国内经济与政策 - 7月政治局会议政策重心转向对内，强调完成"十四五"目标和筹备"十五五"[9][10] - 7月制造业PMI为49.3%，较上月下降0.4个百分点，仍处于收缩区间[13][14] - 6月工业企业利润同比-4.3%，较前值-9.1%有所收窄[21][22] - 7月非农新增就业7.3万人，低于预期的11万人，前值大幅下修25.8万人[42][43] 行业配置建议 - 投资主线聚焦科技AI+、消费股估值修复和低估红利三大方向[52] - 消费板块低估值叠加政策催化，需关注恒生互联网机会[52] 国际动态 - 美国7月失业率回升至4.2%，劳动力参与率降至62.2%[42][46] - 美联储9月降息25基点的概率为80.3%，维持利率概率19.7%[50]

策略报告 | 投资策略 A 股策略周思考 证券研究报告 美国非农弱于预期，降息周期有望重启 国内：政治局会议指明积极筹备"十五五"，7 月 PMI 下行 1）中共中央政治局 7 月 30 日召开会议，7 月会议重点为"努力完成全年经 济社会发展目标任务，实现'十四五'圆满收官"，政策重心转回对内。落 实落细更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策。推进重点行业产能治 理，针对"反内卷"提出细化要求。2）7 月生产活动整体回落，制造业 PMI 指数下行，仍处于收缩区间，非制造业 PMI、综合 PMI 指数均回落。供 给端边际转冷，新订单、新出口订单、生产指数均边际下行，上游价格指数 回暖，主要原材料购进价格、出厂价格指数均回升。3）6 月工业企业利润 同比跌幅收窄，库存小幅回落。结构方面，公用事业工业企业利润占比逐渐 提升。边际上，三大分项利润率均回升。4）交运高频指标方面，地铁客运 量指数回升。5）工业生产腾落指数持平，从分项上看，甲醇、唐山高炉、 山东地炼回升，纯碱、涤纶长丝、轮胎回落。6）国内政策跟踪：中共中央 政治局召开会议；中美双方在瑞典斯德哥尔摩举行经贸会谈；总理李强主持 召开国务院常务会议；关于国债 ...

