宜宾双雄的繁荣表象 最近参加"第十九届上市公司价值论坛"的调研活动让我感触颇深。漫步在五粮液生态园区，浓郁的酒香中我看到的不仅是传统产业的辉煌，更是一个数据驱 动的现代企业。作为量化投资者，我更关注的是那些隐藏在表象之下的数字真相。 五粮液年产10万吨纯粮固态原酒的生产能力和100万吨原酒的储存能力令人惊叹。但更让我感兴趣的是他们运用大数据、人工智能赋能全产业链的做法。这 与我十年来使用量化系统的理念不谋而合——数据才是市场最诚实的语言。 四川时代的智能制造车间同样令人印象深刻。"1秒产出一个电芯"的高速生产模式背后，是精准的数据控制和优化。作为量化投资者，我深知这种数据驱动 的生产方式与资本市场的运作何其相似。 消息面背后的数据真相 市场总是充斥着各种消息，特别是在"外部杠杆行情"时期。每天都有数不清的消息解释着每只股票的涨跌，散户们疲于奔命地追逐这些信息碎片。但作为一 个量化投资者，我发现这往往导致两种典型错误： 第一种是"张冠李戴"。股价和消息互相影响形成反身性效应，导致强者恒强。多数散户将股价上涨归因于消息面刺激，却忽视了机构资金早已布局的事实。 第二种是"错进错出"。当股价开始均值回归时，散户又简单 ...

贝壳重新解构地产开发。 2025年春节，贝壳所有高管都没能过好新年。新春，Deepseek在AI界扔下一颗深水炸弹，它掀起的浪花 却席卷了国内整个经济领域。 聪明的AI、智能化的跳跃式发展，带给一些敏锐的人一种感觉：自己已经站在了新旧世界的切换点 上。 先一步"召唤"未来的人，大多数都会提前偷偷布局。他们急切去找到解答未来的新方法。 时间再往前，2023年7月，贝壳成立新业务"贝好家"。它与贝壳之前的既有业务都不一样，二手房交 易、新房渠道、租赁都是围绕"交易"建立服务的，而贝好家则直接把"手"伸到了前期开发的拿地、设 计、定位环节，从一块空旷的土地开始为开发商提供服务。 此前，传统的开发模式已经跑了近40年，高效的周转、极致的产品、强大的标准化和产业链把控能力， 使得一家巨头在高峰期跑出万亿规模，整个行业冲到近20万亿。在庞大而成熟的系统面前，贝好家能做 什么？ 数据驱动、用技术改变地产开发是"贝好家"成立的初衷。AI来临，证明技术的世界已经来了，并随着 AI-agent向垂直场景渗透，贝好家真的有改变地产传统模式的能力吗？ 印证技术的作用，这是贝好家面临的第一个迫切需要解决的问题。 在过去一年多，贝好家同 ...

印证技术的作用，这是贝好家面临的第一个迫切需要解决的问题。 在过去一年多，贝好家同时通过多种模式，在全国重点城市落地了十多个项目，合作方包括中国电建地产、招商蛇口、绿城中国、滨江集团、中国金茂、兴 耀房产等开发商，每个项目中均由其提供C2M产品定位服务。 而在Deepseek正式发布的四个月前，贝好家在成都拿下了第一个独立自操盘的项目。作为贝好家"证明自己"C2M模式和用技术、数据重构地产开发链条的最 重点项目，由贝壳集团副董事长、贝好家CEO徐万刚（人称"阿甘"）亲自带队。 贝壳重新解构地产开发。 2025年春节，贝壳所有高管都没能过好新年。新春，Deepseek在AI界扔下一颗深水炸弹，它掀起的浪花却席卷了国内整个经济领域。 聪明的AI、智能化的跳跃式发展，带给一些敏锐的人一种感觉：自己已经站在了新旧世界的切换点上。 先一步"召唤"未来的人，大多数都会提前偷偷布局。他们急切去找到解答未来的新方法。 时间再往前，2023年7月，贝壳成立新业务"贝好家"。它与贝壳之前的既有业务都不一样，二手房交易、新房渠道、租赁都是围绕"交易"建立服务的，而贝 好家则直接把"手"伸到了前期开发的拿地、设计、定位环节，从一块空 ...

