行业整体表现 - 10月狭义乘用车零售销量224.2万辆，同比微降0.8%，环比持平 [1] - 10月狭义乘用车批发销量293.2万辆，同比增长7.6% [1] - 10月狭义乘用车生产量295.1万辆，同比增长11.4% [1] - 行业呈现主动去库趋势，10月厂商与渠道总体库存环比下降约1.9万辆 [1] 新能源汽车市场 - 10月新能源车批发销量162.1万辆，同比增长18.5%，环比增长8.5% [1][2] - 10月新能源车渗透率达55.3%，同比提升5.1个百分点，环比提升1.9个百分点 [1][2] - 新能源车出口25.1万辆，同比增长104.2%，环比增长18.6%，占整体出口比重达44.2% [1] - 纯电、狭义插混、增程式车型在新能源批发销量中占比分别为62.9%、29.6%、7.5% [2] 主要车企动态 - 比亚迪10月批发销量43.7万辆，稳居首位 [2] - 新势力车企表现强劲，零跑汽车销量7.0万辆，同比增长84% [2] - 小鹏汽车销量4.2万辆，同比增长76% [2] - 小米汽车交付量超4万辆 [2] 行业前景与机遇 - 国内汽车销量已突破2017年前期高点，若补贴政策持续，预计国内需求将保持平稳 [3] - 供给端技术创新和车型迭代将推动新能源车渗透率提升 [3] - 预计国内新能源车销量有望保持双位数增长 [3] - 全球格局重构带来机遇，建议关注商用车板块及具备全球化优势的头部零部件公司 [4] 投资关注领域 - 商用车领域建议关注中国重汽、宇通客车、中集车辆 [4] - 汽车零部件领域建议关注敏实集团、福耀玻璃、伯特利 [4] - 机器人领域建议关注三花智控、拓普集团、浙江荣泰 [4] - 整车领域建议关注吉利汽车、零跑汽车 [4]

投资评级 - 对拓普集团维持“优于大市”评级 [1][3][5][21] 核心观点 - 公司是“人形机器人产业链核心标的”，平台化战略和Tier0.5模式持续推进，中长期业绩增长确定性高 [3][21] - 2025年第三季度营收同比环比增长，但利润短期承压，主要受部分客户销量波动及海外工厂产能爬坡影响 [1][8] - 展望未来，随着核心客户销量回升、新业务放量及机器人执行器业务兑现，公司业绩有望边际上行 [2][3][21] 业绩表现 - 2025年前三季度实现营收209.3亿元，同比增长8.2%，归母净利润19.7亿元，同比下降12.0% [1][8] - 2025年第三季度单季营收79.9亿元，同比增长12.1%，环比增长11.5%，归母净利润6.7亿元，同比下降13.7%，环比下降7.8% [1][8] - 2025年第三季度毛利率为18.6%，同比下降2.3个百分点，环比下降0.7个百分点 [2][11] 费用与研发投入 - 2025年第三季度销售/管理/研发费用率分别为0.9%/2.6%/4.8%，研发费用率同比提升0.2个百分点 [2][11] - 研发投入持续，主要系新产品（机器人、汽车电子相关）和新技术的投入 [2][11][17] 业务进展与增长点 - 汽车业务基本盘稳固，与赛力斯、理想、小米、吉利等优质客户深化合作，配套金额有望提升 [2][3] - 成功将热管理技术应用于液冷服务器、储能、机器人等领域，并获得首批订单15亿元，客户包括华为、NVIDIA、META等 [2][20] - 机器人业务进展迅速，直线和旋转执行器已多次向客户送样，并积极布局灵巧手电机、躯体结构件、传感器等产品，致力于打造平台型供应商 [3][18] 财务预测 - 预测2025/2026/2027年归母净利润分别为31.7亿元/36.7亿元/46.5亿元 [3][21] - 预测2025/2026/2027年每股收益（EPS）分别为1.82元/2.11元/2.67元 [3][21] - 预测2025/2026/2027年营业收入分别为311.22亿元/373.47亿元/454.51亿元，同比增长率分别为17.0%/20.0%/21.7% [4]

