业收入分别为444.65亿元、540.52亿元、547.99亿元，同比增长32.8%、21.6%、1.4% [5][10] - **归母净利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为51.66亿元、70.74亿元、75.20亿元，同比增长7.0%、36.9%、6.3% [4][5][10] - **盈利能力**：预计2025-2027年销售毛利率分别为25.0%、27.4%、28.4%；净资产收益率（ROE）分别为9.5%、11.6%、11.1% [5][10] - **估值水平**：基于2026年1月30日收盘价7.34元，对应2025-2027年PE为16.3/11.9/11.2倍，PB为1.6/1.4/1.2倍，认为较同行处于低位水平 [4][5][6][10]

投资评级与目标价 - 对Innolight重申**买入**评级，目标价维持在**707.00元人民币** [1][7] - 基于2026年预期市盈率**28倍**设定目标价，当前股价为560.00元人民币，潜在上涨空间为**26.3%** [3][7] 核心观点与投资逻辑 - 核心投资主题未变：**可插拔光模块**在2026-2027年之前仍将是超大规模数据中心横向扩展部署的主导方案，公司在其中扮演结构上不可替代的角色 [1][7] - 近期Lumentum和Coherent的财报印证了需求驱动的行业背景，而实际限制表明，有意义的**共封装光学**采用在2027年末之前不太可能发生 [1][7] - 公司股价在2月4日下跌5%，波动性加剧，主要源于市场对NPO/CPO技术采用、超大规模客户网络路线图演变以及上游供应商产能扩张的担忧，管理层已就此召开投资者问答会 [1] - 公司是可插拔光模块的**主导供应商**，1.6T产品出货量将在2026-2027年加速，其硅光解决方案已占2025年预计出货量的**约50%**，并将继续支撑结构性毛利率扩张 [7] - 订单能见度已延伸至中短期，公司盈利潜力无结构性风险 [7] 财务预测与业绩表现 - **营收预测**：预计公司营收将从2024年的**238.62亿元**增长至2027年的**1121.54亿元**，2025-2027年同比增速分别为**59.5%**、**120.2%** 和**33.8%** [2][11] - **净利润预测**：预计公司净利润将从2024年的**51.715亿元**增长至2027年的**383.573亿元**，2025-2027年同比增速分别为**111.7%**、**153.6%** 和**38.1%** [2][11] - **盈利能力提升**：预计毛利率将从2024年的**33.8%** 提升至2025-2027年的**42.0%**、**46.2%** 和**46.3%**；预计营业利润率将从2024年的**25.4%** 提升至2027年的**43.1%** [2][11] - **每股收益**：预计报告每股收益将从2024年的**4.72元**增长至2027年的**34.85元** [2] - **业绩预览**：公司业绩预览显示净利润同比增长**108%** 至**108亿元**，与分析师的**109亿元**预测基本一致 [7] 行业动态与供应链 - 上游磷化铟产能扩张快于预期，缓解供应链限制：Lumentum计划到2026年上半年将InP产能扩大**约40%**，且已有**超过20%** 的扩产提前完成；Coherent向6英寸晶圆的过渡也进展快于计划 [7] - 尽管产能加速扩张，上游供应商预计2026-2027年供需仍不会恢复正常，因为增量产能持续被终端市场需求吸收 [7] - 上游供应商同样认为CPO是分阶段的机会，在2027年或之后才可能有实质性贡献 [7] - 客户路线图明确围绕**800G/1.6T**可插拔模块，直至2026-2027年 [7] 公司估值与市场表现 - **市盈率**：基于当前股价和预测净利润，公司2025-2027年预期市盈率分别为**56.3倍**、**22.2倍**和**16.1倍** [2][9] - **同业比较**：在国内可比公司中，公司2026年预期市盈率**22.2倍**低于行业平均的**32.5倍** [9] - **市值**：公司当前市值为**6222.16亿元** [4] - **股价表现**：过去1个月、3个月、6个月的绝对回报率分别为**-8.2%**、**17.2%** 和**168.7%** [6] - **股权结构**：主要股东为山东中际投资控股有限公司（持股**10.9%**）和王伟修（持股**6.3%**） [5]

