"好的公司和好的股票不是一个概念"，投资的核心是估值与性价比。 连日来，上证指数连续突破3600点、3700点关口，且一度破十年前高点，8月20日，市场主要指数持续 走强，上证指数涨1.04%报3766.21点，北证50再次刷新历史纪录。市场情绪持续高涨，"牛市"之声再 起。 站在当前这个关键节点，A股下一步将何去何从？面对如此行情，普通投资者又该如何应对？新京报贝 壳财经第一时间围绕相关热点话题直播连线九圜青泉科技首席投资官陈嘉禾进行深度解读。 陈嘉禾认为，相比十年前，行业逻辑和宏观背景发生了深刻改变，因此不应简单以"牛市思维"来投资决 策。而且投资者需要学会算账，即摒弃猜测市场短期涨跌的思维，转而关注所投资产能带来的真实回报 率。 "当前市场较十年前牛市仍有明显差距" 新京报贝壳财经：怎么看待当前的A股市场？与10年前相比，此轮行情有何异同？ 然而，由于市场规模庞大，个股估值分化明显：一方面，部分个股估值极高，市盈率高达几十甚至上百 倍；另一方面，尤其在港股市场通过港股通可投资的范围内，存在大量市盈率仅六七倍的偏低估值标 的。 新京报贝壳财经：哪些因素可能会影响本轮行情的走势？ 陈嘉禾：影响市场波动的因素 ...

市场表现 - A股市场持续反弹 上证指数突破近十年新高并稳定在3720点附近 成长风格表现优异[1] - 北证50指数和科创200指数年内涨幅均超过50% 中证2000指数年内涨幅超过30% 科创50指数年内涨幅超过10%[1] - 近一年净值涨幅超100%的权益类基金达到上百只 北交所主题基金领跑全市场[1][3] 基金业绩 - 近一年有3只北交所主题基金净值涨幅超200% 分别是中信建投北交所精选 华夏北交所创新中小企业精选和汇添富北交所创新[3] - 137只基金近一年净值涨幅超100% 另有10只基金涨幅在99%至100%之间[3] - 主动权益类基金数量达103只 被动指数型和指数增强基金仅34只 偏股混合型基金弹性更强[3] 投资方向 - 科技成长领域受青睐 包括AI应用 半导体等板块[7] - 中国制造方向受关注 涵盖高端机械 汽车 军工和医药等优质公司[7] - 新消费领域表现突出 部分公司占据国内市场主导地位且海外拓展顺利[7] 资金动向 - 市场成交额持续保持高位并创出阶段性高点 资金主要来自个人投资者通过ETF 行业主题基金和两融入市[6] - 国内储蓄余额接近161万亿元 较2015年末增加105万亿元 较去年末增加近10万亿元[6] - 7月份出现明显储蓄搬家情况 非银金融机构存款增加额高于季节性[6] 市场展望 - 短期市场风险偏好或仍有波动 但下行空间相对有限[6] - 流动性充裕下交易拥挤度压力消化后 市场或再度上攻[6] - 无风险收益下沉和资本市场改革提速将推动指数中枢逐级抬升[6]

市场趋势分析 - 市场整体处于上行趋势格局，WIND全A指数短期均线（20日）位于5658点，长期均线（120日）位于5241点，两线差值扩大至7.96%，显著高于3%的阈值[2][7] - 当前WIND全A趋势线位于5625点附近，赚钱效应值为3.73%，显著为正，建议保持高仓位（80%）[1][2][7] - 市场核心观察变量为赚钱效应持续性，若维持正值则中期增量资金有望持续入场[1][2][7] 行业配置建议 - 中期推荐困境反转型板块：港股创新药、证券保险，政策驱动板块光伏/煤炭/有色有望保持上行[3][7] - TWO BETA模型持续推荐科技板块，重点关注军工、算力及电池领域[3][7] - 短期信号显示白酒和农业板块处于情绪周期低位，或存在反弹机会[2] 策略表现 - 戴维斯双击策略本年累计绝对收益41.19%，超额中证500指数26.47%，本周超额基准1.62%[8][11] - 净利润断层策略本年累计绝对收益42.83%，超额基准28.11%，2010年至今年化收益30.29%[12][15][16] - 沪深300增强策略本年超额收益19.88%，本周超额基准0.01%，全样本年化超额9.54%[17][20][21] 估值与仓位 - WIND全A指数PE位于70分位点（中等水平），PB位于30分位点（较低水平）[3] - 绝对收益产品建议仓位维持80%，基于均线距离扩大至7.96%及正向赚钱效应[3][7] 历史数据回溯 - 戴维斯双击策略全样本年化收益25.68%，最大相对回撤-20.14%，2013年单年收益达75.63%[11] - 净利润断层策略2015年单年收益106.94%，但2024年最大相对回撤达-37.12%[15][16] - 沪深300增强策略2014年绝对收益61.35%，超额基准9.70%，2021年超额6.95%[20][21]

