2025年10月29日，财政部与国家税务总局联合发布《关于黄金有关税收政策的公告》（2025年第11号），对黄金交易规范管理。自2025年11月1日起生效， 直至2027年12月31日。 文件一出，市场立刻炸锅。 各种分析。 一边是利空派，说国家要对黄金下手，"财政紧张"、"割投资者韭菜"之类的论调满天飞。 但如果投资金条，提实物、喜欢看着家里几根金砖睡觉的，这次"手术刀"，恐怕就冲你来了。 这次国家把黄金分为两类——"工业金"和"投资金"。 听起来只是换一个名字，其实彻底把市场劈成两半。 第一类：非投资性用途。 这一部分是干实事的，比如首饰厂、电子厂，黄金用于加工、生产。 另一边是利好派，兴奋地喊"官方背书"，看准黄金后面还要大涨，因此才急着出政策。"央行还要买"，"黄金大周期启动"，喊着赶紧加仓。 表面上看是税收问题，往里挖其实是财政问题，再往深处看，就是资本管制。 先搞清楚一件事：政策到底打的是谁。 如果去珠宝店买个金镯子，别担心，一毛钱关系都没有。 国家不但没有打压，还给免征增值税，还能抵扣6%进项税。换句话说，做东西、搞制造，国家不不收你钱，还倒贴。 意思已经非常明白：别老想着囤黄金保值，赶紧搞制造 ...

外汇储备状况 - 截至9月末外汇储备规模达3.34万亿美元，连续16个月站稳3.2万亿美元关口，创2016年以来新高 [2] - 外汇储备中美元资产占比降至58%，较2014年峰值时的73%显著下降，欧元、日元及黄金储备占比提升至32% [2] - 美国财政部数据显示，8月减持美债108亿美元，为连续第6个月净抛售 [2] 人民币汇率表现 - 人民币对美元汇率当日贬值0.8%，离岸人民币一度跌破7.35关口 [2] - 离岸人民币1年期远期汇率隐含贬值预期达3.7% [2] - 10月9日在岸与离岸人民币价差扩大至1200点 [2] 汇率贬值驱动因素 - 中美10年期国债利差走阔至-210个基点，触发资本回流美国 [2] - 9月出口同比增速降至4.2%，较前值12.3%大幅放缓，对美贸易顺差减少32%，削弱结汇需求 [2] - 市场猜测央行可能容忍汇率贬值以对冲关税冲击 [2] 市场套利活动 - 利用在岸与离岸价差，通过“在岸购汇-离岸结汇”策略可赚取1.9%年化收益 [2] - 香港银行间隔夜拆借利率飙升至13.4%，创2013年来新高，反映离岸人民币流动性趋紧 [2] - 1年期无本金交割远期汇率较境内远期贴水0.5%，套利空间达2.1% [2] 政策应对措施 - 在中间价报价模型中，逆周期系数从0.5上调至0.8，单日过滤贬值幅度超300点 [2] - 将外汇存款准备金率从6%上调至8%，冻结约200亿美元外汇流动性 [2] - 通过中资大行在离岸市场抛售美元，将隔夜Hibor压制至9.2%，较峰值回落4.2个百分点 [2] 储备资产管理与风险 - 外汇储备中美元资产平均收益率仅2.3%，而10年期美债收益率达4.8%，年化机会成本超150亿美元 [2] - 美联储缩表导致美债市场日均成交量下降18%，持有的1.1万亿美元美债面临流动性风险 [2] - 对东盟、中东国家债权占比升至19%，但斯里兰卡、巴基斯坦等国债务重组谈判拖延，回收风险加剧 [2] 汇率机制与产业影响 - 2025年央行直接干预汇市次数达27次，较2024年增长150% [2] - 人民币实际有效汇率较2015年升值23%，导致机电产品出口份额下降1.8个百分点 [2] - 原油、铁矿石进口均价同比上涨22%，挤压钢铁、化工等行业利润空间 [2] 未来展望与改革方向 - 预计套利空间将在2025年第四季度收窄，因美联储加息周期接近尾声，中美利差或缩窄至-150基点 [2] - 若离岸人民币隔夜拆借利率突破15%，套利成本将吞噬80%以上收益 [2] - 中长期改革方向包括将黄金占比提升至15%，减持美债至8000亿美元以下，以及扩大人民币兑美元波动区间至±3% [2]