股价与资金表现 - 11月11日盘中股价下跌2.03%，报62.29元/股，总市值1082.50亿元，成交金额13.60亿元，换手率1.24% [1] - 当日主力资金净流出1.26亿元，其中特大单净流出0.75亿元（买入1.68亿元，卖出2.43亿元），大单净流出0.51亿元（买入3.42亿元，卖出3.93亿元） [1] - 公司今年以来股价上涨28.48%，但近期表现分化，近5个交易日下跌9.92%，近20日下跌4.08%，近60日上涨33.44% [1] 公司基本面与业务构成 - 公司2025年1-9月实现营业收入209.28亿元，同比增长8.14%，但归母净利润为19.67亿元，同比减少11.97% [2] - 主营业务收入构成以内饰功能件（33.76%）和底盘系统（28.66%）为主，其次是减震器（15.77%）、汽车电子（8.31%）、热管理系统（7.58%）等 [1] - 公司所属申万行业为汽车-汽车零部件-底盘与发动机系统，概念板块包括线控底盘、小鹏汽车概念、汽车热管理、智能座舱等 [1] 股东结构与机构持仓 - 截至2025年9月30日，公司股东户数为14.37万户，较上期增加30.02%，人均流通股12092股，较上期减少23.09% [2] - 香港中央结算有限公司为第二大流通股东，持股6875.00万股，较上期减少1942.61万股，多家主要沪深300ETF持仓也出现减少 [3] - A股上市后累计派现35.75亿元，近三年累计派现20.59亿元 [3]

报告行业投资评级 - 投资评级为领先大市-A [6] 报告核心观点 - 特斯拉股东大会通过马斯克万亿美元业绩对赌薪酬方案，业绩目标包括累计交付2000万辆汽车、FSD活跃用户达1000万、Robotaxi商业化运营100万辆、Optimus机器人交付100万台、年度调整后EBITDA达到4000亿美元 [1] - 后续特斯拉供应链应关注Optimus Gen 3定型定点、量产下单和产线建设等实际项目推进 [1] - 特斯拉重申26-28年将逐年推出Optimus 3.0、4.0和5.0，并计划于2026年在德克萨斯超级工厂建设年产1000万台产线 [2] - Optimus 3.0延期至26Q1发布属于短期节奏扰动，不改产业趋势，26Q1之前更应关注产业的实际进展 [3] - 伴随Optimus 3.0量产时间表明确，未来需关注国产供应链厂商的核心技术实力和海外产能建设 [4] 行业趋势与公司战略 - 马斯克重申人形机器人量产的三大挑战：精良灵巧手、真实世界AI和规模化产线，并强调特斯拉兼具此三项能力的竞争优势 [3] - 结合“宏图4.0”的战略定位及薪酬方案的积极意义，特斯拉在人形机器人方面布局的决心和胜率得到加强 [3] 投资建议与供应链关注 - 特斯拉国产供应链建议关注总成、灵巧手、电子皮肤、结构件&轻量化等环节的厂商 [11] - 具体公司包括：三花智控、拓普集团、恒立液压、新泉股份、科达利、浙江荣泰、德昌电机控股、伟创电气、信捷电气、汉威科技、日盈电子、领益智造、长盈精密、模塑科技、福赛科技等 [11]

中国机器人供应链产能规划 - 高盛调研报告指出中国机器人核心供应商已启动“产能先行”策略，尽管尚未获得大规模确定性订单，但正为2026年下半年开启的人形机器人量产进行积极产能准备[1][3] - 大多数供应商正在中国及海外（主要是泰国，其次是墨西哥）规划产能，规划的年产能规模介于10万台到100万台机器人等效单位之间，这一规划相当激进，因高盛预测的全球人形机器人到2035年出货量仅为138万台[3] - 供应商普遍采用“逐步爬坡”策略，即根据实际订单落地情况逐步扩大生产规模，行业普遍预期的量产启动时间点指向2026年下半年[3] 行业拐点验证指标与供应链演变 - 高盛明确未来1-2年内验证行业拐点的两大关键事件：特斯拉擎天柱（Optimus）第三代机器人预计在2026年2月-3月发布；全球人形机器人公司在2025年底/2026年初公布其2026年订单/出货目标[4] - 供应链正经历深刻演变，供应商不再满足于提供单一组件，而是向提供集成模块方向发展，产品组合从单一执行器扩展到传感器、结构件等多个品类[4] - 机器人供应链公司大多与汽车行业相关，渴望将业务扩展到机器人零部件领域以寻找新增长引擎，并利用其在精密制造、自动化生产线上已有的产能与技术协同效应[4] 小鹏汽车人形机器人进展与市场反应 - 小鹏汽车发布全新一代人形机器人IRON，该机器人全身有82个自由度，拥有类人脊椎、肌肉、皮肤等，并能做到“猫步行走”等类人姿态，计划于2026年底实现量产[6][7] - 受IRON机器人消息刺激，小鹏汽车港股股价持续走强，11月10日收涨1.21%，录得三连涨；美股11月6日开盘后一度大涨14%，今日盘前股价大涨超5%[1][7] - 摩根士丹利、德意志银行、花旗、中金公司等多家头部机构发布报告强推小鹏汽车，摩根士丹利评级为“增持”目标价30美元/股，德意志银行给出“买入评级”，中金公司维持“跑赢行业”评级及港股108港元/股、美股28美元/股目标价[8]