市场资金流向 - 7月风险偏好更高的资金净流入显著，杠杆资金、私募基金为主要增量，而ETF呈现净流出[1] - 险资延续增配权益资产趋势，配置范围从金融、公用事业扩展至更宽泛的红利资产[1] - 外资7月回流明显，EPFR数据显示净流入200亿元，北向成交占比提升反映参与度回升[1][36] 公募基金动态 - 7月主动权益基金新发规模97亿元，传统费率产品月均发行稳定在100亿元左右，负债端负循环低谷或已结束[2] - 权益基金(主动偏股+被动指数)占公募整体发行规模比例回升至45%，反映持有人偏好改善[5] - 6月主动权益基金净赎回收敛至121亿元，叠加新发规模100-150亿元，资金端趋于稳定[9] ETF市场特征 - 7月ETF净流出767亿元，宽基指数ETF净流出1084亿元(中证A500 -468亿元、沪深300 -228亿元)，行业主题ETF净流入317亿元[12] - 行业主题ETF中周期(+142亿元)、制造(+78亿元)、金融地产(+65亿元)、红利/低波(+53亿元)净流入居前[12] - 中证A500ETF管理规模从年初2700亿元高点降至1765亿元，7月净赎回加速至468亿元[16] 杠杆资金与私募 - 7月两融净流入1344亿元，8月初余额突破2万亿元(2015年后首次)，医药(+152亿元)、电子(+145亿元)、电力设备(+116亿元)等行业获集中配置[23] - 私募基金6月仓位上升3.3pct至61.1%，突破2024年箱体上沿，管理规模较年初增长3458亿元[41] 保险资金配置 - 2025年一季度险资持股规模增长3893亿元，占资金运用余额比例升至8.4%的历史高位[27] - 7月政策推动险资入市，包括实施三年以上长周期考核机制、恢复债券利息增值税等[28] - 年内险资举牌达21次(港股占16次)，举牌标的集中在银行(招商银行、农业银行等)、公用事业板块[32][35] 外资与散户行为 - 7月外资通过被动型基金回流A股，北向成交占比趋势性提升，但主动型基金仍净流出[36] - 7月上证所新增开户数194万户，较5-6月回升但低于年初水平，显示散户非本轮行情主力[44] 融资与产业资本 - 7月IPO募资242亿元(环比+150亿元)，再融资420亿元(环比+182亿元)，但全年融资仍处低位[47] - 产业资本净减持规模从6月207亿元增至7月333亿元，减持压力边际上升[52]

市场总览 - 周四上证指数上涨0.2%，沪深300与周三持平，科创50下跌0.2%，中证1000与周三持平，创业板指下跌0.7%，恒生指数上涨0.7% [3][4] - 周四表现最好的行业分别是有色金属（+1.2%）、美容护理（+1.0%）、房地产（+0.8%）、纺织服饰（+0.8%）、交通运输（+0.7%），表现最差的行业分别是医药生物（-0.9%）、电力设备（-0.7%）、通信（-0.5%）、国防军工（-0.4%）、家用电器（-0.3%） [3][4] - 今日沪深两市总成交额为18255亿元，南下资金净流入6.61亿港元 [3][4] 白色家电行业深度 - 当前白电龙头的估值处于2010年以来的偏低位置，今年以来沪深300的估值在上移，但白电的估值在下降 [5] - 牛市背景下白电存在高切低的补涨机会，尽管行业短期景气度边际有所回落，但增长的久期和长期增长空间未被动摇，分红率有望提升+国债利率下行可能支撑白电估值阶段性回升 [5] - 2024.3.12-2015.6.12牛市期间三大白电龙头累计涨幅跑输沪深300和上证指数，但在指数快速上行阶段能跑出超额，估值触底反弹始于2014年11月，主要由资金面因素驱动而非基本面触底信号 [5] - 三大白电龙头多轮改革持续降低渠道库存，2026年国补退坡对白电出货量的影响应好于2015年，当前美的集团的PE-TTM已开始低于沪深300的估值 [5] - 催化剂包括行业终端需求改善、沪深300快速上行、中长期资金持续入市 [6]