899条款核心影响 - 第899条款可能引发市场"重大恐慌时刻"，导致股市10%抛售、美元5%暴跌及美债收益率上升50个基点 [2] - 该条款将改变四十年来外国资本在美国的税收待遇，被华尔街称为特朗普政府的"核选项" [2] - 条款本质构成"资本管制"，可能将贸易战转变为资本战争 [2] 条款具体内容 - 899条款全称为"对不公平外国税收的执行措施"，包含在"大漂亮法案"(OBBBA)中 [3] - 针对被认定征收"不公平/歧视性"税收国家的非美国个人、公司及政府征收"报复性"税收 [3] - 与类似条款不同，899条款预先定义"不公平"税收类型而非依赖行政部门自由裁量权 [4] 税收适用范围 - "歧视性"税收定义涵盖数字服务税(DST)、转移利润税(DPT)及OECD全球最低税率(15%)框架 [5] - 美国财政部长有权将任何其他税收视为"不公平" [5] - 可能将美国来源收入(利息/股息/租金/特许权使用费)的法定税率提高至高20个百分点 [6] 市场影响机制 - 条款可能影响外国对美国资产(包括国债)需求，边际上有助缩小经常账户赤字 [7] - 收益率曲线全面上升20个基点将使利息成本每年增加约100亿美元 [7] - 当前外国投资者持有的31万亿美元美国长期证券面临撤资压力 [8] 潜在政策矛盾 - 大规模资本外流与特朗普鼓励对美长期投资的政策目标背道而驰 [9] - 条款内在矛盾可能导致其最终被撤回 [9] 立法进展 - 条款在参议院面临程序性障碍，涉及税收权力让渡及管辖权问题 [10] - 但作为特朗普政府重要优先事项，仍可能成为最终法案组成部分 [11] - 条款确切范围仍存不确定性，美债等组合投资利息可能豁免 [11]

第899条款的潜在市场影响 - 条款实施可能引发市场重大恐慌时刻 包括股市10%抛售 美元5%暴跌以及美债收益率上升半个百分点 [2] - 条款将改变四十年来外国资本在美国的税收待遇 被华尔街机构视为特朗普政府的核选项 [2] - 条款对来自被美国认定为税收政策歧视性国家的个人和企业提高税率 涵盖数字服务税 转移利润税及OECD全球最低税率框架下的低税收利润规则 本质上构成一种资本管制 [2] 对资本流动和投资者信心的冲击 - 在外国投资者对美债和美国资产信心因贸易政策和财政状况恶化而动摇时 该条款创造了又一个撤资理由 [3] - 条款可能进一步打击外国投资者的投资意愿 当前外国投资者持有的约31万亿美元美国长期证券将面临前所未有的撤资压力 [3] - 大规模资本外流与特朗普鼓励对美长期投资的政策背道而驰 这种内在矛盾可能导致条款最终被撤回 [4] 条款的立法进程和收入影响 - 国会无党派联合税收委员会预测条款在未来10年内将带来1163亿美元收入 但最终在2033年和2034年分别使美国年度税收收入减少129亿美元 [3] - 条款能否在参议院通过存在不确定性 参议院共和党人将在通过前审查其潜在影响 [4] - 众议院筹款委员会发言人表示措施不会涵盖美债等组合投资利息 显示条款确切范围仍存在不确定性 [4] 市场定价与政策矛盾 - 市场尚未为899条款的全面实施定价 其影响可能完全摧毁特朗普在政策议程上试图做的事情 [4] - 条款的威慑作用可能使其永远不被实际部署 这解释了市场迄今不愿为这一风险定价的原因 [4]

涉外税收条款潜在影响 - 美国众议院5月通过的立法第899条款将对来自被认定为"税收政策具有歧视性"国家的个人和企业提高税率 [1] - 若条款生效可能导致美元暴跌5% 股市重挫10% 美国国债收益率飙升0.5个百分点 [1] - 外国投资者持有约31万亿美元美国长期证券 包括股票和债券 [1] 市场反应与资本流动 - 该条款可能成为市场"重大恐慌时刻" 目前市场尚未完全消化其全面实施影响 [1] - 华尔街认为条款将抑制外国投资者意愿 其信心已因特朗普贸易政策和财政状况恶化而动摇 [1] - 资本外流与特朗普鼓励长期投资政策目标相矛盾 市场暂未将此风险纳入定价 [2] 政策实施前景 - 税收联合委员会估计条款未来10年带来1163亿美元收入 但2033-2034年将使年度税收减少129亿美元 [2] - 参议院共和党人表示将在通过前审查潜在影响 众议院谈判代表希望条款仅作为威慑手段 [2] - 众议院筹款委员会称条款不适用于美国国债等投资组合利息 具体适用范围仍存不确定性 [2] 政策矛盾性 - 该条款可能"完全摧毁"特朗普政策议程目标 与鼓励投资方向背道而驰 [3]

财政条款影响 - 特朗普财政计划中的第899条外国税收条款可能引发市场动荡 [1] - 条款针对被美国认定为税收政策"歧视性"的国家 上调其个人和企业税率 [1] - 安联预计条款落地将导致美股抛售10% 美元贬值5% 美国国债收益率上升0.5个百分点 [1] 市场反应 - 外国投资者持有大量美国长期证券 包括股票和债券 抛售风险显著 [1] - 国会税务联合委员会估计条款未来10年带来1163亿美元收入 但2033-2034年将使美国年度税收减少129亿美元 [1] 政策进展 - 该条款5月已在美国众议院作为第899条通过 但未引起足够关注 [1] - 安联首席投资官称条款实施将是市场的"巨大而可怕的时刻" [1]