高盛对中国机器人供应链的调研核心观点 - 中国机器人核心供应商已启动“产能先行”策略，在中国及海外积极规划产能，以支持潜在的人形机器人大规模生产，行业普遍预期大规模量产爆发点在2026年下半年 [2][3] - 供应商规划的年产能规模介于10万台到100万台机器人等效单位之间，这一规划相当激进，因高盛预测的全球人形机器人到2035年出货量仅为138万台 [3] - 目前没有供应商确认收到大规模订单或明确生产时间表，普遍采用“逐步爬坡”策略，根据实际订单落地情况逐步扩大生产规模 [3] 供应链产能规划与策略 - 大多数供应商正在中国及海外（主要是泰国，其次是墨西哥）积极规划产能 [3] - 供应链公司对行业增长前景抱有极度乐观的看法，产能规划远超长期预测 [3] - 供应商策略是“逐步爬坡”，根据实际订单落地情况逐步扩大生产规模 [3] 行业关键观测指标与拐点 - 未来1-2年内验证行业拐点的两大关键事件包括：特斯拉擎天柱（Optimus）第三代机器人预计在2026年2月-3月发布；全球人形机器人公司在2025年底/2026年初公布其2026年订单/出货目标 [5] - 这些事件是检验当前乐观情绪能否兑现为实际订单的试金石 [5] 供应链演变趋势 - 供应商不再满足于提供单一组件，而是向提供集成模块方向发展，产品组合从单一执行器扩展到传感器、结构件等多个品类 [5] - 机器人供应链公司大多与汽车行业相关，渴望将业务扩展到机器人零部件领域，以寻找新增长引擎并利用现有精密制造、自动化生产线的产能与技术协同效应 [6] 小鹏汽车人形机器人进展与市场反应 - 小鹏汽车发布全新一代人形机器人IRON，因“极度拟人”备受关注，官方直播解剖机器人腿部以展示其机械结构 [7] - IRON机器人全身有82个自由度，拥有类人脊椎、肌肉、皮肤等，能做到“猫步行走”等类人姿态，计划于2026年底实现量产，首批进入商业场景提供导览、导购、导巡等服务 [7] - 受机器人消息刺激，小鹏汽车港股股价录得三连涨，11月10日收涨1.21%；美股11月6日开盘后一度大涨14%，当日盘前大涨超5% [2][7] - 马斯克点赞小鹏机器人视频并表示特斯拉和中国公司将主导市场，何小鹏回应表示尊重并期待特斯拉更大成功 [7] 机构观点 - 摩根士丹利、德意志银行、花旗、中金公司等多家头部机构发布报告强推小鹏汽车 [2][8] - 摩根士丹利评级为“增持”，目标价30美元/股；德意志银行给出“买入评级”；中金公司维持“跑赢行业”评级，维持港股、美股目标价108港元/股、28美元/股 [8]

行业资本动态 - 智元机器人完成股份制改造，企业类型变更为股份有限公司，为上市铺平道路 [1][8] - 乐聚机器人完成近15亿元人民币的Pre-IPO轮融资，并启动科创板IPO辅导 [2] - 宇树科技完成股份制改造并启动上市辅导，目标同样是科创板 [3] - 人形机器人领域头部竞争格局清晰，形成宇树科技、智元机器人、乐聚机器人三家独角兽企业争相上市的“IPO三剑客”局面 [3] 公司融资策略与资本路径 - 乐聚融资策略为绑定多元资本，其近15亿元融资的资方组合包括深圳、北京、上海、合肥等多地国资、东方精工与拓普集团等产业龙头、以及中证投资等金融机构 [2][4][6] - 智元机器人融资节奏快，成立不足三年累计完成超10轮融资，2025年估值达150亿元人民币，获高瓴、腾讯、比亚迪、上汽、京东等财务与产业巨头投资 [6] - 宇树科技融资节奏稳健，累计完成超过11轮融资，投资者包括红杉、经纬、美团、阿里巴巴、腾讯、中国移动、吉利等 [9] - 在上市路径上，宇树进程公开透明，已启动科创板辅导；智元路径灵活，有收购A股公司股权引发“借壳”猜测及赴港IPO传闻；乐聚明确瞄准科创板 [3][7][10] 公司技术路线与核心能力 - 宇树科技产品线高低搭配，H系列主打高性能与动态能力，G1系列主打性价比，售价进入10万元级别，核心部件国产化率超90% [13] - 智元机器人强调“软件定义”灵活性，核心为自研具身智能大模型、多模态模型与AgiROS操作系统，产品具备复杂环境自主行走避障和0.1mm级精密操作能力 [13] - 乐聚机器人技术路线务实，以“场景验证”为核心，聚焦工业场景下的稳定运行，核心优势在于系统集成能力与Model-Based结合强化学习的算法路线 [15] 公司商业化路径与模式 - 宇树科技采用渐进式拓展与爆品破局之路，凭借四足机器人盈利基础，以9.9万元的G1机型快速打开市场，2024年营收超10亿元 [17][18] - 智元机器人目标是构建“平台生态”，通过核心软件平台和“智元A计划”投资孵化产业链公司，2024年营收1亿元，预计2025年数倍增长 [18] - 乐聚机器人采用“产业融合，场景深耕”策略，深入工业制造等特定场景，提供端到端解决方案，预计2025年交付全尺寸人形机器人1000~2000台 [19][20] - 三家商业模式代表不同哲学：宇树以爆品和规模效应取胜；智元以平台生态构建壁垒；乐聚以垂直领域解决方案创造客户价值 [21][22][23]

