行业投资评级 - 报告对中国中免的12个月评级为“中性”，目标价为71.50元 [4][5] 核心观点 - 中国中免预计2025年营收将实现正增长，海南销售额保持稳定，机场销售额同比正增长 [1] - 公司库存水平正常，采用“小批量+多频次”采购策略 [1] - 韩国免税运营商中止与中国代购合作可能促使中国消费者回流，利好中国免税运营商 [1] - 海南离岛免税购物政策和每人每年10万元的购物额度预计在未来3-5年内保持不变 [2] - 每1元海南购物券可带来约16-17元的增量收入 [2] - 香奈儿正在考虑进驻海棠湾 [2] - 机场免税销售额预计2025年实现正增长，但面临跨境电商竞争、顶奢品牌引入缓慢等挑战 [3] 财务数据与估值 - 基于DCF的目标价为71.50元，隐含2024/25E市盈率分别为22x和19x [4] - 2024E营业收入预计为716.08亿人民币，2025E为811.15亿人民币 [9] - 2024E净利润预计为67.81亿人民币，2025E为77.30亿人民币 [9] - 2024E每股收益预计为3.28元，2025E为3.74元 [9] - 2024E息税前利润率为12.4%，2025E为12.4% [9] - 2024E市盈率为18.7x，2025E为16.4x [9] 行业与公司背景 - 中国中免是中国免税运营商的龙头企业，运营口岸免税、海南离岛免税、市内免税等业务 [12] - 公司市占率在海南地区持续提升，代购打击政策将持续 [2] - 机场提货点扣点费用仍在谈判中，机场可能成为市内免税店股东 [3] 预测与回报 - 预测股价涨幅为16.7%，股息收益率为3.1%，股票回报率为19.7% [11] - 市场回报率假设为7.0%，预测超额回报率为12.7% [11]

行业投资评级 - 报告对顺丰控股的12个月评级为“买入”，目标价为51.48元 [4][5] 核心观点 - 顺丰控股2025年整体收入增速预计为高个位数到低双位数，净利率相比2024年提高20-30个基点 [1] - 利润率改善主要受益于新业务盈利能力提升、降本举措及经营杠杆释放 [1] - 2028年分红比例预计稳步上升，2023年分红比例为40% [1] - 京东物流接入淘系对顺丰影响有限，管理层认为会带来额外业务增量 [2] - 顺丰在抖音退货业务中市场份额超过50%，日均处理500万退货件，占总量12-13%，单票收入8元，高于通达系的5-6元 [3] 财务数据与估值 - 2024E营业收入预计为2836.59亿人民币，2025E为3158.82亿人民币 [7] - 2024E净利润预计为92.29亿人民币，2025E为108.96亿人民币 [7] - 2024E每股收益预计为1.87元，2025E为2.19元 [7] - 2024E息税前利润率预计为5.0%，2025E为5.2% [7] - 2024E市盈率预计为21.7倍，2025E为18.6倍 [7] - 预测股价涨幅为26.8%，预测股息收益率为2.3%，预测股票回报率为29.1% [8] 公司背景 - 顺丰为全球领先的综合物流服务提供商，2023年收入为中国和亚洲最大、全球第四大 [9] - 公司在国内五个物流细分领域及亚洲四个物流细分领域均处于市场领先地位 [9] 行业结构与环境 - 未来六个月，顺丰所处行业结构评分为2（1=恶化，5=改善） [13] - 未来六个月，顺丰面对的监管/政府环境评分为3（1=不利变化，5=有利变化） [13] - 过去3-6个月，顺丰各方面情况评分为4（1=明显恶化，5=明显改善） [13] - 下一期公司每股收益更新结果可能高于市场一致预期，评分为4（1=低于预期，5=高于预期） [13]

