证券研究报告·固定收益·固收周报 固收周报 20251213 转债配置建议关注预期差较大的三个价值 洼地 2025 年 12 月 13 日 证券分析师 李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师 陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《绿色债券周度数据跟踪（20251208- 20251212）》 2025-12-13 《二级资本债周度数据跟踪 （20251208-20251212）》 | 1. 周度市场回顾 | 4 | | --- | --- | | | 1.1. 权益市场总体上涨 4 | | | 1.2. 转债市场整体上涨 6 | | | 1.3. 股债市场情绪对比 11 | | 2. 后市观点及投资策略 | 12 | | 3. 风险提示 | 13 | 2025-12-13 东吴证券研究所 1 / 14 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Tag] [Table_Summary] ◼ 本周（1208－1212）海外方面联储对 26 年降息预期的指引是当前影响 ...

公司业务概况 - 公司是输变电制造与能源企业，业务涵盖高端输变电装备与工程服务、动力煤产销、火电、多晶硅生产以及新能源工程建设与运营 [1] - 截至2025年6月底，公司煤炭资源储量约120亿吨，主要煤种为不粘煤，旗下拥有3座准东露天煤矿，核定产能7400万吨/年，未来经审批有望提升至1.64亿吨/年 [1] - 公司已形成煤-电-硅一体化布局，并推进20亿Nm³/年煤制天然气项目建设，投产后将接入西气东输管道 [1] 输变电装备业务 - 受“风光大基地”建设和配电网高质量发展政策推动，电网投资与改造加速，行业景气度高企 [1] - 公司在特高压领域掌握±800kV/±1100kV核心技术，2024年国网特高压项目市占率约9% [1] - 2025年上半年海外订单同比增长65.9%，并中标沙特164亿元项目，凭借技术壁垒与稳固订单，业务有望保持快速增长 [1] 煤炭业务 - 2025年7月以来，国家能源局及各省区要求核查煤矿产能，煤价自底部反弹 [2] - 公司露天煤矿开采成本低，且煤矿周围密布高能耗企业，后续受益于铁路外运量提升，煤炭业绩有望触底反弹 [2] - 公司运营4座火力发电厂，其中准东坑口电站通过输煤廊道直供电厂，显著降低发电成本，盈利能力稳健 [2] 新能源与化工业务 - 公司煤制天然气项目（20.5亿Nm³/年）于2025年6月获核准，建设周期预计约3年 [2] - 2025年6月以来的多晶硅行业“反内卷”涉及部门多、法律法规完善，据广州期货交易所数据，多晶硅收盘价相较于6月25日的30625元/吨上涨约87.5% [2] - 公司多晶硅业务下游签订长单以稳定销量 [2] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年营收分别为1021.07亿元、1134.31亿元、1284.82亿元，同比增速分别为4.3%、11.1%、13.3% [3] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为65.08亿元、78.16亿元、92.25亿元，同比增速分别为57.4%、20.1%、18% [3] - 预计公司2025-2027年每股收益分别为1.29元/股、1.55元/股、1.83元/股，对应PE分别为18X、15X、13X [3] - 选取中国神华、中国西电、许继电气为可比公司，给予公司2025年行业平均PE 23X，对应目标市值1475亿元，有23%上涨空间 [3]