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 中国人口结构的老龄化与家庭小型化重塑汽车消费底层逻辑，车市正从“第三、四消费时代”向“第五消费时代”过渡，形成需求分层 [2] - 价格战虽刺激短期销量，但侵蚀品牌信任，行业NPS创新低，部分品牌守住高NPS，未来竞争关键是“心智迁移” [2] - 品牌净推荐值（NPS）是销量持续性先行指标，2025上半年行业NPS跌至54.9，低价区间用户贬损严重，部分品牌高NPS形成正循环 [2] - 完成“品牌心智迁移”可将高NPS转化为市占率，如问界、理想等成功案例 [2] - 反内卷大潮下，推荐具备品牌价值企业，中高端品牌推荐理想汽车、华为系、小米、蔚来，中低端产品市场需观察，建议关注比亚迪、吉利、长城汽车 [2] 根据相关目录分别进行总结 消费习惯变迁 中国人口结构变迁 - 中国经历四次婴儿潮，第一次（1949 - 1957）新增约1亿人，第二次（1962 - 1973）新增超3亿人，第三次（1986 - 1990）新增约2亿人，第四次（2016 - 2017）小幅度回升后快速下降 [5] - 60岁以上人口占比持续上升，21世纪后增速加快，结婚登记对数先升后降，离婚率长期攀升，中国进入低生育率时代 [6] - 一人户占比持续上升，二人户占比趋于稳定，三人户及以上占比持续下降，家庭呈现小型化、多元化趋势 [12] 消费趋势变迁中，多种形态并存 - 中国处于多个消费时代并存时期，参考日本“五个消费时代”框架，各时代对中国车市有不同潜在映射 [16] - 第一消费时代（1912 - 1937），中国车市早期汽车主要作公务用车，私人消费极少 [16] - 第二消费时代（1945 - 1974），中国车市发展中期，消费者倾向大尺寸、多座位车型 [16] - 第三消费时代（1975 - 1997），中国车市消费者对个性化需求凸显，豪华品牌和小众车型受青睐 [17] - 第四消费时代（1998 - 2020），中国车市追求性价比，阶段性去品牌化，本土品牌市场份额扩大 [22] - 第五消费时代（2021 - 2043），中国部分一线城市有初步迹象，消费者更关注汽车品牌价值观和情感内涵 [23] 管中窥豹：中产车市蓬勃发展 - 中国居民人均可支配收入提高，中等收入群体规模扩大，中产车市以家庭用户为主，自驾游诉求突出 [27][32] - 多孩家庭与自驾游助推中产车市消费大车化、多功能化和多座化，2023年已购和预购相关车型占比上升 [33][36] - 中产购车用户集中在大城市，以男性、高学历、80后、90后为主，选择电动车意愿和对强势品牌关注更高 [37][39] - 汽车消费市场从政策驱动转向用户端需求分层竞争，车企需“读懂用户” [41] 品牌将成为破局内卷的重要武器 口碑与服务是激励因素，而价格战冲击用户信任 - 约45%用户曾主动推荐所购品牌，约20%推荐成单，行业平均推荐效率约2.3人次 [44] - 自2021年以来，行业NPS指数波动下滑，2025H1跌至54.9，推荐者比例降至64.7%，贬损者比例升至9.8%，低价区间用户NPS降幅明显 [46] - 理想汽车NPS达79.1居首，销量稳定和服务基础设施提升支撑其表现；问界NPS为74.8保持领先，小米汽车NPS处高位，比亚迪NPS降至51.0低于行业均值 [47][53] - 新能源用户推荐动因中产品体验占主导，口碑推荐权重走高，非推荐用户首要顾虑是“价格管理”，产品体验与售后服务也是核心顾虑 [52][54] 存量竞争时代，品牌是重要突围手段之一 - 品牌竞争核心是用户心智优先级，心智迁移是品牌穿越周期关键，如理想、小米等案例 [56] - 心智迁移需保留旧信任、响应新张力、具备迁移能力、有清晰叙事逻辑和产品兑现，产品体验对心智迁移关键 [56][58]

报告核心观点 2025年Q2国内GDP实际增速超预期，6月美国核心CPI增速不及预期，赛点2.0第三阶段攻坚不易，投资可关注科技AI+、消费股估值修复和低估红利三个方向，重视恒生互联网 [1][2][3] 国内经济情况 GDP增长情况 - 2025年Q2 GDP当季同比5.2%，预期5.17%，前值5.4%，一、三产业增速上升，二产增速下滑 [1][9] 6月三大经济数据情况 - 工业同比超预期，6月工业增加值同比6.8%，预期5.66%，前值5.8%，制造业、采矿业回升，电燃水回落，高技术产业增速回暖 [11][14] - 社消同比、环比均回落，6月社消同比4.8%，预期4.85%，前值6.4%，季调环比-0.16%，前值0.69%，多数分项累计增速相对2024年回升 [26] - 投资同比、环比均回落，6月固投累计同比2.8%，5月为3.7%，季调后环比-0.12%，前值0.33%，各类分项均回落 [30] 6月进出口情况 - 出口、进口增速均超预期，6月出口同比升5.9%，前值升4.7%，预期升3.21%，进口同比升1.1%，前值降3.4%，预期升0.18% [43] - 分贸易国别，美国、欧盟、东盟、日本、韩国6月对整体出口增速拉动效应分别为-2.39%、1.13%、2.74%、0.27%、-0.28% [47] 社融与信贷情况 - 社融脉冲持续回升，6月社融规模增量4.20万亿元，比上年同期多9008亿元，社融脉冲指数升至26.68% [55] - 新增人民币贷款同比由负转正，6月金融机构新增人民币贷款同比上升1100亿元，居民新增贷款同比上升267亿元 [55] 高频指标情况 - 交运高频指标，地铁客运量指数回升，截至2025/7/18，一线城市地铁客运量（MA7）报4062万人次 [59] - 工业生产腾落指数回升，截至2025/7/20为101，山东地炼、涤纶长丝等回升，甲醇回落 [62] 国内政策情况 - 李强总理同澳大利亚总理举行第十轮中澳总理年度会晤等多项重要活动和会议，强调推动经济发展 [1][64] 国际经济情况 国际大事跟踪 - 俄乌冲突，特朗普威胁俄罗斯，将向乌供武或征关税，又表示不提供远程导弹，俄军打击乌军事设施 [2][66] - 中东冲突，74%以色列受访者支持加沙停火，以色列空袭黎巴嫩致12死，叙利亚和以色列同意停火 [2][68] 美国通胀情况 - 6月美国核心CPI增速不及预期，6月CPI同比增长2.7%，核心CPI同比2.9% [2][71] - 截至2025/7/19，美联储7月降息25基点概率为4.1%，维持现有利率概率为95.9% [2][74] 行业配置建议 - 7月投资主线可关注Deepseek突破与开源引领的科技AI+、消费股估值修复和消费分层复苏、低估红利崛起 [3][78] - 重视恒生互联网，消费板块低估值、利率下行、政策催化下复苏周期抬头，不应过分悲观 [3][78]