行业投资评级 - 基础化工、石油化工、交通运输仓储行业评级为“增持”（维持）[5] 核心观点 - 超高分子量聚乙烯（UHMWPE）性能优异，下游应用广泛，尤其在国防军工、航空航天、低空经济、人形机器人等领域具有广阔前景 [1] - 超高分子量聚乙烯纤维的比强度是优质钢丝的15倍、碳纤维的1.8倍、芳纶的1.6倍，具有高强高模、耐冲击性、耐磨性等优异性能 [1] - 人形机器人领域，超高分子量聚乙烯有望应用于灵巧手和腱绳传导材料，提供所需的强度和耐久性 [1] 行业与公司分析 超高分子量聚乙烯相关公司 - 同益中：国内首批掌握全套超高分子量聚乙烯纤维生产技术的企业，预计2025年产能达到8000多吨 [2] - 南山智尚：具备技术领先优势，纤维品质及强度属于国内第一梯队，目前产能3600吨 [2] - 恒辉安防：具备高度灵活的柔性化生产能力，可生产不同规格的超高分子量聚乙烯纤维，目前产能3000吨，二期1.2万吨项目部分已开工建设 [2] 石油化工产品价格动向 - 布伦特原油最新价格为82美元/桶，近一月均价76美元/桶，30日涨幅12.5% [12] - WTI原油最新价格为80美元/桶，近一月均价73美元/桶，30日涨幅14.4% [12] - 汽油（92国VI）最新价格为8611元/吨，近一月均价8458元/吨，30日涨幅4.9% [12] - 柴油（0国VI）最新价格为7298元/吨，近一月均价7308元/吨，30日涨幅0.0% [12] 基础化工产品价格动向 - 环渤海动力煤（5500K）最新价格为700元/吨，近一月均价704元/吨，30日跌幅0.7% [18] - 焦煤（1/3焦煤）最新价格为1400元/吨，近一月均价1465元/吨，30日跌幅9.7% [18] - 甲醇（优等品）最新价格为2451元/吨，近一月均价2453元/吨，30日涨幅2.5% [18] 新材料产品价格动向 - 碳酸锂最新价格为76300元/吨，近一月均价76707元/吨，30日跌幅2.2% [53] - 磷酸铁锂最新价格为34800元/吨，近一月均价34630元/吨，30日涨幅2.1% [53] - 六氟磷酸锂最新价格为62500元/吨，近一月均价62300元/吨，30日涨幅2.5% [53] 半导体材料产品价格动向 - 电子级双氧水（G5级）最新价格为8000元/吨，近一月均价8000元/吨，30日涨幅0.0% [59] - 电子级硫酸（G5级）最新价格为3000元/吨，近一月均价3283元/吨，30日跌幅14.3% [59] - 电子级氢氟酸最新价格为11000元/吨，近一月均价11000元/吨，30日涨幅0.0% [59] 投资建议 - 持续看好低估值、高股息、业绩好的“三桶油”及油服板块，建议关注中国石油、中国石化、中国海油等 [4] - 看好国产替代趋势下的材料企业，建议关注晶瑞电材、彤程新材、奥来德等 [4] - 看好农药化肥及民营大炼化板块，建议关注万华化学、华鲁恒升、华锦股份等 [4] - 看好维生素及蛋氨酸板块，建议关注安迪苏、浙江医药、新和成等 [4]

行业投资评级 - 行业评级为“买入”，前次评级也为“买入” [2] 核心观点 - 全球新能源汽车需求有望超预期，2024-2026年全球动力电池需求量预计为1004/1316/1737GWh，同比增速为31%/31%/32% [6] - 储能市场快速发展，预计2024-2026年全球储能并网规模为187/269/365GWh，同比增速为74%/44%/36% [6] - 磷酸铁锂和电池环节盈利拐点即将到来，龙头企业ROE开始提升 [6] 新能源汽车 中国市场 - 2024年中国新能源汽车销量预计为1047.7万辆，同比增长33.6%，商用车销量预计为64.3万辆，同比增长42.6% [17] - 以旧换新政策带动乘用车需求超预期，2024年8月以来多地推出地方置换补贴 [20] - 快充技术渗透率快速提升，2024年4C快充车型销量占比预计达到9.7% [28] 美国市场 - 2024年美国新能源汽车销量预计为174.2万辆，同比增长18.9%，2025年预计达到258万辆，同比增长48.2% [19] - IRA法案开启美国电动化大周期，2025年特斯拉入门级电动车将主导紧凑型私家车平价周期 [54] 欧洲市场 - 2024年欧洲新能源汽车销量预计为290万辆，同比下降3.6%，2025年预计达到359.6万辆，同比增长24% [19] - 补贴退坡导致销量短期承压，2025年欧7排放标准将推动电动车产品迭代 [73] 亚非拉市场 - 2024年比亚迪在南美及东南亚市场销售占比过半，巴西和泰国为主要出口国家 [81] - 东南亚和拉美市场受益于政策红利，电动化率持续提升 [6] 储能市场 中国市场 - 新能源消纳贯穿主线，三轮预期差引领储能装机持续超预期 [6] 美国市场 - IRA法案力度空前，储能景气需求延续 [6] 欧洲市场 - 负电价频发和光伏上网电价下滑，储能需求有望提升 [6] 亚非拉市场 - 电源侧与用户侧因地制宜，储能需求波动向上 [6] 财务框架 - 磷酸铁锂和电池环节盈利拐点即将到来，龙头企业ROE开始提升 [6] - 资本开支2022Q4达峰后持续低迷，2024Q3后呈现供需紧平衡 [6] 投资建议 - 重点推荐电池和磷酸铁锂材料，建议关注电解液、负极材料、铜箔、隔膜等龙头企业 [6]

