报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 2025年Q1公司营业总收入、归母净利润、扣非归母净利润同比增长，业绩基本符合预期，旺季将至业绩表现弹性可期，维持“强推”评级 [2][6] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2025-2027年预计营业总收入分别为336.39亿、345.56亿、352.35亿元，同比增速分别为4.7%、2.7%、2.0% [2] - 2025-2027年预计归母净利润分别为48.75亿、53.03亿、56.21亿元，同比增速分别为12.2%、8.8%、6.0% [2] - 2025年4月28日收盘价对应2025-2027年市盈率分别为22、20、19倍，市净率分别为3.4、3.2、3.1倍 [2] 公司基本数据 - 总股本136,419.68万股，已上市流通股70,903.09万股，总市值1,053.98亿元，流通市值547.80亿元 [3] - 资产负债率41.93%，每股净资产21.30元，12个月内最高/最低价为87.12/53.96元 [3] 2025Q1经营情况 - 销量同增3.5%至226万千升，吨价同比-0.6%至4620元，主品牌和中高档以上产品销量占比提升 [6] - 吨成本同降2.6%至2696元，毛利率同增1.2pcts至41.6%，销售/管理费用率分别同比-0.3/-0.2pcts至12.5%/3.2% [6] - 利息收入等减少对业绩释放有影响，剔除后预计业绩同增约10.4%，净利率同比+0.6pcts至16.6%，归母净利润同增约7% [6] 未来展望 - 25年轻装上阵动力充足，旺季低基数低库存销售加速有望催化，全年业绩弹性释放潜力充足 [6] - 维持25-27年业绩预测，当前H股25E股息率约4.7%具备吸引力，后续分红率仍有提升空间 [6] 财务预测表 - 资产负债表：预计2025-2027年货币资金、存货等有变化，负债和股东权益合计逐年增加 [13] - 利润表：预计2025-2027年营业总收入、归母净利润等增长，毛利率、净利率等提升 [13] - 现金流量表：预计2025-2027年经营活动现金流、投资活动现金流等有变动 [13] - 主要财务比率：预计2025-2027年成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标有变化 [13]

财务表现 - 一季度公司实现营收94 7亿元 同比增长35 7% 实现归母净利润5 68亿元 同比增长70 8% 实现扣非归母净利润5 55亿元 同比增长68 4% [1] - 一季度综合毛利率为21 8% 同比下降3 11pct 主要受上网电价下降影响发电业务盈利能力 [3] - 预测2025-2027年归母净利润分别为27 34 39亿元 对应PE为13 10 99倍 [4] 经营分析 - 一季度公司实现对外销售容量约2 59GW 同比高增80 2% 带动营收大幅增加 [2] - 同口径期间费用率同比大幅下降4 12pct至12 2% 其中销售 管理 研发费用率分别为4 2% 4 5% 3 6% 同比分别下降1 41 1 00 1 70pct [2] - 截至一季度末 公司在手外部订单规模约48 6GW 同比+50 3% 环比+7 8% 订单储备充足 [2] 行业与业务趋势 - 24年上半年上网电价约0 48元/度 下半年下降至0 33元/度 预计25Q1上网电价同比仍保持较低水平 测算上网电价下降对一季度收入影响约5-7亿元 [3] - 一季度行业中标均价稳中有升 制造端毛利率或仍保持环比改善趋势 [3] 资本结构与现金流 - 截至一季度末 公司资产负债率为73 05% 环比下降0 91pct 资本结构边际改善 [3] - 一季度经营性现金流净流出约16 4亿元 