市场形态判断 - 当前A股市场形态类似"中枢缓慢上行的震荡市" [1] - 对指数长期突破维持乐观判断 [1] - 建议以"牛市思维"操作但需保持"震荡市"交易心态 [1] 交易策略 - 不建议在交易和配置层面盲目追高 [1] - 风格上看好成长板块因风险偏好高位时更易跑出超额收益 [1] 配置建议 - 推荐配置方向：科技+军工+金融+DeltaG消费+稳定型红利+黄金 [1]

报告核心观点 - 市场突破后呈中枢缓慢上行的震荡市，短期警惕回调风险，看好成长板块，交易和配置不盲目追高 [2][11] - 当下总量交易热度高，指数或调整/盘整，多数一级行业交投活跃度上升，部分反内卷行业拥挤度突破阈值 [3][20] - 反内卷行情后续发展取决于需求侧政策力度，力度不足为反弹行情，足够强则形成反转行情 [4][34] - 当下配置建议为科技+军工+金融+Delta G 消费+稳定型红利+黄金 [5][36] 市场突破后观点 市场对突破的疑惑 - 市场对突破有“基本面尚未触底”和“反内卷财政支撑不强”两大疑惑，A股盈利底或不早于3季度末到来，且本轮盈利周期弹性不大 [12] 汇金的作用 - 中央汇金是本轮突破核心驱动，稳定市场预期、发挥结构性支撑作用，以长期资金投入稳定市场中枢 [13] 操作思维和交易心态 - 以“牛市思维”操作，以“中枢缓慢上行的震荡市”心态交易，不盲目追高，坚守自我 [19] 拥挤度视角下市场交易热度 总量情况 - 融资融券视角下，总量交易热度处于高位，指数有调整/盘整概率，但行情不一定结束 [21] 行业情况 - 多数一级行业交投活跃度上升，TMT整体周换手率环比回落，多个反内卷行业拥挤度突破阈值 [20][23] “反内卷”行情阶段及后续展望 行情所处阶段 - 反内卷行情持续发酵因政策层级高、频次高，行业筹码干净，市场风险偏好高位；政策内涵延展，发改委将出台方案，雅江水电项目带来需求性政策期待 [31][32] 行情后续展望 - 需求侧政策力度不足，反内卷为反弹行情；需求侧刺激政策足够强，形成反转行情 [34] 当下配置建议 - 行业配置“4+1”建议包括科技成长+自主可控+军工、“内循环”内需消费、成本改善驱动、出海结构性机会、底仓配置 [5][36]

市场整体观点 - 三季度市场将检验"牛市思维"成色，AI算力链条(光模块/PCB)成为机构共识加仓方向，TMT板块第六次成为单季公募加仓第一领域 [1][11] - 非银板块(保险/券商)Q2进入公募加仓前三，反映对下半年增量资金入市预期 [1][13] - 21年Q4以来单季增持最高行业下季度股价表现多居中下游，主因存量博弈环境下交易拥挤度敏感 [5][9] 行业配置动态 加仓方向 - **通信设备**：中际旭创(+1.01%)、新易盛(+0.62%)、天孚通信(+0.17%) [4] - **非银金融**：中国太保(+0.11%)、新华保险(+0.08%)、中信证券(+0.08%) [4] - **军工**：中航沈飞(+0.26%)、中航高科(+0.03%) [4] - **银行**：杭州银行(+0.22%)、南京银行(+0.10%)，城商行配置创新高 [4][17] 减仓方向 - **食品饮料**：五粮液(-0.37%)、贵州茅台(-0.37%)、泸州老窖(-0.30%) [4] - **汽车**：比亚迪(-1.01%)、赛力斯(-0.12%)，Q1加仓后Q2反遭减持 [4] - **电力设备**：德业股份(-0.18%)、横店东磁(-0.07%) [4] 港股配置 - 港股配置比例达19.7%创新高，加仓创新药(信达生物+0.32%)，减仓汽车(小鹏汽车-0.11%) [16][22] - 腾讯控股(3.57%)、小米集团(1.29%)、阿里巴巴(1.26%)为前三大持仓 [22] 历史规律验证 - 21年Q4以来增持第一行业下季度平均超额收益-3.5%，减持第一行业超额收益-1.2% [7] - 19-21年产业趋势明确阶段(如茅指数、宁组合)，增持扰动反而提供中期布局机会 [9][10] 机构赛道配置 - 科技链加仓算力(光模块/PCB/游戏)，国产算力芯片筹码压力缓和 [17] - 出口链整体减仓，结构性增配对欧出口链(摩托车) [17] - 红利资产中银行获大幅加仓，城商行配置创新高 [17]