行业投资评级 - 行业评级为买入，前次评级也为买入 [3] 核心观点 - 12月航空机场行业需求增速快于供给增速，推动客座率显著增长 [2] - 12月五家上市航司总供给和需求同比分别增长7.6%和13.7%，客座率同比大幅改善4.4个百分点 [8] - 国际航线恢复亮眼，供给和需求同比分别增长34.7%和47.2%，客座率同比上升6.9个百分点 [8] - 三大航稳健修复，吉祥春秋表现亮眼，春秋航空客座率达90.8%，超19年同期3.0个百分点 [8] - 国际航班持续修复，行业中长期供需格局改善趋势不变，2025年各大航司有较强动力提高票价 [8] 行业数据 - 12月国内线供给和需求同比分别下降1.0%和增长3.7%，约为19年同期的109.6%和111.9%，客座率同比增长3.8个百分点至83.3% [8] - 12月国际线供给和需求同比分别增长34.7%和47.2%，约为19年同期的95.1%和96.3%，客座率同比上升6.9个百分点至80.6% [8] - 12月地区线供给和需求同比分别增长1.7%和8.4%，约为19年同期的104.5%和107.9%，客座率同比上升4.7个百分点至75.5% [8] 重点公司估值 - 中国国航2024E和2025E的EPS分别为0.42元和0.79元，PE分别为18.12x和9.63x [9] - 中国东航2024E和2025E的EPS分别为0.25元和0.50元，PE分别为15.60x和7.50x [9] - 春秋航空2024E和2025E的EPS分别为2.83元和3.57元，PE分别为19.15x和15.18x [9] - 吉祥航空2024E和2025E的EPS分别为0.64元和0.95元，PE分别为20.59x和13.87x [9]

行业投资评级 - 行业评级为买入 [1] 核心观点 - 海外数据中心需求高增，燃气轮机市场迎来历史性高景气 [1] - 全球AI巨头军备竞赛开启，云巨头争相投资建设数据中心，预计未来数据中心建设规模将快速增长 [5] - 燃气轮机市场容量达千亿级，北美数据中心建设将带来近50%的市场弹性 [5] - 外资垄断整机市场，国内配套商崛起，受益于外资巨头订单供不应求 [5] 燃气轮机市场分析 - 燃气轮机是天然气发电核心设备，全球销售量约为40-50GW，市场规模约1200-1500亿元 [5] - 燃气轮机下游分布以发电（67%）、油气（25%）、其他工业领域（8%）为主 [5] - 海外数据中心燃气发电占比达到41%，美国数据中心的燃气发电占比更高，达到52% [5] - 全球AI巨头军备竞赛开启，云巨头已宣布的各国IDC资本开支计划总和达到2851亿美元，其中美国预计投资1985亿美元 [5] - 三菱预计到2026年，全球燃气轮机的年订单量将比过去三年增加50%，部分原因是数据中心的增长 [5] 燃气轮机产业链 - 燃气轮机包括压气机、燃烧室、涡轮三大核心部件，叶片占整机成本约12%，涡轮组件占36% [62] - 涡轮叶片是航空发动机和燃气轮机中最关键的零件之一，直接影响发动机性能 [68] - 国内叶片生产商在国际市场中的参与度不断提升，锻造叶片产业正向中国转移 [110] 竞争格局 - 燃气轮机市场高度集中，三菱、西门子、GE把控全球约80%份额 [74] - 国内燃气轮机厂商目前仍以轻型燃气轮机为主，重型燃机的国产化率较低 [74] - 亚太地区主导燃气轮机市场，GE Vernova、西门子等国际巨头通过与本地企业合作，强化了在华布局 [77] 重点公司分析 应流股份 - 公司主营高端铸造产品，大力拓展燃气轮机和航空发动机业务，成为国内燃气轮机叶片制造的龙头企业 [115] - 公司营业收入稳定增长，2024年前三季度实现营收19.1亿元，同比增长5.72% [119] - "两机"业务占总营收的比重不断加大，2023年占比达到32.67%，毛利率维持在40%以上 [124] 联德股份 - 公司主要从事高精度机械零部件以及精密型腔模产品的研发、设计、生产和销售，主要产品包括压缩机、工程机械、能源设备等 [125] - 2023年公司实现营收12.11亿元，2019-2023年CAGR+12.16% [129] - 压缩机和工程机械部件为两大主要业务，2024年上半年压缩机部件营收3.42亿元，工程机械部件营收占比上升至29.42% [132] 豪迈科技 - 公司主营业务涉及轮胎模具、大型机械零部件产品的铸造及精加工、数控机床等领域 [137] - 2019-2023年营业收入由43.87亿元增长至71.66亿元，CAGR+10.31% [140] - 大型零部件业务逐渐放量，2023年该板块实现营收27.70亿元，占总营收比例38.65% [145]