持续深化产业融合，实现从"制造中心"到"服务高地"的功能拓展。江苏是制造业大省、物流大省，围绕 物流与制造业深度融合，涌现了一批具有较强竞争力的第三方物流、国际供应管理、跨境电商平台等创 新主体。"十五五"期间，我省现代服务业体系正向高端化、绿色化、国际化加速演进，必将推动物流行 业从被动配套的"成本中心"转向主动赋能的"价值中心"。将加快推进产业链供应链生态体系建设，深入 开展两业融合示范项目试点；着力打造供应链柔性补给、全球分拨等新业态，引导传统物流深度融入产 业链供应链全过程；创新"物流枢纽+供应链组织+要素集成"融合新模式，增强重点产业链价值创造与 安全韧性保障能力。 加快新质场景应用，实现从"要素驱动"到"数据驱动"的关键转变。江苏是全国唯一以智慧物流为重点的 降本增效综合改革试点省份，拥有规上物流企业1.5万家，每天产生海量物流数据。"十五五"期间，江 苏智慧物流发展进入以人工智能和大模型深度应用为标志的新阶段。将加快推进数字技术在物流全场景 的集成应用，打造一批物流标杆示范应用场景；以"水运江苏"多式联运数据共享为切入口，打通多域数 据，促进物流数据要素市场化交易；扎实推进《国家物流公共数据共享 ...

文章核心观点 - 文章通过播客对话形式，呈现了锦秋基金创始合伙人杨洁的投资理念与基金策略 核心观点强调投资应深入理解创业公司的独特性和复杂性，拒绝简单的标签化和过度归纳总结 基金风格注重数据驱动、坦诚清晰、求真务实，并将字节跳动的创业文化融入其中 [5][6][7][16][17] - 锦秋基金是一家专注于人工智能领域的风险投资基金，其最大的有限合伙人是字节跳动 基金在2023年完成了约5亿美元的第二期募资，并已投资超过70个项目，金额近3亿美元 [11][18][29][30] 基金背景与起源 - 锦秋基金的核心团队源自字节跳动，字节跳动是其主要的出资方 基金名称“锦秋”源于字节跳动早期办公地“锦秋家园”，旨在铭记在不确定性中寻找确定性并疯狂执行的创业感觉 [11][20][21][26] - 创始合伙人杨洁的投资风格被描述为没有鲜明的个人特点或强烈的自我叙事，其底色是务实，将时间留给创业者，关注问题本身，并致力于成为建设者而非空谈者 [6][10][27][28] 投资策略与现状 - 基金专注于人工智能领域，投资决策快速 已投出近3亿美元，覆盖70余个项目，最大单笔投资额为2000万美元，最小为30多万美元 [18][29][30][31] - 基金的投资节奏在2024年相对主动，竞争较少，但进入2025年后，面临与红杉、高瓴等大型基金的激烈竞争 基金正在努力构建其差异化和投后服务能力 [18][31][32] - 基金在AI产业链的投资布局跟随行业趋势：在算力领域投入较大，主要集中于2023至2025年上半年；关注具身智能的本体、大脑及关键模组；在AI应用领域的投资随着大模型推理能力增强而变得更加激进 [35][36][37] 对AI应用的投资逻辑 - 基金避免投资与谷歌、OpenAI、字节跳动等大公司产品边界过近的通用型AI应用（如个人助手、深度研究、“浏览器”） 倾向于投资解决垂直、细分领域问题的产品，即使其用户群体相对小众 [41][42][44][45] - 基金认为大模型未来会趋于成为“大宗商品”，自身壁垒不高且投入巨大，因此未投资任何大模型公司 投资更看重应用层创造的价值 [68][69][70] - 对于近期市场热度很高的几家AI应用公司（如Manus, GenSpark, Lovart），基金或因错过时机、估值过高、或未覆盖等原因而未进行投资 [75][76][78] 对创业者与创业的理解 - 基金高度重视创业者的“韧性”，认为这是比学习技术或市场营销更为稀缺和重要的特质 韧性体现在面对持续挑战时能保持理性决策和稳定执行力 [54][55][56][57][60] - 基金反对给创业者贴标签或进行过度归纳总结（如按年龄、类型分类），坚持具体案例具体分析，关注创业者个人特质与其所做事情的匹配度 [16][28][97][98][100] - 基金认为创业应源于创始人真正热爱并想解决的问题，而非单纯追逐宏大市场 成功的起点可以是服务好一个规模不大但高度忠诚、愿意付费的用户群体 [17][132][136][139][140] 行业观点与基金运营 - 关于AI应用的商业模式，认为由于每次调用都有可变成本，纯粹的免费模式难以持续 在中国市场，用户愿意为真正解决问题的产品付费，订阅制是可行的 [104][105][109][111] - 基金自身广泛使用AI工具进行项目初筛、信息收集整理和尽职调查，以提升效率 认为VC行业本身供给稀缺且分散，不会像内容行业那样出现“由大变小”的碎片化趋势 [121][122][123] - 基金承认面临“平庸的重力”，即作为投资机构，目睹被投AI公司快速迭代的同时，自身行业却变革缓慢 需要主动对抗这种惯性 [128][129][130][131]

沙龙活动与核心议题 - 第40期陆家嘴金融沙龙于2025年12月6日在上海举行，主题为“全球金融中心建设——数据驱动的金融信息服务与风险管理”，汇聚了金融基础设施、国际金融信息平台及本土金融科技企业等多领域专家 [1] - 沙龙核心观点认为，数据是上海建设全球金融中心的核心基石，高质量、标准化、安全可控的金融数据是提升市场效率、强化风险防控、吸引全球资本的关键 [7] - 借鉴伦敦与纽约等成熟市场的经验，在数据与人工智能的双轮驱动下，上海将在全球金融格局中扮演愈加重要的角色 [7] 伦敦证券交易所集团数据与人工智能战略 - 公司是全球领先的金融市场基础设施和数据提供商，业务覆盖数据和分析、富时罗素、风险情报、资本市场和交易后服务五大领域 [8] - 在数据基础方面，公司覆盖全球超7000万只金融产品，连接超过500家交易所，拥有超过4PB历史数据及600万条经济指标，数据维度覆盖行情、ESG、另类数据及市场情绪分析等多元领域 [3] - 公司每天通过Workspace、YieldBook、StarMine、理柏和Data Scope等产品和服务交付逾2000亿次数据更新，其ESG数据库涵盖10000多家公司 [12] - 公司以高质量数据为基础，持续推动人工智能在风险管理、数据提取、客服运营与创新产品四大方向的落地，支持亚太及中国金融市场智能化转型 [3] - 公司将以其全球数据能力与人工智能技术支持上海在跨境人民币、绿色金融、资产配置等领域的创新实践 [7] 旗下成员Tradeweb的业务实践 - Tradeweb是公司旗下独立的电子多银行交易平台，公司持有多数股权 [15] - Tradeweb日均交易量达2.9万亿美元，通过提供跨资产类别的交易与数据服务，助力机构实现交易执行的“多、快、好、省” [3] - 电子交易与人工智能通过提升跨境交易效率与透明度彰显了电子交易的价值，并进一步助力机构实现数据驱动的决策 [5] - 通过债券通等机制深化与中国市场合作，持续促进资本互联互通 [5] 公司各主营业务板块概述 - **数据与分析**：全球领先的金融信息提供商之一，提供高价值的数据、分析、指数、市场监控和解决方案 [11] - **富时罗素**：全球领先的基准和指数提供商，旗下产品覆盖各种资产类别和投资风格，为资产配置、投资策略分析和风险管理提供参考 [13] - **风险情报**：提供一整套风险解决方案，包括World-Check筛查解决方案、实体或个人背景调查及尽职调查报告、身份验证、账户验证和客户开户服务等 [14] - **资本市场**：让企业能跨多个资产类别和地区募集或转移资本，并为股票、固定收益等产品提供高效率的二级市场电子交易平台，旗下包括伦敦证券交易所、Tradeweb、Turquoise平台及AIM市场 [15] - **交易后服务**：提供多种清算方式、市场领先的报告、标准化双边交易后流程、投资组合优化和分析工具，以帮助客户管理抵押品和风险 [16][17]