文/张德帅 近日，智元机器人完成股改，其关联公司发生工商变更，企业名称变更为智元创新（上海）科技 股份有限公司，同时企业类型由有限责任公司（外商投资、非独资）变更为股份有限公司（港澳 台投资、未上市）。 无独有偶，近一段时间人形机器人资本动作频频。 1 0月末，乐聚宣布完成近1 5亿元的Pr e -IPO轮融资。这群来自哈工大的9 0后团队，拿下今年 国内人形机器人领域单笔规模近乎最大的融资。紧接着，乐聚启动IPO辅导，辅导机构为东方 证券。据了解，公司将科创板作为IPO目标。 在乐聚Pr e -IPO轮融资中，汇聚了近1 5家投资机构，其背后的资方图谱更是错综复杂，既有来 自深圳、北京、上海、合肥等多地国资领衔，也有东方精工、拓普集团等产业龙头加持，中 证投资、盛奕资本、玖兆投资、中美绿色基金等金融机构护航。 同样，宇树科技今年也完成了股份制改造并启动上市辅导，择机向科创板发起冲击。 随着这三家公司资本动作推进，中国人形机器人领域的头部竞争格局愈发清晰，形成了以宇 树科技、智元机器人、乐聚机器人为代表的三家独角兽，凭借不同的资源禀赋，选择了差异 化的突围路径。 除 去 已 经 登 陆 港 股 的 优 必 选 ...

人形机器人概念股市场表现 - 人形机器人概念板块在11月10日出现震荡走弱行情 [1] - 截至10时27分，浙江荣泰股价下跌超过9% [1] - 拓普集团、汉宇集团、力星股份、三花智控、豪恩汽电等板块内个股跟随下跌 [1]

汽车热管理概念板块整体表现 - 截至11月10日收盘，汽车热管理概念板块整体下跌1.15%，位居概念板块跌幅榜前列 [1] - 板块内股价上涨的个股有41只，其中ST美晨、常铝股份、海信家电涨幅居前，分别上涨9.09%、5.67%、3.23% [1] - 板块内跌幅居前的个股包括浙江荣泰（跌停）、标榜股份、统一股份、春晖智控等 [1] 板块资金流向 - 汽车热管理概念板块今日获主力资金净流出49.23亿元 [2] - 板块内93只个股获主力资金净流出，其中11只个股主力资金净流出超亿元 [2] - 主力资金净流出居首的个股为三花智控，净流出13.89亿元，拓普集团、浙江荣泰、华工科技分别净流出8.00亿元、3.37亿元、3.06亿元 [2] - 主力资金净流入居前的个股为美的集团、常铝股份、宁波精达，分别净流入1.50亿元、9394.57万元、4022.66万元 [2] 个股涨跌幅及资金流详细数据 - 三花智控今日下跌6.01%，换手率6.86%，主力资金净流出13.89亿元 [2] - 拓普集团今日下跌6.64%，换手率3.59%，主力资金净流出8.00亿元 [2] - 浙江荣泰今日跌停（下跌10.00%），换手率11.14%，主力资金净流出3.37亿元 [2] - 常铝股份今日上涨5.67%，换手率27.42%，主力资金净流入9394.57万元 [6] - 美的集团今日上涨1.48%，换手率0.56%，主力资金净流入1.50亿元 [6]