行业投资评级 - 报告对人形机器人行业的投资评级为买入 三花智控和贝斯特 评级为买入 绿的谐波和鸣志电器评级从卖出上调至中性 [1][2] 核心观点 - 报告认为市场可能会对人形机器人行业采取愈发长远的视角 将估值基准年份延展至2030年 并上调覆盖范围内四只人形机器人零部件股的目标价34%~82% [1] - 报告重点关注多项即将到来的推动因素 包括特斯拉2024年四季度业绩发布 英伟达GTC大会 世界人工智能大会等 [2] - 报告对特斯拉2025-27年Optimus出货目标不予置评 但基于部分加总法的估值交叉验证分析表明 覆盖范围内的供应链上股票存在较大上行空间 [3] 公司分析 三花智控 - 报告对三花智控的评级为买入 看好公司在汽车/新能源车热管理领域的增长潜力 预计新能源车热管理系统的重要性将继续提升 [39] - 报告预计三花智控2027年人形机器人业务收入将达到人民币291 87亿元 占公司总收入的39% [6] 贝斯特 - 报告对贝斯特的评级为买入 认为在汽车零部件业务稳定增长的支撑下 公司有望成为人形机器人行星滚柱丝杠具有竞争力的供应商 [41] - 报告预计贝斯特2027年人形机器人业务收入将达到人民币17 69亿元 占公司总收入的46% [6] 绿的谐波 - 报告对绿的谐波的评级为中性 看好其谐波减速机潜在市场规模不断扩张 但认为该股估值相对于覆盖范围内中国工业科技股而言处于合理水平 [44] - 报告预计绿的谐波2027年人形机器人业务收入将达到人民币30 10亿元 占公司总收入的83% [6] 鸣志电器 - 报告对鸣志电器的评级为中性 预计公司有望成为人形机器人空心杯电机供应链上的重要参与者 但对主营业务前景看法较为保守 [47] - 报告预计鸣志电器2027年人形机器人业务收入将达到人民币30 02亿元 占公司总收入的45% [6]

行业投资评级 - 报告给予中国房地产行业买入评级 特别推荐中国海外发展(688 HK) 华润置地(1109 HK) 绿城中国(3900 HK)和龙湖集团(960 HK) [2] 核心观点 - 2025年一季度二手房市场表现将优于新房市场 预计75个城市销售面积和整体二手房市场将同比正增长 但全国一手房市场 土地出让 新开工和竣工面积的同比下降趋势可能持续 [1] - 开发商股价将在一定区间内波动 区间上限由房价企稳改善驱动 区间下限由低于预期的政策趋势和弱于预期的市场复苏迹象驱动 [2] - 3月份将是开发商债券偿付的第一个压力点 需重点关注开发商流动性状况 [1] 2024年四季度市场表现 - 房地产销售面积高于预期 一线城市和部分二线城市平均房价环比回升 深圳房价环比涨幅最高 [1] - 一线城市和部分二线城市二手房销售面积平均环比增长45% 同比增长75% 全年销售面积同比增长20% [23] - 土地出让金额的一半来自地方政府融资平台 房地产开发商的占比加速下降 [40] 2025年一季度展望 - 预计政策将持续宽松 包括3月份两会公布城中村改造计划细节 降准后住房公积金贷款利率和房贷利率下调 一线城市可能进一步放松限购 [5] - 预计覆盖范围内开发商合同销售额同比下降个位数百分比 百强开发商权益销售收入同比下降10% [15] - 预计一线城市和部分二线城市房价回升将提振股市对房地产市场企稳的信心 [2] 估值分析 - 当前股价比2021年以来最低股价平均高出38% 比峰值低65% [4] - 在悲观 基本 乐观情景下的估值隐含的平均库存减值分别为44% 27% 15% 而目前市场计入的水平为38% [4]