全球移动游戏市场概览 - 全球移动游戏市场进入温和增长新常态，2025年全球市场收入仅微增3.4% [1][17] - 市场增长动力高度集中于策略、模拟经营和混合休闲等少数赛道，资源向核心领域与头部玩家加速聚集 [1][17] - 行业马太效应显著，各游戏类型中超过40%的收入来自前五个付费套餐或前十名头部游戏 [3][19] - 美国、欧洲和日本等发达市场增长放缓，但凭借成熟的用户付费习惯，仍保持较高的每付费用户平均收入（ARPPU），是行业收入的重要压舱石 [3][19] 策略类游戏市场表现 - 策略类游戏是重要的增长引擎，2024年10月至2025年9月总收入从108亿美元增长至135亿美元，同比增幅达25.55%，远超全球市场3.4%的平均增速 [4][20] - 4X策略（SLG）是策略类中体量最大的细分板块，收入从54亿美元增长至69亿美元，实现约26%的稳步提升，贡献了策略类赛道最大的增量 [5][21] - 策略类玩家付费能力惊人，上线90天内，美国策略游戏付费玩家的消费额是博彩类游戏的两倍 [6][22] - 在App Store平台，策略游戏的每付费用户平均收入（ARPPU）已达到Google Play的八倍，凸显用户高价值与强粘性 [6][22] - 卡牌战斗类是策略类中增长最快的细分类型，收入从4.371亿美元增长至14亿美元，同比增幅高达213.12% [5][21] 益智解谜游戏市场表现 - 益智解谜市场是另一大增长亮点，2025年整体收入上升14.72%，其中App Store增幅达18.54%，Google Play增长8.90% [9][25] - 增长动力主要来自T1市场，英国（+28%）和爱尔兰（+24%）表现最为突出，美国增幅为10% [9][25] - 合并类游戏收入同比涨幅高达61.36%，规模从8.98亿美元增长至15亿美元，成为休闲游戏市场的重要增长极 [11][27] - 合并类游戏推动App Store平均支付金额显著增长，首次购买与复购金额最高涨幅达46% [12][28] - 块消游戏增长迅猛，收入从1540万美元增长至1.56亿美元，同比增幅达911.00% [12][28] 世纪华通在策略游戏领域的布局与优势 - 公司以创新的“SLG+X”打法构建显著竞争优势，贴合手游用户对轻量化体验的追求，并通过多元创新提升用户付费意愿 [8][24] - 公司打造的全球首款冰雪题材SLG《Whiteout Survival》迅速席卷全球市场 [8][24] - 后续推出的中世纪题材《Kingshot》进一步降低了新用户入门门槛，提升了核心用户留存粘性，并正在打破《Whiteout Survival》同期海外纪录 [8][24] - 公司在SLG领域已构建全球顶尖的竞争优势，形成“爆款迭代+新品储备”的良性循环，将持续承接策略类赛道的增长红利 [8][24] - 根据Sensor Tower数据，公司（Century Games）稳居2025年11月全球手游发行商收入榜亚军 [16][32] - 旗舰SLG《Whiteout Survival》连续十多个月霸榜中国手游出海收入榜冠军，《Kingshot》自7月起与前者携手包揽冠亚军，实现“双强驱动”格局 [16][32] 世纪华通在休闲游戏领域的布局与优势 - 公司洞察休闲赛道的战略价值，其长生命周期特点对构建长期稳健的业务生态具有不可替代的意义 [13][29] - 2024年上线的休闲合成手游《Tasty Travels: Merge Game》经过优化，在2025年步入高增长阶段，至11月已跃居全球合成手游赛道收入榜第四名 [15][31] - 公司在休闲游戏赛道储备了多款产品，即将进入密集上线周期，有望形成新的增长集群 [15][31] - 休闲游戏赛道与SLG赛道形成协同效应，为公司构筑起横跨短期高增长与长期稳健发展的“双保险” [15][31] 世纪华通的增长模式与核心竞争力 - 公司的核心破局之道在于构建了以“数据驱动”为核心的“研运发三位一体”协同体系，不依赖单一赛道红利 [16][32] - 数据是所有决策的唯一依据，游戏内容更新、界面优化等均需经过大量A/B测试验证，市场投放基于大模型对ROI的长期严格测算 [16][32] - 公司采用小成本试错、大运作推广、快速迭代、强协同作战的方法论，实现了远超行业水平的增长 [16][32] - 中金公司研报指出，公司业绩增长具有高确定性和全球赛道稀缺性，凭借SLG领域的绝对统治力及休闲赛道拓展，已构建极具韧性的增长模型 [33] - 中金公司认为，由确定性溢价、稀缺性溢价及结构优化溢价共同支撑的估值体系是公司的核心竞争力，给予公司23倍2026年预期市盈率的估值具有合理性 [33]

论坛背景与主题 - 2025企业家博鳌论坛期间举办了“2025品牌信用建设论坛” [1] - 论坛主题为“信用赋能品牌‘新三化’”，旨在推动信用体系与现代化产业体系深度融合 [1] 入选案例与行业实践 - 一批具有行业代表性的实践案例获评为“2025新质生产力品牌优秀实践成果” [1] - 案例涵盖金融、文旅、生态等多个领域 [1] - 平安产险“红绿灯”道路安全风险减量公益行动作为金融领域案例入选 [1] 平安产险“红绿灯”项目具体实践 - 项目在监管部门指导下，运用理赔数据分析识别高风险路段 [3] - 通过设施改造与安全教育相结合的方式，推动农村道路交通安全治理从“事后处置”向“事前预防”转变 [3] - 项目已累计捐建安全设施8044套，完成1404处路段改造 [3] - 开展交通安全宣传教育惠及群众约18.2万人次 [3] - 推动沿线交通事故率显著下降，形成可复制、可推广的乡村道路治理新模式 [3] 行业模式与趋势 - 社会信用体系建设正成为链接社会责任、提升治理效能的重要支撑 [3] - 金融与公共服务领域越来越多机构探索将风险防控前移，融入公益属性，构建“预防为先、协同共治”的新型服务模式 [3] - 在数字经济背景下，数据驱动、跨界协同已成为提升公共服务效能、塑造可信品牌的重要路径 [3] - 通过“信用+科技+治理”的融合，有助于实现精准防控，为构建智能化、融合化发展的社会共治生态提供实践参考 [3] - 平安“红绿灯”行动通过“警保联动”“数据驱动”，实现了跨领域协同与风险精准防控，体现了智能化、融合化发展的新质生产力 [3] 未来发展方向 - 以信用建设为纽带，深化跨领域协作，促进治理模式创新，将是推动高质量发展、建设更高水平安全生态的重要方向 [5]

财务数据和关键指标变化 - 公司拥有超过3亿美元现金且无债务，财务状况强劲[5] - 第三季度毛利率提升350个基点，毛利润美元增长11%[47] - 全年毛利率指引为约53.5%，并有清晰路径达到55%[50] - 第三季度退货率同比上升50-60个基点，主要归因于全价销售比例提高和促销策略调整[54] - 过去12个月产生6000万美元自由现金流[73] 各条业务线数据和关键指标变化 - Forward高端业务板块表现强劲，实现正增长且利润率改善[6] - 自有品牌业务在Revolve板块中占比为18%（2024年），2019年曾达到36%[32] - 