投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [1][8] 核心观点 - 奇瑞汽车是一家全球化的科技型汽车企业，正加速向全球化与智能化双轨转型 [8][13] - 公司构建了五大品牌矩阵，覆盖多样化需求，并通过新能源与出口双轮驱动实现财务数据改善 [8][17] - 公司在出口市场深耕多年，发展稳健，已形成从发展中市场向欧洲等关键区域扩张的格局 [8][55] - 技术层面，公司具备平台化造车能力，并采取“自研+合作”并行的智驾策略 [8][77] - 基于新能源发展势头强劲、出口地位稳固，报告认为公司应享有比可比公司更高的估值 [8][84] 公司基本情况 - 奇瑞汽车成立于1997年，早期依靠风云、QQ等车型切入市场，于2025年9月在香港联交所主板上市 [8][13] - 公司股权结构为国资+战略投资者+管理层股权制衡体系，国资不直接干预经营，管理层深度绑定，战略投资人提供协同 [8][14] - 2022-2024年公司营收快速增长，2024年营业总收入达2699亿元，同比增长65.37% [1][17][18] - 营收增长核心原因为新能源车持续贡献增量及海外营收持续增长 [17] - 2025年前三季度公司盈利能力同比改善明显，毛利率/销售净利率分别为13.7%/6.8% [23][25] 品牌体系 - 公司构建五大品牌体系：奇瑞、捷途、星途、iCAR和智界，覆盖不同细分市场 [38][39] - **奇瑞主品牌**：定位大众主流市场，价格区间8-15万元，包括瑞虎、艾瑞泽、风云三大序列，其中风云是新能源转型主力 [39][40] - **捷途**：聚焦“旅行+”和轻越野SUV，价格带10-20万元，2024年起布局“山海”新能源序列 [39][41] - **星途**：承担品牌向上重任，是集团高端品牌，2023年发布电动化子品牌星纪元 [39][45] - **iCAR**：面向年轻用户的个性化纯电品牌，聚焦“纯电硬派SUV”细分赛道 [39][47] - **智界**：与华为深度合作的高端智能电动品牌，实行产销服一体化独立运营，由华为全面主导 [39][51][52] 出口业务 - 出口市场呈现阶段性演进：由发展中市场起步，向俄罗斯集中，再向欧洲升级拓展 [8][55] - 俄罗斯是公司最大的海外市场，但2025年市占率为14.5%，同比下滑4个百分点，公司计划自2027年起主动缩减在俄业务以优化运营质量 [64] - 产品策略以Tiggo系列为核心，多品牌多能源并行，燃油车仍是海外销售基本盘，新能源车型以PHEV为主进行结构性补充 [8][65] - 海外渠道因地制宜，形成以经销商授权为主，在部分国家采用总代或设立子公司的组合结构 [69][70] - 海外经销商网络快速扩张，从2022年的252家增长至2025年第一季度的1092家，增长超过3.3倍 [73][74] - 海外制造采取多区域KD组装模式，在欧洲与EV Motors合资建厂，持股40%，首台车型Ebro S700已于2024年11月下线 [76] 技术底座 - 2025年公司将雄狮科技、大卓智能与研发总院相关业务整合为“奇瑞智能化中心”，推动研发体系集中化 [77] - 公司明确以自研为基础，以华为、地平线等为支撑的“自研+合作”双轨智驾模式 [77] - 2025年3月发布“猎鹰智驾”智能化方案，分为200、500、700、900四大系列，覆盖从基础ADAS到L3级自动驾驶的不同需求 [78][79] - 整车平台体系由传统燃油与新能源平台并行构成，按价格带与技术路径分层，包括T1X/T2X、M3X、E0X及iCAR平台 [79][83] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2025-2027年营业总收入分别为3032亿元、3294亿元、3723亿元 [1][82] - 预测同期归母净利润分别为184亿元、211亿元、254亿元，同比增长30.25%、14.48%、20.40% [1][8] - 预测同期每股收益（EPS）分别为3.17元、3.63元、4.37元 [1] - 基于2026年2月4日股价，对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为7.96倍、6.95倍、5.77倍 [1] - 选取的可比公司（长城汽车、赛力斯、比亚迪股份、吉利汽车）2025-2027年平均PE分别为14倍、11倍、8倍，报告认为奇瑞汽车应享有更高估值 [8][84]