产品策略 - 公司采用"全场景覆盖"的产品生态体系，构建从入门级平价基础款到高性能专业装备的完整产品矩阵[1][2] - 创新性地实施"双轨并行"策略，同时布局入门级和专业级产品线[1][5] - 产品开发坚守"大众+专业"核心理念，持续提供兼具品质、功能与超值的质价比选择[2] 市场趋势 - 中国运动消费市场呈现两大趋势：运动爱好多元化和专业需求纵深化[6] - 京东数据显示2024年上半年冲浪装备成交额增长473%，攀岩用品增速超150%[6] - 消费分层化明显，既有新手需要入门装备，也有资深玩家追求专业体验[6] 品牌矩阵 - 将产品线划归为九大运动品类，涵盖户外、水上、健身等[8] - 设立四大专业品牌VAN RYSEL、KIPRUN、SIMOND、SOLOGNAC，分别对应公路自行车、跑步、攀岩、狩猎[8] - 通过多元品牌矩阵从"卖装备"转型为"卖运动解决方案"[8] 研发能力 - 全球拥有850名工程师和400名设计师，已积累超过900项专利[14] - 专业团队结合市场与用户反馈探索新技术，以用户体验为核心开展设计[8] - 通过技术下放将专业运动科技应用于大众产品线，如纳米级持久防雾技术应用于泳镜[11] 供应链优势 - 依托全球30国生产采购中心，实现从原材料到终端销售的全流程管控[8] - 采用更高模量碳纤维材料使RCR PRO车架重量仅790g[12] - 零件集合的总价格高于整车价格，体现质价比承诺[12] 渠道升级 - 2025年6月在上海、北京、南京开设三家1200-1700平方米新概念门店[4] - 将销售空间升级为运动体验枢纽，强化品牌引领运动生活方式的心智[4] - 计划在经济热力城市持续加密门店布局，打造1200平至2000平的购物中心门店[19] 社群运营 - 打造"产品+服务+社群"的黄金三角运营模式[16] - 员工担任产品顾问和垂直运动社群运营者，消费者可按兴趣入群[16] - 通过"这夏该你上场"等主题活动深化用户连接，线上线下联动打造丰富体验[18][19]

消费市场新趋势 - 首发经济成为消费新趋势的重要体现 强调设计研发、流程工艺、运营管理等多环节协同作用下的"首次爆发" 能够带动整个社会的消费潮流 [3] - 国货崛起趋势显著 中国消费者对本土品牌的关注度和认可度显著增强 国货品牌不断进行产品迭代和升级以满足多样化需求 [3] - 消费市场分层趋势日益明显 高端会员店、中线折扣店、大卖场和线上渠道等多样化零售模式满足不同消费者需求 [4] - "悦己"消费成为文旅消费新趋势 强调文化性和体验感 满足消费者"情绪价值"是增强用户黏性的重要方式 [4] 激活消费增长新引擎 - 健康保障型消费将成为未来新的消费引擎 投资健康能提升个人生活质量并减轻社会负担 [5] - 绿色物流对消费带动作用日益凸显 与高端消费形成良性循环 推动消费增长并加速绿色技术应用 [5] - 商业模式"微创新"是激活内需重要一环 基于对消费者需求的深刻洞察 通过设计、创意和IP等手段吸引消费者 [5] - 把握消费升级浪潮 以创新供给激发消费需求 持续培育壮大消费新引擎 [5]