公司与特变集团2026年度关联交易 - 公司与控股股东新疆特变电工集团有限公司签署了多项为期一年的框架协议，涵盖产品采购、销售、工程服务、物资运输及租赁等日常关联交易，协议经股东大会审议通过后生效 [8] - 2026年公司预计向特变集团采购或委托加工变压器油箱、铁芯、铜件、塔筒、支架等产品，交易金额不超过35.00亿元，主要因输变电市场需求扩大及新能源电站项目建设需要 [10] - 2026年公司预计接受特变集团提供的土建、安装、装修等工程劳务服务，交易金额不超过15.00亿元，将通过公开招标等市场化方式确定 [16] - 2026年公司预计接受特变集团提供的大宗物资采购运输及装卸服务，交易金额不超过3.00亿元 [19] - 2026年公司预计向特变集团销售变压器、电线电缆、开关柜等产品及提供零星工程劳务，交易金额不超过2.50亿元 [22] - 2026年公司预计向特变集团提供厂房、设备、办公楼、宿舍等租赁服务，交易金额不超过0.90亿元 [25][26] - 关联交易定价遵循市场化原则，变压器油箱价格按“钢材单价+加工费”结算，钢材单价参考鞍钢价格或“我的钢铁网”市场价格，铜件价格按“铜材成本+加工费”结算，铜材成本参考长江或上海现货铜价，其他产品及服务主要按招标价或市场价格协商确定 [11][12][13][17][20][23][27] - 关联交易旨在满足公司正常生产经营及项目建设所需，通过协同实现优势互补与资源优化配置，定价公允且不影响公司业务独立性 [29] 公司套期保值业务 - 为降低原材料及产品价格波动风险，公司计划开展套期保值业务，预计任一时点交易保证金和权利金不超过86亿元，持有的最高合约价值不超过798亿元 [36] - 套期保值品种涵盖生产经营所需的主要原材料（如铜、铝、工业硅、多晶硅、钢材等）及产品（如电解铝、氧化铝、多晶硅等），工具包括期货、期权、现货远期及场外衍生品等 [36][37] - 套期保值交易场所包括上海期货交易所、广州期货交易所、伦敦金属交易所(LME)及伦敦金银市场协会(LBMA)等，在境外交易所交易主要因部分境外项目以LME和LBMA价格为基准 [38] - 套期保值业务期限为自股东大会审议通过之日起12个月内 [38] 公司远期外汇交易业务 - 为控制汇率波动风险，公司计划开展远期外汇交易业务，预计未来12个月内动用的交易保证金和权利金上限为0.1亿美元，任一交易日持有的最高合约价值不超过50亿美元 [42] - 交易币种主要为美元、欧元等与实际业务相关的币种，品种包括外汇远期、掉期、期权及利率互换等 [42][44] - 交易对手为具有外汇业务经营资格的金融机构，业务期限为自股东大会审议通过之日起12个月内 [45][46] 公司委托理财业务 - 为提高阶段性沉淀资金使用效率，公司计划使用不超过20亿元购买银行及券商理财产品，使用不超过10亿元购买国债逆回购等其他类理财产品，额度在12个月内滚动使用 [60] - 委托理财资金来源于公司及下属子公司的阶段性沉淀资金，不涉及募集资金 [61] - 理财业务已获董事会审议通过，无需提交股东大会，公司将主要选择中等风险以下的安全性高、流动性好的产品 [56][62][65] 关联方基本情况 - 内蒙古特变电工能源装备有限公司成立于2021年，注册资本30,000万元，主营风机塔筒等金属制品研发制造，是高新技术企业，由新疆特变电工集团有限公司全资持有 [1][2][3] - 新疆特变电工能源装备有限公司成立于2023年，注册资本5,000万元，是内蒙古能源装备公司的全资子公司，负责服务新疆区域客户的风电塔筒产品供应 [4] - 中丝路建设投资集团有限公司成立于2000年，注册资本30,000万元，主营房建、市政等工程，由新疆特变电工集团有限公司全资持有 [5] - 截至2025年9月30日，新疆特变电工集团有限公司持有公司11.50%的股权，为公司的关联法人 [6]

证券代码：600089 证券简称：特变电工 公告编号：临2025-086 特变电工股份有限公司 关于修订《公司章程》的公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，并对其内容 的真实性、准确性和完整性承担法律责任。 特变电工股份有限公司于2025年12月12日召开了2025年第十二次临时董事会会议，审议通过了《关于修 订〈公司章程〉的议案》。根据《中华人民共和国公司法（2023年修订）》《上市公司章程指引（2025 年修订）》及证监会配套制度规则修订，同时结合公司实际情况，公司对《公司章程》部分条款进行了 修订。具体情况如下： ■ 注：本次修订将"股东大会"的表述统一修改为"股东会"，将"监事""监事会"内容删除，新增"独立董 事""董事会专门委员会"章节，因条款的删除和新增导致原有条款序号发生变化，在不涉及其他实质修 订的情况下，前述变动未在对比表中逐项列示；《公司章程》其他条款保持不变。 该事项尚需提交公司股东大会审议。 特此公告。 特变电工股份有限公司董事会 证券代码：600089 证券简称：特变电工 公告编号：临2025-081 特变电工股份有限公司 2025年 ...