报告投资评级 - 投资评级：增持（维持）[5] 报告核心观点 - 齐鲁银行2025年业绩优异持续，净利润保持高增长，资产质量持续优化，依托山东经济动能和强县域经济，通过发展县域金融和科创金融实现错位竞争，推动零售转型，优化资负结构，不良风险暴露充分且加快出清，业绩稳步提升[1][7] 业绩表现与预测 - 2025年全年营业收入131.4亿元，同比增长5.1%，较2025年前三季度的同比增速4.6%有所提升[7] - 2025年全年净利润57.1亿元，同比增长14.6%，保持高增长态势[7] - 报告预测2025至2027年归母净利润分别为57.1亿、64.6亿、72.5亿元，此前预测值为56.3亿、61.8亿、67.3亿元，预测值有所上调[7] - 预测2025至2027年每股收益（EPS）分别为1.18元、1.34元、1.50元[5] - 预测2025至2027年净资产收益率（ROAE）分别为13.97%、14.79%、15.86%[5] 收入结构与盈利能力 - 2025年净息差为1.53%，同比提高2个基点（BP）[7] - 利息净收入105.2亿元，同比增长16.5%，由量价齐升带动[7] - 净非息收入26.16亿元，占总营收比重为19.9%[7] - 预测2025至2027年净息差分别为1.30%、1.19%、1.13%[12] - 预测2025至2027年成本收入比分别为27.61%、25.00%、22.90%[12] 资产负债规模与增长 - 截至2025年末，总资产规模达8043.8亿元，同比增长16.7%[7] - 截至2025年末，总贷款规模为3828.3亿元，同比增长13.6%，占总资产比例为47.6%[7] - 2025年全年新增贷款456.9亿元，同比多增87.43亿元，四个季度增量贡献占比分别为44.9%、30.1%、25.4%、-0.4%[7] - 截至2025年末，总负债规模为7508.7亿元，同比增长17.1%[7] - 截至2025年末，总存款规模为4895.3亿元，同比增长11.4%[7] - 2025年全年新增存款499.9亿元，同比多增85.3亿元，四个季度增量贡献占比分别为45.9%、32.2%、12.9%、9.0%[7] - 预测2025至2027年贷款余额增速分别为13.55%、12.00%、12.00%[12] - 预测2025至2027年存款余额增速分别为11.4%、11.0%、11.0%[12] 资产质量 - 截至2025年末，不良贷款率为1.05%，环比下降4个基点（bp），呈持续下降态势[7] - 截至2025年末，拨备覆盖率为355.91%，环比提升4.48个百分点，维持逐季提升态势[7] - 预测2025至2027年不良率分别为1.05%、1.12%、1.11%[12] - 预测2025至2027年拨备覆盖率分别为356.0%、333.3%、327.0%[12] 估值与投资建议 - 基于2026年2月4日收盘价5.76元计算，预测2025至2027年市盈率（P/E）分别为4.87倍、4.31倍、3.84倍[5] - 预测2025至2027年市净率（P/B）分别为0.68倍、0.60倍、0.61倍[5][7] - 投资建议认为公司依托山东经济三大动能和强县域经济，通过发展县域金融实现错位竞争，同时发力科创金融和零售转型，资产质量持续优化，业绩稳步提升，维持“增持”评级[7]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 核心观点 - 公司发布2025年业绩预告，收入利润大幅增长，归母净利润预计为17.00-18.00亿元，同比增加111%-123% [4] - 公司推出滚筒活水洗产品，带动内外销快速增长，中高端市场份额不断提升 [6] - 公司不断开拓新品类，如擦窗机器人、割草机器人，预计为2025年营收贡献增量 [6] - 公司内销新品迎来集中出货期，海外成长性兑现，收入业绩底部反转趋势已现 [6] - 由于国补无法覆盖全年销售，公司自补影响利润率，报告下调了2025-2027年的盈利预测 [6] 财务数据与预测 - **2025年业绩预告**：预计实现归母净利润17.00-18.00亿元，同比增加111%-123%；扣非归母净利润16.00-17.00亿元，同比增加123%-137% [4] - **2025年第四季度**：预计实现归母净利润2.82-3.82亿元，同比增加48%-100%；扣非归母净利润3.16-4.16亿元，同比增加71%-125% [4] - **历史及预测营收**：2024年营业总收入165.42亿元，同比增长6.7%；2025年预计199.40亿元，同比增长20.5%；2026年预计227.55亿元，同比增长14.1%；2027年预计257.71亿元，同比增长13.3% [5][8] - **历史及预测归母净利润**：2024年为8.06亿元，同比增长31.7%；2025年预计17.55亿元，同比增长117.7%；2026年预计20.89亿元，同比增长19.0%；2027年预计24.29亿元，同比增长16.3% [5][8] - **盈利能力指标**：2025年预计毛利率为48.7%，ROE为20.4%；2025-2027年预计每股收益分别为3.03元、3.61元、4.19元 [5] - **估值水平**：基于盈利预测，2025-2027年对应市盈率分别为24倍、20倍、17倍 [5][6] 市场与业务分析 - **扫地机器人行业表现**：在国补带动下，2025年1-9月行业线上累计销额同比增长43%；10月以来受高基数影响，10-12月线上销额分别下降35%、30%、29% [6] - **公司产品与市场策略**：滚筒活水洗产品带动内外销快速增长，公司计划在2026年进一步延展该系列产品的价格带 [6] - **海外业务进展**：科沃斯品牌2025年第四季度海外业务预计延续快速增长，欧洲市场凭借滚筒活洗产品、深化高端零售商合作及多价格带延伸获得更多份额；美国市场加速完善海外供应链布局，但受到一定关税影响 [6] - **添可品牌表现**：内销在国补驱动下快速增长，但10月以来同样面临高基数压力；外销方面，北美市场受关税及政策不确定性影响有一定压力，但欧洲及亚太区增长良好，整体平稳增长 [6] - **新品类拓展**：擦窗机器人、割草机器人等新品类进展顺利，并延伸至更多新领域，预计为2025年营收贡献增量，并有望实现盈利 [6] 公司基础数据 - **股价与市值**：截至2026年2月4日，收盘价71.56元，一年内股价区间为42.30-111.69元，流通A股市值为410.29亿元 [1] - **估值指标**：市净率为4.8倍，股息率（以最近一年分红计算）为0.63% [1] - **财务基础**：截至2025年9月30日，每股净资产14.85元，资产负债率47.18%，总股本5.79亿股，流通A股5.73亿股 [1]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][10] 核心观点 - 25Q4业绩超预期，营收与经营利润实现同比增长，预计26年同店收入及利润率将继续改善 [1][5][6][8] - 公司经营势头良好，经营效率持续提升，核心品牌增长空间犹存，因此上调未来盈利预测 [10] 25Q4业绩表现 - 25Q4实现营收28.23亿美元，同比增长9%（或不计汇率影响增长7%）[5] - 25Q4实现经营利润1.87亿美元，同比增长25%（或不计汇率影响增长23%）[5] - 25Q4系统销售额同比增长7%，其中肯德基/必胜客分别增长8%/6% [6] - 25Q4同店销售额同比增长3%，其中肯德基/必胜客分别增长3%/1% [6] - 25Q4肯德基同店交易量同比增长3%，客单价持平；外卖销售额同比增长34%，占比显著提升 [6] - 25Q4必胜客同店交易量同比增长13%，客单价同比下降11%，交易量连续第十二个季度增长 [6] - 25Q4餐厅利润率13.0%，同比提升0.7个百分点，其中肯德基/必胜客分别为14.0%/9.9%，分别同比提升0.7/0.6个百分点 [8] - 25Q4核心经营利润1.85亿美元，同比增长23% [8] - 25Q4净利润1.4亿美元，同比增长24%；剔除对美团投资影响后，净利润同比增长14% [8] 门店扩张与展望 - 25Q4净增587家门店，其中肯德基/必胜客分别净增357/146家 [7] - 截至25Q4期末餐厅总数达18,101家，其中肯德基/必胜客分别为12,997/4,168家 [7] - 2025年全年净新增1,706家门店，完成目标，其中肯德基和必胜客净新增门店中加盟店占比分别达37%和31% [7] - 公司计划26年门店总数超20,000家，净新增门店超1,900家，扩张速度较25年加快 [7] - 公司预计26年同店收入继续保持增长，系统销售额实现高个位数增长 [6] - 公司预计26年餐厅利润率和营业利润率均同比略有改善 [8] 业务创新与增长驱动 - 肯悦咖啡：截至25年末门店总数达2,200家，为其所属肯德基门店带来中个位数销售额增长 [9] - KPRO：25年新增200多家门店，总数突破200家，为所属肯德基门店带来两位数销售额增长，计划26年门店数超400家 [9] - 必胜客WOW门店：全年助力品牌进入100多个新城市，有效渗透低线市场 [9] - 双子星店：25年已开设约40对，预计26年将加速拓展 [9] - 核心产品创新：肯德基核心产品及衍生品类25年贡献高个位数销售额增长；必胜客披萨全年销量超2亿份，新手作薄底披萨占总销量三分之一 [9] - 创新产品：必胜客推出汉堡切入单人餐市场，25年单人餐销量增长高双位数 [9] 盈利预测与估值 - 上调2026-2027年归母净利润预测至10.27亿/11.09亿美元（分别上调2%/3%），新增2028年预测为11.83亿美元 [10] - 对应2026-2028年EPS预测分别为2.90/3.13/3.34美元 [10] - 当前股价对应2026-2028年PE分别为17倍/16倍/15倍 [10] - 预测2026-2028年营业收入分别为126.71亿/134.03亿/140.36亿美元，增长率分别为7.4%/5.8%/4.7% [11] - 预测2026-2028年归母净利润增长率分别为10.0%/8.0%/6.6% [11]