报告核心观点 6月投资以稳应变、防守反击，投资主线可降维为科技AI+、消费股估值修复与分层复苏、低估红利崛起三个方向，应重视恒生互联网 [4][86] 市场思考：近期宏观及高频数据表现 - 经济基本面高频指标：一财高频经济活动指数5月探底回升后6月震荡，始终维持在“1”以上；6月EPMI超季节性走弱，低于2020 - 2024年同期水平 [1][10] - 地产：2024年末翘尾行情后楼市成交平淡，30大中城市商品房成交面积弱于2022 - 2024年同期，二手房出售挂牌指数下行 [13] - 汽车：受益“两新”政策市场回暖，6月15日当周乘用车零售、批发销量同比分别上行23%、38%，轮胎开工强于季节性 [16] - 生产：螺纹钢库存延续去化，中游高频指标多数回升，唐山高炉开工率5月升至近年高点，涤纶长丝、PTA开工率强于季节性 [18] - 贸易：集运指数（欧线）期货5/19回升至2000点后震荡，SCFIS欧洲航线6月反弹，SCFI综合指数5月走高、6月震荡上行；中国港口集装箱吞吐量5月回升、6月调整，洛杉矶港进口集装箱吞吐量自5月低点回升 [22] 国内：5月3大经济数据表现 - 经济数据分化：工业增加值同比5.8%（预期5.66%）、社消同比6.4%（预期4.85%）高于预期，固投增3.7%（预期4.04%）低于预期 [2][33] - 财政收支：5月财政收入累计同比收窄、当月同比回落，税收收入同比回落但为正，非税收入同比转负；全国政府性基金收入同比转负，土地成交走弱；一本账、二本账支出端同比均回落 [2][58] - 交运高频指标：地铁客运量指数回落 [2] - 工业生产腾落指数：回升，山东地炼、甲醇、轮胎、涤纶长丝、纯碱回升，唐山高炉持平 [2] - 国内政策：习近平赴哈出席第二届中国—中亚峰会；2025陆家嘴论坛开幕；央行与香港金管局启动跨境支付通 [2][73] 国际：美联储如期不降息 - 国际大事：俄美新一轮会谈取消，泽连斯基愿与普京会面，俄乌进行新一轮战俘交换；21国谴责以色列袭击伊朗，以军称打死伊朗最高级别军事指挥官 [3][75] - 美联储：6月FOMC议息会议不降息，点阵图显示2025年预计降息两次，2026年和2027年各降息25个基点；预计2025年美国经济增长放缓至1.4%，失业率升至4.5%，通胀率达3% [3][79] 行业配置建议 赛点2.0第三阶段攻坚不易、波折难免，根据经济复苏与市场流动性，投资主线有科技AI+、消费股估值修复与分层复苏、低估红利崛起三个方向，应重视恒生互联网 [4][86]

2025年618电商大促核心趋势 即时零售全品类爆发 - 即时零售突破餐饮日百局限，渗透至数码、家电、美妆等高价值领域，"万物到家"成为新常态 [4] - 京东外卖日订单破2500万单，覆盖全国区县，前置仓与无人机配送降低成本15% [4] - "分钟级履约"重塑效率标准，"即时满足"取代囤货式消费 [4] 政策与国货驱动消费分层 - 以旧换新国补叠加平台补贴推动京东家电成交额增161% [4] - 国货品牌占天猫"亿元俱乐部"超六成，"新中式"品类搜索量增270% [4] - 下沉市场崛起：京东县域订单增长130%，店播GMV占比超70% [4] AI技术深度赋能电商运营 - 淘宝商家借AI工具生成150万视频素材，京东数字人直播成本仅为真人1/10且转化率提升30% [4] - 京东"送装一体"订单增300%，前置仓降本20%，AI客服互动超百万人次 [4] - 电商节从短期GMV竞争转向"长效价值深耕" [4][5] 重点关注平台与机构 - 核心平台：京东、淘天、拼多多、唯品会、抖音电商、快手电商、小红书、微信视频号 [12][16] - 头部MCN/主播：美腕、交个朋友、遥望、东方甄选、李佳琦、辛巴等 [14][16]