行业研究 2025 年 1 月 16 日 证券研究报告 摄像头产业链行业景气有望持续提升 核[心T观ab点le：_Summary] 第一创业证券研究所 风险提示： 上述观点主要根据过去数据分析得出，可能因为后续行业竞争格局变化、产品价 格下降、下游需求不如预期等原因，而出现最终结果于分析预测结论相背离的情 况。仅供投资分析时参考。 请务必阅读正文后免责条款部分 第 1 页 共 8 页 邮箱：guoqiang@fcsc.com 宇瞳光学、丘钛科技、水晶光电、虹软科技公布 2024 年业绩预告。宇瞳光学 预计 2024 年净利润 1.6–2 亿元，同比增长 418.56%-548.20%。丘钛科技预计 2024 年净利润中值 2.84 亿，同比增长 200%至 280%。水晶光电预计 2024 年净 利润 10~11.2 亿，同比增长 66.6~86.6%。虹软科技预计 2024 年净利润 1.78 亿元，同比增长 101.16%。 分析师：郭强 证书编号：S1080524120001 电话：0755-23838533 由于宇瞳光学主要供应安防和汽车领域，丘钛科技主要供应手机、AIoT 智能 设备和汽车，水晶光电 ...

行业投资评级 - 运动户外行业投资评级为“强于大市”（维持）[1] 核心观点 - 运动户外行业是新消费中具有投资机会和投资价值的赛道，冰雪运动行业是其中的重要组成部分[2] - 冰雪经济是以冰雪资源为依托，通过冰雪运动、冰雪旅游、冰雪装备等相关产业的发展推动经济增长的新型经济形态[3] - 冰雪运动消费规模增长较快，2023-2024年冰雪季消费规模超1,500亿元，冰雪运动渗透率仍有较大提升空间[3] - 冰雪运动行业全产业链具有较好的发展机会，特别是冰雪运动户外鞋服生产端、品牌端和场馆设施终端[3] 冰雪经济行业概述 - 冰雪经济涵盖冰雪运动、冰雪旅游、冰雪装备、冰雪文化等相关产业，具有产业链条长、导流效应大、社会效益高的特点[8] - 冰雪经济市场规模逐年攀升，2020年冰雪产业规模为5,000亿元，2023年增长至8,900亿元，年均复合增长率达21.19%[11] - 冰雪经济得到国家政策的持续支持，2024年11月国务院发布《关于以冰雪运动高质量发展激发冰雪经济活力的若干意见》，提出到2027年冰雪经济总规模达到1.2万亿元，2030年达到1.5万亿元[39] 冰雪运动行业表现 - 2023-2024年冰雪季，全国参与冰雪运动项目的人数达到5,735万人，参与人次总计1.095亿人次[19] - 冰雪运动场地数量持续增长，2023年全国冰雪运动场地共2,847个，同比增长16.11%，其中滑冰场地1,912个，滑雪场地935个[34] - 冰雪运动消费偏好方面，滑雪运动装备支出主要集中在滑雪服、滑雪配件和滑雪工具，2023-2024年雪季滑雪人群各年龄段和城市层级增速显著[31][32] 投资建议 - 建议配置冰雪运动户外赛道的优质核心资产，特别是有底部困境反转的白马股，重点关注业绩确定性较强及股息率较高的企业[42] - 主要关注标的包括安踏体育、波司登和三夫户外[42] - 安踏体育：短期强化渠道效率，中长期“运动+户外”双管齐下，预计2024-2026年归母净利润分别为118.8亿元、138.0亿元和153.9亿元[43] - 波司登：短期产品持续升级，中长期提升品牌力和市占率，预计2025-2027财年归母净利润为34.7亿元、39.0亿元和43.3亿元[45][46] - 三夫户外：短期培育自有品牌，中长期品牌矩阵多元化，预计2025年PE为30.87倍[48][49]