同比大幅收窄约73% [3]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2024年公司总营业收入99.42亿元，同比增加34.37%；归母净利润15.84亿元，同比增加53.59%；2024年第四季度总营业收入29.72亿元，同比增加42.35%；归母净利润4.91亿元，同比增加52.77%；2025年第一季度总营业收入28.11亿元，同比增加42.49%；归母净利润4.22亿元，同比增加54.10% [1] - 2024年矿山资源板块贡献业绩主要增量，2024年该业务营业收入32.1亿元，同比+412.9%，毛利率42.25%，同比-6.12PCT；2025年一季度营业收入13.0亿元，同比+232.7%，毛利5.88亿元，同比+247.3%，毛利率45.39%，同比+3.79PCT [2] - 25Q1矿服板块业绩不及预期，主要系鲁班比矿服项目转为内部管理；2024年矿服板块营业收入65.4亿元，同比-1.0%，毛利率26.75%，同比-2.19PCT；2025Q1营业收入15.0亿元，同比-3.3%，毛利3.46亿元，同比-14.61%，毛利率23.10%，同比-3.06PCT [2] - 2024年四季度Lonshi铜矿提前实现全面达产，2024年公司生产铜金属4.87万吨，生产磷矿石35.65万吨；2025年计划生产铜金属产量7.94万吨，同比+3.07万吨，计划磷矿石产量30万吨 [3] - 因Lonshi铜矿提前达产，达产形成规模效应将使成本下降，上调2025 - 2026年业绩预期，预计2025 - 2026年归母净利润为22.5亿元/28.1亿元（上调3%/12%），新增预计2027年归母净利润为33.5亿元，对应2025 - 2027年PE为10.4X/8.3X/7.0X [4] 财务指标总结 单季度主要财务指标 - 2023Q1 - 2025Q1主营业务收入、毛利、毛利率、销售费用、财务费用、管理费用、研发费用、期间费用率、资产减值损失、投资净收益、营业外收入、营业外支出、税前利润、归属母公司净利润、净利率、扣非净利润、期末净资产、ROE（摊薄）、存货/销售收入、带息负债、货币资金、资产负债率、存货金额、自由现金流、摊薄EPS等指标数据及同比增长率情况 [13] 利润表 - 2023 - 2027E营业收入、营业成本、折旧和摊销、税金及附加、销售费用、管理费用、研发费用、财务费用、投资收益、营业利润、利润总额、所得税、净利润、少数股东损益、归属母公司净利润、EPS等指标数据 [14] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流、净利润、折旧摊销、净营运资金增加、其他、投资活动产生现金流、净资本支出、长期投资变化、其他资产变化、融资活动现金流、股本变化、债务净变化、无息负债变化、净现金流等指标数据 [14] 资产负债表 - 2023 - 2027E总资产、货币资金、交易性金融资产、应收账款、应收票据、其他应收款（合计）、存货、其他流动资产、流动资产合计、其他权益工具、长期股权投资、固定资产、在建工程、无形资产、商誉、其他非流动资产、非流动资产合计、总负债、短期借款、应付账款、应付票据、预收账款、其他流动负债、流动负债合计、长期借款、应付债券、其他非流动负债、非流动负债合计、股东权益、股本、公积金、未分配利润、归属母公司权益、少数股东权益等指标数据 [15] 盈利能力 - 2023 - 2027E毛利率、EBITDA率、EBIT率、税前净利润率、归母净利润率、ROA、ROE（摊薄）、经营性ROIC等指标数据 [16] 偿债能力 - 2023 - 2024、2025E - 2027E资产负债率、流动比率、速动比率、归母权益/有息债务、有形资产/有息债务等指标数据 [16] 费用率 - 2023 - 2027E销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率、所得税率等指标数据 [17] 每股指标 - 2023 - 2027E每股红利、每股经营现金流、每股净资产、每股销售收入等指标数据 [17] 估值指标 - 2023 - 2027E PE、PB、EV/EBITDA、股息率等指标数据 [17]