宏观经济数据 - 中国5月CPI、PPI、M2货币供应同比、1至5月社会融资规模增量(亿人民币)、1至5月新增人民币贷款(亿人民币)、5月进出口同比数据将于6月9日公布 [2] - 美国5月CPI、核心CPI数据将于6月11日公布 美国5月PPI数据将于6月12日公布 [2] - 德国5月CPI数据将于6月13日公布 [2] - 国家外汇管理局数据显示 截至2025年5月末我国外汇储备规模为32853亿美元 较4月末上升36亿美元 升幅为011% [6] 行业与公司动态 - 苹果全球开发者大会(WWDC)将于6月10日在Apple Park举行 [2] - 华为Pura 80系列及全场景新品发布会将于6月11日举行 [2] - 本周A股有2只新股发行 包括沪主板华之杰(603400SH)和创业板新恒汇(301678SZ) [9][10] - 本周将有41只股票面临限售股解禁 合计解禁量为2054亿股 按6月6日收盘价计算 合计解禁市值为44123亿元 解禁市值居前三位的是达梦数据(10752亿元)、华海清科(104亿元)、昱能科技(3059亿元) [3][4] 政策与监管 - 商务部表示将依法依规对稀土相关物项出口许可申请进行审查 已批准一定数量的合规申请 并将持续加强合规申请的审批工作 [5] - 人民银行数据显示 截至5月末我国黄金储备为7383万盎司 环比增加6万盎司 是央行连续第7个月增持黄金 [5] - 上交所将推动上市公司进一步加大分红力度 增加分红频次 用好回购、并购重组、投资者交流等市值管理工具 [7] - 证监会核准中央汇金成为长城国瑞证券、东兴证券、信达证券等8家公司的实际控制人 [7] - 工信部要求加快提升软硬件产品供给能力 强化工业软件、智能传感器等关键技术攻关 以工业智能体为抓手深化人工智能工业应用 [7] 机构观点 - 华安证券看好新消费领域机会和银行保险板块 [11] - 天风证券看好科技AI+、消费股估值修复和低估红利板块 [12] - 平安证券看好国产科技和高端制造为代表的成长风格以及受益于扩内需政策支持的消费优质资产 [12] - 东吴证券短期关注新消费、创新药、国防军工等主题 中期看好以算力、半导体、人形机器人为代表的科技成长方向 [13] - 申万宏源短期继续看好医药(CXO和创新药)和贵金属板块 [13]

新消费行业趋势 - 港股新消费指数由12只深入年轻人的股票构成，包括商场门户店及娱乐领域公司如网易、腾讯音乐、阿里影业等，这些公司在商场人流密集区域占据优势位置 [2] - 美国演唱会行业巨头Live Nation Entertainment市值超过300亿美元，年利润近10亿美元，显示中国在该领域仍有巨大发展空间 [2] - 港股新消费公司营收增速稳定，而A股消费类目如家用电器、游戏增速持续走高，酒店餐饮、零售持续下行，食品饮料、白酒、旅游增速不断下滑 [7] 消费市场分层与变化 - 三四线城市消费表现优于一二线城市，因一二线城市零售价格含有较高地租成本，在经济下行期遭遇更强通缩力量 [17] - 商场Mall因招商同质化导致消费者厌倦，无法吸引人流的商场面临出清 [19] - 2021年新消费集中在高端升级领域，如今集体降价回归本质，或转向差异化产品如泡泡玛特 [24][25] 投资市场动态 - 蜂巧、XVC、琮碧秋实等投资机构在新消费领域坚守获利，但更多机构已解散 [13] - 二级市场重新关注新消费，但一级市场仍受2021年估值泡沫影响 [14] - VC过度追捧硬科技领域，导致营收500万的公司估值达5亿以上，这种定价模式主要由国资出资方驱动 [29] 行业对比与估值 - 美国及欧洲工业制造业企业存在明显估值天花板，规模增长主要通过并购实现 [33] - A股制造业企业市值30亿即达天花板，属于细分领域且需持续投入 [34] - 消费行业具有规模效应且是永恒主题，放弃消费等于违背商业规律 [37]