董事会决议与公司治理 - 公司第十届董事会于2025年12月12日以通讯表决方式召开2025年第十一次临时会议，应参会董事10名，实际收到有效表决票10份，会议程序合法有效 [2] - 董事会审议通过补选陈奇军先生为公司第十届董事会非独立董事候选人，陈奇军现任控股股东特变电工股份有限公司监事会主席、首席风控合规官，未持有公司股票，与公司其他董监高及主要股东无关联关系 [3][12] - 董事会全票（同意10票，反对0票，弃权0票，同意票占有效表决权100%）通过了关于2026年度开展套期保值及远期外汇业务的议案及相关可行性分析报告，以及关于召开2025年第七次临时股东会的议案 [5][6][7][8][9][10] 募集资金管理 - 公司于2023年向不特定对象发行可转换公司债券，共计发行1,375万张，每张面值100元，募集资金总额为人民币13.75亿元，扣除发行费用后募集资金净额为13.59亿元 [14] - 公司于2025年11月修订了《公司募集资金使用管理办法》，以规范募集资金的管理和使用 [15][16] - 公司已办理完毕在交通银行广西壮族自治区分行营业部开设的一个募集资金专项账户的销户手续，该账户余额为0元且不再使用，相应的三方监管协议终止 [19] 2025年第七次临时股东会安排 - 公司定于2025年12月29日11点00分在乌鲁木齐市喀什东路18号公司文化馆二楼会议室召开2025年第七次临时股东会，会议采用现场投票与网络投票相结合的方式 [23] - 网络投票通过上海证券交易所系统进行，投票时间为股东会召开当日的9:15-15:00 [22][23] - 本次股东会将审议补选非独立董事及2026年度开展套期保值及远期外汇业务两项议案，两项议案均需对中小投资者单独计票 [24] 2026年度套期保值业务规划 - 公司开展套期保值业务旨在锁定原材料采购成本和产品销售价格，以降低氧化铝、铝价格波动风险，服务于主业经营，不以投机为目的 [39][40] - 2026年套期保值业务涉及氧化铝和铝，预计买入氧化铝套期保值数量不超过36万吨，买入铝不超过10万吨，预计卖出氧化铝不超过240万吨，卖出铝不超过18万吨 [41] - 公司预计2026年度任一交易日保证金占用最高额度不超过18.05亿元，任一交易日持有的最高合约价值不超过150.42亿元，资金来源于自有资金或银行授信 [42][43] - 业务工具包括期货、期权及其组合，交易场所为境内上海期货交易所、郑州商品交易所及境外伦敦金属交易所等合法运营的场所 [44][45][46] - 业务期限自相关股东会决议通过之日起不超过12个月 [47] 2026年度远期外汇业务规划 - 公司开展远期外汇业务旨在降低国际业务中的汇率波动风险，涉及外汇即/远期结售汇、外汇掉期、外汇期权、利率互换等 [54] - 2026年度公司新增进出口合同收付汇规模、外币融资新增敞口预计不超过70,000万美元、2000万欧元或其他等值外币，未来12个月内任一交易日持有的最高合约价值亦不超过此额度 [57] - 业务资金为自有资金，交易对手仅限于具有相关业务资格的金融机构，业务期限自相关股东会决议通过之日起不超过12个月 [58][59]

申万宏源研究恢复跟踪特变电工股份有限公司，评级为 "买入"。 ...

证券日报网讯12月12日，特变电工（600089）在互动平台回答投资者提问时表示，合资公司用煤将依据 市场化原则及项目实际需求统筹确定，在同等条件下公司将优先保障合资公司煤炭供应。 ...

证券日报网讯 12月12日，特变电工在互动平台回答投资者提问时表示，公司海外订单主要分布在亚洲 及中东，在欧洲、非洲、北美洲等地区也有订单。中东地区除沙特订单外，其他国家也有较多订单。公 司长期注重国际业务发展，加强团队建设及国际市场开拓力度，提升国际市场销售占比。 （文章来源：证券日报） ...

格隆汇12月12日丨特变电工(600089.SH)公布，2025年12月12日，公司2025年第十二次临时董事会会议 审议通过了《公司使用阶段性沉淀资金进行委托理财的议案》公司计划购买银行理财产品、券商理财产 品（收益凭证等）单日余额不超过20亿元，购买其他类理财产品（国债逆回购等）单日余额不超过10亿 元。上述额度在董事会审议通过之日起12个月内滚动使用。 ...

公司近期动态 - 公司于2025年12月12日以通讯表决方式召开了2025年第十二次董事会临时会议 [1] - 截至发稿时，公司市值为1203亿元 [1] 公司业务结构 - 2025年1至6月份，公司营业收入构成中，变压器业务占比最高，为27.62% [1] - 煤炭业务是公司第二大收入来源，占比18.25% [1] - 电线电缆业务收入占比为16.2% [1] - 新能源产品及集成工程业务收入占比为13.05% [1] - 发电业务收入占比为7.16% [1] - 铝电子新材料和铝及合金制品业务收入占比为6.9% [1]