公司经营情况 - 2024 年实现营业收入 62,683.42 万元，同比增长 35.41%；归属于上市公司股东的净利润为 10,040.51 万元，同比降低 2.05%；扣除非经常性损益的净利润为 7,934.02 万元，同比增长 1.24%；飞机复材零部件收入占比超 90% [2] - 2025 年第一季度实现营业收入 18,232.54 万元，同比增长 69.76%；归属于上市公司股东的净利润为 1,100.64 万元，同比降低 55.94%；扣除非经常性损益的净利润为 1,097.51 万元，同比降低 17.40% [2] 毛利率相关 - 2025 年第一季度毛利率较 2024 年度下降，因合同降价、新项目转产成本增加；后续新项目批产稳定形成规模效应，有利于毛利率提升 [3] 订单与收入展望 - 截至 2024 年 12 月 31 日，已签订未履行完毕、将主要在 2025 年执行的合同金额约为 4.35 亿元；2025 年新项目、新市场及批产项目合同将陆续签订 [4] 盈利能力与产能人员 - 公司产值达一定高度，在手订单充足，具备抗风险能力，规模效应形成后毛利率有提升空间 [5] - 产能方面新增 1 台大型热压罐和数台自动铺丝铺带机，大型龙门式超声扫描检测系统投入使用；人员规模从 2024 年初 600 人左右增加到目前 900 人左右，能满足客户需求 [5] 应收账款情况 - 自 2023 年下半年以来，主要客户结算模式改变，回款周期增加；2025 年一季度应收账款增加因去年四季度与客户签订的大批量订单部分交付未回款，合作客户信用良好无实质性坏账 [6][7] 关联交易公司 - 2025 年一季度参股西安君晖航空科技有限公司，出资份额占比 35%，从事军用特种无人机设计和总装；安徽云枢智航科技有限公司 2025 年 3 月成立，由公司实控人控制，从事低空飞行器研发等；两家为产业链上下游企业，预计 2025 年有一定关联交易 [8] 市场布局进展 - 无人机、导弹为固有市场领域，各重点型号有跟进和项目转产；民机、固体火箭发动机、常规弹药、低空经济是重点关注领域，未形成规模收入，但已开展供应商转入和技术验证工作 [9] 复合材料应用 - 在固体火箭发动机上应用于壳体、扩张段喷管、复合裙等部位；在常规弹药上应用于弹体、弹翼、舵面等部位 [10] 行业壁垒与竞争优势 - 自 2018 年开始批量生产复合材料结构件，有先发优势 [11] - 建立全业务链完整技术体系和全流程质量检测体系，有技术和产品质量稳定性优势 [12] - 与业内主要客户建立深入稳定合作关系，客户粘性高，多次获客户认可 [12]

外卖行业竞争格局 - 外卖行业呈现高度集中化趋势 某团占据70%市场份额 几乎形成一家独大局面 [7][8] - 行业经历从百团大战到二分天下再到一家独大的演变过程 新进入者面临极高壁垒 [17][19] - 某团未完全挤压竞争对手饿了 部分出于规避反垄断监管考虑 [8] 外卖业务盈利模式 - 外卖业务单笔订单利润率极低 20元订单抽成6元 扣除骑手和运营成本后平台收益可能为负 [11] - 盈利主要依赖低频高额订单 200-300元订单可获利40-50元 均摊后每单利润约0.7元 [12][13] - 规模效应显著 每增加1000万单可使成本下降20% 某团2024年外卖业务利润158亿 占总利润44% [16][22] 基础设施与成本结构 - 需投入巨额固定成本 包括服务器集群和研发中心 某团曾连续亏损7年 2021年再次亏损 [14] - 智能调度系统"超脑"累计投入20-30亿 形成技术壁垒 新竞争者需至少3年建设期 [35] - 饿了因单量不足导致每单亏损2元 与某团形成明显成本差距 [13][16] 核心商业模式 - 外卖作为流量入口 主要盈利来自到店业务 包括团购券 酒店 医美等 利润率达30-50% [23][25] - 2024年公司总利润358亿 到店业务贡献超过56% 年活跃用户7.7亿 人均贡献约20元 [22][24] - 商业模式类比菜鸟驿站 