自有品牌在实体店的销售表现和库存生产率均优于线上[30][34] - 男装、美妆和家居品类组合过去几个季度实现双位数增长[55] - 连衣裙品类退货率超过50%，而美妆品类退货率仅为低个位数[56] 各个市场数据和关键指标变化 - 中国大陆市场销售额在过去几年翻倍，本季度同比增长50%[37][38] - 为中国市场专门设计并本土生产的独家自有品牌首发，通过直播营销，表现与最佳国内发布相当[39] - 中国市场运营团队已建设18个月至两年，与天猫、抖音、小红书等平台合作[40] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 核心差异化优势包括创始人领导、数据驱动文化、持续盈利增长和强劲资产负债表[4][5] - 积极投资人工智能技术，应用于网站搜索算法、库存优化、客户服务、营销和自有品牌设计等环节[13][16][17] - 对代理式商务持开放态度，来自AI的网站推荐量同比增长近2000%（基数很小）[20][22] - 实体零售战略谨慎推进，已开设阿斯彭门店，洛杉矶The Grove门店即将开业，作为新的客户获取渠道并带来光环效应[26][27][29] - 自有品牌战略侧重于填补品类缺口、提升利润率、建立品牌价值，并采取比2016-2019年更稳健的扩张节奏[32] - 资本分配优先顺序为：有机增长投资（实体零售、自有品牌、AI技术）、机会性并购、股票回购[73] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 奢侈品市场整体面临挑战，但公司凭借产品和服务优势，认为正在夺取市场份额[6][7] - 消费者需求按收入层次出现分化，低端消费略显疲软，高端消费相对强劲，但整体表现出韧性[10][11] - 年轻消费者渴望回归实体店体验和社交互动，这是拓展实体零售的契机之一[26] - 关税导致的新入库商品价格在第三季度出现中高个位数上涨，第四季度预计进入双位数区间，但尚未遇到显著消费者阻力[41] - 公司已通过价格、物流、进口机制和品牌合作等方式，成功抵消了绝大部分关税影响[46] - 长期目标是将EBITDA利润率提升至两位数水平，主要驱动因素为毛利率提升（目标55%）和G&A费用的杠杆效应[67][69] 其他重要信息 - 公司通过优化降价算法和调整促销策略（减少促销活动）来提升毛利率[46][47] - 高端客户优先计划专注于提供个性化服务和优质产品，特别是在Forward业务板块[24][25] - 实体店的新客户获取比例较高，且退货率显著低于线上（低至中个位数）[29][56] - 品牌营销效率提升，例如Revolve Festival活动预算连续两年削减，但获得的媒体和社交印象反而增加[62] - 未来营销投入可能持平或导致利润率略有摊薄，但这些被视为重要的品牌建设长期投资[62][63] 问答环节所有提问和回答 问题: 关于Forward业务在奢侈品市场的表现和份额获取 - 公司认为在竞争对手面临重组或支付困难的市场环境下，公司正在夺取市场份额[7] - 成功的关键在于拥有吸引目标客户的产品和优质服务，并成功引入了Dries Van Noten、Phoebe Philo等新品牌[7][8] 问题: 年轻消费者群体的健康状况 - 未观察到基于年龄的显著差异，趋势与其他报告一致，即低端消费稍软，高端消费相对强劲[10] - 消费者整体表现出比预期更强的韧性[10] 问题: AI技术的应用和期望 - AI已广泛应用于客户界面（如搜索、个性化）、运营（如库存布局、客服）和后端办公（如发票处理），并取得实际成效[13][16][17] - 公司拥有强大的内部团队和数据驱动文化，处于技术应用前沿[19] 