市场走势分析 - 万得全A指数周五上涨0.43%，实现周线四连阳，接近"9·24"行情盘中高点 [3] - 14日RSI指数最新值为77.25点，突破70点牛熊分界线并接近80点，显示市场强度显著提升 [4] - 2023年14日RSI长期低于60点且多次触及20点，当前突破70点表明市场从熊市震荡区间转向牛市特征 [7][8] 牛熊市思维对比 - 熊市思维表现为持续踩刹车，反弹被视为逃命机会，导致抛压沉重抑制上涨 [11][12][13] - 牛市思维类似高速公路行驶，需稳定踩油门，投资者对回调容忍度提高且"恐高症"消退 [15][16] - 当前市场变化体现在投资者不再频繁逃顶，对上涨展现耐心，符合牛市初期特征 [14][16] 牛市确认条件 - 有效牛市需满足回调幅度限制：14日RSI不低于40点，价格回撤控制在10-15%以内 [17] - 美股2012-2022年数据显示，除极端事件外调整幅度普遍<20%，10%内回调后快速新高是慢牛典型特征 [17] - 2019-2020年万得全A的14日RSI回调多止步30点，70点以上频繁触及，当前需观察能否复制该模式 [19] 市场发展阶段判断 - RSI突破70点仅是牛市"第一只脚"，后续回调深度将验证行情性质（脉冲式反弹或真牛市） [19][21] - 牛市确认需经历"上涨-回调-新高"闭环，调整浅且恢复快才能强化投资者信心 [17][23] - 现阶段需平衡对上涨的耐心与对指标的客观跟踪，避免盲目乐观 [22]

主动权益基金二季度运作情况 - 截至7月15日已有30只主动权益基金披露2025年二季报涉及永赢银华中欧长城德邦华富同泰等基金公司 [1] - 28只基金二季度末股票仓位高达85%以上剔除成立不足三个月的基金后平均股票仓位从一季度末的8646%增长至901% [1] - 主动权益基金规模合计3890亿元较上季度2439亿元上涨5957% [2] 基金加仓情况 - 17只基金股票仓位在二季度末环比增长占比过半同泰产业升级权益占比从一季度末3422%跃升至9235%增幅超58% [3] - 长城医药产业精选二季度权益仓位从7632%提升至90%以上涨幅达144%规模从一季度末3596万元跃至1132亿元 [5] - 涌入长城医药产业精选的资金在二季度大多被转化为对既有持股的进一步加仓如信达生物益方制药热景生物一品红等 [5] 基金经理操作策略 - 同泰产业升级一季度清仓全部股票仅持有6只银行股二季度逐步切换回机器人方向因特朗普关税政策和一季报表现不佳 [3] - 同泰产业升级一季度被机构赎回超7000万份规模不足万元二季度重新获得近09亿份的净申购 [4] - 长城医药产业精选基金经理梁福睿聚焦创新药领域围绕临床数据读出管线海外授权和国内销售放量展开 [8] 行业投资机会 - 创新药成为二季度投资密码之一多位医药类基金经理认为创新药依然是置信度高空间大的资产 [8] - 永赢医药健康基金经理单林下半年给予赔率型机会更高配置权重偏爱中小盘风格半数重仓股总市值在200亿元以下 [8] - 中欧信息科技和中欧智能制造基金经理提到AI推理端的爆发中国企业实现技术突破和赶超 [9] 新兴科技领域 - 人形机器人有望在工业制造服务行业健康养老应急救援等多个领域大显身手产业按下加速键 [10] - 永赢科技智选永赢制造升级智选和永赢启源分别聚焦云计算可控核聚变和深海科技等细分领域 [10] - 同泰金融精选关注稳定币等金融科技新进重仓三只信息技术类股票新国都金证股份和移卡占基金净值比例合计达138% [10][11]