投资评级 - 报告对禾赛科技的投资评级为“优于大市”并予以维持 [1][5][39] 核心观点 - 禾赛科技是全球领先的激光雷达解决方案供应商，产品广泛应用于ADAS、自动驾驶及机器人等领域 [20] - 公司在ADAS领域市场份额领先，连续7个月保持车载主激光雷达装机量第一，2025年8月市场占有率达46% [27] - 公司2025年第三季度业绩表现强劲，营收同比增长47.5%至7.95亿元，实现净利润2.56亿元，激光雷达总出货量同比增长228.9%至44.14万台 [1][6][7] - 公司在手订单充沛，近期在ADAS和机器人领域均获得重要客户定点与合作，未来发展前景可观 [2][26][31][32] - 公司已成为全球首个年产量突破百万台的激光雷达企业，并于2025年第三季度成功在香港交易所主板实现双重主要上市 [34][36] 2025年第三季度财务业绩 - **营收表现**：2025Q3实现收入7.95亿元，同比增长47.5%，环比增长12.6% [1][6]；2025年前三季度累计收入20.27亿元，同比增长49.3% [6] - **净利润表现**：2025Q3实现净利润2.56亿元（2024Q3为-0.70亿元），调整后净利润为2.88亿元 [1][6]；2025年前三季度累计净利润2.83亿元（2024年同期为-2.49亿元） [6] - **分业务收入**：2025Q3产品收入7.9亿元，同比增长57.0%，主要受益于ADAS和机器人激光雷达需求强劲；服务收入530万元，同比减少85.4%，主要因非经常性工程服务收入减少 [1][6] - **出货量**：2025Q3激光雷达总出货量44.14万台，同比增长228.9%，环比增长25.4%；其中ADAS激光雷达出货38.08万台，同比增长193.1%；机器人激光雷达出货6.06万台，同比增长1311.9% [1][7] 盈利能力与费用 - **利润率**：2025Q3毛利率为42.1%，净利率为32.2%，净利率同比大幅提升45.3个百分点，环比提升26.0个百分点 [2][13][16]；2025年前三季度毛利率为42.2%，净利率为14.0% [13] - **费用率**：2025Q3公司三费率为39.7%，同比下降23.9个百分点，环比下降3.5个百分点；其中销售/管理/研发费用率分别为5.5%/9.2%/25.0% [2][18]；2025年前三季度三费率为44.8%，同比下降26.5个百分点 [18] 业务进展与市场地位 - **ADAS业务**：2025Q3公司ETX超远距激光雷达新获一家中国前三造车新势力定点，相关车型将同步搭载多颗FTX补盲激光雷达，计划于2026年底或2027年初量产 [2][26]；公司斩获前两大ADAS客户2026年全系车型定点合作，并实现激光雷达100%标配，极氪001和7X焕新版本亦全系标配禾赛激光雷达 [2][31] - **机器人业务**：在海外接连获得Motional及多家北美、亚洲、欧洲领先自动驾驶企业订单，代表价值数千万美元的战略合作；在国内与文远知行、小马智行、哈啰、京东物流等头部企业达成合作，部分车型计划搭载多达8颗激光雷达 [32] - **产品与技术**：公司发布面向L2到L4的“千厘眼”激光雷达感知方案，包括由AT1440、ETX、FTX等产品组成的多种配置 [22][23][25]；AT1440为全球最高线数车规级超高清激光雷达，ETX为全球测距最远车规级激光雷达，FTX为全球视野最广的下一代纯固态车规级补盲激光雷达 [22] - **里程碑与资本市场**：2025年度第100万台激光雷达于9月底下线，成为全球首个年产量突破百万台的企业 [34]；公司于2025Q3成功在香港交易所主板挂牌，实现“美股+港股”双重主要上市 [36] 盈利预测 - **营收预测**：预计2025-2027年营业收入分别为31.38亿元、43.47亿元、60.37亿元，同比增长率分别为51.1%、38.5%、38.9% [3][39] - **净利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为3.55亿元、5.13亿元、8.81亿元（原预测为2.21亿元、4.98亿元、8.68亿元），2026-2027年同比增长率分别为44.3%、71.8% [3][39]；利润预测上调主要考虑到一家初创科技公司股权的投资收益贡献 [39] - **其他财务指标预测**：预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为2.27元、3.28元、5.64元，净资产收益率（ROE）分别为8.3%、10.7%、15.5% [3][42]