日本财务省要求中国放宽资本管制 - 日本财务省向中国政府提出扩大QDII投资额度的要求 旨在促使中国资金流向日本股市等海外市场 [1] - 要求提出契机为2024年1月华夏野村日经225ETF因交易价格大幅偏离净值而暂停交易 [1][2] - 中日部长级会议中日本明确要求提高QDII额度上限 但具体金额和时间未明确 [1] QDII机制现状与影响 - 中国现行QDII额度上限自2024年6月底以来保持1677.89亿美元未变 [1] - 扩大QDII额度可缓解ETF价格与净值偏离问题 避免交易中断 [2] - 日本财务省认为投资日股ETF经济安保风险低于房地产并购 中国资管公司也强烈希望额度扩大 [2] 中国资本外流背景与动因 - 2024年中国贸易顺差达9921亿美元创历史新高 是2001年加入WTO时的40倍 [3] - 国内房地产低迷+股市疲软+国债收益率下降 导致资金缺乏投资标的 [3] - 少子老龄化加速推动家庭储蓄需寻求海外投资 日本官员称此举对中国有利 [3] 国际资金流动趋势 - 欧美资管公司正积极吸引中国资金 对美投资或缓解中美摩擦 [3] - 中国2015-2016年资本外流教训使当局对放宽QDII持谨慎态度 [3]

欧盟对俄制裁措施 - 欧盟正在准备资本管制和关税措施以应对匈牙利可能反对延长对俄制裁 [1] - 欧盟委员会提议将2000亿欧元冻结俄罗斯资产转移至不同法律基础以规避匈牙利否决权 [1] - 现有制裁包括能源行业进口禁令及价格上限 将于7月底到期需27国一致同意延长 [1] 制裁替代方案 - 欧盟考虑采用多数表决制延长制裁 替代方案包括资本管制和贸易措施 [1] - 双边国家措施可能允许比利时等国家禁止俄罗斯资产汇回 [1] - 第17套对俄制裁预计将于下周初实施 匈牙利未在近期会议中提出严重反对 [1] 贸易限制措施 - 欧盟1月已对俄罗斯和白俄罗斯化肥征收关税 [2] - 欧盟计划下月提出法律提案 禁止签订新俄罗斯天然气现货合同 目标2027年前全面取消 [2] - 欧盟拟对俄罗斯浓缩铀征收关税 作为减少对俄燃料依赖计划的一部分 [2] 法律合规问题 - 部分欧盟外交官担忧非制裁性质的天然气禁令可能引发企业法律纠纷 [2] - 欧盟委员会表示正在制定法律上无懈可击的规则 对成员国"缺乏信任"表示惊讶 [2]

欧盟对俄罗斯制裁措施 - 欧盟准备实施资本管制和关税以维持对俄罗斯的经济制裁 [1] - 此举旨在规避匈牙利可能阻止延长制裁的情况 [1] - 欧盟委员会提议将2000亿欧元冻结的俄罗斯国有资产转移到另一个法律基础上 [1] - 新方案只需大多数欧盟国家同意即可延长制裁 [1] 制裁具体内容 - 资本管制将阻止现金流入俄罗斯 [1] - 关税等贸易措施是欧盟委员会考虑的选项之一 [1] 制裁背景 - 欧盟对俄罗斯的经济制裁是对俄乌冲突的回应 [1] - 制裁措施已持续一段时间，现需延长 [1]

乌克兰考虑将格里夫纳与欧元挂钩 - 乌克兰央行行长表示正考虑将格里夫纳参考货币从美元转向欧元 主要原因是欧盟在国防支持方面作用增强 全球市场波动性加大以及贸易碎片化可能性上升[1] - 这项工作被描述为"复杂"且需要"高质量 多方面的准备" 这是乌克兰官员对汇率变革最直接的评论[1] - 目前美元仍主导国际贸易和外汇储备 但特朗普政府的贸易战政策引发了对美元储备货币地位的质疑[1] 美元地位变化 - 自特朗普重返白宫以来 美元兑一篮子主要货币已下跌逾9% 因海外投资者抛售美国资产[2] - 历史数据显示美元持有量与安全同盟及军事联系相关 乌克兰正面临美国军事援助被切断的威胁[1][2] 乌克兰货币历史与现状 - 乌克兰自1996年推出格里夫纳以来一直使用美元作为参考货币[3] - 俄乌冲突爆发后 乌克兰实施资本管制并将汇率固定在1美元兑29格里夫纳 后因财政失衡被迫贬值[3] - 2023年10月乌克兰转为有管理的浮动汇率机制 仍以美元为参照货币[4] 乌克兰与欧盟关系 - 欧盟已启动乌克兰入盟谈判 欧盟委员会主席表示若改革持续 乌克兰可能在2030年前加入[4] - 摩尔多瓦为入盟准备已于2024年1月将其货币参考货币从美元转为欧元[4] - 与欧洲更紧密联系预计将带动乌克兰未来两年经济增速回升至3 7-3 9%[4] 乌克兰经济与融资 - 乌克兰经济发展轨迹仍高度依赖俄乌冲突进展[4] - 目前依靠外部融资支持战争 预计2024年将有550亿美元资金到位 用于弥补预算赤字和建立公共财政储备[4]