用低利润业务引流 高利润业务变现 [27][28] 行业竞争壁垒 - 需同时具备硬件投入能力和持续补贴能力 某滴 某音等巨头尝试后均未能突破 [19][29] - 新进入者需承受长期亏损 某团前期亏损7年 饿了2023年亏损近100亿 [10][14] - 市场份额与成本形成正向循环 单量差距直接转化为成本劣势 [16][21] 消费者与商户生态 - 行业存在三方挤压现象 平台 商家 骑手均承受压力以维持终端低价 [31][32] - 终端价格已接近极限 新竞争者难以通过降价策略获取份额 [38] - 预制菜占比提升反映成本压缩已传导至供应链端 [31] 新竞争者挑战 - 某东重点进攻一二线城市 但三四线市场作为某团基本盘难以撼动 [36] - 预测某东最多可获得10%份额 主要来自饿了而非某团 [34] - 某东可能改善骑手福利(如社保)和食品安全(后厨评级) 但难改价格体系 [37] 行业发展趋势 - 基础设施型企业或需平衡盈利与社会责任 过度压榨可能影响长期发展 [40] - 到店业务面临某音等跨界竞争 战场延伸至本地生活服务领域 [26] - 规模效应持续强化 行业集中度可能进一步提高 [17][20]

比如美团真的千亿利润了？太久不跟美团差点被唬住了。看了眼外卖最多算1600亿收入，大概350亿营 业利润，按照日均6000万单外卖，1500万单闪购，外卖单均利润1块4，闪购单均利润3-4毛 看完实际数据再回头理性分析，京东到底什么意图？ 零售的核心可能是周转率，而周转背后就是单量和交易频次。频次也是当年拼多多能崛起的一个重要支 撑点，也是美团即时零售能在整个零售大蛋糕中切出一块的关键。外卖就是零售里面最高频的垂类，通 过高频再去切闪购、同城电商等低频，不能说降维打击，毕竟零售是容纳"多快好省"多样化的，但对低 频一定是个威胁。 而京东，秉持高ASP高端化品牌定位和用户心智，但反面，就是零售平台中最低的交易频次。左边是电 商白热化格局，右边同城即时零售可能面对美团配送网络的威胁。主动出击可能就是东哥最终的战略选 择。 那么大家最关心的问题来了，美团的护城河到底是什么？ 所有人都在说：用户、商户、配送网络，双边+网络基座的规模效应。规模越大，平台在其中议价权越 高，压榨更多利润。 用户可以隐形提价，让商户内卷提高抽佣，配送供给越来越充裕带来的单均配送 成本下降。但配送这一点 自从反垄断和社保之后，成本逐渐刚性。 ...

业绩概览 - 2024年公司实现营业收入428.96亿元，同比+0.5%，归母净利润121.23亿元，同比+0.4% [3] - 24H2营收207.23亿元，同比-6.7%，归母净利润58.84亿元，同比-6.7% [3] - 24年归母净利润率28.3%，24H2为28.4%，均同比持平 [7] 分品类表现 包装饮用水 - 24年营收159.52亿元，同比-21.3%，24H2营收74.22亿元，同比-24.4% [4] - 24H2市占率环比回升，但同比跌幅扩大，主因2月负面舆情余波、主动降库及绿瓶水促销 [4] - 24年经营利润率31.2%，24H2为30%，分别同比-5.1/-6.1pcts，受绿瓶促销及规模效应弱化拖累 [6] 即饮茶 - 24年营收167.45亿元，同比+32.3%，24H2营收83.14亿元，同比+12.8%，增速环比放缓因23H2高基数（23H2同比+104.8%） [4] - 24年经营利润率45.2%，24H2为46.2%，分别同比+0.8/+0.9pcts，受益东方树叶收入占比提升及规模效应 [6] 功能饮料与果汁 - 功能饮料24年营收49.32亿元，同比+0.6%，24H2营收23.82亿元，同比-2.6%，增速放缓因23H2高基数（23H2同比+34.7%） [5] - 果汁24年营收40.85亿元，同比+15.6%，24H2营收19.71亿元，同比+6.6%，主因产品升级 [5] - 果汁经营利润率24.9%，同比-1.9pcts，受水果季节性因素影响产能利用率 [6] 财务指标 - 