投资评级与目标价 - 首次覆盖禾赛集团（2525 HK），给予“优于大市”评级 [2] - 设定目标价为 247.60 港元，相较于当前价格 154.90 港元，存在 59.9% 的上行空间 [2][3] 核心观点与投资逻辑 - 公司是全球激光雷达领域的领导者，业务由高级辅助驾驶系统（ADAS）和机器人两大板块双轮驱动 [7][8] - 公司在ADAS市场地位稳固，2025年8月车载主激光雷达市占率达46%，装机量为第二名的1.5倍，并已获得前两大ADAS客户全系车型的定点合作 [3][7][13] - 随着L3级自动驾驶政策法规的加速成熟，公司有望实现量价齐升，预计每辆L3级车辆将搭载3至6颗激光雷达，单车价值量约为500至1000美元 [5][8] - 机器人业务成为第二增长曲线，公司与全球领先的无人驾驶出租车及卡车公司达成合作，业务覆盖北美、亚洲及欧洲市场，部分车型计划搭载多达8颗激光雷达 [3][8][13] 财务业绩与预测 - 2025年第三季度业绩超预期，实现营业收入8亿元，同比增长47.5%；GAAP盈利达2.6亿元，创历史新高 [4] - 2025年前三季度累计GAAP盈利为2.8亿元，已提前完成全年2亿元的目标，并将全年GAAP盈利预期上修至3.5-4.5亿元 [4] - 2025年第三季度激光雷达总交付量达44万台，同比增长228.9%，其中ADAS激光雷达交付38万台，机器人激光雷达交付6万台 [4] - 预计公司2025年全年营业收入为30.37亿元，2026年为44.39亿元，2027年为57.35亿元；预计2025年GAAP归母净利润为4亿元 [3][14][16] 产品与技术优势 - 公司推出全球最远测距的车规级800线超远距激光雷达ETX，并与补盲雷达FTX形成产品组合，已获得首个乘用车量产定点，计划于2026年底或2027年初启动 [5][8] - 尽管高性价比产品ATX占比上升导致综合平均销售单价有所下滑，但公司毛利率保持稳健，2025年第三季度ADAS与机器人综合毛利率为42.1%，超市场预期 [4] - 公司利用AI技术在成本控制、营运周转与质量管理方面进行优化，费用率管控得力，预计2025年研发、管理、销售三项费用合计将减少1亿元至12.6亿元 [4][14] 行业前景与市场地位 - 公司是全球首家年产量突破百万台的激光雷达企业，2025年9月底第100万台激光雷达下线，具备“年百万级”超大规模量产交付能力 [7] - 公司是首家实现美股+港股双重主要上市的激光雷达公司，并创造了全球激光雷达行业规模最大的IPO [7] - 预计公司2025年激光雷达总出货量将达到160万颗，其中第四季度单季度出货量预计为61万颗 [3][14]

港股IPO市场整体表现 - 截至11月11日，2025年港股IPO市场有87家企业上市，首发募资额达2469.28亿港元，同比激增243.28% [1] - 前10月港股重回全球IPO募资额榜首 [1] 市场核心特征：科技企业主导 - 新股覆盖半导体、AI、高端制造等领域，峰岹科技、禾赛科技等硬科技企业集中登陆 [1] - 69家IPO企业吸引468家基石投资者，合计投资945.88亿港元 [1] - 明星项目获得超过20家机构青睐 [1] 市场核心特征："A+H"模式爆发 - 年内新增16家"A+H"公司，合计募资额超过1000亿港元 [1] - "A+H"公司募资额占新股融资总额的48% [1] - 迈瑞医疗刚递表、百利天恒即将上市 [1] 市场流动性状况 - 前9月港股日均成交额为3167亿港元（根据港交所数据） [1] - 南向资金年内净买入约1.3万亿港元 [1] 政策支持与后备资源 - 目前有296家待上市企业，其中半数属于新经济领域 [1] - 港股吸引力持续攀升 [1]