问题: 对代理式商务的看法 - 认为其对品牌的影响尚不确定，但公司持积极态度，将跟随客户需求[20][22] - 正在开发网站自身的代理功能以帮助消费者导航海量商品[20] - 认为这可能为产品发现开辟新渠道，凭借独特的产品组合，对公司有利[22] 问题: 奢侈品品类在代理式商务下的特殊性 - 认为奢侈品业务的个性化服务和高触感体验仍然重要，技术采纳可能较慢[23] - 公司持续投资于高端客户的优先客户计划[23] 问题: 优先客户计划的详情 - 该计划主要服务于Forward平台上的高收入消费者，重点是建立个人关系、了解客户需求、提供优质产品[24][25] 问题: 实体零售策略的协同效应和投资者沟通 - 实体店是新客户获取渠道，在LA地区已观察到小的光环效应，退货率更低，自有品牌表现和利润率更高[29][30] - 公司将采取纪律严明的方式，基于阿斯彭和The Grove门店的数据决定未来扩张速度[27][28][29] 问题: 自有品牌战略和未来重要性 - 自有品牌战略旨在提升利润率、填补品类缺口、提供平台独家产品、建立品牌价值[32] - 未来扩张将更注重纪律和产品全价售罄率，不设具体占比目标，但潜力巨大[32][34] - 实体店中自有品牌占比可能远高于线上[34] 问题: 国际市场（特别是中国）的挑战 - 中国市场增长强劲，表明消费者信任Revolve平台发现西方新兴品牌[37][38] - 中国市场具有独特性，拥有专门团队并适应本土营销平台和消费者习惯[40] 问题: 价格变动和消费者反应 - 第三季度新入库商品价格中高个位数上涨，第四季度预计双位数上涨，迄今未遇显著阻力[41] - 自有品牌定价策略是与第三方品牌保持竞争力，但在某些独特和高品质产品上存在提价机会[42] 问题: 毛利率指引提升和关税应对 - 通过价格、物流、进口机制优化和品牌合作，大部分关税影响已被抵消[46] - 降价算法优化和促销策略调整（减少促销）也推动了毛利率提升[46][47] 问题: 退货率趋势和未来杠杆 - 第三季度退货率上升主要因全价销售比例提高和降价策略调整[54] - 未来通过产品组合多元化（男装、美妆、家居等低退货率品类）和实体店扩张，预计长期退货率将缓和[55][56] 问题: 营销费用杠杆和未来展望 - 品牌营销效率提升（如Revolve Festival）带来了杠杆效应[62] - 展望未来，由于计划进行品牌建设投资，营销费用率可能持平或略有摊薄[62][63] 问题: 长期EBITDA利润率目标 - 目标是重回两位数EBITDA利润率，驱动因素包括：毛利率提升（目标55%，主要靠自有品牌组合扩张）、G&A费用杠杆（随着前期投资产生效益）、以及可能实现的双位数营收增长[67][69] - 预计在履约和营销费用上不会有大杠杆，后者将继续投资[69] 问题: 资本分配策略 - 优先顺序为：1) 有机增长投资（实体零售、自有品牌、AI技术、营销）；2) 机会性并购（可能填补产品缺口）；3) 股票回购（寻找有意义的估值机会）[73]

**Revolve Group (RVLV) 电话会议纪要关键要点** **涉及的行业或公司** * 会议涉及公司为时尚电商平台Revolve Group (RVLV) [1] * 公司旗下包括Revolve（核心业务）和Forward（奢侈品业务）两个主要细分市场 [61] **核心观点和论据** **业务模式与战略** * 公司为创始人领导并拥有 创始人仍持有约44%的股份 强调长期思维和所有者心态 [7] * 定位为面向下一代消费者的时尚目的地 提供差异化商品 数据驱动决策 从库存管理到营销均使用统一的ERP系统 [7][8] * 核心优势包括创始人领导、数据驱动、专注下一代消费者以及持续20年的盈利增长 [8] **近期运营与财务表现** * 消费者整体表现出韧性 但高端消费者表现强于低端消费者 [10] * 第三季度受到华盛顿特区周边地区政府关门相关疲软的影响 [11] * 第三季度营收同比增长4% 但两年复合增长率为15% 为近两年最高 [13] * 第三季度毛利率显著扩张近350个基点 主要得益于减少促销活动及新的降价算法 毛利润美元金额增长11% [13] * 公司目标恢复持续的双位数营收增长 并成为双位数EBITDA利润率的企业 [12][38] **增长驱动力与未来计划** * 自有品牌表现强劲 渗透率逐年上升 2024年底占营收18%（2019年为36%） [18] * 自有品牌具有更高的利润率 其占比提升将改善整体利润率 [19] * 近期成功推出Sofia Richie Grainge (SRG)品牌和Halo品牌 与Cardi B的联名品牌计划于2026年上半年推出（先推美妆） [14][15][22] * 中国大陆市场表现强劲 Revolve业务净销售额同比增长超过50% [21] * 在中国市场采取差异化策略 包括本地团队、与Tmall/Douyin等平台合作、侧重直播、为当地客户开发专属产品等 [19][21] **技术与人工智能应用** * 公司在AI应用方面取得进展 涵盖从网站前端到后台的各个环节 [24][26] * 具体应用包括：网站个性化与虚拟造型、内部开发的搜索算法（已优于第三方）、自有品牌设计提速、客户服务呼叫路由、库存智能调配、降价算法优化、发票自动处理等 [24][25][26][42] * 代理式AI（Agentic AI）向Revolve网站的推荐流量同比增长近2000% 公司认为这是巨大机遇 [29] **实体零售扩张** * 公司看好实体零售机会 全球超过60%的消费仍通过实体店进行 [34] * 首家永久门店Aspen表现良好 带来新客户增长、自有品牌表现优异、低退货率等积极指标 [35] * 位于洛杉矶The Grove的第二家永久门店即将开业 将提供与Aspen（低客流、高转化）不同的数据点（高客流、低转化）以指导未来扩张速度 [36] * 实体店被视为新的客户获取工具和品牌体验场所 [34] **利润率与成本管理** * 长期毛利率目标为55%（以2025财年指引53.5%为基线） 主要驱动力是自有品牌占比提升 [38] * 过去一年对G&A（一般行政开支）进行了大量投资（如实体店、AI、自有品牌） 预计随着收入增长未来将获得杠杆效应 [40] * 2026年营销支出预计将增加 以支持新店开业、自有品牌发布等计划 公司不打算在此项目上寻求杠杆 [41][50] **风险与挑战** * 关税影响：公司已成功缓解了大部分关税影响（包括曾高达145%的关税） 但未来税率仍不确定 [47][48] * 宏观环境是主要风险 若需求受压可能导致库存积压和更多降价 [46] * 第三季度退货率同比上升50-60个基点 主要因全价商品占比提升和促销活动减少 但在预期之内 [51] * 为应对关税 新品价格在第三季度出现中个位数增长 第四季度接近双位数增长 目前未观察到需求显著弹性 [47][54] **其他重要内容** **资本配置** * 公司持有超过3亿美元现金 无债务 [59] * 资本配置优先级为：1. 再投资于核心业务（如AI、人才）；2. 并购机会（作为自有品牌和品类多元化的补充）；3. 股票回购（持机会主义态度） [59][60] **Forward奢侈品业务** * 竞争环境有所缓和 一些同行出现重组或破产 公司因此获得更多优质品牌和产品分配（如新增Dries Van Noten等品牌） [61][62] * 加大对高净值客户的投资 推动Forward业务增长 [62]