24年毛利率58.1%，24H2为57.3%，分别同比-1.4/-1.6pcts，主因绿瓶水促销、包装水销量降及果汁原料成本上涨 [6] - 24年销售费用率21.4%，24H2为20.3%，均同比-0.4pcts，物流费率下降对冲广告促销开支 [6] - 其他收入及收益21.29亿元，同比+15.6%，增厚净利润 [7] 未来展望 - 包装水25年策略聚焦"绿瓶+红瓶"组合，绿瓶补贴或收缩，红瓶推新包装/规格促增长 [9] - 即饮茶25年增速或放缓，但通过供应链建设、营销投入及新品巩固无糖茶龙头地位 [9] - 25年整体营收有望在低基数下实现双位数增长 [9]

摘要 产业链集体承压，规模效应和成本管控成破局良方 目前，业内 已有 宁德时代、中创新航、鹏辉能源、瑞浦兰钧、派能科技、珠海冠宇、孚能科技、天能 股份、横店东磁、LG新能源、三星SDI、SK On、海辰储能 等14家以上储能电池领域的企业先后披露 了2024年的业绩情况。 从具体市场来看，高工产研（GGII）行业报告数据显示，2024年中国市场储能电芯出货量达到 170GWh，同比增长146%，美国市场储能电芯出货量达到78GWh，同比增长56%，欧洲储能电芯出货 量达到约50GWh，同比增长28%。 整体来看，2024年全球储能锂电池出货量持续高速增长，同比增长超55%，但企业利润普遍承压，市 场集中度进一步提升，TOP10全为中国企业，且CR10由2023年的88%提升至93%。 高工产研（GGII）数据显示，中国储能锂电池2024年出货量达335GWh，同比增长64%，占比全球超 90%，由宁德时代、亿纬锂能、海辰储能、比亚迪、中创新航、瑞浦兰钧、国轩高科、远景动力、鹏 辉能源、楚能新能源等头部企业占据主导地位，三星SDI成为最后一个跌出全球出货前十的海外企业。 产业链集体承压，规模效应和成本管控成破局 ...

收购交易概况 - 海峡股份拟以25.15亿元现金收购大连中远海运持有的中远海运客运100%股权，评估值较账面净资产溢价23.11% [1] - 本次交易构成关联交易，因交易双方均为大连中远海运旗下客滚运输企业 [1] - 收购公告当日公司股价6.99元，后续报收6.42元，市场反应平淡 [1] 公司业务与财务表现 - 海峡股份是海南自贸港核心航运企业，2024年上半年水路运输收入占比92.02% [4] - 公司2017年起通过收购整合琼州海峡南北岸航运资源，实现客滚业务整体运营 [5] - 2024年前三季度营收32.19亿元（+6.76%），但归母净利润2.54亿元（-31.24%），呈现增收不增利现象 [5] - 客滚船与货滚船差异显著：客滚船可同时载客载车（上层乘客舱/下层车辆甲板），主要服务短途跨国及旅游航线；货滚船仅载货（多层车辆甲板），适用于货运航线如新能源汽车出口 [5] 收购财务影响 - 交易将通过债务融资（公司债+银行贷款）支付不超过18亿元，完成后负债规模将显著上升 [6] - 2024年1-11月交易后负债合计预计增长235.68%，2023年度增长242.47% [6] - 股东权益将下降：2024年1-11月归属母公司股东权益下降11.29%，2023年度下降11.77% [7] 标的公司分析 - 中远海运客运拥有12艘船舶，占渤海湾总运力41.38% [9] - 收购后海峡股份船队规模将达62艘，成为全球最大客滚船运营商及国内首个跨区域龙头企业 [9] - 标的公司2022年亏损2.88亿元，2022/2023年毛利率分别为-43.67%/3.82%，显著低于同行渤海轮渡的5.61%/28.64% [12][13] - 合并后营收提升显著：2023年营收预计从39.32亿元增至50.05亿元（+27.31%），2024年1-11月从38.21亿元增至46.79亿元（+22.43%） [9] - 但净利润贡献有限：较收购前仅增加4.62%（2023年）和1.05%（2024年1-11月） [11] 协同效应预期 - 琼州海峡（冬春季旺季）与渤海湾（夏秋季旺季）可形成淡旺季互补 [9] - 通过"北船南调"或共建"运力池"缓解高峰期运输压力，提升整体运营效率 [9]