美股市场表现 - 道琼斯工业平均指数上涨0.68%，收于48254.82点，续创收盘新高 [2] - 标普500指数微涨0.06%，收于6850.92点 [2] - 纳斯达克指数下跌0.26%，收于23406.46点 [2] - 道指成份股中，高盛集团和联合健康集团均上涨3.55%，思科上涨3.14% [3] 中概股市场表现 - 纳斯达克中国金龙指数下跌1.46%至8112.98点，万得中概科技龙头指数下跌0.46% [4][5] - 个股方面，大全新能源跌近10%，腾讯音乐跌超8%，世纪互联跌逾8% [5] - 部分中概股上涨，禾赛科技涨超3%，雾芯科技涨近2%，贝壳、中通快递、BOSS直聘均涨逾1% [5] AMD公司动态与展望 - 超威半导体股价全天收涨9%至258.89美元/股，盘中一度大涨10.94%，成交额达278.09亿美元 [7] - 公司首席执行官苏姿丰预计，未来3至5年公司年收入将增长35% [1][9] - 苏姿丰表示投资算力是一场正确的"赌博"，并预计公司在数据中心AI芯片行业将获得"两位数"的市场份额 [9] - 苏姿丰驳斥了对科技巨头巨额资本支出的担忧，指出技术正到达一个"拐点"，超大规模客户已增加支出 [9] - Wedbush分析师维持AMD"跑赢大盘"评级，目标价为290美元 [10] 人工智能行业动态 - 科技巨头正竞相加大人工智能相关基础设施投资，"AI泡沫论"再起 [9] - 著名大空头迈克尔·伯里披露了对软件制造商Palantir和英伟达的做空头寸，并指责超大规模公司存在会计问题 [9] - 软银集团在10月份清算了其持有的近60亿美元的英伟达股份，以支持其AI领域投资 [10] 贵金属市场表现 - COMEX黄金期货上涨2.07%，报4201.4美元/盎司 [11][12] - COMEX白银期货上涨4.90%，报53.23美元/盎司 [11]

美股主要指数表现 - 道琼斯工业平均指数上涨0.68%，收于48254.82点，创历史新高 [2] - 标普500指数微涨0.06%，收于6850.92点 [2] - 纳斯达克指数下跌0.26%，收于23406.46点 [2] 科技巨头股票表现 - 美股科技七巨头指数整体下跌0.80% [4] - 微软股价上涨0.48%，英伟达股价上涨0.33% [4] - META股价下跌2.88%，特斯拉股价下跌2.05% [4] - 亚马逊和谷歌股价跌幅均超过1%，苹果股价小幅下跌0.65% [4] 中概股表现 - 纳斯达克中国金龙指数下跌1.46% [4] - 联合索威尔国际股价大涨8.44%，亿咖通科技股价上涨超过5% [4] - 逸仙电商和禾赛科技股价上涨超过3% [4] - 新氧股价大跌12.35%，腾讯音乐和世纪互联股价下跌超过8% [4] 大宗商品市场 - 现货黄金价格大幅上涨1.66%，报4195.195美元/盎司 [5] - COMEX黄金期货价格大涨2.11%，报4203.1美元/盎司 [5] - 纽约商品交易所12月交货的轻质原油期货价格下跌4.18%，收于每桶58.49美元 [7] - 伦敦布伦特原油期货价格下跌3.76%，收于每桶62.71美元 [7] 行业政策动态 - 美国铸币局停止生产一美分硬币，旨在节省成本 [8] - 铸造一美分硬币的成本超过其面值，实际成本超过2美分 [8]

公司上市与资本化进程 - 图达通拟通过与SPAC公司TechStarAcq并购交易在港交所上市，议定估值为117亿港元，并已通过港交所聆讯 [1] - 若上市成功，图达通将与禾赛科技、速腾聚创齐聚港股，标志着“激光雷达三强”在港股会师，行业资本化进入关键阶段 [1] - 公司上市有望重塑板块流动性及估值锚，放大其在供应链议价与研发迭代方面的优势 [1] 行业市场前景 - 全球激光雷达市场规模预计从2024年的25.65亿美元增长至2031年的189.0亿美元，2025至2031年期间的复合年增长率为29.3% [2] - 汽车产业竞争从电动化深入至智能化，L2级智能驾驶强制性标准实施及L3级准入政策落地，推动激光雷达作为核心传感器的市场需求爆发式增长 [2] 公司市场地位与客户 - 按2024年ADAS激光雷达解决方案销售收入计，图达通全球排名第四，市场份额为12.8% [2] - 蔚来已在其九款车型上采用图达通的激光雷达解决方案 [2] - 截至2025年5月，公司已获得另外13家主机厂及ADAS/ADS公司的定点订单，涉及商用车、乘用电动车及出行服务等领域 [3] 公司财务与运营业绩 - 公司营收从2022年的0.66亿美元提升至2024年的1.6亿美元，2025年前5个月营收为0.52亿美元 [2] - 从2024年第四季度至2025年第三季度，公司已连续四个季度实现毛利润为正 [2] - 2024年全年，公司交付超过23万台车规级激光雷达 [2] - 2025年前9个月，公司交付约18.1万台车规级激光雷达，同比增长7.7% [3] 产品与技术布局 - 图达通主激光雷达“猎鹰”累计交付量已超过60万台 [3] - 公司产品应用已从乘用车拓展至商用车、机器人等领域，并获得深向DeepWay、陕汽重卡等行业头部企业的量产订单 [3] - 公司同时实现了1550nm高性能路线与905nm高性价比路线的规模化量产，并已为其新一代纯固态激光雷达蜂鸟D1获得头部主机厂前装量产订单 [3] - 公司的1550nm高性能路线获得资本与车规双重背书 [4]