文章核心观点 小米2024年Q4及全年财报显示营收增长，市值突破万亿，手机业务支撑汽车业务发展，汽车业务亏损收窄且毛利率提升，小米SU7 Ultra冲击豪华车市场，公司提升2025年汽车交付目标 [2][3][5] 营收与市值情况 - 2024年全年小米集团总收入3659亿元，同比增长35.0%；Q4总收入1090亿元，同比增长48.8%，为近两年来营收增速最快季度 [2] - 受过去5个季度营收增速连续两位数增长及汽车业务“反哺”影响，2月上旬小米集团市值突破万亿，截至3月18日港股收盘，股价报57.65港元/股，总市值14477亿港元 [3] 业务营收与毛利情况 手机×AIoT业务 - 2024年Q4，手机×AIoT分部收入923亿元，同比增长26.1%，其中智能手机业务收入513亿元，同比增长16.0%；互联网服务收入93亿元，同比增长18.5% [5] - 2024年小米集团经调整净利润272亿元，同比增长41.3%，智能电动汽车等创新业务经调整净亏损62亿元，还不包括相关股票薪酬费用9亿元和其他一次性损益 [5] 智能电动汽车等创新业务 - 2024年Q4，智能电动汽车等创新业务总收入167亿元，其中智能电动汽车收入163亿元，其他相关业务收入3亿元 [5] - 2024年Q2 - Q4营收分别为64亿元、97亿元、167亿元；经调整净亏损分别为18亿元、15亿元、7亿元；交付新车量分别为27307辆、39790辆、69697辆；毛利率分别为15.4%、17.1%、20.4%；每辆平均售价ASP分别为228644元、238650元、234322元 [9] 手机业务高端化情况 - 小米未来5年坚持高端化战略，2025年预计研发投入达300亿元 [6] - 小米高端化探索始于小米10，至小米14有所破局，截至2024年11月，小米14系列累计销量接近800万台，星展银行预测小米15系列出货量将比小米14系列增长30% [6] - 2024年Q4，小米全球出货量4270万台，全球市占率12.9%；国内市场份额16%，位居第四 [6] - 2024年Q4，小米在600美元以上市场份额创近两年新高，智能手机ASP由Q3的1102.2元增加9.1%至1202.4元 [6] - 2024年国内市场，小米在3000元及以上智能手机市场市占率达23.3%，同比提升3个百分点，4000 - 5000元价位段市占率排名第一，达24.3%；5000 - 6000元价位段市占率达9.7% [7] 汽车业务亏损情况 - 因新能源造车业务前期沉没成本高，小米智能电动汽车业务一直亏损，但随着产能扩大和交付量提升，亏损收窄 [8][10] - 2024年二季度，小米SU7每卖一辆净亏约6.6万元；三季度每卖一辆净亏降至约3.77万元；Q4每卖一辆净亏约1.0043万元 [10] 汽车业务毛利率与ASP情况 - 小米智能电动汽车等创新业务分部毛利率由2024年Q3的17.1%增加至Q4的20.4%，主要因核心零部件价格下降、产能环比增加致单位制造成本减少，以及享受首销期权益的车辆交付减少 [10] - 2024年Q4，小米智能电动汽车ASP较Q3小幅下降1.8%，至每辆234322元，主要因Xiaomi SU7系列当季交付产品结构不同 [11] 小米SU7系列销量与小米SU7 Ultra情况 - 截至3月18日，小米汽车累计交付量达20万辆 [11] - 2月27日，小米推出小米SU7 Ultra，标准版起售价52.99万元，“竞速套装”版售价62.99万元，“纽北限量版”售价81.49万元，直指传统豪华品牌腹地 [12] - 截止3月2日，小米SU7 Ultra大定突破1.9万，其交付周期最短，小米工厂产能或向其倾斜，且小米汽车二期工厂预计今年6月中旬竣工，启用后交付压力或缓解 [14] 汽车交付目标情况 - 雷军将2025年小米汽车全年交付目标提升至35万台，2024年保时捷全球交付31.07万辆，同比下滑3%，中国市场交付量仅为5.69万辆，同比大跌28%，小米SU7 Ultra和保时捷Taycan存在竞争关系 [13]