公司股价表现 - 广和通H股午后涨超6%，截至发稿上涨3.67%，报19.2港元，成交额2682.94万港元 [1] 战略合作动态 - 10月27日，公司与行业头部AR眼镜科技公司XREAL达成战略合作，共同推动消费级AI眼镜产业发展 [1] - 双方将以领先技术实力与制造能力，加速AR+AI消费生态创新突破与规模化落地 [1] - 公司与禾赛科技达成战略合作，联合发布基于激光雷达的机器人多模态融合感知与控制解决方案 [1] 机构观点与增长驱动 - 申万宏源指出公司作为全球物联网模组核心，预计端侧AI/机器人等驱动+车载/FWA等布局将持续拉动业绩增长 [1] - 招商证券表示公司H股成功登陆港交所主板并完成融资增强实力，有望在边缘智能加速发展的产业趋势下释放增长势能 [1]

股价表现 - 广和通午后股价一度上涨超过6%，截至发稿时上涨3.67%，报19.2港元，成交额为2682.94万港元 [1] 战略合作 - 公司与行业头部AR眼镜科技公司XREAL达成战略合作，共同推动消费级AI眼镜产业发展 [1] - 公司与禾赛科技达成战略合作，联合发布基于激光雷达的机器人多模态融合感知与控制解决方案 [1] 机构观点与增长驱动 - 申万宏源指出公司作为全球物联网模组核心，预计端侧AI和机器人等将驱动业绩增长，车载和FWA等业务布局也将持续拉动增长 [1] - 招商证券表示公司H股成功登陆港交所主板并完成融资，实力得到增强，有望在边缘智能加速发展的趋势下释放增长势能 [1]

持仓总览 - 截至2025年三季度末，美股持仓总市值为44.41亿美元，较二季度末的28.74亿美元大幅增长54.52% [2] - 持仓组合包含30只证券，前十大重仓股占比为81.9%，持股集中度较二季度末有所下降 [5] - 组合换手积极，新买入9只股票，增持8只，清仓7只，减持6只 [5] 重点增持与新进 - 连续四个季度加仓Meta，三季度增持23.46万股，持股数量增至122.6万股，持有市值9.00亿美元，为第一大重仓股 [6][7] - 大手笔增持英伟达174.83万股，季末持有市值4.44亿美元 [6][7] - 增持电商巨头拼多多和阿里巴巴，三季度末持股分别增至335.7万股和84.34万股，持有市值分别为4.44亿美元和1.51亿美元 [6][7] - 增持连锁酒店股亚朵和华住集团，分别增持207.94万股和18.32万股 [4][6][7] - 新进买入自动驾驶公司文远知行268.42万股，持有市值2657.36万美元，布局自动驾驶赛道 [2][7][8] - 其他新进标的包括联合健康、优步、新思科技、苹果等 [7][8] 重点减持与清仓 - 清仓大全新能源、携程、百济神州、禾赛科技、阿特斯太阳能等多只个股 [2][8] - 大幅减持贝壳超96万股，减持富途控股超53万股 [7][8] - 减持网易27.38万股，减持满帮集团19.66万股 [7] 核心投资观点 - 对中国经济的长期趋势保持信心与乐观，认为中国当前的全球竞争优势在成本效率、人才储备和全产业链协同方面依然明显 [10] - 看好优质中国资产，积极捕捉结构性“阿尔法”机会，认为中长期估值修复与结构性机会仍值得关注 [2][10] - 从资金面与估值角度分析，海外资金潜在流入空间较大，未来A股与港股均有望承接国际增量资金，当前中国股市估值仍具备吸引力 [10]

财务业绩表现 - 第三季度营运利润较高盛预测高出125% [1] - 第三季度净利润较高盛预测高出200% [1] - 业绩超预期主要归因于激光雷达出货量更高、营运费用降低以及权益投资收入 [1] 市场地位与增长动力 - 公司在中国新能源车导航辅助驾驶加速采用趋势中处于有利地位 [1] - 低成本产品推出将驱动激光雷达在大众车型中的使用 [1] - 公司拥有全球Robotaxi市场61%的市占率 [1] - 从自动割草机等其他垂直领域获得增量订单 [1] 海外市场与未来展望 - 海外高级辅助驾驶机会来自全球汽车制造商的设计订单 [1] - 海外量产预计于2026年及2027年开始 [1] - 高盛对禾赛美股12个月目标价为36美元，港股12个月目标价为281港元，评级买入 [1]